公司投資決策

1、第第 6 講講公司投資決策公司投資決策1什么是投資項(xiàng)目？什么是投資項(xiàng)目？ 公司內(nèi)部需要資本支出的投資項(xiàng)目大致可以分為三類公司內(nèi)部需要資本支出的投資項(xiàng)目大致可以分為三類： 新產(chǎn)品型：公司是否應(yīng)該增加新的廠房、設(shè)備和新產(chǎn)品線新產(chǎn)品型：公司是否應(yīng)該增加新的廠房、設(shè)備和新產(chǎn)品線？ 削減成本型：公司是否應(yīng)該購買自動(dòng)化設(shè)備以削減勞動(dòng)力削減成本型：公司是否應(yīng)該購買自動(dòng)化設(shè)備以削減勞動(dòng)力成本？成本？ 替換現(xiàn)有資產(chǎn)型：公司是否應(yīng)該替換現(xiàn)有設(shè)備以提高生產(chǎn)替換現(xiàn)有資產(chǎn)型：公司是否應(yīng)該替換現(xiàn)有設(shè)備以提高生產(chǎn)能力或降低生產(chǎn)費(fèi)用？能力或降低生產(chǎn)費(fèi)用？ 公司外部投資包括收購其他公司，這些投資可能使投公司外部投資包括收購其他

2、公司，這些投資可能使投資者進(jìn)入新的行業(yè)領(lǐng)域、新的市場(chǎng)。資者進(jìn)入新的行業(yè)領(lǐng)域、新的市場(chǎng)。2企業(yè)對(duì)資本預(yù)算項(xiàng)目評(píng)估的步驟企業(yè)對(duì)資本預(yù)算項(xiàng)目評(píng)估的步驟提出與公司戰(zhàn)略目標(biāo)一致的投資項(xiàng)目建議；提出與公司戰(zhàn)略目標(biāo)一致的投資項(xiàng)目建議； 投資創(chuàng)意的來源：現(xiàn)有的顧客；競(jìng)爭(zhēng)；改良產(chǎn)品或削減成本的投投資創(chuàng)意的來源：現(xiàn)有的顧客；競(jìng)爭(zhēng)；改良產(chǎn)品或削減成本的投資創(chuàng)意，多數(shù)來源于公司內(nèi)部的生產(chǎn)部門。資創(chuàng)意，多數(shù)來源于公司內(nèi)部的生產(chǎn)部門。估計(jì)項(xiàng)目未來增量現(xiàn)金流量；估計(jì)項(xiàng)目未來增量現(xiàn)金流量；評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，確定對(duì)期望未來現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)時(shí)的必要報(bào)酬率評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，確定對(duì)期望未來現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)時(shí)的必要報(bào)酬率（資本成本）；（資本成本）；計(jì)

3、算期望未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；計(jì)算期望未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；確定項(xiàng)目的投資額并把它與項(xiàng)目的現(xiàn)值進(jìn)行比較，如果后者大確定項(xiàng)目的投資額并把它與項(xiàng)目的現(xiàn)值進(jìn)行比較，如果后者大于前者，項(xiàng)目于前者，項(xiàng)目NPV為正，則項(xiàng)目會(huì)創(chuàng)造價(jià)值。為正，則項(xiàng)目會(huì)創(chuàng)造價(jià)值。3估算現(xiàn)金流量的原則估算現(xiàn)金流量的原則 現(xiàn)金流量應(yīng)該是稅后現(xiàn)金流量。所有投資分析都應(yīng)該現(xiàn)金流量應(yīng)該是稅后現(xiàn)金流量。所有投資分析都應(yīng)該在稅后進(jìn)行。在稅后進(jìn)行。 現(xiàn)金流量應(yīng)該是增量的。這意味著，基于項(xiàng)目分析的現(xiàn)金流量應(yīng)該是增量的。這意味著，基于項(xiàng)目分析的目的，任何直接或間接與某項(xiàng)目相關(guān)聯(lián)的現(xiàn)金流入或目的，任何直接或間接與某項(xiàng)目相關(guān)聯(lián)的現(xiàn)金流入或現(xiàn)金流出都應(yīng)該歸功

4、于該項(xiàng)目。另外，這隱含著任何現(xiàn)金流出都應(yīng)該歸功于該項(xiàng)目。另外，這隱含著任何因?yàn)樵擁?xiàng)目而產(chǎn)生的現(xiàn)金流入或流出的減少都應(yīng)該被因?yàn)樵擁?xiàng)目而產(chǎn)生的現(xiàn)金流入或流出的減少都應(yīng)該被考慮在項(xiàng)目分析的過程中?？紤]在項(xiàng)目分析的過程中。 現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率應(yīng)該保持一致。如果現(xiàn)金流量是名現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率應(yīng)該保持一致。如果現(xiàn)金流量是名義現(xiàn)金流量，折現(xiàn)率也應(yīng)該如此。義現(xiàn)金流量，折現(xiàn)率也應(yīng)該如此。4項(xiàng)目現(xiàn)金流時(shí)間使用的慣例項(xiàng)目現(xiàn)金流時(shí)間使用的慣例 按照資本投資評(píng)估的慣例，一般假定每個(gè)時(shí)間段（年按照資本投資評(píng)估的慣例，一般假定每個(gè)時(shí)間段（年度）的現(xiàn)金流都是在該時(shí)間段的末期發(fā)生的。如果現(xiàn)度）的現(xiàn)金流都是在該時(shí)間段的末期發(fā)生的。如

5、果現(xiàn)金流或投資是在每個(gè)時(shí)間段的初期發(fā)生的，一般都假金流或投資是在每個(gè)時(shí)間段的初期發(fā)生的，一般都假定它是在上個(gè)時(shí)間段的末期發(fā)生的。定它是在上個(gè)時(shí)間段的末期發(fā)生的。 一個(gè)投資項(xiàng)目初期（現(xiàn)在）所發(fā)生的現(xiàn)金支出是發(fā)生在第一個(gè)投資項(xiàng)目初期（現(xiàn)在）所發(fā)生的現(xiàn)金支出是發(fā)生在第0年的。年的。 在一個(gè)時(shí)間段中間（比如在一個(gè)時(shí)間段中間（比如1年內(nèi)）所發(fā)生的現(xiàn)金支出、節(jié)余年內(nèi)）所發(fā)生的現(xiàn)金支出、節(jié)余或流入被認(rèn)為是在那個(gè)時(shí)間段的末期一次性發(fā)生的（也就或流入被認(rèn)為是在那個(gè)時(shí)間段的末期一次性發(fā)生的（也就是一年的年末）。是一年的年末）。 在一個(gè)時(shí)間段的初期（比如在一年的年初）所發(fā)生的現(xiàn)金在一個(gè)時(shí)間段的初期（比如在一年的年初

6、）所發(fā)生的現(xiàn)金支出、節(jié)余或收款被認(rèn)為是在上一時(shí)間段的末期發(fā)生的。支出、節(jié)余或收款被認(rèn)為是在上一時(shí)間段的末期發(fā)生的。5沉沒成本（沉沒成本（sunk cost） 沉沒成本是指已經(jīng)發(fā)生的成本。由于沉沒成本是在過沉沒成本是指已經(jīng)發(fā)生的成本。由于沉沒成本是在過去發(fā)生的，它并不因接受或摒棄某個(gè)項(xiàng)目的決策而改去發(fā)生的，它并不因接受或摒棄某個(gè)項(xiàng)目的決策而改變。我們應(yīng)該忽略這類成本。沉沒成本不屬于增量現(xiàn)變。我們應(yīng)該忽略這類成本。沉沒成本不屬于增量現(xiàn)金流量。金流量。 應(yīng)用：通用牛奶公司正在計(jì)算建設(shè)一條巧克力牛奶生產(chǎn)線應(yīng)用：通用牛奶公司正在計(jì)算建設(shè)一條巧克力牛奶生產(chǎn)線的凈現(xiàn)值。作為計(jì)算工作的一部分，公司已經(jīng)向一家咨

