大消費(fèi)行業(yè)年度策略：他山之石可攻玉尋找增速放緩下的消費(fèi)趨勢

1、內(nèi)容目錄一、消費(fèi)提振我國經(jīng)濟(jì)，增速放緩為近期主旋律8（一）行情回顧：18 年股市表現(xiàn)欠佳，估值明顯回落8（二）社會消費(fèi)品零售增速放緩，城鎮(zhèn)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)緩慢升級9（三）國內(nèi)旅游：2012 年來維持雙位數(shù)增長，增速較為穩(wěn)健12（四）他山之石：日本 80 年代的啟示，精神文化需求更快增長12二、紡織服裝：15（一）服裝現(xiàn)狀：零售增速有所放緩，12 月增速環(huán)比回升15（二）日本服裝：男裝女裝持續(xù)向好，人口影響童裝增速16（三）男裝：市場規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張，關(guān)注平價男裝及休閑品類17（四）女裝：市場大而分散，消費(fèi)量隨經(jīng)濟(jì)增長波動明顯20（五）童裝：市場有望穩(wěn)步增長，集中度提升利好龍頭企業(yè)22（六）紡織制造：越

2、南產(chǎn)能利潤率較高，關(guān)注龍頭越南布局25三、休閑服務(wù)：27（一）出境旅游：重回雙位數(shù)增長，受匯率波動影響較大27（二）酒店：經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，客房入住率影響間夜收入28（三）自然景點(diǎn)：門票降價短期承壓，長期預(yù)計(jì)穩(wěn)健增長30（四）免稅：免稅持續(xù)較快增長，建議關(guān)注免稅龍頭31四、商貿(mào)零售：33（一）超市：經(jīng)濟(jì)增速放緩時超市優(yōu)于百貨，關(guān)注生鮮標(biāo)準(zhǔn)化33（二）電商：線上增速有望較線下更快，建議關(guān)注電商相關(guān)標(biāo)的35（三）跨境電商：出口市場保持較快擴(kuò)張，進(jìn)口市場集中度較高37（四）化妝品：經(jīng)濟(jì)放緩時實(shí)際需求或穩(wěn)定，增速略高于消費(fèi)增速39（五）金銀珠寶：高端可選消費(fèi)承壓，短期內(nèi)增速存不確定性43五、推薦及建議

3、關(guān)注標(biāo)的44（一）紡織服裝：45森馬服飾：童裝、大眾休閑龍頭，有望在行業(yè)發(fā)展中持續(xù)受益45海瀾之家：平價男裝龍頭之一，或?qū)⒃诮?jīng)濟(jì)增速放緩時期受益45華孚時尚：國內(nèi)的色紡紗龍頭之一，產(chǎn)能擴(kuò)張夯實(shí)增長基礎(chǔ)46百隆東方：較早布局海外的色紡紗龍頭之一，產(chǎn)能擴(kuò)張夯實(shí)增長基礎(chǔ)47健盛集團(tuán)：棉襪、無縫內(nèi)衣制造龍頭之一，產(chǎn)能擴(kuò)張夯實(shí)增長基礎(chǔ)48（二）休閑服務(wù)：491.中國國旅：國內(nèi)免稅巨頭，海免并入有望繼續(xù)強(qiáng)化龍頭地位49（三）商貿(mào)零售：50南極電商：電商供應(yīng)鏈平臺公司，受益低線城市滲透率提升50跨境通：布局跨境電商進(jìn)出口，受益跨境電商較快增長51永輝超市：全國性超市龍頭，云創(chuàng)出表有望改善公司業(yè)績51家家悅：

4、立足膠東的超市龍頭，逐步開啟全國性擴(kuò)張步伐52（四）建議關(guān)注標(biāo)的估值情況53六、風(fēng)險提示54圖表目錄圖 1：2018 年申萬各板塊行情回顧8圖 2：2010 年至 2018 年部分消費(fèi)板塊市盈率情況8圖 3：2018 年申萬部分消費(fèi)板塊公司股價變動分布情況9圖 4：2010 年至今社會消費(fèi)品零售總額增速逐步放緩9圖 5：最終消費(fèi)支出對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)占比緩慢增長9圖 6：2010 年至今城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出及其增長10圖 7：2015 年至今城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)10圖 8：限額以上企業(yè)商品零售總額及其增長10圖 9：全國百家大型零售企業(yè)零售額同比增長10圖 10：2010 年來我國分城鄉(xiāng)社零及其增速1

5、1圖 11：2013 年來我國分城鄉(xiāng)可支配收入及其增速11圖 12：移動購物 APP 月活躍用戶規(guī)模及滲透率示意圖11圖 13：實(shí)物商品網(wǎng)上零售額及其增長11圖 14：連鎖零售企業(yè)商品銷售額及其增長12圖 15：2010 年至今重點(diǎn)流通企業(yè)分業(yè)態(tài)銷售額增速12圖 16：我國國內(nèi)旅游收入及其增長12圖 17：我國國內(nèi)旅游人次及其增長12圖 18：中日城鎮(zhèn)人均消費(fèi)支出歷史對比情況13圖 19：日本上世紀(jì) 70 年代至 90 年代年度 GDP 及其增長13圖 20：日本 1980 年前后家庭月均消費(fèi)支出及其增長14圖 21：日本 1980 年前后家庭月均消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)情況14圖 22：日本 1980

