對(duì)當(dāng)前資本市場(chǎng)相關(guān)熱點(diǎn)問題的思考

1、 對(duì)當(dāng)前資本市場(chǎng)相關(guān)熱點(diǎn)問題的思考股權(quán)分置改革,這一稱為“從根本上解決了制約我國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展制度性缺陷”的劃時(shí)代舉措,與經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)與人民幣升值三者疊加,共同造就了一波已經(jīng)成為歷史了的超級(jí)大牛市。同樣,股權(quán)分置所帶來的股份解禁,次貸危機(jī)引致的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增速放緩、人民幣升值速度的下降,也使中國(guó)當(dāng)前的資本市場(chǎng)進(jìn)入了一個(gè)艱難的時(shí)期:股市跌幅全球之首,融資功能萎縮,投資者信心蕩然無存,股市政策效應(yīng)遞減,等等。股市向何處去?自然地取決于影響股市走向的間接因素-經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì),直接因素-股市供求關(guān)系變化,主要是限售股的減持情況。本文擬從這兩個(gè)方面進(jìn)行考察。一、關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)與A股走勢(shì)的分析(一經(jīng)濟(jì)增

2、長(zhǎng)的原有動(dòng)力結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步調(diào)整,中國(guó)經(jīng)濟(jì)將步入調(diào)整周期2008年以來美國(guó)次貸危機(jī)愈演越烈,演變成了以雷曼兄弟破產(chǎn)為標(biāo)志的華爾街金融風(fēng)暴,在全球范圍內(nèi)加速擴(kuò)散,并直接引發(fā)了全球性金融危機(jī)。為緩解市場(chǎng)危機(jī),美國(guó)、歐洲、日本等國(guó)家紛紛采取注資、降息等手段向金融系統(tǒng)緊急注入流動(dòng)性,十月八日更是采取了一場(chǎng)史無前例的全球央行聯(lián)手救市行動(dòng)。目前次貸危機(jī)的影響仍在蔓延。受此影響,美國(guó)及全球經(jīng)濟(jì)前景顯著惡化,許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體目前接近或已經(jīng)陷入衰退,而新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也開始轉(zhuǎn)弱。預(yù)計(jì)2008年全球經(jīng)濟(jì)增幅僅為3.9%,2009年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期為3%。受國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化和國(guó)內(nèi)調(diào)控政策的雙重影響,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度

3、在外需增速大幅度回落的帶動(dòng)下已出現(xiàn)明顯的回落:上半年GDP 增長(zhǎng)10.4%,前三季度9.9%,第三季度GDP僅為9%,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩。而造成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的最主要原因是:一是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有周期性,不可能長(zhǎng)期保持在高位運(yùn)行,現(xiàn)在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已放緩,從經(jīng)濟(jì)周期看,其調(diào)整不可能在短期內(nèi)完成。二是我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外需的依存度較高,達(dá)60%。據(jù)專家測(cè)算,美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率每降一個(gè)百分點(diǎn),中國(guó)對(duì)美出口就會(huì)降56個(gè)百分點(diǎn)。美國(guó)是世界上最大的經(jīng)濟(jì)體,受其次貸危機(jī)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退及國(guó)際金融危機(jī)的沖擊,世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)明顯放緩,外需對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用已明顯減弱,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的原有動(dòng)力結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步調(diào)整,擴(kuò)大內(nèi)需需要一個(gè)過程。

4、所以,我們認(rèn)為,中國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入調(diào)整周期。(二A股將進(jìn)入新一輪的股市運(yùn)行周期在經(jīng)濟(jì)全球化和中國(guó)資本市場(chǎng)不斷國(guó)際化的大背景下,中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展也同中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展一樣,與國(guó)際市場(chǎng)的關(guān)系越來越密切。實(shí)證分析表明,2005年前內(nèi)地股市與香港和紐約證券市場(chǎng)相關(guān)度很低,甚至為負(fù),內(nèi)地股市基本表現(xiàn)出獨(dú)立于國(guó)際金融市場(chǎng)的走勢(shì)。但從2006年到2008年,內(nèi)地股市與香港和紐約證券市場(chǎng)表現(xiàn)出了明顯的高度正相關(guān)。在全球經(jīng)濟(jì)前景惡化,股市大跌的國(guó)際環(huán)境下,中國(guó)股市不可能獨(dú)善其身,加上中國(guó)宏微觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化,以及中國(guó)資本市場(chǎng)特有的大小非解禁,再結(jié)合中國(guó)股市牛熊轉(zhuǎn)換的規(guī)律,我們認(rèn)為中國(guó)股市已經(jīng)由牛轉(zhuǎn)熊,將進(jìn)入新一輪的股市

