從雷曼兄弟公司破產(chǎn)調查報告看資產(chǎn)管理行業(yè)的宏觀審慎監(jiān)管0001

1、I精品文檔就在這里各類專業(yè)好文檔，值得你下載，教育，管理，論文，制度，方案手冊，應有盡有從雷曼破產(chǎn)調查報告看資產(chǎn)管理行業(yè)的宏觀審慎監(jiān)管華中科技大學 巴曙松 張旗摘要：從雷曼破產(chǎn)調查報告中所反映的問題都可以在微觀和宏觀審慎監(jiān)管框架下得到解 釋。雷曼破產(chǎn)的過程不僅反映了微觀審慎監(jiān)管中公司治理不完善和政府缺位帶來的市場失 靈，更體現(xiàn)了宏觀審慎監(jiān)管中，各機構風險同向帶來的擁擠交易風險和跨行業(yè)、跨區(qū)域監(jiān)管協(xié)調缺失帶來的第三方監(jiān)督風險。 雷曼破產(chǎn)的過程實質上是金融體系中微觀與宏觀審慎監(jiān)管 體系諸多不完善之處共同作用的結果。危機之后各國對資產(chǎn)管理行業(yè)都加強了宏觀審慎監(jiān)管 框架的構建，包括將系統(tǒng)性風險監(jiān)管納入

2、監(jiān)管體系，對大型機構采取更加嚴密的監(jiān)管，避免對市場產(chǎn)生負面影響； 將金融衍生產(chǎn)品和另類投資納入監(jiān)管，要求進行信息披露； 注重對消費者和投資者利益的保護；加強對市場中介機構的監(jiān)管， 要求信用評級機構采取注冊和準入制度。這種在資產(chǎn)管理行業(yè)中加快推動宏觀審慎監(jiān)管框架建立的趨勢對我國資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān) 管體系也是重要的經(jīng)驗與借鑒。關鍵詞：宏觀審慎監(jiān)管；資產(chǎn)管理；金融監(jiān)管改革2008年9月15日，有著158年歷史、堪稱華爾街代表的投資銀行一一雷曼兄弟公司申 請破產(chǎn)保護，這一美國歷史上最大破產(chǎn)案引發(fā)連鎖反應一一保險業(yè)巨頭美國國際集團(AIG)以及高盛集團、摩根士丹利等大公司深陷困境，全球金融危機全面爆發(fā)。20

3、10年3月16日,一份長達2200頁的雷曼兄弟公司破產(chǎn)調查報告的出臺揭示了被視為 本次金融危機全面爆發(fā)標志的雷曼兄弟公司破產(chǎn)案的原因。從報告的剖析中可見，在雷曼破產(chǎn)的過程中負有責任的相關方，除了其自身利用“回購105 ”操縱財務報表、英國的年利達律師事務所(Linklaters)不顧后果出具意見函，安永會計師事務所在審計中對此問題的熟視無睹，還有交易對手要求提高抵押、監(jiān)管機構的缺少應急干預措施等等。這些都值得我們深思。而在金融危機之后，各方對“宏觀審慎監(jiān)管” (Macro-prude ntialsupervision )的強調逐步增強，各國金融監(jiān)管法例的修訂也體現(xiàn)出這一監(jiān)管趨勢。本文從宏觀審慎

4、監(jiān)管的角度，通過分析該破產(chǎn)調查報告，參考美國和歐盟在金融危機發(fā)生后采取的一系列金融監(jiān)管改革， 研究宏觀審慎監(jiān)管在資產(chǎn)管理行業(yè)中的特征與實踐意義，并對照目前我國金融市場現(xiàn)狀，對我國資產(chǎn)管理業(yè)監(jiān)管提出了一些思考和建議。一、宏觀審慎監(jiān)管框架與特征宏觀審慎監(jiān)管(Macro-prudential supervision)這一概念可能較早見于20世紀70年代末國際清算銀行(BIS )的相關文獻中，Crockett ( 2000)將其定義為：宏觀金融當局 為了減少金融動蕩產(chǎn)生的經(jīng)濟成本、確保金融穩(wěn)定而將金融體系整體作為監(jiān)管對象的監(jiān)管模式。而在金融危機后，這一監(jiān)管模式受到越來越多人的關注，國際清算銀行下屬的全

