反身性理論對(duì)股市波動(dòng)的解釋

1、反身性理論對(duì)股市波動(dòng)的解釋摘要：本文以索羅斯的反身性理論分析中國(guó)股市 2015 年的股價(jià)大幅度波動(dòng)，從中國(guó)股市投資的結(jié)構(gòu)和相關(guān)市場(chǎng)現(xiàn) 象出發(fā)分析在中國(guó)股市為什么反身性理論在解釋股價(jià)波動(dòng) 方面具有較強(qiáng)的解釋力，最后從投資和政府調(diào)控的角度提出 相關(guān)建議。關(guān)鍵詞：反身性理論；股市波動(dòng)；建議一、反身性理論概述反身性理論是由投資大師索羅斯提出，在其著作金融 煉金術(shù)中，索羅斯提出了反身性理論的投資思想。索羅斯 認(rèn)為，參入者的思維與參入的情景之間彼此相互影響并不斷 變化，參入者的偏向以及認(rèn)知的不完備性造成了均衡點(diǎn)遙不 可及，從而造成金融產(chǎn)品的價(jià)格具有很大的不確定性。反身 性理論從投資者行為出發(fā)，通過(guò)對(duì)參與者

2、行為與參入環(huán)境兩 者相互作用來(lái)解釋金融市場(chǎng)金融產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)性，是對(duì)傳 統(tǒng)投資理論的突破和創(chuàng)新，具有較強(qiáng)的實(shí)踐性。反身性理論可以做如下解釋?zhuān)杭僭O(shè)人的行為是 y，人的認(rèn)識(shí)是 x，由于人的行動(dòng)一定是 由人的認(rèn)識(shí)所左右的，因此，行為是認(rèn)識(shí)的函數(shù)，表述為： y=f（x），它的含義是：有什么樣的認(rèn)知就有什么樣的行為。同樣，人的認(rèn)識(shí)并不是孤立出現(xiàn)的，人的認(rèn)識(shí)是受客觀世界 的影響的，而客觀世界又是與人們的行為緊密相關(guān)的。這也 就意味著，人的行為對(duì)人的認(rèn)識(shí)有反作用，認(rèn)識(shí)是行為的函 數(shù)，表述為： x=F（ y）。它的含義是：有某一類(lèi)行為就會(huì)有某 一類(lèi)知識(shí)。把上述兩個(gè)式子合并之后，我們可以得到這樣的公式： y=f

3、（ F（ y）；x=F（ f（ x）這就是說(shuō)， x 和 y 都是它自身變化 的函數(shù)認(rèn)識(shí)是認(rèn)識(shí)變化的函數(shù)，行為是行為變化的函數(shù)。 索羅斯將該函數(shù)模式稱(chēng)作“反射性” 。二、2015 年中國(guó)股市波動(dòng)情況2014 年開(kāi)始，我國(guó)房地產(chǎn)暴利時(shí)代結(jié)束， 實(shí)體經(jīng)濟(jì)蕭條， 加上國(guó)家多次降低利率，增加資金供給，大量社會(huì)資本從房 地產(chǎn)等行業(yè)轉(zhuǎn)向股市，推動(dòng)股市上漲。中國(guó)政府的官媒從 3 月底就開(kāi)始為股市打氣造勢(shì)， 人民日?qǐng)?bào) 3 月 30 日連發(fā)兩 文，認(rèn)為股市不懼經(jīng)濟(jì)下行壓力，要把握牛市紅利。新華社 4 月上旬密集發(fā)文，認(rèn)為股票市場(chǎng)須發(fā)揮資源配置作用，經(jīng) 濟(jì)下行需要股市有力支持，政策紅利催生改革牛，期待成為 健康牛等

4、。這兩家官方權(quán)威媒體發(fā)出的聲音被市場(chǎng)投資者理 解成國(guó)家的意志，于是股市被打上了“政策牛” 、“改革?！?的標(biāo)簽，再加上一些市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的渲染，市場(chǎng)參與者、尤其是 個(gè)人投資者，普遍相信這是一輪國(guó)家托起來(lái)的牛市，漲是有 理由的， 跌是小概率的， 即便跌， 國(guó)家也會(huì)出面托市。 于是， 大量個(gè)人投資者競(jìng)相入市，一季度滬深兩市新增股票賬戶(hù)600 余萬(wàn)戶(hù)，而僅 4、5月份（股市表現(xiàn)最好的兩個(gè)月） ，新 增賬戶(hù)數(shù)近 2500 萬(wàn)戶(hù)。個(gè)人投資者的狂熱催促了大量新股 民進(jìn)入股市， 他們帶來(lái)了大量的資金， 推動(dòng)股市上漲。 同時(shí)， 加上場(chǎng)外配資和融資的杠桿效應(yīng)，提供了大量的杠桿資金進(jìn) 入股市，進(jìn)一步推動(dòng)了股市的上漲，特

