證券電子行業(yè)研究方法

1、注：PE計(jì)算為2009-4-17日收盤價(jià)，NA為09年預(yù)計(jì)虧損的企業(yè)資料來源：Bloomberg,，中信證券研究部3子類二級(jí)子類代表公司代碼08 年收入(B)市值(B)09PE分立器件二, 三極管功率器件光電器件International RectifierIRF1.01.2NAFairchildFCS1.60.8NAOn SemiconductorONNN2.12.2NA集成電路a .數(shù)字電路1.微處理器MPU/MCU/DSPIntelINTC37.670.926AMDAMD5.86.0NA2.器DRAMMicronMU5.87.8NAFLASHSanDiskSNDK3.42.1NA3. 邏

2、輯ICBasebandTITXN12.518.461QualcommQCOM11.173.826消費(fèi)ZoranZRAN0.40.0NA通訊AlteraALTR1.44.429XilinxXLNX1.86.317BroadcomBRCM4.76.573b.模擬電路LinearLLTC1.28.117MXIM2.15.736Analog DevicesADI2.65.043National1.95.719SemiconductorNSM平均5.713.236半導(dǎo)體行業(yè)Packaging & Testing終端市場(chǎng)PCIP ChiplessFoundryFabless國(guó)外： Qualcomm Bro

3、adcom國(guó)內(nèi)： 展訊國(guó)外： TSM UMC國(guó)內(nèi)： SMIC ASMC國(guó)外： ASE SPIL國(guó)內(nèi)： 長(zhǎng)電科技國(guó)外： ARM Rambus消費(fèi)通訊工業(yè)/軍事微電IDM國(guó)外：Intel, TI, LLTC,國(guó)內(nèi)：華微、士蘭微4半導(dǎo)體行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分析 費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)(SOX)成份股 資料來源：Bloomberg5AMD公司 Advanced Micro Devices(AMD)凌特Linear Technology Corp.(LLTC)諾發(fā)系統(tǒng)Novellus Systems, Inc.(NVLS)Altera公司Altera Corp.(ALTR)美信Integrated Products(MX

4、IM)意法半導(dǎo)體STMicroelectronics N.V. (STM)應(yīng)用材料Applied Materials, Inc.(AMAT)馬技術(shù)Marvell Technology Group (MRVL)臺(tái)積電Semiconductor Mfg.(TSM)博通Broadcom Corporation(BRCM)MEMC公司MEMC Electronic Materials (WFR)泰Teradyne, Inc.(TER)英特爾Intel Corporation(INTC)美光技術(shù)Micron Technology, Inc.(MU)德州儀器Texas Instruments(TXN)科天

5、KLA-Tencor Corporation(KLAC)半導(dǎo)體National Semiconductor Co(NSM)賽Xilinx, Inc.(XLNX)SOX成份股1400費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)（SOX）普及通訊網(wǎng)絡(luò)建設(shè)512001000筆記本替代臺(tái)式機(jī)液消費(fèi)液晶電視800智能推廣智能600個(gè)人電腦普及個(gè)人電腦400庫存調(diào)整調(diào)整金融需求下滑與去庫存雙重影響200互聯(lián)網(wǎng)6庫存調(diào)整亞洲D(zhuǎn)RAM4122產(chǎn)能過剩破滅金融01995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010日期SOX階段變化幅度驅(qū)動(dòng)因素11995-09-113

6、01.6501202%個(gè)人電腦DRAM產(chǎn)21996-07-24143.812-52%31997-08-20403.6423181%個(gè)人電市41998-10-08189.934-53%亞洲金52000-03-101332.7345602%大規(guī)模普及、通訊網(wǎng)絡(luò)建設(shè)62002-10-09214.0656-84%互聯(lián)網(wǎng)破滅72004-01-12560.6567162%消費(fèi)上市（MP3, DSC）82004-09-08352.0678-37%庫存調(diào)整92006-01-27550.918956%消費(fèi)普及，液晶電視、智能上市102006-07-21384.88910-30%庫存調(diào)整112007-07-175