5、球金融系統(tǒng)委員會（CGFS總結了各方面對宏觀審慎的定義，認為目前定義上有幾點共識：使金融 系統(tǒng)免受實體經(jīng)濟沖擊；控制系統(tǒng)性金融危機的風險；防止金融體系對實體經(jīng)濟的溢出效應；減少金融體系對經(jīng)濟周期的放大；金融體系風險不等同于單個金融機構風險的加總；金融機構共同持有的風險敞開以及金融體系之間的聯(lián)系十分關鍵。目前金融監(jiān)管框架的改進十分鮮明地體現(xiàn)了宏觀審慎監(jiān)管的趨勢。2009年以來美國的金融監(jiān)管改革 一一新基礎：重建金融監(jiān)管改革方案、英國的2009年銀行法案和改革金融市場白皮書，以及歐盟理事會的歐盟金融監(jiān)管體系改革方案均體現(xiàn)在保持微觀審慎監(jiān)管的基礎上，進行有效的宏觀審慎監(jiān)管的鮮明理念。而2009年4月

6、的G20峰會指出作為微觀審慎監(jiān)管和市場一體化監(jiān)管的重要補充，各國要加強宏觀審慎監(jiān)管，并且在增強金融體系宣言中基本確立了全體系金融監(jiān)管新框架。宏觀審慎監(jiān)管的框架主要由時間維度和空間維度構成，前者是指系統(tǒng)的總體風險隨時間如何發(fā)展，后者是指在特定時間內(nèi)， 風險如何在金融體系中的各金融機構之間的分布和相互 作用。目前這種監(jiān)管理念在商業(yè)銀行之間的應用比較前瞻，例如就時間維度來看可以采取逆周期的銀行審慎監(jiān)管政策、采用動態(tài)撥備政策以及科學果斷的相機抉擇政策（成家軍，2009），而空間維度看，宏觀監(jiān)管當局運用自由裁量制度實施“自上而下”的干預，加強信息的透明度和監(jiān)管信息的共享等（巴曙松等，2010）。不同于商

7、業(yè)銀行的是，資產(chǎn)管理機構在資金的獲得和運用上可能面臨更大的波動風險， 在出現(xiàn)危機信號時也更容易出現(xiàn)擁擠交易（Crowded Trade ）而加大風險傳遞的速度和范圍，因此宏觀性的審慎監(jiān)管在資產(chǎn)管理行業(yè)也顯得尤為重要。二、審慎監(jiān)管框架下的雷曼破產(chǎn)原因探討回顧整個報告，雷曼破產(chǎn)的原因，匯聚了金融市場的種種失靈，也顯示了審慎監(jiān)管框架 下的一些缺陷和漏洞：公司不斷放大風險的業(yè)務轉型和對回購105的大量使用，以及監(jiān)管層對微觀風險的消極對待，是公司管理層突破控制代理問題之后的市場失靈表現(xiàn)，反映了微觀審慎監(jiān)管的不足；清算銀行和交易對手的同向風險控制反映了宏觀審慎監(jiān)管中的時間風險傳 遞；而由英國子公司完成回購

8、 105交易以及英國的年利達律師事務所和安永會計師事務所在 處理回購105的過程中缺乏應有作用反映的是宏觀審慎監(jiān)管中空間風險傳遞效應，包括跨行業(yè)和跨區(qū)域之間協(xié)同監(jiān)管的失效。（一）微觀審慎監(jiān)管缺陷控制代理問題下的市場失靈與監(jiān)管缺位1、錯誤的轉型戰(zhàn)略，從“中間業(yè)務”到“放大杠桿的自營業(yè)務”2006年之前的雷曼，主要從事的是低風險的經(jīng)紀商和投資銀行業(yè)務，很少用資本金開 展自營投資，更多的業(yè)務是將貸款類資產(chǎn)通過資產(chǎn)證券化過手給其他金融機構，是一種“中間業(yè)務”。但是在 2006年之后，管理層受到其他金融機構參與房地產(chǎn)相關衍生品業(yè)務獲得 豐厚回報的誘惑，將雷曼的發(fā)展戰(zhàn)略轉型到動用自有資本金參與商業(yè)房地產(chǎn)貸

