2020年汽車行業(yè)中期策略報(bào)告：緊跟中國產(chǎn)業(yè)鏈全面崛起的“后浪”課件

1、2020年汽車行業(yè)中期策略 2020.06.30緊跟中國產(chǎn)業(yè)鏈全面崛起的“后浪”第1頁，共53頁。2核心總結(jié)整車板塊：預(yù)計(jì)2020H2銷量環(huán)比改善，自主品牌成主要增量?；仡?020H1，疫情沖擊加速行 業(yè)洗牌，豪華車、日德系持續(xù)走強(qiáng)，自主品牌頭部集中效應(yīng)增強(qiáng)。當(dāng)前，2015年購置稅減半造 成的需求透支已回補(bǔ)，銷量增速圍繞GDP上下波動，預(yù)計(jì)2020H2國內(nèi)乘用車批發(fā)量環(huán)比改善，全 年增速為-9.6%。通過復(fù)盤，發(fā)現(xiàn)近10年來的2次行業(yè)大級別的增長均來自自主品牌份額穩(wěn)步提 升的階段，預(yù)計(jì)2020H2自主品牌份額將隨行業(yè)復(fù)蘇再次穩(wěn)步提升，成為行業(yè)復(fù)蘇主要增量。建議 關(guān)注具備品牌向上且渠道布局更下沉

2、的如長安汽車、吉利汽車。零部件：未來5年汽車行業(yè)最確定性的事情是汽車電子電氣架構(gòu)的改變，未來將會涌現(xiàn)一批國內(nèi)具 有硬件競爭力的零部件和擁有底層軟件自研能力的零部件供應(yīng)商。趨勢一，國內(nèi)硬件零部件供應(yīng) 商將在軟硬件分離下加速進(jìn)口替代。EE架構(gòu)變革導(dǎo)致軟硬件分離，傳統(tǒng) Tier 1供應(yīng)商很可能變成單 純的模組廠商組裝硬件，技術(shù)、成本、反應(yīng)能力等能力成核心。從進(jìn)口替代節(jié)奏、競爭格局、管理 能力、反應(yīng)速度的角度出發(fā)，推薦星宇股份、華域汽車、愛柯迪、新泉股份。趨勢二，未來擁有 軟件開發(fā)能力的供應(yīng)商有能力突出重圍。新EE架構(gòu)下，軟件能力成為最核心的實(shí)力。從“配套強(qiáng) 勢OEM”的思路出發(fā)，優(yōu)選與國際巨頭OEM

3、、芯片公司關(guān)系密切，具有較強(qiáng)軟件能力的企業(yè)。比 如掌握Autosar軟件開發(fā)能力的汽車電子龍頭科博達(dá)、華域汽車與大眾集團(tuán)、德賽西威與小鵬汽車、 華為與華陽集團(tuán)。新能源：疫情沖擊影響逐步減弱，政策加持下行業(yè)整體穩(wěn)步復(fù)蘇，把握兩端產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會。預(yù)計(jì)疫情 得到有效控制、經(jīng)濟(jì)活動逐步恢復(fù)后，B/G需求將在政策緩?fù)似?、廣扶持下迎來下半年的全面恢復(fù)。 中性假設(shè)下，全年銷量增速與去年基本持平，為117萬臺。建議把握“兩端”產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會，高端產(chǎn) 業(yè)鏈特斯拉及大眾MEB，以及中低端的比亞迪、五菱產(chǎn)業(yè)鏈。 核心風(fēng)險(xiǎn)：車市終端需求復(fù)蘇不及預(yù)期，疫情影響下海外產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)險(xiǎn)。第2頁，共53頁。主要內(nèi)容行業(yè)回顧：分化為核心特點(diǎn)

4、整車：行業(yè)復(fù)蘇，自主突圍零部件：電子化進(jìn)程，加速進(jìn)口替代新能源：政策加持，兩端放量3第3頁，共53頁。1.1.1 行情回顧：汽車板塊跑輸滬深300指數(shù)0.7pct 截至2020年6月29日，SW汽車指數(shù)跑輸滬深300指數(shù)0.7pct。從年初至 6月29日汽車板塊累計(jì)下跌0.4%，略弱于滬深300指數(shù)0.3%的漲幅，在28 個申萬一級行業(yè)中漲跌幅排名第17位。資料來源：Wind，申萬宏源研究圖1：2020年初至今汽車板塊跑輸滬深300指數(shù)0.7pct圖2：汽車細(xì)分板塊部分跑贏滬深300指數(shù)（截至6月29日）（截至6月29日）資料來源：Wind，申萬宏源研究4第4頁，共53頁。1.1.2 行情回顧

5、：汽車板塊PE為25.2倍，有所回升截至2020年6月，SW汽車PE（TTM）為25.2倍，有所回升。主要系銷量/盈 利增速基本探底，估值邊際改善出現(xiàn)。細(xì)分板塊看，2020Q1乘用車、客車盈 利低位，PE均邊際改善，分別至32倍和26倍，零部件PE 22倍處歷史65%分位， 貨車延續(xù)高景氣PE同樣處34倍高位。圖3：汽車PE升至歷史高位，2020年內(nèi)波動較大資料來源：Wind，申萬宏源研究圖4：2020年乘用車和商用載貨車PE快速增長資料來源：Wind，申萬宏源研究5第5頁，共53頁。1.1.3 行情回顧：板塊行情分化，細(xì)分領(lǐng)域走出獨(dú)立行情圖5：2019年以來，特斯拉、汽車電子、商用車板塊均走

6、出獨(dú)立行情(2019年1月2日為基準(zhǔn)日期）資料來源：Wind，申萬宏源研究6第6頁，共53頁。1.1.4 行情回顧：總體持倉低位，部分新高總持倉：2020Q1整體持倉市值持續(xù)下降， 占比仍處歷史低位。持倉結(jié)構(gòu)：行業(yè)基金重倉股排名前20的 標(biāo)的變化不大，但受政策刺激與行業(yè)回 暖預(yù)期，整車類（上汽、長安、廣匯）、 特斯拉概念股（寧波華翔、拓普集團(tuán)、 新泉股份、銀輪股份）持倉占比明顯提 升。圖6：2020Q1持倉占比下降0.34%資料來源：Wind，申萬宏源研究表1：2020Q1公募基金重倉股中汽車板塊前20大標(biāo)的資料來源：Wind，申萬宏源研究排名18Q318Q419Q119Q219Q319Q42

7、0Q11華域汽車華域汽車華域汽車華域汽車華域汽車華域汽車華域汽車2上汽集團(tuán) 上汽集團(tuán) 濰柴動力 濰柴動力上汽集團(tuán)濰柴動力比亞迪3福耀玻璃比亞迪上汽集團(tuán)上汽集團(tuán)濰柴動力上汽集團(tuán)上汽集團(tuán)4濰柴動力 福耀玻璃比亞迪星宇股份星宇股份廣汽集團(tuán)濰柴動力5星宇股份濰柴動力星宇股份比亞迪長城汽車星宇股份宇通客車6比亞迪星宇股份 長城汽車 長城汽車福耀玻璃中國重汽長安汽車7威孚高科威孚高科福耀玻璃廣匯汽車廣匯汽車宇通客車星宇股份8長城汽車 長城汽車 威孚高科 江鈴汽車寧波華翔長安汽車中國重汽9廣匯汽車廣汽集團(tuán)廣匯汽車威孚高科江鈴汽車長城汽車廣匯汽車10廣汽集團(tuán) 東方時尚 江鈴汽車 福耀玻璃廣汽集團(tuán)寧波華翔寧波華

