汽車行業(yè)6月行業(yè)動(dòng)態(tài)報(bào)告：下游銷量跌幅收窄新能源汽車增速穩(wěn)定

1、 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark20 o Current Document 一、經(jīng)濟(jì)疲軟，汽車行業(yè)景氣度下滑2 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document （-）汽車行業(yè)是我國(guó)最重要的支柱產(chǎn)業(yè)之一2 HYPERLINK l bookmark28 o Current Document （二）行業(yè)需求和未來變化2.行業(yè)下游需求疲軟,已從增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)2.行業(yè)去庫存進(jìn)行中,銷量經(jīng)歷探底過根2 HYPERLINK l bookmark30 o Current Document （三）政策支持行業(yè)開展3 HYPERLIN

2、K l bookmark32 o Current Document （四）行業(yè)分析4（2）盈利能力5（3）運(yùn)營(yíng)能力6 HYPERLINK l bookmark34 o Current Document 二、行業(yè)周期下行，由增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)8 HYPERLINK l bookmark36 o Current Document （一）行業(yè)景氣周期8 HYPERLINK l bookmark0 o Current Document （二）競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)10 HYPERLINK l bookmark2 o Current Document （三）技術(shù)對(duì)行業(yè)未來成長(zhǎng)的影響10 HYPERLINK l bo

3、okmark4 o Current Document 三、行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)及建議10 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document （一）新能源產(chǎn)業(yè)需防止“大躍進(jìn)”式開展10 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 四、行業(yè)在資本市場(chǎng)的開展11 HYPERLINK l bookmark10 o Current Document 五、投資建議及股票池12（-）投資建議12 HYPERLINK l bookmark14 o Current Document 六、風(fēng)險(xiǎn)提示14 HYPERLINK l bookmark16 o

4、 Current Document 七、附錄（國(guó)內(nèi)外比擬等其他認(rèn)為重要的內(nèi)容）14 HYPERLINK l bookmark18 o Current Document （一）汽車板塊行情回顧14（二）競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)整車行業(yè)集中度不斷提高，頭部效應(yīng)加劇，整體屬于壟斷競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)；潛在進(jìn)入者的門檻高，存 在技術(shù)壁壘和政策壁壘；新能源車的高速滲透將會(huì)成為傳統(tǒng)燃油車的威脅，具有明顯的可替代特征。 大局部整車廠商對(duì)于上游供應(yīng)商議價(jià)能力整體較強(qiáng)，對(duì)于下游的購(gòu)買者議價(jià)能力比擬弱，有比擬明 顯的成熟期行業(yè)特征。大局部零部件廠家上游受原材料價(jià)格周期波劫影響，下游受整車廠壓制，除少數(shù)行業(yè)龍頭外， 整體議價(jià)能力均偏弱。而隨著

5、新能源汽車的快速普及，相關(guān)零配件的需求快速提升，伴隨特斯拉 Model 3的放量，特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)零部件標(biāo)的極大受益。傳統(tǒng)零部件行業(yè)趨緊，新能源零部件 具有明顯成長(zhǎng)期行業(yè)特征。（三）技術(shù)對(duì)行業(yè)未來成長(zhǎng)的影響電動(dòng)化、智能化是未來主旋律新能源汽車將在全球汽車存量市場(chǎng)中創(chuàng)造替換性需求，目前新能源車銷量已進(jìn)入加速滲透階 段。根據(jù)乘聯(lián)會(huì)統(tǒng)計(jì)顯示，2018年中國(guó)新能源乘用車市場(chǎng)全年銷量102萬輛，同比大幅增長(zhǎng) 83 3與此同時(shí)，Tesla Model 3產(chǎn)能爬坡、歐洲傳統(tǒng)車企電動(dòng)化快速轉(zhuǎn)型的推動(dòng)下，2018年 海外市場(chǎng)新能源汽車市場(chǎng)也保持著40船的高增速，2018H2更攀升至60%以上，汽車新能源化 已形

6、成不可逆趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)到2025年中國(guó)新能源乘用車銷量將到達(dá)1,100萬輛，2019-2025年增長(zhǎng)1078%, 7年CAGR 40% ,假設(shè)乘用車（燃油+新能源）7年CAGR為，那么2025年燃油車銷量將下降 37%到1,422萬輛，為2018年的2/3不到，我們認(rèn)為，2017年大概率為國(guó)內(nèi)燃油車銷量的歷 史頂點(diǎn)。相比傳統(tǒng)燃油汽車，電動(dòng)化汽車的技術(shù)核心是電池、電機(jī)以及電控系統(tǒng)。全新的技術(shù)需要充 足的科研儲(chǔ)藏，前期投入較大。目前制約新能源汽車技術(shù)的瓶頸主要集中在電池及材料等。而智能化產(chǎn)業(yè)鏈包括感知層、決策層、執(zhí)行層，三層涉及到單車幾十個(gè)部件。其產(chǎn)業(yè)鏈主要 由OEM、Tieri （ADAS）廠商

