財務結構、杠桿、資本結構理論

1、Chapter 5 of Corporate Finance財務管理學講義/Corporate Finance Lecture Notes (2003) 王志達(Henry Wang) 教授編授C5 P. PAGE 36拔第斑5埃講扒: 皚財務結構、杠桿百、資本結構理論懊財務結構埃(Financ敗ial Str絆ucture)皚是指一個公司資白產(chǎn)負債表右邊負拜債與凈值的分配隘情況；資本結構扳(Capita擺l Struc奧ture)啊則是指長期負債拜與凈值的分配情笆況，主要項目有拔長期負債、特別礙股及普通股權益扒，但是不包括所罷有的短期負債。百所以，資本結構叭是財務結構的一辦部份。由圖昂5-1

2、哀可知兩者的關系斑:阿圖扳5-1: 阿 絆 叭資板 礙產(chǎn)邦 疤負鞍 芭債阿 哀表骯流動愛(吧短期爸)鞍負債吧財務結構熬長期負債澳資本結構安股東權益鞍保留盈余阿負債與凈值總額辦如圖昂5-1拔，財務結構包含翱資本結構，而資鞍本結構是財務結唉構的一部份。啊5.1 百影響財務與資本唉結構決策的悠關板因素半財務結構構成元拔素所占的比重，斑會受下列各個因絆素的影響氨5.1.a 襖因素八A: 盎經(jīng)營者與股東的背態(tài)度扮在沒有辦法證明扮究竟什么才是公挨司最適財務結構埃時，往往借著經(jīng)靶營者主觀的判斷白，決定一個他認凹為適合的財務結擺構。比較穩(wěn)健保伴守的經(jīng)營者也許扮會使用比較少的敖負債，比較冒險扒性的經(jīng)營者也許昂會

3、舉借較多負債熬。由經(jīng)營者與股哀東的觀點來看隘:皚(1).盎發(fā)放普通股的優(yōu)骯點與缺點唉優(yōu)點耙缺點鞍a)版.疤沒有固定的利息稗負擔。擺a).皚控制權與收益權邦分散。佰b).案沒有固定的到期半日。白b).氨有發(fā)行成本。懊c).凹可以增加公司的邦商譽。捌c).跋權益資金成本較阿高。敖d).澳股息系稅后凈利爸項下支應，不能擺當作費用處理，隘沒有節(jié)稅效果。百(2). 氨發(fā)行公司債的優(yōu)愛點與缺點壩優(yōu)點氨缺點版a).岸控制權不致流失懊。懊a).扳有固定的債息負頒擔及固定的到期霸日。靶b).氨利息可當作費用伴處理，有節(jié)稅作藹用。背b).骯舉債能力有其一邦定限度。唉c).癌負債成本較低且瓣固定。骯c).瓣長期承諾

4、的羈絆拌性較高。背(3). 挨發(fā)行特別股的優(yōu)芭點與缺點捌優(yōu)點盎缺點半a). 凹可以免除固定利扳息負擔百 (壩雖然有特別股股奧息，但不具公司半債息的強制性愛)o按a). 鞍特別股息不能當昂作費用處理。般b). 扳不須抵押品，而疤且不須像公司債背設立償債基金。拜b). 拌特別股資金成本懊比公司債成本高案。扳c). 矮投票權及盈余分哎配權可以加以限拔制。稗5.1.b 俺因素按B: 瓣放款金融機構的澳態(tài)度啊金融機構俺 (澳如往來銀行啊)白的態(tài)度，往往是哎決定公司財務結白構的重要因素。敗尤其亞洲金融機半構襖(阿日本除外百)艾較為穩(wěn)健保守，挨即使公司經(jīng)營者奧對未來充滿信心氨，而使得負債比拌率超過同業(yè)的平板

5、均標準很多時，柏金融機構很可能敖不愿意增加放款頒或繼續(xù)融通資金疤，或者要求比較拔高的放款利率，疤提高了公司的資敖金成本負擔。盎5.1.c 昂因素耙C: 芭經(jīng)營控制權吧發(fā)行新股或發(fā)行跋公司債籌集資金阿對于經(jīng)營者的控佰制權有所影響。拔所以，經(jīng)營控制愛權的考慮會影響佰到公司的財務結版構。如果經(jīng)營者奧已經(jīng)控制了大部懊份的投票權或經(jīng)鞍營權，那么他會笆考慮在適當?shù)姆栋瘒鷥劝l(fā)行新普通扒股埃;艾如果他的經(jīng)營權背已經(jīng)在邊際狀況半，那么他比較不爸會想發(fā)行新股沖壩淡經(jīng)營權，而會懊考慮用發(fā)行公司埃債舉借資金。皚5.1.d 隘因素巴D: 隘資產(chǎn)的結構般公司資產(chǎn)的結構扒也會影響融資型巴態(tài)，流動資產(chǎn)比拔較多的廠商，主暗要的

6、資金來源應板該是舉借短期債礙務巴;澳而固定資產(chǎn)應該熬來自長期資金，版例如長期借款、擺盈余轉投資或者鞍增資發(fā)行新股。敖因此，固定資產(chǎn)稗多的公司，像紡稗織公司或是公用版事業(yè)，就會傾向八于運用杠桿熬(擺多舉債襖)八，而固定資產(chǎn)較凹少的公司如研究癌發(fā)展型的公司，敖就會較少舉債。佰5.1.e 案因素版E: 扮公司內部的狀況安如果一家公司預矮期一項新的技術啊將會為公司帶來翱豐富盈余，該公班司將會較偏好以辦負債來籌資，等皚到以后的盈余反疤映在該公司的股扮票價格上面之后搬，該公司才會偏斑好以發(fā)行新普通斑股增資半 (爸因為這時股票價埃格較高，對公司耙較有利頒)叭，來償還負債。唉因此，公司內部按狀況必然影響其吧財

7、務結構。般5骯.1.f 傲因素耙F: 唉稅率的考慮板由于利息在計算百稅賦時是一項可八扣抵的費用，有敖節(jié)稅效果，所以斑，一個公司如果哀所得稅率愈高，頒愈能享受負債利吧息的稅盾柏(Intere板st Tax 八Shield)稗效果。白5.1.g 頒因素皚G: 盎市場的競爭性澳市場的競爭較為笆激烈的行業(yè)，由礙于廠商的家數(shù)眾版多，利潤較薄，吧往往公司的負債埃比率會較低。而笆市場的競爭較不捌激烈，而能享受阿寡占利益及超額敖利潤的廠商，由哎于財務杠桿的運敖用可帶來更高的稗利潤，因此其負叭債比率會較高。阿5.1.h 隘因素罷H: 耙獲利的能力皚獲利能力較佳的擺公司，由于利潤半比較高，能利用胺保留盈余來支應俺

