我國(guó)國(guó)債規(guī)模影響因素分析

1、我國(guó)國(guó)債規(guī)模影響因素分析2014404010215 楊悅【摘要】 發(fā)行國(guó)債，是我國(guó)政府彌補(bǔ)財(cái)政赤字和實(shí)施宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要工具，國(guó)債規(guī)模是否適度關(guān)系著國(guó)民經(jīng)濟(jì)能否健康發(fā)展。本文從計(jì)量模型的角度，在研究影響國(guó)債發(fā)行規(guī)模經(jīng)濟(jì)因素的基礎(chǔ)上，運(yùn)用19812013年的樣 本數(shù)據(jù)，利用Eviews5。0軟件進(jìn)行分析，建立起國(guó)債發(fā)行規(guī)模與相關(guān)經(jīng)濟(jì)變量之間的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型。通過回歸 分析，本文認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP、財(cái)政赤字DEF以及居民儲(chǔ)蓄額是否影響國(guó)債發(fā)行規(guī)模的重要因素。 【關(guān)鍵詞】國(guó)債發(fā)行規(guī)模 財(cái)政赤字 國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值計(jì)量分析1 文獻(xiàn)綜述1.1 國(guó)債的定義和作用國(guó)債，是國(guó)家以其信用為基礎(chǔ)，通過向社

2、會(huì)籌集資金所形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。國(guó)債是世界各國(guó)政府籌集資金、緩解財(cái)政壓力和實(shí)施宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的主要手段。國(guó)債除了具有傳統(tǒng)的彌補(bǔ)財(cái)政赤字、籌集建設(shè)資金、調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的功能外，還是財(cái)政政策和貨幣政策的連接點(diǎn)。國(guó)債在促進(jìn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所處的地位越來越重要。國(guó)債的功能主要有二：一方面，發(fā)行國(guó)債是政府彌補(bǔ)財(cái)政赤字的最通用的方法，通過國(guó)債籌資可以迅速、靈活、有效地彌補(bǔ)財(cái)政赤字；另一方面，發(fā)行國(guó)債是國(guó)家進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要手段，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展起著重要作用。從國(guó)家統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看到竟受到哪些因素的影響，這些因素對(duì)國(guó)債規(guī)模的影響程度又如何，本文將對(duì)這幾個(gè)問題進(jìn)行探討與研究。但是，國(guó)債的發(fā)行對(duì)經(jīng)濟(jì)也有一定的負(fù)面

3、影響。如，在對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控過程中容易導(dǎo)致通貨膨脹的產(chǎn)生；在微觀資源配置方面，會(huì)對(duì)私人部門的投資產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，與私人部門爭(zhēng)奪資源，不利于私人部門的發(fā)展壯大；對(duì)社會(huì)的收入分配及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定產(chǎn)生一定的負(fù)面作用。1.2 我國(guó)國(guó)債發(fā)行的現(xiàn)狀剖析國(guó)債到期是需要還本付息的，國(guó)債的發(fā)行既受到國(guó)民經(jīng)濟(jì)應(yīng)債能力的限制，又受到國(guó)家財(cái)政償債能力的制約。因此，在一定時(shí)期國(guó)債客觀上存在一個(gè)適度性的數(shù)量規(guī)模。在全球金融危機(jī)不斷蔓延，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊的特殊情況下，為了擴(kuò)大內(nèi)需、保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，我國(guó)在實(shí)施積極財(cái)政政策的情況下，國(guó)債發(fā)行規(guī)模呈逐年遞增的趨勢(shì)。目前的國(guó)債規(guī)模增長(zhǎng)過快過大可以從兩方面考慮：一方面中央財(cái)政債務(wù)依存

