第 8 章長期投資決策 西財

1、第第8 8章章 長期投資決策長期投資決策第第1 1節(jié)節(jié) 投資概念及投資決策過程投資概念及投資決策過程第第2 2節(jié)節(jié) 貨幣的時間價值貨幣的時間價值第第3 3節(jié)節(jié) 現(xiàn)金流量的估計現(xiàn)金流量的估計第第4 4節(jié)節(jié) 資金成本的估計資金成本的估計第第5 5節(jié)節(jié) 投資方案的評價方法投資方案的評價方法第第6 6節(jié)節(jié) 投資決策原理和方法的應(yīng)用投資決策原理和方法的應(yīng)用1一、什么是投資一、什么是投資 投資：當(dāng)前的一種支出，能在以后較長時間內(nèi)帶來投資：當(dāng)前的一種支出，能在以后較長時間內(nèi)帶來效益。效益。投資決策的特點：投資決策的特點：1. 1. 要計算貨幣的時間價值要計算貨幣的時間價值2. 2. 要考慮風(fēng)險要考慮風(fēng)險經(jīng)營

2、決策影響企業(yè)當(dāng)前利潤的大小，投資決策關(guān)系經(jīng)營決策影響企業(yè)當(dāng)前利潤的大小，投資決策關(guān)系企業(yè)的長期發(fā)展。企業(yè)的長期發(fā)展。2第第1 1節(jié)節(jié) 投資概念及投資決策過程投資概念及投資決策過程二、二、投資決策投資決策過程過程1. 1. 提出投資方案提出投資方案2. 2. 收集和估計有關(guān)數(shù)據(jù)收集和估計有關(guān)數(shù)據(jù)3. 3. 評估方案并擇優(yōu)評估方案并擇優(yōu)4. 4. 實施和監(jiān)控實施和監(jiān)控3一、單筆款項的現(xiàn)值一、單筆款項的現(xiàn)值 *1+1+iii,nnn122nnnnn=12%1S =1*(1+12%)=1.12S =1* (1+12%) =1.25S =PV(1+i)SPVSPV,in1SPVn；假假定定年年息息，今今

3、年年的的 元元錢錢到到了了明明年年、后后年年就就分分別別變變成成：元元元元類類推推，整整理理后后得得到到：為為現(xiàn)現(xiàn)值值 為為貼貼現(xiàn)現(xiàn)率率（資資金金）； 為為期期數(shù)數(shù)；為為現(xiàn)現(xiàn)值值的的到到了了 年年末末時時的的價價值值為為現(xiàn)現(xiàn)值值系系數(shù)數(shù)?，F(xiàn)現(xiàn)值值系系數(shù)數(shù)利利率率4第第2 2節(jié)節(jié) 貨幣的時間價值貨幣的時間價值4例例8 8 1 1 李四在李四在8年后能收到年后能收到1 700元錢，假定資金市場上貼現(xiàn)元錢，假定資金市場上貼現(xiàn)率為率為8%，問這筆錢的現(xiàn)值是多少，問這筆錢的現(xiàn)值是多少? 解：已知解：已知Sn=1 700元，元，i=8%，n=8 代入上式，得代入上式，得 即即8年后的年后的1 700元，相

4、當(dāng)于現(xiàn)在的元，相當(dāng)于現(xiàn)在的918.42元元(現(xiàn)值現(xiàn)值)。 5811918.42()(1 8%)1.851PV 700 700元二、不均勻現(xiàn)金流系列的總現(xiàn)值6 12n12n1+1111ntttTPVRRRiiiRi6 例例8282有人向大昌公司提供一個在今后有人向大昌公司提供一個在今后5年內(nèi)，該公司每年年內(nèi)，該公司每年能得到以下收益的機會（見表能得到以下收益的機會（見表82）。7年年 份份現(xiàn)金流量（元）現(xiàn)金流量（元）12345400800500400300 如果貼現(xiàn)率為如果貼現(xiàn)率為9%9%，問公司為了獲得這一機會，現(xiàn)在最，問公司為了獲得這一機會，現(xiàn)在最多愿意支付多少多愿意支付多少? ?解：現(xiàn)在最

