市場投資機遇的策略報告

1、WORD48/48WORD在調(diào)整中把握市場機遇-投資策略報告摘 要： 06年上半年，我國經(jīng)濟總需求出現(xiàn)加速增長的態(tài)勢，投資增長加速是上半年經(jīng)濟總需求增長加速的主要驅(qū)動因素，預(yù)計06年三季度GDP增長10.8%左右。貨幣信貸保持快速增長的動力仍然沒有消除，預(yù)計央行將繼續(xù)采取適度從緊的貨幣政策，調(diào)控的重點仍然是信貸，貨幣信貸增速有放緩壓力。 宏觀調(diào)控與擴容壓力將是制約三季度市場運行的主要不確定因素；貨幣政策的適度從緊將在一定程度上收緊過剩的流動性；全球流動性緊縮將對全球經(jīng)濟增長和資本市場構(gòu)成負面影響；人民幣加速升值將提升人民幣資產(chǎn)的估值水平，牛市的“賺錢效應(yīng)”將對場外資金產(chǎn)生巨大的吸引力。 我們對

2、于三季度的市場運行持相對中性的態(tài)度，預(yù)計市場將以時間換空間，整體上呈現(xiàn)箱體震蕩的走勢，上證綜指的主要運行區(qū)間在1500-1750點之間。 我們將繼續(xù)貫徹在年度投資策略報告中制定的基本策略，圍繞“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和消費升級、人民幣升值”這兩條主線進行股票資產(chǎn)配置。我們將根據(jù)三季度市場環(huán)境的變化，規(guī)避貨幣政策、擴容等不確定因素帶來的投資風(fēng)險，重點把握“成長”、“結(jié)構(gòu)性價值重估”和“自主創(chuàng)新”等主題所帶來的投資機遇。 我們將重點關(guān)注“自主創(chuàng)新”的投資主題，重點關(guān)注研發(fā)優(yōu)勢比較突出的行業(yè)，如電力設(shè)備、裝備制造、新材料、通信設(shè)備制造業(yè)等；重點關(guān)注技術(shù)起點較高的行業(yè)，如生物醫(yī)藥行業(yè)。定稿：2006年7月28日

3、策劃執(zhí)筆：鞠學(xué)良 張甦偉劉元海行業(yè)研究：龐良永 聶 昕王 炯 魏立波黎 瑛 羅 驪王 位相關(guān)研究：2006年度投資策略報告 ：XX浦東源深路279號 ：200135 錄TOC o 1-3 h z uHYPERLINK l _Toc142101725第一部分：宏觀經(jīng)濟運行分析 PAGEREF _Toc142101725 h 3HYPERLINK l _Toc142101726GDP平穩(wěn)快速增長 PAGEREF _Toc142101726 h 3HYPERLINK l _Toc142101727貨幣政策適度從緊 PAGEREF _Toc142101727 h 8HYP

4、ERLINK l _Toc142101728人民幣匯率有加快升值可能 PAGEREF _Toc142101728 h 9HYPERLINK l _Toc142101729第二部分：市場運行狀況分析 PAGEREF _Toc142101729 h 10HYPERLINK l _Toc1421017302006年上半年市場回顧 PAGEREF _Toc142101730 h 10HYPERLINK l _Toc142101731影響市場運行的不確定因素將有所會增加 PAGEREF _Toc142101731 h 12HYPERLINK l _Toc142101732多重因素將對市場構(gòu)成強大支撐 P

5、AGEREF _Toc142101732 h 12HYPERLINK l _Toc142101733第三部分：股票市場投資策略 PAGEREF _Toc142101733 h 14HYPERLINK l _Toc142101734成長是永恒的主題尋找潛在的“隱形冠軍” PAGEREF _Toc142101734 h 14HYPERLINK l _Toc142101735把握結(jié)構(gòu)性分化中的價值重估機會 PAGEREF _Toc142101735 h 14HYPERLINK l _Toc142101736重點關(guān)注自主創(chuàng)新的投資主題 PAGEREF _Toc142101736 h 15HYPERLI

6、NK l _Toc142101737第四部分：債市展望 PAGEREF _Toc142101737 h 16HYPERLINK l _Toc142101738第五部分行業(yè)投資策略 PAGEREF _Toc142101738 h 17HYPERLINK l _Toc142101739評級為優(yōu)勢的行業(yè) PAGEREF _Toc142101739 h 18HYPERLINK l _Toc142101740評級為一般的行業(yè) PAGEREF _Toc142101740 h 20第一部分：宏觀經(jīng)濟運行分析我們對宏觀經(jīng)濟的總體看法：今年上半年，我國經(jīng)濟總需求出現(xiàn)加速增長的態(tài)勢，投資增長加速是上半年經(jīng)濟總需求

7、增長加速的主要驅(qū)動因素。三季度固定資產(chǎn)投資保持高位增長，消費穩(wěn)定較快增長，凈出口增長對經(jīng)濟增長的貢獻率有所降低。我們預(yù)計，06年三季度GDP增長10.8%左右。由于需求拉動、上游價格上漲帶來的成本推動、以與M2滯后效應(yīng)，預(yù)計CPI將繼續(xù)溫和上漲。貨幣信貸保持快速增長的動力仍然沒有消除，預(yù)計央行將繼續(xù)采取適度從緊的貨幣政策，調(diào)控的重點仍然是信貸，貨幣信貸增速有放緩壓力。至于存貸款利率上調(diào)時間，估計4季度可能性較大，因為4季度存在通漲壓力。在“高順差+弱美元+中美利差縮小”背景下，人民幣匯率有加快升值可能。GDP平穩(wěn)快速增長今年上半年我國GDP同比實際增長10.9%，比05年上半年提高了1.4個百

8、分點，比05年全年提高了1個百分點。其中，今年一季度GDP增長10.2%；二季度GDP增長11.3%，我國經(jīng)濟總需求呈現(xiàn)加速增長的態(tài)勢。從三大需求因素分析來看，投資增長加速是上半年經(jīng)濟總需求增長加速的主要驅(qū)動因素，上半年城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長31.3%，比去年同期加快4.2個百分點。消費增長穩(wěn)中略升，今年上半年社會消費品零售總額名義增長和實際增長率分別為13.3%和12.4%，分別比去年同期加快0.1和0.4個百分點。凈出口增長對經(jīng)濟增長的貢獻率要低于去年同期，因為今年上半年貿(mào)易順差同比增長212億美元，較去年同期少增254億美元。三季度固定資產(chǎn)投資保持高位增長，消費保持穩(wěn)定較快增長，凈出口

9、增長對經(jīng)濟增長的貢獻率有所降低。我們預(yù)計，06年三季度GDP增長10.8%左右。圖表1 中國經(jīng)濟增長驅(qū)動因素名義值實際值2005H12005年2006Q12006H12005H12005年2006Q12006H1GDP14.69%14.04%14.31%14.33%9.50%9.90%10.2%10.90%城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資27.1%27.2%29.80%31.3%25.4%25.6%29.5%31%社會消費品零售總額13.2%12.9%12.8%13.3%12.0%12.0%12.3%12.4%貿(mào)易順差（億美元）39810212312614-貿(mào)易順差同比增長（億美元）46669365212-數(shù)