9、款、杠桿貸款和私募股權基金的“放大杠桿的自營類業(yè)務”，以獲取更高的收益。特別是進入到2007年，次貸市場開始出現(xiàn)風險之后，雷曼高層更是對市場形勢出現(xiàn)重 大錯誤估計，他們認為次貸市場的問題不會傳導到其他業(yè)務領域，更不會對整個經(jīng)濟產(chǎn)生影響；此外，他們認為此時采取逆市擴張戰(zhàn)略，有助于超越其他競爭對手，在次貸市場上占據(jù)競爭優(yōu)勢，正是過度自信和激進的逆市擴張政策加速了雷曼的破產(chǎn)。此外，管理層在推行高風險策略時，突破了公司風險管理的相關規(guī)定，甚至在2007年解雇了反對公司激進擴張的首席風險官和固定收益部總裁。此時，公司內(nèi)部的治理機制和風險管理機制都趨于失效。2、頻繁利用回購105，粉飾財務報表2008年3

10、月，貝爾斯登現(xiàn)金流面臨困境，被摩根大通銀行收購。對雷曼來說，危機已 近在眼前。在貝爾斯登倒下之后， 市場對銀行業(yè)的恐慌情緒蔓延。雷曼自知財務杠桿風險暴露太高，一旦市場對其失去信心，現(xiàn)金流的斷裂會使得其重蹈貝爾斯登的覆轍。為了能夠維持市場的信心，雷曼開始自救。對投資銀行來說，市場最關注的就是其凈財務杠桿(n etleverage )同流動性資產(chǎn)池的資產(chǎn)數(shù)目(liquidity pool )。作為次貸市場的主要做市商， 雷曼無法通過拋售相關次貸資產(chǎn)來降低杠桿和籌措流動性，為了支撐雷曼的信用和市場對其的信心，雷曼開始在季報前大量使用一種“曲線規(guī)避監(jiān)管”的表外操作一一“回購105”粉飾其資產(chǎn)負債表?；?/p>

11、購本是歐美公司為了在每季度末平衡資產(chǎn)負債表而普遍采用的一種短期融資行為，以證券為質押，從銀行借得現(xiàn)金，并承諾在一定期限后連本帶息返還這些資金。在正常操作中，公司出售資產(chǎn)融資的同時必須確保在幾天內(nèi)將所售資產(chǎn)購回，這一過程中，其資產(chǎn)仍然存在于資產(chǎn)負債表上。但雷曼的所謂回購，即“回購105 ” (雷曼通過回購協(xié)議 一一賣出資產(chǎn)換取現(xiàn)金的短期操作)，其不同之處在于：一般回購交易抵押品扣減率為2%即抵押方每借100美元，需要以價值 102美元的債券作抵押，而雷曼是以5%勺扣減率進行交易，即每借100美元資金的抵押品價值為105美元。會計準則 SFAS140將這種操作歸為“銷售”而非“融資”。因此，回購1

12、05在賬面上表現(xiàn)為銷售收入，而雷曼的“杠桿化”在這一過程中就被移出了資產(chǎn)負債表。通過這種方式，在公眾投資者、評級公司、政府官員和雷曼董事會不知情的情況下，雷曼人為地降低了公司的杠桿率。2007年第四季度雷曼隱藏的問題資產(chǎn)是390億美元，到了 2008年第一、二季度，從資產(chǎn)負債表中暫時移除的問題資產(chǎn)達到了500億美元。其在2008年第二季度的凈杠桿比率為15.4，而據(jù)調查者估算，實際值為大約17.3。進而導致在2008年9月15日雷曼申請破產(chǎn)之前的近兩周，雷曼其實已經(jīng)資不抵債了。天下沒有免費的午餐，同雷曼交易“回購105 ”的對手對這種表外操作要求更優(yōu)質、更多的抵押品，更高的利息，這加重了雷曼在

13、流動性方面的壓力，并且最終由于無法滿足交易對手的流動性要求而申請破產(chǎn)保護。表1 :雷曼使用回購105的量及效果日期回購105使用量(十億美元)公告的杠桿率除去回購105的杠桿率差額2007Q438.616.117.81.72008Q149.115.417.31.92008Q250.3712.113.91.8資料來源：雷曼兄弟破產(chǎn)調查報告第三卷，P4783、監(jiān)管機構的“袖手旁觀”調查中，美前財長保爾森、美聯(lián)儲主席本伯南克和時任紐約聯(lián)邦儲備銀行總裁蓋特納 說，2008年3月貝爾斯登垮掉之后，他們感覺雷曼將是下一個倒下的，因為兩者癥狀相似： 杠桿比率高、資產(chǎn)流動性低、外加壞賬一大把。不同監(jiān)管機構都意

