第五章 資本成本和資本結(jié)構(gòu)

1、 資本成本資本成本 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本一、資本成本概述一、資本成本概述 1、資本成本也稱(chēng)資金成本，它是企業(yè)為籌集和、資本成本也稱(chēng)資金成本，它是企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價(jià)。使用資本而付出的代價(jià)。2、內(nèi)容：、內(nèi)容：（1）籌集費(fèi)用籌集費(fèi)用：在籌資過(guò)程中花費(fèi)的各項(xiàng)開(kāi)支，：在籌資過(guò)程中花費(fèi)的各項(xiàng)開(kāi)支，一般屬于一次性費(fèi)用，作為所籌集資金的減項(xiàng)。一般屬于一次性費(fèi)用，作為所籌集資金的減項(xiàng)。（2）用資費(fèi)用用資費(fèi)用：占用資金支付給出資者的費(fèi)用，：占用資金支付給出資者的費(fèi)用，如股利、借款利息、債券利息等，一般是經(jīng)常如股利、借款利息、債券利息等，一般是經(jīng)常性、定期性

2、支付，構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。性、定期性支付，構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。3、資本成本的表示：、資本成本的表示：（1）絕對(duì)數(shù)絕對(duì)數(shù)：為籌集和使用一定量的資本而：為籌集和使用一定量的資本而付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。（2）相對(duì)數(shù)相對(duì)數(shù)：資本成本率（年成本）：資本成本率（年成本）資本成本率資本成本率=用資費(fèi)用用資費(fèi)用 (籌資總額籌資總額-籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用) 100% =用資費(fèi)用用資費(fèi)用 籌資總額籌資總額 (1-籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用率) 100% =用資費(fèi)用用資費(fèi)用 凈籌資額凈籌資額 100%4、資本成本的作用：、資本成本的作用： 籌資決策的重要依據(jù)籌資決策的重要依

3、據(jù) 投資決策的重要尺度投資決策的重要尺度 衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)二、個(gè)別資本成本二、個(gè)別資本成本（一）長(zhǎng)期債務(wù)資本成本（一）長(zhǎng)期債務(wù)資本成本債務(wù)資本的特征：債務(wù)資本的特征： 籌資總額籌資總額 L，籌資費(fèi)率，籌資費(fèi)率 F，年利息，年利息 I，期限，期限 N 由于債務(wù)利息在所得稅前扣除，對(duì)股東來(lái)說(shuō)，債務(wù)由于債務(wù)利息在所得稅前扣除，對(duì)股東來(lái)說(shuō)，債務(wù)資本利息節(jié)約了所得稅資本利息節(jié)約了所得稅 IT。因此，在計(jì)算長(zhǎng)期債務(wù)。因此，在計(jì)算長(zhǎng)期債務(wù)資本成本時(shí)，應(yīng)扣除所得稅資本成本時(shí)，應(yīng)扣除所得稅IT。 資本成本率資本成本率)1 ()1 (FLTIK二 個(gè)別資金成本的計(jì)算 1.債券成本Kb=

4、面值X利率X(1-所得稅率)實(shí)際金額(1-籌資費(fèi)率)1 ()1 ()1 ()1 (00fBTiBfBTIKb二、個(gè)別資金成本Kl利率(1-所得稅率)=1-籌資費(fèi)率 2.銀行借款的成本)1 ()1 ()1 ()1 (1fLTiLfLTIK（三）權(quán)益資本成本（三）權(quán)益資本成本 與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒(méi)有到期日，與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒(méi)有到期日，股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加以討論：以討論： 1、股利固定（例如優(yōu)先股）：、股利固定（例如優(yōu)先股）： 假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為P元元/股，籌資費(fèi)率股，籌資費(fèi)率F，每年股利，每

5、年股利為為D元元/股（永續(xù)年金）。股（永續(xù)年金）。pKDfP/)1 (0%100)1 (0fPDKp 2、股利增長(zhǎng)、股利增長(zhǎng)成長(zhǎng)類(lèi)股票成長(zhǎng)類(lèi)股票 假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為v0元元/股，籌資費(fèi)率股，籌資費(fèi)率f，預(yù)測(cè)第，預(yù)測(cè)第1年年末每股股利為年年末每股股利為D1，以后每年股利增長(zhǎng)，以后每年股利增長(zhǎng)g（增長(zhǎng)率）。（增長(zhǎng)率）。經(jīng)數(shù)學(xué)推算：經(jīng)數(shù)學(xué)推算：v 留存收益資本成本的計(jì)算：留存收益資本成本的計(jì)算： 留存收益是股東再投資，其資本成本是一種留存收益是股東再投資，其資本成本是一種機(jī)會(huì)成本?？紤]到留存收益沒(méi)有籌資費(fèi)用，其機(jī)會(huì)成本?？紤]到留存收益沒(méi)有籌資費(fèi)用，其資本成本計(jì)算公式為：資本成本計(jì)算公式

6、為：gfVDKs)1 (010VDKe或gVDKe013、股利不定、股利不定大多數(shù)股票與權(quán)益資本大多數(shù)股票與權(quán)益資本資本資產(chǎn)定價(jià)模型（資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM） Ks = R f + i（k mR f）R f 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率i股票的股票的系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小k m平均風(fēng)險(xiǎn)股票投資報(bào)酬率平均風(fēng)險(xiǎn)股票投資報(bào)酬率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法普通股普通股Ks = R f +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)三、綜合資本成本三、綜合資本成本 綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企業(yè)全部資本的總成本。業(yè)全部資本的總成本。 它不等于各資本成本的簡(jiǎn)單相加它不等于各資本成

