經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期下的有色市場展望

1、各位投資者大家下午好，我是中信期貨研究所有色組的沈照明，歡迎參加中信期貨有色月談第 15 期。在全球通脹居高不下，海外主要央行幾乎全部加入到貨幣政策收緊的行列的背景下，歐美制造業(yè)指數(shù) PMI 持續(xù)回落，歐美衰退的擔(dān)憂升溫，6 月和 7 月中上旬有色金屬市場一度出現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期的拋售。但是我們看到國內(nèi)穩(wěn)增長還在穩(wěn)步推進(jìn)之中，并且穩(wěn)增長的效果也逐漸顯現(xiàn)。在海外經(jīng)濟(jì)有衰退預(yù)期和國內(nèi)穩(wěn)增長背景下，有色金屬價(jià)格進(jìn)一步走勢(shì)如何？接下來由我們的各位嘉賓給大家做詳盡的分析。首先由我來介紹下今天的參會(huì)嘉賓，中信期貨研究所有色研究員李蘇橫、中信期貨研究所大宗商品策略研究員張文、大冶有色期貨部經(jīng)理余章毅、上海鋼聯(lián)鋁事

2、業(yè)部總經(jīng)理王宏飛、云南振興實(shí)業(yè)高級(jí)市場分析師馬宏健，力勤鎳和不銹鋼分析師張堃、上海有色網(wǎng)大數(shù)據(jù)總監(jiān)李代勝。各位嘉賓將會(huì)就有色金屬主要品種的價(jià)格走勢(shì)做詳細(xì)探討，希望對(duì)各位參會(huì)者有所幫助。接下來把時(shí)間交給我們有色組的李蘇橫老師。一、有色品種交易思路發(fā)言嘉賓 1、李蘇橫中信期貨研究所有色組研究員首先我先就當(dāng)下有色市場運(yùn)行的邏輯，做整體有色市場的觀點(diǎn)分享以及各品種間交易思路的分享，然后對(duì)有色每個(gè)品種的供需邏輯以及價(jià)格展望做簡要的分享。1、國內(nèi)需求預(yù)期的邊際性改善和弱中線需求預(yù)期的博弈：伴隨著國內(nèi)疫情的緩解，7 月份多數(shù)有色品種需求呈現(xiàn)環(huán)比有所改善，逆季節(jié)性去庫的特征。同時(shí)短期看房地產(chǎn)“斷貸停供潮反而在

3、一定程度上推動(dòng)保交樓項(xiàng)目，本周開始市場對(duì)國內(nèi)房地產(chǎn)悲觀預(yù)期明顯緩和，并且?guī)?dòng)有色價(jià)格反彈。但長遠(yuǎn)看，相比目前居民部門受損的資產(chǎn)負(fù)債表和房價(jià)預(yù)期，政策效果相對(duì)有限，地產(chǎn)銷售高頻數(shù)據(jù)同比仍在走弱，目前地產(chǎn)基本面仍未企穩(wěn)。就央行二季度調(diào)查問卷結(jié)果看，今年二季度居民增加購房支出的比例為 2016 年四季度以來新低，且有長期走弱的趨勢(shì)。在國內(nèi)相關(guān)財(cái)政政策的刺激下需求在 7、8 月份將呈現(xiàn)階段性反彈，但長遠(yuǎn)看國內(nèi)需求預(yù)期仍然偏弱。2、國外需求見頂預(yù)期增強(qiáng)：從前瞻性指標(biāo)看，未來需求見頂預(yù)期在加強(qiáng)。美國 6 月 ISM PMI 跌至 53，繼續(xù)呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。新訂單指數(shù)自 2020 年 5 月以來首次下降，其中

4、，制造業(yè) PMI 分項(xiàng)中的新訂單指數(shù)跌至 49.2，這一前瞻性指標(biāo)位于榮枯線之下，預(yù)示未來企業(yè)活動(dòng)可能轉(zhuǎn)向收縮。費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)調(diào)查 6 個(gè)月后的商業(yè)活動(dòng)預(yù)期，對(duì)未來活動(dòng)的預(yù)期指數(shù)跌至 8.2（前值 22.7），為 2008 年 12 月經(jīng)濟(jì)衰退以來的最低水平；6 月新訂單直接跌入負(fù)值，錄得-12.40（前值 22.10），為新冠疫情以來首次，體現(xiàn)未來美國經(jīng)濟(jì)見頂預(yù)期不斷加強(qiáng)。3、外圍因素看，美聯(lián)儲(chǔ)在今天凌晨結(jié)束的美聯(lián)儲(chǔ) 7 月 FOMC 會(huì)議上，再度宣布加息 75bp，宣布加息結(jié)果之后美元明顯走弱降至 106。美元走弱的原因一是加息完全在預(yù)期之內(nèi)，二是美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在會(huì)后的新聞發(fā)布會(huì)上暗示接下來加

5、息速度有可能逐步降速，也是市場期待已久的政策退坡。因此海外鷹派預(yù)期的部分轉(zhuǎn)向可能使得有色價(jià)格受到一定上行動(dòng)力，我們傾向美聯(lián)儲(chǔ)緊縮最快的階段接近過去，因此在宏觀流動(dòng)性對(duì)有色壓力有所減輕。4、考慮到遠(yuǎn)期國內(nèi)消費(fèi)預(yù)期偏弱且海外經(jīng)濟(jì)存在衰退風(fēng)險(xiǎn)，我們對(duì)有色大方向偏悲觀，短期穩(wěn)增長保交付等國內(nèi)政策持續(xù)出臺(tái)，部分有色品種或仍有反彈可能，但中期價(jià)格或逐步趨弱，反彈擇機(jī)沽空為宜。5、對(duì)沖及結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)建議：對(duì)沖上，隨著海外流動(dòng)性壓力緩釋，鋁鋅供需面逐漸分化，建議多鋅拋鋁繼續(xù)持有，結(jié)構(gòu)上海外鋁偏緊，鋁的進(jìn)口虧損幅度較低，建議繼續(xù)關(guān)注鋁內(nèi)外盤正套機(jī)會(huì)；其他有色國內(nèi)下游在低位有補(bǔ)庫跡象，海外交易衰退邏輯，因此可以繼續(xù)關(guān)

6、注其他有色品種反套機(jī)會(huì)。6、價(jià)格目標(biāo)銅：銅供需面仍偏緊，在銅價(jià)止跌及 6 月份電力、汽車、電子等終端明顯恢復(fù)的背景下，銅消費(fèi)明顯改善，國內(nèi)銅庫存低位大幅下降且現(xiàn)貨升水明顯走強(qiáng)，國內(nèi)銅供需表現(xiàn)出明顯的淡季不淡特征。此前宏觀悲觀預(yù)期驅(qū)動(dòng)銅價(jià)過度下跌，宏觀面緩和后，供需面偏緊將驅(qū)動(dòng)銅價(jià)修正。預(yù)計(jì) 8 月銅價(jià)將震蕩回升，主力合約運(yùn)行區(qū)間大致在 5.6-6.3 萬。鋁：全行業(yè)即時(shí)利潤虧損大幅收窄，目前暫無電解鋁企業(yè)表示因?yàn)樘潛p計(jì)劃減產(chǎn)或者暫緩?fù)稄?fù)產(chǎn)，按照鋁廠的投復(fù)產(chǎn)計(jì)劃，8 月份供應(yīng)壓力較大。需求端在沒有看到地產(chǎn)實(shí)質(zhì)性需求改善下，8 月份需求預(yù)期仍然偏弱，8 月份預(yù)計(jì)鋁庫存將逐漸累積起來，到年底結(jié)余鋁錠

