STAQ與NET的興衰錄——炒股必知的一段歷史

1、staq與net的興衰錄炒股必知的一段歷史文章來(lái)源：bbs 水木清華站一、“第三家股票市場(chǎng)”鳴鑼 1.法人股的由來(lái)法人股設(shè)立、募集與流通一開始就是一個(gè)敏感而爭(zhēng)議頗多的話題。當(dāng)初兩個(gè)法人股試點(diǎn)與深滬股市建立同樣都是在“允許看，但要堅(jiān)決試”的昭示下進(jìn)行索和試驗(yàn)。據(jù)最早參與企業(yè)改制探索的青年學(xué)者、北京標(biāo)準(zhǔn)咨詢公司總經(jīng)理劉紀(jì)鵬回憶，法人股出現(xiàn)于1990年前后，由于當(dāng)時(shí)力主股份制理論和實(shí)踐的人們尚未在“股份制是否等于私有化”這一重大爭(zhēng)論中占有明顯優(yōu)勢(shì)，因此中國(guó)早期的股份制企業(yè)只能向即使反對(duì)者也承認(rèn)不是私有的法人和擁有主人公地位的內(nèi)部職工進(jìn)行定向募集。回顧那個(gè)時(shí)期可以看到，決策層包括早年的股份制理論與實(shí)踐

2、者，從一開始就遇到一些無(wú)法繞過(guò)的障礙。 這些障礙只能通過(guò)實(shí)踐留待日后時(shí)機(jī)成熟時(shí)解決。 據(jù)1993年底統(tǒng)計(jì)，這一階段在國(guó)家體改委頒布的股份制有限公司規(guī)范意見指導(dǎo)下，改制成立的定向募集公司已達(dá)3000多家。到1994年7月1日，當(dāng)中國(guó)第一部按國(guó)際慣例對(duì)企業(yè)進(jìn)行全面規(guī)范的大法公司法正式生效、并宣布停止批設(shè)股份募集公司時(shí)，這一數(shù)字已突破了6000家。幾年功夫，一個(gè)龐大的募集公司群體已然形成。盡管定向募集公司的興起與發(fā)展有其歷史的合理性,然而也由此產(chǎn)生了許多矛盾。由于上市公司多從國(guó)企改制而來(lái)，為維護(hù)企業(yè)的國(guó)有性質(zhì)，在改制中設(shè)立了國(guó)家股和法人股；同時(shí)又出于對(duì)個(gè)人股與公有股同在一個(gè)市場(chǎng)流通會(huì)危及公有制主體地

3、位的擔(dān)憂,而限定公有股權(quán)不能在二級(jí)市場(chǎng)流通；能夠在二級(jí)市場(chǎng)流通的股份,被分為個(gè)人股和外資股，個(gè)人股又分為可公開上市股及內(nèi)部職工股，外資股則分為股、股等。由于股權(quán)不能轉(zhuǎn)讓和交易，法人機(jī)構(gòu)的投資出現(xiàn)難收回和無(wú)處變現(xiàn)的困難。有些企業(yè)改制后沒(méi)有達(dá)到合理配置資源的目的。針對(duì)這種情況，專家們認(rèn)為，建立法人股流通市場(chǎng)可以從根本上改善我國(guó)證券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，對(duì)未來(lái)進(jìn)一步發(fā)展適合我國(guó)國(guó)情的資本市場(chǎng)創(chuàng)造重要條件。2.“兩網(wǎng)”的建立中國(guó)證監(jiān)會(huì)成立以前，也就是1992年10月之前，有關(guān)股份制改革方面的工作主要是由國(guó)家體改委主管。在建立法人股流通市場(chǎng)的呼聲日漸高漲的同時(shí)，國(guó)家體改委也加緊了就此問(wèn)題的可行性研究、論證和方案設(shè)