10、據(jù)來源：Wind，東吳基金。投資保持高位增長城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速，經(jīng)04年宏觀調(diào)控出現(xiàn)回落，然而06年又呈現(xiàn)出加速趨勢，并上升至6月份的31.3%高位水平。從行業(yè)投資數(shù)據(jù)看，與04年初投資快速增長驅(qū)動力不同，本輪投資快速增長的驅(qū)動力主要是：政府主導(dǎo)投資的基礎(chǔ)設(shè)施交通運輸業(yè)如：鐵路、城市公共交通業(yè)、以與公共設(shè)施管理業(yè)；受出口拉動的紡織、機械行業(yè)、以與通信設(shè)備制造業(yè)；消費驅(qū)動的飲料業(yè)、批發(fā)零售業(yè)。06年前5個月，以上三類行業(yè)投資拉動同期城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長7.99個百分點，比05年高了2.7個百分點，而同期城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速比05年只高了3.1個百分點。顯然，以上三類投資是近期固定資產(chǎn)投資快速增

11、長的主要動力。另外，房地產(chǎn)投資出現(xiàn)快速反彈趨勢。而與此對比的是，投資增速放緩、或者處在相對較低水平的行業(yè)數(shù)量偏少，主要是些產(chǎn)能相對過剩、或外部需求減緩的行業(yè)，如黑色金屬冶煉、電力、道路運輸業(yè)等。投資有全面高漲的趨勢。對于投資增速水平，在很大程度上仍然取決于政府對基礎(chǔ)設(shè)施交通運輸業(yè)的投資力度，以與外需需求強度。由于今年是“十一五”規(guī)劃的開局之年，又是地方政府換屆之年，預(yù)計政府投資動力仍然較強。美國經(jīng)濟雖然有所放緩，但放緩幅度較小，并且歐洲和日本經(jīng)濟依然強勁，外需有望持續(xù)。但政府的貨幣緊縮政策將制約投資過快增長，預(yù)計三季度固定資產(chǎn)投資維持30%左右高位增長水平的可能性較大。圖表2 主要行業(yè)固定資產(chǎn)

12、投資增速與投資增量占比2006-05投資比重2006-052005-122005-052004-122006-052005-12固定資產(chǎn)投資同比增長（%）投資增量占比全國100%30.327.226.427.6100%100%第一產(chǎn)業(yè)0.89%36.327.527.520.31.05%1.09%第二產(chǎn)業(yè)43.31%33.538.432.138.348.33%52.25%采礦業(yè)3.80%36.750.749.238.14.54%6.43%煤炭開采與洗選業(yè)1.24%63.965.682.860.82.15%2.68%石油和天然氣開采業(yè)1.72%8.329.731.517.90.59%1.99%有色

13、金屬礦采選業(yè)0.27%104.956.444.4650.61%0.40%制造業(yè)29.15%37.138.631.736.335.04%34.44%飲料制造業(yè)0.54%71.838.211.7211.00%0.58%紡織業(yè)1.52%43.23826.624.12.04%1.76%石油加工、煉焦與核燃料加工1.02%31.325.820.298.81.08%0.98%化學(xué)原料與化學(xué)制品制造業(yè)2.91%26.733.727.541.42.73%3.39%黑色金屬冶煉與壓延加工業(yè)2.99%8.527.57.826.91.04%3.04%有色金屬冶煉與壓延加工業(yè)1.03%2332.424.723.40.

14、86%1.19%通用設(shè)備制造業(yè)1.67%70.981.690.752.93.08%2.82%專用設(shè)備制造業(yè)1.16%36.468.979.834.71.38%1.98%交通運輸設(shè)備制造業(yè)2.29%45.951.141.843.23.21%3.25%電氣機械與器材制造業(yè)1.25%71.544.946.364.22.31%1.48%通信設(shè)備、計算機與其他電子設(shè)備制造業(yè)2.03%35.818.232.932.72.38%1.13%電力、燃氣與水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)9.31%19.131.134.243.56.63%10.83%第三產(chǎn)業(yè)55.80%27.82022.621.650.62%46.66%交通運輸

15、、倉儲和郵政業(yè)10.90%29.222.322.320.210.95%11.26%鐵路運輸業(yè)1.87%93.845.75816.54.02%2.49%道路運輸業(yè)6.16%16.516.423.122.33.87%6.18%城市公共交通業(yè)0.85%39.934.416.7-9.71.07%0.79%批發(fā)和零售業(yè)2.03%52.331.640.339.73.09%2.21%房地產(chǎn)業(yè)24.33%25.320.526.629.118.43%18.49%公共設(shè)施管理業(yè)6.55%33.924.621.118.17.38%6.16%注：投資增量占比是指某一行業(yè)投資增量與總投資增量之比乘以100%。紅色標記的

16、行業(yè)表示投資增速加快；淺綠色標記的行業(yè)表示投資增速放緩。數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金。消費增速保持穩(wěn)定快速增長從消費實際情況看，04年社會消費品零售總額實際增速為10.2%，而05年實際增速迅速上升到12%，06年1-6月份實際增速為12.4%，消費出現(xiàn)了跳躍快速增長勢頭。從消費潛力看，06年一季度城鎮(zhèn)居民可支配收入實際增長10.8%，比上年提高1.2個百分點，這是自95年以來城鎮(zhèn)居民可支配收入增長的次高點（02年實際增長12.29%）。隨著可支配收入的增長，城鎮(zhèn)居民的消費性支出/收入比例呈現(xiàn)下降趨勢，從2003年的76.84%下降到75.69%，下降了1.15個百分點。但城鎮(zhèn)居民消費性支出卻

17、保持加速增長趨勢，城鎮(zhèn)居民在衣著、家庭設(shè)備用品與服務(wù)、醫(yī)療保健、交通和通訊、以與居住等產(chǎn)品上的消費支出呈現(xiàn)加速增長。這種收入與支出同時增長，并且收入增長大于支出增長的局勢將促使城鎮(zhèn)居民消費繼續(xù)保持快速增長趨勢。06年一季度農(nóng)村居民收入實際增長11.5%，增速處在近幾年的歷史高位。隨著國家支農(nóng)政策的逐步落實，農(nóng)民負擔(dān)減輕和收入提高，農(nóng)民消費水平也有望提高。圖表3 城鎮(zhèn)居民收入增長與消費性支出消費性支出/收入2005年消費性支出項目權(quán)重食品衣著家庭設(shè)備用品與服務(wù)醫(yī)療保健交通和通訊娛樂教育文化服務(wù)居住雜項商品和服務(wù)36.69%10.07%5.62%7.55%12.54%13.81%10.17%3.4