7、加鋁棒庫存預(yù)計(jì)有 160 萬噸，處在歷史極高水平，因此 8 月份鋁價(jià)仍有向下的壓力。價(jià)格區(qū)間 1.7-1.9 萬。鋅：礦端進(jìn)口窗口再度，國內(nèi)原料供應(yīng)壓力較大。海外冶煉利潤受電力成本抬升影響，虧損走闊，國內(nèi)冶煉利潤計(jì)算副產(chǎn)品收入后冶煉利潤處在歷史低位，整體供應(yīng)略偏緊。需求端：消費(fèi)端正在復(fù)蘇，但是整體恢復(fù)速度緩慢，預(yù)計(jì) 8 月開工率有望修復(fù)至正常水平，基建對(duì)鍍鋅有較好支撐。整體來看，8 月預(yù)計(jì)庫存維持去化，鋅價(jià)有望震蕩反彈，價(jià)格區(qū)間 2.1-2.45 萬。鉛：8 月原生鉛原料略緊，廢電瓶供應(yīng)有限，再生鉛利潤較低，供應(yīng)端同比增加但增量有限。需求端：8 月旺季來臨下游蓄電池企業(yè)開工率回升，終端來看電池

8、需求受政策支撐有所好轉(zhuǎn)，電動(dòng)自行車和汽車整車配套需求訂單有提升，天氣炎熱換電需求增加?？傮w來看，若宏觀加息預(yù)期影響緩和，下游消費(fèi)轉(zhuǎn)好，成本仍有支撐，8 月鉛價(jià)預(yù)計(jì)中樞小幅抬升，價(jià)格區(qū)間 1.45-1.6 萬。鎳：鎳礦延續(xù)偏松；印尼鎳鐵回流繼續(xù)加劇，8 月鎳鐵市場過剩運(yùn)行不改，礦價(jià)下移讓利預(yù)期致使鐵價(jià)或仍未見底；電解鎳產(chǎn)量 8 月環(huán)比高位持平，進(jìn)口窗口繼續(xù)大開，但進(jìn)口量難及去年水平，國內(nèi)電解鎳庫存預(yù)計(jì)仍將維持低位波動(dòng)狀態(tài)，原生鎳整體供應(yīng)依舊偏松；需求端，不銹鋼企業(yè)經(jīng)歷連續(xù)減產(chǎn)后 8 月環(huán)比或有恢復(fù)，但淡季背景下下游終端接貨不暢，生產(chǎn)難以明顯走高；三元前驅(qū)體生產(chǎn)繼續(xù)走高，但 MHP 高經(jīng)濟(jì)性或致使

9、直接用料硫酸鎳對(duì)純鎳耗量難有回升；合金、電鍍企業(yè)保持剛需為主，需求增量表現(xiàn)有待觀察。整體來看，8 月原生鎳供需兩側(cè)或均將保持增長，且寬松預(yù)期持續(xù)強(qiáng)化；但就電解鎳來看，當(dāng)前 LME 顯性庫存仍在持續(xù)刷新低位，雖不排除顯性轉(zhuǎn)隱形的可能，但庫存去化仍是市場相對(duì)有力的邏輯支撐，8 月電解鎳需求增量難有明顯提振，或有庫存去化趨緩甚至小幅累積可能，預(yù)計(jì)價(jià)格震蕩下行為主，運(yùn)行區(qū)間 14-18 萬。不銹鋼：供應(yīng)端，不銹鋼生產(chǎn)經(jīng)歷連續(xù)減量后存在一定恢復(fù)預(yù)期；8 月市場供需將繼續(xù)維持相對(duì)寬松狀態(tài)運(yùn)行，成本端下移偏確定；需求端，下游進(jìn)入淡季，終端訂單弱勢(shì)，需求環(huán)比預(yù)計(jì)難明顯轉(zhuǎn)好，同時(shí)自 5 月中下旬開始已有市場聲音

10、反映海外出口訂單接單不暢，可考慮到一般出口訂單提前 2 個(gè)月接單，預(yù)期 8 月實(shí)際出口表現(xiàn)或?qū)⒊霈F(xiàn)高位回落；整體來看，7 月下半月，社會(huì)庫存再度連續(xù)累積至往年同期較高水平，8 月庫存壓力重現(xiàn)，疊加成本側(cè)支撐走弱，預(yù)計(jì) 8 月價(jià)格弱勢(shì)震蕩為主，運(yùn)行區(qū)間 1.4-1.6 萬。錫：8 月中旬緬礦安全檢查通知到期，預(yù)計(jì)礦端進(jìn)口量將有所恢復(fù)，同時(shí) 8 月起各煉廠此前檢修的產(chǎn)能將恢復(fù)，TC 仍維持高位，煉廠利潤較好，錫供應(yīng)趨松；需求端，國內(nèi)消費(fèi)仍在穩(wěn)步恢復(fù)，但終端電子產(chǎn)品如手機(jī)、白電等出口占比較大，外需走弱背景下產(chǎn)品總需求仍受到一定抑制?；久婀┬杵傻谋尘跋洛a價(jià)上方壓力仍強(qiáng)，當(dāng)基本面主導(dǎo)盤面后錫價(jià)仍有下

11、行空間，區(qū)間預(yù)測 15-22.5 萬。二、美國衰退前景和貨幣政策走向分析發(fā)言嘉賓 2、張文中信期貨研究所商品策略組研究員先說總體觀點(diǎn)。我們認(rèn)為，貨幣政策收緊，也就是流動(dòng)性對(duì)于有色品種基本面的影響告一段落，這使得近期受到流動(dòng)性影響的商品整體反彈。在 9 月議息會(huì)議前，隨著之前流動(dòng)性收緊預(yù)期差的修復(fù)，市場邏輯將重新回到經(jīng)濟(jì)基本面指標(biāo)，而海外的經(jīng)濟(jì)壓力將在三季度集中體現(xiàn)，從需求端壓制有色金屬。一、七月議息會(huì)議解讀：重點(diǎn)開始轉(zhuǎn)向，貨幣政策效力短期已經(jīng)到頭今日凌晨美聯(lián)儲(chǔ)七月議息會(huì)議結(jié)果已經(jīng)公布，在這里先做解讀。我們認(rèn)為，會(huì)議不僅表示 75bp 的“利空出盡”，通過會(huì)議聲明和會(huì)后鮑威爾的新聞發(fā)布會(huì)還可以發(fā)

