股權(quán)分置改革、產(chǎn)權(quán)屬性、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境與公司績(jī)效

1、 股權(quán)分置改革、產(chǎn)權(quán)屬性、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境與公司績(jī)效 作者：馮根福 劉志勇 王新霞 摘要：本文以股權(quán)分置改革以來的20052007年中國上市公司為研究樣本，重點(diǎn)考察了股權(quán)分置改革、產(chǎn)權(quán)屬性和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境對(duì)上市公司績(jī)效的影響。本文的研究發(fā)現(xiàn)：(1）股權(quán)分置改革顯著提高了上市公司績(jī)效；股改前國有控股上市公司的績(jī)效明顯優(yōu)于民營控股上市公司，而股改后國有控股上市公司的績(jī)效卻明顯低于民營控股上市公司；股改后，在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，民營控股上市公司績(jī)效優(yōu)于國有控股上市公司，而在中度和低度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中兩者則無明顯差別；股改后，高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)內(nèi)民營控股上市公司績(jī)效與股權(quán)集中度呈正相關(guān)關(guān)系。上述研究結(jié)果還表明，產(chǎn)權(quán)論和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論二

2、者作用的發(fā)揮都是有條件的；在不同的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，不同產(chǎn)權(quán)屬性的公司績(jī)效并不相同。根據(jù)上述分析結(jié)論，本文還就國有企業(yè)改革和民營企業(yè)發(fā)展問題提出了相應(yīng)的政策建議。 關(guān)鍵詞：股權(quán)分置改革；產(chǎn)權(quán)屬性；競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；公司績(jī)效 一、引 言 目前我國正處于經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌的重要時(shí)期。體制轉(zhuǎn)軌的根本問題是所有制結(jié)構(gòu)的調(diào)整和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的建立與完善。在這一轉(zhuǎn)軌過程中，經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌和國企改革的路徑一直存在產(chǎn)權(quán)取向和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)取向兩種截然不同的主張。主張產(chǎn)權(quán)改革者認(rèn)為，產(chǎn)權(quán)歸屬是決定企業(yè)績(jī)效的根本因素，當(dāng)所有權(quán)從公有向私有轉(zhuǎn)換時(shí)，企業(yè)治理機(jī)制將會(huì)得以改善，同時(shí)企業(yè)績(jī)效也會(huì)隨之得到提高；而主張市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者則認(rèn)為，企業(yè)績(jī)效

3、主要是由市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度所決定，競(jìng)爭(zhēng)給企業(yè)創(chuàng)造“生”與“死”的抉擇，只有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)才會(huì)給企業(yè)帶來改善治理水平和提高企業(yè)績(jī)效的不竭動(dòng)力。LOCALHOsT 產(chǎn)權(quán)論和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論的分歧集中體現(xiàn)在國有企業(yè)的改革路徑問題上，即國有企業(yè)改革的路徑究竟應(yīng)該如何選擇？產(chǎn)權(quán)論者認(rèn)為國有企業(yè)效率低下的癥結(jié)在于產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明晰帶來的政企不分、激勵(lì)機(jī)制弱化、預(yù)算約束軟化，而通過界定產(chǎn)權(quán)和調(diào)整企業(yè)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，有利于形成一套有效的內(nèi)部治理結(jié)果，從而提高企業(yè)績(jī)效，因此大力主張?jiān)诟母锂a(chǎn)權(quán)關(guān)系上下功夫1，2。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論者則認(rèn)為，國有企業(yè)效率低下主要是因?yàn)槿狈σ粋€(gè)充分而公平的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，沒有對(duì)國企形成一個(gè)預(yù)算硬約束，而市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激勵(lì)