8、所需資金，比較搬不需要舉債融資扒，因此，自有資頒本比率會較高。瓣5.1.i 按因素疤I: 鞍銷貨的穩(wěn)定性按如果一個公司的昂銷貨相當穩(wěn)定，白例如一般公用事挨業(yè)的公司伴 (拌如電力公司、瓦岸斯公司伴)邦，由于需求穩(wěn)定啊，現(xiàn)金流量容易爸掌握，其償債能凹力較強，可以負唉擔固定的利息費拜用，因此可以舉捌借較多的負債。暗而一些銷貨不穩(wěn)哎定的產(chǎn)業(yè)，由于頒現(xiàn)金流量變動較巴大，為了避免無八法負擔固定的利胺息而致周轉不靈拌，所以較少的負挨債比較安全。扒5.1.j 暗因素板J: 敖銷貨的成長率搬一般而言，銷貨絆成長快速的公司胺比銷貨成長較慢巴的公司舉債較多捌，這是因為舉債奧融資的成本比發(fā)哀行普通股的成本八低，為了降

9、低資伴金成本，舉債較靶多，較為有利。稗另一方面，從營扮業(yè)杠桿及損益兩背平分析法得知版:絆超過損益兩平點芭以上的銷貨，對皚于利潤有擴張的岸效果。因此銷貨伴已超過損益兩平扳點的高成長公司暗，可提高負債比昂率，活用他人資傲本使利潤擴大。鞍5.1.k 壩因素胺K: 扳財務彈性氨好的資本預算與柏營運決策所幫公襖司獲得的利潤，瓣要比從好的融資礙(稗籌資拜)澳決策的利潤來的艾高。因為公司的阿財務彈性越好，胺意即財務相關單挨位越能快速有效啊率的籌措足夠的八資金，以維持公拔司營運所需的資唉本，以免因資金艾短缺甚至資金不半足，而尚失了獲氨利半(霸使股東價值增加敖)案的投資機會，進罷而可能造成公司瓣的長期利潤下降罷

10、，甚至阻礙了公擺司的發(fā)展與成長按的速度。佰5.2 頒資本結構與杠桿唉(岸籌資決策與八D/E懊之考量叭)澳之關系啊除了上述的幾個板影響因素之外，襖公司的營業(yè)杠桿稗(Operat懊ing Lev氨erage)艾所產(chǎn)生的營業(yè)風靶險暗(Busine背ss Risk叭)辦大小與財務杠桿扒(Financ敗ial Lev叭erage)岸所造成的財務風八險稗(Financ辦ial Ris佰k)背多寡亦影響財務襖結構與資本結構胺決策。由財務報艾表昂(邦損益表辦)奧可衡量到的企業(yè)跋的風險即為昂: 半營業(yè)風險與財務骯風險。柏5.2.1 班營業(yè)風險與營業(yè)百杠桿程度奧5.2.辦1.a皚營業(yè)風險擺(1). 扒營業(yè)風險乃一

11、個芭企業(yè)固有的營運柏風險，此種風險背受到企業(yè)的特性壩，經(jīng)營方式，產(chǎn)啊業(yè)特質，營業(yè)杠澳桿程度等因素的稗影響，而有大小叭不一的風險存在擺。半(2). 班營業(yè)風險是指一斑個企業(yè)未來營業(yè)熬收入，營業(yè)成本骯的不確定性或其稗變動所導致的營暗業(yè)利益大小變動拌的風險。般(3) 拔營業(yè)風險常受到爸企業(yè)所使用固定按成本的多寡所影半響，若固定成本岸使用較高，則銷襖貨量的微量變動傲，也會使營業(yè)利敗益產(chǎn)生大幅度的疤變動，因此固定疤成本越高，雖然敗其營業(yè)利益的期岸望值越高，但營背業(yè)風險亦將較大唉。柏5.2.1.b暗較重要影響營業(yè)稗風險的因素昂營業(yè)風險不僅是哎各行業(yè)不同，同按一行業(yè)的各個公笆司也不相同，例懊如，紡織業(yè)或汽靶

12、車制造業(yè)的營業(yè)俺風險，通常高于暗食品服務業(yè)者，扮而同屬食品業(yè)的俺公司，專門生產(chǎn)佰夏季軟性飲料的澳業(yè)者，其營業(yè)風懊險可能又高于生扮產(chǎn)一般食品的公艾司。營業(yè)風險也拌隨著時間而改變啊，例如食品業(yè)的凹營業(yè)風險可能隨白消費者嗜好的改哀變而發(fā)生變化。矮盡管各行業(yè)或各板公司的營業(yè)風險柏可能不同，但是百通常營業(yè)風險愈爸高，其營業(yè)利益扮的期望值也愈高暗；而營業(yè)風險愈凹低時，其營業(yè)利扒益的期望值也愈叭低。哎(1). 啊國內總體經(jīng)濟因奧素跋國家經(jīng)濟之興盛皚或衰退、政府法班令措施、對外貿跋易的增減、政府昂對物價的管制、胺勞工罷工、通貨罷膨脹。般(2). 挨國際經(jīng)濟因素笆外匯風險、油價凹之漲跌、政治風瓣險伴(百跨國性企

13、業(yè)或有昂國外收入的企業(yè)把)爸。芭(3). 吧產(chǎn)業(yè)環(huán)境因素昂 (襖行業(yè)特性白)耙行業(yè)的生命周期哀(百產(chǎn)品汰舊換新的疤速度霸)捌、競爭對手新產(chǎn)礙品之質量與推出芭之速度、產(chǎn)品需罷求的變動、產(chǎn)品藹市場售價變化、俺生產(chǎn)要素成本變靶動。跋(4). 百公司內部管理因白素吧公司管理人員之版更迭、工廠意外拌災害之發(fā)生、發(fā)霸展新產(chǎn)品的能力安、管理高層所采翱取的行銷政策柏(頒穩(wěn)定或提升產(chǎn)品凹銷售量哀)疤。笆(5) 扮公司與產(chǎn)品之成跋本結構壩固定成本所占的矮比例芭 (皚固定成本不易因白需求減少而降低氨，則公司的企業(yè)疤風險就會愈高，爸此影響稱為營運阿杠桿壩)俺5.2.1.c哀 按營業(yè)杠桿程度拌(DOL: D矮egree

14、 o鞍f Opera巴ting Le懊verage)拔(1). 翱有大量固定成本唉的公司，具有高班度的營業(yè)杠桿，捌表示銷貨量即使哎是小量的變動，靶也會引起營業(yè)利絆益的大幅波動，拜稱其為營業(yè)杠桿氨程度較大。傲(2). 白公司可以經(jīng)由其伴資本預算決策來藹擴大公司的營業(yè)拔杠桿，以增加營拔業(yè)利益，但是另半一方面則亦將加稗大公司的營業(yè)風安險。矮(3). 奧分析方法百: 辦兩平分析法哀 (Break叭-Even A埃nalysis捌)哀。頒例白5-1: 凹青島啤酒一廠與俺二廠產(chǎn)制相同的吧產(chǎn)品，一廠為勞骯力密集式生產(chǎn)，矮其變動成本為佰$1.5鞍，總固定成本為絆$20,000埃，二廠為資本密疤集式生產(chǎn)，變動矮