7、、Tier2 （電子轉(zhuǎn)向、電子制動(dòng)、毫米波雷達(dá)等）供應(yīng)商構(gòu)成。感知層只要由毫米波雷達(dá)以及攝像頭執(zhí)行，24Ghz是目前應(yīng)用端主流，更高精度的激光雷 達(dá)也將隨著本錢降低由高端車型陸續(xù)下放。決裝層作為人工智能應(yīng)用層較熱門的自動(dòng)駕駛研究一 直是國(guó)際互聯(lián)網(wǎng)公司最核心的商業(yè)化工程之一（技術(shù)龍頭為Waymo. Mobil eye）。各科技及制造 業(yè)領(lǐng)先的國(guó)家都在積極通過政策法規(guī)推動(dòng)無人駕駛技術(shù)開展和落地，中國(guó)也在加速推進(jìn)，國(guó)內(nèi) 互聯(lián)網(wǎng)及初創(chuàng)公司已占據(jù)一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)。執(zhí)行層主要包含EPS的研發(fā)應(yīng)用（電控剎車、轉(zhuǎn)向、驅(qū) 動(dòng)），國(guó)內(nèi)局部廠商目前成功切入Tier2供應(yīng)商產(chǎn)業(yè)鏈，未來仍有較大空間。隨著科創(chuàng)版設(shè)立， 將利

8、好國(guó)內(nèi)智能駕駛產(chǎn)業(yè)鏈，加速汽車智能化開展。三、行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)及建議（一）新能源產(chǎn)業(yè)需防止“大躍進(jìn)”式開展中國(guó)新能源汽車產(chǎn)銷量已連續(xù)三年居世界首位。但蓬勃的開展勢(shì)頭中，也有暗礁潛藏。第一大風(fēng)險(xiǎn)是結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩。結(jié)構(gòu)上，國(guó)內(nèi)新能源汽車低端產(chǎn)能過剩與高端產(chǎn)能缺乏并 存。出現(xiàn)了盲目擴(kuò)張、投資過熱的趨勢(shì)，一些低水平企業(yè)采取低質(zhì)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)方式擾亂市場(chǎng)，產(chǎn)品 從設(shè)計(jì)到制造質(zhì)量參差不齊，影響了產(chǎn)業(yè)開展的整體水平。第二大風(fēng)險(xiǎn)是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。這種競(jìng)爭(zhēng)既來自傳統(tǒng)燃油汽車，也來自國(guó)外的新能源汽車品牌。特斯拉近期三次降價(jià)，使Model 3最低售價(jià)到達(dá)40萬左右，鞏固了其在高端電動(dòng)車領(lǐng)域的霸主 地位。目前我國(guó)新能源汽車與傳統(tǒng)燃

9、油車相比沒有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，與國(guó)際上先進(jìn)的新能源汽車也 仍然有較大差距。第三大風(fēng)險(xiǎn)是資源環(huán)境的制約。隨著新能源汽車數(shù)量增加，全球金屬資源爭(zhēng)奪日益激烈。而我國(guó)金屬鋰、牯等主要?jiǎng)恿﹄姵刭Y源缺乏，資源穩(wěn)定供應(yīng)和價(jià)格穩(wěn)定的挑戰(zhàn)較大。同時(shí)，動(dòng)力電 池回收利用、用電清潔化等問題也日益突出。所謂清潔能源，如果不把后期包池回收問題作為重要 汽車后產(chǎn)業(yè)鏈來對(duì)待，將是一個(gè)偽命題。我們建議，國(guó)家有關(guān)部門應(yīng)建立相應(yīng)監(jiān)督機(jī)制，從生產(chǎn)資質(zhì)發(fā)放條件、生產(chǎn)過程監(jiān)督及產(chǎn)品 測(cè)試監(jiān)管到后期電池回收等后產(chǎn)業(yè)鏈的支持，全而且合理地支持產(chǎn)業(yè)開展。調(diào)整合理補(bǔ)貼政策， 將補(bǔ)貼精準(zhǔn)發(fā)放到優(yōu)秀企業(yè)手中。四、行業(yè)在資本市場(chǎng)的開展目前A股上市的汽