5、運(yùn)行周期。二、限售股減持是導(dǎo)致中國(guó)股市走熊且走強(qiáng)難的直接原因中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度減緩,公司基本面預(yù)期下降,是導(dǎo)致中國(guó)股市走熊的間接原因,而大小非減持引起的股市供求關(guān)系轉(zhuǎn)變則是導(dǎo)致股市走熊的直接因素。這個(gè)問題不能有效解決,就難言股改是成功的,因?yàn)橹挥袑?shí)踐才是檢驗(yàn)真理的惟一標(biāo)準(zhǔn)。我們的研究表明,大股東的減持行為主要受股市走勢(shì)的影響,在熊市時(shí)期并不會(huì)對(duì)股市構(gòu)成重大壓力,相反,它將對(duì)股市的上揚(yáng)形成很大的制約,這意味著股市復(fù)蘇將會(huì)面臨比股市下跌時(shí)更大的累積性拋壓。股改大小非,加上以后首發(fā)增發(fā)等形成的限售股,將沉重地壓制中國(guó)股市的復(fù)蘇。我們應(yīng)該前瞻性地把視野從股改大小非轉(zhuǎn)到包括首發(fā)、增發(fā)在內(nèi)的所有限售股上來。

6、我們按照單位億元限售股解禁市值對(duì)上證指數(shù)漲跌的影響度進(jìn)行推算,在國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境依然的背景下,如果管理層不對(duì)限售股解禁制定切實(shí)有效的措施,來改變投資者對(duì)限售股解禁的市場(chǎng)預(yù)期,那么,股市將繼續(xù)慣性下跌,年底有可能跌到1300點(diǎn)左右。因此,必須采取有效措施緩解限售股減持壓力。要解決好限售股解禁的問題,應(yīng)雙管齊下,從減少股市的供給和擴(kuò)大股市的需求兩方面做文章,同時(shí)加強(qiáng)信息披露。1、減少供給,是關(guān)小股市“水龍頭”,包括放緩、暫停甚至無期限停止股市IPO和再融資,并進(jìn)一步控制好限售股解禁和減持的規(guī)模和進(jìn)度,使每年解禁股流入二級(jí)市場(chǎng)的“量”有一個(gè)眾所周知且能夠承受的合理量,尤其是對(duì)因新股發(fā)行而產(chǎn)生的限售

7、股份需要有一個(gè)預(yù)見性、針對(duì)性的統(tǒng)籌考慮,否則中國(guó)股市的限售股問題將沒完沒了,全流通也被拖得無邊無際,市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展也會(huì)受到不確定因素的不斷沖擊。2、擴(kuò)大股市需求,就是要采取切實(shí)有效的措施,如來活躍和穩(wěn)定市場(chǎng),讓投資者保持市場(chǎng)信心。只有這樣,才會(huì)有投資者愿意入場(chǎng)來承接解禁的限售股。一個(gè)對(duì)投資者沒有吸引力的股市,是不可能順利實(shí)現(xiàn)限售股減持的,反而會(huì)因限售股的減持而使股市陷入深淵。在我國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)依然總體向好的大前提下,只有在改革中發(fā)展、在發(fā)展中規(guī)范,中國(guó)證券市場(chǎng)才會(huì)有新的希望,限售股這一中國(guó)股市的特有現(xiàn)象才能最終獲得圓滿解決。3、加強(qiáng)對(duì)限售股解禁的分類統(tǒng)計(jì)和信息披露目前,對(duì)限售股減持的統(tǒng)計(jì)基本上是