5、別是小盤(pán)股居多的創(chuàng) 業(yè)板，整個(gè)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從 2015 年 1 月的 1429 點(diǎn)到 2015 年 6 月到達(dá)最高點(diǎn) 4037 點(diǎn)，短短 5 個(gè)月上漲約 182%，很多瘋狂 的個(gè)股短時(shí)間翻翻。但是隨著國(guó)家清理高杠桿的配資業(yè)務(wù)后， 股市開(kāi)始雪崩，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從 6 月份最高的 4037 點(diǎn)跌到 9 月份最低的 1779 點(diǎn)，短短三個(gè)月指數(shù)跌幅 56%，很多創(chuàng)業(yè) 板個(gè)股跌幅達(dá)到百分之七十以上。在這輪極其慘烈的殺跌中， 很多場(chǎng)外配資被強(qiáng)行平倉(cāng)，大量平倉(cāng)盤(pán)不計(jì)成本的賣(mài)出，導(dǎo) 致雪崩式的下跌。隨后，政府組織資金救市，共計(jì)投入上萬(wàn) 億，但是，股指在反彈后繼續(xù)下跌，直到不斷出臺(tái)限制股指 期貨做空政策，最后做空動(dòng)

6、能慢慢減弱，隨后出現(xiàn)反彈。三、用反身性理論對(duì) 2015 年中國(guó)股市波動(dòng)進(jìn)行解釋 1、中國(guó)股市以散戶(hù)投資者為主的投資結(jié)構(gòu)，讓反身性 理論對(duì)我國(guó)股價(jià)的波動(dòng)解釋的能力增強(qiáng)中國(guó)股市是一個(gè)散戶(hù)占比很高的股市，機(jī)構(gòu)投資者行為 也有一定的散戶(hù)化，導(dǎo)致我國(guó)投資者行為非理性化。用索羅 斯的反身性理論來(lái)看，首先，行為是認(rèn)知的函數(shù)，因?yàn)槲覈?guó) 投資者是專(zhuān)業(yè)性不高的散戶(hù)投資者為主，特別是這次國(guó)家牛 市的鼓吹，導(dǎo)致大量沒(méi)有任何股票投資經(jīng)驗(yàn)的新投資者進(jìn)入 股市，他們從認(rèn)識(shí)本身來(lái)說(shuō)并不具備能夠發(fā)現(xiàn)股票的價(jià)值的 能力。對(duì)于散戶(hù)投資者而言， 發(fā)現(xiàn)股票價(jià)值幾乎是不可能的， 因?yàn)樯婕暗胶暧^經(jīng)濟(jì)情況、行業(yè)情況、企業(yè)情況，再加上商 業(yè)模

7、式、財(cái)務(wù)模型、估值模型，即使專(zhuān)業(yè)從事股票分析的分 析員也只能覆蓋一兩個(gè)行業(yè)，要求大量的散戶(hù)進(jìn)行價(jià)值不太 現(xiàn)實(shí)。散戶(hù)投資者根本不關(guān)心買(mǎi)入的公司是做什么，他們只 關(guān)心買(mǎi)入的股票價(jià)格會(huì)不會(huì)上漲，有其他人愿意以更高的價(jià) 格從他們手中買(mǎi)走股票，而他們買(mǎi)的原因僅僅是預(yù)期有另一 個(gè)人會(huì)出價(jià)更高。在這種認(rèn)識(shí)下產(chǎn)生的行為，只要股票價(jià)格 在漲就會(huì)刺激散戶(hù)投資者不斷買(mǎi)進(jìn)，同時(shí)，因?yàn)檎J(rèn)識(shí)是行為 的函數(shù)，大量的新進(jìn)投資者買(mǎi)入，刺激了股價(jià)不斷的上漲， 這種上漲的市場(chǎng)環(huán)境改變了人們的認(rèn)知，加上行為是認(rèn)知的 函數(shù)，又刺激人們不斷的買(mǎi)入。在這種市場(chǎng)情況下，參與者 買(mǎi)入行為與股票價(jià)格不斷上漲的環(huán)境的相互作用，產(chǎn)生了反 身性，刺激

8、股票價(jià)格不算上漲，股票價(jià)格的上漲又刺激了投 資者不斷買(mǎi)入，只要有更多的資金買(mǎi)入，就能夠讓股價(jià)不斷 上漲。反過(guò)來(lái)，因?yàn)檎樘巿?chǎng)外配資，導(dǎo)致高杠桿融資等方 式產(chǎn)生的后續(xù)資金減少，這個(gè)時(shí)候，被查處的配資被迫賣(mài)出 股票，資金的供需力量開(kāi)始發(fā)生變化，被迫賣(mài)出的資金開(kāi)始 拋出籌碼，從而導(dǎo)致股價(jià)開(kāi)始下跌。行為是認(rèn)知的函數(shù)，股 價(jià)的下跌，導(dǎo)致先知先覺(jué)的投資者開(kāi)始賣(mài)出股票的行為，同 時(shí)，又因?yàn)檎J(rèn)識(shí)是行為的函數(shù)，不斷下跌的股票價(jià)格，投資 者開(kāi)始改變之前對(duì)股票的認(rèn)識(shí)，不斷的賣(mài)出股票，賣(mài)出的籌 碼不斷的涌出，導(dǎo)致股價(jià)繼續(xù)下跌。正是在一個(gè)散戶(hù)為主的 股票市場(chǎng)，讓索羅斯的反身性理論更加能夠解釋股價(jià)的漲跌， 股價(jià)漲跌與投