4、度過高，可能會(huì)產(chǎn)生債務(wù)危機(jī)，從而人們對(duì)國(guó)債產(chǎn)生恐懼感、主張減少國(guó)債發(fā)行；另一方面，與國(guó)外相比我國(guó)國(guó)債規(guī)模占GDP的比重不高，國(guó)債規(guī)模還不算大，在當(dāng)前國(guó)際金融危機(jī)大前提下應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮國(guó)債調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的作用、主張多發(fā)國(guó)債。國(guó)債既是一種調(diào)控手段，也是一種籌資手段。在其適度規(guī)模上，國(guó)債的籌資功能與調(diào)控功能可以得到充分的發(fā)揮。這就是說，國(guó)債規(guī)模過大，其副作用也就大；國(guó)債規(guī)模小，其積極作用又得不到充分的發(fā)揮。從我國(guó)目前情況看，面對(duì)國(guó)際金融危機(jī)，適度增加國(guó)債規(guī)模保證經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行是必要的也是可行的，同時(shí)我國(guó)是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，面對(duì)當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行的現(xiàn)狀，財(cái)政建設(shè)資金缺少的狀況將長(zhǎng)期存在，利用國(guó)債籌集建設(shè)資金不僅是可

5、行的，而且是必需的。1.3 國(guó)債發(fā)行規(guī)模影響因素選擇國(guó)債的發(fā)行既受到國(guó)家財(cái)政與國(guó)民經(jīng)濟(jì)應(yīng)債能力的限制，又受到投資者投資能力的制約。1.3.1 財(cái)政的應(yīng)債能力<1>國(guó)債依存度。國(guó)債依存度是指當(dāng)年的國(guó)債發(fā)行額與當(dāng)年的財(cái)政支出的比例關(guān)系，這一指標(biāo)從流量上反映了財(cái)政支出在多大程度上依賴于債務(wù)收入。政府舉債過多，債務(wù)依存度高，表明財(cái)政債務(wù)負(fù)擔(dān)重，可能給財(cái)政未來發(fā)展帶來巨大壓力。當(dāng)國(guó)債的發(fā)行量過大，債務(wù)依存度過高時(shí)，表明財(cái)政支出過分依賴債務(wù)收入，財(cái)政處于脆弱的狀態(tài)，并對(duì)財(cái)政的未來發(fā)展構(gòu)成潛在的威脅。可見財(cái)政支出與國(guó)債發(fā)行規(guī)模緊密相關(guān)。<2>國(guó)債償債率。國(guó)債償債率是指當(dāng)年的國(guó)債還本付

6、息額與當(dāng)年的財(cái)政收入的比例關(guān)系，這一指標(biāo)反應(yīng)政府財(cái)政償還債務(wù)的能力。一國(guó)財(cái)政償債能力越大，政府舉債的承受能力越大。債務(wù)收入的有償性，決定了國(guó)債規(guī)模必然要受到國(guó)家財(cái)政資金狀況的制約。每年我國(guó)政府發(fā)行的國(guó)債中有相當(dāng)大一部分是用來償還到期債務(wù)本息，借新債還舊債是我國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)模不斷擴(kuò)大的重要因素之一。1.3.2 國(guó)民經(jīng)濟(jì)的應(yīng)債能力<1>國(guó)債負(fù)擔(dān)率。國(guó)債負(fù)擔(dān)率衡量的是一定時(shí)期的國(guó)債余額占同期國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重情況，這一指標(biāo)表示國(guó)民經(jīng)濟(jì)國(guó)家債務(wù)化程度和國(guó)債累積額與當(dāng)年經(jīng)濟(jì)規(guī)?？偭恐g的比例關(guān)系。這是衡量國(guó)債規(guī)模最為重要的一個(gè)指標(biāo)。從這一指標(biāo)看，國(guó)債累積余額也是制約國(guó)債發(fā)行規(guī)模的因素之一。在國(guó)

7、內(nèi)生產(chǎn)總值一定的條件下，國(guó)債累積余額越大，國(guó)債負(fù)擔(dān)率就越高，可供發(fā)行的國(guó)債規(guī)模就越小。<2>赤字率。赤字率表示一定時(shí)期內(nèi)財(cái)政赤字占同期國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重情況，是用來衡量一國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)財(cái)政的應(yīng)債能力。國(guó)債的發(fā)行主要以彌補(bǔ)財(cái)政赤字為主，財(cái)政赤字的大小將直接關(guān)系國(guó)債發(fā)行規(guī)模的大小。1.3.3 國(guó)債投資者的投資能力<1>居民的應(yīng)債能力。在我國(guó)，國(guó)債的持有者主要是個(gè)人，居民是認(rèn)購國(guó)債的重要主體之一。而城鄉(xiāng)居民存款和手持現(xiàn)金是居民購買國(guó)債的主要來源，也是衡量國(guó)債投資者投資能力的主要指標(biāo)。居民應(yīng)債率是反映居民應(yīng)債能力的指標(biāo)之一，它是指國(guó)債余額占居民儲(chǔ)蓄存款余額或年度國(guó)債發(fā)行額占當(dāng)年居民儲(chǔ)

