房地產行業(yè)分析

1、房地產行業(yè)分析 一、行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀    一）房地產行業(yè)告別高速增長，行業(yè)改革需求加大     2015年以來全國整體的樓市銷售在政策不斷利好的刺激下，溫和回暖。1-5 月全國商品房銷售面積 35996 萬平方米，同比下降 0.2%，降幅大幅收窄；商品房銷售額 24409億元，同比增長 3.1%，已經(jīng)回正。 銷售數(shù)據(jù)溫和回暖，同比降幅收窄或略有增長，但我們仍然看到，房地產開發(fā)投資增速下行趨勢沒有改變。1-5 月房地產開發(fā)投資累計完成額 32292 億元，同比名義增長5.1%，增速比 1-4 月累計完成額增速回落 0.9個百分點。商品房銷

2、售溫和回暖房地產開發(fā)投資增速持續(xù)下行     國房景氣指數(shù)是從土地、資金、開發(fā)量、市場需求等角度綜合反映全國房地產業(yè)基本運行狀況的指數(shù)，指數(shù)高于 100 為景氣空間，低于 100 為不景氣空間。該指數(shù)在去年年中在 95 左右徘徊了幾個月以后一路下行，2015 年 5 月國房景氣指數(shù) 92.43，創(chuàng)下了 1997 年指數(shù)創(chuàng)立以來的歷史低值。國房景氣指數(shù)創(chuàng)新低 政策刺激帶來的銷售溫和回暖并不能改變整個行業(yè)下行的趨勢。房地產的庫存和房地產企業(yè)的資金壓力都在持續(xù)加碼。根據(jù)國家統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)，2015 年 6月十大城市可售面積 9769.27 萬平方米，比去年底今年初的高點

3、略有下降，但仍處于高位；2015 年 1-5 月房地產開發(fā)投資資金來源累計 45966 億元，同比下降 1.6%。二）相關政策密集出臺，國企改革步伐加速。    今年是國企改革深化的關鍵之年。雖然此前國企改革進度總體來說低于預期，但從今年年初至今，尤其是兩會以后，相關政策密集出臺， “1+N”國企改革文件出臺的預期逐漸加強。近期國企改革相關文件密集出臺時間部門文件2015 年 5 月 8 日國務院、發(fā)改委關于 2015 年深化經(jīng)濟體制改革重點工作的意見2015 年 5 月 25 日國資委2015 年度指導監(jiān)督地方國資工作計劃2015 年 6 月 5 日中央全面深化

4、改革領導小組會議關于在深化國有企業(yè)改革中堅持黨的領導加強黨的建設的若干意見、關于加強和改進企業(yè)國有資產監(jiān)督防止國有資產流失的意見 三）房地產行業(yè)國企占比高，運營效率相對較低     從房地產行業(yè)來看，國企改革對于房地產行業(yè)意義重大。地產行業(yè)當中國企占比較大。房地產行業(yè)A股上市公司166家。其中央企13家，地方國企63家，兩者加起來占全部房企將近一半。從2014年各項財務數(shù)據(jù)來看，國企也占據(jù)了房地產企業(yè)當中重要地位。截止 2014 年底，中信房地產A股上市公司總資產34864億元，其中央企總資產6501億元，地方國企9759億元，國有權重占近4成；從營業(yè)收入和凈利潤

5、的角度來看，國企在全部地產上市公司中創(chuàng)造的營業(yè)收入和凈利潤占比也在 4成以上。房地產板塊當中國企占半數(shù)房地產板塊總資產國有權重近 4 成 雖然從數(shù)量和各項運營權重來看，國企占據(jù)了房地產行業(yè)上市公司的半壁江山，但是，從運營效率來看，國有地產企業(yè)運行效率卻低于行業(yè)平均水平。ROE方面，整個行業(yè)告別了高利潤時代，ROE整體呈現(xiàn)下滑態(tài)勢，但國企 ROE 始終低于行業(yè)均值。2014年行業(yè)平均 ROE是 12.4%，國企 ROE為 11.4%，低了 1 個百分點；費用率方面，國企費用率略高于行業(yè)均值，2014 年行業(yè)平均費用率 8.7%，國企為 8.8%。從運營效率來看，國企有較大提升空間。房地產國企 R