10、車行業(yè)公司共有182家，截止2019年6月25日收盤，總市值共18090 余億元，市盈率(TTM) 22倍，處于歷史低點(diǎn)。圖16:汽車行業(yè)市值占A股總市值圖17:各行業(yè)PE值(TTM)比照資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院圖18:汽車行業(yè)歷年P(guān)E變化資料來源:wind,中國(guó)銀河證券砒究院全球來看，德國(guó)上市的汽車行業(yè)公司市盈率(2017年12月31日為準(zhǔn))的平均數(shù)為12.37 倍PE,多數(shù)處于520倍區(qū)間。美國(guó)上市的汽車行業(yè)公司市盈率(2017年12月31日為準(zhǔn)) 的平均數(shù)為倍14.97倍PE。多數(shù)處于1030倍區(qū)間。五、投資建議及股票池(一)投資建議今

11、年以來乘用車行業(yè)需求持續(xù)下行，預(yù)計(jì)6月行業(yè)增速環(huán)比、同比降低于預(yù)期。整車廠盈 利能力減弱，優(yōu)質(zhì)品牌銷量將保持增長(zhǎng)，龍頭業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健上行；商用卡車市場(chǎng)，重卡行業(yè)高基數(shù) 將壓制四季度增長(zhǎng)。客車板塊在面臨補(bǔ)貼門檻提升、補(bǔ)貼金額退坡背景下，預(yù)計(jì)行業(yè)整合將加速， 龍頭公司有望提升市占率；零部件板塊受整車廠四季度促銷影響或有價(jià)格壓力。個(gè)股方面，建議 關(guān)注符合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，具有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的龍頭公司。無論是產(chǎn)業(yè)鏈上中下游，未來都是圍繞著品牌、 企業(yè)管理與資源等多方面的競(jìng)爭(zhēng)。所以，從行業(yè)大趨勢(shì)來看，個(gè)股方面，整車企業(yè)建議關(guān)注日系 強(qiáng)周期的廣汽集團(tuán)(6O1238.SH),以及龍頭企業(yè)上汽集團(tuán)(600104.SH)。零

12、部件行業(yè)建議關(guān)注 旭升股份(603305.SH)、星宇股份(601799.SH)等。截止6月25日周二收市，汽車行業(yè)指數(shù)本周下降1.27%,報(bào)3768. 64點(diǎn)；上證綜指下降 0. 66%,報(bào)2982. 07點(diǎn)；滬深300指數(shù)下降0.85%,報(bào)3801.31點(diǎn)。2019年以來，汽車行業(yè)指 數(shù)上升10. 35%,同期上證綜指上升19.57%,滬深300指數(shù)上升26. 26%。本周重點(diǎn)覆蓋個(gè)股呈 下降趨勢(shì)，僅有上汽集團(tuán)(000338. SZ)略微上漲，周上升0.08%;福松玻璃(600660. SH)降 幅為-1.68% ;濰柴動(dòng)力(000338.SZ)和星宇股份(601799. SH)本周均有不

13、同程度下跌，周跌幅 分別為2. 54%和3. 36%;總體來看，本周汽車行業(yè)板塊表現(xiàn)弱于大市。表3:汽車核心組合行情回顧資料來源：wind.中國(guó)銀河證券研究院股票代碼股票名稱權(quán)篁周漲幅（如年初至今減精絕對(duì)收益率（%）相對(duì)收益率G,入選至今）600104. SH上汽集團(tuán)2510. 08-5.21-19. 26-18. 77600660. SH福址欣炳251-1.68-1.69-1.69-12.04000338. SZ蒸柒動(dòng)力25-2.5459.4859.4849. 13601799. SH星宇股份25-3. 3651.5651.5641. 21圖19:核心推薦組合近一年收益率變動(dòng)（等權(quán)重）25%

14、20%25%20%核心組合上證指數(shù) 汽車行業(yè)指數(shù)資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院六、風(fēng)險(xiǎn)提示人均可支配收入增速下降，汽車銷量不達(dá)預(yù)期。七、附錄（國(guó)內(nèi)外比擬等其他認(rèn)為重要的內(nèi)容）（一）汽車板塊行情回顧截止6月25日周二收市，汽車行業(yè)指數(shù)近5日上升2.80%,報(bào)3768.64點(diǎn)；上證綜指上升 3.27%,報(bào)2982. 07點(diǎn)：滬深300指數(shù)上升4. 01%,報(bào)3801.31點(diǎn)。2019年以來，汽車行業(yè)指 數(shù)上升10. 35%,同期上證綜指上升19.57%,滬深300指數(shù)上升26.26%,總體來看，今年汽車 行業(yè)板塊較大市偏弱。表4：汽車與A股綜合指數(shù)行情回顧講擰決者；wind,中國(guó)銀河證券研