7、詢的凈現(xiàn)值。作為計(jì)算工作的一部分，公司已經(jīng)向一家咨詢公司支付了公司支付了100 000美元作為實(shí)施市場(chǎng)測(cè)試分析的報(bào)酬。這美元作為實(shí)施市場(chǎng)測(cè)試分析的報(bào)酬。這項(xiàng)支出是去年發(fā)生的。它與通用牛奶公司管理層正面臨的項(xiàng)支出是去年發(fā)生的。它與通用牛奶公司管理層正面臨的資本預(yù)算決策是否有關(guān)呢？資本預(yù)算決策是否有關(guān)呢？6機(jī)會(huì)成本（機(jī)會(huì)成本（opportunity costs） 你的公司可能擁有某一資產(chǎn)，它可以在經(jīng)營中的其他你的公司可能擁有某一資產(chǎn)，它可以在經(jīng)營中的其他地方用于銷售、租賃或雇傭。但一旦這項(xiàng)資產(chǎn)用于某地方用于銷售、租賃或雇傭。但一旦這項(xiàng)資產(chǎn)用于某個(gè)新項(xiàng)目，則喪失了其他使用方式所能帶來的潛在的個(gè)新項(xiàng)目

8、，則喪失了其他使用方式所能帶來的潛在的收入。這些喪失的收入有充分的理由被看成是成本。收入。這些喪失的收入有充分的理由被看成是成本。因?yàn)樯像R了這個(gè)項(xiàng)目，公司就失去了其他利用這項(xiàng)資因?yàn)樯像R了這個(gè)項(xiàng)目，公司就失去了其他利用這項(xiàng)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)。產(chǎn)的機(jī)會(huì)。 應(yīng)用：假設(shè)溫斯頓貿(mào)易公司在費(fèi)城有一個(gè)空倉庫可用于存應(yīng)用：假設(shè)溫斯頓貿(mào)易公司在費(fèi)城有一個(gè)空倉庫可用于存放一種新式電子彈球機(jī)。倉庫和土地的成本是否應(yīng)該包括放一種新式電子彈球機(jī)。倉庫和土地的成本是否應(yīng)該包括在把這種新式電子彈球機(jī)推向市場(chǎng)的成本里面？在把這種新式電子彈球機(jī)推向市場(chǎng)的成本里面？7關(guān)聯(lián)效應(yīng)關(guān)聯(lián)效應(yīng) 決定凈增現(xiàn)金流量的另一個(gè)困難之處在于所決定凈增現(xiàn)金流

9、量的另一個(gè)困難之處在于所建議項(xiàng)目對(duì)公司其他部分的關(guān)聯(lián)效應(yīng)。最重建議項(xiàng)目對(duì)公司其他部分的關(guān)聯(lián)效應(yīng)。最重要的關(guān)聯(lián)效應(yīng)是侵蝕（要的關(guān)聯(lián)效應(yīng)是侵蝕（erosion）。）。侵蝕是指侵蝕是指來自于顧客和公司其他產(chǎn)品銷售的現(xiàn)金流量來自于顧客和公司其他產(chǎn)品銷售的現(xiàn)金流量轉(zhuǎn)移到一個(gè)新項(xiàng)目上。轉(zhuǎn)移到一個(gè)新項(xiàng)目上。 應(yīng)用：假設(shè)創(chuàng)新汽車公司正在計(jì)算一種新式敞蓬應(yīng)用：假設(shè)創(chuàng)新汽車公司正在計(jì)算一種新式敞蓬運(yùn)動(dòng)轎車的凈現(xiàn)值。一些將購買這種轎車的顧客運(yùn)動(dòng)轎車的凈現(xiàn)值。一些將購買這種轎車的顧客是公司的輕型轎車的擁有者。是不是所有的這種是公司的輕型轎車的擁有者。是不是所有的這種新式敞篷運(yùn)動(dòng)轎車的銷售額和利潤都是凈增量呢新式敞篷運(yùn)

10、動(dòng)轎車的銷售額和利潤都是凈增量呢？8營運(yùn)資金的需求營運(yùn)資金的需求 實(shí)施新項(xiàng)目往往需要追加營運(yùn)資金，投資的去向可能實(shí)施新項(xiàng)目往往需要追加營運(yùn)資金，投資的去向可能是新產(chǎn)品的銷售儲(chǔ)備、應(yīng)收款增加等。盡管它們沒有是新產(chǎn)品的銷售儲(chǔ)備、應(yīng)收款增加等。盡管它們沒有離開公司，但營運(yùn)資金的需求應(yīng)視為新項(xiàng)目的現(xiàn)金流離開公司，但營運(yùn)資金的需求應(yīng)視為新項(xiàng)目的現(xiàn)金流。營運(yùn)資金的需求通常在項(xiàng)目的壽命期內(nèi)持續(xù)，當(dāng)項(xiàng)。營運(yùn)資金的需求通常在項(xiàng)目的壽命期內(nèi)持續(xù)，當(dāng)項(xiàng)目終止時(shí)，營運(yùn)資金可以收回，即可作為現(xiàn)金流入。目終止時(shí)，營運(yùn)資金可以收回，即可作為現(xiàn)金流入。 在如下情況下就會(huì)產(chǎn)生對(duì)凈營運(yùn)資本的投資：在如下情況下就會(huì)產(chǎn)生對(duì)凈營運(yùn)資本

11、的投資： 在產(chǎn)品銷售之前購買的原材料和其他存貨；在產(chǎn)品銷售之前購買的原材料和其他存貨； 為不可預(yù)測(cè)的支出而在項(xiàng)目中保留的作為緩沖的現(xiàn)金；為不可預(yù)測(cè)的支出而在項(xiàng)目中保留的作為緩沖的現(xiàn)金； 當(dāng)發(fā)生了信用銷售，產(chǎn)生的不是現(xiàn)金而是應(yīng)收賬款。當(dāng)發(fā)生了信用銷售，產(chǎn)生的不是現(xiàn)金而是應(yīng)收賬款。 凈營運(yùn)資本應(yīng)收賬款應(yīng)付賬款存貸現(xiàn)金凈營運(yùn)資本應(yīng)收賬款應(yīng)付賬款存貸現(xiàn)金9應(yīng)用：計(jì)算凈營運(yùn)資本應(yīng)用：計(jì)算凈營運(yùn)資本DEKER公司的管理者預(yù)測(cè)第公司的管理者預(yù)測(cè)第1年的銷售額為年的銷售額為10萬，經(jīng)營成本為萬，經(jīng)營成本為5萬。如萬。如果銷售額和成本支出都是現(xiàn)金交易，公司將收到果銷售額和成本支出都是現(xiàn)金交易，公司將收到5萬美元

12、（萬美元（10萬萬5萬）萬）。 估計(jì)銷售額中估計(jì)銷售額中 9000美元將為信用銷售，因此第美元將為信用銷售，因此第 1年收到的現(xiàn)金將只有年收到的現(xiàn)金將只有91000美元（美元（10萬萬9000），），9000美元的應(yīng)收賬款將于第美元的應(yīng)收賬款將于第2年收屹。年收屹。 認(rèn)為他們能使認(rèn)為他們能使5萬成本中的萬成本中的3000美元延遲支付，因此現(xiàn)金支出額將只有美元延遲支付，因此現(xiàn)金支出額將只有4.7萬（萬（5萬萬3000）。當(dāng)然，公司將于第）。當(dāng)然，公司將于第2年付清年付清3000美元的應(yīng)付賬款。美元的應(yīng)付賬款。 決定在第決定在第1年保留年保留2500美元的存貨以避免缺貨和其他意外事件。美元的存貨以

13、避免缺貨和其他意外事件。 決定在第決定在第1年為此項(xiàng)目留出年為此項(xiàng)目留出1500美元的現(xiàn)金以避免現(xiàn)金耗盡。美元的現(xiàn)金以避免現(xiàn)金耗盡。 因此，第因此，第1年凈營運(yùn)資本為：年凈營運(yùn)資本為： 凈營運(yùn)資本應(yīng)收賬款凈營運(yùn)資本應(yīng)收賬款9000應(yīng)付賬款應(yīng)付賬款3000存貸存貸2500現(xiàn)金現(xiàn)關(guān)的間接費(fèi)用相關(guān)的間接費(fèi)用 大多數(shù)情況下，不管項(xiàng)目接受與否，供熱費(fèi)、電費(fèi)和大多數(shù)情況下，不管項(xiàng)目接受與否，供熱費(fèi)、電費(fèi)和租金等間接費(fèi)用都會(huì)發(fā)生。通常這些間接費(fèi)用不能落租金等間接費(fèi)用都會(huì)發(fā)生。通常這些間接費(fèi)用不能落在單一項(xiàng)目上，而是按與項(xiàng)目的相關(guān)性進(jìn)行分?jǐn)?。分在單一?xiàng)目上，而是按與項(xiàng)目的相關(guān)性進(jìn)行分