6、OE低于行業(yè)均值房地產國企費用率略高于行業(yè)均值四）國改注入優(yōu)質資產，提高企業(yè)運營效率     國企改革對于公司的影響主要體現(xiàn)在兩個方面，一是優(yōu)質資產注入與整合，二是提高企業(yè)運營效率。國改提高公司運營效率、帶來優(yōu)質資產注入預期     優(yōu)質資產注入和提高運營效率對房地產行業(yè)具有重要意義。房地產行業(yè)可以說是資源型行業(yè)，地段優(yōu)良、價格便宜的土地對地產公司來說至關重要，優(yōu)質地產資源的注入帶來業(yè)績提升的巨大想象空間。 此外，薪酬改革、股權激勵能夠將管理者的利益與公司利益相綁定，增強公司市場活力和市值管理動力；混合所有制改革、引入戰(zhàn)略投資者同樣能

7、夠提升國企活力，增強企業(yè)競爭力。二、房地產行業(yè)長期展望：需求和盈利拐點探析  1）老齡化進程加快，影響房地產需求釋放     我國出生率大幅下降，預期壽命穩(wěn)步提升。源于我國長達數(shù)十年計劃生育政策的執(zhí)行，我國的出生率持續(xù)下降，從1952年的37降至2013年的12.08，已經(jīng)低于美國、法國和英國等發(fā)達國家。另一方面，由于建國后我國在經(jīng)濟發(fā)展、醫(yī)療衛(wèi)生、食品安全等方面的大幅改善，我國民眾的預期壽命持續(xù)上升。我國平均預期壽命由1960年的43歲提升至2012年的75歲。根據(jù)聯(lián)合國2012年世界人口展望的預測，我國人均期望壽命在未來100年內將會持續(xù)上

8、升，在2095-2100年突破80歲，達到85.3歲。我國出生率持續(xù)下滑我國預期壽命大幅提升    由于我國出生率的大幅下降和預期壽命的不斷增加，我國人口紅利逐步消失，并且老齡化進程有加快趨勢。我國 65歲以上人口撫養(yǎng)比加速上漲，1964年至 1990年年均增長 0.0007%，1990年至 2010年年均增長 0.002%。根據(jù)聯(lián)合國2012年世界人口展望的預測，2013我國60歲以上人口撫養(yǎng)比為 22.8%，2050年和2100年分別為 74.9%和 89.7%，增速明顯超過美國及世界平均水平；根據(jù)預測，2050年我國60歲以上人口撫養(yǎng)比將超過2013年的日本。人口老齡

9、化已經(jīng)成為我國不得不面對的問題。 2）城鎮(zhèn)化對房地產行業(yè)的促進作用或將減弱     國際上將城市化進程大體分為三個階段：第一階段為城市化初期，城市人口增長較為緩慢，超過 10%以后逐漸加快。當城市人口比重超過 30%時進入第二階段，城市化進程出現(xiàn)加快的趨勢，這種趨勢一直持續(xù)到城市人口超過70%以后才有所減緩。第三階段，城市化進程將出現(xiàn)停滯或略有下降的趨勢。  我國的城鎮(zhèn)化進程充分符合國際理論。我國的城鎮(zhèn)化率從 1949 年的 10.64%提升至 1981 年的 20.16%，城鎮(zhèn)化率年均提高0.3 個百分點。城鎮(zhèn)化率超過 20%之后，城鎮(zhèn)化進程

10、加快。從1981 年的 20.16%提升至1996年的30.48%，城鎮(zhèn)化率年均提高0.69個百分點。城鎮(zhèn)化率達到30%以后，城市化進入加速發(fā)展期。從1996 年的 30.48%提升至2013 年的 53.73%，城鎮(zhèn)化率年均提高 1.37 個百分點。 2013 年我國的城鎮(zhèn)化率為 53.73%，比照發(fā)達國家平均 80%的城市化率及發(fā)展趨勢，理論上我國依然處于城鎮(zhèn)化快速發(fā)展階段。城鎮(zhèn)化快速發(fā)展階段2013年主要國家城鎮(zhèn)化率 我們以人均國民收入和第三產業(yè)占GDP比重兩個指標進行對比分析。2013年，我國人均國民收入6560美元，城鎮(zhèn)化率53.73%；美國、英國、德國等發(fā)達國家人均國民收入在600

11、0美元附近時，城鎮(zhèn)化率均在70%以上。2013年，我國第三產業(yè)占GDP比重為46.8%；主要發(fā)達國家第三產業(yè)占比在50%附近時，城鎮(zhèn)化率基本都在70%以上。長期以來，城市中常住非戶籍人口并沒有享受到相應的社會福利和待遇，并且統(tǒng)計方式可能存在一定的誤差，造成我國的實際城鎮(zhèn)化水平存在低估可能。     戶籍制度改革將取消農業(yè)和非農業(yè)戶口的區(qū)別，使得原來的這些常住非戶籍人口將逐步獲得城市戶籍。因此從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，城鎮(zhèn)化率將會保持快速增長，但這種增長對房地產市場和經(jīng)濟的帶動作用或將減弱。主要國家人均國民收入一致時城鎮(zhèn)化率比較 人均國民收入（美元）年份城鎮(zhèn)化率%中