5、多愿意付出的價值，它等于每年現(xiàn)金流量現(xiàn)值之解：現(xiàn)在最多愿意付出的價值，它等于每年現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和。其計算過程見表和。其計算過程見表8383。8年份年份現(xiàn)金流量（元）現(xiàn)金流量（元）（1）現(xiàn)值系數(shù)（現(xiàn)值系數(shù)（9%，n）（2）現(xiàn)值（元）現(xiàn)值（元）（3）=（1）（2）123454008005004003000.9170.8420.7720.7080.650366.80673.60386.00283.20195.00總現(xiàn)值總現(xiàn)值=1 904.60年金系列：一個現(xiàn)金流系列每年的現(xiàn)金流相等。年金系列：一個現(xiàn)金流系列每年的現(xiàn)金流相等。 9,111111nti ntnttTPVRRii ：總現(xiàn)值系數(shù)總現(xiàn)值系數(shù)三

6、、年金系列的總現(xiàn)值三、年金系列的總現(xiàn)值 例例8383 假如希望在假如希望在3年內(nèi)，每年年末能從銀行取出年內(nèi)，每年年末能從銀行取出1 000元，元，年利率為年利率為4%。問：現(xiàn)在存入的款額應(yīng)為多少。問：現(xiàn)在存入的款額應(yīng)為多少? 解：貼現(xiàn)率為解：貼現(xiàn)率為4%，年數(shù)為，年數(shù)為3的總現(xiàn)值系數(shù)為的總現(xiàn)值系數(shù)為2.775，因此，這個年金系列的總現(xiàn)值應(yīng)為：因此，這個年金系列的總現(xiàn)值應(yīng)為： TPV=1 0002.775=2 775（元）（元） 即現(xiàn)在存入銀行即現(xiàn)在存入銀行2 775元，就可在以后元，就可在以后3年中，每年從年中，每年從銀行取出銀行取出1 000元。元。10 例例8484甲向乙借款甲向乙借款20

7、002000元，議定利息率為元，議定利息率為10%10%，本金和利息，本金和利息分分3 3年還清，每年歸還相等的數(shù)目（等額本息）。問年還清，每年歸還相等的數(shù)目（等額本息）。問甲應(yīng)每年歸還多少？甲應(yīng)每年歸還多少？ i=10%, n=3的總現(xiàn)值系數(shù)為的總現(xiàn)值系數(shù)為2.487。因此：。因此： R=2000/2.487=804.18元。元。根據(jù)總現(xiàn)值計算年金，適用于貸款還貸額計算。根據(jù)總現(xiàn)值計算年金，適用于貸款還貸額計算。11一、估計現(xiàn)金流量的原則一、估計現(xiàn)金流量的原則1. 1. 現(xiàn)金流量原則現(xiàn)金流量原則2. 2. 增量原則增量原則（1 1）不考慮沉沒成本）不考慮沉沒成本（2 2）要考慮機會成本）要考

8、慮機會成本（3 3）要考慮間接效益）要考慮間接效益3. 3. 稅后原則稅后原則12第第3 3節(jié)節(jié) 現(xiàn)金流量的估計現(xiàn)金流量的估計二、現(xiàn)金流量的構(gòu)成二、現(xiàn)金流量的構(gòu)成1. 1. 凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量 指因決策引起的投資費用的增加量，包括：指因決策引起的投資費用的增加量，包括：（1 1） 設(shè)施和設(shè)備的購買安裝費用設(shè)施和設(shè)備的購買安裝費用（2 2） 利用舊設(shè)備的機會成本利用舊設(shè)備的機會成本（3 3） 凈流動資產(chǎn)的增量凈流動資產(chǎn)的增量（4 4） 扣除變賣舊設(shè)備的收入扣除變賣舊設(shè)備的收入（5 5） 稅金的變化稅金的變化13 例例8585 假定新機器的買價為假定新機器的買價為17 500元，運費為元，運

