我國資本市場的現(xiàn)狀、問題及發(fā)展前景

1、我國資本市場的現(xiàn)狀、問題及發(fā)展前景我國的資本市場是在改革開放中形成的。到現(xiàn)在為止,我國的證券交易市場已有9年的歷史,證券市場發(fā)展迅速,1991年只有13家上市公司,到1998年初已有819家,上市公司的市價(jià)總值達(dá)到了21000億元,占國民生產(chǎn)總值的25%左右。一、資本市場在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用我國的資本市場起步較晚,發(fā)展時(shí)間也不長,但是它對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用正在日益顯現(xiàn),并表現(xiàn)在多個(gè)方面。1.籌集生產(chǎn)資金。我國是個(gè)資金短缺的國家,企業(yè)的負(fù)債率比較高,好多企業(yè)負(fù)債經(jīng)營。這使得企業(yè)在財(cái)務(wù)上出現(xiàn)了兩高一低的現(xiàn)象：即高負(fù)債率、高利息率及資產(chǎn)的低回報(bào)率。兩高一低使企業(yè)財(cái)務(wù)成本偏高。企業(yè)運(yùn)行困難。那么如何來降

2、低企業(yè)的財(cái)務(wù)成本呢?一個(gè)重要的途徑就是通過資本市場發(fā)行股票來籌集資金。自1990年以來,上市公司共籌集資金2650億元,其中1140億元是通過發(fā)行B股、H股以及紅籌股的方式籌集到的。這些資金擴(kuò)大了企業(yè)的自有資本規(guī)模,大大緩解了企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān),有力地支持了企業(yè)的生產(chǎn)和發(fā)展。2.改善企業(yè)的經(jīng)營機(jī)制。目前大多數(shù)上市公司都是由國有企業(yè)改組而成的,與未上市的國有企業(yè)相比,上市公司在經(jīng)營機(jī)制方面發(fā)生了很大的變化。例如,大部分上市公司的主要負(fù)責(zé)人已經(jīng)按照公司法的規(guī)定進(jìn)行任命。據(jù)調(diào)查,現(xiàn)在董事長由董事會選舉占上市公司的60%,總經(jīng)理由董事會任命的達(dá)到65%。上市公司的發(fā)展為尚未改制的國有企業(yè)提供了很好的榜樣。

3、3.優(yōu)化資源配置。我國目前的資源配置、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)還不合理,這是我們面臨的一個(gè)主要問題。發(fā)展股份經(jīng)濟(jì)和資本市場有利于推動資源配置的優(yōu)化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。因?yàn)?我們在審批上市公司的時(shí)候,必須考慮該公司的主營業(yè)務(wù),它的主營業(yè)務(wù)是否符合國家的產(chǎn)業(yè)政策?是否有發(fā)展前途?如果符合國家的產(chǎn)業(yè)政策,有發(fā)展前途的,就可予以批準(zhǔn),對于那些重復(fù)建設(shè)、盲目建設(shè)、不符合國家產(chǎn)業(yè)政策發(fā)展方向的要給予抑制。通過這樣的措施,能夠使上市公司把籌集起來的資金投資在國家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵(lì)的建設(shè)項(xiàng)目上。同時(shí),上市公司配股時(shí),也要考慮到它的投資方向,投資項(xiàng)目是否符合國家的產(chǎn)業(yè)政策,是否有市場,是否有發(fā)展前途。另外,最近幾年出現(xiàn)的資產(chǎn)重組,也有改