12、國6560201353.73日本5840197775.90韓國6480199073.84美國6290197273.62英國6770197978.32德國6510197572.56俄羅斯5860200673.07主要國家第三產業(yè)占 GDP 比重一致時城鎮(zhèn)化率比較 第三產業(yè)占 GDP比重%年份城鎮(zhèn)化率%中國46.80201353.73日本51.34197071.88美國61.22197073.60韓國47.46198870.26英國55.07197077.12法國56.83197071.06德國48.24197072.27俄羅斯48.65199462.473）土地供應偏緊，價格漲幅較大&

13、#160;    我國土地供應整體偏緊。2003年至2013年，我國房地產企業(yè)購置土地面積僅增長了8.7%，而同期商品房銷售面積增長了287.2%。主要城市土地供應下滑速度尤為明顯。40個主要城市供應土地占地面積同比增速由2009年的44.62%下滑至2014年上半年的-19.8%。     土地價格的增速明顯超過同期商品房銷售均價的上漲。2004年至2013年，土地平均購置價格年均復合增長率15.07%，同期商品房銷售均價年均復合增長率9.69%。土地平均購置價格占商品房銷售均價的比例由26.62%上漲至40.97%。購置土地面積和商品房銷售

14、面積40個主要城市供應土地占地面積及同比增速土地平均購置價格（元/平米） 商品房銷售均價（元/平米） 土地平均購置價格/商品房銷售均價土地平均購置價格（元/平米）商品房銷售均價（元/平米）土地平均購置價格/商品房銷售均價2004722271426.62%2005739316823.33%2006990336729.39%20071124386429.09%20081177380030.96%20091607468134.34%20102054503240.82%20112006535737.45%20122077579135.87%20132555623740.97%年均復合增長率15.07%

15、9.69%_4）租金回報率偏低，投資屬性減弱 由于主要城市房價上漲較快，租金回報率持續(xù)下滑。2008年以來，北京、上海、深圳等主要城市租金回報率下滑幅度均在30%以上。 2014年6月，一線城市租金回報率均在2.5%以下，已明顯低于一年期存款利率。 2013年，我國整體租金回報率約為2.66%，和主要國家相比處于較低水平。房價的過快上漲明顯透支了商品房的投資價值，房地產投資屬性減弱。主要城市二手住宅租金回報率2013年主要國家租金回報率三、2015年房地產行業(yè)發(fā)展趨勢分析    由于房地產市場在需求和盈利兩方面均面臨拐點，投資屬性已明顯減弱，因此我們預計 2015年房地產市

16、場將企穩(wěn)回升，整體處于弱復蘇，大幅反彈的可能性不大。由于一線城市在經(jīng)濟增長、產業(yè)聚集以及人口流入方面具有不可比擬的優(yōu)勢，一線城市的反彈幅度將明顯超越二、三線城市。房地產市場主要運營指標回顧與預測年份20052006200720082009201020112012201320142015商品房銷售面積同比增速%15.312.223.2-19.743.610.14.91.817.3-7.610商品房銷售額同比增速%26.918.542.1-19.575.518.312.11026.3-6.310.7房地產實際投資完成額同比增速%20.922.130.223.416.133.227.916.219.

17、810.58新開工面積同比增速%10.615.119.42.312.540.716.2-7.313.5-10.7-7 1、房地產多元化經(jīng)營趨勢加快     在傳統(tǒng)住宅行業(yè)面臨拐點的前提下，房地產企業(yè)多元化經(jīng)營趨勢明顯加快。房企的多元化經(jīng)營一方面圍繞房地產的不同業(yè)態(tài)進行布局，包括商業(yè)、養(yǎng)老和文化旅游地產。另一方面，房企積極參股或控股其他行業(yè)，實現(xiàn)主業(yè)的多元化或徹底轉型。由于行業(yè)的競爭力度逐漸加大，中小房企的多元化經(jīng)營趨勢將加快。未來，我們預計大型房企的轉型也將逐步落地。房地產多元化經(jīng)營趨勢加快2、樓市需求仍未見頂，一線城市具有強支撐   