15、究,院證券代碼證券角稱最新股價(jià)5日漲跌幡（%20日漲跌幅（）年初至今漲跌幅3801880. SI汽車（中萬）3, 768. 642. 802.8310. 35000001. SH上證擦指2,982. 073. 274. 1919. 57000300. SH滬深3003,801.314.015.6426. 26399006. SZ創(chuàng)業(yè)板指1,498. 473.892.919. 83399001. SZ深證成指9,118.103. 844. 2325. 94插圖目錄 TOC o 1-5 h z 圖1.汽車工業(yè)總產(chǎn)值歷年變化及占GDP比重2圖2.中國(guó)汽車銷量歷年變化及占比2圖3:乘用車歷年銷量走勢(shì)（

16、萬臺(tái)）4圖4:乘用車2018-2019年月度銷量走勢(shì)（臺(tái)）4圖5:乘用車營(yíng)收同比（單位：億元）4圖6:上汽、廣汽、比亞辿2017-2019Q1總營(yíng)收（億元）4圖7:乘用車行業(yè)毛利率及其增長(zhǎng)率（） 5圖8:上汽、廣汽、比亞辿2017-2019Q1毛利率（） 5圖9:乘用車行業(yè)歸母凈利及增長(zhǎng)率（億元）5圖10:上汽、廣汽、比亞迪2017、2018Q4歸母凈利（億元）5圖II:乘用車行業(yè)期間費(fèi)用率及其增長(zhǎng)率6圖12:上汽、廣汽、比亞迪2017-2019Q1期間費(fèi)用率6圖13:中國(guó)汽車千人人均保有量增長(zhǎng)情況9圖14:各國(guó)千人人均保有量（輛）9圖15:各省市千人保有量9圖16:汽車行業(yè)市值占A股總市值I

17、I圖17:各行業(yè)PE值（TTM）比照il國(guó)18:汽車行業(yè)歷年P(guān)E變化12圖19:核心推薦組合近一年收益率變動(dòng)（等權(quán)重）13表格目錄表1:乘用車整車企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈值變化情況（單位：億元）6表2.汽車行業(yè)杜邦分析結(jié)果7表3:汽車核心組合行情回顧13表4:汽車與A股綜合指數(shù)行情回顧14一、經(jīng)濟(jì)疲軟，汽車行業(yè)景氣度下滑（一）汽車行業(yè)是我國(guó)最重要的支柱產(chǎn)業(yè)之一汽車行業(yè)是我國(guó)最重要的支柱產(chǎn)業(yè)之一，汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)，上下游延伸至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的諸多方面，是國(guó) 民經(jīng)濟(jì)開展的中流砥柱，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有至關(guān)重要的拉動(dòng)作用。2015年我國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)工業(yè)總產(chǎn)值2.84萬 億元，占國(guó)民經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)值4.14%。經(jīng)過十多年的高速

18、增長(zhǎng)，我國(guó)汽車銷量從2005年的576萬輛增長(zhǎng)到2017的2901萬輛，中國(guó)汽車市場(chǎng) 年銷量連續(xù)世界第一，占全球汽車市場(chǎng)銷量的比重超過30%o 2015年開始，我國(guó)汽車工業(yè)總產(chǎn)值已超過2.8 萬億元，2017年汽車制造從業(yè)人數(shù)超過470萬人。圖1.汽車工業(yè)總產(chǎn)值歷年變化及占GDP比重圖2.中國(guó)汽車銷量歷年變化及占比汽車工業(yè)怠聲值一汽車工業(yè)總產(chǎn)值占GDP比重2010040 及 血3。品而1用1衩裨研耕研耕蜿護(hù)召護(hù)耕社,中國(guó)汽主消里一中國(guó)消里占世界汽車/里比里40%30%20*10%資料來源:Wind,中國(guó)銀河證卷研究院資料來源:Wind,中國(guó)銀河證券研究院（二）行業(yè)需求和未來變化.行業(yè)下游需求疲

19、軟，已從增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)汽車行業(yè)進(jìn)入低速增長(zhǎng)期，20142016年國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)經(jīng)歷了較高增長(zhǎng)時(shí)期，全國(guó)乘用車銷 量同比增長(zhǎng)分別為9.9%、7.2 和15. 1 %,而2017年-2018年增速放輟，銷量同比增速分另為 1.9%和-4.032018年受中西部購(gòu)車需求下降以及購(gòu)置稅政策退出影響，銷量集體承壓。行業(yè) 集中度持續(xù)提升，2018年乘用車領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)自主品牌集中度加速提升，龍頭優(yōu)勢(shì)更加明顯；商 用車經(jīng)過長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)，格局已相對(duì)穩(wěn)定。補(bǔ)貼退坡迫使新能源汽車產(chǎn)品升級(jí)使得2018年成為私人新能源汽車消費(fèi)元年，新能源汽 車銷售持續(xù)升溫，而新能源汽車產(chǎn)品的成熟同時(shí)伴隨大量智能化的配置帶來產(chǎn)品形態(tài)的整體

