私募股權基金與中小企業(yè)公司治理

1、私募股權基金與中小企業(yè)公司治理一、引言中小企業(yè)仍處于發(fā)展的成長階段，政府政策制度的缺失，金融機構及社會對中小企業(yè)的忽視，特別是中小企業(yè)由于自身的局限性而難以滿足銀行信貸的評估要求，各種因素導致中小企業(yè)在銀行借貸方面面臨著程序復雜、審批時間長、通過率低、成本高等一系列問題，中小企業(yè)的銀行借貸融資之路尤為困難。中小企業(yè)規(guī)模在不斷地擴大，產(chǎn)業(yè)也正在升級，中小企業(yè)的發(fā)展越來越需要更多的資金支持，但是，資金短缺、融資困境貽誤了中小企業(yè)發(fā)展良機。融資難題若是沒有得到根本解決，中小企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展將受到巨大挑戰(zhàn)。雖然資本市場已經(jīng)開通了中小企業(yè)板塊，拓寬了中小企業(yè)的融資渠道，為中小企業(yè)提供了一條直接融資的渠

2、道，但中小企業(yè)板塊上市的門檻過高，對于數(shù)量龐大以及高資金需求的中小企業(yè)來說，也只是杯水車薪，未能起到實質性的幫助作用。二、私募股權的概念及其相關理念私募股權投資經(jīng)過四十多年的發(fā)展，現(xiàn)已日趨成熟和完善，且有望在未來幾年成為僅次于銀行貸款和 IPO 之后的重要融資手段。私募股權的到來，不僅解決了一些中小企業(yè)融資難的問題，而且還為中小企業(yè)提供先進的公司治理理念。（1） 私募股權的概念私募相比公募而言，是按資金募集的對象和方式對融資種類劃分的一種形式。私募股權融資是與公開發(fā)行相對應的面向特定的投資者通過招股說明書的形式在非公開市場上引入有戰(zhàn)略價值的股權投資者的募集資金的方式凡是企業(yè)發(fā)生的不涉及公開募集

3、的融資行為都屬于私募融資，這種融資行為是建立在合同基礎上的。比較典型的企業(yè)私募融資形式有向戰(zhàn)略合作伙伴定向增資、向機構投資者私募發(fā)行、實行員工持股計劃、向外部個人投資者私募發(fā)行等等形式。（2） 我國私募股權投資的特點1.類型單一。私募股權投資包括風險投資、pre-IPO投資和夾層投資等，涉及到公司成長的各個方面。但在我國，私募股權投資主要是針對即將要上市的、具有增長潛力的高科技公司的風險投資和pre-IPO投資。該模式的優(yōu)點是鼓勵創(chuàng)新，通過大量的資金注入，為公司的技術創(chuàng)新提供足夠的資金支持。但該模式也存在一定的缺點，被投資公司一旦發(fā)生暫時的經(jīng)營困難，則無法從資本市場獲得足夠的資金來改善經(jīng)營，因

4、此會在一定程度上造成資本配置效率低下。2. 退出方式單一。私募股權投資的退出方式包括IPO、出售和管理層回購等。但在我國，IPO是私募股權投資主要的退出方式。由于退出方式單一，私募股權投資只能重點關注那些有上市潛力的公司，并且盡自己最大的努力提高被投資公司IPO的價格。這在一定程度上造成我國新股發(fā)行價格虛高，不利于我國資本市場的健康有序發(fā)展。3. 投資期限短。國外的私募股權期限一般為57年，而我國私募股權期限一般為3年，甚至還有的期限在1年內，原因在于我國私募股權主要靠IPO退出，退出方式單一，因此，他們往往只投資于那些有上市意圖的公司，一旦被投資公司上市，他們很快就會拋售其所持的股權獲利。這