8、翔11寧波高發(fā)廣匯汽車中國重汽東方時尚宇通客車春風(fēng)動力中國汽研12宇通客車 宇通客車 長安汽車 長安汽車比亞迪比亞迪伯特利13金固股份旭升股份東方時尚宇通客車東方時尚福耀玻璃威孚高科14東方時尚 銀輪股份 保隆科技 中國重汽春風(fēng)動力拓普集團(tuán)廣汽集團(tuán)15拓普集團(tuán)寧波高發(fā)廣汽集團(tuán)廣汽集團(tuán)中國重汽愛柯迪長城汽車16寧波華翔 中國汽研 中國汽研 保隆科技長安汽車東方時尚拓普集團(tuán)17銀輪股份長安汽車宇通客車一汽富維保隆科技威孚高科東方時尚18均勝電子 寧波華翔 銀輪股份 銀輪股份愛柯迪新泉股份新泉股份19一汽富維拓普集團(tuán)凌云股份春風(fēng)動力新泉股份中國汽研騰龍股份20福田汽車 金固股份 拓普集團(tuán) 精鍛科技一

9、汽富維廣匯汽車銀輪股份7第7頁，共53頁。1.2.1 總量回顧：補(bǔ)庫周期，批發(fā)強(qiáng)于終端 資料來源：中汽協(xié)，中保協(xié)，Wind，申萬宏源研究 總量：2020年1-5月，中汽協(xié)狹義乘用車批發(fā)銷量595.1萬輛，同比增速-27.7%，保險(xiǎn)終端銷 量為590.6萬輛，同比下滑27.0%。2020Q1，批發(fā)/終端銷量均受沖擊，Q2加速回升，受益 于補(bǔ)庫邏輯，邊際上5月乘用車批發(fā)+5.8%，終端銷量-8.1%，批發(fā)增速在二季度表現(xiàn)更優(yōu)。圖7：2020Q1批發(fā)/終端均受沖擊，Q2雙雙走強(qiáng)補(bǔ)庫邏輯下批發(fā)增速更優(yōu)8第8頁，共53頁。1.2.2 總量回顧：折扣率、庫存系數(shù)相對低位資料來源：汽車之家，申萬宏源研究20

10、20Q1受新冠疫情沖擊，行業(yè)產(chǎn)銷短期承壓，終端經(jīng)銷商到店率快速下滑。Q2復(fù)工復(fù)產(chǎn) 后各品牌折扣率環(huán)比回升促進(jìn)終端銷售，6月折扣率約為7.2%。但整體看，折扣率較同期 仍處相對低位，6月折扣率同比-0.94pct，行業(yè)相對健康。2020年5月庫存預(yù)警指數(shù)54.2%，前值56.8%，去年同期54%，Q1疫情對產(chǎn)銷影響已消除， 庫存恢復(fù)至去年同期水平，總體處相對健康水平。2020年5月庫存系數(shù)1.55，前值1.76，去年同期1.65，經(jīng)銷商庫存系數(shù)下降。圖8：折扣率自3月開始呈環(huán)比上升趨勢但較同期處低位圖9：2月疫情期間庫存高位，Q2庫存水平快速回落資料來源：乘聯(lián)會，申萬宏源研究資料來源：汽車流通協(xié)

11、會，申萬宏源研究圖10：2020年5月庫存系數(shù)降至1.559第9頁，共53頁。1.3.1 結(jié)構(gòu)回顧：疫情加速集中度提升資料來源：中保協(xié)，申萬宏源研究 疫情沖擊下，自主/合資品牌中車型集中度均有提升。頭部品牌銷量貢獻(xiàn)顯著，行業(yè)加速分化。圖11：2019年合資Top25車型占50%市場份額圖12： 2020年合資Top22車型占50%市場份額資料來源：中保協(xié)，申萬宏源研究圖13：2019年自主Top33車型占50%市場份額圖14： 2020年自主Top28車型占50%市場份額資料來源：中保協(xié)，申萬宏源研究資料來源：中保協(xié)，申萬宏源研究10第10頁，共53頁。1.3.2 結(jié)構(gòu)回顧：疫情加速品牌分化2

12、01720182019走勢一線17.92%19.16%19.86%合資9.82%10.45%10.53%進(jìn)口2.35%2.46%3.16%自主5.74%6.25%6.17%二線20.24%21.30%21.30%合資11.02%12.22%12.14%進(jìn)口1.74%1.95%2.46%自主7.48%7.13%6.70%三線20.37%19.72%19.86%合資10.92%11.09%11.20%進(jìn)口1.48%1.59%1.99%自主7.96%7.04%6.66%四線15.06%14.40%14.17%合資7.86%7.86%7.94%進(jìn)口0.63%0.67%0.85%自主6.56%5.87%

13、5.38%五線16.36%15.78%15.47%合資8.18%8.36%8.55%進(jìn)口0.53%0.59%0.73%自主7.66%6.83%6.20% 受疫情沖擊最大的是中低線城市的自主品牌需求。分地域：一線城市：自主與合資品牌都在不 同幅度提升，二三四五線城市：合資占比提升，自主逐漸下降。分品牌：日德系市占率提升 2.5pct，自主品牌下降4pct，但頭部集中效應(yīng)增強(qiáng)，六朵金花市占率提高2.4pct。其中，豪華 品牌提升，奧迪、寶馬、奔馳三家總銷量為211萬輛，占比39%，分別同比增長4%、13%及 7.5%。圖15：2019-2020乘用主要品牌類別份額變化情況表2：一二三四五線城市品牌

14、市占率走勢資料來源：乘聯(lián)會，申萬宏源研究資料來源：汽車之家，申萬宏源研究11第11頁，共53頁。主要內(nèi)容行業(yè)回顧：分化為核心特點(diǎn)整車：行業(yè)復(fù)蘇，自主突圍零部件：電子化進(jìn)程，加速進(jìn)口替代新能源：政策加持，兩端放量12第12頁，共53頁。2.1.1 中長期：當(dāng)前處于車市第二階段，大波動、宏觀經(jīng)濟(jì)依賴是主 要特點(diǎn)圖16：1970-1995年，日本汽車工業(yè)的第二階段，二 次購車/新車占比從0.84提升到1.25，成為驅(qū)動銷量增 速的主要力量圖18：國內(nèi)更新需求占比2017年為20%左右，處于第 二階段的起點(diǎn) 需求仍在，但受宏觀經(jīng)濟(jì)擾動大。對標(biāo)美、 日發(fā)展歷史，我國汽車工業(yè)處于第二階段。在此階段，千人保

15、有量將會提升到240左右， 且預(yù)計(jì)從2013年開始?xì)v時15-20年，此時復(fù) 合增速中樞在2.5%，其銷量增長的核心驅(qū)動 因素是更新?lián)Q代需求，因此受宏觀經(jīng)濟(jì)擾動 較大。資料來源：日本汽車工業(yè)協(xié)會，申萬宏源研究圖17：美國二手車/新車比例在1975-1985年占比 從30%提升到100%，正是第二階段的核心驅(qū)動力 量(%)資料來源：FRED，申萬宏源研究資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究13第13頁，共53頁。2.1.2 參考日本車市發(fā)展特點(diǎn)看未來增速日本車市，在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的68年時間里，經(jīng)歷了完整的從導(dǎo)入到成長在到成熟的發(fā)展過程。 在這三個發(fā)展階段中，GDP和新車銷量的增速呈現(xiàn)出了明顯的相對關(guān)系。早期