7、本的簡(jiǎn)單相加，而等于加，而等于加權(quán)平均成本。權(quán)平均成本。 權(quán)數(shù)權(quán)數(shù)W j：各資本占總資本的比重。一般有：各資本占總資本的比重。一般有三種取值方法。即賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值三種取值方法。即賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。權(quán)數(shù)、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。 綜合資本成本的計(jì)算：綜合資本成本的計(jì)算：jjWWKK1jW練習(xí)1 某公司擬籌資5000萬(wàn)元，其中債券面值2000萬(wàn)元，溢價(jià)為2200萬(wàn)元，票面利率10%，籌資費(fèi)率2%；發(fā)行優(yōu)先股800萬(wàn)元，股利率8%，籌資費(fèi)率3%；發(fā)行普通股2000萬(wàn)元，籌資費(fèi)率5%，預(yù)計(jì)第一年股利率為12%，以后按3%遞增，公司所得稅率33%. 計(jì)算：該公司的綜合資本成本？解答

8、 解：Kb=2000X10%(1-33%)/2200(1-2%)=6.22% Kp=8% /(1-3%)=8.25% Ks=12% /(1-5%)+3%=15.63% Kw=6.22%X2200/5000+8.25%X800/5000 +15.63%X2000/5000 =10.3% 練習(xí)2某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃,公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算加權(quán)平均資金成本計(jì)算加權(quán)平均資金成本.有關(guān)資料如下有關(guān)資料如下:(1)公司銀行借款利率當(dāng)前是公司銀行借款利率當(dāng)前是9%,明年將下降為明年將下降為8.93%;(2)公司債券面值為公司債券面值為1元元,

9、票面利率為票面利率為8%,期限為期限為10年年,分期付息分期付息,當(dāng)前市價(jià)為當(dāng)前市價(jià)為0.85元元;如果按公司債券當(dāng)前市價(jià)發(fā)行新的債券如果按公司債券當(dāng)前市價(jià)發(fā)行新的債券,發(fā)發(fā)行費(fèi)用為市價(jià)的行費(fèi)用為市價(jià)的4%;(3)公司普通股面值為公司普通股面值為1元元,當(dāng)前每股市價(jià)為當(dāng)前每股市價(jià)為5.5元元,本年派發(fā)現(xiàn)金本年派發(fā)現(xiàn)金股利股利0.35元元,預(yù)計(jì)每股收益增長(zhǎng)率維持預(yù)計(jì)每股收益增長(zhǎng)率維持7%,并保持并保持25%的股利的股利支付率支付率;(4)公司當(dāng)前公司當(dāng)前(本年本年)的資本結(jié)構(gòu)為的資本結(jié)構(gòu)為: 銀行借款銀行借款 150萬(wàn)元萬(wàn)元 長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期債券 650萬(wàn)元萬(wàn)元 普通股普通股 400萬(wàn)元萬(wàn)元(400

10、萬(wàn)股萬(wàn)股) 留存收益留存收益 420萬(wàn)元萬(wàn)元(5)公司所得稅稅率為公司所得稅稅率為40%;(6) 公司普通股的公司普通股的值為值為1.1(7)當(dāng)前國(guó)債的收益率為當(dāng)前國(guó)債的收益率為5.5%,市場(chǎng)上普通股平均收益率市場(chǎng)上普通股平均收益率為為13.5%.要求要求:(1)計(jì)算銀行借款的稅后資金成本計(jì)算銀行借款的稅后資金成本.(2)計(jì)算債券的稅后資金成本計(jì)算債券的稅后資金成本.(3)分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)權(quán)分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)權(quán)益益資金成本資金成本,并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資金成本并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資金成本.(4)如果僅靠?jī)?nèi)部融資如果僅靠?jī)?nèi)部融

11、資,明年不增加外部融資規(guī)模明年不增加外部融資規(guī)模,計(jì)算其計(jì)算其加權(quán)平均資金成本加權(quán)平均資金成本(權(quán)數(shù)按賬面價(jià)值權(quán)數(shù)權(quán)數(shù)按賬面價(jià)值權(quán)數(shù),計(jì)算時(shí)單項(xiàng)計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資金成本百分?jǐn)?shù)保留兩位小數(shù)資金成本百分?jǐn)?shù)保留兩位小數(shù)).解答:(1)銀行借款成本=8.93%(1-40%)=5.36%(2)債券成本=(3)普通股成本和留存收益成本股利折現(xiàn)模型:普通股成本=資本資產(chǎn)定價(jià)模型:普通股成本=5.5%+1.1(13.5%-5.5%)=14.3%普通股平均資金成本=(13.81%+14.3%)2=14.06%留存收益成本與普通股成本相同.(4)預(yù)計(jì)明年留存收益數(shù)額:%88. 5%)41 (85. 0%)401 (%8

12、1%88.5%)41(85.0%)401(%81%81.13%75 . 5%)71 (35. 001 gpd明年每股收益明年每股收益=(0.3525%)(1+7%)=1.498(元元/股股)留存收益數(shù)額留存收益數(shù)額=1.498400(1-25%)+420=869.4(萬(wàn)元萬(wàn)元)計(jì)算加權(quán)平均資本成本計(jì)算加權(quán)平均資本成本:明年企業(yè)資本總額明年企業(yè)資本總額=150+650+400+869.4=2069.4(萬(wàn)元萬(wàn)元)銀行借款占資金總額的比重銀行借款占資金總額的比重=150/2069.4=7.25%長(zhǎng)期債券占資金總額的比重長(zhǎng)期債券占資金總額的比重=650/2069.4=31.41%普通股占資金總額的比