4、計(jì)。經(jīng)過(guò)一年多的籌劃，經(jīng)國(guó)務(wù)院批轉(zhuǎn)的1992年經(jīng)濟(jì)體制改革要點(diǎn)的法人股內(nèi)部流通試點(diǎn)于當(dāng)年7月1日開始試運(yùn)行。要點(diǎn)明確指出，“選擇若干有條件的股份制企業(yè)和進(jìn)行股份制試點(diǎn)的企業(yè)集團(tuán)，通過(guò)指定的證券市場(chǎng)試行法人股內(nèi)部流通”。與此同時(shí)，國(guó)家體改委批準(zhǔn)中國(guó)證券市場(chǎng)研究設(shè)計(jì)中心主管的全國(guó)證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)staq為指定的法人股流通市場(chǎng)。1992年7月6日，首家試點(diǎn)企業(yè)珠海恒通置業(yè)股份有限公司通過(guò)分布于國(guó)內(nèi)10個(gè)?。ㄊ校┑?7家staq系統(tǒng)會(huì)員公司組成的承銷團(tuán)，定向募集恒通公司法人股3000萬(wàn)股獲得成功；其法人股每股面值1.00元，募集溢價(jià)3.98元，共募集資金約1.2億元。這一天，有191 家非金融性公

5、有法人機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)恒通法人股，成為該公司股東。7月8日，恒通法人股在staq系統(tǒng)內(nèi)開始流通轉(zhuǎn)讓，首日便從開市的5.8 元躍至10.25元，上漲近一倍。當(dāng)日成交量 300多萬(wàn)股，成交金額3000多萬(wàn)元，交投甚為活躍。恒通置業(yè)成功掛牌的示范效應(yīng)，令市場(chǎng)為之一振，隨后兩月又有玉柴、蜀都等相繼掛牌。據(jù)統(tǒng)計(jì),法人股獲準(zhǔn)在staq流通的三個(gè)月內(nèi),機(jī)構(gòu)投資者逐日增加，由開始的200家左右迅速增加到1200余家，覆蓋全國(guó)20多個(gè)省市。在這些投資者中，企業(yè)法人占95以上；看到法人股市場(chǎng)火熱，不少個(gè)人投資者基于“致富要趕頭班車”的示范效應(yīng)也開始利用各種關(guān)系、各種渠道和方式加入進(jìn)來(lái)。在staq法人股市場(chǎng)運(yùn)行9個(gè)月后，經(jīng)

6、國(guó)務(wù)院主管部門批準(zhǔn)，由人行、工行、農(nóng)行、中行、建行、交行、人保公司及華夏、國(guó)泰、南方三大證券公司共同出資組建的net法人股市場(chǎng)，于1993年4月28日也正式在北京開通。至1993年底，staq系統(tǒng)有上市公司10家，net系統(tǒng)有上市公司7家，會(huì)員公司近500家，開戶的機(jī)構(gòu)投資者約32000人，累計(jì)交易金額達(dá)220億元。至此，staq與net法人股市場(chǎng)的建立，與深滬個(gè)人股市場(chǎng)遙相呼應(yīng)，形成了中國(guó)證券市場(chǎng)“兩所兩網(wǎng)”的新格局。二、盛衰的變化1.半個(gè)月的牛市盡管法人股流通從理論和實(shí)踐上都有了突破，然而正值試點(diǎn)初期，政策不明朗，信息渠道不暢，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)法人股市場(chǎng)知之甚少，參與程度十分有限。雖然市場(chǎng)一時(shí)

7、未形成相應(yīng)的規(guī)模，但其渴望擴(kuò)張的要求和潛能卻時(shí)有顯現(xiàn)。以staq為例，從1992年7月開通的半年里，入市機(jī)構(gòu)一直保持在1000家-1500家的較低水平。加之上市品種少，間隔時(shí)間較長(zhǎng)，個(gè)股走勢(shì)大多相似：初上市漲幅較大，但很快被“原始”獲利盤壓下，有些甚至跌破了發(fā)行價(jià)。初期上市的三只股票恒通、玉柴和蜀都的流通法人股共有1.4億股，經(jīng)過(guò)上市之初的沖高回落后一直在相對(duì)低的價(jià)位區(qū)徘徊，平均市盈率不到7倍。進(jìn)入1993年，隨著華凱、大自然的掛牌，先期上市的三家企業(yè)又傳出了分紅派息的利好消息，加之長(zhǎng)沙、杭州、成都等地柜臺(tái)業(yè)務(wù)的推動(dòng)，市場(chǎng)在4月中旬探低88點(diǎn)后開始活躍，伴隨成交量的溫和放大，股價(jià)穩(wěn)步上揚(yáng)。ne