4、恰恰是提高企業(yè)績(jī)效的關(guān)鍵，競(jìng)爭(zhēng)所催生的企業(yè)治理機(jī)制是決定企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效的一個(gè)根本因素，因此提倡從創(chuàng)造充分而公平的外部競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境入手3，4。由于上述兩種觀點(diǎn)的巨大差異，引發(fā)對(duì)國有企業(yè)改革路徑的主張也就截然不同，產(chǎn)權(quán)論者呼吁明晰國企產(chǎn)權(quán)關(guān)系，改變產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，主張推動(dòng)“國退民進(jìn)”。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論者認(rèn)為可以在不改變國企產(chǎn)權(quán)歸屬前提下，通過創(chuàng)造公平公正的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境來淘汰掉國企的舊體制，以此推行國企改革。 近幾年，多位學(xué)者對(duì)上述兩種觀點(diǎn)進(jìn)行了實(shí)證研究。在公有產(chǎn)權(quán)和私有產(chǎn)權(quán)效率比較方面，田利輝對(duì)我國19982003年上市公司進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，總體而言，國家控股上市公司的表現(xiàn)不及非國家控股上市公司5。李壽喜對(duì)我國20

5、002004年電子電器這一競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)上市公司的實(shí)證研究表明，國有產(chǎn)權(quán)企業(yè)的代理成本總體高于私有產(chǎn)權(quán)企業(yè)，且隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度提高，各類產(chǎn)權(quán)企業(yè)的代理成本下降，企業(yè)效率提高6。吳風(fēng)來對(duì)我國19982001年部分上市公司的實(shí)證研究表明，民營性質(zhì)比國有性質(zhì)上市公司績(jī)效高7。陳曉和江東在對(duì)我國19961999年電子電器、商業(yè)和公用事業(yè)三個(gè)行業(yè)上市公司的實(shí)證研究表明國有產(chǎn)權(quán)控股上市公司只在競(jìng)爭(zhēng)性較強(qiáng)的電子電器行業(yè)劣于私有產(chǎn)權(quán)控股，在競(jìng)爭(zhēng)性相對(duì)較弱的其他兩個(gè)行業(yè)則不成立8。淳偉德對(duì)19992001年我國上市公司進(jìn)行實(shí)證研究卻發(fā)現(xiàn)，國有法人控股公司與民營控股上市公司績(jī)效無顯著差別9。施東暉和司徒大年對(duì)2001年

6、我國上市公司進(jìn)行的實(shí)證研究表明，政府控股型公司的治理水平最高，公司治理水平對(duì)凈資產(chǎn)收益率有正向影響10。南開大學(xué)公司治理研究中心公司治理評(píng)價(jià)課題組對(duì)20032006年我國上市公司的統(tǒng)計(jì)研究發(fā)現(xiàn)，國有控股上市公司的治理質(zhì)量穩(wěn)定地好于民營上市公司11。上海證券交易所研究中心對(duì)20012004年對(duì)上海證交所上市公司的統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，在衡量公司績(jī)效的運(yùn)營狀況、盈利狀況、資本結(jié)構(gòu)等方面，國有控股上市公司均優(yōu)于民營控股上市公司12。在對(duì)產(chǎn)權(quán)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系方面，實(shí)證研究相對(duì)較少，施東暉以國內(nèi)制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，分析市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和所有權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)其產(chǎn)出增長(zhǎng)率的影響，發(fā)現(xiàn)所有權(quán)集中度與公司產(chǎn)出增長(zhǎng)率之間存在u形關(guān)系

7、，激烈的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)公司產(chǎn)出增長(zhǎng)率具有正向影響，并認(rèn)為市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和所有權(quán)結(jié)構(gòu)在強(qiáng)化公司治理方面存在互補(bǔ)關(guān)系13。胡一帆、宋敏和張俊喜利用世界銀行19962001年對(duì)我國部分公司的調(diào)查數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效影響顯著，而競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)則不甚顯著，此外，在產(chǎn)權(quán)與競(jìng)爭(zhēng)之間存在著某種程度的替代性，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)于國有企業(yè)績(jī)效的影響大于對(duì)非國有企業(yè)的影響14。 上述實(shí)證研究結(jié)果表明，對(duì)我國上市公司而言，私有產(chǎn)權(quán)和公有產(chǎn)權(quán)究竟誰更有效率尚無定論；此外，產(chǎn)權(quán)論和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論二者的主張究竟誰更合理也無一致性結(jié)論。為何會(huì)出現(xiàn)這種情況？原因可能有兩個(gè)：一是上述研究的樣本雖然都來自我國上市公司，但取樣往往不一致