14、識到了雷曼的流動性存在 嚴重問題，但監(jiān)管行動十分有限。貝爾斯通被摩根大通兼并后，美聯(lián)儲曾向雷曼公司注入了大量的流動性，同時，負責監(jiān)管投資銀行的美國證監(jiān)會和美聯(lián)儲紐約銀行對雷曼進行了測評， 結果顯示雷曼的財務狀況已根本無力應對任何擠兌風潮。對此，美國證監(jiān)會只是降低了對雷曼資產(chǎn)價值的估值，但“沒有建議或要求雷曼公司在其公開的財務報表中也采取同樣的行動”。（二）宏觀審慎監(jiān)管缺陷一一風險同向與擁擠交易報告顯示當雷曼被迫減記大量房地產(chǎn)相關信貸資產(chǎn)后，2008年第二季度報出了 28億美元的巨虧，其清算銀行及交易對手已經(jīng)對雷曼失去信心，他們開始對雷曼收緊流動性。JP摩根、花旗銀行更是要求雷曼為其每日的回購提

15、供更多抵押物，雷曼的流動性資產(chǎn)再次受到重大打擊。正如美國證監(jiān)會的分析師 Michael Hsu在雷曼破產(chǎn)前3天向美聯(lián)儲紐約分部所提 供的報告中展示的，雷曼的清算銀行（如JP摩根、花旗銀行、美國銀行）為保證每日回購的風險，鎖定了大量的雷曼流動資產(chǎn) （超過250億美元，超過了當時雷曼流動資產(chǎn)池的70%。在這種擠壓下，雷曼的流動性已完全不足以應付每日的現(xiàn)金需要，破產(chǎn)只是時間問題。（三）宏觀審設監(jiān)管缺陷一一失效的跨行業(yè)、跨區(qū)域協(xié)同監(jiān)管1、英國年利達律師事務所出具意見函，幫助完成不恰當?shù)幕刭徑灰自赟FAS140會計準則下，回購105如果被認為是放棄了控制一項資產(chǎn)（目的是從資產(chǎn)負債表上移出），那么移出的資

16、產(chǎn)必須獨立于出讓方，并且必須在法律上要有真實的銷售。出 讓方需要一個真實銷售的意見函，雷曼無法從美國律師那里獲得該類函件。但在英國的會計 準則中，如果其所售資產(chǎn)估值超過其獲得資金的105%則認定企業(yè)不再擁有這些資產(chǎn)，可以將其記為“銷售”，因而雷曼可以獲得一個真實的銷售意見函，來自于英國的年利達律師 事務所（Linklaters）出具了這樣的意見函。2、會計師事務所在審計過程中熟視無睹2008年5月和6月，雷曼前高管馬修李多次致信雷曼管理層和安永會計師事務所， 就“回購105”提出疑慮。然而，“安永沒有采取措施加以調查 ”，只是與雷曼公司董事會 的審計委員會進行過會談，但沒有負責任地直接向雷曼公

17、司董事會報告，也沒有進行任何質疑。三、危機后全球資產(chǎn)管理行業(yè)宏觀審慎監(jiān)管新框架從歷史上看，資產(chǎn)管理行業(yè)的監(jiān)管框架經(jīng)歷了約束-放松-創(chuàng)新-再約束-再放松的過程，但到目前為止，美國和英國的監(jiān)管體系都仍停留在注重微觀監(jiān)管的層面，包括對單個公司業(yè)務的約束、對公司本身的風險控制等，即微觀審慎監(jiān)管是金融危機前資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管的重 要特征。金融危機之后，美歐各國推出的金融改革方案， 都旨在加強金融體系， 包括資產(chǎn)管理行 業(yè)的宏觀審慎監(jiān)管框架。重要舉措包括將系統(tǒng)性風險監(jiān)管納入監(jiān)管體系，對大型機構采取更加嚴密的監(jiān)管，避免對市場產(chǎn)生負面影響； 將金融衍生產(chǎn)品和另類投資納入監(jiān)管， 要求進行 信息披露；注重對消費者和

18、投資者利益的保護； 加強對市場中介機構的監(jiān)管， 要求信用評級 機構采取注冊和準入制度。（一）、美國在金融危機后采取的金融監(jiān)管改革1、金融監(jiān)管改革白皮書金融監(jiān)管體系在此次危機中的反應滯后和缺位使得美國政府于2009年6月17日出臺了金融監(jiān)管改革白皮書，要從根本上解決金融監(jiān)管體制機制存在的矛盾與問題，防范監(jiān)管風險，提高監(jiān)管效能。主要內(nèi)容為： 一是加強金融機構和金融市場監(jiān)管，革新傳統(tǒng)金融監(jiān)管 理念。二是賦予政府系統(tǒng)性風險管理職權，規(guī)避系統(tǒng)性金融風險。三是調整金融監(jiān)管機構權限，減少重復監(jiān)管。四是強化對金融消費者和投資者權益的保護，促進金融交易公平。 五是擴大國際監(jiān)管合作，防止金融風險快速擴散和蔓延。改