15、成本為熬$1胺，總固定成本為班$60,000霸，產(chǎn)品售價皆為敗$2皚，試以兩平分析隘法分析之。Ans: 霸令版ROE = 0岸，隘EBIT = 敗PQ (啊VCQ + 扳FC) = 0氨 PQ 氨= VCQ 哀+ FC背 胺BEP版的爸Q = FC 挨/ (P 凹VC)擺P: 版產(chǎn)品售價，巴Q: 澳數(shù)量，氨FC: 罷總固定成本，邦VC: 巴單位變動成本，扳 艾BEP: 巴損益兩平點阿(Break-靶Even Po頒int) 邦；擺A: 凹一廠；凹 B: 氨二廠爸BEP阿(A)= 20按,000/ (唉2-1.5) 艾= 40,00把0(翱單位罷)板；隘BEP(B)=笆 60,000班/(2-1

16、) 扳= 60,00八0(版單位癌)傲圖霸5-2把捌盎吧疤霸阿熬圖爸5-3啊由上例可知，使俺用高度營業(yè)杠桿愛的公司，其骯BEP百落在銷貨量較高癌處，表示其基本胺銷貨量必需較大哎，才能回收總固藹定成本，但是只扒要超過扮BEP拔，則因單位利潤阿較大，故銷貨量艾對營業(yè)利潤有擴隘張或杠桿的作用佰。巳營業(yè)杠桿程案度傲(DOL)稗是用以衡量一個笆公司使用固定成扒本的程度，其可昂表示為當銷貨量挨變動一個百分比埃時，所引起之營胺業(yè)利潤變動的百澳分比。埃銷貨暗= P 扒岸 Q把 耙總變動成本盎= VC 奧疤 Q擺邊際貢獻安= (P-VC半) 皚皚 Q癌 安總固定成本把= FC邦營業(yè)凈利稗(EBIT)骯= (P-

17、VC佰) 傲扮Q FC八DOL罷 = %案凹EBIT / 壩%拔佰Sales =藹 (艾安EBIT / 哎EBIT) /八 (跋靶Sales /伴 Sales)敖頒= (P-V耙C)絆耙Q / (P-版VC) Q 隘 F / 瓣P 翱靶Q / P 捌Q瓣拔= (P-V骯C) Q 搬/ (P-V頒C) Q 絆 F = 擺邊際貢獻骯 / 熬營業(yè)凈利疤(EBIT)癌例耙5-2: 佰已知銷貨額為襖$8搬0,000矮，邊際貢獻為暗$32,000啊，營業(yè)凈利為胺$8,000阿，若銷貨增加挨10%吧，售價不變，則俺營業(yè)凈利將變?yōu)榘宥嗌侔?Ans:矮DOL = 3挨2,000 /按 8,000 瓣= 4靶%啊

18、搬EBIT = 拜4 %罷柏Sales =白 4 %絆耙Sales =胺 40%皚8,000 邦 (l + 4笆0%) = 1稗1,200傲營業(yè)凈利艾(EBIT)擺將變?yōu)榘?$11,20把0襖例岸5-3: 氨某商品售價為岸$2頒，總固定成本為八$40,000隘，單位變動成本氨為骯$1.2案。求隘 (l). B稗EP=? (2把). 挨當耙 DOL = 爸100,000壩時，礙DOL八 = ? (2百). 敖當絆 DOL = 凹150,000頒時，艾DOL =?Ans:稗(1). BE熬P = 40,盎000 / (矮2 1.2骯) = 50,般000(把單位扒)艾(2). DO矮L吧10,00

19、0礙 = (2-絆1.2) 1把00,000 霸/ (2-1.瓣2) 10岸0,000 扮 40,000扳 = 2巴(3). DO把L疤15,000哀 = (2-案1.2) 1斑50,000 斑/ (2-1.敗2) 15礙0,000 巴 40,000翱 = 1.5哀5.2.2霸財務風險與財務板杠桿程度癌5.2.2.a版 拔財務風險般(1耙). 阿財務風險是指企暗業(yè)因為舉債而產(chǎn)礙生的風險扳(暗所產(chǎn)生的倒帳違扳約風險吧)哎，或因采用財務頒杠桿，所引發(fā)之昂對普通股股東的扳額外風險，企業(yè)扮所需之資金。唉(2). 艾財務杠桿乃總負盎債對總資產(chǎn)的比翱率，即負債比率安(D/E靶比霸, Geari熬ng)伴，

20、其動機就是欲版藉由舉債來增加斑公司的投資機會岸與其所需求的資按金，以公司為創(chuàng)盎造更多實質利潤叭，進而達到的增般加股東財富的目柏的。胺(3). 矮企業(yè)所需資金來班源有二耙: 罷業(yè)主投資澳( + %E)板、舉債擺( + %D)哀。巴若企業(yè)的獲利能佰力很強，則舉債隘可以增加股東的拔利潤，但當營運擺不順利時，則舉安債的結果卻會大俺幅降低股東的利昂潤，因此，舉債扒過多，雖然有擴霸大每股盈余奧EPS版的作用，但另一板方面亦會增加公熬司的財務風險。頒5.2.2.b笆 癌財務杠桿程度傲 (DFL: 唉Degree 爸of Fina盎ncial L壩everage按)吧(1). 爸財務杠桿程度，瓣能夠反應企業(yè)使

21、敖用固定利息支出板證券的程度，若巴負債較大，則其笆財務杠桿自必較胺大。挨(2). 瓣財務杠桿程度吧 (DFL) 拜是表示每變動一愛個百分比營業(yè)利皚潤隘(EBIT)背時，所引起之半EPS疤或敗EAIT暗變動的百分比。癌營業(yè)凈利懊(EBIT)埃= (P-VC芭) 稗暗Q FC拌疤利息費用岸= I翱利息后課稅前營癌業(yè)凈利埃(EAIBT)盎= (P-VC擺) 拔安 Q FC敖 I 拜-稗所得稅唉= (P-V拌C) 擺澳 Q FC暗 I 拌 t礙利息后課稅后營班業(yè)凈利安(EAIT)辦= (P-V案C) 奧按 Q FC哀 I 班(1- t)罷t挨表示公司所得稅案率啊EPS = E頒AIT / N隘 = (

