貨幣的傳導(dǎo)機(jī)制

1、1報(bào)告人：李美瑩2 貨幣政策體系 貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的理論模式 貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制 分析我國貨幣政策的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)3貨幣的傳導(dǎo)機(jī)制體系中，包括：目標(biāo)體系、工具體系、操作程序。具體圖示如下：目標(biāo)體系工具體系操作程序操作目標(biāo)最終目標(biāo)中間目標(biāo)法定準(zhǔn)備金率貼現(xiàn)率公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)具體傳導(dǎo)機(jī)制選擇性貨幣政策工具貨幣政策傳導(dǎo)體系4貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的作用過程是經(jīng)濟(jì)變量之間的相互作用過程，而這些經(jīng)濟(jì)變量之間的相互作用又是通過經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中微觀主體的行為選擇和它們之間的相互作用來實(shí)現(xiàn)的。據(jù)此，理論上貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制可以分為經(jīng)濟(jì)變量傳導(dǎo)經(jīng)濟(jì)變量傳導(dǎo)和微觀經(jīng)濟(jì)主體傳導(dǎo)微觀經(jīng)濟(jì)主體傳導(dǎo)兩大模式。1、經(jīng)濟(jì)變量傳導(dǎo)模式：、經(jīng)濟(jì)變量傳導(dǎo)模式：

2、中央銀行貨幣政策工具中央銀行貨幣政策工具（法定存款準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)率、公開市場(chǎng)操作、選擇性貨幣政策工具等）操作目標(biāo)操作目標(biāo)（基礎(chǔ)貨幣、基準(zhǔn)利率等）中間目標(biāo)中間目標(biāo)（貨幣供應(yīng)量、利率）最終目標(biāo)最終目標(biāo)（物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長和國際收支平衡等）5第一個(gè)環(huán)節(jié)：中央銀行確定貨幣政策的最終目標(biāo)，并根據(jù)最終目標(biāo)在金融市場(chǎng)上運(yùn)用相應(yīng)的貨幣政策工具，貨幣政策工具的運(yùn)用導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣和基準(zhǔn)利率的變化，再通過金融市場(chǎng)將這些信號(hào)傳導(dǎo)給金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和居民。第二個(gè)環(huán)節(jié)：金融機(jī)構(gòu)根據(jù)貨幣政策信號(hào)調(diào)整自己的資產(chǎn)與負(fù)債等業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)，并作用于企業(yè)和居民。第三個(gè)環(huán)節(jié)：企業(yè)和居民調(diào)整自己的投資和消費(fèi)并最終導(dǎo)致總產(chǎn)出的變化。商

3、業(yè)性金融機(jī)構(gòu)（銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)）中央銀行企業(yè)和居民的投資、消費(fèi)和進(jìn)出口最終產(chǎn)出的商品和勞務(wù)6上述兩種貨幣政策傳導(dǎo)的理論模式結(jié)合在一起就是完整的貨幣政策傳導(dǎo)過程，即中央銀行通過各種貨幣政策工具直接或間接地調(diào)節(jié)金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金和金融市場(chǎng)的融資條件（包括數(shù)量、利率、政策等），進(jìn)而調(diào)控全社會(huì)的貨幣供應(yīng)量，并影響廠商和個(gè)人的投資與消費(fèi)決策，最終導(dǎo)致整個(gè)社會(huì)總產(chǎn)出的變化。貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制能否有效地貫徹中央銀行的意圖、實(shí)現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo)，不但取決于貨幣傳導(dǎo)機(jī)制自身的構(gòu)成和規(guī)范程度，也取決于傳導(dǎo)機(jī)制所處的外部環(huán)境。就目前來看，要建立靈活、高效的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，必須有一個(gè)健全的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，即必須有以下三