8、t市場(chǎng)的獲準(zhǔn)開通，似乎為處于試點(diǎn)的法人股流通拓寬了道路，人們開始對(duì)其發(fā)展前景表示樂(lè)觀。staq市場(chǎng)的投資人熱情也被大大激發(fā)。會(huì)員公司為吸引、方便機(jī)構(gòu)投資人,紛紛開展法人股柜臺(tái)委托業(yè)務(wù),使資金注入渠道大為通暢。盡管net開市第一天由于各系統(tǒng)券商人員、設(shè)備未完全到位，機(jī)構(gòu)開戶少，使得首日開市清淡，三只股票中僅一只產(chǎn)生開盤價(jià)，兩只未能撮合成交。但在staq行情走好的效應(yīng)下，其后5個(gè)營(yíng)業(yè)日，中興實(shí)業(yè)、東方實(shí)業(yè)、建北集團(tuán)均大幅“補(bǔ)漲”,以5月6日收盤價(jià)計(jì)，分別比發(fā)行價(jià)上漲了240、47、90。staq市場(chǎng)更是惹眼。從4月中旬至月底的半個(gè)月，開戶股東已由1400多家猛增到近2400家（到5月底突破6000

9、家）。人們終于看到法人股市場(chǎng)存在的巨大潛力和投資機(jī)會(huì)。一份來(lái)自成都的報(bào)道稱，“柜臺(tái)前長(zhǎng)龍一條，買單一片，股民們大多傾囊一搏”另一篇文章這樣描述市況：“像從睡夢(mèng)中驚醒，投資者突然意識(shí)到了法人股市場(chǎng)的存在，紛紛涌向了這一風(fēng)水寶地大戶們開著汽車、提著大哥大不約而同地來(lái)到場(chǎng)內(nèi)大筆買進(jìn)”上述報(bào)道透出的信息是，投資者構(gòu)成已非單一的機(jī)構(gòu)法人，眾多個(gè)人股民已通過(guò)不同方式開設(shè)帳戶，涌進(jìn)了法人股市場(chǎng)。由于事實(shí)上的“限定法人間轉(zhuǎn)讓”難以實(shí)現(xiàn)，不少營(yíng)業(yè)部干脆“網(wǎng)開一面”，“法人股”的概念在不少地方早已形同虛設(shè)。沒(méi)過(guò)多久，全國(guó)各大城市銀行下屬的不少證券公司也開始有意無(wú)意地向社會(huì)推薦法人股投資，這使得法人股市場(chǎng)行情熱絡(luò)的

10、同時(shí),資金面也相應(yīng)地寬松起來(lái)。向好趨勢(shì)催令staq法人股一路不回頭地往上攀升，風(fēng)頭最健的蜀都從4月26日以2.90元開盤至5月5日以5.70元收盤，幾天功夫上漲了近一倍；漲幅最小的華凱亦有接近50%升幅七只股票平均上漲幅度高達(dá)74%。配合股價(jià)的上揚(yáng)，成交量也迅速放大，以玉柴為例，其5月5日的成交量高達(dá) 814萬(wàn)股，是4月26日的22倍。5月7日開始，行情愈發(fā)火爆。net指數(shù)節(jié)節(jié)上推。5月11日，在達(dá)到其歷史最高點(diǎn)225點(diǎn)時(shí)，也將當(dāng)時(shí)這個(gè)市場(chǎng)僅有的三只股票中興、東方、建北的股價(jià)分別打到了12元、12.5元，8.8元的天價(jià)，短短幾天又有 100升幅比三只股票的發(fā)行價(jià)（分別為1.00元、3.00元、

11、2.00元）則翻出4-12倍。staq市場(chǎng)的漲勢(shì)更是讓人眩目。僅5月7日一個(gè)交易日，就成交3400萬(wàn)股，成交金額達(dá)到創(chuàng)記錄的2.7億元，指數(shù)由4月底的100點(diǎn)左右，猛升到5月10日的241點(diǎn)。這一天，所有股票都創(chuàng)出了歷史最高價(jià)位：恒通 11.82元、玉柴8.5元、蜀都8.90元、大自然7.93元、國(guó)實(shí)8.16元、長(zhǎng)白8.75元、中商6.35元。兩市場(chǎng)創(chuàng)出的上述歷史記錄,對(duì)無(wú)論投資者或其他業(yè)內(nèi)人士來(lái)說(shuō)都可謂銘心刻骨。因?yàn)?，幾年后，?dāng)看到兩市股指和股價(jià)幾被削盡，投資者屢買屢賠、成本越攤越高之時(shí)，幾年前創(chuàng)出的所謂“歷史記錄”也就變成了一個(gè)令人難以置信的神話。法人股市場(chǎng)只有過(guò)這樣一次牛市，為時(shí)半個(gè)月。