8、，且大多是選擇一兩個(gè)產(chǎn)業(yè)中的上市公司或者從總體中抽取一些樣本；二是能夠衡量公司績(jī)效的常用財(cái)務(wù)指標(biāo)很多，而上述研究往往只選用了其中的一個(gè)或兩個(gè)指標(biāo)，并且所選指標(biāo)通常又不一致。 上述研究還存在一個(gè)不足，就是其樣本幾乎都是來自2005年以前我國股權(quán)分置改革尚未啟動(dòng)時(shí)的上市公司，沒有反映股權(quán)分置改革后上市公司績(jī)效的變化12345下一頁 和特點(diǎn)。在2005年股改啟動(dòng)前，我國股市處于股權(quán)分置狀態(tài)：上市公司約三分之一股份上市流通，三分之二股份暫不上市流通，非流通股股權(quán)集中且大多是屬于控股股東的國有股或者法人股。股權(quán)分置造成股權(quán)流動(dòng)性分裂，客觀上使得流通股和非流通股同股不同權(quán)、同股不同利、同股不同責(zé)，這從根本

9、上損害了上市公司股東間利益的一致性。大股東無法從股票價(jià)格上升中獲利，也不會(huì)從股票價(jià)格下跌中受損，因此，他們僅關(guān)心公司資產(chǎn)價(jià)值和自己從公司的實(shí)際控制權(quán)中獲得的實(shí)際好處，根本不會(huì)把資源和精力放在改善公司業(yè)績(jī)提升公司市場(chǎng)價(jià)值之上。從而，出現(xiàn)上市公司瘋狂融資，追求外延式、多元化發(fā)展，以及頻繁大規(guī)模關(guān)聯(lián)交易?？傊蠊蓶|往往通過各種手段和渠道掏空上市公司和損害中小股東利益，產(chǎn)生非常嚴(yán)重的代理問題15。然而，一旦上市公司完成股權(quán)分置改革，獲得流通權(quán)的大股東和中小股東之間就有可能形成共同的利益基礎(chǔ)，股票價(jià)格就會(huì)成為兩者共同的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，這無疑將促使大股東重視上市公司的業(yè)績(jī)改善帶來的公司股價(jià)上漲，同時(shí)減弱大股東

10、通過“隧道挖掘”手段對(duì)中小股東利益的侵蝕。 在股改前后兩種不同的制度背景下，上市公司績(jī)效是否會(huì)有不同的表現(xiàn)？如果有，股改后上市公司績(jī)效會(huì)呈現(xiàn)一些什么樣的特征？股改后不同產(chǎn)權(quán)屬性的上市公司績(jī)效會(huì)有差異嗎？如果有，它們又會(huì)呈現(xiàn)出什么樣的特點(diǎn)？更為重要的是，股改后上市公司績(jī)效的變化，能否進(jìn)一步證明私有產(chǎn)權(quán)和公有產(chǎn)權(quán)究竟誰更有效率？產(chǎn)權(quán)論和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論的主張誰更為合理？從理論上理清上述問題，有助于深化我們對(duì)股權(quán)分置改革效果的認(rèn)識(shí)，同時(shí)也有助于我們對(duì)未來國有企業(yè)改革方向和路徑進(jìn)行合理的選擇。下面，本文擬通過對(duì)20052007年股改以來我國上市公司的績(jī)效變化及其特征進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，并回答上面提出的問題。 本文

11、其余部分安排如此：第二部分介紹研究樣本和公司績(jī)效衡量指標(biāo)、數(shù)據(jù)來源和處理方法；第三部分分析股改前后上市公司績(jī)效的變化；第四部分分析股改后不同產(chǎn)權(quán)屬性上市公司績(jī)效的差異，并比較它與股改前有何差異；第五部分分析股改后不同市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下不同產(chǎn)權(quán)屬性上市公司的績(jī)效差異；第六部分分析股改后高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)民營控股上市公司績(jī)效與股權(quán)集中度的關(guān)系；第七部分對(duì)上述分析結(jié)果進(jìn)行討論并得出結(jié)論和相應(yīng)政策建議。 二、研究樣本、指標(biāo)選擇、數(shù)據(jù)處理及來源 (一)研究樣本 本文以股權(quán)分置改革以來20052007年我國上海證券交易所和深圳證券交易所的上市公司為研究對(duì)象。在樣本選取過程中，我們對(duì)st公司予以剔除，原因是這類公司出