18、9%收入增長 消費性支出名義增長2003年76.84%9%6.38%7.97%5.67%10.70%15.18%3.55%12.02%10.26%2004年76.23%7.7%12.13%7.69%-0.73%10.92%16.92%10.49%4.86%11.63%2005年75.69%9.6%7.57%16.62%9.58%13.64%18.15%6.30%10.23%15.42%數(shù)據(jù)來源：中國經(jīng)濟景氣月報，東吳基金。進出口增速放緩，但仍然能夠保持較快增長06年1-5月，出口同比增速為25.58%，增速比去年全年降低了2.86個百分點，出口增速放緩但仍然維持較高增長水平。這主要是因為出口權(quán)

19、重居前的機械、紡織服裝、電子工業(yè)、電力機械、有色金屬五個行業(yè)，出口增速仍然保持較高的增長水平甚至出現(xiàn)加速增長趨勢。雖然化工、鋼鐵和煤炭行業(yè)出口增速快速回落，但由于權(quán)重相對較小，因此對出口總體增速影響不大。關(guān)于未來出口增速的走勢，可以根據(jù)OECD領(lǐng)先指數(shù)走勢判斷。從歷史數(shù)據(jù)看，中國出口增速與OECD領(lǐng)先指數(shù)表現(xiàn)正相關(guān)。從05年下半年開始，美國、歐洲和日本OECD領(lǐng)先指數(shù)呈現(xiàn)上升趨勢，雖然今年5月份美國OECD領(lǐng)先指數(shù)表現(xiàn)下降趨勢，但歐洲和日本OECD領(lǐng)先指數(shù)仍然保持上升或者持平趨勢。這預(yù)示下半年歐洲和日本工業(yè)活動景氣度仍然有望持續(xù)上升，而這將導(dǎo)致機械、電子、電力機械等資本品需求景氣出現(xiàn)持續(xù)上升。

20、雖然美國經(jīng)濟有所放緩，但放緩幅度較小，并且歐洲和日本經(jīng)濟依然強勁，外需有望持續(xù)。下半年中國出口增速仍然能夠維持較高的增長水平，但可能要低于上半年的增長水平。06年1-5月，進口同比增速為22.05%，增速比去年全年上升了4.31個百分點。進口反彈主要是由投資品類行業(yè)（機械、電子、電力機械）、消費類行業(yè)（紡織服裝中的紡織纖維、汽車）、以與資源類行業(yè)（石油）需求快速增長所導(dǎo)致。而國有色、化工、鋼鐵、煤炭等行業(yè)產(chǎn)能相對充足、甚至過剩，導(dǎo)致這些行業(yè)進口需求增速快速回落。對于下半年進口增速的判斷，可以從進口權(quán)重居前的機械、電力機械、以與石油進口需求強度判斷。顯然，這三個行業(yè)的進口需求在很大程度上取決于固

21、定資產(chǎn)投資增速。根據(jù)前文對下半年投資增速分析結(jié)果，我們認為，下半年進口需求增速將比05年高，但基本維持上半年增速水平或略低。雖然下半年出口和進口增速都有放緩的趨勢，但仍然能夠維持較快增長，并且出口增速有望高于進口增速，預(yù)計三季度貿(mào)易順差仍然維持較高水平，大幅下降的可能性不大。圖表4 主要行業(yè)進出口增長運行趨勢行業(yè)名稱出口進口權(quán)重200420052006M1-5權(quán)重200420052006M1-5出口（進口）100.00%35.36%28.44%25.58%100.00%35.75%17.74%22.05%機械工業(yè)23.71%41.75%29.61%25.38%22.36%36.46%10.82

22、%18.46%紡織服裝業(yè)17.80%20.17%21.30%23.12%3.81%19.66%2.47%26.37%電子工業(yè)12.72%52.11%38.54%43.25%4.53%26.11%19.29%36.14%電力機械、器具與其電氣零件10.43%40.53%26.83%35.04%21.20%38.33%24.63%30.64%有色金屬工業(yè)5.69%48.11%28.33%31.06%8.79%71.97%32.44%13.78%化學(xué)工業(yè)5.20%37.66%38.23%19.76%11.82%34.51%18.57%7.36%鋼鐵工業(yè)2.49%188.62%39.00%-7.13%

23、2.75%5.87%13.00%-26.52%汽車制造業(yè)1.43%87.64%70.82%54.48%2.12%8.64%-5.65%72.39%石油與石油化工業(yè)1.24%1.65%68.51%14.18%11.76%63.36%33.11%54.97%煤炭工業(yè)0.66%75.33%-14.68%-23.82%0.24%144.08%53.65%30.45%注：紅色標記的行業(yè)表示進出口需求增速加快；淺綠色標記的行業(yè)表示進出口需求增速放緩或快速回落。數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，東吳基金。圖表5 OECD領(lǐng)先指數(shù)與中國出口呈現(xiàn)正相關(guān)數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，Wind，東吳基金。通貨膨脹溫和上漲CPI

24、自今年3月以來，出現(xiàn)溫和上漲趨勢。06年3月CPI同比上漲0.8%，而6月同比上漲1.5%，上升了0.7個百分點。分類別看，近期CPI穩(wěn)步上漲的動力是：1、食品中糧食價格出現(xiàn)恢復(fù)性快速上漲；2、非食品類中除居住類項目漲幅有所回落，其它7類項目價格近期同比都有所回升，甚至出現(xiàn)比較大幅度的上升，如：家庭設(shè)備用品與服務(wù)、醫(yī)療保健與個人用品價格、交通通訊與服務(wù)價格。非食品類項目價格上漲原因主要有：一個是需求拉動，城鎮(zhèn)居民對非食品類項目消費支出呈現(xiàn)加速增長；另一個是成本推動，近期燃料和公用事業(yè)價格上調(diào)。從歷史經(jīng)驗看，M2變動領(lǐng)先CPI變動12個月；CPI走勢與工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）表現(xiàn)正相關(guān)。由于

25、M2自05年下半年以來持續(xù)走高，預(yù)計M2對CPI的推動作用在今年下半年將逐漸體現(xiàn)。PPI止跌回升在一定程度上將推動消費品和服務(wù)品價格的上升，進而帶動CPI上漲。由于需求拉動、上游價格上漲帶來的成本推動、以與M2滯后效應(yīng)，預(yù)計下半年CPI將繼續(xù)溫和上漲，今年年底CPI將逐步回升至2.5%左右。圖表6 CPI各分類價格指數(shù)變化情況權(quán)重（調(diào)整前）Jun-06Mar-06Dec-05Dec-04同比增長 貢獻率同比增長 貢獻率同比增長 貢獻率同比增長 貢獻率居民消費價格總指數(shù)1.50%0.80%1.60%2.40%食品33.60%2.10%47.04%0.80%33.60%2.20%46.20%4.9

26、0%68.60%食品-糧食3.25%2.20%4.77%0.90%3.66%0.70%1.42%15.70%21.26%非食品66.40%1.20%53.12%0.80%66.40%煙酒與用品4.40%0.50%1.47%0.20%1.10%0.40%1.10%0.70%1.28%衣著9.00%-0.50%-3.00%-0.80%-9.00%-0.90%-5.06%-1.70%-6.38%家庭設(shè)備用品與服務(wù)6.20%1.20%4.96%0.60%4.65%0.60%2.33%-1.10%-2.84%醫(yī)療保健與個人用品9.40%1.50%9.40%0.70%8.23%0.70%4.11%-0.7