22、EB百IT I)佰 (1-t辦) / N盎班把愛N凹表示公司總股數(shù)暗DFL把 = %鞍懊EAIT / 昂%氨疤EBIT (案或絆 %耙皚EPS / %拌跋EBIT)笆= (巴凹EAIT / 藹EAIT) /佰 (白安EBIT / 板EB按IT) (巴或捌 愛拌EPS / E骯PS) / (叭按EBIT / 芭EBIT)叭壩= 八艾EBIT(1哀-t) / (隘EBIT 靶I )(1-邦t) / (皚敖EBIT / 埃EBIT)阿搬= 懊EBIT / 芭(EBIT 皚 I) 凹= 凹(P-VC)巴 Q F艾C / (安P-VC) 百Q FC 皚 I邦例八5-4: 敖承上例資料礙P = $2/傲u

23、nit哎，板FC = $4胺0,000吧，扳VC = $1襖.2/unit班，若公司以壩12%鞍的利率，向銀行隘舉債安$100,00瓣0板，且銷貨額為挨$200,00盎0澳，求熬DFL = ?Ans:凹Q = Sal安es / P 皚=200,00癌0 /2 = 按100,000稗 翱；藹I = 100唉,000壩笆12% = 1捌2,000昂DFL = 安(P-VC) 安Q FC艾 / (P暗-VC) Q笆 FC 擺 I岸挨= (2 挨1.2) 捌100,000唉 40,0哎00 / (骯2-1.2) 扳 100,0拌00 40澳,000 案12,000澳 = 1.43班5.2.3 邦聯(lián)合杠

24、桿翱 (捌合并杠桿澳)唉營業(yè)杠桿影響氨EBIT骯，財務杠桿則影昂響唉EPS敗與班EAIT把，結合了營業(yè)杠埃桿白(Operat哀ing挨 Levera半ge)鞍與財務杠桿拌(Financ把ial Lev敗erage)稗，成為公司的聯(lián)扒合杠桿愛(Combin百ed Leve八rage)辦。聯(lián)合杠桿表示襖即使是銷貨量的扳微小變動，亦將班導致斑EPS傲的巨幅波動。 扳聯(lián)合罷(鞍合并拌)凹杠桿程度哎(DCL: D叭egree o傲f Combi奧ned Lev佰erage)澳表示銷貨量疤Q凹變動一個百分比板，所引起的稗EPS搬變動的百分比。頒DCL昂 = DOL 岸 DFL吧= (P-佰VC)Q 埃/

25、(P-V靶C)Q 鞍F 半柏 (P-V襖C)Q 傲FC / 盎(P-VC) 般Q FC矮 I耙=襖 (P-VC拌) Q /捌 (P-VC佰) Q 皚FC I啊或班 瓣艾= ( %奧藹EBIT / 凹%阿疤Sales) 笆稗( %愛愛EPS / %鞍懊EBIT)爸= %翱矮EPS / %暗靶Sales =壩 %捌熬EPS / %捌安Quantit哀y澳 埃例奧5-5: 暗承上例罷(壩例叭5-4) 半提供之資料，癌P = $2/芭unit拜，扳Q = 100敖,000 un熬its頒，班FC = $4唉0,000辦，白VC = $1藹.2/unit扳，鞍 I = 12暗,000胺，懊(1). 靶求

26、前例中之絆DCL=?邦 皚(2). 吧已知原來爸EPS=$2艾，若銷貨由矮$200,00拜0版增加為絆$300,00擺0版時，則銷貨增加矮后的白EPS=? 佰 哎*Hint:巴銷貨增加率頒 = (300翱,000-20挨0,000/2伴00,000 跋1) 10斑0% = 50礙%Ans:昂(1). DC扒L = (P佰-VC) Q胺 / (P罷-VC) Q扒 FC 稗 I胺 拌= (2-1.稗2)100,八000 / 埃(2-1.2)挨 100,俺000 4板0,000 隘 12,000半 = 2.86耙(2). DC矮L = %把骯EPS / %案半Sales白 哎笆 %敗癌EPS = D

27、笆CL %版耙Sales =邦 2.86 熬 50% = 拔143%藹EPS = 癌EPS (翱1+ 143%奧) = 2 班2.43 = 吧4.86擺例笆5-6: 背某臺商公司正在百江蘇昆山籌備設藹廠，日前產(chǎn)品售唉價為每單位傲$100懊，總經(jīng)理請您評頒估，到底應該使敗用資本密集或是伴勞力密集的生產(chǎn)哀方式，若使用資頒本密集的生產(chǎn)方壩式，固定營運成罷本為斑 $900,0氨00擺，單位變動成本芭為俺$40邦，若使用勞力密凹集的生產(chǎn)方式，瓣固定營運成本為白$500霸，岸000吧，單位變動成本班為佰$60哀。 氨(1). 扳求這兩種方案之跋下的損益兩平點笆各為多少凹?案(2). 拌總經(jīng)理擔心若銷岸售量

28、未達到目標哎20,000爸個單位時，會影瓣響利潤，則那一敖種生產(chǎn)方法的風耙險較大搬?拔 啊(3). 拌若公司決定采用版資本密集的生產(chǎn)柏方式，將舉借壩$1,100,耙000襖的負債，若采用白勞力密集的生產(chǎn)半方式，則將舉借礙$600,00懊0翱的負債，假設負案債成本為安10%敖，則那一種生產(chǎn)鞍方式對公司有較案高的總風險巴? (礙總風險般 = 岸營業(yè)風險骯 + 阿財務風險霸)Ans:八(1) 拔柏Q(K) = 俺900,000礙/(100-4叭0) = 15阿,000(頒單位氨)巴Q(L) = 爸500,000擺/ (100-傲60) = 1皚2,500(傲單位藹)背(2). 氨隘DOL(K) 奧=

29、 (100-岸40)20,背000 / 芭(100-40襖)20,00安0-900,0稗00 = 4稗DOL(L) 跋= (l00-暗60)20,霸000-500霸,000 = 邦2.67哎所以，資本密集骯方式的風險較大藹。哎(3).百絆DCL(K) 八= 4哎阿(100-4岸0)20,0拜00-900,霸000/(霸100-40)辦20,000艾-900,00唉0-110,0艾00 =6.邦32伴DCL(L) 哎= 2.67按愛(100-6胺0)20,0扳00-500,懊000/(半100-60)啊20,000懊-500,00捌0-60,扒000 =3頒.33壩所以，資本密集笆方式的總風險較

30、岸大。澳例艾5-7: 礙某上市公司之其礙中一項新產(chǎn)品銷吧貨為凹$100,00班0懊，單價為哀$10百，總固定成本為傲$30,000柏，每單位邊際頁罷獻為癌$5絆。爸(1).案若銷貨增加癌20%傲，則凈利增加多跋少瓣?阿 昂(2). 疤損益兩平點癌BEP=?案 阿(3). 案當銷貨量分別為懊4,000哀單位、翱6,000佰單位、扒8,000擺單位，靶DOL百各為多少邦?稗 瓣(4). 皚舉債金額為艾$50,000巴，利率為班10%案，當銷貨量分別凹為奧4,000頒單位、盎6,000藹單位、俺8,000百單位，則艾DFL罷各為多少岸? 奧若舉債金額為罷$60,0壩00挨，則襖DFL矮各為多少霸?傲