12、于“保牌”目的，信息披露可能會(huì)有一定失真；對(duì)金融證券行業(yè)公司予以剔除，原因是該行業(yè)的特殊性導(dǎo)致其與他行業(yè)不具有可比性。 對(duì)國有控股和民營控股的上市公司以外其他控股類型公司予以剔除，主要是因?yàn)檫@些類型(如外資控股、集體控股、員工持股會(huì)、管理層控股)的公司數(shù)量較少，不具有代表性；此外，我們還剔除了指標(biāo)缺失的公司。最終，本文的研究樣本共包含3496家上市公司，其中2005年1057家，2006年1199家，2007年1240家。 公司績(jī)效指標(biāo)的選擇及其處理方法 由于單個(gè)指標(biāo)和少數(shù)幾個(gè)指標(biāo)都難以反映上市公司的整體績(jī)效，因此，為了更加全面衡量公司績(jī)效，本文從體現(xiàn)我國上市公司特點(diǎn)和股東利益訴求出發(fā)，在重點(diǎn)

13、考慮企業(yè)盈利能力和成長(zhǎng)能力的基礎(chǔ)上，同時(shí)兼顧了反映企業(yè)日常經(jīng)營水平的運(yùn)營能力和反映其抗風(fēng)險(xiǎn)水平的償還能力，以求從多角度對(duì)公司績(jī)效進(jìn)行衡量。本文將公司績(jī)效分為盈利能力、成長(zhǎng)能力、償還能力及運(yùn)營能力等四個(gè)一級(jí)指標(biāo)。在每個(gè)一級(jí)指標(biāo)下，又分設(shè)了多個(gè)二級(jí)指標(biāo)。 盈利能力、成長(zhǎng)能力、運(yùn)營能力、償還能力等四方面的指標(biāo)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的反映程度是不同的。其中，盈利能力、成長(zhǎng)能力的反映程度最高，運(yùn)營能力、償還能力為輔助性指標(biāo)。為了從總體上更好地衡量上市公司績(jī)效，我們借鑒陳斌和王會(huì)芳的賦權(quán)方法16，根據(jù)上述四個(gè)指標(biāo)的相對(duì)重要程度分別賦予不同權(quán)重，并采取因子分析法對(duì)上述四類指標(biāo)分別進(jìn)行分析并求出相應(yīng)得分，在此基礎(chǔ)上，

14、再根據(jù)四類指標(biāo)的不同權(quán)重進(jìn)行加權(quán)平均，從而得到衡量每個(gè)公司績(jī)效的總得分。 數(shù)據(jù)來源 本文財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安中國上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)庫，股改數(shù)據(jù)、實(shí)際控制人類型以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等數(shù)據(jù)來自ccer色諾芬數(shù)據(jù)庫。計(jì)算與統(tǒng)計(jì)分析使用的是spss 。 三、股權(quán)分置改革對(duì)上市公司績(jī)效的影響 2005年5月9日，中國證監(jiān)會(huì)推出三一重工、清華同方、紫江企業(yè)、金牛能源等四家上市公司進(jìn)行股權(quán)分置試點(diǎn)，正式拉開了股改序幕。截止2007年底，完成股改的上市公司已經(jīng)超過上市公司總數(shù)的95%。股權(quán)分置改革使得非流通股獲得了流通權(quán)，大股東和中小股東具有了共同的利益基礎(chǔ)，這無疑將減少大股東對(duì)中小股東利益侵蝕，并對(duì)大股東改善公司業(yè)