18、;  從行業(yè)潛在需求層面，人口結構是決定房地產市場長周期趨勢的關鍵因素，歷經(jīng)了 2014年樓市全方位調整后，人口紅利拐點已然成為一個老生常談的話題，但根據(jù)我們的分析邏輯框架，盡管住房需求頂點已漸行漸近，但人口結構調整需歷經(jīng)漫長的過程，短期內年齡結構的變化并不足以使得當前樓市需求的根本驅動因素發(fā)生反轉，而且時代觀念的轉變促使婚房需求延遲釋放，中國第三次嬰兒潮（1982-1990）帶來的結婚登記頂峰仍將產生足夠的增量，我們仍堅信過往十年中推動樓市快速發(fā)展的市場剛需群體仍處于對于住房需求支撐階段的高點，人口紅利在未來 5-10 年內仍將是市場需求的正向驅動因素。適齡購房人群處于長周期的高位

19、目前仍處于結婚登記頂峰階段 城市化是住房市場發(fā)展的核心動力之一，近十年來隨著一線城市超前發(fā)展的經(jīng)濟效應，人口集聚進一步推升了“大城市化”的形成，一線城市的人口強吸附能力也構成了對于潛在需求的強力支撐。從土地供求方面，2012-2014 年北上廣深土地均處于供求相對平衡的狀態(tài)，而隨著當前庫存的消耗以及房企回歸一線城市的迫切性增強，其土地資源的稀缺性將進一步凸顯。重點城市近十年人口凈流入量 一線城市 2012-2014年土地供求狀況3、政策羈絆解除，改善型需求盛筵開啟     根據(jù)馬斯洛人類需求層次理論， 當某一層級的需求被滿足后人們便會去追逐更高一個層級的需求，而不

20、同時期受制于經(jīng)濟發(fā)展水平、受教育程度等的影響，社會群體對不同層次需求的迫切程度不盡相同，當前我國正處于財富集聚、需求層次加速分化的階段， 少數(shù)富有群體需要擁有更好的房屋來滿足其對于社交和社會尊重的需要，同時我們認為當前股市迅速升溫產生的財富效應將進一步激發(fā)財富人群對于高品質住宅的追求。住房需求層次模型少數(shù)人群掌握財富比例迅速增加地區(qū)最富有的10%人口占全國財富比例（%）2000 年至 2014 年間變化幅度（%）地區(qū)最富有的10%人口占全國財富比例（%）2000 年至 2014 年間變化幅度（%）俄羅斯84.87.7德國61.7-2.2中國香港77.511.9新加坡59.6

21、-6.4美國74.60.0加拿大57.0-4.5印度74.08.1芬蘭54.5-0.5瑞士71.9-1.5英國54.12.6中國大陸64.015.4法國53.1-3.3韓國62.89.6澳大利亞51.10.0中國臺灣62.07.7日本48.5-2.54、增量到存量的時代接力     存量房市場規(guī)模擴大是房地產市場成熟的一個重要特征， 在房地產市場發(fā)展較為成熟的歐美日等發(fā)達區(qū)域，存量房作為房地產交易的主體，占市場總量 80%以上，而我國目前存量房的交易額規(guī)模僅占總體交易額的 25-30%，當前大部分地區(qū)仍主要依靠增量帶動發(fā)展，同時也意味著未來存量市場發(fā)展具有廣闊的空

22、間。各國二手房成交占比    隨著一線城市建設用地供應數(shù)量的減少，未來不可能再提供更多的土地資源用于城市建設，與此同時，二三線城市庫存高企現(xiàn)狀決定了其中期仍處于庫存消化階段，地產白銀時代由新增開發(fā)主導過渡到存量房主導已成大勢所趨。從市場角度來看，存量時代是否到來的重要判斷標志是房地產市場的一、 二手房成交量比值，當前一線城市的二手房交易已然超過一手房交易規(guī)模，可以認為一線城市已率先進入真正意義的地產存量時代。重點城市二手住宅周度成交面積注：重點城市包括：北京、深圳、天津、杭州、南京、成都、青島、蘇州  從政策角度來看，存量房資源流轉正逐步成為政策的主要著

23、力點，“330 地產新政”中二手房營業(yè)稅免征期由5 改2，對于盤活存量房源起到積極作用，近期重點城市二手房交易明顯放量，已到達歷史較高水平。綜合以上分析我們判斷，繼一線城市之后，二、三線城市受迫于供需結構的變化，將在 5-8 年內逐步完成增量市場向存量市場的轉移，房地產銷售在經(jīng)歷一輪快速增長后，存量時代正悄然來臨。二手房交易營業(yè)稅調整情況出臺時間免征年限滿免征年限未滿免征年限2005.62免征差額計征2006.65免征差額計征2009.12免征差額計征2010.15免征差額計征2011.15免征全額計征2015.32免征全額計征 5、地產量價齊升，可能重回13億規(guī)模  &#