4、善資源配置,促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的功能。4.提高經(jīng)濟(jì)效益。與未上市的國有企業(yè)相比,上市公司的整體經(jīng)濟(jì)效益比較高。例如,1997年745家上市公司中,虧損的只有45家,大約占上市公司的6%左右。而未上市的國有企業(yè)有一半以上的發(fā)生虧損。當(dāng)然這并不否認(rèn)有的上市公司效益不佳,甚至虧損嚴(yán)重,但是,從總體上來說,上市公司的業(yè)績比未上市的國有企業(yè)有明顯的提高。5.股份公司和資本市場的發(fā)展為國家提供了大量的稅收收入。1997年,僅股票交易印花稅一項(xiàng),就接近300億元,成為國家稅收收入的一個(gè)重要組成部分。除了印花稅外,還有許多中介機(jī)構(gòu),它們的所得要繳所得稅。同時(shí),資本市場的發(fā)展也推動了通訊行業(yè)的發(fā)展,而通訊行業(yè)的發(fā)

5、展,也會為國家提供更多的稅收。6.加快了與國際資本市場的接軌。我國的資本市場與國際資本市場的接軌是相當(dāng)快的。主要有三種方式：發(fā)行B股(在國內(nèi)注冊的企業(yè)在國內(nèi)發(fā)行供境外投資者投資的股票),發(fā)行H股(在國內(nèi)注冊的企業(yè),在香港發(fā)行股票)以及紅籌股（在香港注冊的企業(yè),其股票的發(fā)行和交易都在香港,但是其資產(chǎn)大多投在內(nèi)地）。此外,我國企業(yè)還在美國股票市場掛牌上市。最近,香港正在策劃成立創(chuàng)業(yè)板市場或者叫二板市場,并準(zhǔn)備讓一批內(nèi)地的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在香港上市。這是另一條利用國際資本市場并與之接軌的途徑。應(yīng)該強(qiáng)調(diào)的是,我們與國際資本市場的接軌,不僅表現(xiàn)在利用資本方面,更重要的是,我國資本市場的游戲規(guī)則也在逐漸向國際上通

6、行的游戲規(guī)則靠攏,這為我們今后融入國際市場打下了一個(gè)良好的基礎(chǔ)。二、我國資本市場存在的問題我國資本市場的發(fā)展雖然取得了很大的進(jìn)展,但是存在的問題也不少,這些問題解決不好,會影響資本市場本身的進(jìn)一步發(fā)展,并對經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來不良影響。因此,對這些問題,我們要有足夠的認(rèn)識。1.上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不夠合理。目前,在上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中有國家股、法人股(這兩種股權(quán)又稱為公股)和公眾股,有些公司還有外資股。國家股、法人股的特點(diǎn)就是股權(quán)不能上市流通。當(dāng)初設(shè)計(jì)國家股、法人股的目的是為了維護(hù)公有制的主導(dǎo)地位。但是,這種設(shè)計(jì)在后來的運(yùn)作中卻帶來了很大的問題：一是它不符合同股同權(quán)、同股同利的原則。按照股份制的性質(zhì),任何

7、一個(gè)股東的股份都應(yīng)該是同股同利的。但是在我們的股權(quán)設(shè)計(jì)中,國家股、法人股的股東只有一個(gè)權(quán)力,即不賣的權(quán)力。而公眾股的股東則有兩個(gè)權(quán)力,即賣的權(quán)力和不賣的權(quán)力,這是同股不同權(quán)。同股不同權(quán)必然會造成同股不同利。例如,現(xiàn)在很多公司可上市流通的公眾股,不管原來的發(fā)行價(jià)是多少,發(fā)行后的市場價(jià)格都已大大超過了發(fā)行價(jià)。但是國家股和法人股由于不能上市流通,只能進(jìn)行協(xié)議轉(zhuǎn)讓,而協(xié)議轉(zhuǎn)讓時(shí)的股價(jià)很低,有時(shí)甚至只值兩三塊錢。另外,由于許多公司都進(jìn)行配股,國家股、法人股的比重正在逐漸下降。一般來說,公眾股的投資者非常愿意參加配股,因?yàn)榕涔蓛r(jià)總是大大低于當(dāng)時(shí)的市場價(jià),所以股東賣了配股以后,一般都可賺錢。但是,對國家股和