5、種模式導致初創(chuàng)的公司很難獲得私募股權，不利于科技創(chuàng)新和我國經(jīng)濟的發(fā)展轉型。4. 優(yōu)化公司治理結構。私募股權投資作為一種新的融資方式，他不僅為公司帶來資金上的支持，而且還積極參與公司的管理，為公司的發(fā)展獻計獻策。例如私募股權投資基金中的一般合伙人會利用其自身的管理經(jīng)驗、人脈資源等幫助公司改善其治理結構，設計其商業(yè)模式，進而促使公司更好更快的發(fā)展。另外，私募股權進行投資后，公司經(jīng)營業(yè)績不如意時，私募股權投資者更會盡最大的努力幫助公司改善經(jīng)營。（3） 我國私募股權投資的作用私募股權投資作為中國多層次資本市場中方興未艾的一種新興力量，在促進宏觀經(jīng)濟增長、提高市場效率、幫助企業(yè)成長等方面發(fā)揮了重要作用。

6、1. 從促進宏觀經(jīng)濟發(fā)展的角度看，私募股權投資有利于啟動社會投資，有效發(fā)揮市場的資源配置功能，引導資本向優(yōu)質企業(yè)流動，有助產(chǎn)業(yè)結構升級和優(yōu)化；有利于集聚、引導社會閑散資金進入產(chǎn)業(yè)投資，為非上市企業(yè)開辟融資渠道，提供資金支持。私募股權投資還能促進高科技產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，是支持我國科技創(chuàng)新和創(chuàng)新成果轉化的有效途徑。2. 從完善金融市場的角度看，作為專業(yè)化的金融中介，私募股權投資基金可以發(fā)揮自身專業(yè)優(yōu)勢，促進投資者和融資企業(yè)之間的信息交流，從而起到降低投資成本，提高市場效率的作用。隨著金融市場的發(fā)展，投資的復雜程度與專業(yè)化程度使得單個投資者越來越難以有效參與。私募股權投資作為一種集合投資方式，依靠

7、專業(yè)的投資團隊提高投資效率，并能讓不同投資者共同承擔交易成本，實現(xiàn)投資的規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟。3. 從被投資企業(yè)的角度看，私募股權投資不僅是為非上市企業(yè)提供融資途徑，為企業(yè)發(fā)展提供資本支持，還能幫助企業(yè)提升管理水平和競爭力。私募股權投資基金的管理人通常是一批擁有專業(yè)知識和管理經(jīng)驗的專業(yè)人士，甚至還有某個領域的專家。在投資標的企業(yè)的過程屮，這批專業(yè)人士可以幫助企業(yè)完善公司治理，提升經(jīng)營管理水平，促進財務制度規(guī)范化。此外，私募股權投資基金還能發(fā)揮整合作用，為企業(yè)對接相關行業(yè)資源。4. 從提供投資途徑的角度看，私募股權投資為投資者提供了一種高收益的投資方式。由于私募股權投資的高收益，吸引了資金實力雄厚

8、、風險承受能力高的投資者參與投資。由于私募股權投資規(guī)模大，單個投資者難以通過分散投資減少風險，而私募股權投資基金釆用集合投資方式，分散投資風險，降低投資成本，發(fā)揮管理優(yōu)勢，從而達到價值增值的目的。3、 中小企業(yè)公司治理模式特征（一）中小企業(yè)公司治理模式公司治理模式的構造，是多個行動者在多種機制下相互作用的結果，這一過程中會有多種因素發(fā)生作用。因而經(jīng)濟狀況、市場結構、社會文化的不同，公司治理模式也呈現(xiàn)差異。對公司治理模式的認知和比較，也需要結合所在地的制度背景才有意義。1. 美英模式：市場主導在英美模式中，股東大會、董事會和職業(yè)經(jīng)理人構成公司治理的主要框架。在該框架下，公司治理遵循“股東利益最大