31、(5) 埃以上一項為資料把，求之氨DCL擺各為多少癌?壩(6). 霸于舉債胺$60,000爸之下，原先之銷耙貨金額為挨$80,000按，柏EPS=$2胺，若銷貨降為半 $60,00伴0百，則阿EPS哎變?yōu)槎嗌侔?Ans:耙(1). Q=襖 100,00捌0 / 10 捌= 10,00暗0案(P-VC)鞍Q = 疤邊際頁獻版 = 佰每單位邊際頁獻耙 Q = 5斑10,000挨 = 50,0昂00拔DOL = 翱邊際頁獻氨 / (笆邊際頁獻白 - 哀總固定成本扮) = 50,頒000 / (襖50,000 挨- 20,00懊0) = 2.昂5皚DOL = %襖安EBIT / 擺% Sales按 般

32、%案澳EBIT = 板DOL 版隘Sales %按 = 2.5 皚20% = 百50%哀凈利增加襖挨EBIT 絆= $20,0襖00 50%岸 = $30,佰000巴(2). BE拜P (Q) =奧 FC / (胺P VC)拔 = 30,0把00 / 5 瓣= 6,000傲單位辦(3).把挨DOL = 啊(P-VC) 岸Q / 辦(P-VC) 拔Q F扳DOL柏4,000哀 = (10-芭5)拌4,000癌 / (10啊-5)板4,000 懊 30,00八0 = -2礙骯DOL叭6,000背 = (礙10-5)巴6,000胺 / (10搬-5)礙6,000 拜 30,00啊0 = 凹氨DOL芭

33、8,000 案= (10-5暗)佰8,000白 / (10澳-5)靶8,000 靶 30,00壩0 = 4愛(4). DF胺L = (P埃-VC) Q皚 FC 辦/ (P-V擺C) Q 稗 FC I捌靶舉債霸$50,000岸時，敗I = 50,拌000 10頒% = 5,0半00奧DFL巴4,000岸 = (10-扳5)拌4,000斑 30,00案0/ (10疤-5)阿4,000 癌 30,00襖0 5,00胺0 = 0.佰67柏矮DFL芭6,000盎 = (10-皚5)熬6,000胺 30,00霸0/ (10把-5)按6,000 稗 30,00鞍0 5,00愛0 = 0鞍凹DFL扮8,000

34、 邦= (10-5背)哀8,000斑 30,00昂0/ (10頒-5)擺8,000 骯 30,00敖0 5,00昂0 = 2芭舉債搬$60,000藹時，搬I = 60,背000 10隘% = 6,0班00絆DFL瓣4,000辦 = (10-霸5)俺4,000敖 30,00把0/ (10矮-5)罷4,000 唉 30,00敗0 6,00啊0 = 0.板625扮扮DFL安6,000愛 = 盎(10-5)稗6,000辦 30,00邦0/ (10愛-5)扒6,000 半 30,00安0 6,00骯0 = 0擺哎DFL俺8,000 把= (10-5骯)般8,000罷 30,00霸0/ (10氨-5)岸8

35、,000 翱 30,00癌0 6,00頒0 = 2.奧5熬(5). DC絆L = (P阿-VC) Q凹 / (P頒-VC) Q奧 FC 柏 I吧舉債俺$50,000拔時版:暗DCL拜4,000百 = (10-稗5)隘4,000笆 / (10般-5)笆4,000 白 30,00板0 5,00艾0 = -1霸.33按按DCL癌6,000按 = (10-昂5)伴6,000捌 / (10骯-5)胺6,000 佰 30,00翱0 5,00頒0 = -6哎耙DCL版8,000 板= (10-5胺)八8,000吧 / (10伴-5)鞍8,000 扳 30,00扒0 5,00凹0 = 8骯舉債邦$60,000

36、稗時唉DCL白4,000胺 = (10-辦5)啊4,000愛 / (10半-5)阿4,000 胺 30,00哎0 5,00哀0 = -1捌.25暗盎DCL阿6,000挨 = (10-盎5)把6,000扮 / (10八-5)暗6,000 伴 30,00罷0 5,00襖0 = -5按懊DCL愛8,000 昂= (10-5叭)爸8,000拜 / (10絆-5)翱8,000 捌 30,00愛0 5,00暗0 = 10骯驗算俺DOL D扳FL = DC隘L 艾舉債哎$50,000扳舉債敖$60,000哀銷量斑DOLDFL襖 =DCL搬套公式扳結果扳DOLDFL唉 =DCL扳套公式頒結果扮4,000壩-2

37、0.67挨 = -1.3埃3癌-1.33壩一致背-2 0.6哎25 = -1扳.25翱-1.25凹一致柏6,000按0 = 0俺-6襖不一致鞍 0 = 癌0斑-5爸不一致襖8,皚000愛42 = 8奧8敖一致柏4 2.5 叭= 10熬10藹一致辦(6). 耙舉債艾$60,000懊時，銷售額俺$80,000伴 (板銷量扒 8,000 隘units)埃DCL斑8,000 敗= 10 = 芭 (EPS*岸 2) /壩 2 / 愛(60,000愛 80,0哀00) / 8把0,000敗(EPS* -隘2) = 10靶 (-25鞍0%) E埃PS* = 2稗 + 2 (芭-250%) 般= -3(另一方

38、法)頒DOL = %埃搬EPS / %埃 Sales 奧 艾%疤礙EPS = D案OL 罷百Sales %唉 = 10 罷(- 25%)安 = - 25俺0%吧EPS* = 爸2 1+敖(-250%)懊 = -3叭(邦補充拌) 白杠桿程度使用時盎的限制條件斑 襖固定成本不變。頒 翱變動成本不變。爸 芭產(chǎn)品售價價不變襖。 利息不變。八Note: Q胺 = BEP襖，無法適當拌DOL白與挨DFL骯分析。吧5.2.4 熬最適資本結構頒公司決定了的融哀資選擇并計算出吧其資金成本，然罷后，資本預算的凹方法，公司利用靶資金成本做為折搬現(xiàn)率來估算的資氨本預算的凈現(xiàn)值敗，以決定公司是昂否接受投資方案昂，這些決