4、個(gè)主要條件：一是中央銀行的相對(duì)獨(dú)立性；二是完備的金融市場(chǎng)；三是企業(yè)與銀行行為市場(chǎng)化。7貨幣的傳導(dǎo)機(jī)制用圖表示如下， 對(duì)于貨幣的傳導(dǎo)機(jī)制，可從內(nèi)部傳導(dǎo)內(nèi)部傳導(dǎo)和外部傳導(dǎo)外部傳導(dǎo)兩部分來闡述。內(nèi)部傳導(dǎo)內(nèi)部傳導(dǎo)是貨幣供應(yīng)決定機(jī)制。是指從中央銀行到商業(yè)銀行的金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部是如何使貨幣供應(yīng)量發(fā)生伸縮變動(dòng)，實(shí)際上是指貨幣供給是如何被創(chuàng)造的。外部傳導(dǎo)外部傳導(dǎo)是貨幣作用機(jī)制。是指貨幣供應(yīng)量被創(chuàng)造出來后，它是如何在金融系統(tǒng)之外對(duì)貨幣政策的最終目標(biāo)產(chǎn)生作用的。 調(diào)控主體操作目標(biāo)中間目標(biāo)最終目標(biāo)內(nèi)部傳導(dǎo)外部傳導(dǎo)貨幣政策工具8全社會(huì)貨幣供應(yīng)量=基礎(chǔ)貨幣貨幣乘數(shù)由上式表明，貨幣供給的擴(kuò)張是由基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)決定的，而基

5、礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)的變化則取決于影響他們的各因素的特性及其變化。下面是貨幣政策內(nèi)部傳導(dǎo)的過程：（1）、當(dāng)銀行提高法定準(zhǔn)備金率時(shí)，一方面貨幣乘數(shù)減小，使得貨幣供應(yīng)量減少；另一方面由于準(zhǔn)備金率的提高，商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金相應(yīng)減少，并且若商業(yè)銀行出現(xiàn)準(zhǔn)備金不足，則只能倍數(shù)收縮貸款，貨幣乘數(shù)減小，貨幣供應(yīng)量減縮。 貨幣乘數(shù)減小貨幣乘數(shù)減小 貨幣供應(yīng)量降低貨幣供應(yīng)量降低 法定存款準(zhǔn)備金率提高法定存款準(zhǔn)備金率提高 超額準(zhǔn)備金減少超額準(zhǔn)備金減少 可貸資金減少可貸資金減少 貨幣供應(yīng)量降低貨幣供應(yīng)量降低（2）、當(dāng)中央銀行提高再貼現(xiàn)率時(shí)，使之高于市場(chǎng)利率時(shí)，商業(yè)銀行從中央銀行貼現(xiàn)借款的成本上升，因而將減少其貼現(xiàn)貸款，

6、準(zhǔn)備金相應(yīng)減少，基礎(chǔ)貨幣也就相應(yīng)減少了，從而減少了貨幣供應(yīng)量。隨著市場(chǎng)貨幣的緊縮，銀根緊俏，市場(chǎng)利率也相應(yīng)上升，社會(huì)對(duì)貨幣的需求也相應(yīng)減少。9 市場(chǎng)利率市場(chǎng)利率 提高提高再貼現(xiàn)率提高再貼現(xiàn)率提高 商業(yè)銀行向中央銀行融資成本增加信貸規(guī)模收縮貨幣供應(yīng)減少商業(yè)銀行向中央銀行融資成本增加信貸規(guī)模收縮貨幣供應(yīng)減少（3）、當(dāng)中央銀行在公開市場(chǎng)上購進(jìn)有價(jià)證券，向市場(chǎng)投放貨幣時(shí)，將是商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金增加，也就增加了基礎(chǔ)貨幣，從而增加了貨幣供應(yīng)量。同時(shí)，由于大量購進(jìn)有價(jià)證券，會(huì)使證券的需求額上升，從而推動(dòng)有價(jià)證券價(jià)格上漲，直接導(dǎo)致利率下降。 基礎(chǔ)貨幣投放基礎(chǔ)貨幣投放 信貸規(guī)模增加信貸規(guī)模增加 貨幣供應(yīng)成倍擴(kuò)張貨