20、升級(jí)。 新能源汽車或?qū)⒊蔀?-10年內(nèi)存量市場(chǎng)中高替換性需求細(xì)分市場(chǎng)。.行業(yè)去庫存進(jìn)行中，銷量經(jīng)歷探底過程2018年汽車行業(yè)庫存持續(xù)增加，終端折扣持續(xù)提升，全年銷量下滑4% o隨著國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)即 將實(shí)施，2019年七月之前將是各大廠家去庫存階段。整車廠商正通過主動(dòng)減產(chǎn)的方式降低前期 積壓庫存。從2018年12月起，行業(yè)折扣度增高，進(jìn)入去庫存階段。根據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示， 2019年5月乘用車零售同比下降12%5 ,環(huán)比4月銷量在月初休假4天的基礎(chǔ)上仍增紫4.8 。我們認(rèn)為，隨著近兩個(gè)月國(guó)六實(shí)施的消息逐步落地，6月巳經(jīng)進(jìn)入消化庫存的加速期，廠商促 銷力度空前加大；政策端來看，近期頻繁出臺(tái)的政策推動(dòng)了汽車

21、在內(nèi)的消費(fèi)品更新升級(jí)，并逐漸 破除了乘用車消費(fèi)障礙，車市銷量將觸底反彈，預(yù)計(jì)6月份將環(huán)比5月持續(xù)改善。(三)政策支持行業(yè)開展促消費(fèi)政策體系完善，針對(duì)性促進(jìn)汽車消費(fèi)2018年9月20日，中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于完善促進(jìn)消費(fèi)體制機(jī)制進(jìn)一步激發(fā)居民消費(fèi)潛力的假設(shè)干 意見指出實(shí)行鼓勵(lì)和引導(dǎo)居民消費(fèi)的政策，從供需兩端發(fā)力，枳極培育重點(diǎn)領(lǐng)域消費(fèi)細(xì)分市場(chǎng)，營(yíng)造平安 放心消費(fèi)環(huán)境，提升居民消費(fèi)力和預(yù)期。點(diǎn)評(píng)：我們認(rèn)為，此舉將利好汽車消費(fèi)市場(chǎng)供需端平衡，對(duì)供給端施以更加嚴(yán)格的生產(chǎn)平安標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)需 求端給與消費(fèi)者更多鼓勵(lì)政策，引導(dǎo)汽車消費(fèi)市場(chǎng)逐漸成熟。2019年1月29日，發(fā)改委等十部門印發(fā)進(jìn)一步優(yōu)化供給推動(dòng)消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)

22、促進(jìn)形成強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市 場(chǎng)的實(shí)施方案(2019年)明確指出要多措并舉促進(jìn)汽車消費(fèi)，更好滿足居民出行需要，促進(jìn)農(nóng)村消費(fèi)提質(zhì) 升級(jí)，拉動(dòng)城鄉(xiāng)消費(fèi)聯(lián)動(dòng)開展。點(diǎn)評(píng)：我們認(rèn)為，汽車下鄉(xiāng)將進(jìn)一步拉動(dòng)自主品牌銷量，在目前增量轉(zhuǎn)存量市場(chǎng)的大背景下深入挖掘細(xì) 分需求，將對(duì)目前下行中的車市提供一定增量作用。2019年5月28日，廣東省委辦公廳、廣東省政府辦公廳出臺(tái)廣東省完善促進(jìn)消費(fèi)體制機(jī)制實(shí)施 方案。其中，方案提出逐步放寬廣州、深圳兩地汽車搖號(hào)和競(jìng)拍指標(biāo)：珠三角區(qū)域內(nèi)互遷在用車排放限值 在一定過渡期可執(zhí)行國(guó)五標(biāo)準(zhǔn)。點(diǎn)評(píng)：廣州深圳擴(kuò)大了準(zhǔn)購(gòu)規(guī)模，將刺激局部潛在消費(fèi)力進(jìn)入市場(chǎng)。這對(duì)于持續(xù)調(diào)整中的國(guó)內(nèi)車市而言， 首先是給予

23、全社會(huì)的購(gòu)車用戶消費(fèi)信心的促進(jìn)，同時(shí)起到迅速拉動(dòng)低迷車市需求的直接效應(yīng)。結(jié)構(gòu)方面，廣州 明確鼓勵(lì)節(jié)能車指標(biāo)限額增加，對(duì)融合動(dòng)力汽車?yán)谩?月6日，發(fā)改委印發(fā)推動(dòng)重點(diǎn)消費(fèi)品更新升級(jí)，暢通資源循環(huán)利用實(shí)施方案(2019-2020年)， 重點(diǎn)聚焦汽車、家電、消費(fèi)電子產(chǎn)品領(lǐng)域。點(diǎn)評(píng)：此次政就的宏現(xiàn)引導(dǎo)性很好，未來地方政府的乘用車限購(gòu)行為將逐漸放開，新能源車不限購(gòu)不限 行。（四）行業(yè)分析乘用車行業(yè)（1）成長(zhǎng)能力2019年5月乘用車銷量總計(jì)156. 67萬輛，同比下降13（5 ,環(huán)比4月銷量在月初休假4天的基礎(chǔ)上仍增長(zhǎng)4% ,。圖3:采用車歷年銷量走勢(shì)（萬臺(tái)）圖4:采用車2018-2019年月度銷量走勢(shì)（