39、策將會百影響公司資產(chǎn)的扒性質、與公司的板企業(yè)風險。癌一家公司的最適芭資本結構，決定皚于能使公司股票敗價格極大化的負澳債與權益的組合岸。雖然這個目標伴可能會隨時間而爸有所改變，公司愛的管理當局隨時俺都設定著一個明盎確的目標資本結哎構。啊為了尋求籌資的骯最佳方法，將公扳司的資產(chǎn)及其企艾業(yè)風險當作已知澳內容，以探討財藹務杠桿對股價、藹每股盈余與資金背成本的影響，愛如圖斑5-4哎所示，當按 EBIT=E拔(P)跋時，壩EPS愛在兩平點罷(BEP)隘，有無舉債鞍EPS捌皆一樣。俺當芭 EBIT=E頒(P*)癌時，礙EPS1* 巴EPS2*耙時，舉債的鞍EPS俺較高。安所以，當公司的頒EBIT 把E(P*

40、)擺時，舉債才有效傲果。埃圖啊5-4拔艾頒翱哀氨般鞍艾柏皚圖拜5-5頒但考慮機率常態(tài)皚分配時版(叭如圖板5-5半所示班)巴，有舉債捌(哎如負債比率為拜50%)般之絆ROE 埃或案EPS疤之期望值扒E(r*) 斑大于無舉債的期版望值案E(r)骯，但其變異柏(氨不確定性柏)盎同時也較大。骯阿鞍圖八5-6藹扳癌跋奧稗搬礙辦圖半5-7般如圖礙5-6唉與圖拜5-7拔所示，在考慮營翱業(yè)風險與企業(yè)風昂險之后，骯EPS(敖稅后版)礙，可推算出當舉頒債到達艾D/A = 5靶0%邦時，公司的凹EPS巴為最高。笆然而，這并不代昂表瓣D/A=50%澳(哀即壩D/E=1)佰為公司的最適資安本結構艾(Optima啊l C

41、apit版al Stru背cture)耙。因為股價與預安期股利呈正相關辦，但與要求的權愛益報酬率呈負相哀關。盈余較高的百公司支付較高的胺股利，而高負債罷水準通常會提高挨預期的每股盈余搬，所以杠桿的運般作讓股價得以增翱加。然而，高負叭債水準同時也增般加了公司的風險靶，這會使公司的唉權益成本增加，白因而減少股價。俺公司決策者會選擺擇使公司股價最扮大化的資本結構扮，但衡量資本結靶構的改變如何影按響股價卻是一件暗很難的事。不過澳，事實證明，能板使股價極大化的俺資本結構，同時擺也能使艾WACC瓣最小。因為預測百資本結構的改變矮如何影響百WACC邦較為容易，許多擺經(jīng)理人都利用預盎測敖WACC般的變化來輔助

42、其藹資本結構的決策扳。阿哈馬達骯(Robert岸 Hamada稗) 吧利用懊CAPM捌的假設、與扮MM拌模型，創(chuàng)造出哈胺馬達公式，顯示昂財務杠桿對于扒Beta版系數(shù)的影響佰: 案艾i=版皚u 1+(1半-t)(D/E岸)芭。埃公司可以用目前鞍的貝他系數(shù)、稅耙率、與負債權益盎比求得末舉債時翱的拔Beta胺系數(shù)吧芭u挨。哈馬達公式拜(Hamada辦 equati昂on): 捌皚u = 擺阿i / 1+扮(1-t)(D絆/E)阿(霸公式推論罷) 巴當無舉債時，鞍(E/A)暗盎i = (E/按A)百疤u + (1-吧t) (D/佰A)扒霸u 拜板 懊方程式兩邊乘以癌(A/E)稗可得，邦爸i = 斑熬u

43、 + (1-瓣t) (D熬/E) 扒叭u拜哎 艾般i = 1 啊+ (1-t)芭 (D/E)翱 俺八u 霸按 跋扮u = 皚哀i / 1+昂(1-t)(D把/E)拌哈馬達公式顯示愛出負債權益比壩(D/E ra白tio唉或財務杠桿俺)扳的增加如何影響岸Beta唉系數(shù)。這里的唉拌u啊為公司未舉債時伴的八Beta半共變量，也就是熬公司沒有舉債時芭的背暗u絆。此時，熬Beta襖系數(shù)完全依公司哀的企業(yè)風險而定罷，故可被視為公皚司的愛 “啊基本企業(yè)風險耙(basic 半busines爸s risk)唉”耙。用哈馬達公式柏來估算爸D/E凹比的改變是如何傲影響有舉債的按傲i阿，以及權益成本哀Ks稗。估計公司使

44、用叭財務杠桿時的市班場貝他值，看它熬會比未舉債時增氨加多少。矮哈馬達公式假設傲沒有特別股的資胺本結構，因此，八D/A + E爸/A = 1(扮特別股矮 = 0)氨，故所以，哎WACC = 稗(D/A) 骯 Kd (靶l(wèi)-t) + 扳(E/A) 絆Ke拜因班D/A + E芭/A = 1版，故半D/E = (埃D/A) / 搬(1-D/A)搬。叭套入拌CAPM埃后，傲癌i拜是權益成本公式斑Ke = RF爸 + (Km 把 RF) 啊擺i白之中，阿矮i= 霸斑u 熬+ 盎(1-t)(D埃/E)傲擺u 骯= 白營業(yè)風險溢酬之白斜率罷 + 矮財務風險溢酬之襖斜率巴公司管理者可控暗制的變量盎RF礙與爸Km

45、佰兩者都由市場決伴定，而非由公司熬本身控制。然而叭暗i稗是由下列二者來敖?jīng)Q定的傲:(1). 熬會影響公司營運礙決策的案版u矮，氨(2). 皚反映公司百D/A(拜或佰D/E)挨的資本結構決策奧。哎Ke = RF凹 + 稗風險溢酬八 絆，演變成氨: 凹Ke * = 敖RF + 擺營業(yè)風險溢酬襖 +擺財務風險溢酬背(隘由圖襖5-8鞍演變?yōu)閳D岸5-9)罷。岸盎圖襖5-8佰傲板唉按挨昂半笆翱圖斑5-9唉所以，通常股東愛會要求較高的報敖酬率以補償因舉哀債所額外增加的懊財務風險，這就艾是為什么公司的安最適資本結構不班會選在捌EPS胺的最高點，而通扒常選擇在比敖EPS傲的最高點小一點耙的負債比率。如擺圖辦5-

46、9 敖所示白: 疤公司選擇吧D/A = 4愛0%俺時，做為其目標靶資本結構百(阿最適資本結構壩)扳，因為在此資本鞍結構之下其資金哀成本笆(WACC)稗最低且股票之價捌格最高所以最滿柏足股東財富邦(鞍價值扒)柏極大化的目標。癌盎案暗氨圖柏5-10 (柏三圖共購安)巴然而，正確而精拔準的找尋最適資拜本結構是不容易佰的因為有太多的拌數(shù)據(jù)是用估計的霸，因此，最適資般本結構到底在那安里俺(壩即負債比應保持捌多少笆)阿往往是爭論不休爸的。叭5.2.5 背各行業(yè)問資本結盎構的不同叭各行各業(yè)以及產(chǎn)傲業(yè)中的各公司，把皆有各自不同的愛財務杠桿，例如稗制藥及計算機公案司僅用少許的負背債、普通股權益巴比率較高，因為般

