下半年原油市場供需展望

1、需求行情回顧供應目錄contents030405庫存行情展望行情回顧：供需缺口與地緣風險帶動油價上行上半年驅動油價震蕩上行因素主要分兩類：現(xiàn)實與預期，也就是實際的供需缺口與預期的地緣風險。實際的供需缺口，主要由于美國供應低于預期，歐佩克增產(chǎn)低于預期，而海外需求恢復超預期，導致庫存低位之 下依然去庫。預期的地緣風險主要來自俄烏沖突后市場擔憂對俄制裁導致的俄油供應的大幅下滑。6月中旬的油價回調主要由于系統(tǒng)性風險，也就是對經(jīng)濟衰退的擔憂。1201008060401402021年7月2021年10月2022年1月2022年4月Brent原油期貨價格WTIDubai供應供應：歐佩克閑置產(chǎn)能告急進入202

2、2年，歐佩克增產(chǎn)量越來越難達標，主要由于部分國家產(chǎn)量自然衰減且大多數(shù)國家閑置產(chǎn)能已經(jīng)耗盡，目前仍有 閑置產(chǎn)能的只有沙特，阿聯(lián)酋，伊拉克。歐佩克能在30天內開出來的閑置產(chǎn)能或只有不到200萬桶/天，而更多的產(chǎn)能釋放可能需要3-6個月的時間。閑置產(chǎn)能耗盡可以一時打壓油價，但中長期將會帶來更大的漲價風險。0%50%100%150%200%20,50019,50025,50024,50023,50022,50021,5002020年5月2021年5月2022年5月減產(chǎn)10國產(chǎn)量執(zhí)行率01234562011201320152017201920212023EIA：歐佩克閑置產(chǎn)能預測（百萬桶/天）供應：制裁

3、俄油的影響將逐步顯現(xiàn)從俄羅斯的油品總出口量來看，原油出口增，成品出口降，5月相比1-2月僅減少了30萬桶/天。6月初歐盟通過了對俄的第六輪制裁，年底將對90的俄油完成禁運，現(xiàn)有的俄油船舶保險合同將在6個月內逐步取消。緩 沖期內供應預計充足，因此制裁沒有使短期油價暴漲，但歐美對俄制裁的長期化將會加劇原油供應的結構性短缺。Q3俄原油產(chǎn)量環(huán)比或小幅減少30萬桶/天，Q4俄原油產(chǎn)量環(huán)比減少90萬桶/天。若俄烏談和，短期利空沖擊較大，但談和并不等于歐美一定會解除對俄制裁。11.5011.0010.5010.009.509.0012.002014年2月2016年3月2018年4月2020年5月俄羅斯原油凝

4、析油產(chǎn)量（百萬桶/天）俄羅斯油品出口量（百萬桶/天）2021年均值Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22原油至歐盟2.12.42.42.12.12.1成品至歐盟1.31.51.51.31.41.3美國+英國0.70.60.90.20.10.1土耳其0.20.20.20.40.40.3中國1.61.71.61.81.82.0印度0.10.10.10.51.00.9OECD亞洲0.40.40.30.30.30.0其他/目的地未知1.11.10.91.00.91.0總出口7.58.17.97.77.97.7管道至歐盟0.70.80.80.80.90.8管道至中國0.70.80.

5、80.80.80.8供應：關注利比亞與伊朗產(chǎn)量的不確定性利比亞4月內亂加劇，影響油田生產(chǎn)和港口裝運，導致5月-6月產(chǎn)量連續(xù)下降。利比亞地緣風險導致的斷供時有發(fā)生，下 半年產(chǎn)量波動也會較大，可能會在0-120萬桶/天之間波動。伊朗年內達成核協(xié)議的概率較小，但還是要保持警惕，因伊朗一旦被解除制裁可釋放100萬桶/天的產(chǎn)能。-1,4001,2001,0008006004002001月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日利比亞原油產(chǎn)量（千桶/天）2016-2020范圍202220212016-2020均值1,5002,0002,5003,0003,5004,0002011/11/12014/

6、1/12016/3/12018/5/12020/7/1伊朗原油產(chǎn)量（千桶/天）供應：下半年美預計增產(chǎn)加速，但需警惕颶風5,00010,00015,0001月7日4月7日7月7日10月7日美國原油產(chǎn)量（千桶/天）2016-2020范圍202120222016-2020均值資金層面來看，在高油價下， 2022年新增支出增長相對溫和。技術層面來看，2021年下半年開始，壓裂能力遇到瓶頸，主要緣于以下兩方面原因：1）供應鏈問題導致壓裂設備、 壓裂材料不足；2）壓裂工人不足，因疫情后壓裂工人轉行，新壓裂工人培訓上崗可能需要數(shù)月時間。壓裂能力受限將使得美國下半年產(chǎn)量很難出現(xiàn)超預期的增長。需要格外注意每年8

7、-10月美灣颶風季帶來的供應損失，尤其如果出現(xiàn)產(chǎn)能損失的話，在全球閑置產(chǎn)能本身不多的背 景下，可能會引起價格的暴漲。60050040030020010002015/8/202018/8/202021/8/20美國油氣壓裂指標050,000100,000150,0002011 2013 2015 2017 2019 2021 202334家頁巖油上市企業(yè)CAPEX需求需求：需求復蘇與旺季需求，Q3支撐較強，Q4警惕衰退3540455055602002503003504004502019/5/12019/11/12020/5/12020/11/12021/5/12021/11/12022/5/1M