12、現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)比預(yù)期更加“鴿派”。我們看美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議聲明，第一句就是，需求端的消費(fèi)指標(biāo)和投資指標(biāo)已經(jīng)走軟。盡管之后說就業(yè)和失業(yè)率仍然維持韌性，但是后面又說，通脹仍然繼續(xù)，且是由于疫情、糧食和能源價(jià)格等因素推動(dòng)的供給端通脹。這說明，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)從需求端對(duì)供給端通脹調(diào)控的空間已經(jīng)很小，并且通脹調(diào)控主要來自于供給端的政策。之后鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)中說，當(dāng)前加息已經(jīng)到達(dá)了一定程度，需要觀察市場的反應(yīng)，并且認(rèn)為，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)指標(biāo)已經(jīng)脫離了長期增長路徑一段時(shí)間，經(jīng)濟(jì)軟著陸的壓力正在上升，這些都顯示貨幣收緊對(duì)于有色的壓制都在趨緩。美聯(lián)儲(chǔ)正在將目標(biāo)由通脹部分轉(zhuǎn)向衰退的發(fā)酵，這帶來了近期大宗商品的反彈。二、金融市場指標(biāo)一

13、個(gè)有意思的現(xiàn)象：美元和 10 年美債見頂前期商品壓力主要來自收緊貨幣預(yù)期，以及歐日經(jīng)濟(jì)衰落預(yù)期下美元指數(shù)的強(qiáng)勢(shì)。但近期我們可以發(fā)現(xiàn)，盡管 6 月美國 CPI 的數(shù)據(jù)再次爆表，但在上上周數(shù)據(jù)公布后，美元指數(shù)和十年期美債卻出現(xiàn)沖高回落的局面，這顯示從市場看，前期壓制商品的美元以及貨幣收緊預(yù)期效力在減弱。這可以從內(nèi)和外兩個(gè)方面去解釋：對(duì)內(nèi)而言，盡管近期加息預(yù)期在 75bp 和 100bp 之間糾結(jié)，但在聯(lián)邦基金利率變化過程中，通脹預(yù)期（盈虧平衡通脹率）見底，實(shí)際利率（抗通脹債券利率）見頂，并未跟隨變化，這顯示貨幣緊縮政策的作用短期飽和。一旦進(jìn)一步加速收緊，只會(huì)使得美國衰退預(yù)期進(jìn)一步加強(qiáng)。對(duì)外而言，歐

14、元區(qū)超預(yù)期加息是意料之外，情理之中，這同樣使得美元指數(shù)有見頂預(yù)期。6 月份歐元區(qū)消費(fèi)者調(diào)和價(jià)格指數(shù)同比增長 8.6，刷新歷史紀(jì)錄。但 6 月歐元區(qū)核心通貨膨脹率為 3.7，比 5 月的 3.8降低了 0.1 個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)低于市場預(yù)期的 3.9。細(xì)分可以發(fā)現(xiàn)，能源價(jià)格依然是歐元區(qū)通脹的主要貢獻(xiàn)者，6 月同比上漲 46.23（前值 42.53），因此對(duì)于歐元區(qū)而言，超預(yù)期加息抗擊輸入性通脹是最優(yōu)決策。而失業(yè)率維持低位，支持歐元區(qū)超預(yù)期加息。對(duì)于日本而言，盡管收緊貨幣不太可能，但是產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)美元暴漲的可能也不大。日本央行行長黑田東彥表示，通過與美聯(lián)儲(chǔ)協(xié)商方式解決隱含壓力，而不選擇加息。主要原因在

15、于：失業(yè)率與疫情前相比仍然維持高位；通脹與歐美相比影響程度仍然較輕；日本貿(mào)易結(jié)構(gòu)使得貶值有利于未來緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力；部分核電繼續(xù)啟動(dòng)；在日元大幅貶值前，已經(jīng)使用金融衍生品對(duì)沖。所以，我們判斷，美元指數(shù)和 10 年美債向上動(dòng)力或減弱，預(yù)計(jì)隨著供給端的緩和，衰退預(yù)期的加強(qiáng)，會(huì)以平臺(tái)方式趨于下行，而不是趨勢(shì)性回落，這使得近期貨幣端對(duì)于有色的影響在減弱，而更長期不排除貨幣邊際轉(zhuǎn)寬可能。二、經(jīng)濟(jì)端：見頂預(yù)期不斷加強(qiáng)，發(fā)酵或在三季度我們從總量、前瞻、同步指標(biāo)分別觀察美國經(jīng)濟(jì)，并再將總量指標(biāo)分拆為消費(fèi)、地產(chǎn)、制造業(yè)和庫存周期觀察。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)見頂預(yù)期不斷加強(qiáng)，極大的壓力體現(xiàn)將在三季度，到時(shí)從海外需

16、求端看會(huì)對(duì)商品價(jià)格整體壓制，未來不排除美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策進(jìn)一步邊際轉(zhuǎn)寬。三、通脹端：功夫在詩外，原油和供應(yīng)鏈問題緩解下，支撐美聯(lián)儲(chǔ)貨幣轉(zhuǎn)向，降低需求下降預(yù)期如果參考美國權(quán)威，伯南克和薩摩斯的觀點(diǎn)，通脹主要原因在于能源價(jià)格和供應(yīng)鏈問題。這意味著美國將不遺余力打壓原油價(jià)格，這在近期已經(jīng)驗(yàn)證。供應(yīng)端方面，如果關(guān)注紐約聯(lián)儲(chǔ)的全球供應(yīng)鏈指數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月回落，這代表供應(yīng)鏈緩解預(yù)期。這說明，下半年美國通脹有可能發(fā)生邊際緩解，因此貨幣政策對(duì)于商品的壓制會(huì)不斷減弱。最后，再強(qiáng)調(diào)我們的觀點(diǎn)，海外流動(dòng)性預(yù)期對(duì)于商品品種的影響在下降，9 月期前，市場價(jià)格將重新回歸經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和商品供需的邏輯，這帶來了近期的反彈

17、，但三季度的經(jīng)濟(jì)壓力同樣值得我們關(guān)注。風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)注同步通脹指標(biāo)和美國二季度 GDP 變化情況。三、銅市場分析與展望發(fā)言嘉賓 3、余章毅大冶有色期貨部經(jīng)理美聯(lián)儲(chǔ)在今天的議息會(huì)議上決定再次加息 75 個(gè)基點(diǎn)，這其實(shí)是符合市場預(yù)期的，價(jià)格也是因?yàn)橹疤崆敖灰啄陜?nèi)第四次加息預(yù)期，在利空出盡之后，借助這個(gè)鴿派的言論開始反彈，原因我們后面慢慢揭示，今天開始之前呢，我還是回顧一下之前的一些觀點(diǎn)，做一個(gè)延續(xù)。3 月份做報(bào)告，核心內(nèi)容講的也是今年 6 月的價(jià)格拐點(diǎn)，其實(shí)從去年開始，就一直在強(qiáng)調(diào)今年下半年的拐點(diǎn)問題，當(dāng)時(shí)是說 2022 年銅最好的宏觀環(huán)境已經(jīng)過去了，政策的拐點(diǎn)，消費(fèi)的拐點(diǎn)，甚至說有可能疫情的拐點(diǎn)