12、2.轉(zhuǎn)折的開始轉(zhuǎn)折是從1993年5月12日開始的。在兩市股價(jià)創(chuàng)出天價(jià)后，大市從這一天開始掉頭回落，在前階段急升之后出現(xiàn)回調(diào)應(yīng)屬正常。針對(duì)前一時(shí)期過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融領(lǐng)域的混亂秩序，進(jìn)行治理整頓，嚴(yán)格清查金融機(jī)構(gòu)的資金流向，是完全必要的。在緊縮銀根、加強(qiáng)收貸的形勢(shì)下，整個(gè)證券市場(chǎng)內(nèi)的資金開始趨緊并出現(xiàn)外流。深滬股市數(shù)月來(lái)的盤局未能突破，基本面下滑，資金不斷抽離，股市嚴(yán)重失血。在深滬股市破位下挫的同時(shí)，管理層也開始對(duì)法人股市場(chǎng)實(shí)行治理。1993年5月20日，兩系統(tǒng)分別接到中國(guó)證監(jiān)會(huì)“暫緩審批新的法人股掛牌流通”的指示。雖然只是“暫緩”，卻被許多人看做是一種政策傾向，一些敏感者陸續(xù)出局，更多的人則認(rèn)

13、為這只是一時(shí)的政策需要，一個(gè)順應(yīng)時(shí)政的臨時(shí)決定。而在人們對(duì)政策把握猶豫不決時(shí)，隨后出現(xiàn)的事卻又讓“看多”者生出了遐想。在眾多領(lǐng)導(dǎo)人視察了net市場(chǎng)后，兩市場(chǎng)又分別批準(zhǔn)掛牌了幾家公司?？梢哉f(shuō)，當(dāng)時(shí)各個(gè)方面給出的信息依舊向好，而兩系統(tǒng)似乎也是在借助這種形勢(shì)于正式公告發(fā)布前“搶占最后一個(gè)山頭”。1993年6月21日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了“暫停新股審批上市”的公告。法人股上市審批工作“暫緩”以后的初期，兩個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)轉(zhuǎn)仍可歸于正常，由于投資人對(duì)后市看法分歧越來(lái)越大，市場(chǎng)交投反倒活躍起來(lái)。加之兩市場(chǎng)均采取多種措施提高工作效率，如net實(shí)行全天交易，并采用計(jì)算機(jī)系統(tǒng)自動(dòng)處理大大提高了效率；培訓(xùn)第二批券商交易

14、員，預(yù)示投資人企盼已久的二批券商即將入網(wǎng)交易；推出多種交易品種。這期間，staq系統(tǒng)也不失時(shí)機(jī)地調(diào)整組織體系、培訓(xùn)人員，籌措資金添置設(shè)備，在短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行了一系列軟件的開發(fā)應(yīng)用，以備未來(lái)之需。與此同時(shí)，市場(chǎng)投資人的組合又有了新的變化，以前空倉(cāng)的部分投資人士開始看好后市，由空翻多。市場(chǎng)出現(xiàn)了旗鼓相當(dāng)截然對(duì)立的多空兩大陣營(yíng)。在這種市場(chǎng)主體作用下，行情從7月下旬起伴隨著成交量的逐日放大連拉數(shù)陽(yáng)后開始了急劇的震蕩走勢(shì)。此輪行情的顯著特點(diǎn)是成交巨大，雖未創(chuàng)出新高卻屢屢放出天量。兩市場(chǎng)的成交量均于8月份達(dá)到過(guò)最高水平。經(jīng)過(guò)一段時(shí)期的鏖戰(zhàn)，多方預(yù)期的樂(lè)觀前景終未能變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，市場(chǎng)上的炒作熱情消散殆盡，由此開始了