16、新車增速明顯凌駕于GDP增速之上（+5%20%），呈現(xiàn)出了極強(qiáng)的韌性中期新車銷量增速則基本圍繞著GDP上下波動（3%6%）市場成熟期，新車銷量增速則持續(xù)被GDP壓制（-3%3%），且呈現(xiàn)出了更敏感的波動性圖19：日本1962-2017年新車銷量增速與GDP關(guān)系 資料來源：日本汽車工業(yè)協(xié)會，申萬宏源研究14第14頁，共53頁。 以2013年為基點(diǎn)，以年化2.5%的復(fù)合增速做擬合，到2019年實(shí)際銷量與理論銷量交會，我 們認(rèn)為2015年購置稅減半造成的需求透支已回補(bǔ)。同時，我們以日本車市增速與GDP的相互 關(guān)系為依據(jù)， 假定國內(nèi)GDP為3%， 那么2020 年國內(nèi)乘用車批發(fā)量為-9.6%， 202

17、006- 202012增速為6.5%，環(huán)比改善。2.1.3 前期需求透支已回補(bǔ)，短期銷量增速圍繞GDP上下波動圖20：因購置稅減半而帶來的需求透支已回補(bǔ)表3：根據(jù)GDP擬合全年銷量為1972萬輛，同比下 滑9.5%（單位：萬輛）年份當(dāng)年批發(fā)量乘用車銷量同比增速當(dāng)年GDP增速GDP中樞-測算批發(fā)實(shí)際-測試增速buff2005397200651529.6%12.7%508715%200763022.3%14.2%656-2615%20086757.1%9.7%765-907%20091,03252.9%9.4%9528015%20101,37533.3%10.6%1,19617915%20111,

18、4505.4%9.5%1,417329%20121,5496.9%7.9%1,578-294%20131,79315.7%7.8%1,78856%20141,9709.9%7.3%1,918520%20152,1117.2%6.9%1,955156-5%20162,42915.1%6.7%1,890539-10%20172,4741.9%6.8%1,981493-2%20182,367-4.3%6.6%2,1122550%20192,182-7.8%6.1%2,241-590%2020E1,972-9.6%3.0%1,972-15%資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究1

19、5第15頁，共53頁。2.2.1 歷史上行業(yè)級別增長來自自主品牌份額提升復(fù)盤歷史，我們發(fā)現(xiàn)近10年來的2次行業(yè)大級別的增長均來自自主品牌份額穩(wěn)步提升的階段（ 09年首次購置稅減半、15年第二次購置稅減半）。原因在于：從行業(yè)角度，來自金字塔 底層的需求才是新購市場的主力軍，而這部分需求正是自主品牌的主戰(zhàn)場。圖21：2009-2019各品牌系別份額變化情況資料來源：乘聯(lián)會，中汽協(xié)，申萬宏源研究16第16頁，共53頁。2.2.2 自主品牌可能為此輪行業(yè)復(fù)蘇的主要增量當(dāng)行業(yè)需求穩(wěn)步復(fù)蘇的時期，自主品牌的份額都可以隨之逐步抬升；而當(dāng)行業(yè)處于弱周期 時，合資/豪華品牌則成為穩(wěn)定銷量的基石。19年在度過國五

20、/六切換的沖擊后，行業(yè)下滑逐步收斂，呈現(xiàn)出自然修復(fù)態(tài)勢，此時自主品 牌分配也跟隨向上。而當(dāng)疫情再次沖擊時，合資品牌的需求韌性則占據(jù)主導(dǎo)，自主份額處于相對弱勢區(qū)間。我們認(rèn)為，當(dāng)下半年經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇周期后，自主品牌份額將隨行業(yè)復(fù)蘇再次穩(wěn)步提升。圖22：2019-2020乘用車市場同比及主要品牌類別份額變化情況 資料來源：乘聯(lián)會，中保協(xié)，申萬宏源研究17第17頁，共53頁。2.2.3 自主品牌充分做好迎接消費(fèi)升級的準(zhǔn)備在過去5年時間里，自主品牌也在積極進(jìn)行著產(chǎn)品升級和品牌向上。全行業(yè)平均車價(jià)從14年 初的12.6萬上升至19年底的18.4萬，漲幅46%；而自主品牌中如長安、吉利等，其平均成 交價(jià)的增幅

21、分別達(dá)到了81%和52%。自主品牌中有著良好向上趨勢的“后浪”，并沒有被消費(fèi)升級的大潮拍在沙灘上。恰恰相反，他們已經(jīng)做好了迎接新浪潮的準(zhǔn)備，成為自主品牌的翹楚。圖23：2014-2019 全市場及主要品牌加權(quán)零售價(jià)(MSRP)變化情況資料來源：乘聯(lián)會，中保協(xié)，申萬宏源研究18第18頁，共53頁。從渠道布局角度，合資/豪華品牌的主要門店均分布在一、二、三線城市，占其渠道總量的 50%-70%區(qū)間。而自主品牌中以吉利為例，其四、五、六線城市的渠道占比接近60%，天 然地離需求更近可以幫助他們第一時間滿足復(fù)蘇的新購需求。因此，我們建議關(guān)注具備品牌向上且渠道布局更下沉的如長安汽車、吉利汽車，將在短期內(nèi)

22、享受到中低端需求修復(fù)帶來的銷量同比改善的紅利。圖24：主要品牌不同地區(qū)渠道布局情況資料來源：汽車之家，申萬宏源研究2.2.4 渠道布局優(yōu)勢助力自主品牌攻占中低線城市19第19頁，共53頁。從車型周期看，吉利汽車在未來2年更有競爭力。長城汽車今年車型多為改款，最重要車型為下半年上市的全新H6。該車預(yù)計(jì)在L2級別ADAS功能 上有較大提升，車身尺寸4650*1860*1700。上市后預(yù)計(jì)會對長安CS75Plus造成一定壓力。但 公司后續(xù)并無持續(xù)燃油車新品跟進(jìn)，因此，持續(xù)的競爭力有待觀察。長安汽車在今年發(fā)布完UNI-T后，乘用車領(lǐng)域的高歌猛進(jìn)也將暫告一段落。商用車王牌車型長安之星系列的換代將會為公司

23、在商用車領(lǐng)域的競爭力提升帶來有益的幫助。而吉利，在今明兩年的燃油車領(lǐng)域仍然會有多款全新車型推向市場，雙品牌共同發(fā)力。新車發(fā)布 都切換至新的CMA/BMA平臺，產(chǎn)品競爭力也將得到明顯提升。因此，自主品牌今明兩年，我們建議積極關(guān)注處于新品發(fā)布密集期的吉利汽車，以及今年仍處于新車周期的長安汽車。資料來源：Marklines，申萬宏源研究202.2.5 結(jié)合車型周期，推薦吉利汽車第20頁，共53頁。2.2.6 結(jié)合車型周期，推薦吉利汽車表4：2020-2021年主要自主品牌的車型規(guī)劃匯總資料來源：Marklines，申萬宏源研究21第21頁，共53頁。主要內(nèi)容行業(yè)回顧：分化為核心特點(diǎn)整車：行業(yè)復(fù)蘇，自

24、主突圍零部件：電子化進(jìn)程，加速進(jìn)口替代新能源：政策加持，兩端放量22第22頁，共53頁。3. 零部件：汽車電子化加速進(jìn)口替代進(jìn)程 未來5年汽車行業(yè)最確定性的事情是汽車電子電氣架構(gòu)的改變，模塊化配套成為 趨勢，因此，傳統(tǒng)tie1供應(yīng)商數(shù)量減少或者其可獲取的利潤被整車廠、軟件供應(yīng) 商及國產(chǎn)優(yōu)秀零部件企業(yè)瓜分。未來將會涌現(xiàn)一批國內(nèi)具有硬件競爭力的零部件 和擁有底層軟件自研能力的零部件供應(yīng)商。從客戶角度，表現(xiàn)為0-1和1-N。圖25：零部件的進(jìn)口替代突破路徑資料來源：申萬宏源研究23第23頁，共53頁。3.1 汽車電子電氣架構(gòu)是行業(yè)最確定性的趨勢為什么？汽車電子化進(jìn)程是整車廠追求產(chǎn)品差異化的結(jié)果，但速