8、蓄存款增加額的比例。居民儲(chǔ)蓄存款余額與國(guó)債發(fā)行規(guī)模存在正向關(guān)系。<2>金融機(jī)構(gòu)承受能力分析，國(guó)債的認(rèn)購主體除了廣大的居民個(gè)人外，機(jī)構(gòu)投資者也占有相當(dāng)大的比重，其具體的體現(xiàn)在社會(huì)資金的余缺。而信貸規(guī)模則從不同層面反映了社會(huì)資金的余缺狀況，因而信貸規(guī)模也是制約國(guó)債發(fā)行規(guī)模的重要因素。機(jī)構(gòu)投資者的資金越多，可用于購買國(guó)債的資金越多，國(guó)債發(fā)行規(guī)模的潛力就越大?，F(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中影響或決定國(guó)債規(guī)模的具體因素是多層次、多方面的，從以上分析可以總結(jié)出：國(guó)債的發(fā)行規(guī)模取決于一定時(shí)期國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高國(guó)債的承受能力就越強(qiáng)；國(guó)債作為彌補(bǔ)財(cái)政赤字的手段自然受到財(cái)政收支狀況的影響，國(guó)債發(fā)行規(guī)模還

9、會(huì)受到社會(huì)資金總量的限制；由于居民投資者目前仍然是國(guó)債認(rèn)購的主體，居民儲(chǔ)蓄會(huì)影響國(guó)債發(fā)行規(guī)模的大小；從國(guó)債自身的運(yùn)作來看發(fā)行的新債有一部分要用于償還舊債國(guó)債余額、國(guó)債的還本付息狀況也是決定國(guó)債適度規(guī)模大小的因素。為此我將國(guó)債發(fā)行規(guī)模影響因素的考察范圍確定為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、財(cái)政赤字、財(cái)政收入、居民儲(chǔ)蓄、國(guó)債余額。1.4 學(xué)者研究成果由于國(guó)債給經(jīng)濟(jì)帶來的影響是多方面的，所以國(guó)債規(guī)模以多大為好，理論界一直存在爭(zhēng)議。國(guó)內(nèi)有很多學(xué)者曾運(yùn)用數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法，對(duì)我國(guó)歷年國(guó)債規(guī)模以及影響國(guó)債規(guī)模的因素進(jìn)行過統(tǒng)計(jì)分析，但不同的學(xué)者由于所使用方法的不同，其研究的結(jié)果差異頗大：楊大楷等人曾采用相關(guān)分析法對(duì)影響國(guó)債規(guī)模

10、的因素進(jìn)行了實(shí)證研究，從而得出國(guó)債余額、居民儲(chǔ)蓄額、貸款余額、國(guó)民生產(chǎn)總值、國(guó)債還本付息額、財(cái)政收入、財(cái)政赤字和預(yù)算內(nèi)投資規(guī)模與國(guó)債規(guī)模都存在較高相關(guān)性。朱世武、應(yīng)惟偉利用AR-GARCH模型，應(yīng)用傳統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)方法和向量自回歸法對(duì)國(guó)債的規(guī)模進(jìn)行了實(shí)證研究，得出了中央財(cái)政支出是影響國(guó)債發(fā)行規(guī)模的主要因素。許小平等通過對(duì)國(guó)債發(fā)行規(guī)模及相關(guān)影響變量進(jìn)行GRANGER因果關(guān)系檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)，得出了GDP增量和居民儲(chǔ)蓄規(guī)模都與國(guó)債發(fā)行規(guī)模正相關(guān)的結(jié)論。本文在前人理論研究成果的基礎(chǔ)上，試從定性和定量?jī)煞矫鎭矸治鲇绊憞?guó)債規(guī)模的各因素，根據(jù)1989-2009年中國(guó)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，就影響我國(guó)國(guó)債規(guī)模的主要宏觀經(jīng)濟(jì)因素