9、費為800元，安元，安裝費為裝費為1 700元。如采用新機器，估計需要追加流動元。如采用新機器，估計需要追加流動資金資金2 500元元(包括庫存和應(yīng)收賬款的增加包括庫存和應(yīng)收賬款的增加)，操作人員，操作人員的培訓(xùn)費用為的培訓(xùn)費用為700元。假定根據(jù)稅法，培訓(xùn)費用可按元。假定根據(jù)稅法，培訓(xùn)費用可按稅率減征企業(yè)所得稅稅率減征企業(yè)所得稅(稅率為稅率為40%)。 求凈現(xiàn)金投資量。求凈現(xiàn)金投資量。14解：買解：買 價價 17 50017 500 運運 費費 800800 安裝費安裝費 1 7001 700 折舊的基數(shù)折舊的基數(shù) 20 00020 000用于增加流動用于增加流動資金的投資資金的投資 2 5

10、002 500培訓(xùn)費用培訓(xùn)費用 700700 減去：稅（減去：稅（40%40%） 280280稅后培訓(xùn)費用稅后培訓(xùn)費用 （700-280700-280） 420420凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量 22 92022 920（元）（元） 即新機器的凈現(xiàn)金投資量應(yīng)估計為即新機器的凈現(xiàn)金投資量應(yīng)估計為22 92022 920元。元。152.2.凈現(xiàn)金效益量凈現(xiàn)金效益量指投資方案在經(jīng)營期內(nèi)每年以現(xiàn)金流量計算的效益量。指投資方案在經(jīng)營期內(nèi)每年以現(xiàn)金流量計算的效益量。 銷售收入銷售收入 經(jīng)營費用的增經(jīng)營費用的增 的增加量的增加量 加量（不含折舊）加量（不含折舊）現(xiàn)金效益量的計算公式為現(xiàn)金效益量的計算公式為16

11、凈現(xiàn)金效益量凈現(xiàn)金效益量 = =NCB=S-CS=C+D+PNCB=(D+P)NCBNCB：凈現(xiàn)金效益量；凈現(xiàn)金效益量；S：銷售收入增加量；銷售收入增加量；C：經(jīng)經(jīng)營費用增加量；營費用增加量；P ：利潤增加量利潤增加量；D：折舊增加量；折舊增加量； 如果企業(yè)還要繳納所得稅，那么評價方案時所用的如果企業(yè)還要繳納所得稅，那么評價方案時所用的凈現(xiàn)金效益量應(yīng)當(dāng)是凈現(xiàn)金效益量應(yīng)當(dāng)是稅后效益量稅后效益量。即。即 NCB=P+D=P(1-t)+D 或或 NCB=(S-C-D)(1-t)+D17 例例8787 某公司計劃購置一臺新機器，用來替換舊機器。新機某公司計劃購置一臺新機器，用來替換舊機器。新機器買價器

12、買價13 000元，運費元，運費500元，安裝費元，安裝費1 500元，經(jīng)濟壽命元，經(jīng)濟壽命預(yù)計為預(yù)計為3年，每年折舊費年，每年折舊費=（13000+500+1 500）3=5 000元。舊機器賬面價值為元。舊機器賬面價值為6 000元，以后元，以后3年中，每年的折舊年中，每年的折舊費為費為2 000元。新機器替換舊機器后，預(yù)計第一、第二、元。新機器替換舊機器后，預(yù)計第一、第二、第三年的銷售收入和經(jīng)營費用（不包括折舊）會發(fā)生下列第三年的銷售收入和經(jīng)營費用（不包括折舊）會發(fā)生下列變化（見表變化（見表85）。）。 求求：新機器替換舊機器后，歷年的稅后凈現(xiàn)金效益量：新機器替換舊機器后，歷年的稅后凈現(xiàn)