9、化”的邏輯，控股股東為主，股權相對分散，債權人不會參與公司治理，而市場監(jiān)控力度較大，以股票期權市場為主體的資本市場發(fā)揮著對經(jīng)理人監(jiān)督和激勵的作用。2. 日德模式：銀行主導相比英美模式，銀行主導的日德模式更加注重內部治理，較少依賴證券市場“用腳投票”的外部治理機制。釆用這類治理結構的公司，股權相對較為集中，監(jiān)控主要來自利益相關者，尤其是銀行，集債權和股權于一身，發(fā)揮融資和監(jiān)督作用。盡管銀行直接控制機制在不改變所有權的前提下，實現(xiàn)了代理矛盾內部化，但是，不夠活躍的控制權市場，無法有效發(fā)揮外部治理作用，一些代理問題無法得到根本解決。3. 東亞模式：家族主導這種模式突出體現(xiàn)為高度集權。韓國就是家族企業(yè)

10、的典型代表，盡管治理結構在法律意義上和其他市場經(jīng)濟國家無明顯區(qū)別，股東選舉董事會，董事會聘請職業(yè)經(jīng)理人，但是，經(jīng)營決策的核心權力仍然掌握在少數(shù)家族成員手中，以家庭及其控制的高級管理層全面主導企業(yè)的發(fā)展走向。這種模式下，民營中小企業(yè)公司治理特征及模型分析家族財閥通常與政府關系過度密切，極容易造成企業(yè)行為扭曲，進而對公司治理產(chǎn)生不利影響。 表1不同公司治理模式比較治理模式英美：市場導向日德：銀行導向東亞：家族導向股權結構相對分散相對集中，法人持股相對集中，家族控制監(jiān)督方式企業(yè)外部的市場監(jiān)控企業(yè)利益相關者監(jiān)控血緣紐帶的家族監(jiān)控決策方式偏向個體決策偏向幾天決策個體、家族決策資本市場規(guī)模規(guī)模大，流動性高

11、規(guī)模中等，流動性中等規(guī)模小，流動性差股東權利強弱外部股東弱，家族股東強債權人權利強關系近的貸款人權利強以與家族關系而定，越近越強最突出的代理關系股東與經(jīng)理人銀行與經(jīng)理人少數(shù)股東與家族控股者董事會作用重要有限有限或缺位（二）中小企業(yè)的治理現(xiàn)狀及特征具備充分流動性的職業(yè)經(jīng)理人市場、完善且結構層次豐富的資本市場外部治理機制發(fā)揮作用的重要條件，而對于中小企業(yè)、特別是小微企業(yè)來說，資本市場聊勝于無，職業(yè)經(jīng)理人市場作用有限。董事會、監(jiān)事會等機構缺位使得內部治理無法有效發(fā)揮作用，這也是中小企業(yè)治理結構中備受后病的原因之一。我國的中小企業(yè)的治理特征主要體現(xiàn)在如下方面：1. 股權結構高度集中。中小企業(yè)“一股獨大

12、”的特征十分顯著，企業(yè)控制權一般集中于創(chuàng)辦者或者少數(shù)家族成員手中，股東之間多為直接血緣或姻親關系，即使存在非家族股東成員，往往是小股東，對控制權并不構成實質性威脅。2. 企業(yè)管理家族化、關系化。家族治理模式的主要特點就是企業(yè)的所有權、經(jīng)營權和監(jiān)督權“三權合一”，并且權力是在家族成員內部進行配置，決策過程有著濃厚的家族色彩。這種以關系、信任度和決策者個人能力為考量指標的家族治理模式，雖然在企業(yè)的成長初期有著積極作用，但是也存在較高的決策失誤風險。3. 董事會、獨立董事機制缺失。以市場導向的英美模式內部治理，通過董事會與獨立董事來協(xié)調各方相關者的利益沖突，維持企業(yè)經(jīng)營有序運轉。但是中國的公司治理理