13、重普通股占資金總額的比重=400/2069.4=19.33%留存收益占資金總額的比重留存收益占資金總額的比重=869.4/2069.4=42.01%加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本=5.36%7.25%5.88%31.41%14.06%19.33%14.06%42.01%=10.87%四、邊際資金成本 資金的邊際成本是指資金每增加一個(gè)單資金的邊際成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。資金的邊際成本也是位而增加的成本。資金的邊際成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，其權(quán)數(shù)應(yīng)為按加權(quán)平均法計(jì)算的，其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場(chǎng)市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價(jià)值權(quán)數(shù)。價(jià)值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價(jià)值權(quán)數(shù)。（一）資金的邊際成本的概念（

14、一）資金的邊際成本的概念n邊際資本成本就是取邊際資本成本就是取得得1元新資本的成本元新資本的成本,籌措的資金增加時(shí)邊籌措的資金增加時(shí)邊際資金成本會(huì)上升際資金成本會(huì)上升 （二）邊際資本成本率計(jì)算 1.計(jì)算籌資突破點(diǎn) 籌資 突破點(diǎn)= 2.計(jì)算邊際資本成本 例題：教材p224所占的比重該種資金在資本結(jié)構(gòu)中到的某種資金額可用某一特定成本籌集第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理 v 經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿v 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿v 復(fù)合杠桿復(fù)合杠桿第二節(jié) 杠桿原理 一、杠桿原理概述 (一)成本按習(xí)性的分類(lèi)(按性態(tài)分類(lèi)) 成本習(xí)性：成本總額與業(yè)務(wù)量總數(shù)的內(nèi)在依存關(guān)系 成本 n固定成本n變動(dòng)成本n混合成本1. 固定成本 定

15、義：固定成本是指其總額在一定期間和一定業(yè)務(wù)范圍內(nèi)，不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響而保持固定不變的成本。 例如：行政管理人員的工資、辦公費(fèi)、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)費(fèi)、不動(dòng)產(chǎn)稅、固定資產(chǎn)折舊費(fèi)、職工教育培訓(xùn)費(fèi)。 例：某產(chǎn)品生產(chǎn)，月折舊費(fèi)為6000元。預(yù)計(jì)產(chǎn)量1000件2000件3000件月折舊費(fèi)6000元6000元6000元單位產(chǎn)品折舊費(fèi)6元3元2元第二節(jié) 杠桿原理一、杠桿原理概述(一)成本按成本性態(tài)分類(lèi)：固定成本的特點(diǎn) （1）從總額來(lái)看，固定資產(chǎn)總額不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響，保持相對(duì)固定； （2）從單位成本來(lái)看，單位固定成本隨著業(yè)務(wù)量的變動(dòng)呈反向變化。 圖示：產(chǎn)量（千件）產(chǎn)量（千件）固定成本（千元）0 2 4 6 8642

16、 y=a0 2 4 6642單位固定成本（元）Y=a/x （1）約束性固定成本：是指管理當(dāng)局的決策無(wú)法改變其支出數(shù)額的固定成本。 又稱(chēng)為承諾性固定成本，或經(jīng)營(yíng)能力成本。 如：折舊費(fèi)、租金、管理人員薪金、不動(dòng)產(chǎn)稅、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)稅、照明費(fèi)等。 （2）酌量性固定成本：是指管理當(dāng)局的決策可以改變其支出數(shù)額的固定成本。 又稱(chēng)為選擇性固定成本，或任意性能力成本。 如：廣告費(fèi)、職工培訓(xùn)費(fèi)、技術(shù)開(kāi)發(fā)費(fèi)等。固定成本的分類(lèi)：2. 變動(dòng)成本 定義： 變動(dòng)成本是在一定期間和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)，其總額隨著業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的成本。 例如：直接材料、直接人工、推銷(xiāo)傭金等。 例：某產(chǎn)品生產(chǎn)，單位產(chǎn)品材料成本為10元。預(yù)計(jì)

17、產(chǎn)量1000件2000件3000件材料費(fèi)10000元20000元30000元單位產(chǎn)品材料費(fèi)10元10元10元變動(dòng)成本的特點(diǎn) （1）從總額來(lái)看，變動(dòng)成本總額隨著業(yè)務(wù)量的增減變動(dòng)成正比例變動(dòng)； （2）從單位成本來(lái)看，單位變動(dòng)成本則不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響，保持相對(duì)固定。圖示：產(chǎn)量（千件）產(chǎn)量（千件）變動(dòng)成本（萬(wàn)元）0 2 4 6 812840 2 4 615105單位變動(dòng)成本元）Y=bxY=b混合成本 變動(dòng)成本和固定成本分解分類(lèi)半變動(dòng)成本半固定成本延期變動(dòng)成本n3、混合成本：成本總額隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成正比。3. 混合成本（1）半變動(dòng)成本（2）半固定成本（3）延伸變動(dòng)成本xy0Y=a+bxxxy