6、年前后家庭分品類月均消費(fèi)支出同比增長14圖 23：日本 1980 年前后消費(fèi)者價格指數(shù)及其增長14圖 24：剔除價格因素后日本家庭月均消費(fèi)支出同比增長14圖 25：剔除價格因素后日本家庭分品類月均消費(fèi)支出同比增長15圖 26：2013 年來限額以上紡織服裝零售額及其增長15圖 27：中國主要城市平均氣溫及其同比變化15圖 28：日本 1980 年前后分類別服裝銷售額增速16圖 29：日本 1980 年前后紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)16圖 30：中國男裝零售市場規(guī)模及其預(yù)測17圖 31：中國男裝零售市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)情況17圖 32：中國男裝市場集中度情況18圖 33：中國男裝市場前五企業(yè)市占率示意圖18

7、圖 34：2017 年典型國家男裝市場集中度情況18圖 35：1980 年前后日本家庭年度男裝消費(fèi)量結(jié)構(gòu)情況（件）19圖 36：1980 年前后日本家庭男裝消費(fèi)均價情況19圖 37：1980 年前后日本家庭男裝消費(fèi)量變動情況19圖 38：1980 年前后日本家庭男裝分品類消費(fèi)均價變動情況19圖 39：1980 年前后日本家庭男裝部分品類消費(fèi)量情況（件）20圖 40：1980 年前后日本家庭男裝部分品類消費(fèi)均價情況20圖 41：中國女裝零售市場規(guī)模及其預(yù)測20圖 42：服裝子行業(yè)市場前十市占率情況20圖 43：2016 年我國大眾女裝銷售額前十市占率情況21圖 44：2014 年我國中高端女裝銷

8、售額前十市占率情況21圖 45：1980 年前后日本家庭女裝消費(fèi)量情況21圖 46：1980 年前后日本家庭女裝消費(fèi)均價情況21圖 47：1980 年前后日本家庭年度女裝消費(fèi)量結(jié)構(gòu)情況（件）22圖 48：1980 年前后日本家庭女裝分品類消費(fèi)均價變動情況22圖 49：中國出生人口及其變化預(yù)測23圖 50：中國大陸 0 至 14 歲人口數(shù)量預(yù)測23圖 51：中國母嬰童市場容量預(yù)測23圖 52：中國童裝市場零售額及其增長預(yù)測23圖 53：中國童裝市場集中度估計(jì)24圖 54：2017 年天貓平臺童裝銷售前二十市占率估計(jì)24圖 55：1980 年后日本兒童人口數(shù)量情況24圖 56：1980 年后日本家

9、庭童裝消費(fèi)量情況24圖 57：1980 年后日本家庭童裝消費(fèi)均價情況24圖 58：1980 年后日本家庭童裝部分品類消費(fèi)量情況（件）25圖 59：1980 年后日本家庭童裝部分品類消費(fèi)均價情況25圖 60：紡織服裝出口創(chuàng)匯情況26圖 61：紡織服裝出口金額及其增長26圖 62：紡織服裝虧損企業(yè)數(shù)量及虧損面26圖 63：紡織服裝企業(yè)數(shù)量及其變化26圖 64：百隆東方及越南百隆部分財務(wù)情況27圖 65：華孚時尚及華孚越南部分財務(wù)情況27圖 66：我國居民出境旅游人數(shù)及其增長28圖 67：美元兌人民幣月平均匯率情況28圖 68：日本居民出境旅游人數(shù)及其增長28圖 69：日本平均地價及其增長28圖 7

10、0：我國星級酒店數(shù)量及其增長29圖 71：我國星級酒店分星級客房出租率情況29圖 72：錦江股份 2018 年國內(nèi)酒店出租率及 RevPAR 變化情況29圖 73：華住集團(tuán) 2017 年來酒店入住率及 RevPAR 變化情況29圖 74：日本酒店及日式旅館數(shù)量變化30圖 75：日本平均酒店客房入住率30圖 76：部分上市公司景區(qū)游客接待及消費(fèi)情況31圖 77：SW 自然景點(diǎn)行業(yè)利潤率情況31圖 78：國內(nèi)免稅當(dāng)月銷售額及其增長32圖 79：國內(nèi)免稅當(dāng)月購物人數(shù)及其增長32圖 80：國內(nèi)免稅格局（中免控股日上前，以 2016 年收入計(jì)算）33圖 81：國內(nèi)免稅格局（中免控股日上后，以 2016

11、年收入計(jì)算）33圖 82：2017 年全球免稅集團(tuán)銷售額前十情況33圖 83：我國重點(diǎn)流通企業(yè)超市銷售額當(dāng)月同比增長34圖 84：近年來我國快速消費(fèi)品連鎖百強(qiáng)中前十強(qiáng)銷售額占比情況34圖 85：2016 年我國農(nóng)產(chǎn)品流通渠道占比34圖 86：2017 年我國部分超市上市公司生鮮營收占比情況34圖 87：日本 1980 年前后分業(yè)態(tài)零售額情況35圖 88：日本平均地價及其增長35圖 89：我國實(shí)物商品網(wǎng)上零售額及其增長35圖 90：2017 年整體網(wǎng)絡(luò)零售格局35圖 91：我國移動互聯(lián)網(wǎng)月人均單日使用時長及其增長36圖 92：移動購物 APP 行業(yè)月人均使用情況36圖 93：部分移動購物細(xì)分子行