13、念與機制更多停留在研究層面以及上市企業(yè)中，對于眾多尚未上市的中小企業(yè)而言，以關系主義的核心的集權決策模式，以其快捷的決策風格適應了企業(yè)的短期生存與發(fā)展，從而倍受青睞，公司治理環(huán)境的建設則十分滯后。4. 經(jīng)營決策“一言堂”。在經(jīng)營權、所有權和監(jiān)督權三權合一的框架下，中小企業(yè)的決策帶著濃厚的個人集權色彩。這種決策方式的存在有其獨特背景，在中國民營中小企業(yè)的草創(chuàng)初期，資本規(guī)模并不雄厚，創(chuàng)始人所具備的高人一籌的戰(zhàn)略眼光或技術才能，往往決定企業(yè)盛衰存亡，因而在所有維系企業(yè)運營的資源要素中，“企業(yè)家才能”地位舉足輕重，經(jīng)營決策自然而然集中于少數(shù)人手中。不過這種決策方式蘊含著極大的失誤風險，是企業(yè)長期生存的

14、一大威脅。四、私募股權投資對中小企業(yè)公司治理的影響 私募股權投資必須與投資項目相依存，這一特性決定了它必須與項目互惠互利。處于發(fā)展壯大階段中的中小企業(yè)為了尋求持續(xù)發(fā)展的道路，必須借助外力，引進外部投資方，幫助企業(yè)持續(xù)的發(fā)展壯大。通過本文前面的論述，我們不難得出私募股權在以下方面給企業(yè)的公司治理帶來了良好的影響。（一）合理的股權結構一個公司的股權結構是企業(yè)公司治理的根本，具有決定性的作用，直接影響企業(yè)公司治理是否可以發(fā)揮其真正的作用，甚至在一定程度上決定了公司價值的大小。中小企業(yè)高度集中的股權結構使得控股股東對公司有較強的控制力，董事會和經(jīng)理層會偏向于絕對控制權的股東，使得管理職能缺乏獨立性，并

15、會損害小股東利益，公司治理失效。 私募股權的進入帶來的是相對集中的股權結構或者債權結構，PE的目的不是控制公司，而是獲得高額收益，他們的控股股份一般不超過30%，會在董事會中有一席地位，享有一票否決權，只是為了便于對公司的監(jiān)督和管理，同時幫助企業(yè)建立規(guī)范的制度，積極參與企業(yè)的管理，而且他們控制權的相對性和追求公司價值的最大化，也不會利用手中的控制權來對公司進行剝奪。（2） 完善的董事會運作董事會是對股東大會負責的，由董事會成員共同行使公司管理權的機構，有權行使公司的一切權利。我國中小企業(yè)的董事會結構不合理，由于自身原因的影響，董事會的獨立決策能力差，沒有完善的獨立董事制度，而且董事會和經(jīng)理層責

16、任相互重疊，使得董事會的權利不能很好的使用，也影響到公司的效率和價值的提升。 私募股權的進入，給公司治理帶來沖擊，他們與一般投資者和執(zhí)行董事不同，是一個積極的獨立的內部投資者，企業(yè)盈虧關系到私募股權基金和資金供應者的收益，他們了解企業(yè)的真實狀況,提供增值服務，雖然他們在公司的董事會中算是外部人，但是他們有著豐富的經(jīng)驗，專業(yè)的團隊，可以給企業(yè)帶來良好的管理技能。而且企業(yè)的獨立董事需要絕對的獨立性，要獨立進行管理決策，PE通過建立完善的獨立董事制度來有效的制衡公司內部控制權力，完善公司各個層級的權力配置失衡的情況，形成有效的管理層監(jiān)督和制約機制。 （3） 良好的激勵和約束機制激勵和約束機制是為了激