14、攤。分?jǐn)偟囊罁?jù)并不是看項(xiàng)目的收益是否來自間接費(fèi)用，而攤的依據(jù)并不是看項(xiàng)目的收益是否來自間接費(fèi)用，而是看間接費(fèi)用是否與項(xiàng)目的實(shí)施有關(guān)。是看間接費(fèi)用是否與項(xiàng)目的實(shí)施有關(guān)。 應(yīng)用：假設(shè)你在分析某零售公司的一個(gè)項(xiàng)目，該公司當(dāng)前應(yīng)用：假設(shè)你在分析某零售公司的一個(gè)項(xiàng)目，該公司當(dāng)前的一般管理費(fèi)用（的一般管理費(fèi)用（GA）為每年為每年 60萬美元。該公司有萬美元。該公司有 5個(gè)個(gè)商店，新項(xiàng)目將成為它的第商店，新項(xiàng)目將成為它的第 6個(gè)商店。一般管理費(fèi)用通常被個(gè)商店。一般管理費(fèi)用通常被平均分?jǐn)偨o各個(gè)商店，按平均分?jǐn)偨o各個(gè)商店，按 5個(gè)商店來分，每個(gè)部門可分?jǐn)偟絺€(gè)商店來分，每個(gè)部門可分?jǐn)偟?12萬美元。如果把新項(xiàng)目考

15、慮在內(nèi)，按萬美元。如果把新項(xiàng)目考慮在內(nèi)，按 6個(gè)商店來分，每個(gè)個(gè)商店來分，每個(gè)商店管理費(fèi)用的分配額為商店管理費(fèi)用的分配額為10萬美元。在這一案例中，分配萬美元。在這一案例中，分配給新項(xiàng)目的給新項(xiàng)目的 10萬美元一般管理費(fèi)用并不屬于增量成本，因萬美元一般管理費(fèi)用并不屬于增量成本，因此不應(yīng)該被考慮在投資分析之中。無論新項(xiàng)目可行與否，此不應(yīng)該被考慮在投資分析之中。無論新項(xiàng)目可行與否，該公司總的一般管理費(fèi)用都是該公司總的一般管理費(fèi)用都是60萬美元。萬美元。11資本預(yù)算中的通貨膨脹資本預(yù)算中的通貨膨脹巴羅斯出版社已向小說家芭芭拉購得下一本書的版權(quán)。小說將在巴羅斯出版社已向小說家芭芭拉購得下一本書的版權(quán)。

16、小說將在 4年內(nèi)面市。現(xiàn)在，芭芭拉的浪漫小說售價(jià)為年內(nèi)面市。現(xiàn)在，芭芭拉的浪漫小說售價(jià)為10美元。出版社認(rèn)為美元。出版社認(rèn)為這這 4年中每年的通貨膨脹率為年中每年的通貨膨脹率為6。由于浪漫小說大受歡迎，出版。由于浪漫小說大受歡迎，出版社估計(jì)這社估計(jì)這 4年中浪漫小說的價(jià)格增長速度將比每年的通貨膨脹率年中浪漫小說的價(jià)格增長速度將比每年的通貨膨脹率多多2。出版社不想定價(jià)過高，因而計(jì)劃。出版社不想定價(jià)過高，因而計(jì)劃 4年后以（年后以（1.08）41013.60美元出售小說。公司預(yù)計(jì)能售出美元出售小說。公司預(yù)計(jì)能售出100 000本。本。 4年后銷售額年后銷售額1 360 000美元（美元（13.60

17、X 10萬）的期望現(xiàn)金流量是一萬）的期望現(xiàn)金流量是一種名義現(xiàn)金流量。名義現(xiàn)金流量反映了未來收到的真實(shí)美元。種名義現(xiàn)金流量。名義現(xiàn)金流量反映了未來收到的真實(shí)美元。我們將我們將 4年后年后1 360 000美元按通貨膨脹率貼現(xiàn)美元按通貨膨脹率貼現(xiàn) 13600001.0641080000 1080000美元給出版社的出價(jià)提供了參考美元給出版社的出價(jià)提供了參考12忽略利息支付和融資現(xiàn)金流忽略利息支付和融資現(xiàn)金流 在評(píng)價(jià)新項(xiàng)目和確定現(xiàn)金流時(shí)，往往將投資決策和融在評(píng)價(jià)新項(xiàng)目和確定現(xiàn)金流時(shí)，往往將投資決策和融資決策分開，即從全部資本角度來考慮。此時(shí)，利息資決策分開，即從全部資本角度來考慮。此時(shí)，利息費(fèi)用和項(xiàng)

18、目的其他融資現(xiàn)金流不應(yīng)看作是該項(xiàng)目的增費(fèi)用和項(xiàng)目的其他融資現(xiàn)金流不應(yīng)看作是該項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流。也就是說，即使接受項(xiàng)目時(shí)不得不發(fā)行債量現(xiàn)金流。也就是說，即使接受項(xiàng)目時(shí)不得不發(fā)行債券來籌集資金，與籌集的債務(wù)資金相關(guān)聯(lián)的利息支出券來籌集資金，與籌集的債務(wù)資金相關(guān)聯(lián)的利息支出及債務(wù)本金的償還仍不是相關(guān)的現(xiàn)金流出。因?yàn)楫?dāng)我及債務(wù)本金的償還仍不是相關(guān)的現(xiàn)金流出。因?yàn)楫?dāng)我們用公司要求的收益率作為貼現(xiàn)率來貼現(xiàn)項(xiàng)目的增量們用公司要求的收益率作為貼現(xiàn)率來貼現(xiàn)項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流時(shí)，該貼現(xiàn)率中已經(jīng)隱含了此項(xiàng)目的融資成本現(xiàn)金流時(shí)，該貼現(xiàn)率中已經(jīng)隱含了此項(xiàng)目的融資成本。分析人員通常是先確定對(duì)項(xiàng)目的收益期望或收益率。分析人員

19、通常是先確定對(duì)項(xiàng)目的收益期望或收益率要求，然后再尋求最佳融資方式。要求，然后再尋求最佳融資方式。13項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流主要構(gòu)成項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流主要構(gòu)成項(xiàng)目期初的現(xiàn)金流項(xiàng)目期初的現(xiàn)金流1.資產(chǎn)購置費(fèi)用（包括運(yùn)輸及安裝費(fèi)）資產(chǎn)購置費(fèi)用（包括運(yùn)輸及安裝費(fèi)）2.追加的非費(fèi)用性支出（例如，營運(yùn)資本投資）追加的非費(fèi)用性支出（例如，營運(yùn)資本投資）3.增加的其它相關(guān)稅后費(fèi)用（例如，培訓(xùn)費(fèi)）增加的其它相關(guān)稅后費(fèi)用（例如，培訓(xùn)費(fèi)）4.相關(guān)的機(jī)會(huì)成本相關(guān)的機(jī)會(huì)成本5.在更新決策中，與舊設(shè)備出售有關(guān)的稅后現(xiàn)金流入在更新決策中，與舊設(shè)備出售有關(guān)的稅后現(xiàn)金流入項(xiàng)目運(yùn)行期間的現(xiàn)金流項(xiàng)目運(yùn)行期間的現(xiàn)金流1.增量凈收入（扣除費(fèi)用的增

