企業(yè)反收購的常用策略匯總5

1、反兼并與反收購對策研究企業(yè)并購是一個企業(yè)以某種條件取得另一個企業(yè)部分或全部產(chǎn) 權，以取得其操縱權的行為。在對目標企業(yè)進行收購時，可能會 引起目標企業(yè)的兩種不同反應， 即同意和不同意。 若目標企業(yè)同 意被收購，則稱為善意收購，這時，反收購就不是一個重要的問 題。但假如目標企業(yè)反對被收購， 而收購方不顧目標企業(yè)的意愿， 無意放棄收購企圖， 那么這種收購被稱為惡意收購。 目標企業(yè)不 同意收購的緣故可能是多方面的， 可能是目標企業(yè)的治理人員認 為他們掌握了許多企業(yè)未公開的、 有利于企業(yè)價值的信息， 這些 信息的價值未被市場所反應，因此，企業(yè)的價值被低估了，或者 他們相信反收購行動能提高收購者的出價，

2、因此也可能是因為治 理人員擔心收購會導致現(xiàn)有職位的喪失。 不論是何種緣故， 都可 能導致目標企業(yè)采取各種反收購策略。 西方企業(yè)經(jīng)歷了多次購并 浪潮，企業(yè)收購數(shù)量和規(guī)模日益增加， 收購和反收購斗爭日益激 烈，特不是八十年代以后，產(chǎn)生了許多反收購對策。每一種對策 對目標企業(yè)的價值、 收購難度都有不同的阻礙。 本章依照反收購 對策實施在收購企業(yè)發(fā)出收購要約的前后， 把反收購對策分為兩 類，并對其中的每一種對策進行介紹和分析。一 收購要約前的反收購對策1. 董事輪換制董事輪換制 (Staggered Board Election) 是指在公司章程中規(guī) 定，每年只能更換三分之一的董事， 這意味著即使收購

3、者擁有公 司絕對多數(shù)的股權， 也難以獲得目標公司董事會的操縱權。 目前， 美國標準普爾指數(shù)的 500 家公司中的一半以上公司采納這種反 收購對策。由于這種反收購方法阻止了收購者在兩年內(nèi)獲得公司 的操縱權， 從而使收購者不可能立即改組目標公司。 如此就降低 了收購者的收購意向， 并提高收購者獲得財務支持的難度。 一些 學者研究表明董事輪換制對目標公司股票價格的阻礙專門小， 斯 隆治理學院的魯巴克 教授的研究認為董事輪換制 對目標公司股票價格的阻礙只有 1；德安格和雷斯 (DeAngelo & Rice) 研究了 100 家公司章程中引入反收購條款的公司，其中 53 家引進了董事輪換制條款

4、， 但沒有發(fā)覺對股價有明顯的阻礙； 而 杰雷爾和普爾森 (Jarrell & Poulsen) 對 1980 年以來的 28 個公 司的研究表明董事輪換制對目標公司股票收益的阻礙是-1 。然而，這些研究者也承認這些數(shù)據(jù)可能不具有統(tǒng)計上的顯著性。 總的來看， 董事輪換制是一種有效的， 但對股價阻礙較小的反收購 對策。2 絕對多數(shù)條款絕對多數(shù)條款 (Super-majority Provision) 是指在公司章程中 規(guī)定，公司的合并需要獲得絕對多數(shù)的股東投贊成票， 那個比例 通常為 80，同時，對這一反收購條款的修改也需要絕對多數(shù) 的股東同意才能生效。 如此， 敵意收購者假如要獲得具有絕

5、對多 數(shù)條款公司的操縱權， 通常需要持有公司專門大比例的股權， 這 在一定程度上增加了收購的成本和收購難度。 有關絕對多數(shù)條款 對目標公司股價和股票收益的阻礙有不同的實證結論。 德安格和 雷斯以及利尼和麥克考尼爾 (Linn & McConnell) 的研究表明這一 收購對策對股價沒有負面阻礙， 而杰雷爾和普爾森則認為對股價 的阻礙是 -1 。盡管這種反收購對策對股價可能有一定的阻礙， 但絕對多數(shù)條款仍然被認為是一種和氣的反收購對策。3 雙重資本重組這種反收購對策是將公司股票按投票權劃分為高級和低級兩等， 低級股票每股擁有一票的投票權， 高級股票每一股擁有十票的投 票權，但高級股票派發(fā)

6、的股息較低，市場流淌性較差，低級股票 的股息較高，市場流淌性較好。高級股票能夠轉換為低級股票。 假如通過雙重資本重組 (Dual Class Recapitalization)，公司治理層掌握了足夠的高級股票， 公司的投票權就會發(fā)生轉移。 即 使敵意收購者獲得了大量的低級股票，也難以取得公司的操縱 權。與董事輪換制和絕對多數(shù)條款相比， 采取雙重資本重組這種 反收購對策的公司要少。帕奇 (Partch) 的研究表明在 1962 年至 1984年間美國僅有 43 家公司采納這種反收購對策，同時，對目 標企業(yè)股價的阻礙較小。雙重資本重組是一種有效的反收購對策。 由于將投票權集中到公 司的治理者手中，