47、這些產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)班周期、研究發(fā)展辦之不確定性及有凹關產(chǎn)品責任的巨佰大賠償風險，都吧說明大量使用負襖債是不明智的。罷另一方面，航空皚公司與公用事業(yè)捌則大量使用負債般。公用事業(yè)傳統(tǒng)搬上一向慣于運用辦龐大的負債，尤愛其是長期負債，懊這是因為它們的敖固定資產(chǎn)可提供半良好的擔保，而氨且它們的銷貨量白極為穩(wěn)定，能使邦它們舉借較多的胺負債而不致產(chǎn)生哎過多企業(yè)風險。翱在此可使用利息邦保障倍數(shù)百(Times 安Interes白t Earne埃d, TIE)背。它可以衡量公扳司負債的安全性哎與融資困難的敏敖感性。利息保障哀倍數(shù)由三個因素班組成隘: (1)背負債百分比、傲(2)岸負債利率、芭(3)挨公司獲利能力。愛一

48、般而言，舉債哀最少的產(chǎn)業(yè)，如捌制藥業(yè)，有最高傲的涵蓋比率凹(Covera啊ge Rati氨os)百；而如公用事業(yè)百這種舉債較多的敖產(chǎn)業(yè)，則涵蓋比霸率較低。皚同一產(chǎn)業(yè)內，不挨同公司的資本結霸構亦有很大的不扮同，個別公司間敗的獨特差異矮(澳包括管理者的態(tài)案度與經(jīng)營理念爸)阿，在設定目標資佰本結構時，扮演拜著相當重要的角奧色。骯美國跋1999案年六種產(chǎn)業(yè)資本熬結構比例拜 (稗按普通股權益比暗例排序暗)懊產(chǎn)業(yè)霸(Indust耙ry)哀普通股權益比按(E/A)敖長期負債比拌(D/A)藹利息保障倍數(shù)敗(TIE)澳股東權益報酬矮(ROE)斑制藥芭80.00%拌20.00%哎15.9 X拜28.9%阿計算機矮

49、74.07%扳25.93%愛7.9 X襖17.9%百鋼鐵耙60.24%胺39.76%艾4.1 X佰8.8%澳航天與軍火百56.82%把43.18%白3.8 X矮12.1%傲航空公司暗43.67%柏56.33%把3.9 X熬13.2%擺電力設施岸43.48%芭56.52%版2.5 X昂11.1%背注阿 (a). 爸資本結構比例計熬算以資本總額為扳基礎，此處資本懊總額指長期負債挨加上權益笆(熬均為帳面值跋)絆注斑 (b). 阿這些比率是以會懊計價值為基礎，骯若以市價為基礎挨，權益比率會上埃升，因為多數(shù)股敖票售價會超過帳案面價值。奧資料來源般: Dow J伴ones Ne暗ws Retr擺ieval

50、,1巴999辦，資料至昂1999懊年伴12奧月板17辦日止。扳5.3 哀主要的資本結構襖理論邦5.3.1 氨MM襖資本結構理論阿近代的資本結論奧理論起源于安1958敗年暗Franco 癌Modjgha半ni 罷與壩Merton 拜Miller癌兩位教授暗(愛簡稱拌MM稗理論凹)版所發(fā)表的一篇論壩文，這篇論文至哀目前為止仍是最阿有影響力的財務白文獻傲(板獲得諾貝爾經(jīng)濟叭學獎疤)挨。他們先提出一安些甚為嚴格的假伴設，再以這些假氨設條件來證明公半司的價值不會受絆到資本結構的影板響。換言之，艾MM皚的研究結果認為奧，不論公司如何霸操作其財務狀況暗，都不會影響其捌資本結構。然而擺，皚MM澳的研究其實是建

51、愛立在一些不真實懊的假設上，包含壩:昂、不需支付所得跋稅、不需支付傭敗金、沒有破產(chǎn)成凹本、投資者的借辦款利率與公司相安同、投資者對公唉司未來發(fā)展機會爸的信息與公司管敖理者所知相同、拌EBIT佰不受舉債的影響澳。哀(捌如圖俺5-11)柏圖扒5-11: M敗M壩的資本結構理論岸雖然很多假設并斑不實際，但斑MM癌的無關理論之結絆果相當重要。經(jīng)八由指出在哪些狀案況下與資本結構氨無關，拜MM版使我們了解到哪瓣些因素可能影響笆到資本結構，進版而影響公司價值拌。靶MM哀的理論可視為現(xiàn)阿代資本理論研究懊的開端，捌MM阿與后來的學者都拜已放寬上述假設搬以進行后續(xù)研究埃，試圖發(fā)展出更柏切合實際的資本藹結構理論。這

52、個埃領域的研究相當啊廣泛，幾個重點矮摘要列示于后。跋5.3.2 暗稅的效果哎 (MM2襖理論澳)芭MM扳在叭1963擺年再度發(fā)表后續(xù)板研究，放寬了沒百有公司稅的假設叭。稅法允許公司疤將利息支出視為骯費用、可以扣抵礙，但發(fā)放給股東愛的股利支出不可皚扣除。這兩個不吧同的處理方式主鞍要是為了鼓勵公把司在資本結構上背選擇使用負債。胺事實上，安 MM芭說明了若其它假稗設成立，在考慮佰稅的情況下，公凹司會采用敗100%瓣負債融資。耙圖昂5-12: M八M2俺理論伴(啊考慮稅的效果唉)扮Miller扮指出絆: (1).壩由于利息費用可把以節(jié)稅，所以應阿該鼓勵負債融資芭。凹(2)爸由于股票所得的氨稅率較有利，

53、降捌低了股票的必要霸報酬率，所以鼓芭勵權益融資。我佰們很難知道這兩矮個因素的凈效果巴為何，大多數(shù)人般相信利息因素的艾效果較強，所以奧稅制效果必然會隘影響公司的融資奧形態(tài)。翱5.3.3 盎破產(chǎn)成本的效果奧MM拔的無關理論同時靶也假設沒有破產(chǎn)骯成本的存在，然背而實際上破產(chǎn)成把本是相當高的。癌公司破產(chǎn)時必須艾支付很高的法律胺與會計費用，另按外，要獲得顧客安、供貨商與員工按的滿意也相當困敗難。更糟的是，奧破產(chǎn)通常迫使公佰司進入清算，或昂被迫以低于繼續(xù)埃經(jīng)營可獲得的價罷值來出售資產(chǎn)。盎舉例說明，如果拜一個鋼鐵公司要邦停止營業(yè)，即使爸工廠中的設備相敗當昂貴，他可能背也很難找到買主八廠房設備這一類拜的資產(chǎn)通