20、加額）增量凈收入（扣除費(fèi)用的增加額）2.人工及原材料費(fèi)用的節(jié)省人工及原材料費(fèi)用的節(jié)省3.與項(xiàng)目實(shí)施相關(guān)的間接費(fèi)用的增加額與項(xiàng)目實(shí)施相關(guān)的間接費(fèi)用的增加額4.項(xiàng)目實(shí)施后增加的折舊費(fèi)用所帶來的節(jié)稅額項(xiàng)目實(shí)施后增加的折舊費(fèi)用所帶來的節(jié)稅額5.即使新項(xiàng)目以債務(wù)方式融資，也不要考慮利息費(fèi)用。因?yàn)閭鶆?wù)融資因素已體現(xiàn)在公司對(duì)新項(xiàng)目所要即使新項(xiàng)目以債務(wù)方式融資，也不要考慮利息費(fèi)用。因?yàn)閭鶆?wù)融資因素已體現(xiàn)在公司對(duì)新項(xiàng)目所要求的收益率中求的收益率中項(xiàng)目期末現(xiàn)金流項(xiàng)目期末現(xiàn)金流1.項(xiàng)目終止時(shí)的稅后殘值項(xiàng)目終止時(shí)的稅后殘值2.與項(xiàng)目終止有關(guān)的現(xiàn)金流出與項(xiàng)目終止有關(guān)的現(xiàn)金流出3.期初投入的非費(fèi)用性支出的回收（例如，營運(yùn)

21、資本回收）期初投入的非費(fèi)用性支出的回收（例如，營運(yùn)資本回收）14應(yīng)用：測(cè)算應(yīng)用：測(cè)算SM新項(xiàng)目的現(xiàn)金流新項(xiàng)目的現(xiàn)金流SM公司在過去的公司在過去的20年里一直成功地生產(chǎn)和出售電子設(shè)備，目前正考年里一直成功地生產(chǎn)和出售電子設(shè)備，目前正考慮將其現(xiàn)有的生產(chǎn)線盡可能地拓展。公司總經(jīng)理最近建議慮將其現(xiàn)有的生產(chǎn)線盡可能地拓展。公司總經(jīng)理最近建議SM公司應(yīng)公司應(yīng)進(jìn)入相對(duì)高邊際利潤、高質(zhì)量的制圖桌燈市場(chǎng)。進(jìn)入相對(duì)高邊際利潤、高質(zhì)量的制圖桌燈市場(chǎng)。聘請(qǐng)了一家咨詢公司對(duì)這類產(chǎn)品的潛在市場(chǎng)做初步研究。報(bào)告表明聘請(qǐng)了一家咨詢公司對(duì)這類產(chǎn)品的潛在市場(chǎng)做初步研究。報(bào)告表明：第：第1年銷售年銷售45 000盞燈，第盞燈，第2

22、年年40 000盞，第盞，第3年年30 000盞，第盞，第4年年20 000盞，第盞，第5年年10 000盞，自此項(xiàng)目結(jié)束。第盞，自此項(xiàng)目結(jié)束。第1年每盞燈可賣年每盞燈可賣40美元，美元，此后每年售價(jià)上浮不超過此后每年售價(jià)上浮不超過3（等同于同期通脹率）。為此（等同于同期通脹率）。為此SM公司公司支付了支付了3萬美元的咨詢費(fèi)。萬美元的咨詢費(fèi)。SM公司銷售經(jīng)理關(guān)心的是，新產(chǎn)品可能會(huì)降低公司銷售經(jīng)理關(guān)心的是，新產(chǎn)品可能會(huì)降低SM公司目前正生產(chǎn)公司目前正生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)桌燈的銷售額。她擔(dān)心潛在的顧客會(huì)從購買標(biāo)準(zhǔn)桌燈轉(zhuǎn)向購的標(biāo)準(zhǔn)桌燈的銷售額。她擔(dān)心潛在的顧客會(huì)從購買標(biāo)準(zhǔn)桌燈轉(zhuǎn)向購買新式制圖桌燈。買新式制圖桌

23、燈。如果如果SM公司決定新投資，它將使用一幢公司未使用的大樓。按別人公司決定新投資，它將使用一幢公司未使用的大樓。按別人的報(bào)價(jià)，大樓出租的報(bào)價(jià)，大樓出租5年，每年可獲租金年，每年可獲租金1萬美元。萬美元。15續(xù)續(xù) 設(shè)備成本為設(shè)備成本為200萬美元，包括運(yùn)費(fèi)和安裝費(fèi)。今后萬美元，包括運(yùn)費(fèi)和安裝費(fèi)。今后5年年采用直線折舊法（采用直線折舊法（2005）。如果第）。如果第5年末將舊設(shè)備年末將舊設(shè)備轉(zhuǎn)賣，估計(jì)可得轉(zhuǎn)賣，估計(jì)可得10萬美元。舊設(shè)備出售所得被認(rèn)為是萬美元。舊設(shè)備出售所得被認(rèn)為是資本收益，資本收益，SM公司的公司所得稅率和資本收益稅率公司的公司所得稅率和資本收益稅率都是都是40。 采購部門指出

24、，原材料在項(xiàng)目第采購部門指出，原材料在項(xiàng)目第1年將為每盞年將為每盞10美元美元，并極有可能以每年，并極有可能以每年3的預(yù)期通貨膨脹率的比率增的預(yù)期通貨膨脹率的比率增長。長。 在項(xiàng)目的第在項(xiàng)目的第1年，年，SM公司每盞燈的直接人工為公司每盞燈的直接人工為6美元美元。這些費(fèi)用在項(xiàng)目的壽命期內(nèi)預(yù)計(jì)每年按。這些費(fèi)用在項(xiàng)目的壽命期內(nèi)預(yù)計(jì)每年按3的通貨的通貨膨脹率增長。膨脹率增長。16續(xù)續(xù) 在公司的銷售費(fèi)用、一般費(fèi)用和行政管理費(fèi)用方面不在公司的銷售費(fèi)用、一般費(fèi)用和行政管理費(fèi)用方面不會(huì)再有任何重要的額外成本，因?yàn)楣粳F(xiàn)存的人員和會(huì)再有任何重要的額外成本，因?yàn)楣粳F(xiàn)存的人員和組織結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)能支持新產(chǎn)品的銷售。但

25、會(huì)計(jì)部門要求組織結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)能支持新產(chǎn)品的銷售。但會(huì)計(jì)部門要求新項(xiàng)目承擔(dān)的間接費(fèi)用為項(xiàng)目銷售收入的新項(xiàng)目承擔(dān)的間接費(fèi)用為項(xiàng)目銷售收入的 1。 為了避免供應(yīng)發(fā)生中斷，為了避免供應(yīng)發(fā)生中斷，SM公司需要可使用公司需要可使用7天的原天的原材料庫存。供應(yīng)商給公司的平均付款期為收到原材料材料庫存。供應(yīng)商給公司的平均付款期為收到原材料后后4周（周（28天），公司對(duì)客戶的平均收款期為發(fā)出產(chǎn)天），公司對(duì)客戶的平均收款期為發(fā)出產(chǎn)品后品后8周（周（56天）。生產(chǎn)部門估計(jì)項(xiàng)目必要的在產(chǎn)品天）。生產(chǎn)部門估計(jì)項(xiàng)目必要的在產(chǎn)品及產(chǎn)成品庫存價(jià)值等于及產(chǎn)成品庫存價(jià)值等于16天的銷售額。以上合計(jì)營運(yùn)天的銷售額。以上合計(jì)營運(yùn)資本為下

26、年銷售額的資本為下年銷售額的20。 制圖桌燈項(xiàng)目的稅后資本成本與制圖桌燈項(xiàng)目的稅后資本成本與SM公司在所有項(xiàng)目公司在所有項(xiàng)目上所使用的一樣，為上所使用的一樣，為 10。17應(yīng)用：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)應(yīng)用：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)現(xiàn)在現(xiàn)在第第1年末年末2年末年末3年末年末4年末年末5年末年末銷售收入銷售收入4540.0018004041.2016481273874450材料成本材料成本4510.004504010.30412318219113人工成本人工成本456270406.1824719113167租金損失租金損失1010101010折舊折舊400400400400400營業(yè)費(fèi)用營業(yè)費(fèi)用1130106991976059