13、金效益量（假定稅率為（假定稅率為50%）。）。18第一年第一年第二年第二年第三年第三年銷售收入的變動（銷售收入的變動（S）經(jīng)營費用的變動（經(jīng)營費用的變動（C）+10 000 -5 000+7 000-4 000+4 000-3 00019第一年第一年第二年第二年第三年第三年銷售收入的變動銷售收入的變動(S)+10 000+7 000+4 000經(jīng)營費用的變動經(jīng)營費用的變動(C)-5 000-4 000-3 000稅前凈現(xiàn)金效益量稅前凈現(xiàn)金效益量(S-C)15 00011 0007 000折舊折舊新機器新機器5 000舊機器舊機器2 000折舊的增加折舊的增加(D)3 0003 0003 000

14、稅前利潤的增加稅前利潤的增加(S-C-D)12 0008 0004 000稅額稅額(按按50%的稅率計的稅率計)6 0004 0002 000稅后利潤的增加稅后利潤的增加(S-C-D)(1-t)6 0004 0002 000稅后凈現(xiàn)金效益量稅后凈現(xiàn)金效益量(S-C-D)(1-t)+D9 0007 0005 000解：解：可見，新機器替換舊機器的稅后凈現(xiàn)金效益量分別為第可見，新機器替換舊機器的稅后凈現(xiàn)金效益量分別為第一年一年9 0009 000元，第二年元，第二年7 0007 000元，第三年元，第三年5 0005 000元。元。3.3.方案的殘余價值方案的殘余價值指方案壽命結(jié)束之后，剩余資產(chǎn)的

15、清算價值。主要包指方案壽命結(jié)束之后，剩余資產(chǎn)的清算價值。主要包括設(shè)備的殘值和流動資產(chǎn)增加量的變賣收入。括設(shè)備的殘值和流動資產(chǎn)增加量的變賣收入。殘余價值對經(jīng)營期限較短的方案較為重要。殘余價值對經(jīng)營期限較短的方案較為重要。 20資金成本資金成本是評價投資方案、計算貨幣時間價值時所是評價投資方案、計算貨幣時間價值時所用的貼現(xiàn)率。關(guān)系能否正確估計投資方案的價值。用的貼現(xiàn)率。關(guān)系能否正確估計投資方案的價值。企業(yè)資金來源：借債、權(quán)益資本、留存盈余企業(yè)資金來源：借債、權(quán)益資本、留存盈余21第第4 4節(jié)節(jié) 資金成本的估計（略）資金成本的估計（略）一、債務(wù)成本的估計一、債務(wù)成本的估計稅后債務(wù)成本稅后債務(wù)成本=利

16、息率利息率（1稅率）稅率）例例88 假定企業(yè)發(fā)行債券假定企業(yè)發(fā)行債券100 000元，利率為元，利率為12 %，該企，該企業(yè)所得稅率為業(yè)所得稅率為40 %，那么稅后債務(wù)成本應(yīng)為：，那么稅后債務(wù)成本應(yīng)為： 稅后債務(wù)成本稅后債務(wù)成本=12 %（1-40 %）=7.2% 22二、權(quán)益資本二、權(quán)益資本的的成本成本 1. 1. 現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型23etttt=1e1e1e1kDtWDW =(1+k )DgW =k -gDk =+gWDgW假假定定為為固固定定的的必必要要回回報報率率，為為第第 期期的的預(yù)預(yù)期期股股利利收收入入，則則股股東東的的財財富富為為：若若公公司司每每年年的的股股利利

17、增增長長率率 保保持持不不變變，則則有有：整整理理后后得得：表表示示股股利利收收益益率率； ：資資本本利利得得23 例例89 假定某企業(yè)現(xiàn)在普通股的市場價格為每股假定某企業(yè)現(xiàn)在普通股的市場價格為每股20元，元，下一期的股利預(yù)期下一期的股利預(yù)期 為每股為每股1.6元，每年股利增長率預(yù)元，每年股利增長率預(yù)期為期為6 %，那么，該普通股的資金成本，那么，該普通股的資金成本 應(yīng)為應(yīng)為: ke=1.620+6 % =14 % 24 2. 2. 資本資產(chǎn)定價模型資本資產(chǎn)定價模型efmffmk =k +(k -k )kk：無無風(fēng)風(fēng)險險的的政政府府債債券券利利率率； ：普普通通股股股股票票的的平平均均回回報報