8、法人股的股東來說,他購買了配股股份的股票后,由于不能上市流通,實(shí)際上就把資金給套牢了。如果要讓資金變現(xiàn),只能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式,而協(xié)議轉(zhuǎn)讓的價(jià)格通常要比市場價(jià)格低得多,所以配股對國家股和法人股的股東來說是不合算的。結(jié)果就是,國家股和法人股的股東大多放棄了配股權(quán),而公眾股的股東卻積極申購配股,最終造成公眾股的比重不斷提高,而國家股和法人股的比重逐漸下降。估計(jì)15年之后,國家就有可能從絕對控股地位降為相對控股地位,再過若干年以后,連相對控股的地位也難保,最后成為一般性的參股。實(shí)際的運(yùn)行效果剛好與政策設(shè)計(jì)者原先的愿望相反。國家股和法人股不能上市流通還給市場造成了股市擴(kuò)容的壓力。不少投資者擔(dān)心一旦政府

9、改變政策,決定讓國家股和法人股上市流通,股價(jià)就很可能會出現(xiàn)大幅度下跌,造成股市崩盤。所以國家股、法人股不能上市流通成了懸在股東頭上的一把劍,但目前讓國家股、法人股流通的難度也比較大。對此,我們要加以關(guān)注和研究,找出解決問題的方法。2.股市供求關(guān)系不協(xié)調(diào)。股市剛出現(xiàn)時(shí),由于當(dāng)時(shí)上市的股票很少,而需求很旺,所以有一段時(shí)間出現(xiàn)了股價(jià)大幅度上升的現(xiàn)象。而現(xiàn)在的股市卻相反,利好政策不斷,但股市反應(yīng)冷淡,有時(shí)甚至不漲反跌。除了外部環(huán)境不太理想,投資者開始不斷成熟以外,造成這種狀況的主要原因在于股市擴(kuò)容速度太快,導(dǎo)致供給過多,而需求相對不足。當(dāng)前股市擴(kuò)容主要來自3個(gè)方面：一是新股上市的速度相當(dāng)快。從國家的計(jì)

10、劃來說,1993年新股上市的規(guī)模為50億人民幣,1995年為55億,1996年迅速增加到150億,1997年又增加為300億。也就是說這幾年的上市規(guī)模在成倍地?cái)U(kuò)大。從新股上市的家數(shù)來說,也非?？?從1990-1995年,上市公司只有323家,也就是平均每年60家,而1998年一年就207家,也就是說,這幾年上市公司的數(shù)量大幅度增長,但是股市資金卻沒有正常的渠道來增加,所以出現(xiàn)了股市擴(kuò)容過快而有效地需求不足的現(xiàn)象。新股上市是股市擴(kuò)容的主力軍,其次還有好多公司送股配股也使得股市大幅度擴(kuò)容。第三是上市公司按照規(guī)定設(shè)有職工內(nèi)部股。職工內(nèi)部股也要上市流通。這三路擴(kuò)容大軍使股市的供給規(guī)模越來越大,而對股票

11、的有效需求卻相對不足,造成了嚴(yán)重的供需不平衡。4.上市公司的素質(zhì)參差不齊,上市公司是我國資本市場、證券市場發(fā)展的一個(gè)微觀基礎(chǔ)。而這個(gè)微觀基礎(chǔ)不夠理想、不夠平衡,有些企業(yè)相當(dāng)不錯(cuò)、有些企業(yè)還可以,但有些企業(yè)就不怎么樣,甚至很差。例如ST股票就是那些業(yè)績不好、需要投資者加以特別關(guān)注的企業(yè)。有些上市公司為了在股市繼續(xù)圈錢甚至弄虛作假。改善我國上市公司的狀況,提高上市公司的素質(zhì)是一個(gè)迫切的問題。5.證券公司違規(guī)現(xiàn)象還比較嚴(yán)重。這幾年盡管政府下了很大的力氣,對違規(guī)者進(jìn)行嚴(yán)肅的處理,但違規(guī)現(xiàn)象仍然時(shí)有出現(xiàn)。三、我國資本市場的未來發(fā)展趨勢經(jīng)過了9年的發(fā)展,中國的股市規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)大,上市公司的家數(shù)已經(jīng)超過了有