17、勵管理層為股東和企業(yè)的利益服務同時防止他們?yōu)榱藗€人利益而損害股東和企業(yè)的利益。中小企業(yè)由于公司治理層混亂，權責劃分不明確，無法實施良好的激勵和約束機制，也是造成企業(yè)人才流失的一個重要原因。 私募股權的進入是給與管理層股權和期權權益，其實這是一種最普遍的激勵方法。因為PE的目標是為了獲得高額利潤，但是必須通過出售公司的股份，如果目標公司的經(jīng)營狀況良好具有增長的潛力，出售的時候就能獲得高額回報。采用這樣的機制，可以使得管理層、公司和私募股權投資者的利益保持一致，管理層也會更加關注企業(yè)價值的增長，竭盡所能提高企業(yè)價值，而不是一味的追求個人的利益。當企業(yè)價值最大化時，私募股權投資人就可以高價賣出股票，

18、獲得應有的利潤，而管理層手中的期權也實現(xiàn)了價值，可以按照先約定的較低的價格或是無償?shù)脑龀制髽I(yè)股份。而為了限制管理層偏好風險的傾向，管理層雇傭條款通常包括解雇、撤換管理層并回購其股份的種種情況。私募股權投資家是利用其在董事會的有利位置對管理層實行監(jiān)督。（4） 拓寬融資渠道，帶來更多的外部資源和品牌效應因為中小企業(yè)一些自身原因和金融體系的嚴格要求，使得中小企業(yè)的資金來源很少，大部分都是內源融資，可以籌集的資金有限。而私募股權融資門檻低，投資者持有的投資理念是高風險高收益，喜歡投資有很呆成長實力的中小型企業(yè)，而且PE的進入不是短期行為，是長期的戰(zhàn)略投資，對企業(yè)進行培養(yǎng)，提升企業(yè)價值，這樣企業(yè)又能獲得

19、充足和穩(wěn)定的投資，得到更大的發(fā)展，最后形成共贏。 私募投資機構是專業(yè)的團隊，涉足多個行業(yè)和領域，管理水平高，經(jīng)驗豐富，有很多的人脈資源，可以找到投資的戰(zhàn)略伙伴，可以給目標企業(yè)帶來更多的財務信息和資源，拓寬企業(yè)的融資渠道，給企業(yè)帶來很高的收益能力和很少的運營成本。 中小企業(yè)引入私募股權投資不單單是為了資金的需求，更長遠的目標是希望可以在國內上市甚至是在國際資本市場上市。而私募股權可以利用自身的聲譽和品牌效應，幫助中小企業(yè)內在價值的提升。而且私募股權在進入中小企業(yè)后，可以改造企業(yè)具體的財務、公司治理結構和法律規(guī)范等方面，當企業(yè)進行上市過程中更有利于符合監(jiān)管機構的上市標準和要求，也容易吸引有國際名望

20、的承銷商助其一臂之力。五、促進私募股權投資在我國發(fā)展的政策建議 本文在前面幾章著重論述了 PE 對我國中小企業(yè)的公司治理方面的影響，而且起到了很重要的作用。目前是我國經(jīng)濟轉型的重要時期，涌現(xiàn)出大量想要尋求良好的發(fā)展的企業(yè)，但是傳統(tǒng)經(jīng)濟的束縛和自身經(jīng)營機制和內部結構的不合理，必須進行改制來提升企業(yè)競爭力，這就給私募股權投資帶來了希望。所以我們應該加快腳步引進私募股權投資，大力發(fā)展中小企業(yè)，這對我國資本市場的成熟發(fā)展也可以起到積極的推動作用。（一）中小企業(yè)加強自身的發(fā)展實力 1. 引進專業(yè)人才，構建完善的企業(yè)財務體制中小企業(yè)原有的財務隊伍無法勝任對專業(yè)要求很高私募股權投資的介入，私募股權投資采用的