12、業(yè)月活躍用戶情況37圖 94：不同級別城市電商滲透率情況37圖 95：跨境出口電商減少中間環(huán)節(jié)示意圖37圖 96：中國跨境電商交易規(guī)模及其增長38圖 97：我國進(jìn)出口貿(mào)易金額及跨境電商占比估計(jì)38圖 98：跨境電商出口交易規(guī)模及其增長38圖 99：2017 年我國跨境電商出口主要國家分布38圖 100：我國國內(nèi)常用跨境網(wǎng)購用戶規(guī)模及其預(yù)測39圖 101：2018 年前三季度我國跨境電商進(jìn)口 B2C 市場格局39圖 102：2013 年來限額以上化妝品零售額及其增長40圖 103：2017 年快消品及彩妝線上銷售額增長情況40圖 104：2015 年至 2017 年我國快速消費(fèi)品平均促銷力度40

13、圖 105：2016 年典型個護(hù)品類線上平均售價與線下平均售價差異40圖 106：近年來線上彩妝品類消費(fèi)示意圖41圖 107：2012 年來城鎮(zhèn)市場個人護(hù)理商品價格情況41圖 108：我國化妝品集中度存在下降趨勢41圖 109：1980 年前后日本家庭年度個護(hù)化妝消費(fèi)情況42圖 110：1980 年前后日本家庭個護(hù)化妝消費(fèi)增速及整體消費(fèi)增速42圖 111：剔除整體價格后日本家庭年度個護(hù)化妝消費(fèi)情況42圖 112：我國年度限額以上金銀珠寶零售額及其增長43圖 113：我國月度限額以上金銀珠寶零售額及其增長43圖 114：我國年度黃金首飾消費(fèi)量及其增長43圖 115：我國季度黃金首飾消費(fèi)量及其增長

14、43圖 116：2008 年以來黃金期貨合約收盤價格44圖 117：2008 年以來標(biāo)普 500 波動率指數(shù)44圖 118：日本 1980 年前后家庭年度手表支出及其增長44圖 119：剔除整體價格后日本家庭年度手表消費(fèi)情況44圖 120：森馬服飾年度營收凈利情況45圖 121：森馬服飾分業(yè)務(wù)營收情況45圖 122：海瀾之家年度營收凈利情況46圖 123：海瀾之家服飾業(yè)務(wù)分品牌收入情況46圖 124：華孚時尚年度營收凈利情況47圖 125：華孚越南營收凈利及凈利率情況47圖 126：百隆東方年度營收凈利情況48圖 127：越南百隆營收凈利情況48圖 128：健盛集團(tuán)年度營收凈利情況49圖 12

15、9：健盛集團(tuán)越南棉襪產(chǎn)量情況49圖 130：中國國旅年度營收凈利50圖 131：中國國旅分業(yè)務(wù)毛利潤情況50圖 132：南極電商年度營收凈利情況51圖 133：南極電商合計(jì) GMV 及其增長51圖 134：跨境通年度營收凈利情況51圖 135：跨境通經(jīng)營活動現(xiàn)金流量情況51圖 136：永輝超市年度營收凈利情況52圖 137：永輝超市分區(qū)域營業(yè)收入情況52圖 138：家家悅年度營收凈利情況53圖 139：家家悅分品類營業(yè)收入情況53表 1：SW 紡織服裝典型上市公司終端門店情況16表 2：我國典型紡織制造上市公司越南產(chǎn)能擴(kuò)張項(xiàng)目27表 3：2018 年典型景點(diǎn)門票價格降低情況30表 4：我國化妝

16、品行業(yè)前十大公司市占率情況41表 5：推薦標(biāo)的估值情況53表 6：建議關(guān)注標(biāo)的估值情況53一、消費(fèi)提振我國經(jīng)濟(jì)，增速放緩為近期主旋律（一）行情回顧：18 年股市表現(xiàn)欠佳，估值明顯回落2018 年，我國股市整體表現(xiàn)欠佳，所有板塊均出現(xiàn)下跌態(tài)勢。其中，SW 紡織服裝、SW 商業(yè)貿(mào)易分別下跌 32.7%與 34.3%，較滬深 300 的下跌 25.3%落后；SW 休閑服務(wù)下跌 10.6%，較滬深300 表現(xiàn)更好。圖 1：2018 年申萬各板塊行情回顧SW電子SW有色金屬SW傳媒SW綜合SW輕工制造SW機(jī)械設(shè)備SW電氣設(shè)備SW汽車SW紡織服裝SW采掘SW商業(yè)貿(mào)易SW化工SW家用電器SW通信SW國防軍工

17、SW建筑材料SW交通運(yùn)輸SW公用事業(yè)SW鋼鐵SW建筑裝飾SW房地產(chǎn)SW醫(yī)藥生物SW非銀金融滬深300SW計(jì)算機(jī)SW農(nóng)林牧漁SW食品飲料SW銀行SW休閑服務(wù)0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%-30.0%-35.0%-40.0%-45.0%資料來源：Wind，2018 年我國股市估值明顯回落其中 SW 紡織服裝、SW 商業(yè)貿(mào)易、SW 休閑服務(wù)整體法市盈率（TTM，剔除負(fù)值）分別由年初的 24.9 倍、30.4 倍、36.3 倍下降至年末的 16.9 倍、14.0 倍與25.0 倍。年末，上述三個板塊估值水平已接近 2010 年來的歷史底部。其中商業(yè)貿(mào)易估值水平低于最

18、低水平 16 倍。圖 2：2010 年至 2018 年部分消費(fèi)板塊市盈率情況SW紡織服裝SW商業(yè)貿(mào)易SW休閑服務(wù)滬深3001009080706050403020100資料來源：Wind，公司層面，SW 紡織服裝、SW 商業(yè)貿(mào)易、SW 休閑服務(wù)三個板塊中，大部分公司的股價有所下滑，多數(shù)公司股價下跌 20%至 50%。其中，三個板塊僅有 16 家公司實(shí)現(xiàn)了股價增長。紡織服裝股價增長公司主要為兩家休閑服裝公司柏堡龍（+27.3%）、森馬服飾（+15.7%），以及一家棉紡公司百隆東方（+7.1%）。商業(yè)貿(mào)易股價增長公司主要為次新的愛嬰室（+29.2%）、三家多業(yè)態(tài)零售公司芒果超媒（+24.1%）、匯嘉