7、幣供應(yīng)成倍擴(kuò)張中央銀行買入證券中央銀行買入證券 證券需求額上升證券需求額上升 證券價(jià)格上漲證券價(jià)格上漲 利率下降利率下降需要指出的是，中央銀行使用這三大政策工具影響銀行體系內(nèi)準(zhǔn)備金數(shù)量的方式是有所不同的。在使用準(zhǔn)備金政策和再貼現(xiàn)政策的方式中，中央銀行主要通過設(shè)定一定的準(zhǔn)備金供應(yīng)量目標(biāo)，通過變動(dòng)準(zhǔn)備金的需求來滿足準(zhǔn)備金供應(yīng)；而在公開市場(chǎng)操作中，中央銀行則是先設(shè)定準(zhǔn)備金價(jià)格（即銀行間市場(chǎng)利率）通過調(diào)節(jié)準(zhǔn)備金供應(yīng)以滿足準(zhǔn)備金需求，進(jìn)而改變貨幣基礎(chǔ)。10由中間變量（貨幣供應(yīng)量和利率）發(fā)揮外部作用至最終變量（物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長和國際收支平衡）的過程。 狹 廣 貨 義 義 財(cái) 利 匯 幣 信 信

8、 富 率 率 主 用 用 渠 渠 渠 義 渠 渠 道 道 道 渠 道 道 道 貨幣的外部傳導(dǎo)渠道有如上六種：利率渠道、財(cái)富效應(yīng)渠道、匯率渠道、貨幣主義渠道、廣義信用渠道和狹義信用渠道。貨幣供應(yīng)量、利率貸款供給資產(chǎn)價(jià)格水平匯率水平相對(duì)資產(chǎn)價(jià)格抵押品物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長和國際收支平衡111、利率渠道。此渠道為傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟(jì)模型中的主要傳導(dǎo)渠道。其基本路徑是：在價(jià)格存在一定黏性的情況下，擴(kuò)張的貨幣政策（如降低名義利率）將使得實(shí)際利率在短期內(nèi)回落，從而降低資本使用者的成本，這種渠道旨在通過改變實(shí)際利率水平來影響投資、總需求和總產(chǎn)出。2、財(cái)富效應(yīng)渠道。此渠道基于安度和莫迪利亞尼的消費(fèi)生命周期模型。

9、在此模型中，消費(fèi)者的財(cái)富是決定其支出的一個(gè)重要因素。由貨幣政策變化而引致的財(cái)富效應(yīng)渠道將利率同資產(chǎn)價(jià)值聯(lián)系起來，利率降低會(huì)提高長期總資產(chǎn)（如股票、債券和房產(chǎn)）的價(jià)值，繼而提升消費(fèi)者的總財(cái)富量。這樣，消費(fèi)支出將會(huì)增加。3、貨幣主義渠道。貨幣主義者認(rèn)為貨幣政策除了可能改變利率之外，還可能改變不同資產(chǎn)的相對(duì)價(jià)值。所以當(dāng)貨幣政策改變時(shí)，這些資產(chǎn)價(jià)值并不會(huì)以相同比例變化，只是相對(duì)價(jià)格有升有跌，從而影響實(shí)際產(chǎn)出。根據(jù)貨幣主義渠道理論，利率無任何特殊角色，利率只不過是許許多多像對(duì)資產(chǎn)價(jià)值中的一個(gè)而已。124、匯率渠道。預(yù)期匯率的變化主要取決于本國利率與國際利率之間的差額，當(dāng)實(shí)行緊縮的貨幣政策時(shí)，會(huì)引起國內(nèi)實(shí)