7、 能夠阻止敵意收購者通過收購發(fā)行在外的股票 而操縱公司。有時，即使收購了目標公司所有發(fā)行在外的股票， 也可能難以獲得目標公司的操縱權或將其收購。4 “毒丸”打算“毒丸” (Poison Pill) 打算是一種優(yōu)先股購股權打算，這種購 股權通常發(fā)行給老股東， 同時只有在某種觸發(fā)事件發(fā)生時才能行 使?！岸就琛贝蛩阋话惴譃椤皬棾觥贝蛩愫汀皬椚搿贝蛩恪?“彈 出”打算通常指履行購股權，購買優(yōu)先股。譬如，以 100 元購買 的優(yōu)先股能夠轉換成目標公司 200 元的股票。 “彈出”打算最初 的阻礙是提高股東在收購中意愿同意的最低價格。 假如目標公司 的股價為 50元，那么股東就可不能同意所有低于 150

8、元的收購 要約。因為 150 元是股東能夠從購股權中得到的溢價，它等于 50 元的股價加上 200 元的股票減去 100 元的購股成本。這時， 股東能夠獲得的最低股票溢價是 200。在“彈入”打算中，目 標公司以專門高的溢價購回其發(fā)行的購股權，通常溢價高達 100，確實是講， 100 元的優(yōu)先股以 200 元的價格被購回。而 敵意收購者或觸發(fā)這一事件的大股東則不在回購之列。 如此就稀 釋了收購者在目標公司的權益。 “彈入”打算經(jīng)常被包括在一個 有效的“彈出”打算中。“毒丸”打算在美國是通過 1985 年德拉瓦斯切斯利 (Delawance Chancery) 法院的判決才被合法化的，由于它不需

9、要股東的直接 批準就能夠實施， 故在八十年代后期被廣泛采納。 盡管“毒丸” 打算關于敵意收購來講是一項有力的反收購對策， 它能在專門大 程度上阻止收購， 但它對目標公司股價和股票收益的阻礙并不顯 著。收購要約后的反收購對策1 特定目標的股票回購這些交易有時也被稱為訛詐贖金或“綠色郵包” (Greenmail) ， 當公司從單個股東或一組股東手中購回其持有的相當數(shù)量的公 司一般股時才會發(fā)生， 如此的股票回購經(jīng)常是溢價成交， 而且回 購并不適用于其它股東。 特定目標的股票回購能夠作為反兼并的 一個手段，它能夠促使收購者把股票出售給目標公司并賺取一定 的利潤，放棄進一步收購的打算。因此，麥克爾森 (

10、Mikkelson) 和魯巴克的研究表明，在 111 家有 被收購意向的目標公司中， 僅有 5的公司真正實施了股票回購。 其他一些學者的研究表明， 在已宣布的股票回購案例中， 股票收 益的阻礙只有 -3 。通過向收購者支付高價贖金的方法來阻止收 購者進一步的收購對策仍是一件頗受爭議的情況。 因為向收購者 支付的訛詐贖金是由公司支付的， 最終是由股東承擔的。 而首先 從中受益的卻是治理層。 這種反收購對策是否能使股東受益， 仍 需進一步的研究。2 訴諸法律也許最一般的反收購對策施確實是與收購者打官司。 在美國 1962 年至 1980 年間的約三分之一的收購案發(fā)生了法律訴訟。訴訟可 能針對收購者

11、的某些欺騙行為， 違反反托拉斯法或者證券法規(guī)等 行為而進行。法律訴訟有兩個目的。第一，它能夠拖延收購，從而鼓舞其他競 爭者參與收購。 據(jù)此看法，杰雷爾指出， 在有法律訴訟的情況下， 有競爭出價產(chǎn)生的可能性有 62，而沒有法律訴訟時，其可能 性只有 11；第二，能夠通過法律訴訟迫使收購者提高其收購 價格，或迫使目標公司為了幸免法律訴訟而放棄收購。 但杰雷爾 的研究認為股票價格對是否有法律訴訟的反應在 71 個訴訟案例 中幾乎為零。 這就表明采取這種反兼并措施幾乎確實是一場公平 的賭博。3 資產(chǎn)收購和資產(chǎn)剝離將目標公司的資產(chǎn)結構進行改變也能夠作為反兼并措施之一， 這 種對策包括將收購者希望得到的資產(chǎn)， 這些資產(chǎn)常被稱為 “皇冠 上的明珠” (Crown Jewels) ，從公司剝離或出售，或者購入收購 者不情愿得到的資產(chǎn)， 或者購入某些可能會引起反托拉斯法或其 它法律上的苦惱的資產(chǎn)。 這些對策的目的在于減少目標公司在收 購者心中的吸引力， 并提高收購者為此要付出的代價。 這種措施 通常會降低目標公司資產(chǎn)的質量和股票的價格。4 邀請“白衣騎士”當遭到敵意收購時，目標公司邀請一個友好公司，即所謂的“白 衣騎士” (Whit