15、績(jī)產(chǎn)生極大激勵(lì)。為了考察股改對(duì)公司績(jī)效的影響，本文按股改完成與否將3496家上市公司分為“尚未股改”和“已股改”兩個(gè)子樣本，并對(duì)上述兩個(gè)子樣本的公司績(jī)效進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。在區(qū)分公司是否完成股改時(shí)，考慮股改時(shí)間對(duì)公司績(jī)效的影響，對(duì)2005年10月1日以前完成股改的上市公司予以剔除，其余全部定義為“尚未股改”；2006年以6月1日為界，2007年以3月1日為界，之前股改的定義為“已股改”，反之，定義為“尚未股改”。為了考察兩獨(dú)立子樣本是否同為正態(tài)分布，本文首先對(duì)兩獨(dú)立子樣本分別進(jìn)行正態(tài)分布檢驗(yàn)，如果兩子樣本都服從正態(tài)分布，則采用t檢驗(yàn)；只要存在一個(gè)樣本不服從正態(tài)分布，則采用mann-whitney u

16、非參數(shù)檢驗(yàn)法。 從表2可知，股改前和股改后的上市公司績(jī)效存在明顯差異。較之股改前，股改后上市公司的績(jī)效水平有了明顯提高；股改前上市公司績(jī)效得分的均值為-，中位數(shù)為-，股改后均值為，中位數(shù)為。其中，盈利、成長(zhǎng)、運(yùn)營和償還的得分都由負(fù)轉(zhuǎn)正。從離散程度指標(biāo)四分位差系數(shù)值來看，股改后上市公司組內(nèi)差異增大?？傮w來說，經(jīng)過股權(quán)分置改革，在上市公司績(jī)效水平得到明顯提高的同時(shí)，彼此間的差距也在拉大。 四、不同產(chǎn)權(quán)屬性上市公司的績(jī)效比較 產(chǎn)權(quán)論者認(rèn)為，產(chǎn)權(quán)歸屬是決定企業(yè)績(jī)效的根本因素，當(dāng)所有權(quán)從公有轉(zhuǎn)換為私有時(shí)，企業(yè)績(jī)效會(huì)得到提高，即私有產(chǎn)權(quán)比公有產(chǎn)權(quán)更有效。但是，已有實(shí)證研究對(duì)不同產(chǎn)權(quán)效率的研究結(jié)果并不一致。

17、本文按照上市公司控股股東屬性，將“已股改”上市公司分為國有控股和民營控股兩個(gè)子樣本進(jìn)行研究；將“尚未股改”樣本分為國有控股上市公司和民營控股上市公司兩個(gè)子樣本。在此基礎(chǔ)上對(duì)股改前和股改后國有控股上市公司和民營控股上市公司的績(jī)效分別進(jìn)行對(duì)比和分析。 從表3可知，股改前不同產(chǎn)權(quán)屬性的上市公司績(jī)效存在明顯的差異，且國有控股上市公司優(yōu)于民營控股上市公司。國有控股上市公司的績(jī)效水平均值為-，中位數(shù)為-；民營控股上市公司的績(jī)效水平均值為-，中位數(shù)為-。具體而言，在盈利、成長(zhǎng)和運(yùn)營三方面，國有控股上市公司都明顯優(yōu)于民營控股上市公司；在償還方面，二者沒有顯著性差異。就組內(nèi)差異而言，國有控股上市公司在各方面的內(nèi)

18、部差異程度都高于民營控股上市公司，尤其是在運(yùn)營能力方面。 從表4可以看出，盡管股改后不同產(chǎn)權(quán)屬性的上市公司績(jī)效仍然存在明顯差異，但是結(jié)論卻與股改前截然相反股改后民營控股上市公司績(jī)效明顯優(yōu)于國有控股。民營控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為；國有控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為。具體而言，在盈利、成長(zhǎng)、償還三方面，民營控股上市公司都明顯優(yōu)于國有控股上市公司；只有在運(yùn)營方面，國有控股上市公司明顯優(yōu)于民營控股上市公司。就組內(nèi)差異而言，股改后國有控股上市公司在盈利、償還以及績(jī)效方面的內(nèi)部差異大于民營控股上市公司；民營控股上市公司在成長(zhǎng)、運(yùn)營方面的內(nèi)部差異大于國有控股上市公司；然而，與股改前相比