27、0EBIT670579354116140稅額稅額2682321424756稅后利潤稅后利潤402347212698418應(yīng)用：現(xiàn)金流計(jì)算應(yīng)用：現(xiàn)金流計(jì)算現(xiàn)在現(xiàn)在第第1年末年末2年末年末3年末年末4年末年末5年末年末銷售收入銷售收入180016481273874450經(jīng)營成本經(jīng)營成本730669519360190稅額稅額2682321424756經(jīng)營現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金流量量802747612467316凈營運(yùn)資本凈營運(yùn)資本360330255175900凈營運(yùn)資本凈營運(yùn)資本變化變化3603075808590設(shè)備支出設(shè)備支出2000000060總現(xiàn)金流量總現(xiàn)金流量23608328226925524661

28、9凈現(xiàn)值法（凈現(xiàn)值法（NPV） 凈現(xiàn)值法按項(xiàng)目的必要報(bào)酬率（資本成本）對(duì)所有凈現(xiàn)值法按項(xiàng)目的必要報(bào)酬率（資本成本）對(duì)所有現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)。凈現(xiàn)值是項(xiàng)目價(jià)值和其成本之現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)。凈現(xiàn)值是項(xiàng)目價(jià)值和其成本之間的差額。當(dāng)凈現(xiàn)值大于或等于零時(shí)，項(xiàng)目可行；間的差額。當(dāng)凈現(xiàn)值大于或等于零時(shí)，項(xiàng)目可行；而當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)時(shí)，則拒絕項(xiàng)目。而當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)時(shí)，則拒絕項(xiàng)目。項(xiàng)項(xiàng)目目的的預(yù)預(yù)期期年年限限項(xiàng)項(xiàng)目目的的初初始始投投資資、資資本本成成本本貼貼現(xiàn)現(xiàn)率率或或要要求求的的收收益益率率年年的的稅稅后后現(xiàn)現(xiàn)金金流流第第 nICOkCFICOkCFNPVtnttt t )1(120應(yīng)用：計(jì)算應(yīng)用：計(jì)算SM新投資項(xiàng)目的

29、新投資項(xiàng)目的NPV 如果投資的成本是如果投資的成本是10，用財(cái)務(wù)計(jì)算器計(jì)算，用財(cái)務(wù)計(jì)算器計(jì)算： PV2623351 NPV 2623351 2360000263351 此投資項(xiàng)目可行此投資項(xiàng)目可行21應(yīng)用：用不同的貼現(xiàn)率計(jì)算應(yīng)用：用不同的貼現(xiàn)率計(jì)算NPV 一個(gè)一個(gè) 4年期的投資，該項(xiàng)目投資于計(jì)算機(jī)和軟件開發(fā)年期的投資，該項(xiàng)目投資于計(jì)算機(jī)和軟件開發(fā)。由于與軟件產(chǎn)業(yè)相聯(lián)系的技術(shù)上的不確定性會(huì)導(dǎo)。由于與軟件產(chǎn)業(yè)相聯(lián)系的技術(shù)上的不確定性會(huì)導(dǎo)致未來幾年內(nèi)較高的貼現(xiàn)率。致未來幾年內(nèi)較高的貼現(xiàn)率。現(xiàn)金流現(xiàn)金流貼現(xiàn)率貼現(xiàn)率現(xiàn)值現(xiàn)值期初期初10001000130010300/1.10=272240011400/

30、(1.101.11)=327350012500/(1.101.111.12)365460013600/(1.101.111.121.13)388NPV35422練習(xí)：計(jì)算投資項(xiàng)目的練習(xí)：計(jì)算投資項(xiàng)目的NPV 稅務(wù)軟件公司正考慮投資稅務(wù)軟件公司正考慮投資400 000美元購買設(shè)備，用美元購買設(shè)備，用于生產(chǎn)新的稅務(wù)軟件。該設(shè)備的生命周期預(yù)計(jì)為于生產(chǎn)新的稅務(wù)軟件。該設(shè)備的生命周期預(yù)計(jì)為4年年。新產(chǎn)品的年銷售量預(yù)計(jì)為每年。新產(chǎn)品的年銷售量預(yù)計(jì)為每年 60 000臺(tái)，產(chǎn)品的單臺(tái)，產(chǎn)品的單價(jià)為價(jià)為20美元。該設(shè)備的固定成本（包括折舊）為每年美元。該設(shè)備的固定成本（包括折舊）為每年300 000美元，可變成

31、本為每臺(tái)美元，可變成本為每臺(tái) 12美元。設(shè)備將在美元。設(shè)備將在 4年內(nèi)按殘值為零以直線計(jì)提折舊的方式折舊完畢。假年內(nèi)按殘值為零以直線計(jì)提折舊的方式折舊完畢。假定營運(yùn)資金的需要量是銷售額的定營運(yùn)資金的需要量是銷售額的112，該項(xiàng)目的市，該項(xiàng)目的市場(chǎng)資本報(bào)酬率為每年場(chǎng)資本報(bào)酬率為每年15，公司的所得稅稅率為，公司的所得稅稅率為34，該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是多少？，該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是多少？23內(nèi)部收益率（內(nèi)部收益率（IRR）內(nèi)部收益率法（內(nèi)部收益率法（internal rate of return）回答這樣一個(gè)問回答這樣一個(gè)問題：某項(xiàng)計(jì)劃內(nèi)在的收益率是多少？內(nèi)部收益率就是使項(xiàng)題：某項(xiàng)計(jì)劃內(nèi)在的收益率是多少？內(nèi)

32、部收益率就是使項(xiàng)目凈現(xiàn)值為目凈現(xiàn)值為 0的貼現(xiàn)率。內(nèi)部收益率法的決策準(zhǔn)則是當(dāng)內(nèi)的貼現(xiàn)率。內(nèi)部收益率法的決策準(zhǔn)則是當(dāng)內(nèi)部收益率高于或等于要求的收益率時(shí)，項(xiàng)目可行；反之則部收益率高于或等于要求的收益率時(shí)，項(xiàng)目可行；反之則項(xiàng)目不可行。項(xiàng)目不可行。項(xiàng)項(xiàng)目目的的預(yù)預(yù)期期年年限限項(xiàng)項(xiàng)目目的的初初始始投投資資項(xiàng)項(xiàng)目目的的內(nèi)內(nèi)部部收收益益率率年年的的稅稅后后現(xiàn)現(xiàn)金金流流第第 nICOIRRCFIRRCFICOtnttt t )1(124試錯(cuò)法求試錯(cuò)法求IRR 初始投資初始投資100，1年末現(xiàn)金流為年末現(xiàn)金流為110，問，問IRR？即貼現(xiàn)率為多少時(shí)，項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為即貼現(xiàn)率為多少時(shí)，項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為0。 110（1

33、IRR）1000 代入不同值試驗(yàn)代入不同值試驗(yàn) 110（10.08）1001.85 110（10.12）1001.79 110（10.10）100025練習(xí)：計(jì)算練習(xí)：計(jì)算Reebok公司的公司的IRR 如果如果Reebok公司正在考慮一個(gè)投資項(xiàng)目，其資本成公司正在考慮一個(gè)投資項(xiàng)目，其資本成本為本為12，項(xiàng)目的期望未來現(xiàn)金流量如下，該項(xiàng)目，項(xiàng)目的期望未來現(xiàn)金流量如下，該項(xiàng)目的的IRR為多少？為多少？年年01234現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量80030030030015026使用使用IRR需要注意的問題需要注意的問題由于由于IRR是一個(gè)百分比的收益衡量指標(biāo)，它會(huì)傾向于讓決策者選是一個(gè)百分比的收益衡量指標(biāo)，它

34、會(huì)傾向于讓決策者選擇偏小的投資項(xiàng)目。因?yàn)榕c較大的投資項(xiàng)目相比，偏小的投資項(xiàng)擇偏小的投資項(xiàng)目。因?yàn)榕c較大的投資項(xiàng)目相比，偏小的投資項(xiàng)目較有可能產(chǎn)生高百分比的收益率。目較有可能產(chǎn)生高百分比的收益率。凈現(xiàn)值法假設(shè)項(xiàng)目壽命期內(nèi)的現(xiàn)金流入可以按公司要求的收益率凈現(xiàn)值法假設(shè)項(xiàng)目壽命期內(nèi)的現(xiàn)金流入可以按公司要求的收益率或資本成本再投資，而內(nèi)部收益率法假設(shè)項(xiàng)目壽命期內(nèi)的現(xiàn)金流或資本成本再投資，而內(nèi)部收益率法假設(shè)項(xiàng)目壽命期內(nèi)的現(xiàn)金流入以內(nèi)部收益率再投資。入以內(nèi)部收益率再投資。一般說，優(yōu)先選擇凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)樗鼮楣竟蓶|財(cái)富最大化的一般說，優(yōu)先選擇凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)樗鼮楣竟蓶|財(cái)富最大化的目標(biāo)提供了最容易接受的再投