27、0%-2.74%交通通訊與服務(wù)9.30%0.40%2.48%-0.70%-8.14%-0.30%-1.74%-1.40%-5.43%娛樂教育文化用品與服務(wù)14.50%0.00%0.00%-0.20%-3.63%0.90%8.16%2.30%13.90%居住13.60%4.30%38.99%4.60%78.20%5.00%42.50%5.60%31.73%數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，Wind，東吳基金。5月份PPI同比上漲2.4%，6月份PPI同比上漲3.5%，PPI從5月份出現(xiàn)止跌回升趨勢。PPI的止跌回升在很大程度上是由于生產(chǎn)資料中采掘業(yè)和原料業(yè)價格出現(xiàn)止跌回升，采掘業(yè)從今年4月的12%反彈到6月

28、的16.7%，原材料工業(yè)從5.4%反彈到8.5%。而采掘業(yè)和原料業(yè)價格走勢主要取決于全球經(jīng)濟和中國經(jīng)濟總需求的增長狀況，由于全球經(jīng)濟將保持穩(wěn)定較快增長，下半年中國經(jīng)濟總需求依然比較旺盛，我們預(yù)計，下半年P(guān)PI持續(xù)回升的可能性較大。上游價格的持續(xù)增長，而下游價格基本持平（表現(xiàn)在加工業(yè)、生活資料價格指數(shù)近期基本保持不變），下半年上游行業(yè)擠壓下游行業(yè)利潤、以與工業(yè)企業(yè)利潤集中于上游行業(yè)的格局依然存在。圖表7 各類價格指數(shù)止跌回升數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金。貨幣政策適度從緊5月廣義貨幣M2余額同比增長19.1%，6月同比增長18.4%，高于16%的年增長目標。5月人民幣貸款余額同比增長16%，6月同

29、比增長15.24%，也高于12.84%的年增長目標。6月份貨幣供應(yīng)信貸同比增速出現(xiàn)下降，表明前期貸款利率提高、定向票據(jù)發(fā)行的緊縮貨幣政策已顯示出一定效果。但是下半年我國貿(mào)易順差仍然可能保持較高水平，因此由外匯占款上升帶來的貨幣供應(yīng)增長動力仍沒消除。6月份貸款同比雖然少增706億元，但是中長期貸款同比卻多增300多億，說明當前投資需求和銀行放貸意愿仍然很強烈。圖表8 M2、貸款增速和市場利率 數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金。貨幣信貸保持快速增長的動力仍然沒有消除，預(yù)計下半年央行將繼續(xù)采取適度從緊的貨幣政策，調(diào)控的重點仍然是信貸。7月和8月份央行分別上調(diào)0.5個百分點存款準備金率，加上7月17日50

30、0億定向票據(jù)的發(fā)行，可收回3500億基礎(chǔ)貨幣。預(yù)計在隨后幾個月，貨幣信貸增速有望放緩。下一階段央行將主要以公開市場操作回籠基礎(chǔ)貨幣為主，如果宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍顯偏熱，央行將再次采取定向票據(jù)發(fā)行，不排除再次上調(diào)存款準備金率。至于存貸款利率上調(diào)時間，估計4季度可能性較大，因為4季度存在通漲壓力。相對上半年而言，“寬貨幣、寬信貸”的局面仍然維持，但出現(xiàn)適度收緊。由于貨幣政策的適度從緊，貨幣市場利率有望維持當前較高水平，甚至有繼續(xù)上升趨勢。人民幣匯率有加快升值可能截至06年7月20日，相對721匯改日的8.11，人民幣相對美元升值了1.46%，并且人民幣匯率總體呈單邊升值趨勢。從具體升值過程來看，今年4、

31、5月，人民幣匯率波動幅度明顯擴大，期間人民幣匯率表現(xiàn)有升有降。6月之后，人民幣匯率波動幅度又有所減小，并且人民幣匯率有加快升值的趨勢。前文分析認為，下半年我國貿(mào)易順差繼續(xù)保持較高水平。另外，美國加息周期可能接近尾聲，美元走勢可能偏弱。并且國在貨幣政策適度從緊背景下，貨幣市場利率有上升趨勢，加上4季度基準利率存在上調(diào)可能，中美利差有縮小趨勢。在“高順差+弱美元+中美利差縮小”組合下，下半年人民幣匯率有加快升值的可能。圖表9 人民幣匯率中間價圖表（1美元兌人民幣）數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金。第二部分：市場運行狀況分析我們對市場運行的基本判斷：宏觀調(diào)控與擴容壓力將是制約三季度市場運行的主要不確定因

32、素，盡管融資融券等政策性利好將在一定程度上對沖其負面影響，但對于政策利好的力度和作用不宜過于樂觀；貨幣政策的適度從緊將在一定程度上收緊過剩的流動性；全球流動性緊縮將對全球經(jīng)濟增長和資本市場構(gòu)成負面影響；人民幣加速升值將提升人民幣資產(chǎn)的估值水平，牛市的“賺錢效應(yīng)”將對場外資金產(chǎn)生巨大的吸引力。我們對于三季度的市場運行持相對中性的態(tài)度，預(yù)計市場將以時間換空間，整體上呈現(xiàn)箱體震蕩的走勢，上證綜指的主要運行區(qū)間將在1500-1750點之間。2006年上半年市場回顧中工國際刊登招股意向書，IPO開閘06.5.25圖表10 上證綜指上半年走勢回顧五部委聯(lián)合發(fā)布外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法06.1.

33、5央行上調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率0.5個百分點06.6.17人民幣對美元匯率中間價突破8：1心理關(guān)口06.5.15央行宣布上調(diào)金融機構(gòu)貸款基準利率06.4.27發(fā)改委上調(diào)成品油價格06.3.27新華社受權(quán)發(fā)布“十一五規(guī)劃綱要”06.3.16證監(jiān)會下發(fā)再融資管理辦法（征求意見稿）06.2.28國家統(tǒng)計局公布對1993至2004年GDP數(shù)據(jù)的修訂結(jié)果06.1.9證監(jiān)會正式發(fā)布上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）06.1.5資料來源：東吳基金2006年上半年，A股市場呈現(xiàn)連續(xù)上漲的走勢，上證綜指從05年底的1160點上漲至1700點附近，累計漲幅高達44%；在宏觀經(jīng)濟健康運行、人民幣加速升值的背景下，價值

34、重估成為上半年A股市場行情的一條主線；全球圍的原油、貴金屬、有色金屬等商品期貨進一步走牛是影響一季度A股市場運行的最重要的外界因素，而全球股市（尤其是市場）持續(xù)向好則為A股市場提供了良好的外部環(huán)境；交運設(shè)備、食品飲料、工程機械、有色金屬、商業(yè)零售等行業(yè)表現(xiàn)突出，行業(yè)指數(shù)收益率高達100%以上；航空、水運、電力、鋼鐵等行業(yè)，因面臨產(chǎn)能過剩、經(jīng)營杠桿趨降、上游原材料價格上漲、業(yè)績趨淡等因素導(dǎo)致行業(yè)收益率落后于整個市場。圖表11 2006年上半年東吳行業(yè)指數(shù)收益率數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金。需要指出的是，5月份以來，由于我國宏觀經(jīng)濟增長速度偏快、城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速高企、銀行信貸投放過快等因素，導(dǎo)