19、，不管是國有還是民營，其組內(nèi)差異都呈現(xiàn)增大趨勢(shì)。 為了進(jìn)一步考察國有控股上市公司的不同最終實(shí)際控制人類型對(duì)公司績(jī)效的影響，本文根據(jù)最終實(shí)際控制人類型，將股改后國有控股上市公司細(xì)分為國家直接控股上市公司和國家法人控股上市公司。從表5和表6可以看出，民營控股上市公司績(jī)效明顯優(yōu)于國家直接控股上市公司，民營控股上市公司樣本的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為，國家直接控股上市公司樣本的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為；而且，民營控股上市公司的內(nèi)部差異比國家直接控股上市公司??；國家法人控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為，雖然也小于民營控股上市公司，但是在的顯著性水平下，二者差異并不顯著。 從上述分析可知，總體而言，股

20、改前公有產(chǎn)權(quán)績(jī)效表現(xiàn)優(yōu)于私有產(chǎn)權(quán)；然而，股改后私有產(chǎn)權(quán)績(jī)效表現(xiàn)優(yōu)于公有產(chǎn)權(quán)。這是股改前后產(chǎn)權(quán)效率發(fā)生的一個(gè)重大變化。 五、股改后產(chǎn)權(quán)屬性與競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境 對(duì)上市公司績(jī)效的影響 為了考察產(chǎn)權(quán)論與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論究竟誰更為合理，本文還對(duì)不同競(jìng)爭(zhēng)程度的行業(yè)內(nèi)部不同產(chǎn)權(quán)屬性上市公司的績(jī)效進(jìn)行比較來提供一些經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。 不同行業(yè)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分類 產(chǎn)業(yè)組織理論認(rèn)為，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手越多，競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度越大。最常用的反映競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度的指標(biāo)有行業(yè)市場(chǎng)集中度指標(biāo)、交叉價(jià)格彈性以及herfindahl - hirschman index等。市場(chǎng)集中度指標(biāo)度量的是行業(yè)中最大的n家廠商的產(chǎn)出占行業(yè)總產(chǎn)出的比例，無法反映企業(yè)之間行為的相互影響程度

21、，即難以準(zhǔn)確度量企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度。交叉價(jià)格彈性的計(jì)算依賴于產(chǎn)品定價(jià)資料獲取的難易程度。hhi既易于計(jì)算又合理地反映了產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)集中程度，當(dāng)產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目一定時(shí)，hhi與競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度成反比，意味著hhi越大，競(jìng)爭(zhēng)程度越低，反之，hhi越小，競(jìng)爭(zhēng)程度越大。 上市公司行業(yè)分類指引將上市公司劃分為13個(gè)行業(yè)，剔除掉金融證券類行業(yè)后，剩下12個(gè)行業(yè)。本文通過計(jì)算各行業(yè)的hhi，以衡量該行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度。hhi=(xi/x)2，xi為i企業(yè)的銷售額，用營業(yè)收入替代，x=xi。根據(jù)hhi值大小，將12個(gè)行業(yè)平均分為三大類低度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)、中度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)、高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)。 交通運(yùn)輸與倉儲(chǔ)業(yè)、采掘業(yè)，尚帶有壟斷色彩，競(jìng)

22、爭(zhēng)強(qiáng)度相對(duì)較低；信息技術(shù)業(yè)的技術(shù)壁壘相對(duì)較高，傳播與文化業(yè)異質(zhì)性較強(qiáng)，客觀上降低了競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度。這些行業(yè)同屬于低競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)。2002年4月電力體制改革方案明確指出了電力體制改革要打破壟斷，引入競(jìng)爭(zhēng)，我國電力行業(yè)正在逐步走向競(jìng)爭(zhēng)。所以，電力、煤氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)、建筑業(yè)同屬于中度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)。制造業(yè)、綜合類、批發(fā)零售業(yè)以及社會(huì)服務(wù)業(yè)由于進(jìn)入門檻較低，企業(yè)眾多，市場(chǎng)集中度不高，行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)激烈。 股改后不同行業(yè)內(nèi)部不同產(chǎn)權(quán)屬性上市公司的績(jī)效分析 從表8可以看出，在低度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，國有控股上市公司與民營控股上市公司的績(jī)效差異較小，國家控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為；民營控股上市公