11、展開分析研究。2 國(guó)債發(fā)行規(guī)模影響因素的假設(shè)分析 一國(guó)的國(guó)債發(fā)行規(guī)模受到諸多因素的影響。從宏觀方面來看，國(guó)債不僅是貨幣政策的有效工具也是財(cái)政政策的有效工具，它受到相關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的影響。具體表現(xiàn)為以下幾方面： 第一，經(jīng)驗(yàn)統(tǒng)計(jì)，一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高，相應(yīng)的政府財(cái)政赤字就會(huì)擴(kuò)大，國(guó)債發(fā)行規(guī)模相應(yīng)會(huì)增加。因此，宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況對(duì)國(guó)債發(fā)行規(guī)模頗有影響，GDP是衡量一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的優(yōu)良指標(biāo)。 第二，無論是發(fā)展中國(guó)家還是發(fā)達(dá)國(guó)家，發(fā)行國(guó)債的重要目的之一就是彌補(bǔ)財(cái)政赤字，因此國(guó)家財(cái)政收支差額DEF直接影響國(guó)債的發(fā)行規(guī)模。 第三，國(guó)債發(fā)行成功與否還取決于市場(chǎng)的接受程度，只有當(dāng)國(guó)債被市場(chǎng)主體購買時(shí)，國(guó)債發(fā)行才是

12、有效的，因此城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄情況也直接制約著國(guó)債規(guī)模。 第四。中央銀行的貨幣政策直接影響市場(chǎng)的信貸規(guī)模。市場(chǎng)信貸規(guī)模的大小影響市場(chǎng)主體對(duì)于國(guó)債的需求，直接影響國(guó)債的發(fā)行規(guī)模。 最后，我國(guó)從2006年起對(duì)國(guó)債實(shí)行余額管理，國(guó)債發(fā)行規(guī)模受到累計(jì)國(guó)債余額的制約，因此累計(jì)國(guó)債余額在確定國(guó)債發(fā)行規(guī)模方面有著舉足輕重的影響。 3 模型設(shè)定 3.1 模型選取 根據(jù)數(shù)據(jù)的可得性，本文選取19812013年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，其中國(guó)債發(fā)行規(guī)模以NBS表示。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值 以GDP表示。財(cái)政赤字以DEF表示，城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄額以s表示，市場(chǎng)信貸規(guī)模以15表示，累計(jì)國(guó)債余額以DBS表示，在查閱有關(guān)國(guó)債發(fā)行規(guī)模影響因素研

13、究的基礎(chǔ)上，本文選取相關(guān)經(jīng)濟(jì)變量的名義數(shù)據(jù)建立回歸模型。圖1.國(guó)債規(guī)模及其影響因素散點(diǎn)圖根據(jù)所獲得的數(shù)據(jù)，建立我國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)模與相關(guān)變量間的散點(diǎn)圖。由圖形初步判斷國(guó)債發(fā)行規(guī)模與相關(guān)變量之間 存在近似線性依存關(guān)系，故本文選擇多元線性回歸模型；NBS=1+2GDP+3DEF+4S+5LS+6DBs+13.2 平穩(wěn)性與單位根檢驗(yàn)本文采取ADF檢驗(yàn)法進(jìn)行相關(guān)因素的單位根檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果顯示在5的顯著性水平下，本文所涉及的六個(gè)變量均存在二階單位根，由于二階差分本身的額缺點(diǎn)可能導(dǎo)致無法正確判斷變量之間的長(zhǎng)期關(guān)系，繼而進(jìn)行時(shí)間序列的協(xié)整檢驗(yàn)。3.3 協(xié)整檢驗(yàn) 為了分析國(guó)債發(fā)行規(guī)模(LNNBS)與其他五個(gè)經(jīng)濟(jì)變

14、量之間是否存在協(xié)整關(guān)系。這里采用的是EG兩步法。 以國(guó)債發(fā)行規(guī)模LNNBS)作為被解釋變量。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值LNGDP(X2)、財(cái)政赤字額LNDEF(X3)、城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄額LNS fx4)、信貸規(guī)模LNLS(Xs)、累計(jì)國(guó)債余額LNDBS(X6)解釋變量。采用OLS回歸方法建立回歸模型。根據(jù)實(shí)證結(jié)果估計(jì)的回歸模型為：Y=-4818+08369X2+01314X3+0322X4-003575X5-00808X6 t檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值在5的顯著性水平下為一38806，小于臨界值，因此國(guó)債發(fā)行規(guī)模與其它相關(guān)經(jīng)濟(jì)變量之間存在協(xié)整關(guān)系。由于相關(guān)變量之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，可以直接采取水平值進(jìn)行相關(guān)分析，基于以上分析，

