PPT07利率和債券估價(jià).ppt

1、2021/2/23,1,第 7 章,利率和債券估價(jià),2,2021/2/23,債券和股票的定價(jià),第一原理: 金融資產(chǎn)的價(jià)值 = 未來預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值 要對(duì)債券和股票定價(jià),我們需要 : 預(yù)測未來現(xiàn)金流: 數(shù)量 (有多少) and 時(shí)間 (什么時(shí)候發(fā)生) 以適當(dāng)利率對(duì)未來現(xiàn)金流折現(xiàn): 折現(xiàn)率應(yīng)和該證券所面臨的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng),3,2021/2/23,7.1債券與債券估價(jià),公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行的、約定在一定期限還本付息的有價(jià)證券（中華人民共和國證券法） 債券是借款人和貸款人之間簽定的法定約束條款,是借款者承擔(dān)某一確定金額債務(wù)的憑證 : 標(biāo)明貸款的本金 標(biāo)明現(xiàn)金流的大小和發(fā)生時(shí)間 : 以美元形式 (

2、借款利率固定) 以公式形式 (借款利率可調(diào)節(jié),4,2021/2/23,債券的基本要素: 面值 發(fā)行價(jià)格：售價(jià) 票面利率：利息/面值 市場利率 到期期限,平價(jià)/溢價(jià)/折價(jià)發(fā)行,5,2021/2/23,7.1債券與債券估價(jià),假設(shè)Kreuger公司發(fā)行了100 000份面額為1000美元的債券,票面利率為5%,期限為兩年,利息每年支付一次,這就意味著: 公司借款總金額為100 000 000美元(100 0001000) 第一年年底,該公司必須支付5 000 000美元(5% 100 000 000美元)的利息. 第二年年底,公司必須同時(shí)支付5 000 000美元利息和100 000 000美元本金

3、,6,2021/2/23,7.1債券與債券估價(jià),考慮2009年12月到期的,票面利率為6 3/8(6.375%)的美國國債 債券的面值是 $1,000. 半年付息 (該債券為每年6月 30日和12月31日付息 ). 票面利率為 6 3/8 ,故利息為 is $31.875. 自2005年1月1日起,該債券的現(xiàn)金流大小和發(fā)生時(shí)間為,7,2021/2/23,債券估價(jià),估計(jì)未來現(xiàn)金流的大小和發(fā)生的時(shí)間. 以正確的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn). 如果你知道債券的價(jià)格,債券的未來現(xiàn)金流大小和發(fā)生時(shí)間,那么到期收益率（YTM）就是折現(xiàn)率,8,2021/2/23,當(dāng)市場利率等于8時(shí)： PV=$100/1.08+($100

4、0+$100)/1.082=$1035.67 當(dāng)市場利率等于10時(shí)： PV=$100/1.10+($1000+$100)/1.102=$1000 當(dāng)市場利率等于12時(shí)： PV=$100/1.12+($1000+$100)/1.122=$966.20,債券估價(jià),假定一份兩年期的債券，其面值為1,000美元，票面利率為10。 簡化起見，我們假設(shè)利率每年支付一次。當(dāng)市場利率分別為8、 10和12時(shí)，該債券的價(jià)值分別為多少,9,2021/2/23,債券估價(jià),債券價(jià)格和市場利率的變化方向相反 . 當(dāng)票面利率 = 到期收益率(YTM), 債券價(jià)格 =面值. 當(dāng)票面利率 到期收益率,債券價(jià)格面值(溢價(jià)債券)

5、 當(dāng)票面利率 到期收益率,債券價(jià)格面值(折價(jià)債券) 其他條件相同，當(dāng)?shù)狡谑找媛?YTM)變化時(shí)，到期時(shí)間更長的債券, 與到期時(shí)間更短的債券相比,其價(jià)格變化 更大,10,2021/2/23,YTM 和 債券價(jià)格,當(dāng) YTM 票面利率, 債券溢價(jià)交易,當(dāng) YTM = 票面利率, 債券平價(jià)交易,當(dāng) YTM 票面利率 ,債券折價(jià)交易,800,1000,1100,1200,1300,1400,0,0.01,0.02,0.03,0.04,0.05,0.06,0.07,0.08,0.09,0.1,折現(xiàn)率,債券價(jià)格,11,2021/2/23,利率風(fēng)險(xiǎn),利率風(fēng)險(xiǎn) 因?yàn)槔实牟▌?dòng)而給債券持有人帶來的風(fēng)險(xiǎn)。 其大小