25、度加快卻是特斯拉（本質(zhì)是 消費(fèi)者需求）倒逼。尤其是2018年特斯拉model3銷量超越傳統(tǒng)豪華品牌的原因是得益于以 “用戶體驗(yàn)”為核心的智能化，背后本質(zhì)上是新EE架構(gòu)的支持。怎么變？做減法，到集中式架構(gòu)。從過去“搭積木”“分離式”的架構(gòu)變?yōu)椤澳＝M化”“集中式”。圖26：汽車電子電氣架構(gòu)正處于“分布式到集中式“的進(jìn)程表5：兩種框架對比資料來源：汽車電子設(shè)計(jì)，申萬宏源研究資料來源：博世，申萬宏源研究分布式架構(gòu)集中式架構(gòu)硬件架構(gòu)不同tie1供應(yīng)商導(dǎo) 致硬件架構(gòu)不同統(tǒng)一硬件可擴(kuò)展性比較難容易操作系統(tǒng)不同統(tǒng)一應(yīng)用軟件不同且與硬件綁定 獨(dú)立于硬件網(wǎng)絡(luò)不同網(wǎng)絡(luò)以太網(wǎng)為核心24第24頁，共53頁。3.2.1

26、未來趨勢1：軟硬件分離下零部件進(jìn)口替代加速 電子電氣架構(gòu)的改變帶來最直接的變化是軟硬件的分離，整體架構(gòu)的軟件層可能由整車企 業(yè)、大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)等自上而下統(tǒng)一完成，而傳統(tǒng)意義上的 Tier 1供應(yīng)商很可能變成單純 的模組廠商組裝硬件，此時比拼的是技術(shù)、成本、反應(yīng)能力等綜合實(shí)力，有可能給國內(nèi)零 部件廠商迎來更大的配套機(jī)會。表6：產(chǎn)業(yè)鏈蛋糕將會得到分配，OEM和國產(chǎn)化零部件從增量上更有機(jī)會資料來源：汽車電子設(shè)計(jì)，申萬宏源研究一級分類二級三級方向當(dāng)前供應(yīng)商潛在的可替代的供應(yīng)商中央處理器算法新增OEM廠商個數(shù)減少博世等華域汽車、均勝電子、科博達(dá)等ECU算力增加線束減少域控制器ADAS算法控制器新增Int

27、el、博世等OEM廠商、華為攝像頭增加索尼、三星歐菲光、舜宇光學(xué)雷達(dá)增加博世、大陸等華域汽車、德賽西威、保隆科技等車載娛樂主算法新增偉世通、OEM廠商OEM廠商液晶屏新增偉世通、電裝等德賽西威、華陽集團(tuán)等車身輔助系統(tǒng)燈光、車門、底盤等硬件-博世、大陸等華域汽車、星宇股份、拓普集團(tuán)等軟件策略博世等科博達(dá)、均勝電子等25第25頁，共53頁。3.2.2 硬件現(xiàn)狀：國內(nèi)零部件廠商依靠綜合實(shí)力進(jìn)口替代中26國內(nèi)零部件廠商依靠“成本低、性價(jià)比高、反應(yīng)速度快”等綜合能力已經(jīng)實(shí)現(xiàn)第一類、第二 類產(chǎn)品的進(jìn)口替代 ，主要體現(xiàn)在：表7：按照產(chǎn)品形態(tài)、技術(shù)難度將零部件的替代劃分為四類，前二類基本實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代資料來源：

28、汽車電子設(shè)計(jì)，申萬宏源研究第一類成功的關(guān)鍵因素成本優(yōu)勢：直接成本、間接成本和管理成本配套關(guān)系的突破第二類成功的關(guān)鍵因素技術(shù)：持續(xù)的研發(fā)投入，全系優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品配套關(guān)系的突破突出的管理、服務(wù)能力，比如快速反應(yīng)能力第三類成功的關(guān)鍵因素技術(shù)：強(qiáng)有力的外力支持及多年技術(shù)積累配套關(guān)系的突破 新EE架構(gòu)下，部分ECU的控制策略被OEM廠商或互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)掌控而可能扶持國內(nèi)供應(yīng)商， 以此改變過去受制于國際tier1零部件的狀態(tài)，反而有利于第三、四類產(chǎn)品硬件的進(jìn)口替代。 因此，國內(nèi)零部件的在配套關(guān)系的劣勢在不斷消失。類型典型代表自主滲透率目前的狀態(tài)第一類原材料產(chǎn)成品玻璃、內(nèi)飾等自主市占率最高，基本在 40%以上1-n和

29、國際化 并行第二類機(jī)電類產(chǎn)品， 車燈、輪胎、技術(shù)門檻不高 新能源空調(diào)等 的系統(tǒng)集成件10%-40%間1-n，業(yè)績穩(wěn) 定第三類技術(shù)門檻較高 的系統(tǒng)集成件變速箱、座椅系統(tǒng)、轉(zhuǎn)向系 統(tǒng)等1%-10%間剛剛開始自主 替代，0-1第四類國內(nèi)尚未實(shí)現(xiàn) ADAS系統(tǒng)、技術(shù)突破的系 智能剎車系統(tǒng) 統(tǒng)集成件ibooster1%以下技術(shù)儲備，自主替代尚未開 始第26頁，共53頁。3.2.2 硬件現(xiàn)狀：汽車七大系統(tǒng)自主滲透率情況27我們對整車7大系統(tǒng)的供應(yīng)鏈進(jìn)行了拆分，發(fā)現(xiàn)在車燈、內(nèi)外飾、攝像頭、毫米波雷達(dá)、 安全氣囊等領(lǐng)域正處于進(jìn)口替代的加速期。表8：汽車七大系統(tǒng)的進(jìn)口替代滲透率情況資料來源：公司公告，申萬宏源研

30、究一級分類單車價(jià)值量（元） 單車價(jià)值量發(fā) 自主品牌滲透率主要上市公司展趨勢發(fā)動機(jī)（汽油發(fā)動機(jī)）10000-20000走平50%-70%東安動力、全柴發(fā)動機(jī)、中原內(nèi)配、西泵股份、富臨精工、新坐標(biāo)、精鍛科技、貝斯特MT/AMT4000下降80%藍(lán)黛傳動變速箱CVT7000-9000上升10-20%萬里揚(yáng)AT10000-15000上升10-20%雙林股份、東安動力DCT9000-12000上升0-10%-機(jī)械式液壓助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)1000下降80%-轉(zhuǎn)向系統(tǒng)電子式液壓助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)2000上升0-10%耐世特、浙江世寶、德爾股份、北特科技電動助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)3000上升0-10%-懸架系統(tǒng)1500走平60%-

31、70%拓普集團(tuán)、浙江仙通、中鼎股份、凱眾股份、正裕工業(yè)傳動系統(tǒng)2000走平60%-70%萬向錢潮制動系統(tǒng)3000走平50%-80%伯特利、亞太股份、萬安科技、金麒麟座椅2500-3000上升0-10%天成自控、繼峰股份內(nèi)外飾總成3000-5000上升10%-20%華域汽車、寧波華翔、新泉股份、一汽富維、模塑科技、富奧股份、常熟汽飾、鈞達(dá)股份、京威股份大燈2000-3000上升20%星宇股份車身電氣與安全氣囊1200-1500上升20%均勝電子、華懋科技附件ADAS5000-0-10%華域汽車、舜宇光學(xué)、均勝電子、保隆科技車載娛樂1500上升30%德賽西威、華陽集團(tuán)、均勝電子空調(diào)系統(tǒng)1000走平