15、本文初步建立回歸模型如下：Y=-4818+08369X2+O1314X3+O3222X'-003575X5-00808X6(3)4 模型檢驗(yàn)4.1 多重共線性檢驗(yàn)及調(diào)整 <1>多重共線性檢驗(yàn) 表1 相關(guān)系數(shù)矩陣NBSGDPDEFSLSDBSNBS109470907096610940709192GDP0947107524099470978809812DEF090707524l078760746907116S0966099470787610975309765LS0941097890746909753109854DBS0919098130711709765098541根據(jù)表1可以

16、看出，各解釋變量間均存在很強(qiáng)的相關(guān)性，從而說明變量之間存在多重共線性。 <2>修正多重共線性 為了消由于指標(biāo)間多重共線性對(duì)模型的影響，本文采用逐步回歸的方法。 首先做被解釋變量解釋的一元線性回歸,結(jié)果如表3 表2 一元回歸結(jié)果變量X2X3X4x5x6參數(shù)估計(jì)值13130778090810450894T統(tǒng)計(jì)量398110934162993220331683R20983l08216985097509738調(diào)整后R2098208140984097409728其中X4加入的方程，可決系數(shù)最大，以為基礎(chǔ)，順次加入其他變量逐步回歸，結(jié)果如下表3： 表3 加入新變量后的回歸結(jié)果變量X2X3X4x

17、5x6R2X2 X405750.050115205120014209868X3 X40007808023009882X4 x50684800001026040146909858X4 x6O7224558018511815098544經(jīng)比較加入X3，后的方程可決系數(shù)為09882，改進(jìn)效果最為顯著，同時(shí)變量參數(shù)的t檢驗(yàn)顯著，但x5、x6的參數(shù)不顯著，因此剔除x5、x6兩變量。進(jìn)一步加人X2變量逐步回歸。 在01的顯著性水平下，模型通過了檢驗(yàn)，并且可決系數(shù)R2=09915，模型的擬合效果非常好。 在消除變量問多重共線性影響后，被解釋變量與解釋變量之間的線性回歸模型為： Y=-4148+0683 X2

18、，+013 X3，+O318 X4 4.2 消除多重共線性后變量間的協(xié)整檢驗(yàn) 在5的顯著性水平下，t檢驗(yàn)的統(tǒng)計(jì)量的值為一38163，小于臨界值一2975，從而拒絕H0，實(shí)證結(jié)果表明殘差序列不存在單位根，是平穩(wěn)序列。 4.3 自相關(guān)檢驗(yàn) 剔除引起多重共線性的經(jīng)濟(jì)變量后的回歸方程，給定005的顯著性水平，查DW值表，當(dāng)n=29，k=5時(shí)，得下限臨界值DZ=105,上限臨界值DN=184,因?yàn)镈W統(tǒng)計(jì)量為1935小于4-DZ=295，根據(jù)判定區(qū)域知不存在自相關(guān)。4.4 異方差檢驗(yàn)對(duì)于調(diào)整后的模型進(jìn)行是否存在異方差的white檢驗(yàn),P=01617大于顯著性水平005,由此可以拒絕H0，即回歸方程不存在異方差。 綜上可得，我國(guó)國(guó)債發(fā)行影響因素模型如下LN(NBS)=-4148+0683LN(GDP)+013LN(DEF)+0318LN(S) 5 結(jié)論 在剔除引起多重共線性的變量之后，剩余經(jīng)濟(jì)變量之間仍存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，說明所建立的回歸模型可以真實(shí)反映各經(jīng)濟(jì)變量之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系，在自相關(guān)DW檢驗(yàn)中未檢測(cè)出自相關(guān)，在異方差White檢驗(yàn)中未檢驗(yàn)出異方差?；谝陨戏治?，我們可以得到如下結(jié)論： 5.1 GDP與國(guó)債發(fā)行規(guī)模高度相關(guān) 國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值與國(guó)債發(fā)行量高度相關(guān)，兩者之間的相關(guān)系數(shù) 高達(dá)09447，但