23、司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為，在的顯著水平下，該差異不顯著。民營控股上市公司在盈利、成長(zhǎng)、運(yùn)營方面得分均值稍高于國有控股上市公司，在償還方面前者不如后者；但是，在的顯著性水平下，上述差異都不顯著。 從表9可以看出，在中度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，民營控股上市公司的績(jī)效略高于國有控股上市公司，民營控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為；國有控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為-，但是在的顯著水平下，該差異并不顯著。具體來說，民營控股上市公司在盈利、運(yùn)營、成長(zhǎng)方面優(yōu)于國有控股上市公司，但只有運(yùn)營能力的差異是顯著的；在償還方面前者不如后者，而該差異統(tǒng)計(jì)上不顯著。 從表10可以看出，在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，民營控股上市

24、公司的績(jī)效高于國有控股上市公司，民營控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為；國有控股上市公司的績(jī)效得分均值為，中位數(shù)為，并且上述差異具有顯著性。此外，就公司績(jī)效的組內(nèi)差異而言，民營控股上市公司明顯低于國有控股上市公司。具體來說，民營控股上市公司在盈利、成長(zhǎng)、償還方面明顯優(yōu)于國有控股上市公司；但是在運(yùn)營方面前者不如后者。 總體而言，股改后在低度競(jìng)爭(zhēng)和中度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，公有產(chǎn)權(quán)與私有產(chǎn)權(quán)表現(xiàn)無明顯差異；但是在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)，私有產(chǎn)權(quán)績(jī)效明顯優(yōu)于公有產(chǎn)權(quán)。 六、高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中不同股權(quán)集中度的民營 上市公司的績(jī)效分析 通過前面的分析可知，股改后高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)內(nèi)私有產(chǎn)權(quán)的績(jī)效明顯優(yōu)于公有產(chǎn)權(quán)。在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中

25、，民營控股上市公司的績(jī)效與股權(quán)集中度存在何種關(guān)系呢？本文接下來將對(duì)此進(jìn)行考察。 本文首先將上市公司劃分為絕對(duì)控股、相對(duì)控股和股權(quán)分散三種類型。如果第一大股東的持股比重大于50%就是絕對(duì)控股型；如果其持股比例小于20%則是股權(quán)分散型；如果持股比例介于兩者之間則為相對(duì)控股型結(jié)果見表11和表11。 從表11和表11可知，在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，絕對(duì)控股型公司所占比例最小，不到10%，其第一大股東平均持股比例不是特別高，僅為%；相對(duì)控股型公司所占比例最大，約%，其第一大股東持股比例適中，平均值為%；股權(quán)分散型公司約占總數(shù)的%，第一大股東持股比例平均值為%。 不同股權(quán)集中度的民營上市公司有著不同的績(jī)效表現(xiàn)在的

26、顯著水平下，絕對(duì)控股型上市公司顯著優(yōu)于相對(duì)控股型上市公司，相對(duì)控股型上市公司顯著優(yōu)于股權(quán)分散；在的顯著水平下，絕對(duì)控股型上市公司顯著優(yōu)于股權(quán)分散型上市公司。此外，就各類型公司績(jī)效的組內(nèi)差異而言，較之相對(duì)控股型上市公司與股權(quán)分散型上市公司，絕對(duì)控股型上市公司的績(jī)效組內(nèi)差異要小得多。 總體來看，在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)，不同股權(quán)集中度民營上市公司的績(jī)效有明顯差異，主要特征是：股權(quán)集中度越高，相應(yīng)公司績(jī)效也越高。 七、結(jié)果討論及政策建議 從第二節(jié)的統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果可以看出，股權(quán)分置改革明顯提高了我國上市公司績(jī)效，該結(jié)果充分肯定了股權(quán)分置改革對(duì)上市公司績(jī)效的積極促進(jìn)作用。第三節(jié)的統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明，股改前國有控股上市