19、革計劃賦予美國聯(lián)邦儲備委員會 （Fed）權力，監(jiān)管美國規(guī)模最大、最具系統(tǒng)關聯(lián)性的 公司，將這些公司稱為“一類金融控股公司” 。這些大型公司將面臨更高的資本金要求和更 加嚴格的監(jiān)管，因為它們能夠對整個系統(tǒng)構成威脅。必要時，美聯(lián)儲可以直接接管。市場監(jiān)管方面，將對場外衍生產(chǎn)品、 私人金融合約和衍生品交易商加強監(jiān)督，并增加市場透明度。此次危機中，與破產(chǎn)的金融機構相比，損失更加慘重的是投資者。計劃建議創(chuàng)立一個新 的機構，負責制定和推行諸如抵押貸款和信用卡等方面的消費者保護法規(guī)。新機構還有權改革美國的抵押房貸法律，確保消費者獲得清晰全面的信息，并了解各種抵押貸款產(chǎn)品的風險和收益狀況。金融危機中，市場機制的

20、失靈也使得金融監(jiān)管采取應急措施的效果大打折扣，為此，計劃給予監(jiān)管機構應對未來危機的新工具，例如賦予政府接管具有系統(tǒng)重要性的大型金融公司的權力，賦予美聯(lián)儲在非正常緊急情況下進行緊急放貸的權力。國際合作也是未來金融監(jiān)管需要加強的領域。對于跨國經(jīng)營的大型機構而言，不同國家間監(jiān)管法規(guī)的差異提供了從中套利的機會，奧巴馬政府希望其制定的許多新的標準能夠與海外國家的新政策相協(xié)調，以創(chuàng)立一個相容的監(jiān)管架構，具體舉措包括制定相似的信用衍生產(chǎn) 品監(jiān)管規(guī)定，在對大型跨國金融機構進行監(jiān)管方面簽署跨境協(xié)議，以及與海外監(jiān)管機構進行更好的合作。2、2010年華爾街改革和消費者保護法2010年7月21 日,美國總統(tǒng)奧巴馬簽署

21、2010年華爾街改革和消費者保護法，簡稱 多德一弗蘭克法案，被認為是20世紀30年代以來美國改革力度最大、影響最深遠的金融監(jiān)管改革。主要內(nèi)容如下：（1）加強監(jiān)管部門協(xié)調。成立金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會，金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會由財政部牽 頭，成員包括10家監(jiān)管機構在內(nèi)的16名成員。主要職責包括：對可能威脅到金融穩(wěn)定的大 型、復雜金融機構制定更為嚴格的資本要求，并向美聯(lián)儲提出相關建議；在特殊情況下，可以直接拆分那些被視為對金融穩(wěn)定構成威脅的大型金融機構；在財政部設立聯(lián)邦保險辦公 室，負責甄別具有系統(tǒng)重要性的保險機構，并向金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會提出建議。美聯(lián)儲負責對大型、復雜金融機構實施監(jiān)管，以確保美國政府了解這些

22、金融機構的風險 和復雜性。同時，美國政府問責辦公室（GAO對美聯(lián)儲在全球金融危機期間發(fā)放的緊急信貸進行一次性審計，包括那些用于幫助完成貝爾斯登破產(chǎn)及收購的貸款項目，以及用于穩(wěn)定抵押證券市場的貸款項目。銀行必須滿足更高風險和規(guī)模的資本標準，改革目前將信托優(yōu)先證券（trust preferredsecurities ，TruPS）計入資本的做法，要求資產(chǎn)規(guī)模超過150億美元的銀行在未來5年內(nèi)以普通股或可以計入資本的其他證券來替代TruPS，自2000年以來通過TruPS籌集資本的社區(qū)銀行在20年內(nèi)完成資本構成的轉換。美國海外銀行的持股公司也需要遵守國內(nèi)商業(yè)銀 行同樣的資本要求。（2） 整合聯(lián)邦政府