15、又一輪多翻空的浪潮。在前一時(shí)期已經(jīng)造就的熊途就此清晰地延續(xù)下來(lái)。這時(shí)再看那一階段放出的巨量，才感覺(jué)有種“最后一搏”的滋味。分析當(dāng)時(shí)的情況可以看到，由于銀行存款利率、外匯匯率高調(diào)，發(fā)行國(guó)債；國(guó)家嚴(yán)控信貸規(guī)模、干預(yù)金融市場(chǎng)，使部分機(jī)構(gòu)投資者離市，是意料之中和必然出現(xiàn)的現(xiàn)象，是采取正確措施的結(jié)果。但股市波動(dòng)過(guò)大，也確實(shí)有些因素值得研究。三、理論界的爭(zhēng)論1.無(wú)望的期待在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)，很多人為這樣的猜測(cè)所左右：“暫停新股審批上市”只是眼下在宏觀經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的情況下，國(guó)家為整頓金融秩序進(jìn)行的一時(shí)之舉，“暫停”嘛，又不意味著“永遠(yuǎn)不允許”。翻閱當(dāng)年的相關(guān)報(bào)刊可以認(rèn)定這是占主流的想法，而且大家當(dāng)時(shí)都在翹首等

16、待“法人股流通轉(zhuǎn)讓辦法”的出臺(tái)。大量排隊(duì)等待在兩系統(tǒng)上市的公司仍濟(jì)濟(jì)一堂。兩系統(tǒng)的負(fù)責(zé)人在接受各大媒介采訪時(shí)無(wú)不表示，一俟法人股流通解凍，就安排優(yōu)質(zhì)的公司上市進(jìn)行有節(jié)奏的擴(kuò)容。有評(píng)論甚至認(rèn)為：1994年法人股市場(chǎng)的復(fù)蘇即將到來(lái)。然而，所謂的“法人股流通轉(zhuǎn)讓辦法”終于沒(méi)能出臺(tái)，除了暫停新股上市之外，管理層對(duì)法人股市場(chǎng)也沒(méi)有新指示。政策面始終處于沉默、再沉默狀態(tài)。與一再沉默的政策面不同，這段時(shí)期理論界關(guān)于法人股流通和法人股市場(chǎng)發(fā)展的問(wèn)題，爭(zhēng)論得新鮮蓬勃。各種探討法人股市場(chǎng)出路的文章頻頻見諸報(bào)端。起因是1994年3月出臺(tái)的公司法中，有一個(gè)十分引人注目的情況，即該法取消了原股份制改造中已實(shí)際存在的關(guān)于

17、國(guó)家股、法人股、社會(huì)個(gè)人股的分野，強(qiáng)調(diào)同股同權(quán)同利。于是，公股流通問(wèn)題一下子變得突出起來(lái)。對(duì)此，理論界達(dá)成的共識(shí)是：股權(quán)的流通性是股份制改革的精髓所在，是資源最優(yōu)配置，資產(chǎn)優(yōu)化組合的必要條件。業(yè)已存在的法人股市場(chǎng)無(wú)疑是探索這一目標(biāo)的“試驗(yàn)田”。法人股市場(chǎng)的前景既被看好，1994年的深滬股市又是一片蕭瑟，相形之下，法人股市場(chǎng)中的上市公司業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)良，市盈率只有4.8倍，當(dāng)年掛牌的公司均實(shí)現(xiàn)分紅派息，投資價(jià)值顯而易見。因此雖然市道低迷，但不斷有人將法人股-市場(chǎng)視作“世紀(jì)末中國(guó)最大的投資金礦”而不斷買入，每一次市場(chǎng)大幅下挫都被認(rèn)為是建倉(cāng)抄底的機(jī)會(huì)。此后，實(shí)際上已經(jīng)失去擴(kuò)容資格的法人股市場(chǎng)日顯萎頓，間

18、或有一兩次一定幅度的反彈，卻無(wú)法改變股價(jià)單邊下跌的態(tài)勢(shì)，幾只股票紛紛跌破發(fā)行價(jià)。而同期股市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，1996年更是人人發(fā)財(cái)?shù)拇笈Ｊ?，?qiáng)烈的對(duì)比令法人股市場(chǎng)愈套愈深的投資者受到極大的刺激，失望之情無(wú)以復(fù)加。1997年，net更名為“中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司”，職能也隨之更改，主營(yíng)業(yè)務(wù)中已取消了“股票交易”這一內(nèi)容，并向證監(jiān)會(huì)提出申請(qǐng)，要求將在net上市的幾只法人股交易管理轉(zhuǎn)到深滬交易所。這一請(qǐng)求據(jù)說(shuō)曾認(rèn)真考慮，但因恐引發(fā)股市場(chǎng)的動(dòng)蕩而未被接納，net和staq仍在半死不活中勉強(qiáng)維持著清淡的交易。1998年4月，國(guó)家整頓場(chǎng)外非法交易市場(chǎng)的行動(dòng)開始，一時(shí)之間，staq和net竟陷入了自己是非法