18、都會(huì)落在今年年中，最終結(jié)果來看，隨著 6 月份市場提前交易第四次加息預(yù)期，銅價(jià)從 9800 美元/噸一路跌到最低破了 7000 美元。再往前看，去年 6 月份，從這個(gè)長周期的角度，我預(yù)測這一輪周期的高點(diǎn)在 11000，回撤低點(diǎn)在 7000-7500，到今天已經(jīng)差不多實(shí)現(xiàn)，但是過程十分曲折。首先我們知道目前的銅價(jià)是為了對(duì)抗疫情而進(jìn)行的無限寬松政策下的副產(chǎn)品，現(xiàn)在疫情常態(tài)化之后，把之前放出去的水抽回去的動(dòng)作就是加息和縮表。2020 年開啟的這一輪有色金屬價(jià)格的普漲可以說就是美聯(lián)儲(chǔ) QE 擴(kuò)表一手推動(dòng)的，擴(kuò)表為市場注入流動(dòng)性，推升以銅為首的有色金屬價(jià)格。而美聯(lián)儲(chǔ)從今年開啟的縮表節(jié)奏引發(fā)流動(dòng)性衰減，帶

19、動(dòng)價(jià)格下跌。今年以來，我們把銅價(jià)走勢(shì)簡要分為三個(gè)階段：第一階段（年初-4 月中旬），銅價(jià)在高通脹局勢(shì)下維持高位，延續(xù)了去年的行情；第二階段（4 月中旬-5 月底），美聯(lián)儲(chǔ)第二次加息落地，以及俄烏沖突疊加上海疫情對(duì)消費(fèi)的影響，引發(fā)市場分歧；第三階段（也就是 6 月至今），美聯(lián)儲(chǔ) 6 月中旬這一次自 1994 年以來首次加息 75bp 和后續(xù)鷹派言論引發(fā)市場對(duì)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”擔(dān)憂，銅價(jià)大幅下跌。宏觀方面來看，首先美國 6 月通脹數(shù)據(jù)大幅超市場預(yù)期。歐洲英國首相鮑里斯約翰遜宣布辭職、意大利總理德拉吉宣布辭職；歐元對(duì)美元跌破 1.0 大關(guān)。日本更慘，日本前首相安倍晉三演講中被刺身亡，日元對(duì)美元再次貶值。

20、中國仍維持穩(wěn)增長格局，最新的 GDP 數(shù)據(jù)顯示增長，對(duì)地產(chǎn)方面的政策也值得期待。國內(nèi)之前多樓盤面臨“停斷貸”風(fēng)波，現(xiàn)在也得到了有效解決。反而疫情方面的問題比較嚴(yán)重，在 BA.4 和 BA.5 變異毒株的快速傳播下，歐洲和美國已然成為新一波疫情震中，有一半以上的感染者都是這兩種毒株的感染者，并且疫苗接種者同樣有感染風(fēng)險(xiǎn)。亞洲的日本和韓國也都是重災(zāi)區(qū)，日本在第七波疫情中將東京都地區(qū)疫情感染級(jí)別調(diào)至最嚴(yán)重級(jí)別，韓國則發(fā)現(xiàn)奧密克戎新變異毒株 BA.2.75 在社區(qū)擴(kuò)散跡象。目前國內(nèi)對(duì)零散疫情繼續(xù)嚴(yán)格管控，16 日 26076 例新增中 25266 例來自臺(tái)灣??；海外疫情 16 日新增 9.6 萬例，新

21、型變異毒株呈明顯擴(kuò)散趨勢(shì)，年內(nèi)預(yù)計(jì)新冠對(duì)物流和供需的影響仍將持續(xù)。國內(nèi)停斷貸風(fēng)波實(shí)際影響其實(shí)比較小，多家上市銀行緊急發(fā)布公告，多家樓企陷入“停斷貸”風(fēng)波，引起大范圍討論，后續(xù)也是隨著大規(guī)模曝光引發(fā)社會(huì)事件后，相關(guān)部門迅速處理，目前部分已正常施工，部分已通知復(fù)工。停貸方式主要以業(yè)主停貸告知書進(jìn)行發(fā)布，被認(rèn)定具體停貸時(shí)間應(yīng)以下月結(jié)算時(shí)為準(zhǔn)。涉及的業(yè)務(wù)規(guī)模較小，多家銀行均表示，整體風(fēng)險(xiǎn)可控。金額控制在百億級(jí)別。多數(shù)銀行都是顯示這個(gè)體量在百萬分之一或者千萬分之一以下，后市來看對(duì)難以對(duì)需求造成較大影響。最主要的問題還是由于這個(gè)能源危機(jī)，自從俄烏沖突爆發(fā)后，俄羅斯掐斷了部分通往歐洲的天然氣供應(yīng)，以此作為對(duì)

22、歐盟制裁的反擊。這導(dǎo)致歐洲天然氣價(jià)格飆升，由此引爆了一場能源危機(jī)。7 月 12 日俄羅斯是臨時(shí)關(guān)閉了北溪天然氣管線，這也成為壓垮駱駝的自后一根稻草，歐元兌美元一度短線跌破 1.0000 重要心理關(guān)口，刷新 2002 年 12 月以來新低。隨著歐洲能源危機(jī)的加劇和衰退風(fēng)險(xiǎn)的拖累，后面未來幾個(gè)月，預(yù)計(jì)歐元兌美元可能跌至 0.95 的水平。歐元和日元的下跌將大幅推升美元指數(shù)。7 月 13 日，6 月美國總體 CPI 和核心 CPI 增速均超過市場預(yù)期。美國 6 月 CPI同比增速+9.1，預(yù)期+8.8；核心 CPI 同比+5.9，預(yù)期+5.7。此次 CPI 環(huán)比增長 1.3，創(chuàng) 2005 年來最高紀(jì)

23、錄，同比增長 9.1，創(chuàng) 1981 年底以來最大漲幅。數(shù)據(jù)公布后，美國總統(tǒng)拜登立即表示“通脹高得不可接受”，但數(shù)據(jù)是“過時(shí)”的，即認(rèn)為此前的加息和縮表以及原油的下跌還未傳導(dǎo)至通脹數(shù)據(jù)。這個(gè)講話其實(shí)可以被認(rèn)為是市場觀念轉(zhuǎn)變的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，隨著油價(jià)的下跌，其實(shí)市場已經(jīng)開始交易今天這一次加息之后的鴿派預(yù)期。分解之后我們可以看到影響美國通脹最主要的因素就是能源和食品，油價(jià)跌破 100 之后，6 月的 CPI 數(shù)據(jù)確實(shí)不能反應(yīng)美國目前實(shí)際的一個(gè)通脹情況。在此之前，市場是普遍認(rèn)為當(dāng)前美國最重要的任務(wù)就是對(duì)抗通脹，甚至將不惜以經(jīng)濟(jì)衰退為代價(jià)，現(xiàn)在我們看到其實(shí)他們還是希望經(jīng)濟(jì)進(jìn)行一個(gè)“軟著陸”。 6 月的加息和