32、50%松芝股份、銀輪股份、三花智控、奧特佳、騰龍股份玻璃1000走平50%-80%福耀玻璃輪胎100-400走平10-20%玲瓏輪胎、三角輪胎、賽輪金宇第27頁，共53頁。3.2.3 硬件現(xiàn)狀：以特斯拉為例看目前硬件產(chǎn)品的進(jìn)口替代 特斯拉的國產(chǎn)化首先從傳統(tǒng)零部件中的底盤、懸架系統(tǒng)、玻璃、內(nèi)外飾總成等得到 開始，國內(nèi)零部件已經(jīng)具備優(yōu)秀的配套能力和基礎(chǔ)。成熟的配套經(jīng)驗(yàn)、充足的產(chǎn)能 供給、具有競爭力的產(chǎn)品價(jià)格成為了這類公司突破特斯拉的核心能力。圖27：傳統(tǒng)結(jié)構(gòu)件/內(nèi)外飾件成為此次國產(chǎn)化的排頭兵資料來源：公司公告，申萬宏源研究28第28頁，共53頁。3.2.4 硬件小結(jié)：尋找細(xì)分領(lǐng)域的龍頭資料來源：公

33、司公告，申萬宏源研究圖28：尋找硬件細(xì)分領(lǐng)域的龍頭29第29頁，共53頁。3.2.5 星宇股份：內(nèi)需至上， 日系滲透率持續(xù)上升30車燈處于LED化價(jià)值量翻倍上升的賽道，“價(jià)升”驅(qū)動公司毛利率持續(xù)提升。公司內(nèi)銷業(yè)務(wù)占比九成以上，當(dāng)前隨國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇排產(chǎn)加速改善。同時公司日系滲透率提升空間與確定性皆具備。公司從2012-2019年歷時8年在一汽大眾（年銷量140萬）的份額從0%增長到40%，估算來自大眾的收入為24億元。目 前在日系（豐田+本田+日產(chǎn)=年銷量414萬，銷量逆勢增長是一汽大眾的3倍）的收入約10億元，潛在配套空間充分。2019年新獲軒逸、漢蘭達(dá)、威蘭達(dá)、致 炫等日系訂單已經(jīng)證明了公司

34、滲透日系品牌的競爭力。若未來日系滲透率能到 40%，那么收入有望增加40億-50億元，高速增長持續(xù)性強(qiáng)。 國際布局：塞爾維亞建廠，預(yù)計(jì)于2023年1月最終形成570萬只車燈產(chǎn)能（后尾 燈300萬只，小燈170萬只，前大燈100萬只）的廠房，年銷售額1.24億歐元。 首次海外，全球業(yè)務(wù)布局開端。預(yù)計(jì)公司2020-2022年實(shí)現(xiàn)凈利潤9.5、11.7、14.0億元，對應(yīng)估值為36倍、29倍及24倍。第30頁，共53頁。3.2.6 華域汽車：新四化前瞻布局，技術(shù)自主權(quán)持續(xù)提 示31優(yōu)化業(yè)務(wù)股權(quán)結(jié)構(gòu)，提升自主權(quán)，持續(xù)突破優(yōu)質(zhì)客戶。公司收購實(shí)業(yè)交通/薩 克斯動力總成的30%/50%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)全資控股；出

35、售上海天合50%股權(quán)， 集中資源于延鋒智能加快安全系統(tǒng)領(lǐng)域自主發(fā)展。購買延鋒百利得部分業(yè)務(wù) 和資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)汽車安全業(yè)務(wù)自主發(fā)展。2020年一季度積極推進(jìn)延鋒內(nèi)飾30% 的股權(quán)收購。通過梳理旗下公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，長期有望實(shí)現(xiàn)技術(shù)自主權(quán)提升和 資源配置優(yōu)化，穩(wěn)步突破各細(xì)分市場優(yōu)質(zhì)客戶。新四化前瞻布局：電動化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化前瞻布局，前景廣闊。（1）新 能源方面，驅(qū)動電機(jī)為上汽乘用車/通用批量供貨，驅(qū)動電機(jī)出貨量+38%； 電驅(qū)動系統(tǒng)獲通用定點(diǎn)，大眾MEB平臺首臺產(chǎn)品下線；空調(diào)壓縮機(jī)、電池托 盤配套量增加58%/40%。電子泵、啟動發(fā)電一體機(jī)具備批量供貨能力，電 子制動成功研發(fā)Ebooster并獲北汽、比

36、亞迪定點(diǎn)。公司可配套新能源單車價(jià) 值量持續(xù)提升。（2）智能網(wǎng)聯(lián)方面，24GHz后向毫米波雷達(dá)穩(wěn)定供貨， 77GHz前向毫米波雷達(dá)實(shí)現(xiàn)對金龍客車批產(chǎn)供貨。同時公司以座艙域控制器 為核心，打造了集合顯示屏、智能開關(guān)、HMI交互、座艙聲學(xué)的智能座艙整 體解決方案的第一代產(chǎn)品樣件，技術(shù)優(yōu)勢明顯。預(yù)計(jì)2020-2022年公司可以實(shí)現(xiàn)53.2、64.0、70.4億元凈利潤，對應(yīng)估值為12倍、10倍及9倍。第31頁，共53頁。3.2.7 愛柯迪：訂單充沛疊加海外復(fù)蘇，極具配置性價(jià) 比32海外汽車生產(chǎn)復(fù)蘇，公司營收增長動能充分。估計(jì)6月海外汽車行業(yè)環(huán)比顯 著改善10-15%，估計(jì)歐洲主機(jī)廠復(fù)產(chǎn)率45%以上，后

37、續(xù)有望加速恢復(fù)。估 計(jì)國內(nèi)6月行業(yè)排產(chǎn)兩位數(shù)增長，海內(nèi)外復(fù)蘇下公司6月營收增長動能充分。公司在遠(yuǎn)超全球?qū)κ值?0%凈利率（日本5%、歐洲2-3%）和現(xiàn)金流水平助 力下，更快復(fù)蘇、加速進(jìn)口替代進(jìn)程。截至2020年5月底公司新承接項(xiàng)目超 過去年全年一半。產(chǎn)品品類拓張順暢，2019年以來承接包括博世、大陸、聯(lián) 電、麥格納、馬勒、三菱電機(jī)等新能源訂單，預(yù)計(jì)2020年新能源訂單放量 1.5-2億元。充沛的現(xiàn)金流支撐公司內(nèi)在價(jià)值，公司潛在年化業(yè)績遠(yuǎn)超疫情壓制下的表觀 業(yè)績，疫情影響結(jié)束后有望看到6億元的年化利潤。運(yùn)用FCFF絕對估值，公 司經(jīng)營性現(xiàn)金流多年持續(xù)為正，內(nèi)在價(jià)值約15.3元，當(dāng)前股價(jià)被低估。預(yù)