24、臺(tái)）2008 2009-2010-2011201220132014 20152016201/*2018 2019資料來源:獲聯(lián)會(huì),中國(guó)銀河證券研究浣資料來源:乘聯(lián)會(huì),中國(guó)銀河證券研究除銷量的下滑導(dǎo)致乘用車行業(yè)營(yíng)收也出現(xiàn)下降，2019年第一季度乘用車行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 3,129.14億元，同比減少13.56%,環(huán)比減少15.85虬 其中,上汽集團(tuán)（600104. SH）與廣汽 集團(tuán)（601238. SH）營(yíng)收下降幅度分別為16.18%、26.11%,比亞迪（002594. SZ）受益于新車 強(qiáng)周期帶來新能源乘用車的大幅放量，收入同比增長(zhǎng)22.50%。其他大局部乘用車整車上市公 司營(yíng)收跌幅均在10

25、%以上。圖5：氽用車營(yíng)收同比（單位：億元）圖6:上汽、廣汽、比死迪2017-2019Q1總營(yíng)收（億元）資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院資料來源：wind,中國(guó)銀河證券研究院行業(yè)趨勢(shì)下行中，合資相比自主品牌更為穩(wěn)健。從車型上看，5月份各大車型種類皆以不 同幅度下滑，其中轎車同比下降幅度較小，為-2. 5%,而SUV和MPV同比下降幅度分別為14.8% 和14.制。從車型等級(jí)來看，5月豪華車引領(lǐng)消費(fèi)升級(jí)表現(xiàn)良好，零售同比增長(zhǎng)9.4%,主流合 資品牌零售下降5. 2%,自主品牌零售下降26.5%。(2)盈利能力2019一季度乘用車行業(yè)費(fèi)用率上升，盈利能力承

26、壓，歸母凈利同比下降41.40%。從毛利率方面看，2019Q1乘用車行業(yè)毛利率為12.99%,同比下降0.09個(gè)百分點(diǎn)，總體來 看整車行業(yè)毛利率保持相對(duì)穩(wěn)定。從公司看，上汽集團(tuán)(600104. SH) 19Q1毛利率為12.05%, 同比下降了 0.24個(gè)百分點(diǎn)，基本與去年同期持平，毛利率保持穩(wěn)定；廣汽集團(tuán)(601238. SH) 19Q1毛利率為10.21%,同比下降11.52個(gè)百分點(diǎn)，毛利率降幅略大，主要系廣汽傳祺GS4銷 量下行以及降價(jià)促銷等原因影響；比亞迪(002594. SZ)因新車強(qiáng)周期放量，毛利率較去年同期 上升2. 35個(gè)百分點(diǎn)。圖7：乘用車行業(yè)毛利率及其增長(zhǎng)率()圖出上汽、廣

27、汽 比亞迪2017-2019Q1毛利率(%)2O15Q12016Q12W7Q12018Q12019Q1m毛利本陽* W2O15Q12016Q12W7Q12018Q12019Q1m毛利本陽* W資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院資料來源:wind,中國(guó)銀河證券研究院資料來源：wind,中國(guó)銀河證養(yǎng)研究院歸母凈利方面，Q1乘用車行業(yè)上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)102. 76億元,比照2018年 同期175.37億元的歸母凈利泗，同比下降了 41.40%,主要系車市價(jià)格受到抑制，低價(jià)頻現(xiàn)， 壓縮利潤(rùn)空間。從公司看，比亞迪(002594. SZ) 18Q4歸母凈利潤(rùn)同比上升635.29%,主要新 能

28、源汽車2018年整體銷量上升勢(shì)頭強(qiáng)勁，下半年新款唐、秦等新車強(qiáng)周期加持，使其銷量表 現(xiàn)依然良好，環(huán)比仍呈大幅上升趨勢(shì)。上汽集團(tuán)(600104. SH)的歸母凈利同比下降15.00%, 廣汽集團(tuán)(601238. SH)的歸母凈利同比下降28.40%。2019年第一季度，行業(yè)頭部車企整體業(yè) 績(jī)低于預(yù)期。圖9:柒用車行業(yè)歸母凈利及增長(zhǎng)率(億元)圖10:上汽、廣汽、比亞迪2017、2018Q4膽母冷利(億元)資料來源：wind,中國(guó)銀河證券研究院資料來源：wind,中國(guó)銀河證券研究院期間費(fèi)用率方面，乘用車板塊2019Q1期間費(fèi)用率為9.55%, 2018年同期期間費(fèi)用率為 11.85%,減少了 1.3