24、發(fā)言中美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣政策聲明中刪除了“隨著貨幣政策收緊，委員會(huì)預(yù)計(jì)通脹率將回到 2的目標(biāo)，且勞動(dòng)力市場將保持強(qiáng)勁”的表述，并且增加了 “委員會(huì)堅(jiān)定地致力于將通脹率恢復(fù)到 2的目標(biāo)”的表述。在此之前，美聯(lián)儲(chǔ)曾一度認(rèn)為通脹會(huì)在小幅緊縮后自行回落，但隨著通脹持續(xù)走高，自行回落已變得幾乎不可能，美聯(lián)儲(chǔ)的公信力也遭受損害。市場也是預(yù)計(jì)接下來美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)盡全力對(duì)抗通脹，如果需要一場經(jīng)濟(jì)衰退來換取物價(jià)穩(wěn)定，美聯(lián)儲(chǔ)可能也會(huì)選擇這么做。這是對(duì)經(jīng)濟(jì)硬著陸的擔(dān)憂也是造成了市場的恐慌性下跌。其實(shí)今天 75 個(gè) BP 加息完成后，再加上偏鴿派的發(fā)言啊，市場是認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)亮了底牌了，后期的加息 9 月 50，11、12 月

25、25，再到明年甚至存在降息的可能。從整體上看，上半年到 6 月之前幾乎全球都在承受著前兩年貨幣無限寬松的反噬，“滯脹”成為今年上半年的主題，這邊中國主要表現(xiàn)為“滯”；歐美主要表現(xiàn)為“脹”。而在此基礎(chǔ)上，俄烏事件又進(jìn)一步激化了全球能源的供需矛盾，加速了加息進(jìn)程。從 7 月開始，半個(gè)月的時(shí)間市場主要擔(dān)憂已經(jīng)從對(duì)持續(xù)滯脹的擔(dān)憂，轉(zhuǎn)為了對(duì)加速衰退的擔(dān)憂。高盛分析師認(rèn)為全球正處于“深度衰退”的邊緣，美國經(jīng)濟(jì)在明年陷入衰退的可能性約為 30，歐元區(qū)的可能性約為 40，在英國這一比例約為 45。美股或許要在今年結(jié)束最近一波 13 年的牛市。這里之前是認(rèn)為股市的暫時(shí)下行，不會(huì)停止美國加息的步伐。但是今天鮑威爾

26、的態(tài)度也是給了市場信心，就像中國的樓市一樣，美國暫時(shí)還不會(huì)放棄他們的股市。但是歐洲由于能源危機(jī)， 4 月份時(shí)歐盟工業(yè)生產(chǎn)已經(jīng)負(fù)增長；接下來的數(shù)據(jù)大概率會(huì)出現(xiàn)更大的負(fù)增長。歐洲的工業(yè)生產(chǎn)占全球工業(yè)生產(chǎn)總值的 20左右，全球經(jīng)濟(jì)基本注定進(jìn)入衰退周期?？傮w宏觀上來說，展望下半年，全球范圍內(nèi)的緊縮、高通脹疊加能源危機(jī)糧食危機(jī)的情況，依舊是變化的主旋律。而國內(nèi)隨著對(duì)疫情的控制，以及政策復(fù)蘇，整體經(jīng)濟(jì)相對(duì)平穩(wěn)，但對(duì)于外圍的風(fēng)險(xiǎn)依舊無法忽視。仍需警惕全球性經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。就下半年重要事件的一個(gè)時(shí)間表來看，下一個(gè)重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)或者是拐點(diǎn)最有可能發(fā)生在 11 月，議息會(huì)議，G20，美國中期選舉都基本集中在這個(gè)時(shí)間段

27、，需要重點(diǎn)關(guān)注一下。供應(yīng)端，銅精礦買賣 TC 維持在 70 美元/干噸中位，目前冶煉端部分復(fù)產(chǎn)，銅精礦市場現(xiàn)貨交易回歸平穩(wěn)，海外礦端擾動(dòng)較前期也有所好轉(zhuǎn)；而電解銅及廢銅方面，國內(nèi)冶煉端開工率逐步復(fù)蘇，進(jìn)口窗口維持關(guān)閉，當(dāng)前供應(yīng)端現(xiàn)貨貨源并不充沛?，F(xiàn)在最大的問題是硫酸，上半年硫酸價(jià)格走高也是給冶煉廠很高的利潤，刺激了生產(chǎn)，但是最近一些化肥出口受限的一些問題讓一些化肥廠停產(chǎn)，硫酸價(jià)格也是迅速走低，這一塊對(duì)國內(nèi)冶煉廠的影響比較大。需求端：從初端開工率來看，目前下游仍處于淡季，且天氣因素、疫情反撲對(duì)需求恢復(fù)也造成較大影響，成品訂單疲軟。終端尚未完全發(fā)力，政策端對(duì)于基建及汽車支持力度逐步加大，但完全傳導(dǎo)

28、仍需較長時(shí)間。新能源的需求不展開說，今年的新能源汽車消費(fèi)其實(shí)是非常好的，但是傳統(tǒng)油車的消費(fèi)大幅下降其實(shí)也是抵消了這部分對(duì)需求的邊際增長。風(fēng)電和光伏即使放在非常樂觀的一個(gè)模型之下也就是 30-40 萬噸的邊際增長，總體可能是剛剛達(dá)到前期的預(yù)期。平衡表來看：銅供應(yīng)端目前可提供的支撐并不夠多，近期市場需求再度陷入瓶頸，訂單情況不佳，市場信心疲弱，整體處于供需兩弱格局。今年認(rèn)為供需兩側(cè)形成 3 萬噸的緊平衡格局。國儲(chǔ)操作或?qū)⒂绊懯袌銎胶饩置?。庫存方面：年初炒作的低庫存?shù)據(jù)在進(jìn)入二季度后有所好轉(zhuǎn)，二季度末國內(nèi)冶煉廠已基本完成檢修，近期庫存數(shù)據(jù)有所下行，但已失去市場關(guān)注焦點(diǎn)，難以支撐起縮表帶來的下行壓力。

29、比值來看：滬倫比值跟隨人民幣運(yùn)行，當(dāng)前比值仍處相對(duì)高位；除匯稅比值在 6 月底突破 1.02，繼續(xù)偏向進(jìn)口，但暫不能認(rèn)定為進(jìn)口窗口，后期關(guān)注進(jìn)口窗口打開情況?；罘矫妫? 月倫銅基差結(jié)構(gòu)持續(xù)近低遠(yuǎn)高格局，近期基差有所收窄；國內(nèi)的反向市場仍在持續(xù)，合約換月前后月份間基差有所擴(kuò)大，移倉操作需抓住機(jī)會(huì)。技術(shù)面來說：倫銅 5 月跌破震蕩區(qū)間低點(diǎn) 8740 美元/噸，就已經(jīng)打開下行區(qū)間后開啟快速跳水模式，目前已跌超此輪上漲幅度的 50，后市關(guān)注 6850 元/噸支撐情況。總結(jié)來說：現(xiàn)在能不能說美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)放棄管理通脹了？顯然還不能，這只是一時(shí)的妥協(xié)，即使說下半年會(huì)持續(xù)偏鴿，但是只要通脹還是處在這么一個(gè)危險(xiǎn)