7、46.59101142%筆記本替代臺(tái)式機(jī)，智能、液晶電視推廣122008-11-20171.321112-69%金融，需求下滑和去庫存雙重影響6行業(yè)歷史周期及驅(qū)動(dòng)因素 半導(dǎo)體Capex vs. 半導(dǎo)體銷售額 半導(dǎo)體CAPEX半導(dǎo)體銷售額250%200%150%100%50%0%-50%-100%資料來源：SEMI，WSTS，中信證券研究部（更新至2010年4月）71997199819992000200120022003200420052006200720082009資料來源：IDC, Gartner, 中信證券研究部（百萬）資料來源：SIA 2008, 中信證券研究部8PC、出貨量及2008年

8、全球半導(dǎo)體行業(yè)終端市場(chǎng)終端應(yīng)用市場(chǎng)分析庫存上升下半年可能趨緩快，下半年全面投放從供不應(yīng)求平衡NB需求減弱智能、新消費(fèi)等達(dá)歷史高位超預(yù)期，但同比增速放緩開始高位回調(diào)大幅提升， 但增速放緩有所下調(diào)，但仍處于高位高點(diǎn)已至，開始下行9當(dāng)前行業(yè)運(yùn)行狀況10周期到達(dá)短期高點(diǎn) SOX與半導(dǎo)體出貨量周期高度一致 資料來源：WSTS, 中信證券研究部，（出貨量和SOX更新至10年6月）11資料來源：WSTS，中信證券研究部，（出貨量和SOX更新至10年6月）黑線是SOX歷史數(shù)據(jù)，紅線是半導(dǎo)體出貨量歷史數(shù)據(jù)，藍(lán)線是出貨量數(shù)據(jù)12 09、10年半導(dǎo)體出貨量同比增幅按月份 NB，面板，覆銅板開始出現(xiàn)訂單調(diào)整 n NB

9、: 受歐債影響，華碩等NB廠開始下修二季訂單；n 面板：大陸1季度補(bǔ)庫存過猛，2季度家電銷售不及預(yù)期，價(jià)格下滑；n 覆銅板：廠商降價(jià)搶單，南亞6月1日下調(diào)覆銅板價(jià)格5；近期內(nèi)存價(jià)格指數(shù)下滑資料來源：Displaysearch，中信證券研究部（截至7月20日）資料來源：Dramexchange，中信證券研究部（截至8月3日）13液晶面板價(jià)格也呈下降趨勢(shì)n 產(chǎn)能利用率和毛利率三季度開始超歷史平均水平，四季和一季度已達(dá)歷史高點(diǎn)。 2007-2010Q1半導(dǎo)體行業(yè)季度產(chǎn)能利用率走勢(shì) 資料來源：SICAS，中信證券研究部資料來源：wind，中信證券研究部14元器件板塊單季度平均毛利率走勢(shì) 行業(yè)指標(biāo)已恢復(fù)

10、至高點(diǎn)n 周期下行的驅(qū)動(dòng)因素： 1）宏觀 2） 3）下滑而導(dǎo)致終端需求萎縮行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張之后而帶來的產(chǎn)能過剩下游客戶庫存調(diào)整n 我們認(rèn)為，本輪下行期主要來自下游客戶庫存調(diào)整持續(xù)時(shí)間較短，下行幅度較小；復(fù)蘇的大周期應(yīng)該可以持續(xù)到2012、13年。n 本輪 全球PC的更新，以及3G的持續(xù)性復(fù)蘇，市場(chǎng)的啟動(dòng)15下一輪周期下行主要源于下游客戶庫存調(diào)整16覆銅板PCB其他顯示器件終端市場(chǎng)PC工電聲器件半導(dǎo)體設(shè)計(jì)封測(cè)集成電路元件電容電阻材料半導(dǎo)體材料 (硅、鍺等) 磁性材料 化工制品（薄膜等） 金屬材料（銅、鋁等） 其他國(guó)內(nèi)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分析17子行業(yè)優(yōu)勢(shì)/劣勢(shì)相關(guān)公司半導(dǎo)體材料成本優(yōu)勢(shì) / 技術(shù)壁壘不高，行業(yè)