35、致政府加大了宏觀調(diào)控的力度。同時，全球圍的流動性緊縮導(dǎo)致國際市場出現(xiàn)了大幅下挫，給A股市場的外部環(huán)境帶來了較大的不確定性。加之新老劃斷、再融資恢復(fù)、IPO開閘等在因素的制約，A股市場呈現(xiàn)出高位震蕩的走勢。影響市場運行的不確定因素將有所會增加在2006年度投資策略報告中，我們利用情景分析將影響2006年市場運行的驅(qū)動因素區(qū)分為七個重要趨勢和四個關(guān)鍵不確定因素，并且提出“貨幣政策和新老劃斷是最為關(guān)鍵的不確定因素”。時隔半年，市場運行態(tài)勢證明了我們研究結(jié)果的前瞻性和有效性，貨幣政策和新股擴容已經(jīng)成為影響市場運行的關(guān)鍵不確定因素。三季度，證券市場面臨的最大不確定因素可能就是升息預(yù)期。由于需求拉動、上游

36、價格上漲帶來的成本推動、以與M2滯后效應(yīng)，預(yù)計下半年CPI將繼續(xù)溫和上漲。同時，貨幣信貸保持快速增長的動力仍然沒有消除，預(yù)計三季度央行將繼續(xù)采取適度從緊的貨幣政策，調(diào)控的重點仍然是信貸。如果經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟過熱或存在較大通貨膨脹壓力，不排除央行在三季度上調(diào)存貸款利率的可能。在經(jīng)歷了持續(xù)四年的快速增長之后，美國經(jīng)濟正處于一個關(guān)鍵時期。一方面，美聯(lián)儲為了抑制通脹壓力，必須持續(xù)升息；另一方面，升息對經(jīng)濟成長的抑制作用也開始逐步表現(xiàn)出來，貨幣政策存在過度緊縮的風(fēng)險。同時，歐洲、日本與許多新興市場國家也開始步入升息周期，全球圍過剩的流動性正在收緊，支撐全球資產(chǎn)價格泡沫的兩個基礎(chǔ)全球經(jīng)濟增長的良好預(yù)期以與

37、過剩的流動性在未來將面臨更多的考驗。我們無法預(yù)測全球資產(chǎn)價格泡沫盛宴的何時終結(jié)，但我們可以肯定的是，資產(chǎn)價格泡沫膨脹的黃金時代已經(jīng)過去，我們將面臨復(fù)雜多變的外部環(huán)境。多重因素將對市場構(gòu)成強大支撐經(jīng)過上半年的連續(xù)上漲，A股市場的估值水平已得到大幅提升。以具有代表性的滬深300指數(shù)為例，統(tǒng)計顯示，目前滬深300指數(shù)的市盈率水平已經(jīng)高于成熟市場和具有代表性的新興市場的估值水平（參見圖表12所示）。在外部不確定性明顯增加的情況下，估值吸引力的下降預(yù)示著A股市場將面臨著較大的調(diào)整壓力。然而，宏觀經(jīng)濟的持續(xù)健康運行、股改促進企業(yè)盈利生性增長、人民幣升值預(yù)期以與金融創(chuàng)新等積極因素將對市場構(gòu)成強有力的支撐。雖

38、然宏觀調(diào)控壓力較大，但中國經(jīng)濟的整體表現(xiàn)依舊健康。從微觀層面來看，從二季度開始，上市公司整體盈利狀況逐步得到好轉(zhuǎn)。A股市場權(quán)重最大的兩個行業(yè)石化和鋼鐵的經(jīng)營環(huán)境和盈利表現(xiàn)有望逐步得到改善。此外，有色金屬、金融服務(wù)、商業(yè)零售、食品飲料、機械等優(yōu)勢行業(yè)的盈利繼續(xù)快速增長，對上市公司的盈利構(gòu)成支持。市場對人民幣升值預(yù)期依然強烈而穩(wěn)定，伴隨美元指數(shù)的走軟，人民幣的升值速度將會有所加快，而在升值預(yù)期依然強烈背景下，國流動性過剩局面難以逆轉(zhuǎn)。在人民幣升值預(yù)期下A股市場存在著重估潛力，而國外流動性的充裕將持續(xù)對A股市場構(gòu)成中長期支持。在股權(quán)分置改革成功的背景下，完善股市基本功能的一系列制度建設(shè)有望逐步推出，

39、預(yù)期三季度有望推出融資融券、T+0、放開漲跌幅限制等創(chuàng)新舉措。由于上述創(chuàng)新可能將以大盤藍籌股作為標的證券，因此將在一定程度上提升大盤籃籌股的估值水平，從而對市場帶來積極的影響?；谏鲜鲈?，我們認為，盡管三季度市場將面臨較多的不確定因素，整體運行不宜樂觀，但也不致悲觀。我們總體上持中性觀點，預(yù)計市場將以時間換空間，整體上呈現(xiàn)箱體震蕩的走勢，上證綜指的主要運行區(qū)間將在1500-1750點之間。圖表12 滬深300與標準普爾500、恒生國企、加權(quán)指數(shù)市盈率比較數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，Wind。第三部分：股票市場投資策略我們將繼續(xù)貫徹在年度投資策略報告中制定的基本策略，圍繞“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和消費

40、升級、人民幣升值”這兩條主線進行股票資產(chǎn)配置，把握投資機遇。我們將根據(jù)三季度市場環(huán)境的變化，規(guī)避貨幣政策、擴容等不確定因素帶來的投資風(fēng)險，重點把握“成長”、“結(jié)構(gòu)性價值重估”和“自主創(chuàng)新”等主題所帶來的投資機遇。成長是永恒的主題尋找潛在的“隱形冠軍”在牛市中，成長性是永恒的投資主題。發(fā)掘具有長期成長潛力的公司，一條常見的思路是尋找巴菲特所說的具有“特許經(jīng)營權(quán)”的企業(yè)，另一條重要的思路就是尋找細分行業(yè)或者利基市場的領(lǐng)先者或龍頭企業(yè)，即德國管理大師赫爾曼西蒙所定義的“隱形冠軍”。這些“隱形冠軍”的基本特征有： 他們都是中小企業(yè)； 在全球圍主宰著各自所在的市場，他們的市場份額常常超過50%； 多半生