18、y00X 業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量收入、收入、成本成本銷(xiāo)售收入銷(xiāo)售收入總成本總成本保本點(diǎn)保本點(diǎn)bx：變動(dòng)成本：變動(dòng)成本a：固定成本：固定成本EBIT0a總成本=固定成本+單位變動(dòng)成本業(yè)務(wù)量 Y=a +b X(盈虧臨界點(diǎn)盈虧臨界點(diǎn))n4.總成本習(xí)性模型 邊際貢獻(xiàn)的計(jì)算: 邊際貢獻(xiàn)總額=銷(xiāo)售收入-變動(dòng)成本 單位邊際貢獻(xiàn)=單價(jià)-單位變動(dòng)成本w杠桿原理涉及的概念w邊際貢獻(xiàn)，又稱(chēng)為貢獻(xiàn)邊際，貢獻(xiàn)毛益，創(chuàng)利額。第二節(jié) 杠桿原理第二節(jié) 杠桿原理n邊際貢獻(xiàn)率=邊際貢獻(xiàn)銷(xiāo)售收入100% 或 =單位邊際貢獻(xiàn)單價(jià) 100%n變動(dòng)成本率=變動(dòng)成本銷(xiāo)售收入100%銷(xiāo)售收入銷(xiāo)售收入=變動(dòng)成本銷(xiāo)售收入邊際貢獻(xiàn)銷(xiāo)售收入1 - 變動(dòng)成本率

19、 = 邊際貢獻(xiàn)率n杠桿原理涉及的概念第二節(jié) 杠桿原理n杠桿原理涉及的概念n息稅前利潤(rùn) 是指支付利息和交納所得稅之前的利潤(rùn).n息稅前利潤(rùn)=銷(xiāo)售收入總額-變動(dòng)成本總額-固定成本 或: EBIT=p x- b x-a=(p - b) x-a二、經(jīng)營(yíng)杠桿（營(yíng)業(yè)杠桿）二、經(jīng)營(yíng)杠桿（營(yíng)業(yè)杠桿） 營(yíng)業(yè)杠桿又稱(chēng)經(jīng)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在決營(yíng)業(yè)杠桿又稱(chēng)經(jīng)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，對(duì)營(yíng)業(yè)成本中固定成本的利用策時(shí)，對(duì)營(yíng)業(yè)成本中固定成本的利用. 營(yíng)業(yè)成本包括銷(xiāo)售成本、價(jià)內(nèi)銷(xiāo)售稅金、營(yíng)業(yè)成本包括銷(xiāo)售成本、價(jià)內(nèi)銷(xiāo)售稅金、銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用等銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用等,不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用. 按成本習(xí)性，經(jīng)營(yíng)成本分為固定成本和

20、按成本習(xí)性，經(jīng)營(yíng)成本分為固定成本和變動(dòng)成本變動(dòng)成本.（一）（一） 經(jīng)營(yíng)杠桿利益經(jīng)營(yíng)杠桿利益 1.概念概念 是指在擴(kuò)大銷(xiāo)售額的條件下，由于營(yíng)業(yè)成是指在擴(kuò)大銷(xiāo)售額的條件下，由于營(yíng)業(yè)成本中固定成本這一杠桿的作用所帶來(lái)的增長(zhǎng)程本中固定成本這一杠桿的作用所帶來(lái)的增長(zhǎng)程度更高的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)度更高的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn). 這里的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是指支付利息和所得稅這里的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是指支付利息和所得稅前的利潤(rùn)，稱(chēng)之為息稅前利潤(rùn)，用前的利潤(rùn)，稱(chēng)之為息稅前利潤(rùn)，用EBIT表示表示. 2.產(chǎn)生原因產(chǎn)生原因 固定成本總額的不變固定成本總額的不變，當(dāng)銷(xiāo)售增長(zhǎng)時(shí)，每，當(dāng)銷(xiāo)售增長(zhǎng)時(shí)，每單位銷(xiāo)售負(fù)擔(dān)的固定成本就會(huì)減少，從而使單位銷(xiāo)售負(fù)擔(dān)的固定成本就會(huì)

21、減少，從而使EBIT增加。增加。 例如例如: 銷(xiāo)售額銷(xiāo)售額 變動(dòng)成本變動(dòng)成本 固定成本固定成本 EBIT 24萬(wàn)元萬(wàn)元 14.4萬(wàn)元萬(wàn)元 8萬(wàn)元萬(wàn)元 1.6萬(wàn)元萬(wàn)元 26萬(wàn)元萬(wàn)元 15.6萬(wàn)元萬(wàn)元 8萬(wàn)元萬(wàn)元 2.4萬(wàn)元萬(wàn)元 當(dāng)銷(xiāo)售額從當(dāng)銷(xiāo)售額從24萬(wàn)元增加到萬(wàn)元增加到26萬(wàn)元萬(wàn)元,增長(zhǎng)增長(zhǎng)8.3%時(shí)時(shí), EBIT增長(zhǎng)增長(zhǎng)50%. 反之，當(dāng)銷(xiāo)售額從反之，當(dāng)銷(xiāo)售額從26萬(wàn)元下降到萬(wàn)元下降到24萬(wàn)元，減萬(wàn)元，減少少7.7%時(shí)，時(shí)，EBIT減少減少33.3% 這就是固定成本這個(gè)經(jīng)營(yíng)杠桿作用的結(jié)果這就是固定成本這個(gè)經(jīng)營(yíng)杠桿作用的結(jié)果.（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 1.概念概念 是指企業(yè)利用經(jīng)營(yíng)杠桿而導(dǎo)