12、百年發(fā)展史的香港,其今后的發(fā)展?jié)摿Ω浅錆M希望。這樣的判斷主要基于以下幾個(gè)方面：1.我們要通過股份公司、資本市場來推進(jìn)國有企業(yè)改革。國有企業(yè)改革的目標(biāo)是要建立產(chǎn)權(quán)明晰、政企分開、職責(zé)分明、管理科學(xué)的現(xiàn)代企業(yè)制度,股份公司,尤其是上市公司就是現(xiàn)代企業(yè)制度的一種典型形態(tài)。而股份公司、上市公司的發(fā)展必須依賴資本市場的發(fā)展。從這個(gè)意義上說,今后我們還要大力發(fā)展資本市場。2.改變籌資結(jié)構(gòu)的需要。多年來,我們籌集資金的主要方式是通過銀行融資的間接融資。今后相當(dāng)長時(shí)間內(nèi),間接融資仍將是主要的籌資方式,但直接融資也必須要有大的發(fā)展,而資本市場是直接融資的一種主要方式。為了改變當(dāng)前間接融資比重過高的狀況,就必須

13、加快資本市場的發(fā)展。3.分散個(gè)人金融資產(chǎn)的需要。當(dāng)前我國的個(gè)人金融資產(chǎn)已經(jīng)相當(dāng)龐大,據(jù)估計(jì)至少有7萬億左右。而這7萬億左右的個(gè)人金融資產(chǎn)大多以儲蓄存款的形式存在銀行。金融資產(chǎn)高度集中于銀行也存在問題,即人為加大銀行的風(fēng)險(xiǎn)、加大企業(yè)的財(cái)務(wù)成本、加大個(gè)人的金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。為了分散上述風(fēng)險(xiǎn),就需要發(fā)展資本市場,建立一個(gè)比較合理、完善的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。4.發(fā)展資本市場是利用外資的一種重要方式。我國利用外資曾采用3種方式：在80年代中期以前主要是借外債,80年代中期以后主要是外商直接投資,90年代開始,我們開始通過資本市場來利用外資。以資本市場的方式利用外資比較簡便,而且利用外資的范圍也更加廣泛。因此,資本

14、市場是我們今后利用外資的一種重要途徑。國內(nèi)資本市場基礎(chǔ)比較牢固是進(jìn)入國際資本市場,利用國際資本市場的一個(gè)重要基礎(chǔ)。從這個(gè)意義上說,我們今后應(yīng)該進(jìn)一步發(fā)展我國的資本市場。5.發(fā)展資本市場也是我們學(xué)習(xí)國際上發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)的經(jīng)驗(yàn),接近國際慣例的一種重要形式。什么是國際慣例,國際慣例就是市場經(jīng)濟(jì)的慣例。在市場經(jīng)濟(jì)慣例中,資本市場的慣例相當(dāng)重要。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化的過程中,國際金融市場,尤其是資本市場的聯(lián)系非常緊密。我們還不能很好地用國際金融市場的一些運(yùn)作規(guī)則。需要通過發(fā)展本國的資本市場,通過加快和國際資本市場接軌來學(xué)習(xí)和借鑒國際資本市場的慣例,使我國的經(jīng)濟(jì)體制更快地和國際接軌,使我們能更充分地利用兩個(gè)市場