21、財務技術不同于企業(yè)運營中的財務技能。為了有效吸引私募股權投資者的眼球，企業(yè)需要聘用專業(yè)人員對企業(yè)進行全面的分析，制定合理的發(fā)展計劃，同時預估企業(yè)的盈利情況，這樣企業(yè)可以有一個合理的定位和大致的融資情況建議。而且現(xiàn)在很多企業(yè)為了找到與企業(yè)特點和需求相吻合的私募股權投資機構，都去借助私募融資顧問的專業(yè)知識，來達到減少融資成本、提高融資效率的目的，確保與投資商之間實現(xiàn)雙贏。2. 企業(yè)進行創(chuàng)新發(fā)展，吸引投資機構注資 投資雙方的目的就是為了資本的投入能實現(xiàn)很好的增值，資本是具有逐利性的。 私募股權融資是引進資本的重要手段，中小企業(yè)需要充分挖掘自身所蘊藏的潛力和價值，制定足以吸引投資的商業(yè)模式。所以在私募

22、股權融資過程中企業(yè)需要充分利用具有專業(yè)水準的國際、國內專業(yè)機構，借助他們的專業(yè)優(yōu)勢制定良好的商業(yè)模式吸引資本注入。 3. 尋求有利于自身發(fā)展的投資機構 企業(yè)尋求的是自身的長期發(fā)展，雖然私募股權有長期投資，但是在具體運作上還是會有所不同，所以企業(yè)在評估引入具體的投資時，應該重點關注對企業(yè)的投資周期是否為長期投資，因為只有這樣的投資機構才會積極的利用自身資源和優(yōu)勢給企業(yè)帶來長足的發(fā)展，幫助企業(yè)壯大。另外，在引進投資時應該選擇有更多成熟經(jīng)驗和國際聲譽的私募投資機構，畢竟這樣的投資機構有更雄厚的資金實力，對企業(yè)資本運作方面可以提供更多的建議和幫助。 4. 結合企業(yè)實際情況引入私募股權投資 私募股權投資

23、對于處在融資需求很大的中小企業(yè)而言是很理想的方式，而且隨著經(jīng)濟的發(fā)展，它可以發(fā)揮越來越大的作用，但是需要注意的是私募股權投資與企業(yè)之間是有著微妙關系的，利益有統(tǒng)一有沖突。私募股權投資的目標是為了得到高收益，企業(yè)是為了有更好的發(fā)展，提升自身價值，當兩者進行投資談判時，都會確保自己的利益，投資者希望自己的資金毫無損失的風險，企業(yè)注重長期合作和回報。所以希望企業(yè)在遇到那些無視企業(yè)發(fā)展、不愿承擔風險的只關注回報的私募機構，寧可退出也不要勉強合作。因此企業(yè)應當對私募股權投資的相關知識多加了解，即使是為了獲得自身發(fā)展所需的資金和專業(yè)經(jīng)驗也要通過良好的融資渠道去取得。（2） 政府積極出臺相關的政策 我國私募

24、股權投資的發(fā)展還是比較落后，對于很多希望獲得長足發(fā)展的中小企業(yè)而言私募股權基金還是遙不可及，所以我國在鼓勵企業(yè)積極采用私募資金的同時也需要制定相關的法律法規(guī)，完善運行的機制，使我國的資本市場多層次化，也要創(chuàng)造良好的環(huán)境使得私募股權基金愿意投資中小企業(yè)，具體的建議如下：1. 政府應該積極制定相關法律法規(guī) 促進私募股權投資發(fā)展的重要方向就是要明確政府的作用。政府需要給與私募股權基金一定的稅收政策，在中國經(jīng)濟發(fā)展的規(guī)劃中加入鼓勵企業(yè)進行私募股權融資。同時確保私募股權投資機構的規(guī)范運作，減少由于我國經(jīng)濟立法滯后帶來的問題。我國政府應該創(chuàng)造一個良好的外部環(huán)境，規(guī)范市場體系，穩(wěn)定經(jīng)濟政策環(huán)境，鼓勵社會中的專業(yè)咨詢機構給企業(yè)提供良好的服務。而且我們也要積極引進國外的優(yōu)秀投資機構，促進相互之間的合作，盡快出臺中外合作的法律法規(guī)，真正實現(xiàn)中小企業(yè)融資渠道的進一步拓寬。 2. 鼓勵投資公司多元