19、時代（+18.1%）、重慶百貨（+14.7%），以及兩家區(qū)域性龍頭天虹股份（+10.4%）、家家悅（+2.1%）。休閑服務(wù)方面主要是旅游龍頭中國國旅（+39.8%），以及兩家人工景點(diǎn)公司大連圣亞（+33.7%）、宋城演藝（+15.1%）。圖 3：2018 年申萬部分消費(fèi)板塊公司股價變動分布情況休閑服務(wù)商業(yè)貿(mào)易紡織服裝706050403020100資料來源：Wind，注：橫軸為 2018 年公司股價變動區(qū)間，縱軸為對應(yīng)公司數(shù)量。（二）社會消費(fèi)品零售增速放緩，城鎮(zhèn)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)緩慢升級消費(fèi)連續(xù)五年為經(jīng)濟(jì)增長第一動力：2018 年，我國社會消費(fèi)品零售總額達(dá)到 38.1 萬億元， 同比增長 9.0%。隨

20、著社零規(guī)模逐步提升，其增速已經(jīng)由 2010 年的 18.8%降至目前的 9%左右。2018 年最終消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率為 76.2%，連續(xù)第五年成為拉動經(jīng)濟(jì)增長的第一驅(qū)動力。圖 4：2010 年至今社會消費(fèi)品零售總額增速逐步放緩圖 5：最終消費(fèi)支出對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)占比緩慢增長4000035000300002500020000150001000050000社會消費(fèi)品零售總額當(dāng)月值（億元） 社會消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比（次軸）25%20%15%10%5%0%120%100%80%60%40%20%0%-20%貨物和服務(wù)凈出口累計(jì)貢獻(xiàn)資本形成總額累計(jì)貢獻(xiàn)最終消費(fèi)支出累計(jì)貢獻(xiàn)資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)

21、局，資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)存在緩慢升級趨勢：2010 年來我國城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出緩慢增長，2018 年同比增長約 6.8%至 2.61 萬元。城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)基本穩(wěn)定，食品、居住支出占據(jù)較大份額。在我國居民收入水平穩(wěn)步提升的過程中，恩格爾系數(shù)的逐步降低，居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)存在緩慢的結(jié)構(gòu)升級趨勢。2018 年食品、衣著支出金額分別保持約 3.4%、約 2.8%的同比增長，并分別占據(jù)27.7%、6.9%的消費(fèi)占比，占比較 2017 年的 28.6%、7.2%均有所降低。圖 6：2010 年至今城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出及其增長圖 7：2015 年至今城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)300002

22、50002000015000城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出累計(jì)值（元）城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出累計(jì)同比（次軸）14%12%10%8%其他支出教育文娛支出交通通信支出醫(yī)療支出家庭用品支出居住支出衣著支出食品支出100%90%80%70%60%50%100006%8.0%7.5%7.2%6.9%40%30%500004%29.7%29.3%28.6%27.7% 20%10%2%0%0%資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，重點(diǎn)零售企業(yè)零售增速放緩：2017 年我國零售增速有所提升，重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增速自2018 年二季度開始放緩。2018 年限額以上零售企業(yè)實(shí)現(xiàn)零售額 13.61

23、 萬億元，同比增長 5.7%， 增速較 2017 年的 8.2%放緩。全國百家大型零售企業(yè)零售額走勢類似，2018 年一季度后增速明顯放緩。全年來看，2018 年全國百家零售企業(yè)零售額同比增長僅 0.7%，其中 12 月零售額同比下降 2.4%。圖 8：限額以上企業(yè)商品零售總額及其增長圖 9：全國百家大型零售企業(yè)零售額同比增長160000140000120000100000800006000040000200000限額以上累計(jì)零售額（億元） 限額以上累計(jì)同比（次軸）35%30%25%20%15%10%5%0%全國百家大型零售企業(yè)零售額當(dāng)月同比50%40%30%20%10%0%-10%-20%-

24、30%資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：Wind，中華全國商業(yè)信息中心，分城鄉(xiāng)看，可支配收入支撐鄉(xiāng)村社零增速高于城鎮(zhèn)社零增速：2013 年來，我國鄉(xiāng)村社會消費(fèi)品零售增速持續(xù)高于城鎮(zhèn)，2013 年至 2018 年，鄉(xiāng)村社零年復(fù)合增速達(dá) 11.6%，高于同一時期城鎮(zhèn)社零增速 10.0%。鄉(xiāng)村社零更高的增速，主要由鄉(xiāng)村人均可支配收入的更高增速支撐，2013 年至 2017 年，鄉(xiāng)村人均可支配收入年復(fù)合增速達(dá) 9.2%，高于城鎮(zhèn)的 8.3%。圖 10：2010 年來我國分城鄉(xiāng)社零及其增速圖 11：2013 年來我國分城鄉(xiāng)可支配收入及其增速3500003000002500002000001500