6、取決于該債券的價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)的敏感性。 其他條件相同，到期期限越長，利率風(fēng)險(xiǎn)就越大 其他條件相同，票面利率越低，利率風(fēng)險(xiǎn)就越大,12,2021/2/23,債券期限和債券價(jià)格變化,考慮兩只其他條件相同的債券, 當(dāng)利率變化時(shí),期限更長的債券其價(jià)格變化更大,13,2021/2/23,票面利率和債券價(jià)格變化,考慮兩只其他條件相同的債券, 當(dāng)利率變化時(shí),票面利率更低的債券其價(jià)格變化更大,14,2021/2/23,到期收益率（YTM,YTM: 使得債券的價(jià)格等于其本金和利息的現(xiàn)值的折扣率 表明投資者在既定價(jià)位上的投資并持有至到期日所獲得的實(shí)際報(bào)酬率 等同于我們確定債券價(jià)值時(shí)的市場利率 到期收益率的求得：逐

7、次測試法P117,15,2021/2/23,債務(wù)與權(quán)益,有價(jià)證券 權(quán)益性證券 債務(wù)性證券 債務(wù)與權(quán)益的差別 所有權(quán) 利息抵稅作用 負(fù)債就有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),16,2021/2/23,債券合約,是公司和債權(quán)人之間的書面協(xié)議，也叫信用證書。 債券的基本術(shù)語 債券的發(fā)行總額 對(duì)作為擔(dān)保的財(cái)產(chǎn)的描述 償還安排 贖回條款 具體的保護(hù)性約定,17,2021/2/23,債券評(píng)級(jí),債券評(píng)級(jí)就是評(píng)估債券發(fā)行公司的信譽(yù)。 債券評(píng)級(jí)只關(guān)心違約的可能性。 穆迪 標(biāo)準(zhǔn)普爾 P122,18,2021/2/23,債券類型,按發(fā)行主體分： 政府債券 公司債券 按付息形式分： 零息債券 平息債券 金邊債券,19,2021/2/23,債

8、券類型,按利率是否調(diào)整： 固定利率債券 浮動(dòng)利率債券 按是否可轉(zhuǎn)換為普通股： 可轉(zhuǎn)換債券 不可轉(zhuǎn)換債券 其他 收益?zhèn)?退回債券,20,2021/2/23,零息債券,是債券中最簡單的一種形式 承諾在未來某一確定的日期作某單筆支付的債券，債券到期前不支付任何本金和利息。也稱為子彈式債券（bullet）和貼現(xiàn)債券等術(shù)語 如果在從現(xiàn)在開始的一年以后支付，則該債券被稱為一年期貼現(xiàn)債券；如果支付發(fā)生在兩年以后，則被稱為兩年期債券，以此類推,21,2021/2/23,零息債券,22,2021/2/23,零息債券,純貼現(xiàn)債券定價(jià)所需要的信息: 到期時(shí)間 (T) = 到期日 - 當(dāng)前的日期 面值 (F) 折現(xiàn)

9、率 (r,0時(shí)點(diǎn)純貼現(xiàn)債券的現(xiàn)值,23,2021/2/23,零息債券 : 舉例,確定面值為$1,000,折現(xiàn)率為6%. 期限為30年 的零息債券的價(jià)值,24,2021/2/23,平息債券（Level-Coupon Bonds,債券利息在發(fā)行日和到期日之間進(jìn)行有規(guī)律的定期支付，并且這種定期支付在既定期間內(nèi)保持不變，到期歸還本金,25,2021/2/23,平息債券,平息債券定價(jià)所需要的信息: 利息支付日期和到期時(shí)間 每期支付的利息 (C) 和面值 折現(xiàn)率,平息債券的價(jià)值=利息年金的現(xiàn)值 + 面值的現(xiàn)值,26,2021/2/23,平息債券: 舉例,計(jì)算 票面利率為 6 3/8(6.375%) , 半