19、還是合法的尷尬之中。時(shí)至今日，人們對(duì)兩系統(tǒng)的合法性已有了肯定的認(rèn)識(shí)，然而兩個(gè)法人股流通實(shí)驗(yàn)田最終的命運(yùn)從那時(shí)起就開始變得清晰了。1999年2月，對(duì)法人股市場(chǎng)要“擇機(jī)關(guān)閉”的消息見諸媒介，此前的“傳聞”一旦變成事實(shí)后，投資人的信心下降，看一看此時(shí)的股指已跌至不堪入目的“歷史新低”：29.15點(diǎn)，指數(shù)已跌去近90，staq尚存的7家掛牌公司幾無(wú)例外，不但跌破發(fā)行價(jià)，而且跌破面值、凈資產(chǎn)，股價(jià)最低者不及凈資產(chǎn)十分之一，股價(jià)均跌去90%以上。以恒通、華凱為例，其歷史最高價(jià)位分別是11.72元和11元，2月3日和4日，這兩只股票雙雙落到了0.11元和0.10元，跌幅達(dá)99以上。net市場(chǎng)據(jù)說(shuō)有股票瞬間跌

20、到過(guò)一分錢。壓抑多年的激憤直接宣泄在盤面上。此時(shí)各地的投資者反映已愈見激烈，據(jù)說(shuō)，1999年3月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)清理整頓辦有關(guān)負(fù)責(zé)人接待了來(lái)自全國(guó)四個(gè)城市的10位法人股投資者代表，并做出“安撫性”講話。據(jù)與會(huì)成都代表說(shuō)，證監(jiān)會(huì)方面允諾在清理整頓法人股市場(chǎng)時(shí)要充分考慮投資人利益。對(duì)于長(zhǎng)期乏人問(wèn)津的法人股市場(chǎng)而言，此事被視作重大利好，隔天便爆發(fā)“井噴式行情”，成交量連日翻番，個(gè)股漲勢(shì)兇猛異常，形成幾年來(lái)少有的“價(jià)漲量增”格局。數(shù)月之后，“海航”轉(zhuǎn)市方案推出，原法人股股東可參加流通股配售，所持股份三年后允許上市流通，而 “長(zhǎng)白”、“大自然”、 “中商”及net市場(chǎng)的“中興實(shí)業(yè)”等公司相繼公告申請(qǐng)發(fā)

21、行股，投資者終于度過(guò)漫漫長(zhǎng)夜，看見了前方的曙光，兩市場(chǎng)股指紛紛大幅反彈，至9月份暫停交易時(shí)指數(shù)由29.15恢復(fù)至67.52點(diǎn)，轉(zhuǎn)市方案明朗的個(gè)股如“杭州大自然”，由2月份的最低價(jià)0.80元漲至停牌日的3.15元，“南京中商”由0.70元漲至2.59元，“吉林長(zhǎng)白”由0.3元漲至1.9元，“五星啤酒”由0.10元漲至1.15元.1999年9月9日與10日，staq和net分別以“國(guó)慶彩排交通管制”與“設(shè)備檢修”為由發(fā)布“暫停交易”的公告，至今未恢復(fù)交易。2.原因何在法人股市場(chǎng)的變化，留下的疑問(wèn)是：法人股市場(chǎng)為何只有半個(gè)月的牛市？法人股市場(chǎng)為何出現(xiàn)這么大的波動(dòng)是缺乏理論依據(jù)是運(yùn)作不夠規(guī)范還是另有原

22、因一位曾參與法人股市場(chǎng)建設(shè)，但不愿透露姓名的人士指出：條塊分割的體制，幾近空白的法制，使得法人股市場(chǎng)從一出生就種下了不良的種子。該市場(chǎng)建立之初，公司法、證券法均未出臺(tái)，甚至連證監(jiān)會(huì)都尚未成立，很多事情都是“摸著石頭過(guò)河”。而新鮮事物最終能否得到發(fā)展，在發(fā)展中規(guī)范，在規(guī)范中發(fā)展，很大程度上取決于管理層的成熟程度。但管理方法和管理制度也只能通過(guò)經(jīng)驗(yàn)的積累逐步成熟。四、喜憂難辨的出路從staq、net開通至今，前后共有17家公司在這里掛牌交易staq10家，net7家。幾年中，玉柴被光大收購(gòu)后海外上市，蜀都轉(zhuǎn)成股上市時(shí)雖也留下了些許“遺留”問(wèn)題，但大體上均被認(rèn)為做到了“善待”原流通法人股投資者；而廣