18、率率：某某種種股股票票的的回回報報變變動動性性與與所所有有股股票票回回報報變變動動性性的的比比率率，越越大大表表示示風(fēng)風(fēng)險險越越高高2525 例例810 810 假如無風(fēng)險利率（假如無風(fēng)險利率（k kf f）為）為8 %8 %，普通股的平均回報，普通股的平均回報為為11 %11 %，某企業(yè)，某企業(yè) 的的 值為值為1 1（即企業(yè)的風(fēng)險與市場平（即企業(yè)的風(fēng)險與市場平均風(fēng)險相同），它的權(quán)益資本成本均風(fēng)險相同），它的權(quán)益資本成本 就等于：就等于： k ke e=0.08+(0.11-0.08)=0.08+(0.11-0.08) * *1=11% 1=11% 如果該企業(yè)的如果該企業(yè)的 值為值為2 2，它

19、的資本成本就會高得多，它的資本成本就會高得多，即：即： k ke e=0.08+(0.11-0.08)=0.08+(0.11-0.08)* *2=14%2=14%2626 3. 3. 加權(quán)平均資金成本加權(quán)平均資金成本 ka= (每種資金來源的成本每種資金來源的成本每種資金來源的比率每種資金來源的比率) 在例在例88和例和例89中，假定該企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)中，假定該企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是債務(wù)構(gòu)是債務(wù)40%，權(quán)益資本，權(quán)益資本60%，那么，該企業(yè)的綜合，那么，該企業(yè)的綜合資金成本資金成本ka為：為： ka =7%40% +14%60%=11.2% 27一、返本期法一、返本期法公式：返本期公式：返本期=

20、 =凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量每年的凈現(xiàn)金效益量每年的凈現(xiàn)金效益量決策規(guī)則：返本期決策規(guī)則：返本期 標(biāo)準(zhǔn)返本期，方案不可接受標(biāo)準(zhǔn)返本期，方案不可接受28第第5 5節(jié)節(jié) 投資方案的評價方法投資方案的評價方法 例例 811 假如某投資方案的凈現(xiàn)金投資量為假如某投資方案的凈現(xiàn)金投資量為15 000元。第元。第一年的凈現(xiàn)金效益為一年的凈現(xiàn)金效益為9 000元，第二年為元，第二年為7 000元，第元，第三年為三年為5 000元元。 問問它的返本期是多少它的返本期是多少? 解：解：9 000+7 000=16 000（元），（元），16 00015 000 所以所以不到兩年就可以收回全部投資。不到兩年就可以

21、收回全部投資。29優(yōu)點是簡便，但有嚴(yán)重優(yōu)點是簡便，但有嚴(yán)重 缺點缺點：1. 1. 不考慮貨幣的時間價值不考慮貨幣的時間價值2. 2. 不考慮返本期完了之后的凈現(xiàn)金效益不考慮返本期完了之后的凈現(xiàn)金效益第一年第一年第二年第二年第三年第三年方案方案方案方案15 00015 000 5 000 5 00010 00010 00010 00010 000 5 000 5 00015 00015 000第一年第一年第二年第二年第三年第三年方案方案方案方案7 5007 5007 5007 5007 5007 5007 5007 500 0 07 5007 5003030二、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值= =凈現(xiàn)金效

22、益量的總現(xiàn)值凈現(xiàn)金效益量的總現(xiàn)值凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量或或 NPV= =決策規(guī)則：決策規(guī)則： NPV 0 0，方案可接受，越大越好，方案可接受，越大越好 NPV 0 2296，所以方案，所以方案 A優(yōu)于方案優(yōu)于方案B。 40四、是否更新設(shè)備四、是否更新設(shè)備 例例 816816 假設(shè)新設(shè)備的買價為假設(shè)新設(shè)備的買價為8400084000元，運費為元，運費為20002000元，安元，安裝費為裝費為50005000元，經(jīng)濟壽命為元，經(jīng)濟壽命為1010年；年； 10 10年后的殘值為年后的殘值為15001500元，清理費用為元，清理費用為500500元；元； 使用時每年可比舊設(shè)備節(jié)約原料使用時每年可比