8、盲區(qū),理論減持沒有按股份持有人進(jìn)行全面分類,中登公司的實(shí)際減持量統(tǒng)計(jì),也僅有實(shí)物量指標(biāo)統(tǒng)計(jì),而沒有價(jià)值量指標(biāo)統(tǒng)計(jì),而且也沒有按股份持有人的分類統(tǒng)計(jì),致使很多分析人士只能根據(jù)上市公司公告日來統(tǒng)計(jì)分析限售股的減持情況,這既影響了分析結(jié)果的準(zhǔn)確性,也造成了信息的紊亂。因此,宜加強(qiáng)對(duì)限售股解禁的分類統(tǒng)計(jì)和信息披露,穩(wěn)定投資者對(duì)限售股解禁的預(yù)期。三、融資融券乃至股指期貨都不是救市良方實(shí)際上,深滬兩大證券交易所于2006年8月就融資融券業(yè)務(wù)公布了管理辦法,就產(chǎn)品期限、保證金規(guī)模以及允許進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)的股票作出了規(guī)定。但由于擔(dān)心新業(yè)務(wù)會(huì)加重市場(chǎng)動(dòng)蕩，監(jiān)管部門一 直沒有批準(zhǔn)證券公司啟動(dòng)這一業(yè)務(wù)。 而今， 中

9、國(guó)股市自去年十月以來， 已暴跌近七成，遠(yuǎn)大于處于次貸危機(jī)中的美國(guó)股市。無疑，沒有做空 機(jī)制，是中國(guó)股市狂跌不已的一大因素。從這個(gè)意義上說，推出融資 融券乃至股指期貨，意味著中國(guó)做空機(jī)制的問世，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，有助于 中國(guó)股市的健康持續(xù)發(fā)展。 但是，我們應(yīng)該正確看待融資融券和股指期貨的功能問題，融資 融券和股指期貨是一種投資理財(cái)和風(fēng)險(xiǎn)管理的手段， 它們具有完善證 券市場(chǎng)的功能與機(jī)制。但不能把它們當(dāng)作調(diào)控股市的工具，股市漲跌 是由股票市場(chǎng)本身和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在矛盾決定的。 實(shí)際上，融資業(yè)務(wù)市場(chǎng)上早有券商和機(jī)構(gòu)在私下運(yùn)作此類業(yè)務(wù)， 而該業(yè)務(wù)對(duì)市場(chǎng)的影響可以用“助漲助跌”這四個(gè)字來形容。當(dāng)市場(chǎng) 處于上升趨勢(shì)的

10、時(shí)候，賺錢效應(yīng)非常強(qiáng)烈，融資欲望被進(jìn)一步放大， 導(dǎo)致市場(chǎng)越發(fā)活躍。 當(dāng)市場(chǎng)處于下降趨勢(shì)的時(shí)候， 虧錢被套成為常態(tài)， 融入的資金由于受到各種各樣的限制不能長(zhǎng)期處于套牢狀態(tài)， 必須離 場(chǎng)，導(dǎo)致市場(chǎng)拋壓越來越大。綜合來看，融資融券在不同的市場(chǎng)環(huán)境 下會(huì)產(chǎn)生不同的影響， 一般都是會(huì)起到放大收益或風(fēng)險(xiǎn)以及加速原來 運(yùn)行方向的作用。 至于股指期貨，已有的研究表明，股指期貨推出后對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的 影響并不完全一致，在股指期貨推出后短期內(nèi)，中國(guó)香港、美國(guó)、日 本股市呈現(xiàn)總體上漲走勢(shì)，而韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣股市則出現(xiàn)下跌，但股 指期貨的推出不會(huì)改變股票市場(chǎng)的中長(zhǎng)期走勢(shì)。長(zhǎng)期來看，決定股市 6 走勢(shì)的是市場(chǎng)的基本面和估值水平， 股指期貨作為一個(gè)外生變量只是 對(duì)指數(shù)帶來擾動(dòng)影響，并不改變股市的長(zhǎng)期趨勢(shì)。美國(guó)股指期貨是在 黃金十年的時(shí)候推出的，所以推出以后沒有任何影響。而臺(tái)灣和韓國(guó) 推出的時(shí)候正好