29、0個(gè)百分點(diǎn)，主要由于新會(huì)計(jì)準(zhǔn)那么將研發(fā)費(fèi)用獨(dú)立所致。2019Q1的銷售費(fèi) 用為197. 09億元，同比降低13.98%; Q1管理費(fèi)用為97.81億元，較去年同期的166. 88億元 下降41. 39%,由此帶來期間費(fèi)用率較去年同期的大幅下降。從公司耒看，上汽集團(tuán)(600104. SH) 的銷售費(fèi)用與研發(fā)費(fèi)用同比降幅較大。圖11：乘用車行業(yè)期間費(fèi)用率及其增長(zhǎng)率圖12:上汽、廣汽、比亞迪2017-2019Q1期間費(fèi)用率2015Q12016Q12017Q12O18Q12O19Q1一三費(fèi)確言收入-II長(zhǎng)率2015Q12016Q12017Q12O18Q12O19Q1一三費(fèi)確言收入-II長(zhǎng)率1500*1

30、0005.0O10.00*-5.0O*-10.00*15,00*資料來源：wind.中國(guó)銀河證卷研究院資料來源：wind.中國(guó)銀河證卷研究院資料來源:wind.中國(guó)銀河證券研究院(3)運(yùn)營(yíng)能力經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流：2019Q1乘用車行業(yè)上市公司實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-262. 29億元， 同比下降44. 97o從公司看，降幅主要來源于廣汽集團(tuán)(601238. SH),主要系自主品牌銷量 低迷所致，據(jù)其一季度產(chǎn)銷快報(bào)，廣汽自主品牌銷量下降了 41.04%；長(zhǎng)安汽車(601633.SH) 實(shí)現(xiàn)32. 59億元凈額，主要原因是收到其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)現(xiàn)金，Q1的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入 為20.36%。從公司

31、看，一汽夏利(000927. SZ)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈值同比下降3.32%；廣汽 (601238. SH)下降 386. 37%；上汽集團(tuán)(600104. SH)下降了 15.19%；比亞迪(002594. SZ) 上升了 287.16%；長(zhǎng)城汽車(601633. SH)下降10. 01個(gè)百分點(diǎn)。表1：乘用車整車企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈值變化情況(單位：億元)證券代碼證券簡(jiǎn)稱2017022017032017042018Q1201802201803201804201901000572.SZ海馬汽車-10. 0314. 62-21.79-0. 860.420. 584. 741.53000625.SZ長(zhǎng)安汽

32、車6. 33-42.12-21.1726. 3617.65-34.78-48. 1132. 59000927. SZ一汽夏利-2. 2410. 329. 396. 53-0.48-1.63-3. 560. 89002594.SZ比亞迪-6. 02-2. 83-3.1-2.41-3. 14-3. 73-3. 77-2. 49600104.SH上汽集團(tuán)1.546. 71-7.44-5.696. 090.17-23. 71-9. 28600418.SH江淮汽車-10. 5241.6656. 72-2. 18-13. 8982. 5758. 734. 08601127. SH小康股份196.9852.

33、6144. 17-155. 68-174. 7937. 12383. 11-179. 33601238. SH廣汽集團(tuán)-13. 68-11.9-15. 87-25.08-1.16-15.26.910. 29601633. SH長(zhǎng)城汽車-1.56-1.097.416. 561.72-2.585.42-3.05601777. SH力帆股份7.652.48105.99-12.4-25. 43-14. 3639.5-60. 31000980. SZ眾恭汽車137. 11-12. 43-81.72-15. 78157. 2423. 1332.39-17. 36000800. SZ一汽轎車-2.910.

34、79-0.13-2-0. 260. 072. 76-1.64行業(yè)總體302. 6558. 8272.46-182.63-36. 0371.36454. 41-234. 08資料來源:Wind,中國(guó)銀河證卷研究院（4）杜邦分析從細(xì)分行業(yè)來看，汽車零部件行業(yè)ROE普遍好于整車制造行業(yè)。但汽車行業(yè)總體盈利能力呈 下降趨勢(shì)。各子行業(yè)ROE同比下降，其中客車、貨車跌幅較大，根據(jù)杜邦定律，由于2019Q1汽 車行業(yè)凈利率的降低與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下滑，造成了凈資產(chǎn)收益率的下行。表2.汽車行業(yè)杜邦分析結(jié)果指標(biāo)時(shí)間汽車零部件汽車整車201720182019201720182019ROE/ （整體法）一季報(bào)2. 85