23、舊設(shè)備節(jié)約原料20002000元，人工元，人工25002500元，每年因質(zhì)優(yōu)價高可增加銷售收入元，每年因質(zhì)優(yōu)價高可增加銷售收入35003500元。元。 舊設(shè)備的賬面價值為舊設(shè)備的賬面價值為3200032000元，剩余壽命為元，剩余壽命為4 4年，年，4 4年后殘值與清理費用相等；目前出售可得年后殘值與清理費用相等；目前出售可得4000040000元。元。 使用新設(shè)備的后使用新設(shè)備的后6 6年每年的稅后凈現(xiàn)金效益年每年的稅后凈現(xiàn)金效益量為量為1800018000元。資金成本為元。資金成本為10%10%，所得稅率，所得稅率為為40%40%。 問問：是否應(yīng)該用這個新設(shè)備來替換舊設(shè)備：是否應(yīng)該用這個新

24、設(shè)備來替換舊設(shè)備? ? 41解：假如用新設(shè)備更換舊設(shè)備：解：假如用新設(shè)備更換舊設(shè)備： 凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量 = =（84 000+2 000+5 00084 000+2 000+5 000）-40 000=51 000-40 000=51 000（舊（舊 設(shè)備的賬面價值設(shè)備的賬面價值32 00032 000元是沉沒成本。）元是沉沒成本。） 前前4 4年每年折舊的增加量年每年折舊的增加量= =（84 000+2 000+5 00084 000+2 000+5 000）- -（1 500-1 500-500500）/10-32 000/4=1 000/10-32 000/4=1 000（元）（

25、元） 前前4 4年因設(shè)備更新引起的稅后凈現(xiàn)金效益量年因設(shè)備更新引起的稅后凈現(xiàn)金效益量（NCBNCB）為：）為： NCBNCB = =（S S-C C-D D) )* *(1-(1-t t)+)+D D =(3 500+4 500-1 000) =(3 500+4 500-1 000)* * (1- (1-0.4)+1 000 =5 2000.4)+1 000 =5 200（元）（元） 第第1010年末殘值的增加量年末殘值的增加量=1 500-500=1 000=1 500-500=1 000（元）（元）42 年末年末 項目項目 0145910凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量稅后凈現(xiàn)金效益量稅后凈現(xiàn)金效

26、益量殘值增加量殘值增加量-51 000+5 200+18 000+18 000 +1 000 根據(jù)以上的現(xiàn)金流量，可計算因設(shè)備更新引起的凈現(xiàn)根據(jù)以上的現(xiàn)金流量，可計算因設(shè)備更新引起的凈現(xiàn)值如下值如下: : NPVNPV = = -51 000+5 200-51 000+5 200總現(xiàn)值系數(shù)總現(xiàn)值系數(shù)（10 %10 %，4 4）+18 000+18 000總現(xiàn)值系總現(xiàn)值系數(shù)數(shù)（10 %10 %，6 6）現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值系數(shù)（10 %10 %，4 4）+1 000+1 000現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值系數(shù)（10 %10 %，1010） = = -51000+5200-51000+52003.170+180003.1

27、70+180004.3554.3550.683+1 0000.683+1 0000.3860.386 = =19 41019 410（元）（元） 19 410019 4100，所以更新的方案是可行的。，所以更新的方案是可行的。 431. 1. 企業(yè)兼并的動機企業(yè)兼并的動機擴大生產(chǎn)規(guī)模擴大生產(chǎn)規(guī)模 能改善企業(yè)組織結(jié)構(gòu)能改善企業(yè)組織結(jié)構(gòu) 減少企業(yè)風(fēng)險減少企業(yè)風(fēng)險 改進管理改進管理 生產(chǎn)要素可以互補和共享生產(chǎn)要素可以互補和共享新聞鏈接：新聞鏈接：吉利收購沃爾沃汽車吉利收購沃爾沃汽車 中國中國企業(yè)跨國并購漸入佳境企業(yè)跨國并購漸入佳境 “ “堅壁堅壁”仍有待突破仍有待突破44五、怎樣確定企業(yè)兼并的價格五