23、電、海航兩家的摘牌則頗多爭(zhēng)議。事實(shí)上市場(chǎng)本身的發(fā)展已不能令參與者中的任何一方滿意：管理層認(rèn)為其不夠規(guī)范，易引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)；投資者的經(jīng)歷則屢買屢套，找不到底；證券商認(rèn)為交投清淡使得自己做的純粹是虧本買賣；上市公司則認(rèn)為自己在1993年股份制改造中“投錯(cuò)了胎”錯(cuò)入了法人股市場(chǎng)，股價(jià)長(zhǎng)期低迷，而同期與之業(yè)績(jī)相近的上市公司卻以平均20-50倍左右的市盈率交易；兩系統(tǒng)的建立者也曾一度陷入了“合法與否”的尷尬中，進(jìn)退兩難。但在這些不滿的背后，有一點(diǎn)勿庸置疑，即在市場(chǎng)建設(shè)的初期，的確有一批企業(yè)在此籌集到了生產(chǎn)、發(fā)展的寶貴資金。曾在net掛牌的“廣州電力”，其兩年前的摘牌經(jīng)過(guò)被投資者稱作“廣電奇聞”。1993年

24、6月，廣電在net掛牌，順利籌集到8000萬(wàn)股流通法人股，隨后投入廣州珠江電廠的建設(shè)，并先后于1996年、1997年投產(chǎn)。在經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的珠江三角洲建設(shè)、經(jīng)營(yíng)電廠，這一美好的公司前景使投資者對(duì)其滿懷信心和憧憬。然而1997年10月，正值電廠建成投產(chǎn)不久，廣電突然摘牌，宣布原公司解散，注銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照，原流通法人股股權(quán)轉(zhuǎn)為債權(quán)參與清算，公司以每股1.60元價(jià)格支付清算價(jià)之后，一家名為“廣發(fā)電力”的公司在上海交易所上市，發(fā)行價(jià)高達(dá)7.09元。當(dāng)時(shí)即有明眼人指出：這難道是“廣州電力”的孿生兄弟？資產(chǎn)還是那些資產(chǎn)，大股東還是那些大股東，惟一不同的是少了原來(lái)流通法人股的股東！這件事令投資者深感不公平，有被上

25、市公司“甩下車”的失落感。廣州電力的做法在法人股市場(chǎng)開了一個(gè)先例，幾年后效仿的海航在圍繞股發(fā)行前后發(fā)生的一系列事件，更引發(fā)投資人、業(yè)界乃至學(xué)界的質(zhì)疑和不滿。海南航空公司在1989年成立之初，是典型的“貧血兒”，自有資金只有1000萬(wàn)元。1993年，海航發(fā)起設(shè)立定向募集公司，總股本2.5010億元，當(dāng)年6月，其中9606萬(wàn)募集法人股在staq掛牌，以后10送2，流通股票增至1.1527億元?？恐技?.5億元股本金為信用，海航拿到了6億多元的貸款，此后又引進(jìn)外資2500萬(wàn)美元，在國(guó)內(nèi)發(fā)行股和股。彈指一揮十年間，海航從1000萬(wàn)元起家已擴(kuò)張成資產(chǎn)規(guī)模達(dá)50多億元的巨人，躋身中國(guó)十大航空公司之列，

26、應(yīng)該說(shuō)，海航創(chuàng)造的奇跡得益于一系列漂亮的資本運(yùn)作，而法人股市場(chǎng)的投資者應(yīng)該說(shuō)也在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候向海航“輸了血”。正是看到海航的成長(zhǎng)性好，股票質(zhì)地優(yōu)良，投資者大多對(duì)海航采取堅(jiān)決持股，抱牢惜售的長(zhǎng)期投資策略，海航股價(jià)也逐步上升，一直成為staq市場(chǎng)的龍頭股。然而在海航?jīng)Q定發(fā)行股，在staq系統(tǒng)撤牌的前三天，海航指定其一家關(guān)聯(lián)公司“琪興”以1.8元股的低價(jià)購(gòu)回在staq中的流通法人股。此時(shí)海航的股價(jià)已從1997年5月13日的4.5元跌至1998年的2.37元，隨后更跌至1.50元，最低下探1.28元，而當(dāng)時(shí)海航凈資產(chǎn)為2.05元股，加上上半年未分配利潤(rùn)0.15元，每股價(jià)值至少應(yīng)在2.2元。最終有13的投