23、監(jiān)管體系。撤銷美國儲蓄機構監(jiān)理局（OTS，將其職能合并到貨幣監(jiān)理署（OCC。這樣，美國聯(lián)邦政府的金融監(jiān)管機構將被整合為四家：美聯(lián)儲、聯(lián)邦存款 保險公司（FDIC）、貨幣監(jiān)理署和國家信用社管理局（NCUA。其中，美聯(lián)儲負責監(jiān)管大約5000多家銀行控股公司以及約 850家州特許銀行；聯(lián)邦存款保險公司仍將負責對在各州注 冊的非聯(lián)儲成員銀行進行監(jiān)管；貨幣監(jiān)理署負責對在聯(lián)邦注冊的國民銀行及儲蓄存款機構進行監(jiān)管；國家信用社管理局負責監(jiān)管所有參加聯(lián)邦保險的信用社。法案還對問題金融機構高管的薪酬做出限制，政府有權對破產(chǎn)金融機構償還債權人的行為進行限制。財政部可以為金融機構破產(chǎn)清算提供前期費用，但政府必須制定還

24、款計劃。聯(lián)邦監(jiān)管機構可以通過對總資產(chǎn)超過500億美元的大型金融機構征收費用來彌補金融機構破產(chǎn)帶來的損失。（3）加強對消費者和投資者保護。在美聯(lián)儲內(nèi)部設立消費者保護局，對于那些向消費者提供信用卡和按揭貸款等金融產(chǎn)品和服務的銀行或者非銀行金融機構進行監(jiān)管。消費者保護局具有獨立的監(jiān)管權力，局長由總統(tǒng)直接任命。這一新的監(jiān)管部門將負責檢查所有住房抵 押貸款相關業(yè)務，大型非銀行金融機構及資產(chǎn)規(guī)模超過100億美元的銀行或信用社均在其管轄范圍之內(nèi)。設立住房抵押貸款的全國性最低標準，要求銀行審核貸款人收入水平、信用歷史和就業(yè)狀況，確保貸款人有能力償還貸款。為防止金融機構通過證券化產(chǎn)品轉移風險，要求其在貸款證券化

25、時，在資產(chǎn)負債表上保留5%的風險資產(chǎn)。建立相關證券產(chǎn)品分類規(guī)定，風險較低的抵押貸款證券化產(chǎn)品享有豁免權。在證券交易委員會（SEC內(nèi)部設立信用評級機構監(jiān)管辦公室，賦予其對所有評級機構 進行處罰的權力，證券交易委員會可以撤銷過去給出過多不當評級的評級機構。（4）加強對金融衍生產(chǎn)品和對沖基金監(jiān)管。主要金融衍生品交易必須通過交易所進行，大部分場外衍生產(chǎn)品將被要求進入交易所和清算中心；要求銀行將信用違約掉期（CDS等對從事衍生品交易的公司實施特別的資本比例、保證根據(jù)這些規(guī)定，目前銀行與客戶之間簽訂的一些金融高風險衍生產(chǎn)品剝離到特定的子公司; 金、交易記錄和職業(yè)操守等監(jiān)管要求。 衍生品合約將被禁止。加強大

26、型金融公司自營業(yè)務管理。雖然銀行仍可投資于對沖基金和私募基金,其投資總額不得超過基金資本的 3%也不得超過銀行一級核心資本的3%銀行不得向其投資的基金提供救助。將對沖基金和私募基金納入監(jiān)管范疇。對沖基金和私募基金在證券交易委員會以投資顧問的名義進行注冊； 必須向證券交易委員會提供其交易情況及資產(chǎn)組合等方面的信息；資產(chǎn)規(guī)模超過1.5億美元的公司必須接受證券交易委員會監(jiān)管和定期檢查。（二）、歐盟在金融危機后采取的監(jiān)管改革措施歐洲雖然不是金融風暴的中心，但是由于歐美緊密的金融聯(lián)系，使得歐洲的金融機構也付出了慘痛的代價。為此，歐盟甚至早于美國，在2009年初就提出了關于金融監(jiān)管改革的提議。具體包括：（