11、供過于求磁性材料資源稟賦，國(guó)際產(chǎn)能轉(zhuǎn)移 / 技術(shù)壁壘不高橫店東磁、天通、中科三環(huán)、寧波韻升化工材料國(guó)內(nèi)下游市場(chǎng)迅猛發(fā)展，支持 / 技術(shù)差距大永太科技、誠(chéng)志、彩虹、深紡織A元件成本優(yōu)勢(shì)，與國(guó)際先進(jìn)水平差距在減小, 國(guó)際產(chǎn)能轉(zhuǎn)移 / 高端占有率低法拉、順絡(luò)、風(fēng)華、銅峰IC設(shè)計(jì)內(nèi)需市場(chǎng)，研發(fā)資源豐富，支持 /高端缺乏，沒有規(guī)模優(yōu)勢(shì)， 開發(fā)力度較弱士蘭微、國(guó)民技術(shù)、IC內(nèi)需市場(chǎng)，支持 / 國(guó)內(nèi)規(guī)模尚小，全球市場(chǎng)集中無IC封裝勞動(dòng)密集型，成本優(yōu)勢(shì)。長(zhǎng)電科技、微電、科技分立器件成本優(yōu)勢(shì)，內(nèi)需市場(chǎng)大，替代空間大 / 規(guī)模小程漫漫華微、科達(dá)、臺(tái)基LED朝陽行業(yè)，內(nèi)需市場(chǎng)大，三安光電、德豪潤(rùn)達(dá)、聯(lián)創(chuàng)光電、 士蘭

12、微電聲器件國(guó)際先進(jìn)水平，成本優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)能轉(zhuǎn)移 /品牌開發(fā)尚待時(shí)日歌爾聲學(xué)、廣州國(guó)光、新嘉聯(lián)顯示器件扶持，內(nèi)需市場(chǎng)大/ 資本密集，規(guī)模尚小，周期波動(dòng)強(qiáng)京、深天馬、萊寶、連接器內(nèi)需市場(chǎng)大，軍工市場(chǎng)有技術(shù)優(yōu)勢(shì)/ 高端市場(chǎng)占有率低，規(guī)模小得潤(rùn)、航天電器、火箭、中航光電覆銅板/PCB覆銅板成本優(yōu)勢(shì)，行業(yè)集中，議價(jià)能力強(qiáng) / 受原材料價(jià)格波動(dòng)影響大， 技術(shù)壁壘低。PCB成本優(yōu)勢(shì) / 行業(yè)分散，議價(jià)能力弱生益科技、超聲、天津、超華科技內(nèi)需市場(chǎng)大，成本優(yōu)勢(shì)，利潤(rùn)空間大 /元器件有改進(jìn)空間大族激光，大立科技，證通，長(zhǎng)城開發(fā)，四創(chuàng)，拓邦，大華，南天，服務(wù)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)好，轉(zhuǎn)型 / 處于起步階段，實(shí)力較弱新亞制程、新綸

13、科技、華測(cè)檢測(cè)、科技國(guó)內(nèi)子行業(yè)觀點(diǎn)分述 周期性半導(dǎo)體投資理念： Cliff Diving半導(dǎo)體股票投資就像懸崖跳水(Cliff Diving)當(dāng)行情凄慘，潮水尚未上漲之際下跳，雖然跳時(shí)崖底亂石密布，卻往往是最安全的，也是投資最高的而在行情大好，潮水漲滿時(shí)下跳，雖然跳時(shí)感覺安全，但跳下去的后果以及投資會(huì)是不堪設(shè)想的都18n 1. 半導(dǎo)體客戶訂單提前期(Lead Time)提升至10-12星期n 2. 惠普，諾基亞，思科一致指出因半導(dǎo)體元器件供應(yīng)不足而無法滿足客戶需求n 3.n 4. 權(quán)威投行急招半導(dǎo)體分析員，華爾街資深半導(dǎo)體分析師身價(jià)大漲50%認(rèn)為新興市場(chǎng)和新型應(yīng)用已導(dǎo)致半導(dǎo)體行業(yè)進(jìn)入可持續(xù)性高速發(fā)展新n 5. 應(yīng)用材料(Applied Material)銷售經(jīng)理將的寶馬5