15、和兩種資源：國內(nèi)市場和國際市場、國內(nèi)資源和國際資源。四、規(guī)范、平穩(wěn)地發(fā)展資本市場1.放慢上市速度。前幾年我曾經(jīng)多次強(qiáng)調(diào)中國的資本市場必須在規(guī)范中發(fā)展,但是重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)發(fā)展。因?yàn)楫?dāng)時(shí)上市公司的數(shù)量不多,上市流通的股票數(shù)量更小,因而發(fā)展是主要的。但是,經(jīng)過這幾年的高速擴(kuò)容以后,我認(rèn)為應(yīng)該適度地放慢上市速度。放慢上市速度可以對上市公司優(yōu)中擇優(yōu)。高速擴(kuò)容容易對擬上市公司的質(zhì)量重視不夠。有些公司為了上市層層包裝,不惜弄虛作假。我并不反對包裝上市,甚至贊同化裝、美裝、精裝,就像我們一個(gè)人要穿衣打扮一樣。但是,所謂的包裝必須是不弄虛作假的正常包裝。比如說,介紹公司的發(fā)展前景、介紹公司董事會和高層管理人員的管理水

16、平、管理能力、管理經(jīng)驗(yàn),介紹公司的發(fā)展后勁,預(yù)測公司未來的利潤回報(bào)情況等等,這些都屬于正常包裝,也就是說把公司一些未來的發(fā)展、管理人員水平,講得比較好一點(diǎn),形容的前景比較美妙一點(diǎn)。但是,這些包裝、化裝、美裝都不應(yīng)該改變其本來的面目?，F(xiàn)在有些公司所謂的包裝實(shí)際上不是包裝,而是假裝、偽裝甚至有些男扮女裝。例如,有些公司本來是虧損的,它可以包裝成有業(yè)績,甚至連續(xù)3年盈利。公司本來從事的是國家限制發(fā)展的行業(yè),它可以包裝成國家重點(diǎn)扶持的行業(yè),這就不是一個(gè)包裝、美裝的問題,而是一種假裝、偽裝。它已經(jīng)改變了公司的本來面目。因此,現(xiàn)在的問題不是片面地追求有多少企業(yè)上市,而是應(yīng)該在提高公司素質(zhì)上下功夫,對上市公

17、司的基本情況,尤其是財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行嚴(yán)格的審查。最近兩年資產(chǎn)重組比較盛行,這是一件好事,因?yàn)橥ㄟ^資本市場進(jìn)行資產(chǎn)重組,是一種優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提高企業(yè)盈利能力、提高企業(yè)素質(zhì)的重要方式。但是在資產(chǎn)重組中也要防止弄虛作假。不論是在新股上市還是資產(chǎn)重組方面,我們都不應(yīng)冒進(jìn),寧可速度放慢一點(diǎn),質(zhì)量高一點(diǎn)。如果片面追求速度,上市公司中間就會出現(xiàn)很多的垃圾股,這對整個(gè)證券市場的形象會產(chǎn)生很大的不利影響,會使公眾對證券市場的信心下降,導(dǎo)致股市疲軟。從某種意義上說,資本市場對信心的需求更甚于對資金的需求。如果上市公司的數(shù)字很好,上市公司的盈利能力很強(qiáng),整個(gè)資本市場規(guī)模比較適中,證券市場的發(fā)展?jié)摿艽?那么公眾的信心就

18、很足,信心足才能使股市平穩(wěn)發(fā)展。2.增加股市的有效需求。目前股票供給的擴(kuò)容主要有3種途徑,即新股上市、送配股、職工股陸續(xù)上市,這3路擴(kuò)容大軍三管齊下,股票供給量很大。但是,股票有效需求的擴(kuò)張卻沒有正常的渠道,主要靠的是股民的自發(fā)投資。目前投資股市的股民大約有4000萬戶,應(yīng)該說比重不小。但是僅僅靠股民的自發(fā)投資還不夠,還需要增加機(jī)構(gòu)投資者。一個(gè)成熟的股市發(fā)展過程大概都要經(jīng)歷一個(gè)以散戶投資為主到機(jī)構(gòu)投資為主的發(fā)展過程。所謂的機(jī)構(gòu)投資主要指福利基金、養(yǎng)老基金、信托基金、保險(xiǎn)基金和投資基金。從我國目前的情況來看,福利基金、信托基金、保險(xiǎn)基金基本上沒有進(jìn)入股市,投資基金進(jìn)入股市的數(shù)量也不大。1998年