10、年付息, 到期日為 2009年12月31日, 折現(xiàn)率為 5%的國債在2004年1月1日的價(jià)格. 2004年 1月1日,債券預(yù)期現(xiàn)金流大小和發(fā)生時(shí)間為,27,2021/2/23,金邊債券（Consols,永久支付利息沒有到期日的一種債券 PV=C/r 例子：優(yōu)先股 一種由公司發(fā)行的、給予持有者永久固定股利支付額的一種股票,28,2021/2/23,債券市場,如何買賣債券 無特定地點(diǎn)，通過電子系統(tǒng)交易 交易量超過股票 債券報(bào)價(jià) 購買價(jià)格：買方的報(bào)價(jià) 出售價(jià)格：賣方的報(bào)價(jià) P127-130,29,2021/2/23,通貨膨脹和利率,實(shí)際利率：已經(jīng)通貨膨脹調(diào)整的利率 名義利率：未經(jīng)通貨膨脹調(diào)整的利率

11、費(fèi)雪效應(yīng) （1+R）=（1+r）（1+h,30,2021/2/23,債券收益率的決定因素,利率的期間結(jié)構(gòu) 各種不同到期期限的無違約風(fēng)險(xiǎn)、純折價(jià)債券的名義利率 影響因素 實(shí)際利率 通貨膨脹率 利率風(fēng)險(xiǎn)溢酬,31,2021/2/23,債券收益率的決定因素,債券收益率和收益率曲線 收益率曲線的形狀反映了利率的期間結(jié)構(gòu) 前者是基于帶息債券的收益率 后者是基于純折價(jià)債券的利率 公司債券的其他風(fēng)險(xiǎn) 違約風(fēng)險(xiǎn)溢酬 稅負(fù)溢酬 流動(dòng)性溢酬,2021/2/23,32,第 8 章,股票估價(jià),33,2021/2/23,普通股的估價(jià),股利與資本收益 投資者持有股票獲取現(xiàn)金流報(bào)酬的兩種途徑 各期的股利 股票的買賣差價(jià) 股

12、利折現(xiàn)模型,34,2021/2/23,普通股的估價(jià),不同類型股票的定價(jià) 根據(jù)股利折現(xiàn)模型中股利支付呈現(xiàn)出的一些具體特征進(jìn)行分類： 零增長模型 固定增長率模型 變動(dòng)增長率模型,35,2021/2/23,例1: 零增長,假設(shè)股利固定,因?yàn)槲磥憩F(xiàn)金流量固定,零增長股票的價(jià)格就是永續(xù)年金的現(xiàn)值,D0=D1=D2,36,2021/2/23,例2: 股利穩(wěn)定增長模型,因?yàn)槲磥憩F(xiàn)金流一直以固定比率g增長,固定增長股票的價(jià)格就等于增長永續(xù)年金的現(xiàn)值,假設(shè)股利一直以固定比率g增長,37,2021/2/23,固定增長率模型：舉例,假設(shè)一個(gè)投資者考慮購買Uath Mining 公司的一份股票。該股票從今天起的一年里

13、將按3美元/股支付股利，該股利預(yù)計(jì)在可預(yù)見的將來以每年10的比例增長（g=10），投資者基于其對(duì)該公司風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，認(rèn)為應(yīng)得的回報(bào)率為15（我們也把R作為股票的折現(xiàn)率），那么該公司每股股票的價(jià)格是多少呢,38,2021/2/23,例3: 非穩(wěn)定增長模型,假設(shè)股利在可預(yù)見的未來增長率是變動(dòng)的,之后以一個(gè)固定的比率增長. 為了確定變動(dòng)增長率股票的價(jià)格,我們需要： 預(yù)測可預(yù)見未來的股利 預(yù)測股票成為固定增長率股票時(shí)的將來股票價(jià)格 (P142). 以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率計(jì)算將來股價(jià)和已預(yù)測股利的現(xiàn)值之和,39,2021/2/23,例3:非穩(wěn)定增長模型,假設(shè)股利以 g1增長N年,之后 將以g2 一直增長下去,40