10、際利率的上升，這會(huì)吸引外幣的流入，引起本幣升值，進(jìn)而使得凈出口下降和總產(chǎn)出的下降。匯率渠道側(cè)重于影響凈出口。5、廣義信用渠道。又稱伯南克哥特勒渠道。雖然廣義信用渠道同財(cái)富效應(yīng)渠道一樣都認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)值至關(guān)重要，但影響方式截然不同。在廣義信用渠道中，資產(chǎn)價(jià)值的變化會(huì)影響企業(yè)和消費(fèi)者貸款抵押品的價(jià)值。在信用市場(chǎng)存在信息不對(duì)稱和代理成本的情況下，抵押品價(jià)值的變化會(huì)改變借款人為外部融資付出的溢價(jià)，從而影響消費(fèi)和投資。6、狹義信用或銀行信貸渠道。在此渠道中銀行的作用舉足輕重，因?yàn)殂y行把存款（尤其是相對(duì)穩(wěn)定的活期存款）作為資金的主要來源，但活期存款必須按比例上交法定準(zhǔn)備金，所以當(dāng)擴(kuò)張的貨幣政策實(shí)施時(shí)，銀行體系

11、的總準(zhǔn)備金便會(huì)減少，這樣用于貸款的資金便會(huì)增加。鑒于有相當(dāng)數(shù)量的企業(yè)和個(gè)人通過銀行貸款融資，貸款供應(yīng)的增加必然使得需求擴(kuò)張。13 在貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制中，中央銀行面臨著貨幣政策工具的選擇問題，不同的貨幣政策工具由于其自身特征，可能會(huì)產(chǎn)生不同的傳導(dǎo)機(jī)制，進(jìn)而對(duì)最終目標(biāo)的影響效果也可能不一樣。本文對(duì)三大貨幣政策工具在不同外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，所產(chǎn)生的宏觀效應(yīng)進(jìn)行探討。一、法定準(zhǔn)備金政策實(shí)施效果分析 存款準(zhǔn)備金制度作為一般性貨幣政策工具，是在以中央銀行為核心的二級(jí)銀行體系下建立起來的。央行通過調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，可以影響金融機(jī)構(gòu)的信貸擴(kuò)張能力，從而間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量。法定準(zhǔn)備金率的調(diào)整具有時(shí)效快、耗散少等優(yōu)

12、點(diǎn)，不過，準(zhǔn)備金的調(diào)整對(duì)經(jīng)濟(jì)的震動(dòng)比較大，因而其也被視為最猛烈的貨幣政策工具之一。 就中國的情況來看,在 2004 年之前的 20 年中，法定準(zhǔn)備金率共計(jì)調(diào)整過 7 次。2004 年之后尤其是 2006 年以來，法定準(zhǔn)備金率調(diào)整的次數(shù)和幅度日漸增多，數(shù)量型工具成為貨幣政策操作的主導(dǎo)。其中 2007 年調(diào)整 10 次，2008 年調(diào)整 9 次，力度之大可謂罕見。 2010年調(diào)整6次。調(diào)整非常頻繁。14積極效應(yīng)積極效應(yīng)(1). 發(fā)揮了調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)的作用。對(duì)于調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)這個(gè)作用的發(fā)揮，是具有中國特色的。在準(zhǔn)備金率較高的前提下，商業(yè)銀行上繳給中央銀行的準(zhǔn)備金就更多，于是央行利用再貸款動(dòng)用這塊資金，既