41、產(chǎn)的是一些“看不見的”或者“低調(diào)”的產(chǎn)品； 有著卓越的生存記錄； 銷售收入很大一部分來自海外，他們對一個國家的國際收支平衡做出了巨大貢獻； 是真正的全球企業(yè)； 大多數(shù)是家族企業(yè)； 是一群很成功的，但是也很神秘的企業(yè)。一般來說，投資者喜歡那些簡單的、一門心思做某一個行業(yè)的企業(yè)，不喜歡那種無論業(yè)績還是責(zé)任都很容易被稀釋的綜合性大公司。在這個意義上，“隱形冠軍”一般都是很好的投資對象。對于明智的投資者來說，聚焦的戰(zhàn)略、全球的市場領(lǐng)袖地位以與持續(xù)的成長都應(yīng)該是很有吸引力的投資標準。對行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)進行投資是獲取長期穩(wěn)定增長的源泉。目前，A股上市公司中，潛在的“隱形冠軍”為數(shù)不少，比如G金發(fā)（改性塑料）、

42、G瑞貝卡（發(fā)制品）、華蘭生物（血液制品）、G浙（節(jié)能燈具）、G亨通（光通信設(shè)備）等，這些公司值得長期關(guān)注，并注意在市場調(diào)整過程中把握其戰(zhàn)略性投資機會。把握結(jié)構(gòu)性分化中的價值重估機會牛市的演變同樣是一個結(jié)構(gòu)性分化的過程。結(jié)構(gòu)性分化有其合理的成因，是中國股市邁向成熟的一個標志，而且將是貫穿今后行情發(fā)展過程中的一個基本特征。盡管相比上半年，三季度的市場機會將會明顯減少，但仍不乏結(jié)構(gòu)性價值重估機會。因為在制度變革的基礎(chǔ)上，A股市場中的不少行業(yè)和公司將面臨價值重估的契機。我們將重點關(guān)注優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入、上市公司并購、引入股權(quán)激勵機制等帶來的價值重估機會。結(jié)構(gòu)性價值重估機會將主要體現(xiàn)在三個方面。一、在全流通背

43、景下，定向增發(fā)為大股東向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶來了極大的便利，因此大股東擁有豐富優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)資源的上市公司具有價值重估機會；二、定向增發(fā)為上市公司并購帶來了操作上的靈活性，從而存在價值重估機會；三、在全流通背景下，上市公司通過引入股權(quán)激勵機制來提升公司增長潛力，因此，股權(quán)激勵機制將成為公司價值重估的催化劑。重點關(guān)注自主創(chuàng)新的投資主題從政策背景來看，自主創(chuàng)新業(yè)已成為國家戰(zhàn)略，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，改變經(jīng)濟增長方式成為宏觀調(diào)控的重要著眼點?！笆晃濉币?guī)劃明確提出，“把增強自主創(chuàng)新能力作為科學(xué)技術(shù)發(fā)展的戰(zhàn)略基點和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變增長方式的中心環(huán)節(jié)，大力提高原始創(chuàng)新能力、集成創(chuàng)新能力和引進消化吸收再創(chuàng)新能力

44、?！蔽覀冋J為，國家發(fā)展戰(zhàn)略提倡科技與創(chuàng)新，必將牽引資本市場投資理念與模式的轉(zhuǎn)變，經(jīng)濟增長方式的改變和增長質(zhì)量的提升必將會在資本市場中得到反映。在自主創(chuàng)新的投資主題下，我們將重點關(guān)注研發(fā)優(yōu)勢比較突出的行業(yè)，如電力設(shè)備、裝備制造、新材料、通信設(shè)備制造業(yè)等；重點關(guān)注技術(shù)起點較高的行業(yè)，如生物醫(yī)藥行業(yè)；此外，具有科研實力、具有持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ纳鲜泄?，也值得重點關(guān)注。第四部分：債市展望我們對下半年債市走勢判斷主要依據(jù)是CPI的走勢和市場流動性。歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，1年期央票招標利率、以與7年期國債收益率與CPI表現(xiàn)出顯著的正相關(guān)，CPI對債券收益率的影響有直接和間接兩種：直接影響是指CPI自身的上升、或下

45、降會導(dǎo)致債券收益率發(fā)生相應(yīng)變動；間接影響是指CPI的上升，導(dǎo)致基準利率的提高，進而提高債券收益率。關(guān)于債市走勢與市場流動性之間關(guān)系是，當M2增速大于信貸增速時，也即市場有足夠流動性時，過多的流動性就會流入債券市場，推動債券價格上漲。根據(jù)前文對下半年CPI走勢以與貨幣政策的判斷，預(yù)計下半年CPI持續(xù)上升，通漲壓力增大，并且4季度存在加息可能。從這個角度看，國債收益率有上升趨勢。下半年貨幣政策仍然適度從緊，貨幣、信貸增速都有放緩的壓力，但近期出臺的、以與下一階段出臺的緊縮政策可能更多的是針對信貸的緊縮，而下半年貿(mào)易順差仍有可能維持較高水平，估計下半年信貸增速下降幅度要大于貨幣供應(yīng)放緩幅度。只要外匯

46、占款不大幅下降，貨幣增速將大于信貸增速，市場流動性仍然充裕。我們的投資策略是縮短組合久期，將3年期以下的債券作為主要的配置資產(chǎn)。在市場流動性充裕背景下，如果債券價格過度下跌，可以擇機買入。圖表13 國債到期收益率與CPI表現(xiàn)正相關(guān) 數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金。圖表14 市場流動性與標普全債指數(shù)表現(xiàn)正相關(guān) 數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳基金第五部分 行業(yè)投資策略根據(jù)行業(yè)估值水平、景氣度、價值驅(qū)動因素、產(chǎn)業(yè)政策等因素的變化情況，我們對各行業(yè)進行了重新評級，有些行業(yè)投資建議發(fā)生了變化。一級行業(yè)中，評級上調(diào)的有機械、鋼鐵、建材行業(yè)，二級行業(yè)中，評級上調(diào)的有生物醫(yī)藥行業(yè)，其他行業(yè)的評級保持不變。投資建議為優(yōu)

47、勢的行業(yè)有：一級行業(yè)的零售、電力設(shè)備、有色金屬、與文化、電信、機械等六個行業(yè)；二級行業(yè)的航天軍工、中藥、生物醫(yī)藥等三個行業(yè)。圖表11 二季度行業(yè)評級經(jīng)濟部門東吳行業(yè)名稱本次投資建議上次投資建議變動情況消費品食品業(yè)一般一般0家電行業(yè)一般一般0紡織服裝業(yè)弱勢弱勢0醫(yī)藥業(yè)一般一般0房地產(chǎn)業(yè)一般一般0汽車與配件業(yè)一般一般0服務(wù)業(yè)銀行業(yè)一般一般0零售業(yè)優(yōu)勢優(yōu)勢0旅游業(yè)一般一般0與文化業(yè)優(yōu)勢優(yōu)勢0能源煤炭業(yè)一般一般0石化業(yè)一般一般0公用事業(yè)電力業(yè)一般一般0原材料化工業(yè)一般一般0鋼鐵業(yè)一般弱勢+有色金屬業(yè)優(yōu)勢優(yōu)勢0投資品機械業(yè)優(yōu)勢一般+電力設(shè)備業(yè)優(yōu)勢優(yōu)勢0建材業(yè)一般弱勢+建筑業(yè)弱勢弱勢0造紙印刷業(yè)一般一般0