30、線之下，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)停止加息和縮表的節(jié)奏，即使中間出現(xiàn)間歇性的降息，這一輪商品大周期在全球性的經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)之下也是確確實(shí)實(shí)要走到頭了，就銅行情來說，二季度基本面在全球進(jìn)入滯脹危機(jī)的宏觀影響下，難以提供有效支撐；而美聯(lián)儲(chǔ)表現(xiàn)出的對(duì)硬性壓制通脹的決心直接壓制商品價(jià)格。本次 7 月加息 75 基點(diǎn)符合市場預(yù)期，提前交易本次加息預(yù)期的市場行情在利空出盡后或有所反彈，年內(nèi)繼續(xù)關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表進(jìn)程，后續(xù)存在為保護(hù)經(jīng)濟(jì)持續(xù)鴿派可能；回歸基本面后，銅價(jià)緊平衡格局下不宜持續(xù)看空，年波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì) 6850-8500 美元/噸，仍需警惕全球性經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。四、鋁市場現(xiàn)狀及趨勢(shì)分析發(fā)言嘉賓 4、王宏飛上海鋼聯(lián)鋁事業(yè)部

31、總經(jīng)理今年的鋁市場的波動(dòng)非常的大，幾乎也可以說是幾年一遇的大行情，為什么這么說呢，一方面價(jià)格的漲跌幅度較大，給了交易的空間，另外就是市場分歧較大，給了大家創(chuàng)造了交易的機(jī)會(huì)。最近這個(gè)分歧更是上升到了極點(diǎn)，鋁價(jià)持續(xù)弱勢(shì)調(diào)整一段時(shí)間后，昨晚美聯(lián)儲(chǔ)加息落地價(jià)格反彈，今天下午更是一路飆升，那么到底是短期反彈還是反轉(zhuǎn)，是今天大家討論最多的問題，抄底做多的、持幣觀望的、反彈做空的，都大有人在，我今天在這里和大家分享一下我的觀點(diǎn)。首先我們說一下供應(yīng)的情況。截止到 7 月底，Mysteel 調(diào)研中國電解鋁建成產(chǎn)能 4419 萬噸/年，同比增長 2.6，建成產(chǎn)能快速向供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中設(shè)定的天花板靠近。運(yùn)行產(chǎn)能

32、4152 萬噸/年，同比增長 6.8。運(yùn)行產(chǎn)能增速顯著大于建成產(chǎn)能的增速，原因一個(gè)是去年因?yàn)殡娏o張行業(yè)出現(xiàn)了大規(guī)模的減產(chǎn)，而這部分產(chǎn)能在今年已經(jīng)基本全部恢復(fù)了，另一方面新產(chǎn)能也在加緊投產(chǎn)，尤其是云南的新產(chǎn)能，在今年豐水期來臨、電價(jià)下調(diào)之際加快了投產(chǎn)進(jìn)度。原鋁產(chǎn)量也在向天花板靠近。前兩年的高利潤是產(chǎn)能快速釋放的主要驅(qū)動(dòng)力。而從產(chǎn)能的變化來看，正好這幾天我們也在做全年的推演，在這里和大家交流一下我們的推演結(jié)果。1-7 月我們統(tǒng)計(jì)下來國內(nèi)一共減產(chǎn)了 96.5 萬噸產(chǎn)能，其中還包括了 40 萬噸的魏橋置換產(chǎn)能，也就是說，除了年初廣西、云南因?yàn)椴豢煽沽?dǎo)致的減產(chǎn)之外，行業(yè)內(nèi)沒有市場化減產(chǎn)。1-7 月新

33、投產(chǎn)了 167 萬噸，云南項(xiàng)目在豐水期來臨之前便開始投產(chǎn)，至 7 月底，除了魏橋置換產(chǎn)能外，云南的新項(xiàng)目基本投產(chǎn)完畢，開始穩(wěn)定釋放產(chǎn)量。前 7 個(gè)月最震撼的是復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能的體量，我們算下來有 258 萬噸，除了廣西的項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)進(jìn)度慢一點(diǎn)之外，去年減產(chǎn)的產(chǎn)能幾乎全部恢復(fù)，同時(shí)隨著各地環(huán)保要求的不斷加強(qiáng)，集團(tuán)內(nèi)部電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)轉(zhuǎn)移的經(jīng)濟(jì)性考慮導(dǎo)致部分企業(yè)開始采取原地復(fù)產(chǎn)的措施，有一些長期閑置的產(chǎn)能死灰復(fù)燃，如中鋁連城、中鋁新材料等。最近鋁價(jià)跌了，也有很多人來問，是不是投產(chǎn)會(huì)放慢一些甚至出現(xiàn)減產(chǎn)。從我們目前了解的情況來看，單看價(jià)格，確實(shí)已經(jīng)不是投產(chǎn)的好時(shí)間了，但剩余新增產(chǎn)能數(shù)量已經(jīng)很少了，該投產(chǎn)的都投完了

34、，而復(fù)產(chǎn)的動(dòng)力主要來自于地方的經(jīng)濟(jì)和就業(yè)壓力，因此甘肅、廣西的復(fù)產(chǎn)應(yīng)該還是會(huì)繼續(xù)。而減產(chǎn)方面，最近四川因?yàn)殡娏栴}減了幾萬噸，其他地區(qū)暫無減產(chǎn)消息，成本高地河南近期可以重點(diǎn)關(guān)注一下企業(yè)的生產(chǎn)計(jì)劃。未來幾個(gè)月，我們認(rèn)為依舊會(huì)有超百萬噸的產(chǎn)能投放進(jìn)市場，而減產(chǎn)的出現(xiàn)要看價(jià)格的走勢(shì)是否會(huì)對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流產(chǎn)生壓力，價(jià)格越反復(fù)，減產(chǎn)的可能性越小。因此全年供應(yīng)端出現(xiàn)大增長是確定的情況了，我們預(yù)計(jì)全年產(chǎn)量在 4090 萬噸左右，同比增長 5.3。原鋁日產(chǎn) 11.37 萬噸，還在不斷創(chuàng)新高。需求來看，今年鋁需求端的分化還是比較明顯的，而且其實(shí)通過數(shù)據(jù)、市場調(diào)研已經(jīng)基本得到了市場的共識(shí)，今年除了光伏和新能源的增長

35、帶動(dòng)外，建筑、包裝等領(lǐng)域的需求都是下降的，上半年疫情對(duì)社會(huì)流動(dòng)性的影響非常大，地產(chǎn)行業(yè)爛尾、斷供的消息層出不窮，資金面上沒有特別大的起色，政策面上也沒有明顯的有力支撐。而包裝用鋁方面，我們統(tǒng)計(jì)下來今年上半年各大制罐企業(yè)鋁罐的整體銷量比 2021 年同期下降了 18。板帶箔的訂單和開工率上半年依舊保持高位，板帶的開工率始終在 75以上，電池箔的需求上升也使得鋁箔的需求數(shù)據(jù)亮眼。但新興領(lǐng)域的需求拉動(dòng)始終難以抵消傳統(tǒng)行業(yè)的需求走差，5 月疫情緩解之后出現(xiàn)了一輪需求恢復(fù)高峰，在此期間鋁庫存呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，但從我們近期調(diào)研的情況來看，市場整體流動(dòng)性開始下降，具體表現(xiàn)在價(jià)格無論上漲還是下跌，買興均不旺盛，而