28、、怎樣確定企業(yè)兼并的價格2.2.兼并價格的確定兼并價格的確定（1 1）確定收購方可以接受的最高價格）確定收購方可以接受的最高價格 最高價格最高價格應(yīng)等于收購方因兼并引起的稅后現(xiàn)金流量的應(yīng)等于收購方因兼并引起的稅后現(xiàn)金流量的增加量的總現(xiàn)值。增加量的總現(xiàn)值。4546 假定企業(yè)假定企業(yè)A打算收購企業(yè)打算收購企業(yè)B，預(yù)期收購后，企業(yè)，預(yù)期收購后，企業(yè)A每年的現(xiàn)金流量將出現(xiàn)以下變化每年的現(xiàn)金流量將出現(xiàn)以下變化(見表見表814)。項目項目年次年次15610111516202125因收購引起的稅后年凈現(xiàn)金效益量因收購引起的稅后年凈現(xiàn)金效益量2002101408020凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量 - 60 - 6

29、0 稅后現(xiàn)金流量增加稅后現(xiàn)金流量增加量量1401501408020 例例817817 假定收購企業(yè)假定收購企業(yè)B既不增加，也不減少企業(yè)既不增加，也不減少企業(yè)A原來的風(fēng)原來的風(fēng)險程度，企業(yè)險程度，企業(yè)A的平均加權(quán)資金成本的平均加權(quán)資金成本15%，在兼并后仍，在兼并后仍然適用。問：企業(yè)然適用。問：企業(yè)A可以接受的最高價格應(yīng)是多少可以接受的最高價格應(yīng)是多少? 解解：確定企業(yè)：確定企業(yè)A可以接受的最高價格就是計算這種收可以接受的最高價格就是計算這種收購預(yù)期會給企業(yè)購預(yù)期會給企業(yè)A增加多少價值。這個價值應(yīng)等于因增加多少價值。這個價值應(yīng)等于因兼并引起的稅后現(xiàn)金流量增加量的總現(xiàn)值。兼并引起的稅后現(xiàn)金流量增加

30、量的總現(xiàn)值。 具體計算如下：具體計算如下：47=872.1555tt5i=1i=155t10t15i=1i=15t20i=11401501+(1+15%)(1+15%)(1+15%)1401801 + (1+15%)(1+15%)(1+15%)(1+15%)201+(1+15%)(1+15%)總總現(xiàn)現(xiàn)值值萬萬元元（2 2）被收購方可以接受的最低價格）被收購方可以接受的最低價格 最低價格最低價格應(yīng)等于被收購方現(xiàn)在的價值，有兩種估應(yīng)等于被收購方現(xiàn)在的價值，有兩種估計方法計方法: : (a) (a) 假定它不被收購，繼續(xù)經(jīng)營假定它不被收購，繼續(xù)經(jīng)營 (b) (b) 假定停業(yè)清算。假定停業(yè)清算。484

31、9 依上例，假如被收購企業(yè)依上例，假如被收購企業(yè)B不被收購，繼續(xù)經(jīng)營不被收購，繼續(xù)經(jīng)營下去，預(yù)期每年的稅后現(xiàn)金效益量如表下去，預(yù)期每年的稅后現(xiàn)金效益量如表815所示。所示。 時期時期 項目項目年次年次156101115 1620 2125稅后年現(xiàn)金效益稅后年現(xiàn)金效益量量（萬元）（萬元）53210 例例818818+23.835 55 5t tt t5 5t t= =1 1t t= =1 15 55 5t t1 10 0t t1 15 5t t= =1 1t t= =1 1企企業(yè)業(yè)B B在在兼兼并并前前的的價價值值為為: :總總現(xiàn)現(xiàn)值值5 53 31 1= =( (企企業(yè)業(yè)B B的的價價值值) )( (1 1+ +1 15 5%) )( (1 1+ +1 15 5%) )( (1 1