22、致息稅是指企業(yè)利用經(jīng)營(yíng)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn). 由于經(jīng)營(yíng)杠桿的作用，當(dāng)營(yíng)業(yè)額由于經(jīng)營(yíng)杠桿的作用，當(dāng)營(yíng)業(yè)額或業(yè)務(wù)量下降時(shí)，或業(yè)務(wù)量下降時(shí)，EBIT將以更快的速將以更快的速度下降，這就給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)度下降，這就給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).（三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL） 1. 概念與計(jì)算概念與計(jì)算 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也稱(chēng)經(jīng)營(yíng)杠桿程度經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也稱(chēng)經(jīng)營(yíng)杠桿程度, 是是息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于銷(xiāo)售額息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于銷(xiāo)售額(量量)變動(dòng)率的倍數(shù)變動(dòng)率的倍數(shù).xxEBITEBITpxpxEBITEBITDOL/ )(/ 設(shè)設(shè)x為銷(xiāo)售或業(yè)務(wù)量，為銷(xiāo)售或業(yè)務(wù)量，P為單價(jià)，為

23、單價(jià)，b為為單位變動(dòng)成本，單位變動(dòng)成本，F(xiàn)為固定成本總額，為固定成本總額，bx為為變動(dòng)成本總額變動(dòng)成本總額. 由于由于 EBIT=銷(xiāo)售額銷(xiāo)售額px 營(yíng)業(yè)成本營(yíng)業(yè)成本C = px 變動(dòng)成本變動(dòng)成本bx - 固定成本固定成本a =x（P-b）-a EBIT=x（P-b）代入理論公式，得出簡(jiǎn)化公式：代入理論公式，得出簡(jiǎn)化公式：DOL簡(jiǎn)化計(jì)算方法：簡(jiǎn)化計(jì)算方法： 基期息稅前利潤(rùn)基期邊際貢獻(xiàn)DOLEBITMDOL 例某公司生產(chǎn)例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為產(chǎn)品，固定成本總額為80萬(wàn)萬(wàn)元，銷(xiāo)售變動(dòng)成本率為元，銷(xiāo)售變動(dòng)成本率為60%，在銷(xiāo)售額為，在銷(xiāo)售額為400萬(wàn)元、萬(wàn)元、300萬(wàn)元、萬(wàn)元、200萬(wàn)元時(shí)

24、，有：萬(wàn)元時(shí)，有：280%60400400%604004001SDOL倍倍380%60300300%603003002SDOL倍倍80%60200200%602002003SDOL 2.DOL的意義的意義 （1）DOL的值表示當(dāng)銷(xiāo)售或業(yè)務(wù)量變動(dòng)的值表示當(dāng)銷(xiāo)售或業(yè)務(wù)量變動(dòng)1倍時(shí)，倍時(shí)，EBIT變動(dòng)的倍數(shù)變動(dòng)的倍數(shù) .（2）DOL用來(lái)反映經(jīng)營(yíng)杠桿的作用程度，用來(lái)反映經(jīng)營(yíng)杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)杠桿估計(jì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)杠桿的風(fēng)險(xiǎn)程度的風(fēng)險(xiǎn)程度. 一般而言，一般而言，DOL值越大，對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿利值越大，對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越

25、大. （3）在固定成本總額不變的情況下，銷(xiāo)售）在固定成本總額不變的情況下，銷(xiāo)售額越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)額越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小，反之也然越小，反之也然.當(dāng)銷(xiāo)售額達(dá)到盈虧臨界當(dāng)銷(xiāo)售額達(dá)到盈虧臨界點(diǎn)點(diǎn)(保本點(diǎn)保本點(diǎn))時(shí)時(shí),DOL趨向于無(wú)窮大趨向于無(wú)窮大. （4）在銷(xiāo)售額相同的情況下，固定成本）在銷(xiāo)售額相同的情況下，固定成本的比重越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)的比重越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，反之也然。風(fēng)險(xiǎn)越大，反之也然。 (5)企業(yè)可通過(guò)增加銷(xiāo)售額、降低變動(dòng)成企業(yè)可通過(guò)增加銷(xiāo)售額、降低變動(dòng)成本、降低固定成本比重等措施降低經(jīng)營(yíng)本、降低固定成本比重等措施降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)

26、. 三、財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)對(duì)債務(wù)籌資的利用策時(shí)對(duì)債務(wù)籌資的利用. 運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益財(cái)務(wù)杠桿利益，同時(shí)也承受相應(yīng)的，同時(shí)也承受相應(yīng)的財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)務(wù)風(fēng)險(xiǎn). （一）財(cái)務(wù)杠桿利益（一）財(cái)務(wù)杠桿利益 1.概念概念 財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來(lái)的額外收益給企業(yè)帶來(lái)的額外收益. 2.產(chǎn)生原因產(chǎn)生原因 資本結(jié)構(gòu)一定時(shí)，債務(wù)利息相對(duì)固資本結(jié)構(gòu)一定時(shí)，債務(wù)利息相對(duì)固定。當(dāng)息稅前利潤(rùn)增加時(shí)，每定。當(dāng)息稅前利潤(rùn)增加時(shí)，每1元息元息稅前利潤(rùn)負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息相應(yīng)降低

27、，稅前利潤(rùn)負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息相應(yīng)降低，股東得到的利潤(rùn)就會(huì)增加。股東得到的利潤(rùn)就會(huì)增加。 例如：某公司有普通股例如：某公司有普通股100萬(wàn)股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下萬(wàn)股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位：萬(wàn)元）：金額單位：萬(wàn)元）： EBIT 債務(wù)利息債務(wù)利息 所得稅所得稅 稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn) EPS 128 80 15.84 32.16 0.32 180 80 33 67 0.67 當(dāng)當(dāng)EBIT從從128萬(wàn)元增加到萬(wàn)元增加到180萬(wàn)元，增長(zhǎng)萬(wàn)元，增長(zhǎng)40.63%時(shí)時(shí), 稅后利潤(rùn)從稅后利潤(rùn)從32.16萬(wàn)元增加到萬(wàn)元增加到67萬(wàn)元，萬(wàn)元，EPS從從0.32元上升到元上升到0.67元元,增長(zhǎng)增長(zhǎng)109%. 反之，當(dāng)反之，當(dāng)EB