14、,2021/2/23,例 3:非穩(wěn)定增長模型,假設(shè)股利以 g1增長N年,之后 將以g2 一直增長下去,41,2021/2/23,例 3:非穩(wěn)定增長模型,首先計(jì)算以g1 增長的N年年金的價(jià)值,加上自N+1年開始的以 g2 增長的永續(xù)年金的折現(xiàn)值,42,2021/2/23,例 3:非穩(wěn)定增長模型,變動(dòng)增長率股票的定價(jià)公式為,43,2021/2/23,非穩(wěn)定增長模型舉例,考慮Elixir藥品公司的股票，該公司擁有一種新的搽背的藥膏，并有很快的發(fā)展。從現(xiàn)在開始，每股的股利為1.15美元，在以后的4年里，股利將以每年15的比例增長(g1=15)。從那以后，股利以每年10的比例增長(g2=10)。如果預(yù)計(jì)

15、的回報(bào)率為15，那么公司股票的現(xiàn)值是多少,44,2021/2/23,變動(dòng)增長率模型舉例,假設(shè)某普通股剛剛支付了$2的股利 ,股利預(yù)期在未來3年每年增長8% ,之后一直以4% 的速度增長,假設(shè)折現(xiàn)率為12%. 該股票價(jià)格是多少,45,2021/2/23,采用公式計(jì)算,46,2021/2/23,變動(dòng)增長率模型舉例(續(xù),0 1 234,0 1 2 3,固定增長段在第4年開始,可以作為永續(xù)年金計(jì)算其在3時(shí)點(diǎn)的價(jià)值.,47,2021/2/23,48,2021/2/23,股利折現(xiàn)模型中參數(shù)的估計(jì),根據(jù)上述對(duì)股利折現(xiàn)模型的分析可知： 公司的價(jià)值取決于股利增長率g 及折現(xiàn)率R. g從何來? R從何來,49,2

16、021/2/23,g從何來,對(duì)于上述假定的股利增長率g，我們?nèi)绾巫龀龉烙?jì)？ 通過盈利增長率來估算 盈利：股利分配和再投資（不考慮稅收因素） 股利增長率應(yīng)當(dāng)小于盈利增長率 當(dāng)盈利沒有作為股利全部分配給投資者的時(shí)候，作為留存收益在下一年度獲取的盈利增長率可用來估計(jì)股利增長率 g = 留存收益率 留存收益的回報(bào)率 留存收益率留存收益/凈利潤 留存收益回報(bào)率：我們用歷史權(quán)益報(bào)酬率（return on equity，ROE）來估計(jì)現(xiàn)有的留存收益的預(yù)期回報(bào)率,50,2021/2/23,g從何來,比如，Pagemaster 公司報(bào)告有2,000,000美元的盈利，它計(jì)劃保留其盈利的4 0。公司歷史的資本回報(bào)率（ROE）為0.16，并希望在將來一直保留。那么公司來年的盈利增長將會(huì)是多少？ 增長率g=0.40.16=0.064,51,2021/2/23,R從何來,R：貼現(xiàn)率，必要報(bào)酬率 估計(jì)方法：根據(jù)永續(xù)增長年金的現(xiàn)值計(jì)算公式可得出： P0=D1/(R-g), 解出R=D1/P0+g 貼現(xiàn)率可以分成兩部分： 股利收益率 股利增長率，資本得利收益率 實(shí)踐中, R的估計(jì)存在很多錯(cuò)誤,52,2021/2/23,R從何來,比如，前面所舉的例子中， Pagemaster公司有1,000,000股發(fā)行在外的股份，