36、倉儲(chǔ)違規(guī)事件也導(dǎo)致行業(yè)貿(mào)易環(huán)節(jié)十分謹(jǐn)慎。年初大家普遍看好今年的出口，但從目前海外的情況來看，美國、歐洲的需求下行愈演愈烈，倫敦鋁價(jià)下跌后，鋁材的出口需求和比價(jià)關(guān)系的支撐都在減弱，下半年鋁材出口下降已經(jīng)是大概率事件，所以整體看下來，對(duì)于原鋁的需求預(yù)期較差，行業(yè)表觀平衡正處于短缺轉(zhuǎn)為過剩的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，最近重點(diǎn)關(guān)注一下庫存這一顯性指標(biāo)。截止到今天，Mysteel 統(tǒng)計(jì)國內(nèi)鋁錠社會(huì)庫存 67 萬噸，在上半年的持續(xù)去庫后，達(dá)到了一個(gè)非常低的位置，而且在最近市場流動(dòng)性整體表現(xiàn)一般的情況下數(shù)字依舊沒有持續(xù)增加，本周前幾天上升，但今天又是下降，給了市場無盡遐想。這幾天來交流的很多人都在問是否隱形庫存過高的問題，其

37、實(shí)我們目前整體調(diào)研下來，廠內(nèi)庫存并不高，但倉庫到貨確實(shí)偏少，西北方向的發(fā)運(yùn)周期延長影響了到貨，但從整體的供需環(huán)境來看，我們覺得庫存拐點(diǎn)已經(jīng)來了，華東、華南均有不同程度的累庫，鋁棒的庫存同樣也是表現(xiàn)上升的，具體數(shù)據(jù)上的體現(xiàn)，我們可以重點(diǎn)看看這周后幾天以及下周的數(shù)據(jù)。另外區(qū)域間庫存變化不一，河南地區(qū)除了到貨少的原因外，也有鋁價(jià)大跌后，原鋁替代廢鋁量上升的因素。Mysteel 每天也會(huì)發(fā)布日度的庫存調(diào)研數(shù)據(jù)，歡迎大家關(guān)注。綜合供應(yīng)和需求的判斷，我們對(duì)全年的供需平衡做了預(yù)測，在一一分析了每個(gè)項(xiàng)目的進(jìn)度以及企業(yè)成本情況后，我們預(yù)計(jì) 2022 年中國電解鋁產(chǎn)量 4090 萬噸，同比增長 5.3，加上進(jìn)口量

38、后總供應(yīng)達(dá)到 4120 萬噸，而綜合內(nèi)需和鋁材出口的情況，我們預(yù)計(jì)全年需求 4090 萬噸，同比增長 1.8，全年供應(yīng)過剩 30 萬噸。也就表示我們認(rèn)為后幾個(gè)月將表現(xiàn)顯著累庫。說完供需，我們?cè)倏匆幌滦袠I(yè)的成本利潤情況。根據(jù)上海鋼聯(lián)成本模型測算的數(shù)據(jù)來看，7 月中國電解鋁的加權(quán)平均完全成本應(yīng)在 17300 元/噸左右，與當(dāng)月均價(jià) 18100 元/噸相比，全行業(yè)平均利潤 800 元/噸，電解鋁行業(yè)自 2021 年鋁價(jià)上漲后一直延續(xù)可觀利潤，今年一度達(dá)到 6000 元/噸之上，隨著鋁價(jià)的下跌，利潤快速收縮，800 已經(jīng)是近年來月度成本比較低的水平。趨勢(shì)來看，氧化鋁近期走勢(shì)偏強(qiáng)，主要收山西部分企業(yè)減產(chǎn)

39、預(yù)期提振，但不容忽視的是海外供應(yīng)寬松，價(jià)格較低，最新的一筆進(jìn)口折算人民幣不到 3000 元/噸，進(jìn)口優(yōu)勢(shì)還是有的，所以整體來看氧化鋁價(jià)格上漲動(dòng)力不足，走勢(shì)平穩(wěn)是近期的主線。陽極前期因石油焦價(jià)格上漲帶動(dòng)而大漲，近期也有小幅回落。電價(jià)方面煤價(jià)表現(xiàn)下降趨勢(shì)、西南豐水期電價(jià)下降，總體來看電價(jià)后期也有一定的下降空間，因此 8 月后成本支撐位有可能繼續(xù)下移，當(dāng)前成本對(duì)價(jià)格的支撐力度不強(qiáng)。而從行業(yè)的盈虧情況來看，按照今日18400 元/噸價(jià)格計(jì)算，行業(yè)虧損比重為19，主要為河南、廣西、貴州等地的鋁廠，但從現(xiàn)金成本來看，目前現(xiàn)金成本虧損的比重為 7，行業(yè)并未出現(xiàn)外界傳言的大量現(xiàn)金虧損狀態(tài)，因?yàn)楹芏噤X廠的財(cái)務(wù)費(fèi)

40、用、折舊費(fèi)用都比前幾年明顯降低了?；久娴那闆r大致就是這樣，那么對(duì)于價(jià)格走勢(shì)的判斷，首先肯定先看宏觀，美聯(lián)儲(chǔ)加息落地，帶來的利空出盡，加之對(duì)明天政治局會(huì)議有預(yù)期，鋁價(jià)今天大反彈，而且不只是鋁，商品市場整體走勢(shì)一致。另外今年國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長的目標(biāo)依舊沒有調(diào)整，所以大家對(duì)于年底前的政策支持存有預(yù)期。但我個(gè)人覺得基本面始終是根源，除非有非常有利的刺激政策出來，不然年底前這種供大于求的格局很難逆轉(zhuǎn)，價(jià)格上漲的勢(shì)頭和幅度以及持續(xù)性都存在很大的不確定性，對(duì)于交易而言，緊跟市場、謹(jǐn)慎判斷是最好的選擇。畢竟海外的形勢(shì)依舊很差。五、鉛鋅市場行情分析與展望發(fā)言嘉賓 5、馬宏健云南振興實(shí)業(yè)高級(jí)市場分析師鉛：一、鉛礦供

41、應(yīng)緊張態(tài)勢(shì)不減：據(jù)海關(guān)總署公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)顯示，2022 年 1-6 月份累計(jì)進(jìn)口鉛礦 42 萬 5 千噸，同比去年減少 20.41；累計(jì)進(jìn)口銀礦 60 萬 6千噸，同比去年增加 22.11；鉛礦加銀礦合計(jì)是 103 萬 2 千噸，同比去年增加。進(jìn)口鉛精礦加工費(fèi)自 5 月份開始就不斷地下行，反映出市場上鉛精礦的供應(yīng)持續(xù)短缺。二、鉛比值大幅度回調(diào)：7 月份鉛比值出現(xiàn)了比較大的一波回調(diào)。分開來看，一方面是國外鉛市場Back 結(jié)構(gòu)使得鉛價(jià)難跌，而且 7 月有色金屬價(jià)格普遍反彈，使得國外鉛價(jià)格外堅(jiān)挺；另一方面，高于歷史平均水平的再生精鉛貼水幅度，使得國內(nèi)鉛價(jià)難以繼續(xù)擴(kuò)大漲幅。三、廢舊電池價(jià)格的回落：7