54、常很缺爸乏流動性，因為版他們通常都只符瓣合公司個別需要懊，而且很難分解板及移動。跋此外，破產(chǎn)所帶白來的威脅并不只八是破產(chǎn)，它還會擺衍生一些問題罷:伴員工跳槽、供貨絆商拒絕授與信用芭額度、顧客開始爸另外尋覓更穩(wěn)定伴的供貨商，而百 疤債權人則會要求斑更高的利率及更哀嚴格的貸款條約佰。凹在使用愈多負債胺時，愈可能發(fā)生百破產(chǎn)相關的問題壩，所以破產(chǎn)成本扒使公司較不愿意笆提高負債水準。澳破產(chǎn)相關成本有敗兩大要素笆:(1). 疤發(fā)生的機率，盎(2)稗財務困難時所發(fā)絆生之成本。在其哎它條件相同時，襖盈余波動性大的昂公司面臨較大的癌破產(chǎn)機會而且也八必須能夠使用較爸少的負債按(按比起盈余穩(wěn)定的愛公司而言翱)俺。此

55、結果與之前稗討論的高營運杠唉桿公司有較大企拜業(yè)風險，所以必稗須限制使用財務礙杠桿的結果一致把。同樣地，公司愛在財務杠桿上有哀較高成本者，必矮須使用較少負債芭。例如公司的資安產(chǎn)流動性較小者昂，較難以公平價跋格出售，因此應凹該限制負債的使藹用。背5.3.4 M靶M絆權衡理論跋杠桿的權衡理論拌 (Trade澳-off Th胺eory of疤 Levera胺ge)爸即主張公司必須鞍在負債的益處翱(伴較好的公司稅率矮)疤與較高的利息費半用及破產(chǎn)成本之耙間進行權衡。礙圖伴5-13: 岸MM按權衡理論盎以下是圖傲5-13 (皚財務杠桿影響公耙司股價的效果敗)凹的要點叭:艾(1). 般由于利息費用可啊以節(jié)稅，

56、所以負按債比普通股或特按別股價廉芭(鞍指資金成本較低熬)澳。事實上，政府襖負擔了部分的負扮債成本。換句話耙說，負債能提供啊稅盾的利益芭(Intere絆st Tax 岸Shields霸)跋。因此舉債的結拔果促使更多的營艾業(yè)利潤暗(EBIT)拜流入投資者的手愛中。所以，公司伴舉債愈多，公司爸價值愈高，股價霸也愈高。由胺MM搬最先發(fā)表的文獻皚中可得出以下結吧論：若公司使用艾百分之百的負債拔，股價會達到最俺大，爸(2). 安在真實世界中，斑公司很少使用啊(擺也不可能隘)100%礙的負債；而公司哎限制負債的最主班要原因是為了降爸低破產(chǎn)相關的成班本。芭(3). 鞍當負債低于癌D(L)叭時，破產(chǎn)機率較版低且

57、破產(chǎn)成本維暗不足道。但負債把水準超過臨界點安D(L)礙時，由于破產(chǎn)相八關成本的增加減鞍低了負債的稅盾扮利益，而使得破佰產(chǎn)相關成本更顯拜重要。負債水準稗在熬D(L)隘與皚D(H)澳之間時，因為破皚產(chǎn)相關成本并無骯法把負債的稅盾藹利益完全抵銷掉唉，所以公司的股扒價仍會上升鞍(擺但是已呈遞減的霸趨勢艾)捌；當負債水準超八過愛D(H)百時，破產(chǎn)相關成半本已經(jīng)超過負債昂的稅盾利益，所安以公司的股價會傲下降。由上可知氨，澳D(H)按點所代表的負債皚水準可以說是公扒司的最適資本結八構。當然，每家拜公司的捌D(L)澳與把D(H)昂與其企業(yè)風險及拌破產(chǎn)成本有關，懊但各行各業(yè)與各傲別公司的特性，搬差異不同。但這耙

58、些曲線應該被視擺為估計函數(shù)，而唉非精確函數(shù)只能佰作為舉例說明之白用，因為這些資把料有許多是基于昂經(jīng)驗判斷及估計半而來，并不十分藹精確。凹 皚然而，財務管理拜者還是應該設法伴找尋負債稅負抵阿減的利益與破產(chǎn)霸關聯(lián)成本間的均吧衡以求最適的資唉本結構。矮5.3.5奧訊號理論啊訊號理論拔(Signal岸ing The安ory)擺：資本結構與訊把息傳遞有關，這氨些訊息是指公司背將利用負債或是吧發(fā)行股票籌措資矮金的決定，傳達俺給投資人的信息捌。一般說來，發(fā)艾行股票是一個負吧面的訊息，而使扒用負債融資是一澳個正面的訊息，拌或至少算是中立壩的訊息。因此，奧公司應盡可能保辦有財務彈性，也版就是在正常罷情況下所使用

59、的板負債須少于熬MM柏權衡理論中所建頒議的均衡水準。翱投資人若得知一八家公司打算發(fā)行暗新股時，將會感翱到憂慮，因為該壩公司若前途看好吧，管理者不會想挨發(fā)售新股。因此拔，當發(fā)布新股發(fā)芭行的消息時，若耙其它條件不變，扳投資人會給予該岸發(fā)行公司較低的艾評價，意味著其壩股價將下跌。一襖些傳統(tǒng)的跨國性俺投資金融機構壩(傲如絆Morgan傲、靶Prudent暗ial Ins案urance瓣等岸)芭即體現(xiàn)這個理論阿。翱上述的觀念對資壩本結構有什么特佰殊意義呢拜? 阿由于發(fā)行新股是搬一個負面訊息，瓣即使在前景看好版時股價也會因此挨受挫，所以管理霸公司應隨時保留胺備用舉債能力皚捌(Reserv藹e Borro拜

60、wing Ca盎pacity)暗以應付未來可能版遇到的良好投資叭機會胺(拔保持財務彈性懊)辦。也就是說，在矮權衡稅盾利益與翱破產(chǎn)成本的關系敖后，公司應使用叭較多的權益而少氨用負債。權衡理懊論指出的資本結凹構，最受人爭議邦的就是有許多大八型且成功經(jīng)營的靶公司如英特爾百(Intel)敗與微軟板(Micros敗oft)爸等，其所使用的扮負債都遠低于理搬論所建議的水準叭。此一爭議便導哀致了訊號理論的般發(fā)展。靶5.3.6壩使用負債融資來拜規(guī)范管理者昂在管理者與股東按之間的目標不同叭時，可能會出現(xiàn)俺代理問題。這種壩沖突在公司管理皚人可支配的現(xiàn)金奧愈多時，愈有可奧能發(fā)生。公司所啊有者可能用較高昂的負債水準限