9、資者行為的相互影響，讓漲跌波動(dòng)加大，產(chǎn)生 暴漲暴跌。2、寬松的貨幣政策和資金杠桿的使用，在反身性理論 的作用下，更加推動(dòng)了股價(jià)的漲跌中國(guó)政府從 2014 年開(kāi)始的降準(zhǔn)降息一直持續(xù)到 2015 年 在 2015 年，中國(guó)政府在 2 月份進(jìn)行了兩次降準(zhǔn)， 4 月和 5 月 分別進(jìn)行了一次降準(zhǔn)， 6 月和 8月分別進(jìn)行了一次降準(zhǔn)降息。 不斷持續(xù)的降準(zhǔn)降息，增加了資金供給量，又由于中國(guó)實(shí)體 經(jīng)濟(jì)下滑嚴(yán)重，很多資金在股市不斷上漲的刺激下，通過(guò)反 身性理論的環(huán)境改變認(rèn)知，認(rèn)知改變行為，大量的資金涌入 股票市場(chǎng)。更有甚者，因?yàn)楣墒械纳蠞q，讓場(chǎng)外配資等高杠 桿資金進(jìn)入股市，有使用配資的資金進(jìn)行了最大高達(dá) 5

10、倍的 杠桿融資，這意味著只要買(mǎi)入的股票下跌百分之二十，這位 投資者將破產(chǎn)。因?yàn)橘Y金杠桿的使用，高風(fēng)險(xiǎn)偏好者可以融 入大量的杠桿資金進(jìn)一步買(mǎi)入股票，從而推動(dòng)股票價(jià)格的不 斷上漲。根據(jù)反身性理論，行為改變認(rèn)知，不斷上漲的股票 價(jià)格又進(jìn)一步推動(dòng)人們買(mǎi)入股票，推動(dòng)股價(jià)上漲。寬松的貨 幣政策和資金杠桿的使用讓反身性理論可以進(jìn)一步解釋上 漲的速度和幅度。反過(guò)來(lái)，同樣因?yàn)楦軛U資金的使用，當(dāng)政 府開(kāi)始查處場(chǎng)外高杠桿融資，導(dǎo)致進(jìn)入股市的資金開(kāi)始減少， 同時(shí)因?yàn)榕滟Y資金的賣(mài)出，改變股市供求關(guān)系，股票價(jià)格下 跌。股價(jià)的下跌，因?yàn)檎J(rèn)知改變行為，投資者開(kāi)始跟隨賣(mài)出 股票，賣(mài)出的人增多，則股價(jià)進(jìn)一步下跌，股價(jià)的進(jìn)一步下

11、跌又刺激人們改變預(yù)期，賣(mài)出的投資者越來(lái)越多。在這個(gè)下 降趨勢(shì)中，高杠桿資金面臨被強(qiáng)行平倉(cāng)的局面，進(jìn)一步加大 了賣(mài)出的力量，同時(shí)，因?yàn)楣芍钙谪浀淖隹?，更加推?dòng)了股 價(jià)趨勢(shì)的下跌。四、從反身性理論對(duì)我國(guó)股價(jià)波動(dòng)的解釋?zhuān)瑸橥顿Y者和 政府調(diào)控提供的參考建議1、從投資者的角度來(lái)看，因?yàn)橹袊?guó)股票市場(chǎng)散戶(hù)居多 的局面一時(shí)難以改變，加上中國(guó)股市資金市、政策市的局面 如果不能徹底改變，散戶(hù)投資者就可以用反身性理論進(jìn)行套 利。因?yàn)樯?hù)投資者為主的局面不能改變，中國(guó)股市離真正 的價(jià)值投資還有一定的距離，暴漲暴跌的局面還會(huì)繼續(xù)。散 戶(hù)投資為主的投資者結(jié)構(gòu)會(huì)加大股市的投機(jī)，因?yàn)榉瓷硇缘?作用，會(huì)刺激股市的趨勢(shì)性更加明顯，散戶(hù)投資應(yīng)該暫時(shí)以 趨勢(shì)投資策略為主，價(jià)值投資策略為輔。2、從政府的角度來(lái)說(shuō)，應(yīng)該完善中國(guó)的金融機(jī)制和金 融市場(chǎng)，引導(dǎo)投資者進(jìn)行價(jià)值投資，減少投資者的非理性行 為對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的推動(dòng)，從