35、2.992.433. 683. 101.86中報(bào)6. 096. 52-6. 675. 79-三季報(bào)9. 278. 77-9. 657. 70-年報(bào)12.448. 42-12. 709.31-銷售凈利率4 （整體法）一季報(bào)7.448. 036. 656. 435.603.94中報(bào)7. 778. 20-5.795.21-三季報(bào)7. 797. 65-5.494.82-年報(bào)7. 705. 72-5. 164. 18-資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/次（整體法）一季報(bào)0. 200.190.180. 250.250.21中報(bào)0. 400. 40-0. 500.49-三季報(bào)0. 610. 58-0. 760. 72-年報(bào)0.

36、830. 79-1.050.96-權(quán)益乘數(shù)（終體法）一季報(bào)2.012.012.082.452. 582. 57中報(bào)2. 042.07-2.552.65-三季報(bào)2. 022.05-2. 552.55-年報(bào)2.012.08-2. 612.65-（5）行業(yè)月度銷量點(diǎn)評(píng)5月銷量同比降幅收窄，環(huán)比小幅攀升，符合預(yù)期。根據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2019年5月乘用 車零售同比下降12.5 ,%環(huán)比4月銷量在月初休假4天的基礎(chǔ)上仍增長(zhǎng)4.8 ，從車型上看5 月份各大車型種類皆以不同幅度下滑，其中轎車同比下降幅度較小，為-2.5 ，廉SUV和MPV同 比下降幅度分別為14. 8%和14.9 %從車型等級(jí)來看，5月豪華

37、車引領(lǐng)消費(fèi)升級(jí)表現(xiàn)良好， 零售同比增長(zhǎng)9.4%,主流合資品牌零售下降5.%,自主品牌零售下降26.% o o5月新能源乘用車銷量增長(zhǎng)相對(duì)平緩5月新能源乘用車銷量為9.7萬臺(tái)，環(huán)比4月增長(zhǎng) 5.8%同比增長(zhǎng)5.4%.其中A級(jí)車增量最強(qiáng)，占比到達(dá)7 ;插混細(xì)分市場(chǎng)逐步覆蓋A0級(jí)和 MPV等細(xì)分市場(chǎng)，合資車企逐步成為插混市場(chǎng)的核心主力。今年1-5月全國(guó)新能源狹義乘用車 銷量為44.2萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)58.0% o 2019年新能源汽車補(bǔ)貼政策將于6月25日后生效，6月 作為本輪新能源車補(bǔ)貼最后一個(gè)月，新能源車銷量也將進(jìn)行最后一輪沖刺。預(yù)計(jì)6月新能源汽 車銷量將優(yōu)于5月數(shù)據(jù)。車市觸底持續(xù)回暖認(rèn)為，車市銷

38、量將觸底反彈，預(yù)計(jì)6月份將環(huán)比5月持續(xù)改善。隨著近 兩個(gè)月國(guó)六實(shí)施的消息逐步落地，6月已經(jīng)進(jìn)入消化庫存的加速期，廠商促銷力度空前加大； 政策端來看，近期頻繁出臺(tái)的政策推動(dòng)了汽車在內(nèi)的消費(fèi)品更新升級(jí)，并逐漸破除了乘用車消費(fèi)障 礙，預(yù)計(jì)車市將會(huì)逐漸回暖。二、行業(yè)周期下行，由增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)（一）行業(yè)景氣周期汽車行業(yè)進(jìn)入增長(zhǎng)第二階段，業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型迫在眉睫整車行業(yè)：積極擁抱乘用車的終端需求拐點(diǎn)。2018年受購(gòu)置稅政策退出及經(jīng)濟(jì)影響， 乘用車銷量自7月出現(xiàn)同比下降，且下滑幅度逐月擴(kuò)大。19年5月銷量仍然承壓，但下滑幅 度略有收窄。據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，新能源乘用車2018年全年銷量101萬輛，同比增長(zhǎng)80. 84%。從 總量看，A00及A0構(gòu)成的微型乘用車仍是主力；從增量看，主要來自A級(jí)車。預(yù)期2019年產(chǎn) 業(yè)政策仍是主要驅(qū)動(dòng)力，雙積分政策對(duì)市場(chǎng)規(guī)模構(gòu)成底線支撐，但同時(shí)電動(dòng)車的消費(fèi)升級(jí)、營(yíng)運(yùn) 車電動(dòng)化等方面的需求增加將接力政府補(bǔ)貼駢動(dòng)我國(guó)新能源汽車?yán)^續(xù)高速增長(zhǎng)。 零部件行業(yè)：也動(dòng)化、智能化的趨勢(shì)