27、資者都迫于“血本無(wú)歸”的壓力，將股票賣給琪興。在限時(shí)限地的“標(biāo)購(gòu)”成為事實(shí)后不久，傳出了海航有可能轉(zhuǎn)到股上市的消息，被“標(biāo)”走股票的投資者便有“近乎被掠”的異樣感覺(jué)。損失慘重的投資者隨即對(duì)海航、琪興的行為提出質(zhì)疑，一方面上告法院提出訴訟，一方面申訴材料雪片一般飛往有關(guān)管理部門，還有一些憤怒難捺不夠理智的投資者沖擊了當(dāng)?shù)氐暮：綘I(yíng)業(yè)部1998年7月，成都24位原海航中小股東，因被迫賣出股票而對(duì)staq系統(tǒng)、海南航空和琪興公司提起司法訴訟，請(qǐng)求法院判決海航公司撤牌無(wú)效和琪興公司標(biāo)購(gòu)無(wú)效，并賠償經(jīng)濟(jì)損失。訴訟于1998年9月被成都市中級(jí)人民法院正式受理。但不知何故，該案直至海航發(fā)行并上市股后，仍然懸著

28、五、一個(gè)重大改革難題結(jié)果喜憂參半從1998年開始的清理整頓場(chǎng)外交易中，國(guó)務(wù)院有關(guān)文件對(duì)做好善后工作提出6條解決措施。一是公司買回自己的股票；二是讓其他企業(yè)回購(gòu)；三是通過(guò)吸收合并的方式解決；四是將公司的股票轉(zhuǎn)為債券；五是通過(guò)推薦在股市場(chǎng)上市；六是原有股東繼續(xù)持股。無(wú)論是對(duì)企業(yè)自身，還是對(duì)投資者而言，推薦到股上市的方案無(wú)疑是最受歡迎的。然而這在1999年以前，主要受到上市額度的限制。地方政府并不愿意把有限的寶貴上市額度拿來(lái)解決staq和net上市公司的問(wèn)題。當(dāng)取消額度制之后，能否轉(zhuǎn)市流通的關(guān)鍵在于有幾家公司可以滿足股上市公司的要求，最基本的條件就是近三年凈資產(chǎn)收益率為正。目前兩市場(chǎng)內(nèi)滿足這一條件的

29、共有6家公司，包括沈陽(yáng)長(zhǎng)白、南京中商、杭州大自然、中興實(shí)業(yè)、南海發(fā)展、建北集團(tuán)，其中前5家公司均已發(fā)布了申請(qǐng)發(fā)行股的公告。由于海航原流通法人股可參加股配售并限期流通，被認(rèn)為具有一定“示范效應(yīng)”，這些公司也有可能比照實(shí)行。其余公司的情況則沒(méi)那么樂(lè)觀，由于方案至今仍未明朗，使得法人股市場(chǎng)的善后問(wèn)題顯得十分敏感。據(jù)有關(guān)專家透露，管理層已經(jīng)給了原則和政策，責(zé)成當(dāng)?shù)卣鶕?jù)各家公司的實(shí)際情況制定解決方案，基本一條是最大限度保護(hù)兩市場(chǎng)流通股持有者中自然人投資者利益。“瓊民源”式的解決方案是否會(huì)再次被引用？據(jù)知悉內(nèi)情者言，不排除這一可能。這意味著一些資產(chǎn)質(zhì)量實(shí)在太差的公司，最后原流通法人股部分被另一家公司接收，轉(zhuǎn)而上市。1999年11月4日，廣東廣建發(fā)布公告，擬將在net的流通法人股與深市廣東韶能的國(guó)有股或國(guó)有法人股進(jìn)行等值股權(quán)置換，3年后上市流通。這個(gè)方案遭到了不少小股東的強(qiáng)烈反對(duì)。公司經(jīng)過(guò)分立重組，剝離不良資產(chǎn)，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時(shí)按原股