42、 月份處于鉛市場由傳統(tǒng)淡季向旺季過度的時(shí)候，電池更換頻率的增加帶動(dòng)了廢舊電池回收數(shù)量的增加。由于廢舊電池長期處于高位，使得再生鉛企業(yè)不得不長期忍受低利潤的苦惱，在 7 月份鉛價(jià)格快速下跌的時(shí)候，嘗試著壓低價(jià)格收購廢舊電池，確實(shí)也取得了部分效果，但是也付出了采購量減少的代價(jià)。四、電池廠訂單增加，有旺季提前跡象：進(jìn)入 7 月，電動(dòng)自行車以及汽車蓄電池市場的需求明顯走強(qiáng)，更換需求的不斷增加使得下游鉛蓄電池企業(yè)開始提前考慮旺季到來的問題，疊加上近期錫、硫酸、塑料等輔料價(jià)格的下跌，鉛蓄電池企業(yè)生產(chǎn)成本下降，因此有更為充足的動(dòng)力擴(kuò)大生產(chǎn)，為旺季的到來做好準(zhǔn)備。五、7 月及三季度鉛價(jià)走勢(shì)預(yù)估：未來兩個(gè)月鉛價(jià)

43、上漲的概率比下跌的概率更高，但也不會(huì)走出單邊上漲行情。最近幾年，國內(nèi)鉛礦供應(yīng)極為緊張，原生鉛冶煉如果只算鉛礦加工費(fèi)的話，基本上都是虧本的，是靠副產(chǎn)品收益（鋅、銅、硫酸）補(bǔ)貼煉鉛虧損而能夠繼續(xù)開產(chǎn)。當(dāng)前銅、鋅、硫酸等副產(chǎn)品跌價(jià)，進(jìn)口礦利潤得靠鉛比值走好來獲得補(bǔ)償，才能夠維持開產(chǎn)的條件，否則原生鉛廠只能減產(chǎn)應(yīng)對(duì)。三季度是國內(nèi)鉛市場的傳統(tǒng)旺季，鉛價(jià)上漲概率高；比值上漲的概率也高?；跉v史經(jīng)驗(yàn)，人民幣貶值的時(shí)候，鉛比值基本上會(huì)同步走好。隨著美國加息的推進(jìn)，中國和美國利差倒掛的現(xiàn)象越來越嚴(yán)重，因此人民幣還有比較大的貶值風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)助推比值繼續(xù)走好。鋅：一、鋅精礦市場：根據(jù)海關(guān)總署的進(jìn)出口數(shù)據(jù)，2022 年

44、1-6 月份鋅精礦累計(jì)進(jìn)口量為 181 萬5 千噸，同比去年減少 3.18。國內(nèi)礦方面，國內(nèi)平均鋅精礦加工費(fèi)為 3700 元/金屬噸，比上月上升 250元。國外鋅精礦加工費(fèi)回調(diào)到 165 美元左右，這種進(jìn)口礦加工費(fèi)下行而國內(nèi)加工費(fèi)上行的情況，反映出的是鋅比值走好帶來了巨大的進(jìn)口礦利潤，讓買家更傾向于采購進(jìn)口礦，而減少國內(nèi)礦的采購。二、鋅錠市場的主要矛盾：國內(nèi)外鋅錠期貨市場都是現(xiàn)貨升水、期貨貼水的 back 結(jié)構(gòu)。在這種結(jié)構(gòu)下，鋅價(jià)一般易漲難跌。但是今年比較特殊，處于美聯(lián)儲(chǔ)加息打通脹的周期，所以鋅價(jià)格（特別是國外價(jià)）是在 Back 結(jié)構(gòu)下出現(xiàn)了巨大跌幅。這說明，在當(dāng)前貨幣泛濫的時(shí)代，（金融視角下

45、）宏觀面的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于基本面。但這并不意味著基本面分析沒了用武之地，基本面分析應(yīng)抓住主要矛盾，而主要矛盾就是極端數(shù)據(jù)。鋅市場近期最極端的數(shù)據(jù)就是現(xiàn)貨升水期貨的幅度，遠(yuǎn)期做多有很高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。三、下游消費(fèi)水平與鋅價(jià)背離：鋅錠下游的消費(fèi)水平實(shí)際上在三四月份就已經(jīng)跌至低位水平了，但是那時(shí)候鋅價(jià)還在高位，這說明下游消費(fèi)對(duì)鋅價(jià)的影響存在時(shí)間上的滯后關(guān)系。同樣的情況在去年 5 月份也出現(xiàn)過，只是和現(xiàn)在比方向是相反的。四、（一）從宏觀的視角切入：如果說美聯(lián)儲(chǔ)通過加息和縮表來抽走流動(dòng)性是這一輪鋅價(jià)下跌的主要推動(dòng)力，那目前我們能看到：由于衰退預(yù)期越來越被市場所重視，現(xiàn)階段長期美債收益率已經(jīng)開始回調(diào)，并且長短利差

46、倒掛的情況越來越多，因此美聯(lián)儲(chǔ)加息的空間已經(jīng)越來越小。美聯(lián)儲(chǔ)一直說的要縮表，但實(shí)際情況是其資產(chǎn)負(fù)債表一直維持在高位水平?jīng)]有太多變化，流動(dòng)性會(huì)階段性短缺，但總體還是充裕。（二）美聯(lián)儲(chǔ)今天宣布加息 75bp, 觀察市場定價(jià)，有兩個(gè)明顯的變化：一是美國十年期通脹預(yù)期，已經(jīng)走出了底部震蕩的區(qū)間，開始重新上移；二是美國實(shí)際利率繼續(xù)回落。以上兩者互為鏡像，反映出本次美聯(lián)儲(chǔ)加息被市場定位為“利空出盡”，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)已經(jīng)確認(rèn)后面會(huì)“放慢加息”。因此，至少在下次加息前，與利率相關(guān)的金融資產(chǎn)，如美股和貴金屬，將有比較強(qiáng)的上漲動(dòng)力；有色金屬價(jià)格近期的反彈也將會(huì)得到延續(xù)?？傮w上看，當(dāng)前的宏觀市場環(huán)境有利于各種大類資產(chǎn)價(jià)格上漲，鋅價(jià)也不會(huì)例外。六、不銹鋼產(chǎn)能全面過剩，供需矛盾突出發(fā)言嘉賓 6、張堃力勤鎳和不銹鋼分析師一、回顧 4 月會(huì)議觀點(diǎn)1、短線支撐不銹鋼價(jià)格的核心是鎳價(jià)，倫鎳逼倉結(jié)束后，純鎳對(duì)不銹鋼沒有支撐。2、對(duì)不銹鋼旺季需求的預(yù)期，只是一種經(jīng)驗(yàn)性主觀情緒，沒有邏輯支撐。3、不銹鋼市場的需求矛盾，被市