27、1） 存款保障計劃修正案。 提升最低存款保障金額從 5萬歐元到10萬歐元；縮短支付 時限天數(shù)；提高補償程度到合格儲蓄金額的100%通過這些措施，可以有效降低由于銀行 倒閉引發(fā)的公眾恐慌，避免發(fā)生擠兌現(xiàn)象。（2）資本金要求指示修正案。資本金要求指示是巴塞爾資本協(xié)定在歐盟法律體系的具體實現(xiàn)。經(jīng)過此次金融危機，即使是嚴格的新巴塞爾資本協(xié)議也無法杜絕風險，對此，歐盟提出了修訂資本金要求指示的修正案，包括限定任何一方可能帶給銀行的最大風險程度；創(chuàng)立“監(jiān)管學院”（監(jiān)管者高層人員的定期會晤），加強對跨境銀行集團的監(jiān)管；清楚定義資本金概念，確定哪些資本可以算入一家銀行的最低資本金要求；加強規(guī)范證券化負債， 包

28、括透明度和風險保留要求。（3）加強對信用評級機構的監(jiān)管。要求信用評級機構必須將其主要模型，統(tǒng)計方法和評級的推斷基礎公布于眾； 消除評級系統(tǒng)中的違背公共利益行為；引進信用評級機構注冊制；規(guī)定歐盟金融機構只能交易由在歐盟注冊過的信用評級機構評級過的金融產(chǎn)品。（4）加強對另類投資的監(jiān)管。另類投資包括對沖基金、私募基金和不動產(chǎn)基金。要求所有管理著超過1億歐元的基金經(jīng)理必須是被授權的，并接受管轄；提升基金和基金經(jīng)理的信息透明度；確保所有的基金有嚴格有效的風險、償付能力和利益沖突管理系統(tǒng)；在三年過渡期后，允許第三國家基金進入歐洲市場。此后的2009年9月23日歐盟委員會通過 歐盟金融監(jiān)管改革立法草案，建立

29、將宏觀審慎監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管緊密結合的金融監(jiān)管架構。在宏觀層面上，將設立一個主要由成員國中央銀行行長組成的歐洲系統(tǒng)性風險管理委員會，負責監(jiān)測整個歐盟金融市場上可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性風險，及時發(fā)出預警，并在必要情況下提出建議。在微觀層面上，設立歐洲金融監(jiān)管系統(tǒng)對單個金融機構進行監(jiān)管（即微觀審慎監(jiān)管），該系統(tǒng)由各成員國的監(jiān)管部門以及三個新升級組建的歐洲銀行監(jiān)管局、歐洲證券監(jiān)管局和歐洲保險監(jiān)管局組成，形成國家間金融監(jiān)管的協(xié)同工作網(wǎng)確保成員國執(zhí)行統(tǒng)一的監(jiān)管規(guī)則，并加強對跨國金融機構的監(jiān)管。四、結論及對中國的啟示從雷曼破產(chǎn)調查報告中所反映的問題都可以在微觀和宏觀審慎監(jiān)管框架下得到解釋。雷曼破產(chǎn)的過程不僅反映了

30、微觀審慎監(jiān)管中公司治理不完善和政府缺位帶來的市場失靈，更體現(xiàn)了宏觀審慎監(jiān)管中， 各機構風險同向帶來的擁擠交易風險和跨行業(yè)、跨區(qū)域監(jiān)管協(xié)調缺失帶來的第三方監(jiān)督風險。雷曼破產(chǎn)的過程實質上是金融體系中微觀與宏觀審慎監(jiān)管體系諸多 不完善之處共同作用的結果。正如美國總統(tǒng)奧巴馬 2009年6月正式公布其金融改革方案時的講話那樣，“我們無法選擇這場危機如何開始，但當危機結束時，我們可以選擇為它留下怎樣的遺產(chǎn)?！蔽C之后各國對資產(chǎn)管理行業(yè)都加強了宏觀審慎監(jiān)管框架的構建，包括將系統(tǒng)性風險監(jiān)管納入監(jiān)管體 系，對大型機構采取更加嚴密的監(jiān)管，避免對市場產(chǎn)生負面影響；將金融衍生產(chǎn)品和另類投資納入監(jiān)管，要求進行信息披露；

31、注重對消費者和投資者利益的保護；加強對市場中介機構的監(jiān)管，要求信用評級機構采取注冊和準入制度。這種在資產(chǎn)管理行業(yè)中加快推動宏觀審慎監(jiān)管框架建立的趨勢對我國資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管體系也是重要的經(jīng)驗與借鑒，可以改進的地方包括：（一）樹立并強化整體金融監(jiān)管和全面金融風險監(jiān)管的理念國內(nèi)現(xiàn)行金融監(jiān)管體系是以金融機構類型來劃分的，在金融市場發(fā)達程度不高， 分業(yè)經(jīng)營體制之下，這樣的監(jiān)管體系還可以勝任。但是隨著金融市場發(fā)達程度提升，金融大規(guī)模混業(yè)經(jīng)營的趨勢之下，各類金融機構之間的界限越發(fā)模糊，金融風險也更加難以識別和監(jiān)管， 各個金融機構之間復雜的交易安排可能使得單個機構的破產(chǎn)引發(fā)一系列連鎖反應，而這些風險因素都游離