19、以前,老基金雖然有70多個(gè),但規(guī)模都比較小,總金額只有50多億,而且相當(dāng)一部分沒有投在股市上。1998年新批準(zhǔn)的基金,總金額為100多億,但是相對于二級市場的規(guī)模來說,這100億還是很不夠的。所以我們今后應(yīng)該大力發(fā)展投資基金,1999年又有新基金陸續(xù)上市,而且規(guī)模不小,這對于增加股市的機(jī)構(gòu)投資者、理性投資者、長期投資者不無好處。因?yàn)楦嗟耐顿Y基金參與股市不僅可以增加股市的有效需求,更主要的是可以改變股市的投資者結(jié)構(gòu)。為了增加股市的有效需求,其他基金也應(yīng)該適度入市,尤其是保險(xiǎn)基金。保險(xiǎn)基金適度入市,不僅可以擴(kuò)大保險(xiǎn)基金的投資領(lǐng)域、提高保險(xiǎn)基金的回報(bào)、分散保險(xiǎn)基金的風(fēng)險(xiǎn),而且有利于資本市場的發(fā)展。

20、最近,政府允許保險(xiǎn)基金入市以及連續(xù)7次下調(diào)利率為更多的基金入市、培育機(jī)構(gòu)投資者提供了良好的條件。3.適度降低交易費(fèi)用。我國的證券交易費(fèi)用包括3個(gè)部分：股票交易印花稅,目前是4、標(biāo)準(zhǔn)傭金、過戶費(fèi)。這3項(xiàng)費(fèi)用總計(jì)為7,如果是雙邊交易,費(fèi)用將高達(dá)15。這樣的交易費(fèi)用與發(fā)達(dá)國家和周邊國家相比都是比較高的。我們應(yīng)該把重點(diǎn)放在擴(kuò)大交易量上。交易量擴(kuò)大了,即使交易稅稅率降低了,國家仍能從中得到較高的稅收。只有降低交易費(fèi)用,減輕投資者的負(fù)擔(dān),才能為擴(kuò)大交易量提供條件。降低交易費(fèi)用應(yīng)當(dāng)是股市平穩(wěn)發(fā)展的一個(gè)重要內(nèi)容。4.逐步解決公股的流通問題。目前,公股一下子上市流通不可行,因此應(yīng)采取多種方式逐步地,分期分批地讓

21、公股上市流通。因?yàn)橹挥辛魍ú拍鼙P活國有資產(chǎn),才能優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),股權(quán)結(jié)構(gòu),才能化解股市風(fēng)險(xiǎn)。5.由于目前有些上市公司素質(zhì)較差,應(yīng)該考慮對這些公司的管理人員進(jìn)行上市后的輔導(dǎo)。本來在上市之前就應(yīng)該考慮的上市輔導(dǎo)工作,我們一直做得不夠。因此,上市后做一些補(bǔ)救工作也是應(yīng)該的,也就是說應(yīng)該分期分批地對上市公司的主管決策人和管理人員進(jìn)行輔導(dǎo),對公司中的一些重大管理制度進(jìn)行規(guī)范化的改造,特別是財(cái)務(wù)報(bào)表。這樣可以提高上市公司的素質(zhì)。6.逐步向國內(nèi)投資者開放B股市場。股市應(yīng)該是認(rèn)錢不認(rèn)人,境外投資者可以用人民幣購買A股,境內(nèi)的投資者可以用外匯或外幣購買B股。當(dāng)然,境外投資者購買A股的條件還不成熟。因?yàn)槲覀兊腁股市場還處于發(fā)展階段。但是我們可以讓境