38、計(jì) 2020-2022年公司可以實(shí)現(xiàn)4.8、5.7、6.8億元凈利潤，對應(yīng)估值為24倍、20倍及17倍。第32頁，共53頁。3.2.8 新泉股份：進(jìn)口替代加速，打開新的成長空間33內(nèi)外飾行業(yè)的進(jìn)口替代過程正在加速，公司作為內(nèi)資龍頭搶跑優(yōu)勢明顯。以“吉利、上汽、奇瑞等”自主品牌配套儀表板等內(nèi)外飾產(chǎn)品起家，2019年 開始進(jìn)入到合資體系的配套體系。（1）乘用車方面公司新獲一汽大眾捷達(dá)、 上汽大眾NEO、長安福特Mustang等合資品牌的訂單，未來有能力獲得高端 甚至豪華品牌的訂單，成為進(jìn)口替代的典型力量。（2）2019年商用車新增 訂單穩(wěn)增，公司取得諸如一汽解放全系產(chǎn)品升級換代、福田戴姆勒改款、奔

39、 馳H6項(xiàng)目、陜重汽X5000及M3000改款車型的儀表板、門板、頂柜等飾件 的定點(diǎn)訂單。長期看，公司可通過產(chǎn)品品類拓展，實(shí)現(xiàn)從單一儀表盤總成（1300元）到立 柱總成（700元）到門內(nèi)護(hù)板總成（400元）再到保險(xiǎn)杠（1000-2000元） 等產(chǎn)品延伸，持續(xù)提升單車配套價(jià)值量。預(yù)計(jì)2020-2022年公司可以實(shí)現(xiàn) 2.0億、2.7億、3.9億凈利潤，對應(yīng)估值為32倍、24倍及17倍。第33頁，共53頁。3.3.1 未來趨勢2：掌握軟件能力才能把握主動權(quán)新EE架構(gòu)下，所有的硬件資源與應(yīng)用打通，硬件不再由某個功能獨(dú)享，而是被 抽象成服務(wù)。硬件抽象化后，軟件能力成為最核心的實(shí)力，TIE1們尤其是僅以

40、 制造為核心的供應(yīng)商可能最先受到?jīng)_擊。擁有軟件開發(fā)能力的供應(yīng)商有能力突 出重圍。TIE 1供應(yīng)商的部分軟件服務(wù)能力被OEM廠商或互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)剝奪，主要體現(xiàn)在中央處理器、域控 制器層面。ECU控制器數(shù)量減少但集成化程度提高，擁有底層軟件開發(fā)能力供應(yīng)商有能力突出重圍，對 AUTOSAR的理解成為關(guān)鍵。因此，與國際巨頭OEM、芯片公司關(guān)系密切，具有較強(qiáng)軟件能力 的企業(yè)，將成為未來零配件領(lǐng)域的稀缺資源。表9：域控制器的軟件能力更多掌握在整車廠手里資料來源：申萬宏源研究當(dāng)前的供應(yīng)商備注軟件特斯拉自動駕駛控制器以特斯拉為例硬件英偉達(dá)、英飛凌等軟件小鵬汽車車載娛樂域控制器以小鵬汽車為例硬件英偉達(dá)、英飛凌等車身

41、域控制器博世以特斯拉為例34第34頁，共53頁。3.3.2 擁有底層服務(wù)自研能力的供應(yīng)商賽道最佳AUTOSAR主要分為應(yīng)用層、中間層和基礎(chǔ)層，最核心為基礎(chǔ)層（底層），而掌握基礎(chǔ)層的 研發(fā)（包括底層、通信、I/O、復(fù)雜驅(qū)動）又是其中的核心。汽車電子的產(chǎn)品都要遵循AUTOSAR或AUTOSAR adaptive的標(biāo)準(zhǔn)，外購自研基礎(chǔ)層服務(wù)、設(shè)計(jì)應(yīng)用層服務(wù)，實(shí)現(xiàn) 從底層到應(yīng)用軟件的配套。供應(yīng)商的核心區(qū)別在于底層服務(wù)是否能夠?qū)崿F(xiàn)自研，掌握自研能力的供應(yīng)商在橫向品類 擴(kuò)張上和縱向產(chǎn)品開發(fā)過程中有明顯的先發(fā)優(yōu)勢（體現(xiàn)在研發(fā)周期和靈活性上）。圖29：AUTOSAR被抽象為四層35資料來源：汽車電子設(shè)計(jì)，申萬宏

42、源研究第35頁，共53頁。3.4.1 科博達(dá)：掌握Autosar軟件開發(fā)能力的汽車電子龍頭 公司具備Autosar基礎(chǔ)層至應(yīng)用層全方位開發(fā)能力，掌握自主開發(fā)權(quán)，橫向品類擴(kuò)張上和縱向產(chǎn) 品開發(fā)過程中有明顯的先發(fā)優(yōu)勢，極具稀缺性。產(chǎn)品端：由現(xiàn)有的照明控制器和部分機(jī)電一體化 產(chǎn)品持續(xù)拓展至內(nèi)飾燈、AGS等電控、USB等車載電器，單車價(jià)值量從800元提升到2500-3000 元左右，約4倍長期空間。圖30：AUTOSAR被抽象為三層：基礎(chǔ)層、中間件和應(yīng)用層資料來源：公司公告，申萬宏源研究36第36頁，共53頁?？蛻舳耍練v史上由大眾（現(xiàn)滲透率40%-50%）逐步拓展至福特、日產(chǎn)、雷諾、寶馬、PSA，

43、 潛在配套車輛空間自400-500萬輛到1000-1500萬輛，約3倍的增長空間。當(dāng)前積極拓展本田、 豐田、通用客戶，后續(xù)配套空間更廣。維持買入評級。預(yù)計(jì)2020-2022年公司可實(shí)現(xiàn)5.5億、6.9億及8.6億凈利潤，對應(yīng)估值為52倍、42倍及33倍。圖31：新客戶將成為公司未來3-5年發(fā)展核心驅(qū)動力之一資料來源：公司公告，申萬宏源研究3.4.1 科博達(dá)：掌握Autosar軟件開發(fā)能力的汽車電子龍頭37第37頁，共53頁。小結(jié)：管理能力突出的硬件與技術(shù)實(shí)力突出的供應(yīng)商并存38綜合能力突出的硬件供應(yīng)商：從進(jìn)口替代節(jié)奏、競爭格局、管理能力、反應(yīng) 速度的角度出發(fā)，選擇有競爭力的行業(yè)和公司，包括星宇

44、股份、新泉股份、 愛柯迪等。技術(shù)實(shí)力突出的軟件公司：從“配套強(qiáng)勢OEM”的思路出發(fā)。與國際巨頭 OEM、芯片公司關(guān)系密切，具有較強(qiáng)軟件能力的企業(yè)，將成為未來零配件領(lǐng) 域的稀缺資源。比如科博達(dá)、華域汽車與大眾集團(tuán)、德賽西威與小鵬汽車、 華為與華陽集團(tuán)。第38頁，共53頁。主要內(nèi)容39行業(yè)回顧：分化為核心特點(diǎn)整車：行業(yè)復(fù)蘇，自主突圍零部件：電子化進(jìn)程，加速進(jìn)口替代新能源：政策加持，兩端放量第39頁，共53頁。4.1 國內(nèi)：疫情沖擊影響逐步減弱，行業(yè)整體穩(wěn)步復(fù)蘇資料來源：Wind，中汽協(xié)，申萬宏源研究 5月，新能源汽車產(chǎn)銷繼續(xù)環(huán)比改善，疫情沖擊逐步消散，看好下半年的行業(yè)全面復(fù)蘇。新 能源汽車產(chǎn)銷分別