13、有吞吐基礎(chǔ)貨幣的總量的功能，又有調(diào)劑地區(qū)間、部門間資金余缺的結(jié)構(gòu)調(diào)整功能，這是我國央行職能所決定的，是與西方中央銀行所不同的。因此，央行通過存款準(zhǔn)備金集中一部分資金，支持重點(diǎn)建設(shè)，調(diào)節(jié)行際之間存貸款結(jié)構(gòu)不平衡。(2). 發(fā)揮了調(diào)控貨幣供應(yīng)量的作用。存款準(zhǔn)備金率則是一個(gè)既見效快，又有力度的武器。2003年，在人民幣升值預(yù)期下，國外投機(jī)性資金大量涌入國內(nèi)。在結(jié)售匯制之下，外匯的大量涌入就意味著基礎(chǔ)貨幣被迫增加，從而導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量以及貸款規(guī)模的增長。貨幣投放過多就易引發(fā)資本市場(chǎng)的過熱或是泡沫經(jīng)濟(jì)。在這種情況下，央行為保持貨幣供應(yīng)量的穩(wěn)定，必須進(jìn)行貨幣回籠。2003年9月的準(zhǔn)備金率的調(diào)整，大約凍結(jié)了1

14、500億元的超額準(zhǔn)備，通過乘數(shù)效應(yīng)，最終影響的市場(chǎng)資金規(guī)模在6500一7000億元之間。2004年4月所提高的0.5%的比率，也一次性凍結(jié)了1100億元的資金。通過間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量，達(dá)到了防止經(jīng)濟(jì)過熱的目的。(3). 保證了金融機(jī)構(gòu)的儲(chǔ)備流動(dòng)性。1998年央行對(duì)存款準(zhǔn)備金制度進(jìn)行了重大改革，取消了備付金制度，合并法定存款準(zhǔn)備金帳戶，并將法定準(zhǔn)備率從13%下調(diào)為8%，準(zhǔn)備金帳戶的超額存款由各金融機(jī)構(gòu)自行確定等。該項(xiàng)改革增加了商業(yè)銀行的流動(dòng)性，使商業(yè)銀行更主動(dòng)積極的尋找資金用途，增加貸款，從而增加社會(huì)需求，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)、快速、健康發(fā)展。15存在的問題存在的問題(1). 準(zhǔn)備金率不按存款流動(dòng)性

15、分類劃分，而是對(duì)整個(gè)商業(yè)銀行等存款類金融機(jī)構(gòu)都一視同仁，具有“一刀切”的效果。首先，對(duì)于超額儲(chǔ)備水平較高的商業(yè)銀行，當(dāng)央行提高法定準(zhǔn)備金率，商行可以減少在央行的超額儲(chǔ)備金，從而抵銷了央行回籠基礎(chǔ)貨幣的用意，在一定程度上削弱了存款準(zhǔn)備金政策的效果。其次，對(duì)于準(zhǔn)備金處于邊際水平上的金融機(jī)構(gòu)，提高準(zhǔn)備金率，會(huì)引起資金周轉(zhuǎn)困難，流動(dòng)不暢等問題。(2). 人民銀行對(duì)準(zhǔn)備金存款仍支付利息。這種狀況正是由于實(shí)際準(zhǔn)備金率偏高，為彌補(bǔ)商業(yè)銀行過大的資金成本與潛在利潤的損失而采取的措施。但是，這也可能產(chǎn)生“惜貸”的現(xiàn)象，尤其是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為低迷的時(shí)候在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張較快，以提高超額準(zhǔn)備金利息來刺激

16、貨幣回籠效果也不會(huì)太明顯。因此，對(duì)存款準(zhǔn)備金付息會(huì)對(duì)商業(yè)銀行的利潤來源、信用擴(kuò)張能力等產(chǎn)生直接或間接的影響，最終關(guān)系到我國商業(yè)銀行“市場(chǎng)化”的進(jìn)程。反過來也增加了央行的利息負(fù)擔(dān)。發(fā)達(dá)國家調(diào)整存款準(zhǔn)備金率之所以有效力，原因在于超額準(zhǔn)備金率接近于零。(3). 存款準(zhǔn)備金率過高。這會(huì)削弱我國銀行業(yè)在國際銀行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)力。 過高的準(zhǔn)備金比率必然提高存款機(jī)構(gòu)的運(yùn)行成本，使國內(nèi)各家金融機(jī)構(gòu)用于抵銷這一政策工具功能的創(chuàng)新活動(dòng)不斷涌現(xiàn)，大大增加了央行宏觀調(diào)控的難度。而隨著金融全球化的過程，銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，為使各類金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)基礎(chǔ)處于平等地位，法定準(zhǔn)備金率有逐漸降低的趨勢(shì)，甚至有些國家已采取了零準(zhǔn)備金制度