32、于傳統(tǒng)的金融監(jiān)管體系之外。因此，一定要樹立整體金融監(jiān)管和全面金融風險監(jiān)管的理念。對于資產(chǎn)管理行業(yè)而言， 這一發(fā)展趨勢尤為明顯， 股指期貨已經(jīng)成功上市， 在促進市場 定價合理、豐富投資機會的同時，杠桿交易和T+0也增大了風險。隨著開展業(yè)務種類的增加， 不同業(yè)務之間的風險也可能產(chǎn)生關聯(lián)。特別是資產(chǎn)管理行業(yè)，很大程度上取決于投資者對于金融機構專業(yè)能力的信心，如果因為單獨的風險引發(fā)對整個行業(yè)的失信，導致投資者資金的大規(guī)模流出，那將會對市場造成巨大的影響。針對于這類不嚴格屬于某一單一機構和子市場，但是可能傳染至整個市場， 危害性大的風險，現(xiàn)有的監(jiān)管體系需要改變多頭管理的局面，有必要成立專門的機構研究和監(jiān)

33、控金融市場中可能存在的整體風險。該機構應該能夠協(xié)調現(xiàn)有的監(jiān)管資源，以維護金融市場的整體穩(wěn)定為首要目標，而且事先根據(jù)已有的金融風險案例，編制金融危機處置實踐和指引，以提高應對金融危機的效率。（二）加強對市場中介機構的監(jiān)管，發(fā)揮中介機構的作用此次金融危機中充分暴露了市場中介機構不能發(fā)揮應有作用對市場產(chǎn)生的危害。上一次安然和世通財務造假危機中，安達信會計師事務所爆出了做假賬的丑聞，最終倒閉。此次金融危機，對雷曼的破產(chǎn)調查又牽扯到了英國的年利達律師事務所和安永會計師事務所。金融市場能夠正常運轉的前提， 很大程度上需要這些市場中介能夠保持客觀公正，發(fā)揮監(jiān)督作用。如果這些中介機構，也受到利益驅使，喪失了公

34、信力，市場失靈也就在所難免。國內(nèi)金融市場中，律師和會計師事務所等中介機構大多存在激烈競爭，為了爭奪業(yè)務， 大多惟企業(yè)的命令是從， 這種情況下就很難保證這些中介的獨立性。有必要對這些市場中介機構實施行業(yè)準入制度，限制行業(yè)的無序競爭，培養(yǎng)中介機構形成良好的職業(yè)操守和自律， 樹立行業(yè)公信力。（三）強化公司治理結構，完善公司治理本次金融危機的根源是金融機構為了追求利潤最大化而采取高杠桿策略，開展高風險業(yè)務。在這一過程中金融機構的高管獲得了大量的獎金，而股東的收益卻相當有限， 同時還要承擔破產(chǎn)的風險。金融機構的內(nèi)部人控制問題突出了公司治理結構存在的缺陷。應該強化公司治理結構， 充分發(fā)揮大股東、董事會、獨

35、立董事和外部監(jiān)管機構、新聞輿 論在公司治理中的作用，共同促進公司治理結構的改善和提升。（四）深化信息披露制度，增強信息披露的透明度。陽光是最好的防腐劑，充分的信息披露至關重要。金融創(chuàng)新復雜性的不斷提升，即使是專業(yè)的金融監(jiān)管機構，也難以把握。事先規(guī)定的法律法規(guī)，即使考慮得再周到，也會輕而易舉的被金融機構以各種方式突破。強化金融機構在這方面的信息披露，可以在一定程度上改善信息不對稱的程度，進而規(guī)避金融風險的發(fā)生。對于國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)而言，基金的信息披露相對比較充分，但是基金管理公司整體的信息披露程度還有待提升， 更加透明的信息披露也有助于改善基金管理公司的治理結構。另外，亟待提升的領域應該是銀行理財產(chǎn)品領域，這類產(chǎn)品的信息披露程度尚處于較低水平， 從維護投資者