45、完成8.4 萬輛和8.2萬輛， 環(huán)比增長3.5% 和12.2%， 同比下降25.8% 和 23.5%。1-5月，新能源汽車產(chǎn)銷29.5萬輛和28.9萬輛，同比分別下降39.7%和38.7%。受到 疫情影響的行業(yè)下滑正在逐步收窄。表10：2020年5月新能源汽車銷量同比-24%，累計(jì)-39% 圖32：2020年 1-5月新能源乘用車下滑逐步收窄（單位：萬輛）資料來源：Wind，中汽協(xié)，申萬宏源研究單位：萬輛5月1-5月環(huán)比同比累計(jì)同比新能源汽車8.228.912.2-23.5-38.7乘用車7.42615.8-24.4-39.9EV5.719.530.4-25.9-41.3PHEV1.76.5-

46、16.1-19.1-35.3商用車0.82.9-13.7-13.7-25.8EV0.72.7-17.8-182-26PHEV0.070.285.8664-19.440第40頁，共53頁。4.2 國內(nèi)：B/G端需求下半年復(fù)蘇，C端需求增長強(qiáng)勁從疫情影響使原有B/G端需求被壓抑，20H1的C端需求成為市場主角。但我們看好下半年B/G端需求的全面回暖，將支撐全行業(yè)再次高速增長。銷量結(jié)構(gòu)看：自2019H2，C端需求占比持續(xù)維持在60%附近。而2020H1，這一比例增加至70%以上。主要原因在于B端需求受到 疫情的沖擊更為明顯，同時以國產(chǎn)Model3，ES6等車型為代表的C端產(chǎn)品受到外部環(huán)境影響較小。但

47、我們認(rèn)為短期B/G端需求受到 疫情沖擊明顯，但在疫情得到有效控制、經(jīng)濟(jì)活動逐步恢復(fù)后，需求將在下半年全面恢復(fù)。圖33：20H1的C端銷量占比提升明顯，看好下半年B/G端需求的復(fù)蘇資料來源：中保協(xié)，申萬宏源研究41第41頁，共53頁。4.3.1 國家層面的緩?fù)似隆V扶持，支撐B/G端需求42資料來源：工信部，申萬宏源研究 從補(bǔ)貼政策的調(diào)整細(xì)節(jié)中發(fā)現(xiàn)，政府將會繼續(xù)扶持產(chǎn)業(yè)發(fā)展至少2年時間，同時會在更大范圍 幫助全行業(yè)走向電動化。此前提到上半年由于疫情沖擊，各類B/G的需求受到了壓抑。而此 次政策調(diào)整，對公共交通領(lǐng)域的扶持力度相當(dāng)顯著，不僅2020年不做退坡，同時在擴(kuò)大了相 關(guān)領(lǐng)域的定義。這從政策面

48、保證了當(dāng)疫情沖擊消散后，這類產(chǎn)品的需求會有明顯的回暖。表11：2020年新能源補(bǔ)貼政策部分細(xì)節(jié)政策要點(diǎn)2019年政策2020年政策說明延長補(bǔ)貼期限，平緩補(bǔ)貼退坡力度和節(jié)奏按照2020年以后補(bǔ)貼退出的制度安排，為了使 新能源汽車產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)過渡，采取分段釋放調(diào)整 壓力的做法，即2019年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)在2018年基 礎(chǔ)上平均退坡50%，至2020年底前退坡到位。新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策實(shí)施期限延長 至2022年底。平緩補(bǔ)貼退坡力度和節(jié)奏，原則 上2020 -2022年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)分別在上一年基礎(chǔ)上 退坡10%、20%、30%。政策實(shí)施期限由2020年底延長至2022年底加大對公共交通及特 定領(lǐng)域車輛支持

49、力度/城市公交、道路客運(yùn)、出租（含網(wǎng)約車）、環(huán)衛(wèi) 城市物流配送、郵政快遞、民航機(jī)場以及黨政機(jī) 關(guān)公務(wù)領(lǐng)域符合要求的車輛，2020年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn) 不退坡，2021-2022年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)分別在上一年 基礎(chǔ)上退坡10%、20%。公共交通及特定領(lǐng)域 新能源車輛2020年 不退坡補(bǔ)貼清算門檻/乘用車、商用車企業(yè)單次申報(bào)清算車輛數(shù)量應(yīng)分 別達(dá)到10000輛、1000輛。新增企業(yè)單次申報(bào)清 算的車輛數(shù)量要求第42頁，共53頁。4.3.2 地方政府緩?fù)似隆V扶持，支撐B/G端需求 各地方政府也積極參與到刺激需求恢復(fù)的工作中。為了應(yīng)對疫情沖擊，以及響應(yīng)國家關(guān)于有序 刺激消費(fèi)的號召，各地均依據(jù)自身?xiàng)l件推出了各類新能源推

50、廣政策，其中多以購置補(bǔ)貼和放開 額度為主。表12：疫情后各地政府也紛紛出臺各類新能源鼓勵消費(fèi)政策地區(qū)時間政策名稱新能源汽車購車補(bǔ)貼購車指標(biāo)充電樁建設(shè)43重慶6月12日關(guān)于穩(wěn)定和擴(kuò)大汽車消費(fèi)的若干措施公用和專用直流充電設(shè)施400 元/千瓦；機(jī)關(guān)等單位內(nèi)部 100元/千瓦深圳6月11日關(guān)于促進(jìn)消費(fèi)擴(kuò)容提質(zhì)加 快形成強(qiáng)大國內(nèi)市場的實(shí) 施意見新購純電動高級型或經(jīng)濟(jì)型乘用車補(bǔ)貼2萬元/車，新購插電式混合動力高級型乘用車補(bǔ)貼1萬元/車。天津5月21日天津市促進(jìn)汽車消費(fèi)的若干措施全市不超過30000輛。標(biāo)配置額度與3.5萬個給予每輛車2000元汽車充電消費(fèi)券 新增新能源小客車個人增量指 三年內(nèi)新建各類充電樁

51、不少于1.5萬臺，2020年內(nèi)新增公共 充電樁4000臺。上海5月18日關(guān)于促進(jìn)本市汽車消費(fèi)若 干措施為購買新能源汽車的消費(fèi)者提供 5,000元充電補(bǔ)貼;2020年全市更新 新能源公交車2500輛左右合肥5月18日關(guān)于印發(fā)新能源汽車高質(zhì) 量發(fā)展助力打贏藍(lán)天保衛(wèi) 戰(zhàn)通知對其新購置的新能源汽車給予3000 元/輛補(bǔ)貼，對于個人用戶，給予 2000元的電費(fèi)補(bǔ)貼武漢5月14日促進(jìn)汽車消費(fèi)的實(shí)施細(xì)則今年內(nèi)購買新能源乘用車每輛補(bǔ)貼1萬元義烏5月11日購車補(bǔ)貼政策最高每車補(bǔ)貼2萬元海南5月7日促進(jìn)汽車消費(fèi)臨時性措施1萬元，交易總額不超過1.5億元今年內(nèi)購買新能源汽車獎勵人民幣 2020年5月到7月，在每月1

52、萬個增量指標(biāo)的基礎(chǔ)上，再每月 配置3萬個指標(biāo)進(jìn)行搖號北京5月20日資料來源：工信部，各地政府網(wǎng)站，申萬宏源研究面向無車家庭，新增新能源額 度2萬個，20年下半開始實(shí)施第43頁，共53頁。4.3.3 優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品上市，強(qiáng)化市場供給44資料來源：工信部，Marklines，申萬宏源研究 產(chǎn)品供給端，下半年也會有數(shù)款極具競爭力的產(chǎn)品上市，強(qiáng)化新能源市場的產(chǎn)品競爭力。 除了上半年已經(jīng)上市的如國產(chǎn)Model3、小鵬P7等富有沖擊力的車型外，下半年包括比亞 迪多款中期改款的車型、大眾的MEB產(chǎn)品、五菱EV、寶馬新5系和iX3等從高、中、低不同 市場切入，為消費(fèi)者或企業(yè)提供更多選擇。表13：2020-2021年