17、。16二、再貼現(xiàn)政策實(shí)施效果分析積極效應(yīng)積極效應(yīng)(1). 實(shí)現(xiàn)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整。首先，我國建立再貼現(xiàn)窗口的初衷本是為了解決企業(yè)“三角債”問題和特定行業(yè)所需資金及結(jié)構(gòu)調(diào)整，因此毫無疑問的就在發(fā)揮實(shí)現(xiàn)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整，中央銀行制定不同的優(yōu)惠利率，規(guī)定合格票據(jù)的具體條件以及能進(jìn)入貼現(xiàn)窗口的機(jī)構(gòu)合格標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)信貸資金注入政府扶持的特定生產(chǎn)領(lǐng)域。(2). 傳遞貨幣政策信號(hào)。從2000年后，再貼現(xiàn)規(guī)模的逐年萎縮，使得央行在運(yùn)用該工具操作時(shí)，不能有效的發(fā)揮其政策意圖，更多的是通過調(diào)整再貼現(xiàn)率表明利率的走向，起到一種傳遞貨幣政策信號(hào)的作用。(3)彌補(bǔ)再貸款工具的不足，增加基礎(chǔ)貨幣投放。1997年，受東南亞金融危機(jī)的影

18、響，市場(chǎng)萎靡，經(jīng)濟(jì)緊縮，企業(yè)的信貸需求不足，銀行向中央銀行的再貸款需求也相應(yīng)萎縮，這使中央銀行通過再貸款投放基礎(chǔ)貨幣的渠道不暢，轉(zhuǎn)而增加再貼現(xiàn)和公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的規(guī)模，增加基礎(chǔ)貨幣的投放。 (4)為中小金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性，同時(shí)緩解企業(yè)之間的相互拖欠問題。票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)在各金融機(jī)構(gòu)之間發(fā)展不平衡，中小金融機(jī)構(gòu)及股份制商業(yè)銀行占有市場(chǎng)份額較大。我國的四大國有股份商業(yè)銀行長期以來壟斷著中國的金融市場(chǎng)，而中小金融機(jī)構(gòu)則處于劣勢(shì)，因此，再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)更受中小金融機(jī)構(gòu)的青睞。票據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，在支持中小企業(yè)、支持中小商業(yè)銀行金融機(jī)構(gòu)、解決企業(yè)之間相互拖欠等方面，都發(fā)揮了重要作用。 17存在的問題存在的問題(1)建立

19、再貼現(xiàn)政策的初衷沒有與國際慣例接軌。從西方國家開辦再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的成功經(jīng)驗(yàn)來看，央行扮演的是最后貸款人的角色，再貼現(xiàn)資金只能用于解決商業(yè)銀行的流動(dòng)性困難，而不能用來轉(zhuǎn)貸他人，賺取再貼現(xiàn)利率與市場(chǎng)利率的差額。我國實(shí)施再貼現(xiàn)政策則主要是為解決企業(yè)之間的“三角債”問題和用于信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整、支持特定產(chǎn)業(yè)發(fā)展，這種建立機(jī)制必然會(huì)導(dǎo)致再貼現(xiàn)資金用于購買商品、勞務(wù)和投資，未被用于解決經(jīng)營困難的銀行，作為最后貸款人發(fā)揮作用。也必然會(huì)加大對(duì)社會(huì)貨幣供應(yīng)量的供給，增加央行控制難度。(2)社會(huì)信用水平不高，貼現(xiàn)工具單一。信用環(huán)境的好壞，直接關(guān)系到票據(jù)業(yè)務(wù)的發(fā)展，而票據(jù)業(yè)務(wù)的發(fā)達(dá)與否，又是再貼現(xiàn)政策發(fā)揮作用的基礎(chǔ)。當(dāng)前，由