25、00100000500000城鎮(zhèn)社會消費(fèi)品零售累計(jì)值（億元） 鄉(xiāng)村社會消費(fèi)品零售累計(jì)值（億元） 城鎮(zhèn)社會消費(fèi)品零售累計(jì)同比（次軸） 鄉(xiāng)村社會消費(fèi)品零售累計(jì)同比（次軸）20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%城鎮(zhèn)人均可支配收入（元） 農(nóng)村人均可支配收入（元） 城鎮(zhèn)同比增長（次軸）40000 農(nóng)村同比增長（次軸）3500030000250002000015000100005000012%10%8%6%4%2%0%資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，分渠道看：網(wǎng)絡(luò)購物用戶量紅利接近尾聲，零售額增速放緩：2017 年下半年至 2018 年初， 隨著電商渠道持

26、續(xù)下沉，網(wǎng)絡(luò)購物用戶量紅利持續(xù)釋放，移動購物 APP 月活躍用戶量增速一度接近甚至高于 20%。至 2018 年下半年，月活躍用戶量增速放緩至 10%左右，且 2017 年 11 月至 2018 年 9 月，移動購物 APP 用戶量滲透率基本維持在 70%左右，滲透率提升趨勢暫時停滯。在用戶量增速放緩的推動下，我國實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)增速于 2018 年二季度起放緩。具體來看，2018 年 Q1、Q2、Q3 及 Q4 的網(wǎng)上零售額增速分別為 34.4%、26.0%、23.9%、20.7%， 增速放緩趨勢較為明顯。圖 12：移動購物 APP 月活躍用戶規(guī)模及滲透率示意圖圖 13：實(shí)物商品網(wǎng)上零

27、售額及其增長9 移動購物APP月活躍用戶數(shù)量（億人） 同比增長（次軸）滲透率（次軸）87654321080%70%60%50%40%30%20%10%0%實(shí)物商品網(wǎng)上累計(jì)零售額（億元） 實(shí)物商品網(wǎng)上零售累計(jì)同比（次軸）70000 實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社零（次軸）600005000040000300002000010000050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0% 資料來源：QuestMobile，資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，線下渠道商品零售趨近停滯，2018 年百貨、專業(yè)店增速放緩：2013 年以來，我國連鎖零售企業(yè)商品零售額增速保持在 0%左右，線下渠道零售增長趨近

28、停滯。其中 2014 年至 2017 年增速分別為-1.8%、-5.2%、1.5%、-0.8%。2018 年，商務(wù)部監(jiān)測的重點(diǎn)流通企業(yè)中，百貨業(yè)態(tài)、專業(yè)店業(yè)態(tài)銷售額增速逐步放緩，分別由年初的 2.7%與 5.0%降至 11 月的-0.3%與 3%，超市業(yè)態(tài)則保持著 5%左右的銷售額增速。分月份看，增速放緩主要發(fā)生在 10 月和 11 月，其中 9 至 11 月百貨業(yè)態(tài)銷售額同比增速約 1.9%、0.7%、-0.3%，專業(yè)店業(yè)態(tài)上述月份同比增速約 4.6%、4.3%、3.0%。圖 14：連鎖零售企業(yè)商品銷售額及其增長圖 15：2010 年至今重點(diǎn)流通企業(yè)分業(yè)態(tài)銷售額增速4000035000300

29、002500020000150001000050000連鎖零售企業(yè)商品銷售額（億元） 同比增長（次軸）30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%百貨店當(dāng)月同比超市當(dāng)月同比專業(yè)店當(dāng)月同比資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：Wind，商務(wù)部，（三）國內(nèi)旅游：2012 年來維持雙位數(shù)增長，增速較為穩(wěn)健旅游是居民文化娛樂的重要部分，2012 年來我國旅游市場保持較為穩(wěn)定的增長。2018 上半年，國內(nèi)旅游人數(shù) 28.26 億人次，比上年同期增長 11.4%。其中，城鎮(zhèn)居民 19.97 億人次，增長13.7%；農(nóng)村居民 8

30、.29 億人次，增長 6.3%。國內(nèi)旅游收入 2.45 萬億元，比上年同期增長 12.5%。其中，城鎮(zhèn)居民花費(fèi) 1.95 萬億元，增長 13.7%；農(nóng)村居民花費(fèi) 0.50 萬億元，增長 8.3%。2019 年初，國家旅游局預(yù)測，2018 年全年，國內(nèi)旅游人數(shù)將達(dá) 55 億人次，同比增長 10.8%， 國內(nèi)旅游收入將達(dá) 5.13 億元，同比增長 12.3%。2012 年來國內(nèi)旅游人次及收入持續(xù)保持雙位數(shù)增長，持續(xù)較快發(fā)展。圖 16：我國國內(nèi)旅游收入及其增長圖 17：我國國內(nèi)旅游人次及其增長6.05.04.03.02.01.00.0國內(nèi)旅游收入（萬億元） 收入YOY（次軸）60%6050%5040

31、%30%4020%3010%200%-10%10-20%0國內(nèi)旅游人次（億人次） 人次YOY（次軸）30%25%20%15%10%5%0%-5% 資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，國家旅游局，資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，國家旅游局，（四）他山之石：日本 80 年代的啟示，精神文化需求更快增長日本和中國都是二戰(zhàn)后實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)追趕的亞洲重要經(jīng)濟(jì)體，從文化、經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程等方面均有較多相似之處。報告中，我們探究日本的類似中國目前經(jīng)濟(jì)時段的消費(fèi)表現(xiàn)，試圖對未來中國消費(fèi)的發(fā)展趨勢帶來啟示。與目前中國經(jīng)濟(jì)背景最相似的日本經(jīng)濟(jì)時段，可能是 1980 年代初期。首先是 1980 年代初期的日本非農(nóng)人均消費(fèi)支出與