48、交通運輸港口業(yè)一般一般0水運業(yè)弱勢弱勢0航空業(yè)一般一般0高速公路業(yè)一般一般0機場業(yè)一般一般0信息技術(shù)電子元器件業(yè)一般一般0軟件服務(wù)業(yè)一般一般0通信業(yè)優(yōu)勢優(yōu)勢0注：“+”表示本次行業(yè)評級調(diào)升；“0”表示本次行業(yè)評級保持不變；“”表示本次行業(yè)評級下調(diào)。評級為優(yōu)勢的行業(yè)零售業(yè) 本次行業(yè)評級：優(yōu)勢 上次行業(yè)評級：優(yōu)勢國家統(tǒng)計局披露數(shù)據(jù)顯示，2006年5月份，社會消費品零售總額6176億元，比去年同月增長14.2%。分地域看，城市消費品零售額4179億元，同比增長15%；縣與縣以下零售額1997億元，增長12.6%。分行業(yè)看，批發(fā)和零售業(yè)零售額5232億元，同比增長14.1%。1-5月份累計，社會消費品

49、零售總額30390億元，比去年同期增長13.2%。社會消費品零售總額的增長平穩(wěn)趨好，滿足支撐行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展的要求，預(yù)期行業(yè)的中期業(yè)績良好。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，涉與城鄉(xiāng)居民吃、穿、用商品呈現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定增長態(tài)勢。城市化進程加快、居民消費升級和促進需政策力度加大等因素，將使“十一五”期間零售行業(yè)的景氣度持續(xù)提升，而消費的持續(xù)景氣將有利于零售類上市公司加快發(fā)展。在行業(yè)景氣度持續(xù)上升以與人民幣持續(xù)升值的大背景下，我們依舊看好業(yè)績增長穩(wěn)定的行業(yè)龍頭公司，以與商業(yè)地產(chǎn)重估價值較高的公司。此外，下半年以至于未來幾年，行業(yè)收購兼并整合趨勢帶來的投資機會更應(yīng)值得關(guān)注。隨著證券市場全流通和對外開放的步伐加快，基于人民幣升值、

50、市場潛力巨大、經(jīng)營業(yè)績持續(xù)增長、重估升值明顯等因素，產(chǎn)業(yè)資本和投資基金紛紛尋找零售類目標公司尤其是百貨類公司進行中長期戰(zhàn)略持股。目前，零售板塊中80%的企業(yè)已完成股改或進入股改程序，按股改除權(quán)后計算，零售行業(yè)的整體PE估值水平約在26倍左右。高企的市盈率水平使整個板塊估值吸引力有所下降，股價的繼續(xù)上漲，可以由業(yè)績的釋放和驚喜來支持，也可以由收購兼并來進行刺激。此外，股改后大股東持股比例下降，后續(xù)急需提高控制權(quán)，可能采取的具體措施包括注入資產(chǎn)和二級市場增持等，這也是我們關(guān)注的投資機會。另外股改過程中業(yè)績與分紅承諾、管理層股權(quán)激勵計劃的陸續(xù)出臺帶來治理結(jié)構(gòu)改善，也將有利于提高估值水平。重點個股：王

51、府井、G新世界、G友誼、G百聯(lián)、G美克。電力設(shè)備行業(yè) 本次行業(yè)評級：優(yōu)勢 上次行業(yè)評級：優(yōu)勢電力設(shè)備龍頭受益國家加快振興裝備制造業(yè)步伐。日前，國務(wù)院出臺加快振興裝備制造業(yè)若干意見，意見明確提出了振興裝備制造業(yè)的目標原則、主要任務(wù)、工作方向和政策扶持等方面的容。其中，主要任務(wù)中涉與到電力設(shè)備的兩項主要任務(wù)有：1、發(fā)展大型清潔高效發(fā)電裝備，2、開展1000千伏特高壓交流和800千伏直流輸變電成套設(shè)備的研制，全面掌握500千伏交直流和750千伏交流輸變電關(guān)鍵設(shè)備制造技術(shù)。上市公司中G東電、鍋爐、國電南瑞、G許繼、G特變等都會從中受益。隨著我國把節(jié)約型社會建設(shè)作為國家發(fā)展的目標，節(jié)能節(jié)電也就越來越受到

52、重視。位居節(jié)能潛力前十位的產(chǎn)品中電力設(shè)備產(chǎn)品有工業(yè)鍋爐、電動機和變壓器。G華光能生產(chǎn)節(jié)能環(huán)保型的工業(yè)鍋爐。G南自的變頻調(diào)速產(chǎn)品也用于高壓電動機節(jié)能。G置信的非晶合金變壓器的鐵損較低。在提倡節(jié)約性社會的大背景下，上述公司的節(jié)能產(chǎn)品市場都有望有大幅度增長。中國新能源戰(zhàn)略開始把大力發(fā)展風(fēng)力發(fā)電設(shè)為重點。按照國家規(guī)劃，未來15年，全國風(fēng)力發(fā)電裝機容量將達到3000萬千瓦以上。以每千瓦裝機容量設(shè)備投資7000元計算，未來14年風(fēng)電設(shè)備市場份額將高達2000億元以上。國產(chǎn)風(fēng)電設(shè)備廠商面臨國外廠商激烈競爭的同時，機遇也較大。關(guān)注即將上市的金風(fēng)科技等公司。重點個股：國電南瑞、G許繼、思源電氣、G置信、G平高、

53、G特變、哈空調(diào)、G東電。有色金屬業(yè) 本次行業(yè)評級：優(yōu)勢 上次行業(yè)評級：優(yōu)勢自05年初以來，我們一直強烈看好有色資源板快，LME金屬價格從05年5月到06年5月一年的時間里，走出了一波氣勢雄偉的牛市行情。受獲利盤回吐、加息預(yù)期以與通貨膨脹壓力加大等的打壓，5月中旬以來有色金屬價格出現(xiàn)大幅調(diào)整，LME有色金屬價格指數(shù)最多時跌幅達22.8%。但在消化了美聯(lián)儲加息的消息后，加上美國一季度經(jīng)濟表現(xiàn)強勁，有色金屬價格出現(xiàn)強勁反彈。截止7月11日，與6月13日的低點相比，LME六種有色金屬價格指數(shù)上漲19.0%。漲幅較大的品種包括鎳、鋅、銅、錫和黃金，分別上漲53.5%、20.1%、18.3%、16.0%和

54、14.1%。尤其是金屬鎳，在不銹鋼需求旺盛以與供應(yīng)緊的推動下，鎳價走勢異常強勁，并屢創(chuàng)歷史新高。無論從金屬的商品屬性來看，還是從其越來越突顯的金融屬性來判斷，我們認為，2006年金屬牛市仍將延續(xù)。首先，全球經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)定增長極拉動了對金屬的需求。全球經(jīng)濟從2001年開始探底回升，已連續(xù)四年高速增長，根據(jù)IMF預(yù)測，2006-2011年全球GDP增長率仍將高速增長，將連續(xù)9年增長率超過4%，為歷史所罕見。尤其是中國經(jīng)濟持續(xù)高速的發(fā)展，使中國成為全球有色金屬最大的消費國，中國因素已成為，而且將繼續(xù)成為有色金屬價格高位運行的晴雨表。其次，供給瓶頸的存在限制了產(chǎn)量的大幅度增加。新礦資源的嚴重不足、舊礦