28、IT從從180萬(wàn)元下降到萬(wàn)元下降到128萬(wàn)元，減少萬(wàn)元，減少28.9%時(shí)，稅后利潤(rùn)減少時(shí)，稅后利潤(rùn)減少52%，EPS減少減少52.2%。(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中，廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中，由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識(shí)上由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識(shí)上的偏差，導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)的偏差，導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)果的可能性，它存在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的果的可能性，它存在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的全過(guò)程，全過(guò)程，包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收益分配風(fēng)險(xiǎn)益分配風(fēng)險(xiǎn)。 狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，

29、導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變杠桿的作用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL） 1.概念與計(jì)算概念與計(jì)算 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益（EPS）變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變）變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)動(dòng)率的倍數(shù). 這里的這里的 EPS在非股份公司用在非股份公司用凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率收益率(ROE)代替代替.其計(jì)算公式為：其計(jì)算公式為： EPS =普通股稅后利潤(rùn)普通股稅后利潤(rùn)普通股股數(shù)普通股股數(shù) （1）在不存在優(yōu)先股的情況下：）在不存在優(yōu)先股的情況下： EPS=（EBIT-I

30、）（）（1-T）N EPS=EBIT（1-T）N 代入上述公式：代入上述公式： 簡(jiǎn)化公式：簡(jiǎn)化公式： EBITEBITROEROEEBITEBITEPSEPSDFL/IEBITEBITDFL（2）存在優(yōu)先股）存在優(yōu)先股,年股息為年股息為d,則則: )1/(TdIEBITEBITDFL2. DFL的意義的意義 1） 在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，DFL表示當(dāng)表示當(dāng)EBIT變動(dòng)變動(dòng)1倍時(shí)倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù)變動(dòng)的倍數(shù). EBIT值越大，值越大，DFL的的值就越小值就越小.2） 用來(lái)衡量籌資風(fēng)險(xiǎn)用來(lái)衡量籌資風(fēng)險(xiǎn).DFL的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；越大，

31、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；3) 在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的條件下在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的條件下, 負(fù)債負(fù)債比率越高比率越高,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大, 但預(yù)期收益也越高但預(yù)期收益也越高.4) 負(fù)債比率是可以控制的負(fù)債比率是可以控制的, 企業(yè)可以通過(guò)合理安企業(yè)可以通過(guò)合理安排資本結(jié)構(gòu)排資本結(jié)構(gòu), 適度負(fù)債適度負(fù)債, 使財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)使財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來(lái)的不利影響增大所帶來(lái)的不利影響. 三、總杠桿（復(fù)合杠桿、聯(lián)合杠桿）三、總杠桿（復(fù)合杠桿、聯(lián)合杠桿） (一一)總杠桿的概念總杠桿的概念 用來(lái)反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)用來(lái)反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來(lái)的影響營(yíng)

32、杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來(lái)的影響. (二二)總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)(DCL) 1.概念與計(jì)算概念與計(jì)算 是是EPS的變動(dòng)率相當(dāng)于銷(xiāo)售變動(dòng)率的倍的變動(dòng)率相當(dāng)于銷(xiāo)售變動(dòng)率的倍數(shù)數(shù). 杠桿作用的全過(guò)程為：杠桿作用的全過(guò)程為： 銷(xiāo)售額銷(xiāo)售額EBITDOLEPSDFLDCL總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù) =經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)DFLDOLDCLxxEPSEPSEBITEBITEPSEPSxxEBITEBIT/2. 意義意義 (1)表示銷(xiāo)售變動(dòng)表示銷(xiāo)售變動(dòng)1倍時(shí)倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù)變動(dòng)的倍數(shù).(2)反映了經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的反映了經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系相互關(guān)系,便于進(jìn)行不同組

33、合便于進(jìn)行不同組合.v 資本結(jié)構(gòu)及其影響因素資本結(jié)構(gòu)及其影響因素v 資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策方法一、資本結(jié)構(gòu)的有關(guān)理論一、資本結(jié)構(gòu)的有關(guān)理論（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論1、凈收入理論、凈收入理論 認(rèn)為負(fù)債可以降低企業(yè)資本成本，所以認(rèn)為負(fù)債可以降低企業(yè)資本成本，所以負(fù)債比率越高，企業(yè)價(jià)值越大。負(fù)債比率越高，企業(yè)價(jià)值越大。 這種理論沒(méi)有考慮資本結(jié)構(gòu)變化對(duì)債這種理論沒(méi)有考慮資本結(jié)構(gòu)變化對(duì)債務(wù)資本和權(quán)益資本成本的影響。而實(shí)際務(wù)資本和權(quán)益資本成本的影響。而實(shí)際上，隨著負(fù)債比率的提高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加上，隨著負(fù)債比率的提高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，兩者的資本成本都會(huì)增加。大，兩者的資本成本都會(huì)增加。2