35、資收益率假設(shè)，也是最保守的假設(shè)目標(biāo)提供了最容易接受的再投資收益率假設(shè)，也是最保守的假設(shè)。因?yàn)楣疽蟮氖找媛适亲畹偷脑偻顿Y收益率。另一種可供選。因?yàn)楣疽蟮氖找媛适亲畹偷脑偻顿Y收益率。另一種可供選擇的解決辦法是使用修正的內(nèi)部收益率法（擇的解決辦法是使用修正的內(nèi)部收益率法（MIRR）。）。27獲利指數(shù)法（獲利指數(shù)法（PI）獲利指數(shù)（獲利指數(shù)（profitability index）又稱收益費(fèi)用比率，是指又稱收益費(fèi)用比率，是指未來凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值與初始現(xiàn)金流出值的比率。這種方法的未來凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值與初始現(xiàn)金流出值的比率。這種方法的主要目的是為了計(jì)量項(xiàng)目的相對(duì)獲利能力。主要目的是為了計(jì)量項(xiàng)目的相對(duì)獲

36、利能力。獲利能力指數(shù)法的決策準(zhǔn)則是當(dāng)獲利能力指數(shù)大于或等于獲利能力指數(shù)法的決策準(zhǔn)則是當(dāng)獲利能力指數(shù)大于或等于1時(shí)，項(xiàng)目可行；小于時(shí)，項(xiàng)目可行；小于1時(shí)，則項(xiàng)目不可行。時(shí)，則項(xiàng)目不可行。項(xiàng)項(xiàng)目目的的預(yù)預(yù)期期年年限限項(xiàng)項(xiàng)目目的的初初始始投投資資、資資本本成成本本貼貼現(xiàn)現(xiàn)率率或或要要求求的的收收益益率率年年的的稅稅后后現(xiàn)現(xiàn)金金流流第第 nICOkCFICOkCFPItnttt t )1(128應(yīng)用：計(jì)算獲利指數(shù)應(yīng)用：計(jì)算獲利指數(shù)投資投資A與投資與投資K有相同的有相同的5年年經(jīng)濟(jì)壽命和同樣的資本成本經(jīng)濟(jì)壽命和同樣的資本成本（10），現(xiàn)金流量如表，），現(xiàn)金流量如表，計(jì)算計(jì)算PI。投資投資A的的PI： 1

37、.19191393/1000000投資投資K的的PI： 1.12230169/2000000投資投資A的的PI相對(duì)比較高，但相對(duì)比較高，但投資額太小。換句話說，投投資額太小。換句話說，投資機(jī)會(huì)資機(jī)會(huì)A的高收益率掩蓋了的高收益率掩蓋了其獲取收益這一絕對(duì)值偏低其獲取收益這一絕對(duì)值偏低的不足。的不足。年末年末投資投資A投資投資K期初期初10000002000000160000010000023000003000003100000600000420000030000053000002100000獲利指數(shù)獲利指數(shù)1.191.12NPV 1019139323016929資本預(yù)算受資金約束的原因資本預(yù)算受資

38、金約束的原因 第一，公司管理層可能認(rèn)為金融市場(chǎng)條件暫時(shí)不利。第一，公司管理層可能認(rèn)為金融市場(chǎng)條件暫時(shí)不利。例如例如1987年紐約股市蕭條期間，股票價(jià)格嚴(yán)重偏低，年紐約股市蕭條期間，股票價(jià)格嚴(yán)重偏低，而市場(chǎng)利率又很高，因此，很多公司既不愿借債，也而市場(chǎng)利率又很高，因此，很多公司既不愿借債，也不愿發(fā)行股票。不愿發(fā)行股票。 第二，公司也許缺少有能力的管理人員來實(shí)施新項(xiàng)目第二，公司也許缺少有能力的管理人員來實(shí)施新項(xiàng)目，這種情形通常發(fā)生在項(xiàng)目的技術(shù)含量高的時(shí)候。，這種情形通常發(fā)生在項(xiàng)目的技術(shù)含量高的時(shí)候。 第三，出于不可捉摸的考慮。例如，公司管理層害怕第三，出于不可捉摸的考慮。例如，公司管理層害怕負(fù)債，

39、希望避免還本付息，或者發(fā)行普通股的資金被負(fù)債，希望避免還本付息，或者發(fā)行普通股的資金被限制用于維持穩(wěn)定的紅利政策。限制用于維持穩(wěn)定的紅利政策。30資金約束下的項(xiàng)目選擇資金約束下的項(xiàng)目選擇當(dāng)投資項(xiàng)目的目標(biāo)基本相同時(shí)，接受其中的一個(gè)項(xiàng)目必然意味當(dāng)投資項(xiàng)目的目標(biāo)基本相同時(shí)，接受其中的一個(gè)項(xiàng)目必然意味著拒絕其它項(xiàng)目，此時(shí)，這些項(xiàng)目稱為互斥項(xiàng)目。著拒絕其它項(xiàng)目，此時(shí)，這些項(xiàng)目稱為互斥項(xiàng)目。在沒有資金約束的條件下，應(yīng)接受所有在沒有資金約束的條件下，應(yīng)接受所有NPV為正的項(xiàng)目以及為正的項(xiàng)目以及PI大于大于 1 或者或者IRR大于公司要求的收益率的項(xiàng)目。大于公司要求的收益率的項(xiàng)目。如果公司在項(xiàng)目上存在資金約束

40、，正確的決策準(zhǔn)則是選擇在資如果公司在項(xiàng)目上存在資金約束，正確的決策準(zhǔn)則是選擇在資金約束下金約束下NPV最大的項(xiàng)目組合。此時(shí)，最大的項(xiàng)目組合。此時(shí)，NPV法通常是首選的決法通常是首選的決策方法及準(zhǔn)則，因?yàn)楦鶕?jù)策方法及準(zhǔn)則，因?yàn)楦鶕?jù)NPV選擇的項(xiàng)目能最大化公司股東權(quán)選擇的項(xiàng)目能最大化公司股東權(quán)益。益。這一準(zhǔn)則可能會(huì)把只具有很高的這一準(zhǔn)則可能會(huì)把只具有很高的PI或或IRR的項(xiàng)目排除在外。的項(xiàng)目排除在外。31削減成本型項(xiàng)目的分析削減成本型項(xiàng)目的分析 假設(shè)一家公司正在考慮用自動(dòng)化設(shè)備進(jìn)行生假設(shè)一家公司正在考慮用自動(dòng)化設(shè)備進(jìn)行生產(chǎn)以節(jié)省人工成本。該項(xiàng)目需要投資產(chǎn)以節(jié)省人工成本。該項(xiàng)目需要投資200萬美萬美

41、元購買設(shè)備。預(yù)計(jì)項(xiàng)目實(shí)施后，每年能節(jié)約元購買設(shè)備。預(yù)計(jì)項(xiàng)目實(shí)施后，每年能節(jié)約70萬美元的稅前人工成本。假定該設(shè)備的生萬美元的稅前人工成本。假定該設(shè)備的生命周期為命周期為 5年，公司的資本成本為年，公司的資本成本為10，如果，如果公司所得稅的稅率為公司所得稅的稅率為33.33，這個(gè)項(xiàng)目值得，這個(gè)項(xiàng)目值得投資嗎？投資嗎？32續(xù)續(xù)不投資不投資投資投資投資導(dǎo)致的差異投資導(dǎo)致的差異收入收入500000050000000人工成本人工成本1000000300000700000其他現(xiàn)金費(fèi)用其他現(xiàn)金費(fèi)用200000020000000折舊折舊10000001400000400000稅前利潤稅前利潤10000001