20、于部分企業(yè)個(gè)人和金融機(jī)構(gòu)信用差，影響了商業(yè)票據(jù)的使用和流通。于是，企業(yè)單位都熱衷于銀行承兌匯票，商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)過分依賴于銀行作用，而以企業(yè)信用作保證的商業(yè)承兌匯票發(fā)展滯后。據(jù)統(tǒng)計(jì)，簽發(fā)的銀行承兌匯票占貼現(xiàn)金額的95%以上，而融資性的商業(yè)票據(jù)不足%5。單一的銀行承兌匯票格局，不利于商業(yè)銀行規(guī)避票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)企業(yè)擴(kuò)大票據(jù)融資，也不利于商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的發(fā)展。(3)再貼現(xiàn)利率體系不合理，再貼現(xiàn)率的作用未能充分發(fā)揮。再貼現(xiàn)率在金融市場(chǎng)中起著“指示燈”作用，對(duì)市場(chǎng)利率產(chǎn)生明顯的“宣示效果”，即中央銀行所確定的再貼現(xiàn)率實(shí)際上預(yù)告了中央銀行的利率政策導(dǎo)向，從而引導(dǎo)社會(huì)投資和消費(fèi)行為。中央銀行通過調(diào)整再貼現(xiàn)率，可以

21、引導(dǎo)短期或中期利率的形成和變化，從而影響其他金融資產(chǎn)價(jià)格。而目前我國的再貼現(xiàn)率的作用并未得到充分發(fā)揮?，F(xiàn)行的再貼現(xiàn)利率和其他利率一樣由國家統(tǒng)一制定， 往往在一定時(shí)期內(nèi)固定不變，缺少彈性，不能反映資金的供求變化。 18三、公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)實(shí)施效果分析積極效應(yīng)積極效應(yīng)（1）能調(diào)控基礎(chǔ)貨幣和貨幣市場(chǎng)利率。公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的操作目標(biāo)可以是商業(yè)銀行準(zhǔn)備金或者貨幣市場(chǎng)利率，從操作上看，中央銀行只能選擇其一。在以利率為中介目標(biāo)的前提下，發(fā)達(dá)國家中央銀行通常以貨幣市場(chǎng)利率作為貨幣政策操作目標(biāo)。由于受利率市場(chǎng)化進(jìn)程和其他有關(guān)條件的制約，中國人民銀行的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作目標(biāo)還沒有完全過渡到貨幣市場(chǎng)利率目標(biāo)。但在不同的環(huán)境下

22、，中央銀行調(diào)控的側(cè)重點(diǎn)可以有所不同。（2）公開市場(chǎng)操作促進(jìn)了貨幣市場(chǎng)的發(fā)展。一是促進(jìn)了債券一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展。人民銀行以國債和政策性金融債作為公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作工具，并開展國債和政策性金融債的現(xiàn)券交易，提高了債券的流動(dòng)性，降低了國債和金融債的發(fā)行成本，保證了國債和政策性金融債券在銀行間債券市場(chǎng)順利發(fā)行。二是公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)激活了債券二級(jí)市場(chǎng)，全國銀行間債券市場(chǎng)的債券交易日趨活躍，成交量不斷放大。（3）公開市場(chǎng)操作能夠配合積極財(cái)政政策的實(shí)施，減少財(cái)政政策的“擠出效應(yīng)”。公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)是貨幣政策和財(cái)政政策協(xié)調(diào)配合的結(jié)合點(diǎn)。1998年以來，我國實(shí)行了積極的財(cái)政政策，國債發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，商業(yè)銀行積極購買。人民銀行將國債作為公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的主要操作對(duì)象，一方面與商