53、預(yù)計(jì)上市的主要新能源車型車廠車型上市時間類型續(xù)航里程（km）預(yù)計(jì)零售價(jià)比亞迪宋Plus2020H2SUV500+18-21萬比亞迪漢2020年6月中大型轎車600+22-25萬北汽新能源ARCFOX系列2020年高性能轎車600+威馬汽車威馬7系2021年轎車550+20-25萬蔚來汽車廣汽蔚來合創(chuàng)SUV2020年SUV65025-30萬蔚來ET2020年轎車51022-27萬奧迪Q4 etron2020年底SUV45030-40萬一汽大眾ID.42020年底SUV350-55024-28萬ID初見2021H1SUV350-55024-28萬上汽大眾途岳純電2020年緊湊SUV30019-24

54、萬ID32021H1兩廂車350-55018-24萬通用雪佛蘭Menlo2020年純電動SUV41016-20萬第44頁，共53頁。4.4 下半年C/B端共同放量，維持行業(yè)銷量持平觀點(diǎn)資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究中性假設(shè)下，全年銷量增速與去年基本持平，為117萬臺；如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及疫情控制超預(yù)期，預(yù)期全年銷量或可達(dá)136.7萬臺，同比16%。鑒于下半年政策端會支撐2G/B的需求，同時原有網(wǎng)約車平臺在經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)后仍然有進(jìn)一步市場開拓、搶占份額的需求，我們認(rèn)為下 半年最大的增量來自于B端，產(chǎn)品以純電乘用車和專用車為主。同時C端需求在國產(chǎn)Model3，以及其他主力產(chǎn)品上市后將再上一 個臺階，更多消費(fèi)者

55、會愿意接受電動車產(chǎn)品。圖34：2020年中國新能源汽車銷量預(yù)計(jì)將于19年持平（單位：萬輛）表14：2個場景下年度增速合計(jì)（萬輛）2019117.42020中性116.9yoy-中性-0.5%2020樂觀136.7yoy-樂觀16%資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究45第45頁，共53頁。4.5.1 歐洲市場：補(bǔ)貼支持，購置平價(jià)支撐未來需求 自去年底開始的各類扶持政策大幅提升了新能源車型產(chǎn)品競爭力，助力行業(yè)實(shí)現(xiàn)倍增。20年疫情前歐洲銷 量已在 Q1 實(shí)現(xiàn)翻倍增長，而后續(xù)月份增長節(jié)奏被疫情打斷（生產(chǎn)，銷售，需求均受到壓制）。但隨后各 國出臺了更大力度的產(chǎn)業(yè)補(bǔ)貼政策，直接將新能源車的購置成本拉低至與對應(yīng)

56、燃油車接近的水平，大幅提 升產(chǎn)品性價(jià)比。以德國為例：單車直接補(bǔ)貼達(dá)9000歐，考慮稅費(fèi)減免的優(yōu)惠后，ID.3的購置價(jià)格與Golf8 預(yù)售價(jià)2.5萬歐的價(jià)格十分接近。表15：歐洲各國電動車產(chǎn)業(yè)扶持政策匯總國家政策細(xì)則46德國2020 年 7 月起，售價(jià) 4 萬歐元以內(nèi)的純電動汽車政府補(bǔ)貼額上調(diào) 50%（即單車補(bǔ)貼增加 3000 歐至 9000 歐，截止至2021 年底）。2019 年 12 月，德國聯(lián)邦政府發(fā)布，對于電動汽車的補(bǔ)貼將延續(xù)到 2025 年，凈價(jià)低于 4 萬歐元的新能源車 補(bǔ)貼提高50%；4 萬到 6.5 萬歐元的新能源車提高 25%。2021 年起增值稅減免 50%法國2020 年

57、電動車補(bǔ)貼預(yù)算從 2.6 億歐元提升至 4 億歐元。排量在 20g/km 以下的混動車可獲 6300 歐元補(bǔ)貼；排量在21g/km-60g/km 的 混動車可獲 1000 歐元補(bǔ)貼；61g/km-110g/km 混動車可獲最多 750 歐元補(bǔ)貼。英國碳排放小于 75g/km 的電動貨車，最高可獲 8000 英鎊補(bǔ)貼；購買電動乘用車可獲 3500 英鎊補(bǔ)貼；挪威免增值稅、道路稅、市政停車場稅 西班牙 電動車中，乘用車可獲最高 5500 歐元補(bǔ)貼、卡車可獲最高 8000 歐元補(bǔ)貼。葡萄牙EV 可獲 2250 歐元補(bǔ)貼，PHV 可獲 1125 歐元補(bǔ)貼瑞典碳排小于 50g/km 的 EV 可獲 40

58、000 克朗補(bǔ)貼，PHEV 可獲 20000 克朗補(bǔ)貼丹麥每輛電動車可獲補(bǔ)貼在 1470 美元到 3675 美元之間荷蘭7 月對售價(jià)4.5 萬歐元的 EV 車型給予單車最高 0.4 萬歐元補(bǔ)貼資料來源：Marklines，申萬宏源研究第46頁，共53頁。4.5.2 歐洲市場：不懼疫情，滲透率持續(xù)提升 汽車行業(yè)增速下滑，但新能源車型滲透率卻持續(xù)爬升。4月受疫情影響，歐洲新能源汽車銷 量下滑16%，但整體好于乘用車。英國、德國、挪威5月表現(xiàn)也好于4月?？傮w來看，2020 年1-5月歐洲主要國家中，德國新能源汽車總銷量最多，達(dá)到7.5萬輛，同比增長92%；其 次為法國，總銷量為4.4萬輛，同比增長9

59、1%。雖然行業(yè)銷量有所波動，但整體新能源產(chǎn)品 滲透率持續(xù)提升，從1月的6.6%提升至4月的11%。 受益于此輪高速增長的品牌主要為大眾、 PSA，以及特斯拉，德國市場主要受益品牌為大 眾集團(tuán)；法國則是PSA的主要市場；北歐國家從偏愛特斯拉逐步轉(zhuǎn)向?qū)Υ蟊娂瘓F(tuán)車型的熱衷。圖36：1-4月歐洲新能源汽車滲透率不斷提升（%）圖35：2019-2020年4月歐洲及主要國家新能源車銷量（單位：輛）資料來源：Marklines，申萬宏源研究資料來源：Marklines，申萬宏源研究47第47頁，共53頁。4.5.3 歐洲市場：胡蘿卜+大棒引導(dǎo)行業(yè)駛?cè)肟燔嚨捞寂欧欧ㄒ?guī)壓力促使歐洲整車廠從微觀層面大力推進(jìn)產(chǎn)品電

60、動化，進(jìn)而拉動國內(nèi)合資品牌尤 其是大眾集團(tuán)的新能源化。考慮疫情影響，我們認(rèn)為歐洲市場Q3開始重新恢復(fù)高速增長狀態(tài)， 預(yù)計(jì)全年銷量約90-100萬臺，同比增速超90%。圖37： 歐洲乘用車二氧化碳排放目標(biāo)相比中美更為嚴(yán)苛數(shù)據(jù)來源：continental automotive，申萬宏源研究48第48頁，共53頁。4.6.1 投資建議：推薦兩端產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究“兩端”為主要增量。純電動乘用車是市場主要增量。其中，C端市場不僅有中高端如Model3、ES6 這樣的車型搶占一二線城市，還有五菱EV，比亞迪E系列等中低端走量車型沖擊三四五線C端市場。而B端 市場中秦EV、幾何系列、Ai