32、 2017 年我國城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出類似，均位于 4000 美元左右。其次是這一時段內(nèi)日本 GDP 正處于由 10%增長的平臺下降至 6%增長的平臺的階段中。1975 年至 1980 年，日本持續(xù)錄得 10%左右的 GDP 增長， 1982 年至 1990 年，日本的 GDP 增速均在 6% 左右波動，1980 年代初期的日本，正處于 GDP 增速由 10%下降至 6%的過程中，這與我國目前的GDP 情況類似，由較高增速放緩至中等增速。類似的消費(fèi)水平，以及相似的經(jīng)濟(jì)增速放緩背景，日本 1980 年代左右的消費(fèi)表現(xiàn)或?qū)χ袊磥淼南M(fèi)趨勢具有參考價值。圖 18：中日城鎮(zhèn)人均消費(fèi)支出歷史對比情況圖

33、 19：日本上世紀(jì) 70 年代至 90 年代年度 GDP 及其增長450040003500300025002000150010005000日本非農(nóng)人均消費(fèi)型支出估計(jì)（美元/人，下軸） 我國城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出（美元/人，上軸）200220052008201120142017500000450000400000350000300000250000200000150000100000500000日本年度GDP（十億日元） 同比增長（次軸）25%20%15%10%5%0% 資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，日本內(nèi)閣府，資料來源：Wind，日本內(nèi)閣府，家庭消費(fèi)支出增速隨 GDP 增速逐步放緩，支出結(jié)構(gòu)存

34、在升級趨勢：1980 年代前后，日本家庭月均消費(fèi)支出增速隨整體GDP 增速的放緩而放緩，由1979 年的6.4%逐步下降至1986 年的1.2%， 年復(fù)合增速約 3.7%。在此期間，隨著日本收入水平的提高，家庭消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)也存在升級趨勢。作為生活必需品的食品飲料、紡織服裝的消費(fèi)支出占比持續(xù)縮減，分別由 1978 年的 30.2%、8.4% 降至 1986 年的 26.8%、7.1%。分品類看，精神文化需求具有更快增速，基本物質(zhì)需求保持穩(wěn)健增長：整體來看，上述時段中，多數(shù)品類增速呈現(xiàn)下行趨勢。家庭月均食品飲料、家具家居、紡織服裝、保健醫(yī)療、交通通信、教育、文化娛樂、其他消費(fèi)支出于 1979 年至

35、 1986 年分別取得 2.4%、1.8%、1.6%、3.1%、5.8%、6.4%、4.5%以及 3.8%的年復(fù)合增長。隨著居民生活水平的提高，物質(zhì)需求已逐步滿足， 精神文化需求成為消費(fèi)主要增長點(diǎn)，交通通信、教育、文化娛樂將有更大機(jī)遇，而作為基本物質(zhì)需求的食品飲料、家具家居、紡織服裝則保持穩(wěn)健增長。圖 20：日本 1980 年前后家庭月均消費(fèi)支出及其增長圖 21：日本 1980 年前后家庭月均消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)情況300000250000200000150000家庭年度月均消費(fèi)支出（日元）同比增長（次軸）8%7%6%5%4%其他文化娛樂教育保健醫(yī)療家具家居居住費(fèi)用交通通信紡織服裝供熱供水食品飲料10

36、0%90%80%70%60%50%1000005000003%8.4%7.9%7.3%7.0%7.1%2%1%30.2% 29.0%28.2%27.4%26.8%0%40%30%20%10%0% 資料來源：日本總務(wù)省，資料來源：日本總務(wù)省，圖 22：日本 1980 年前后家庭分品類月均消費(fèi)支出同比增長14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%食品飲料家具家居紡織服裝保健醫(yī)療交通通信教育文化娛樂其他資料來源：日本總務(wù)省，日本消費(fèi)支出更多依賴價格增長，交通通信及文化娛樂表現(xiàn)較好：若剔除各品類消費(fèi)者價格指數(shù)，日本家庭月均整體消費(fèi)支出同比增速在-1%至 3%之間波動，1978 年至 19

37、86 年的同比增速平均約 0.9%。經(jīng)濟(jì)增速下滑抑制了消費(fèi)需求，家庭消費(fèi)或更多依賴價格增長。分品類看，剔除價格因素后，1978 年至 1986 年，食品飲料及紡織服裝平均增速為負(fù)值，而交通通信、文化娛樂表現(xiàn)較好，取得 3.9%與 1.9%的平均增速。圖 23：日本 1980 年前后消費(fèi)者價格指數(shù)及其增長圖 24：剔除價格因素后日本家庭月均消費(fèi)支出同比增長1009080706050403020100日本消費(fèi)者價格指數(shù)（2005=100）同比增速（次軸）9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-1.5%剔除價格因素后日本家

38、庭月均消費(fèi)支出同比變化資料來源：日本總務(wù)省，資料來源：日本總務(wù)省，0%圖 25：剔除價格因素后日本家庭分品類月均消費(fèi)支出同比增長10% 交通通信8%6%4%2%-2%-4%-6%-8%-10%資料來源：日本總務(wù)省，食品飲料家具家居紡織服裝保健醫(yī)療二、紡織服裝：（一）服裝現(xiàn)狀：零售增速有所放緩，12 月增速環(huán)比回升服裝是衣食住行的生活必需品之一，在可選消費(fèi)中更加偏向基礎(chǔ)消費(fèi)。紡織服裝限額以上零售增速逐步放緩，溫暖天氣影響 11 月冬裝銷售：2018 年，紡織服裝限額以上企業(yè)零售增增速前高后低，各季度分別取得約 9.8%、8.6%、8.2%、6.0%的同比增長。我們認(rèn)為 Q4 增速的放緩，主要是