34、、營(yíng)業(yè)收益理論、營(yíng)業(yè)收益理論 認(rèn)為不論企業(yè)負(fù)債比率（財(cái)務(wù)杠桿）如認(rèn)為不論企業(yè)負(fù)債比率（財(cái)務(wù)杠桿）如何變化，企業(yè)的綜合資本成本不變，因何變化，企業(yè)的綜合資本成本不變，因此任何資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)總價(jià)值相等。此任何資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)總價(jià)值相等。不存在資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問(wèn)題。不存在資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問(wèn)題。3、傳統(tǒng)理論、傳統(tǒng)理論 認(rèn)為在一定限度內(nèi)，提高負(fù)債比率可以認(rèn)為在一定限度內(nèi)，提高負(fù)債比率可以使企業(yè)價(jià)值增加，但超過(guò)這一限度后，使企業(yè)價(jià)值增加，但超過(guò)這一限度后，杠桿風(fēng)險(xiǎn)將使綜合資本成本上升更快，杠桿風(fēng)險(xiǎn)將使綜合資本成本上升更快，這樣企業(yè)價(jià)值就會(huì)減少，因此存在一個(gè)這樣企業(yè)價(jià)值就會(huì)減少，因此存在一個(gè)使企業(yè)價(jià)值最大的資

35、本結(jié)構(gòu)。使企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論1、MM理論理論 在滿足一定的假設(shè)基礎(chǔ)上，資本結(jié)構(gòu)與在滿足一定的假設(shè)基礎(chǔ)上，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系是：企業(yè)價(jià)值的關(guān)系是： 無(wú)公司稅時(shí)資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值和無(wú)公司稅時(shí)資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值和資本成本。（無(wú)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問(wèn)題）資本成本。（無(wú)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問(wèn)題） 有公司稅時(shí)，負(fù)債會(huì)因節(jié)稅效應(yīng)而增加有公司稅時(shí)，負(fù)債會(huì)因節(jié)稅效應(yīng)而增加企業(yè)價(jià)值，負(fù)債越多，企業(yè)價(jià)值越大，企業(yè)價(jià)值，負(fù)債越多，企業(yè)價(jià)值越大，權(quán)益資本所有者所獲得的收益越大。權(quán)益資本所有者所獲得的收益越大。2、權(quán)衡理論、權(quán)衡理論 認(rèn)為認(rèn)為MM理論沒(méi)有考慮理論沒(méi)有考慮財(cái)務(wù)拮據(jù)財(cái)務(wù)拮據(jù)(財(cái)務(wù)

36、危財(cái)務(wù)危機(jī)成本）成本機(jī)成本）成本和和代理成本代理成本，當(dāng)企業(yè)負(fù)債，當(dāng)企業(yè)負(fù)債增加時(shí)，財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本都會(huì)增加時(shí)，財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本都會(huì)增加。增加。 負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值加負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值加上賦稅節(jié)約，減去預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和上賦稅節(jié)約，減去預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本的現(xiàn)值。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)也必須代理成本的現(xiàn)值。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)也必須考慮這三者的權(quán)衡?？紤]這三者的權(quán)衡。（一）資本結(jié)構(gòu)的概念（一）資本結(jié)構(gòu)的概念 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，既包括長(zhǎng)期資本，也包括短期負(fù)債；既包括既包括長(zhǎng)期資本，也包括短期負(fù)債；既包括縱向資本結(jié)構(gòu)（各

37、項(xiàng)資本組成），也包括橫縱向資本結(jié)構(gòu)（各項(xiàng)資本組成），也包括橫向資本結(jié)構(gòu)（資本來(lái)源和資產(chǎn)構(gòu)成的對(duì)應(yīng)關(guān)向資本結(jié)構(gòu)（資本來(lái)源和資產(chǎn)構(gòu)成的對(duì)應(yīng)關(guān)系）系）. 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營(yíng)運(yùn)資本管其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營(yíng)運(yùn)資本管理理. 通俗意義上的通俗意義上的資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例.二、資本結(jié)構(gòu)例例: A、B兩家公司兩家公司,資產(chǎn)規(guī)模均為資產(chǎn)規(guī)模均為1000萬(wàn)元萬(wàn)元, 年年EBIT均為均為600萬(wàn)元萬(wàn)元, 所得稅率所得稅率40%. 其他情況為其他情況為: A公司公司 B公司公司權(quán)益資本權(quán)益資本 1000萬(wàn)元萬(wàn)元

38、500萬(wàn)元萬(wàn)元 普通股普通股 1000萬(wàn)股萬(wàn)股 500萬(wàn)股萬(wàn)股債務(wù)資本債務(wù)資本 0 500萬(wàn)元萬(wàn)元 債務(wù)利率債務(wù)利率 0 10%負(fù)債比率 0 50%凈利潤(rùn) 360 330每股收益 0.36 0.66投資者總收入 360 380 (股東和債權(quán)人)（二）資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債對(duì)企業(yè)的影響（二）資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債對(duì)企業(yè)的影響1、有利于降低資本成本、有利于降低資本成本2、負(fù)債籌資有財(cái)務(wù)杠桿作用、負(fù)債籌資有財(cái)務(wù)杠桿作用3、債務(wù)資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使綜合資本成本最低、企業(yè)價(jià)時(shí)

39、期內(nèi)，使綜合資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu).通常它是企業(yè)追求通常它是企業(yè)追求的目標(biāo)，又稱(chēng)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。的目標(biāo)，又稱(chēng)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。 三、資本結(jié)構(gòu)決策方法三、資本結(jié)構(gòu)決策方法 （一）比較資本成本法（一）比較資本成本法 它是通過(guò)計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合它是通過(guò)計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案. 它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯一標(biāo)準(zhǔn)，簡(jiǎn)單實(shí)用一標(biāo)準(zhǔn)，簡(jiǎn)單實(shí)用. 1. 初始資本結(jié)構(gòu)決策初始資本結(jié)構(gòu)決策 2. 追加資本結(jié)構(gòu)決策追加資本結(jié)構(gòu)決策兩種計(jì)算資本成本的方法兩種