8、SCI世界交通運輸指數(shù)RHS:摩根大通全球制造業(yè)PMI經(jīng)季調中國出行指數(shù)（相比2021年1月）三季度增量集中釋放，四季度增速下降。三季度需求增量主要來自全球疫情緩解后的需求復蘇，尤其是中國需求增量環(huán)比或高達120萬桶/天； 同時，6-8月 為北半球的出行旺季，成品油需求旺盛。四季度全球疫后的復蘇基本結束，在各國央行的加息政策下，流動性收緊，經(jīng)濟增速預計下降。另外，也需要警惕四季度出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的可能。需求：成品油裂解利潤支撐原料價格解封后經(jīng)濟恢復，交通出行增加，成品油需求快速恢復，而成品油供應端卻急劇減少，這背后有三方面原因： 1）疫情和全球雙碳政策使2020-2022年全球有350萬桶/天的煉

9、能關停，且大多數(shù)煉能出清是不可逆的。 2）中國雙碳政策下，商務部縮減成品油出口配額，2022年前四個月的柴油和汽油凈出口量同比分別大幅減少82和37； 3）俄羅斯受制裁后柴油出口量減少40萬桶/天。供需錯配造成的缺口使成品油庫存連續(xù)去化，目前汽柴油庫存均處于近五年最低位，因此汽柴油加工利潤飆升，支撐上游 原油價格保持堅挺。100806040200-20-402020/4/72020/9/72021/2/72021/7/72021/12/72022/5/7nymex柴油-WTI汽油-WTI柴油-Brent歐洲航煤-Brent00.511.522015年2017年2019年2021年2023年20

10、25年全球煉能關閉量（百萬桶/天）獨聯(lián)體歐洲中東北美亞洲除中國中國其他需求：成品油裂解利潤支撐原料價格解封后經(jīng)濟恢復，交通出行增加，成品油需求快速恢復，而成品油供應端卻急劇減少，這背后有三方面原因： 1）疫情和全球雙碳政策使2020-2022年全球有350萬桶/天的煉能關停，且大多數(shù)煉能出清是不可逆的。 2）中國雙碳政策下，商務部縮減成品油出口配額，2022年前四個月的柴油和汽油凈出口量同比分別大幅減少82和37； 3）俄羅斯受制裁后柴油出口量減少40萬桶/天。供需錯配造成的缺口使成品油庫存連續(xù)去化，目前汽柴油庫存均處于近五年最低位，因此汽柴油加工利潤飆升，支撐上游 原油價格保持堅挺。20%1

11、0%0%-10%-20%-30%-40%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002016201820202022H1成品油出口配額同比02004006008002017-062018-062019-062020-062021-06中國柴油凈出口（千桶/天） 中國汽油凈出口(千桶/天）432102022年1月2022年3月2022年5月俄羅斯成品油出口（百萬桶日）柴油蠟油燃料油石腦油其他庫存庫存：庫存低位但邊際轉向寬松庫存絕對水平仍然健康，但是環(huán)比來看，可以看出OECD庫存從 3-4月開始已經(jīng)出現(xiàn)累積，表明供需開始轉向寬松，而寬松的最 主要原因是中國疫情造成的需求

12、斷崖式減少。近期高頻汽柴油 庫存也出現(xiàn)累積，因高價之下刺激了供應，抑制了部分需求。假設按照100萬桶/天的累庫速度估算，最快也要年底庫存才會 回到均值附近。今年下半年，若庫存持續(xù)累積至均值左右水平， 油價可能會轉入熊市，但是若出現(xiàn)供應緊張或平衡，庫存仍然 維持低位，油價將維持易漲難跌的格局。4003002001000(100)(200)(300)2,0002,2002,4002,6002,8003,0002017年1月2018年5月2019年9月2021年1月OECD原油及成品油庫存（百萬桶）庫存相比五年均值（右）庫存水平300,000280,000260,000240,000220,0002

13、00,0001月5日3月5日5月5日7月5日9月5日11月5日新加坡、美國及歐洲汽油庫存2015-2019范圍202220212015-2019均值240,000220,000200,000180,000160,000140,000120,000100,0001月5日3月5日5月5日7月5日9月5日11月5日2015-2019范圍202220212015-2019均值新加坡、美國及歐洲柴油庫存行情展望行情展望：供需邊際趨寬松，但需警惕斷供風險需求端：三季度需求增量主要來自全球疫情緩解后的需求復蘇，疊加6-8月旺季需求，支撐較強。且成品油的供需錯配導致 煉油利潤高，有利于原油庫存的去化。四季度全球疫后復蘇基本結束，在各國央行的加息政策下，流動性收緊，經(jīng)濟增速 預計下降，也不排除衰退可能。供應端：下半年增產(chǎn)量主要來自美國頁巖油和歐佩克的增產(chǎn)計劃。但是，低庫存，低閑置產(chǎn)能，對俄制裁長期化，導致原 油市場缺乏應對突發(fā)斷供的緩沖能力，例如利比亞局勢，美灣8-10月颶風，均可能導致油價短期突破前高。但是我們也要 警惕增產(chǎn)超預期的風險，例如俄烏談和，伊朗被解除制裁，歐佩克超預期增產(chǎn)?？偨Y：2022下半年原油市場預計供需雙增，可能略偏寬松。但供需不確定性都非常高，斷供風險，需求衰退的風險，任何 一個風險發(fā)生都可能導致油價巨大的波動。在不確定性之中唯一確定的一點是，原油供應端的結構性短缺問題。三季