27、公司的績(jī)效明顯優(yōu)于民營控股上市公司，表明公有產(chǎn)權(quán)比私有產(chǎn)權(quán)更有效率；而股改以后結(jié)果則發(fā)生了逆轉(zhuǎn)國有控股上市公司績(jī)效明顯低于民營控股上市公司，這表明在全流通這一新的制度背景下私有產(chǎn)權(quán)績(jī)效優(yōu)于公有產(chǎn)權(quán)。股改前后私有產(chǎn)權(quán)和公有產(chǎn)權(quán)績(jī)效截然不同的表現(xiàn)說明，產(chǎn)權(quán)論并非無條件正確，產(chǎn)權(quán)改革的成功大大依賴于相應(yīng)的制度改革和制度安排。 第四節(jié)的統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明，在股改后的低度競(jìng)爭(zhēng)和中度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，民營控股上市公司與國有控股上市公司績(jī)效表現(xiàn)無明顯差異，這說明在競(jìng)爭(zhēng)程度不足的條件下，對(duì)上市公司的績(jī)效而言，私有產(chǎn)權(quán)并不優(yōu)于公有產(chǎn)權(quán)；在股改后的高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，民營控股上市公司績(jī)效明顯優(yōu)于國有控股，這表明在較為充分的產(chǎn)

28、品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)條件下，對(duì)上市公司績(jī)效而言，私有產(chǎn)權(quán)要明顯優(yōu)于公有產(chǎn)權(quán)。上述分析意味著，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論的主張也存在有一定的片面性，這是因?yàn)樵诓蛔兏鼑衅髽I(yè)產(chǎn)權(quán)屬性的前提下，僅靠建立較為充分的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境來推進(jìn)國企改革從而提高企業(yè)績(jī)效也是非常困難的。如果市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)可以完全替代產(chǎn)權(quán)改革的話，則在高度競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，不同產(chǎn)權(quán)屬性的上市公司其績(jī)效就不應(yīng)該呈現(xiàn)顯著差異，更不應(yīng)該出現(xiàn)民營控股上市公司績(jī)效優(yōu)于國有控股上市公司績(jī)效這一現(xiàn)象。那么，是否產(chǎn)權(quán)改革就能夠完全替代市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境呢？答案也是否定的。原因在于，現(xiàn)實(shí)的情況是僅在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中民營上市公司的績(jī)效優(yōu)于國有上市公司，而在競(jìng)爭(zhēng)不充分的行業(yè)中，民營控股上市公司與國

29、有控股上市公司的績(jī)效無明顯差異。通過上述分析我們可以初步得出這樣的結(jié)論：產(chǎn)權(quán)論和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論二者作用的發(fā)揮都是有條件的；在不同的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，不同產(chǎn)權(quán)屬性的公司績(jī)效并不相同。 總之，本文主要以股權(quán)分置改革以來20052007年中國上市公司為研究樣本，重點(diǎn)考察了股權(quán)分置改革、產(chǎn)權(quán)屬性和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境對(duì)上市公司績(jī)效的影響。本文的主要結(jié)論和發(fā)現(xiàn)是：(1）股權(quán)分置改革顯著提高了上市公司績(jī)效。股改前國有控股上市公司的績(jī)效明顯優(yōu)于民營控股上市公司，而股改后國有控股上市公司的績(jī)效卻明顯低于民營控股上市公司。股改后，在高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中，民營控股上市公司績(jī)效優(yōu)于國有控股上市公司，而在中度和低度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中兩者則無明顯差別。股改后，高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)內(nèi)民營控股上市公司績(jī)效與股權(quán)集中度呈正相關(guān)關(guān)系。上述研究結(jié)果還表明，產(chǎn)權(quán)論和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)論二者作用的發(fā)揮都是有條件的；在不同的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，不同產(chǎn)權(quán)屬性的公司績(jī)效并不相同。 本文的分析結(jié)論具有重要政策含義：第一，股權(quán)分置改革從總體上來看是成功的，因此應(yīng)該采取措施進(jìn)一步做好股權(quán)分置改革工作。第二，在推動(dòng)國有企業(yè)改革和發(fā)展民營企業(yè)過程中，必須注意把深化產(chǎn)權(quán)