40、計(jì)算資本成本的方法:計(jì)算追加籌資方案的邊際資本成本計(jì)算追加籌資方案的邊際資本成本;計(jì)算追加資本后的資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成計(jì)算追加資本后的資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本本;(1) 計(jì)算追加資本后各資本的個(gè)別資本成本率計(jì)算追加資本后各資本的個(gè)別資本成本率Ki=原有資本成本原有資本成本+追加資本的成本追加資本的成本原有資本原有資本+追加資本追加資本 計(jì)算總資本的綜合資本成本計(jì)算總資本的綜合資本成本（二）每股收益分析法（二）每股收益分析法 (無(wú)差別點(diǎn)分析法無(wú)差別點(diǎn)分析法) 1.方法方法 它是利用每股收益無(wú)差別點(diǎn)的分析來(lái)確定它是利用每股收益無(wú)差別點(diǎn)的分析來(lái)確定資本結(jié)構(gòu)的方法資本結(jié)構(gòu)的方法. 2.無(wú)差別點(diǎn)無(wú)差別點(diǎn)

41、是指兩種籌資方式下是指兩種籌資方式下EPS相等時(shí)的息稅相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)前利潤(rùn)點(diǎn)(或銷(xiāo)售額點(diǎn)或銷(xiāo)售額點(diǎn))，也稱(chēng)息稅前利潤(rùn)平，也稱(chēng)息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)衡點(diǎn). 即：即： 當(dāng)當(dāng)EPS1=EPS2時(shí)的時(shí)的EBIT點(diǎn)點(diǎn) .EPSEBITI1方案1方案2I2 設(shè)普通股股數(shù)為設(shè)普通股股數(shù)為N，優(yōu)先股股利為，優(yōu)先股股利為d， 則：則：222111)1)()1)(NdTIEBITNdTIEBIT 3.籌資方案的選擇籌資方案的選擇 在這種方法下，選擇籌資方案的主要依據(jù)在這種方法下，選擇籌資方案的主要依據(jù)是籌資方案的每股收益是籌資方案的每股收益(EPS）值的大?。┲档拇笮? 一般而言，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的一般而言，當(dāng)籌資

42、方案預(yù)計(jì)的EBIT大于大于無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，追加債務(wù)籌資有利；反之，當(dāng)無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，追加債務(wù)籌資有利；反之，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的籌資方案預(yù)計(jì)的EBIT小于無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，追加小于無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，追加權(quán)益資本籌資有利權(quán)益資本籌資有利. 每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，但沒(méi)有考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)的變化。但沒(méi)有考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)的變化。n例：例：A公司目前資金公司目前資金75萬(wàn)元，其中權(quán)益資金萬(wàn)元，其中權(quán)益資金65萬(wàn)元，發(fā)行普通股萬(wàn)元，發(fā)行普通股20000股，負(fù)債資金股，負(fù)債資金10萬(wàn)元，萬(wàn)元，年利率年利率8%，因生產(chǎn)發(fā)展需要再籌資，因生產(chǎn)發(fā)展需要再籌資25萬(wàn)元，萬(wàn)元，公司所得稅率公司所得

43、稅率50%，n方案一：發(fā)行普通股方案一：發(fā)行普通股1萬(wàn)股，每股萬(wàn)股，每股10元，發(fā)行元，發(fā)行價(jià)價(jià)25元元n方案二：發(fā)行債券方案二：發(fā)行債券25萬(wàn)元，年利率萬(wàn)元，年利率8%n請(qǐng)分析企業(yè)應(yīng)采用何種方式籌集資金？請(qǐng)分析企業(yè)應(yīng)采用何種方式籌集資金？ 解：目前利息：解：目前利息：100000X8%=8000元元 方案二利息：方案二利息：250000X8%+8000=28000元元 解得解得:EBIT=68000(元元) 所以所以EPS=(68000-8000)(1-50%)/30000=1(元元/股股)20000%)501)(28000(30000%)501)(8000(EBITEBIT 當(dāng)當(dāng)EBIT6

44、8000元時(shí)，應(yīng)選方案二元時(shí)，應(yīng)選方案二0EPSEBIT168000負(fù)債方案權(quán)益資金方案（三）公司價(jià)值比較法（三）公司價(jià)值比較法 綜合法是綜合法是將資本成本、企業(yè)總價(jià)值及風(fēng)險(xiǎn)綜將資本成本、企業(yè)總價(jià)值及風(fēng)險(xiǎn)綜合考慮進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。合考慮進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。 在考慮風(fēng)險(xiǎn)因素的情況下，使企業(yè)價(jià)值最大、在考慮風(fēng)險(xiǎn)因素的情況下，使企業(yè)價(jià)值最大、綜合資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。綜合資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)總價(jià)值企業(yè)總價(jià)值V =借入資本市值借入資本市值B +自有資本市值自有資本市值S 設(shè)：設(shè)：B=債務(wù)面值債務(wù)面值 S=稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)/普通股資本成本普通股資本成本KSSKTIEBITS)1)( Kb為稅前債務(wù)資本成本為稅前債務(wù)資本成本 Ks = R f + i（K mR f）VSKVBTKKSbW)1 (綜合資本成本綜合資本成本KW三、資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素（一）長(zhǎng)期資本籌資的影響因素 資本使用期限與投資時(shí)間的配合 利率水平及變化 公司當(dāng)前和預(yù)期的財(cái)務(wù)狀況 現(xiàn)有債務(wù)的合約限制 擔(dān)保資