39、11 月溫暖天氣影響冬裝銷售，2018 年 11 月上中下旬的全國主要城市平均氣溫較 2017 年 11 月同期分別低 1.3 攝氏度、高 0.4 攝氏度、高 2.1 攝氏度，中下旬的溫暖天氣影響了該月份的冬裝銷售。2018 年 12 月，在天氣推動冬裝銷售、年末促銷等因素的促進(jìn)下，紡織服裝限額以上企業(yè)零售額同比增長 7.4%，增速環(huán)比回升。圖 26：2013 年來限額以上紡織服裝零售額及其增長圖 27：中國主要城市平均氣溫及其同比變化180016001400120010008006004002000限額以上紡織服裝零售額當(dāng)月值（億元） 當(dāng)月同比增長（次軸）20%18%16%14%12%10%

40、8%6%4%2%0%主要城市平均氣溫（攝氏度）30較去年同期（攝氏度，次軸）652543202151010-1-25-3-40-5 資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：Wind，2013 年開始，大部分品牌服飾企業(yè)調(diào)整不盈利或低效店鋪，至今，服裝家紡典型上市公司終端門店情況已有較大改善，調(diào)整基本結(jié)束，終端門店數(shù)量重新提升。2018 年典型上市公司門店數(shù)量繼續(xù)擴(kuò)張。表 1：SW 紡織服裝典型上市公司終端門店情況2013A2014A2015A2016A2017A2018Q22018Q3歌力思362354347474533551566安正時尚915862917952957太平鳥24063215

41、37944279425143074431海瀾之家39905243579260976401七匹狼350231552300-報喜鳥902871791704718716-九牧王3124294527922779263326942718森馬服飾750070827341-84238864-朗姿股份573586486445454467-寶姿352310313343398-拉夏貝爾688778938907944896749625星期六236323272044181115891491-探路者161416771455137015251439-李寧591556266133644064356898-安踏8638885

42、0848988601098311316-羅萊家紡284922302663-水星家紡255926482606-資料來源：公司公告，注：朗姿股份為女裝業(yè)務(wù)門店情況,，報喜鳥僅包括報喜鳥品牌門店。圖中淺紅色為數(shù)量增加，淺灰色為數(shù)量減少。（二）日本服裝：男裝女裝持續(xù)向好，人口影響童裝增速總量方面，1979 年至 1986 年，日本家庭紡織服裝消費(fèi)年復(fù)合增速約 1.9%。其中，日本男裝、女裝維持平穩(wěn)增長，和服、童裝規(guī)模下降。日本男裝、女裝于 1979 年至 1986 年的家庭年度消費(fèi)額年復(fù)合增速分別約 2.6%與 3.9%，女裝市場增長較快。和服、童裝市場規(guī)模有所縮減， 1979年至 1986 年的家庭

43、年度消費(fèi)額年復(fù)合增速分別約-1.4%與-2.8%。該時段，紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)與整體價格指數(shù)走勢類似，且與 GDP 增速類似。1978 年至 1986 年，紡織服裝價格指數(shù)年復(fù)合增速約 3.5%。圖 28：日本 1980 年前后分類別服裝銷售額增速圖 29：日本 1980 年前后紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%和服男裝女裝童裝1009080706050403020100日本紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)（2005=100）同比增速（次軸）6%5%4%3%2%1%0%資料來源：日本總務(wù)省，資料來源：日本總務(wù)省，各品類量價結(jié)構(gòu)基本結(jié)論如下，其中均價均為剔除紡服價格

44、因素后的消費(fèi)均價。男裝消費(fèi)量上升，剔除紡服價格因素后的消費(fèi)均價有所下降，主要源于男裝存在品類變化趨勢。相較商務(wù)襯衫更為休閑的其他襯衫品類在 1980 年前后受到消費(fèi)者青睞，消費(fèi)量快速提升，1978 至 1986CAGR 約 24%。其他襯衫更低的均價，以及剔除紡服價格因素后均價的下行，帶動整體男裝消費(fèi)均價下降。剔除其他襯衫后，男裝品類消費(fèi)量趨勢與經(jīng)濟(jì)增速正相關(guān)，經(jīng)濟(jì)雙位數(shù)增長的 1970 至 1978 年，CAGR 約 2.7%，經(jīng)濟(jì)增速放緩的 1978 年至 1986 年，CAGR 約-1.2%。剔除價格因素后的消費(fèi)均價于 1978 年至 1986 年基本穩(wěn)定。其他襯衫帶領(lǐng)下，男裝或存在向平

45、價、休閑傾斜趨勢。女裝消費(fèi)量彈性較大，經(jīng)濟(jì)較快增長顯著推升女裝消費(fèi)量，剔除價格因素后的消費(fèi)均價穩(wěn)中有升。女裝消費(fèi)量彈性較大，經(jīng)濟(jì)雙位數(shù)增長的 1970 至 1978 年，CAGR 約 8.5%，經(jīng)濟(jì)增速放緩的 1978 年至 1986 年，CAGR 約-4.6%。經(jīng)濟(jì)增速放緩的 1978 年至 1986 年，剔除紡服價格因素后的女裝消費(fèi)均價穩(wěn)中有升，年復(fù)合增速約 1.1%。童裝市場受人口沖擊，消費(fèi)量下行，帶動整體市場規(guī)模增速承壓，嬰兒服飾消費(fèi)均價上行。日本 014 歲兒童人口自 1980 年的 2.76 億人下降至 1986 年的 2.54 億人，CAGR 約-1.3%。人口下降使童裝市場消費(fèi)