42、300000300000所得稅（所得稅（33.33）333333433333100000稅后利潤稅后利潤666667866667200000凈現(xiàn)金流：稅后利潤折舊凈現(xiàn)金流：稅后利潤折舊1666667226666760000033續(xù)續(xù) 如果投資于該項(xiàng)目，則公司現(xiàn)在要減少如果投資于該項(xiàng)目，則公司現(xiàn)在要減少200萬美元，萬美元，但在今后的但在今后的 5年中每年年末能得到年中每年年末能得到60萬美元的稅后現(xiàn)萬美元的稅后現(xiàn)金流。金流。 該項(xiàng)目的稅后凈現(xiàn)金流為每年該項(xiàng)目的稅后凈現(xiàn)金流為每年 60萬美元，共萬美元，共 5年。按年。按每年每年 10的貼現(xiàn)率計(jì)算，稅后凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值為的貼現(xiàn)率計(jì)算，稅后凈現(xiàn)金流的

43、現(xiàn)值為2 274 472美元。美元。 NPV2 274 4722 000 000274 472 所以，節(jié)約的人工費(fèi)用比所以，節(jié)約的人工費(fèi)用比 200萬美元的投入要多萬美元的投入要多 274 472美元。美元。34期限不同投資項(xiàng)目的分析期限不同投資項(xiàng)目的分析 假設(shè)節(jié)省人力的設(shè)備有兩種不同的類型。這假設(shè)節(jié)省人力的設(shè)備有兩種不同的類型。這兩種設(shè)備的生命周期不一樣，使用期限長的兩種設(shè)備的生命周期不一樣，使用期限長的設(shè)備的生命周期是短的設(shè)備的生命周期是短的 2倍，但費(fèi)用也是倍，但費(fèi)用也是 2倍倍。兩個(gè)不同期限的項(xiàng)目怎樣進(jìn)行比較呢？。兩個(gè)不同期限的項(xiàng)目怎樣進(jìn)行比較呢？35續(xù)續(xù)一種方法是假定在第一種方法是假

44、定在第5年年末仍然購買該使用期限短的設(shè)備，再用年年末仍然購買該使用期限短的設(shè)備，再用5年。這樣，期限都是年。這樣，期限都是10年，兩個(gè)方案就可以進(jìn)行比較了。年，兩個(gè)方案就可以進(jìn)行比較了。另一種更簡便的方法是用年金化成本進(jìn)行比較。我們將設(shè)備的初另一種更簡便的方法是用年金化成本進(jìn)行比較。我們將設(shè)備的初始投資想像成類似于年金的若干現(xiàn)金流的現(xiàn)值。年金化成本則是始投資想像成類似于年金的若干現(xiàn)金流的現(xiàn)值。年金化成本則是指該現(xiàn)金流每年的支付額。年金化成本低的方案是首選方案。指該現(xiàn)金流每年的支付額。年金化成本低的方案是首選方案。 方案方案A：5年期設(shè)備的初始投資為年期設(shè)備的初始投資為200萬。將這筆費(fèi)用按萬。

45、將這筆費(fèi)用按10轉(zhuǎn)換轉(zhuǎn)換成一筆成一筆5年期的年金，每年的支付額為年期的年金，每年的支付額為 527595美元；美元； 方案方案B：10年的設(shè)備的初始投資為年的設(shè)備的初始投資為400萬。將它按萬。將它按10轉(zhuǎn)換成一筆轉(zhuǎn)換成一筆10年期的年金，每年支付額為年期的年金，每年支付額為650982美元。美元。 所以，生命周期為所以，生命周期為5年、初始投資額為年、初始投資額為200萬美元的設(shè)備是首選方萬美元的設(shè)備是首選方案，因?yàn)樗哪杲鸹杀镜?。案，因?yàn)樗哪杲鸹杀镜汀?6投資回收期法投資回收期法 回收期是指收回最初投資支出所需要的年數(shù)回收期是指收回最初投資支出所需要的年數(shù)。運(yùn)用回收期法決策時(shí)，評(píng)價(jià)標(biāo)

46、準(zhǔn)是看項(xiàng)目。運(yùn)用回收期法決策時(shí)，評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是看項(xiàng)目的回收期是否少于或等于公司要求的回收期的回收期是否少于或等于公司要求的回收期，不考慮回收期以后的項(xiàng)目收益。，不考慮回收期以后的項(xiàng)目收益。 根據(jù)回收期準(zhǔn)則，若項(xiàng)目的回收期短于或等根據(jù)回收期準(zhǔn)則，若項(xiàng)目的回收期短于或等于一個(gè)特定期間則接受。如果是在幾個(gè)相互于一個(gè)特定期間則接受。如果是在幾個(gè)相互排斥的項(xiàng)目之間選擇，則應(yīng)選擇回收期最短排斥的項(xiàng)目之間選擇，則應(yīng)選擇回收期最短的項(xiàng)目。的項(xiàng)目。37應(yīng)用：用回收期法選擇投資項(xiàng)目應(yīng)用：用回收期法選擇投資項(xiàng)目年末年末投資投資ABCDEF初始投資初始投資100萬萬100萬萬100萬萬100萬萬100萬萬100萬萬160

47、萬萬10萬萬25萬萬25萬萬32.5萬萬32.5萬萬230萬萬30萬萬25萬萬25萬萬32.5萬萬32.5萬萬310萬萬60萬萬25萬萬25萬萬32.5萬萬32.5萬萬420萬萬20萬萬25萬萬25萬萬32.5萬萬32.5萬萬530萬萬30萬萬25萬萬25萬萬32.5萬萬97.5萬萬現(xiàn)金流合計(jì)現(xiàn)金流合計(jì)150萬萬150萬萬125萬萬125萬萬162.5萬萬227.5萬萬資本成本資本成本10%105101010凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值1913991125118236952303232006635605回收期回收期 年年3.003.004.004.003.083.0838續(xù)續(xù)計(jì)算投資計(jì)算投資E的回收年期：的回

48、收年期： 回收期回收期E3年（初始投資年（初始投資3年累計(jì)現(xiàn)金流）第年累計(jì)現(xiàn)金流）第4年現(xiàn)金流年現(xiàn)金流3（100萬萬975000）3250003.08若公司審核若公司審核6 個(gè)項(xiàng)目都能滿足截止期為個(gè)項(xiàng)目都能滿足截止期為4 年這一條件，那么年這一條件，那么6 個(gè)項(xiàng)個(gè)項(xiàng)目都可接受，因?yàn)槟慷伎山邮?，因?yàn)? 個(gè)項(xiàng)目的回收期都沒有超過公司要求的個(gè)項(xiàng)目的回收期都沒有超過公司要求的4 年截年截止期。如果需要在項(xiàng)目止期。如果需要在項(xiàng)目A 和和B ，或，或C 和和D ，或，或E 和和F 中各選擇一中各選擇一個(gè)，那么選擇任何一個(gè)項(xiàng)目都是可行的，因?yàn)樗鼈兊幕厥掌谝粯觽€(gè)，那么選擇任何一個(gè)項(xiàng)目都是可行的，因?yàn)樗鼈兊幕厥?/p>

49、期一樣；如果是在項(xiàng)目；如果是在項(xiàng)目A、C和和E之間選擇，那么應(yīng)該選擇項(xiàng)目之間選擇，那么應(yīng)該選擇項(xiàng)目A ，因?yàn)橐驗(yàn)樗幕厥掌谧疃?。它的回收期最短?9敏感性分析敏感性分析敏感性分析是分析資本支出項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)的方法，可用它來分析敏感性分析是分析資本支出項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)的方法，可用它來分析在成本、收入和盈余等影響在成本、收入和盈余等影響NPV的要素出現(xiàn)變化時(shí)，項(xiàng)目的的要素出現(xiàn)變化時(shí)，項(xiàng)目的NPV會(huì)出現(xiàn)何種變化。會(huì)出現(xiàn)何種變化。NPV取決于幾個(gè)不確定的現(xiàn)金流要素。取決于幾個(gè)不確定的現(xiàn)金流要素。 預(yù)期的銷售價(jià)格；預(yù)期的銷售價(jià)格； 預(yù)期的銷售數(shù)量；預(yù)期的銷售數(shù)量； 預(yù)期的資金成本；預(yù)期的資金成本； 預(yù)期的初始成本