24、160; 由于房地產行業(yè)對于宏觀經(jīng)濟的支柱作用，未來我們認為至少存在一次降息或降準的政策，信貸寬松對于地產行業(yè)供需兩端的將會產生極大的刺激作用。同時，在需求端行業(yè)的合理需求仍然存在，開發(fā)商推盤動力仍然充足，我們認為2015年商品房完成13億平米的成交量將是大概率事件。    價格方面，2014年12月份百城住宅的均價為10542元/，同比下降了2.7%，環(huán)比下降了0.4%。2014年整個四季度百城均價的價格同比呈現(xiàn)下跌的趨勢，我們認為這主要是開發(fā)企業(yè)抓住政策的有力時機通過“以價換量”積極去庫存造成的。    我們對于部分不同城市房價未來的走勢進行了測算，

25、通過該地區(qū)人口流動情況以及人均住宅用地供給量兩方面來進行衡量，人口流動性反應了該地區(qū)目前以及未來一段時間需求量增加值的大小，采用了常住人口的凈增加率指標，因為只有常住人口才有購房需求，而短期流動人口不會增加有效需求；另一方面從供應量方面來看，以當?shù)啬甓茸≌玫爻山幻娣e/當?shù)爻Ｗ∪丝谄骄鶖?shù)，得出人均供應量。通過結合該兩組數(shù)據(jù)可以得出未來房價更有上升潛力的城市，通過數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，烏魯木齊、呼和浩特、銀川、長沙等城市房價最難以上漲，而北京、上海、青島、深圳等城市上漲潛力較大。房價上漲潛力城市分布圖     我們以新開工面積滯后12個月作為市場的供應量，減去各期的商品房銷

26、量，發(fā)現(xiàn)2014年末房企的庫存水平已經(jīng)達到與2012年相同的水平。根據(jù)2012年行業(yè)周期的輪動，我們認為2015年地產行業(yè)的庫存水平將會下降，主要動力來自需求端的復蘇。      而在需求端，經(jīng)過2014年的相對低迷也會形成一定的有效需求，加之政策的驅動，2015年行業(yè)的需求將會比較旺盛，因而，房價將會繼續(xù)攀升，一二線城市尤其是核心一二線城市上漲幅度可能較高。近3年住宅庫存情況圖四、中國房地產行業(yè)發(fā)展前景（一）房地產市場整體發(fā)展趨勢隨著城市化進程的加快，城市人口數(shù)量的增加，大量危舊房改造及房地產二級市場、租賃市場的加快發(fā)育，住房市場還存在較大的發(fā)展空間。以城鎮(zhèn)人口

27、人均增長10平方米計，就需增加住房近40億平方米。加之城市化進程的加快使住房需求的增加和住房的自然淘汰(每年1億平方米左右)，今后10年，我國的住房建設有持續(xù)的發(fā)展。一些機構對多個城市調查結果顯示，居民對現(xiàn)住房的滿意率尚不到20%，約有48%的居民提出在兩三年內愿意換購住房；己購公房戶中有67%希望通過換購住房改善居住條件和環(huán)境，再加上還有不少的居民愿意投資住房，因此，住房潛在需求量還相當大。加入WTO后，我國的房地產市場逐漸由集團或機構消費為主，改變?yōu)閭€體消費者為主。個人買房的比例還會提高，住房質量會有進一步改善，銷售環(huán)節(jié)會加快規(guī)范，住房消費服務領域會有更大的拓展，住房個人貸款的總量還會上升

28、，物業(yè)管理的覆蓋面還將擴大，住宅與房地產法制建設將得到加強。（二）市場供給趨勢 在房地產過熱時期，房地產業(yè)的利潤率比較高，因而吸引了過多商家進入，但一些房地產公司規(guī)模較小，開發(fā)的樓盤規(guī)模偏小，配套設施不齊全。經(jīng)過幾年的調整后，房地產業(yè)的盈利能力已呈下降趨勢，房地產開發(fā)商之間的競爭日趨激烈，在此情況下，規(guī)模優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢越來越成為企業(yè)贏得競爭的關鍵。許多綜合實力較強的房地產開發(fā)商將把發(fā)展成熟品牌管理體系、實現(xiàn)高效與科學管理、建設高品質服務體系作為提高自身競爭力的重要手段。房地產供給將向多元化方向發(fā)展。 配合住房制度改革，中國城鎮(zhèn)住房多渠道供應體系將逐步形成。房地產供給方面不僅有面向中高收入階層的商品房，而且還有面向中低收入階層的經(jīng)濟適用房，以及面向貧困階層的解困房和低租金公寓等，房地產供給的多元