55、的關(guān)閉、礦山設(shè)備老化導(dǎo)致的采礦效率降低以與冶煉廠罷工、突發(fā)的自然災(zāi)害和環(huán)保越來越嚴格的限制，使供應(yīng)始終難于滿足需求。LME各有色品種庫存的持續(xù)下降，也表明供需緊的狀況仍未緩解，這大大延長了金屬的價格運行周期。另外，長期低利率造成的全球資本流動性泛濫、美國雙赤字導(dǎo)致的美元長期趨弱和高油價引發(fā)的通脹預(yù)期等也都有利于金屬價格的運行。而且，有色金屬越用越少，其稀缺性和資源的珍貴性日趨明顯，加之有色金屬幾乎都是重要的戰(zhàn)略物質(zhì)，在目前世界局勢動蕩不安、國防軍力尤其被重視的情形下，有色金屬品種，尤其是其中的小品種和稀有品種，因其上市公司幾乎都是獨家，行業(yè)地位顯赫，無論是資源的占有還是產(chǎn)品的定價能力，都具有相

56、當?shù)膲艛嘈?，理?yīng)受到關(guān)注。以上這些因素的存在，使有色金屬的價格已不可能回落到先前的低水平，其中的某些品種，如黃金、鋅、鎳等，還將續(xù)創(chuàng)新高，價格走勢將出現(xiàn)分化。我們看好鋅、黃金采礦業(yè)、鎢鈦錫鎳加工業(yè)并謹慎看好銅冶煉業(yè)，對電解鋁行業(yè)的景氣回復(fù)有一定預(yù)期。重點個股：G馳宏、G中金、G中黃金、G云銅、G云鋁、G包鋁、G寶鈦、G廈鎢、G吉恩、G貴研、G眾和。中藥業(yè) 本次行業(yè)評級：優(yōu)勢 上次行業(yè)評級：優(yōu)勢中藥OTC與處方藥的差異已經(jīng)很明顯：前者主要通過藥店銷售，行業(yè)壁壘低，競爭充分；后者主要通過醫(yī)院銷售（部分心腦血管康復(fù)藥除外）；行業(yè)壁壘高，主要靠新藥推廣，備受爭議的中藥注射液就是中藥處方藥的代表。下半年

57、，行業(yè)面臨的政策性風(fēng)險在加大，降價、反商業(yè)賄賂、部分OTC表明建議零售價、嚴格新藥審批，部分企業(yè)的新藥將推遲上市，這一系列舉措都使得行業(yè)的政策性風(fēng)險加大。因此，品牌中藥企業(yè)，尤其是OTC企業(yè)是規(guī)避風(fēng)險的防御選擇?？傮w來看，中藥處方藥估值偏低，但很多存在新產(chǎn)品與營銷方面的風(fēng)險，整體上看，整個中藥行業(yè)下半年基本是交易機會。相比之下，我們更關(guān)注存在橫向整合與縱向整合的公司，橫向整合是戰(zhàn)略介入其他領(lǐng)域，不僅獲得短期成長性，長期也可以增厚盈利能力的；縱向整合相對較難，前期部分介入上游種植基地建設(shè)，下游物流中心，醫(yī)院資產(chǎn)的，目前還沒有發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，但這兩種整合畢竟是行業(yè)發(fā)展趨勢，可能催生定向增發(fā)等投資熱點

58、；關(guān)注其中的代表公司。重點個股：G馬應(yīng)龍、G天士力、G云白藥、G益佰、G金陵藥、G康緣、G千金、G堂。生物制藥業(yè) 本次行業(yè)評級：優(yōu)勢 上次行業(yè)評級：一般2006年1-5月，醫(yī)藥行業(yè)在銷售同比增長19.6%，利潤僅增長6.9%，整體行業(yè)運行情況不理想。在各子行業(yè)中，化學(xué)制劑子行業(yè)表現(xiàn)不佳，利潤同比下降了4%；而生物制藥子行業(yè)則表現(xiàn)相對突出，利潤同比增長達21.5%。數(shù)據(jù)上可以看出，生物制藥行業(yè)延續(xù)去年以來的景氣度；行業(yè)降價、打擊商業(yè)賄賂都不構(gòu)成大的沖擊，這是因為該行業(yè)普遍采用代理制度，將商業(yè)風(fēng)險分攤到代理商；而且行業(yè)過度競爭正在趨于緩和，毛利率，固定資產(chǎn)投資率相對穩(wěn)定。向好的驅(qū)動因素有：從長期看

59、，生物制藥行業(yè)中的幾個分支行業(yè)都將面臨較大的機遇，政策支持、新產(chǎn)品開發(fā)、出口是三大驅(qū)動力；具有強大研發(fā)能力的企業(yè)是最值得關(guān)注；07-08年是生物制藥新產(chǎn)品投放的集中期。我們關(guān)注重點品種的產(chǎn)業(yè)化進程，以與國家戰(zhàn)略支持領(lǐng)域的環(huán)境變化，一旦基本面發(fā)生轉(zhuǎn)型，估值體系可能發(fā)生改變。重點個股：雙鷺藥業(yè)、科華生物、天壇生物、華蘭生物、高新、G東寶。機械制造業(yè)本次行業(yè)評級：優(yōu)勢 上次行業(yè)評級：一般雖然宏觀經(jīng)濟運行一直處于政策調(diào)控狀態(tài)，但在人民幣升值預(yù)期以與目前儲蓄遠遠大于投資的背景下，固定資產(chǎn)投資仍然保持快速增長態(tài)勢，區(qū)別在于現(xiàn)在的固定資產(chǎn)投資增長不再象去年那樣主要集中在房地產(chǎn)上，而是更多地體現(xiàn)在城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施

60、投資、鐵路投資的快速增長上，而這正是十一五規(guī)劃中重點鼓勵的投資方向，所以這種增長具有更強的持久性和健康性，而這種結(jié)構(gòu)性的投資增長客觀上帶動了相關(guān)機械裝備制造業(yè)的快速增長。受國家出臺鼓勵重點裝備制造業(yè)發(fā)展政策的影響，我們將機械制造業(yè)的投資評級由上次的一般調(diào)升為優(yōu)勢。在機械制造業(yè)板塊中，我們重點關(guān)注以下兩大類品種：一、擁有自主知識產(chǎn)權(quán)和市場資源優(yōu)勢的龍頭型工程機械企業(yè)，如三一重工、振華港機、合力等。這類公司的共同特點是依靠自己的不斷創(chuàng)新和市場擴，已經(jīng)在國市場樹立了行業(yè)的龍頭地位，未來的發(fā)展趨勢是在國際市場逐步樹立自己的行業(yè)龍頭地位。對這類公司的投資，市場將會給予更高的成長溢價。二、擁有本土特有的勞