50、；預(yù)期的初始成本； 預(yù)期的運(yùn)營成本；預(yù)期的運(yùn)營成本； 預(yù)期的收益。預(yù)期的收益。40續(xù)續(xù)在成本預(yù)測(cè)或收益預(yù)測(cè)出現(xiàn)不確定性時(shí)有兩個(gè)進(jìn)行敏感性分析的在成本預(yù)測(cè)或收益預(yù)測(cè)出現(xiàn)不確定性時(shí)有兩個(gè)進(jìn)行敏感性分析的方法。方法。 一個(gè)方法是問一個(gè)方法是問“如果如果怎么辦？怎么辦？”這個(gè)問題。例如，如果銷售這個(gè)問題。例如，如果銷售價(jià)格比預(yù)期的低價(jià)格比預(yù)期的低5怎么辦？銷售數(shù)量比預(yù)期的低怎么辦？銷售數(shù)量比預(yù)期的低20怎么辦？怎么辦？每年的運(yùn)營成本比預(yù)期的高每年的運(yùn)營成本比預(yù)期的高10怎么辦？可以輪流對(duì)現(xiàn)金流的項(xiàng)怎么辦？可以輪流對(duì)現(xiàn)金流的項(xiàng)目或變量及其對(duì)變量對(duì)現(xiàn)金流的影響進(jìn)行分析。通過這個(gè)過程就目或變量及其對(duì)變量對(duì)現(xiàn)

51、金流的影響進(jìn)行分析。通過這個(gè)過程就會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)現(xiàn)金流對(duì)其最敏感的變量（臨界變量）。會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)現(xiàn)金流對(duì)其最敏感的變量（臨界變量）。 第二個(gè)方法是輪流試用各個(gè)變量（現(xiàn)金流要素），然后計(jì)算使項(xiàng)第二個(gè)方法是輪流試用各個(gè)變量（現(xiàn)金流要素），然后計(jì)算使項(xiàng)目的目的NPV是是0時(shí)項(xiàng)目的現(xiàn)金流要發(fā)生多大的變化（用百分比表示時(shí)項(xiàng)目的現(xiàn)金流要發(fā)生多大的變化（用百分比表示）。這樣，現(xiàn)金流所出現(xiàn)的任何變化如果超出這個(gè)百分比就意味）。這樣，現(xiàn)金流所出現(xiàn)的任何變化如果超出這個(gè)百分比就意味著項(xiàng)目的著項(xiàng)目的NPV變成負(fù)的了，因此項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上就變得不可行了。變成負(fù)的了，因此項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上就變得不可行了。 因此敏感性分析顯示了項(xiàng)目失敗

52、的原因以及哪個(gè)現(xiàn)金流要素是最因此敏感性分析顯示了項(xiàng)目失敗的原因以及哪個(gè)現(xiàn)金流要素是最關(guān)鍵的。一旦這些臨界變量確定下來，管理層就應(yīng)當(dāng)加以仔細(xì)研關(guān)鍵的。一旦這些臨界變量確定下來，管理層就應(yīng)當(dāng)加以仔細(xì)研究，評(píng)估這些變量出現(xiàn)的概率。一旦決定對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資，管理究，評(píng)估這些變量出現(xiàn)的概率。一旦決定對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資，管理層還要特別關(guān)注那些現(xiàn)金流對(duì)其十分敏感的變量進(jìn)行控制。層還要特別關(guān)注那些現(xiàn)金流對(duì)其十分敏感的變量進(jìn)行控制。 41應(yīng)用：投資項(xiàng)目的敏感性分析應(yīng)用：投資項(xiàng)目的敏感性分析 Kenney有限公司正在考慮一個(gè)項(xiàng)目，資金成本為有限公司正在考慮一個(gè)項(xiàng)目，資金成本為8，其現(xiàn)金流如下所示（單位，其現(xiàn)金流如下所示

53、（單位 1000元），衡量對(duì)變量元），衡量對(duì)變量變化的敏感性。變化的敏感性。年年012初始投資初始投資7000可變成本可變成本20002000現(xiàn)金流入（現(xiàn)金流入（650000件，每件件，每件10元）元）65006500凈現(xiàn)金流凈現(xiàn)金流70004500450042續(xù)續(xù)年年8折現(xiàn)系數(shù)折現(xiàn)系數(shù)初始投資現(xiàn)值初始投資現(xiàn)值可變成本現(xiàn)可變成本現(xiàn)值值現(xiàn)金流入現(xiàn)現(xiàn)金流入現(xiàn)值值凈現(xiàn)金流現(xiàn)凈現(xiàn)金流現(xiàn)值值01.0007000700010.92618526019416720.8571714557138577000356611590102443續(xù)續(xù)要使項(xiàng)目剛好處于盈虧平衡點(diǎn)（即要使項(xiàng)目剛好處于盈虧平衡點(diǎn)（即 NPV 0）

54、所要求的現(xiàn)金流變化如下：所要求的現(xiàn)金流變化如下：初始投資。假如初始投資再增加初始投資。假如初始投資再增加1024000元，項(xiàng)目就剛好盈虧持平。因此是在初始投資元，項(xiàng)目就剛好盈虧持平。因此是在初始投資增加了（增加了（ 10247000）14.6的時(shí)候。的時(shí)候。銷售量?，F(xiàn)金流入的現(xiàn)值減去可變成本的現(xiàn)值等于銷售量?，F(xiàn)金流入的現(xiàn)值減去可變成本的現(xiàn)值等于11 590 0003 566 0008 024 000。要使。要使 NPV等于等于 0，現(xiàn)金流入就必須降到，現(xiàn)金流入就必須降到7 000 000，也就是要降低，也就是要降低 1024 000。由于原。由于原來凈收入的現(xiàn)值是來凈收入的現(xiàn)值是 8 024

55、000，因此銷售量需要減少（，因此銷售量需要減少（10248024）12.8才能使才能使 NPV等于等于0。銷售價(jià)格。銷售收入的現(xiàn)值是銷售價(jià)格。銷售收入的現(xiàn)值是 11 590 000。由于假設(shè)銷售額不變，銷售收入要降低。由于假設(shè)銷售額不變，銷售收入要降低 1024 000以后以后 NPV才能變成才能變成 0。如果銷售額沒有變化，銷售收入的減少只能是通過降低。如果銷售額沒有變化，銷售收入的減少只能是通過降低價(jià)格來實(shí)現(xiàn)，因此售價(jià)要減少（價(jià)格來實(shí)現(xiàn)，因此售價(jià)要減少（102411 590） 8.8?？勺兂杀??？勺兂杀镜念A(yù)期現(xiàn)值為可變成本?？勺兂杀镜念A(yù)期現(xiàn)值為 3 566 000。由于銷售量沒有變化，要

56、使。由于銷售量沒有變化，要使 NPV變成變成 0，總可變成本要增加，總可變成本要增加 1024 000。這就意味著可變成本比原來增加了。這就意味著可變成本比原來增加了 28.7（10243 566）。）。資金成本。求出項(xiàng)目的資金成本。求出項(xiàng)目的IRR為為18.56。因此要使。因此要使NPV變成負(fù)的，資金成本將從原來的變成負(fù)的，資金成本將從原來的8增加到超過增加到超過18。因此可以看出最能影響凈現(xiàn)值的現(xiàn)金流要素是銷售價(jià)格，之后是銷售量。因此經(jīng)因此可以看出最能影響凈現(xiàn)值的現(xiàn)金流要素是銷售價(jià)格，之后是銷售量。因此經(jīng)理人要對(duì)這兩個(gè)要素格外小心。理人要對(duì)這兩個(gè)要素格外小心。44降低風(fēng)險(xiǎn)的方法降低風(fēng)險(xiǎn)的方法 管理人只有非?？隙ㄎ磥頃?huì)發(fā)生什么事情時(shí)才會(huì)把一管理人只有非?？隙ㄎ磥頃?huì)發(fā)生什么事情時(shí)才會(huì)把一個(gè)項(xiàng)目評(píng)估為零風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，獲得這些信息是不可能個(gè)項(xiàng)目評(píng)估為零風(fēng)險(xiǎn)。