46、量承壓，1980 年至 1986 年童裝消費(fèi)量 CAGR 約-5.3%，消費(fèi)均價穩(wěn)中有升。分品類看，消費(fèi)均價變化有所分化。剔除紡服價格因素后，嬰兒服飾消費(fèi)均價上行，1980 年至1986 年 CAGR 約 3.2%，兒童襯衫消費(fèi)均價整體穩(wěn)定，CAGR 約-0.6%。（三）男裝：市場規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張，關(guān)注平價男裝及休閑品類男裝市場規(guī)模預(yù)計(jì)穩(wěn)步擴(kuò)張，近年來休閑品類較受歡迎：男裝是我國服裝市場的重要組成之一，預(yù)計(jì)仍將保持穩(wěn)步擴(kuò)張態(tài)勢。Euromonitor 數(shù)據(jù)顯示，2017 年男裝市場零售額約占整體服裝零售額的 33%，且 2021 年男裝市場規(guī)模有望達(dá)近 6200 億元，2017 年至 2021 年

47、的年復(fù)合增速預(yù)計(jì)約3.8%。男裝市場中，時尚休閑及商務(wù)休閑是最主要的品類，近年來上述品類增速高于男裝整體。據(jù)觀研天下，時尚休閑及商務(wù)休閑品類零售額在男裝市場中分別占有約 35%、30%的市場份額，是占比最高的兩個品類。同時 2013 年至 2017 年，男裝中職業(yè)裝、正裝、商務(wù)休閑、時尚休閑、其他品類分別取得 12%、10%、13%、18%、7%的年復(fù)合增速，在居民消費(fèi)向個性化升級過程中，休閑品類較受歡迎。圖 30：中國男裝零售市場規(guī)模及其預(yù)測圖 31：中國男裝零售市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)情況70006000500040003000200010000男裝市場規(guī)模（億元）同比增長（次軸）10%9%8%7%6

48、%5%4%3%2%1%0%其他時尚休閑商務(wù)休閑正裝職業(yè)裝26.5% 28.4% 30.0% 31.2% 32.5% 33.9% 35.1%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：觀研天下，Euromonitor，資料來源：觀研天下，男裝市場集中度緩慢提升，我國男裝市場集中度仍有提升空間：龍頭快速拓店以及規(guī)模效應(yīng)推動我國男裝市場穩(wěn)步提升，據(jù)前瞻研究院，2018 年我國男裝市場 CR5 為 12.7%，較 2011 年的8.6%有較大提升，主要是男裝龍頭的海瀾之家快速擴(kuò)張門店帶動規(guī)模提升，以及具有規(guī)模效應(yīng)的優(yōu)衣庫取得持續(xù)的市占率增長。對比全球典型國家的男裝市場來

49、看，我國男裝市場仍然較為分散，2017 年男裝市場 CR5 約 11.7%，較日本的 30%與美國的 18%有較大差距，集中度存在提升空間。圖 32：中國男裝市場集中度情況圖 33：中國男裝市場前五企業(yè)市占率示意圖14.1% 14.6% 14.2% 15.4%16.3% 16.8% 16.3% 17.5% 10.6%11.7% 12.2% 11.7% 12.7%8.6% 8.9% 9.0%20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%CR5CR105.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%海瀾之家綾致優(yōu)衣庫羅蒙雅戈?duì)?資料來源：前瞻研究院

50、，Euromonitor，資料來源：前瞻研究院，Euromonitor，圖 34：2017 年典型國家男裝市場集中度情況典型國家男裝市場CR530.0%23.0%20.9% 20.5% 19.0% 18.0%11.7%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：前瞻研究院，Euromonitor，日本類似經(jīng)濟(jì)時段男裝消費(fèi)存在向平價、休閑服飾轉(zhuǎn)移的趨勢：1978 年至 1986 年，日本年度家庭男裝消費(fèi)量持續(xù)上行，1986 年的男裝消費(fèi)量已較 1978 年增加約 23%。而這一時期內(nèi)，日本家庭平均人口位于 3.2 人左右，15 歲以上男性人口占比保持在 48.5%左右，家庭平均男裝消費(fèi)

51、增加并非源于人口提升，主要在于男裝消費(fèi)結(jié)構(gòu)的變化。1970 年至 1978 年，剔除紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)變動后，日本家庭男裝消費(fèi)均價持續(xù)下行，1978 年均價已較 1970 年下降約 24%。從品類方面來看，除大衣、雨衣、外套的其他品類均保持消費(fèi)量的上行，主要的消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化在于各品類消費(fèi)均價的下降。分品類看，1979 年至 1986 年，隨著社會經(jīng)濟(jì)增速的放緩，以及文化的進(jìn)一步開放，單價較低的其他襯衫受到消費(fèi)者青睞，消費(fèi)量于 1978 年至 1980 年快速提升，并在 1980 年之后成為家庭男裝消費(fèi)量最大的品類。在此時段，其他襯衫品類剔除價格因素后的均價持續(xù)走低，使 1986 年日本家庭男

52、裝消費(fèi)均價較 1978 年繼續(xù)下降約 17%。消費(fèi)金額方面，除其他襯衫品類市場規(guī)模增長明顯高于價格指數(shù)外，其他品類規(guī)模增長均于價格指數(shù)變動類似。因此，我們認(rèn)為，1979年至 1986 年，受經(jīng)濟(jì)增速逐步放緩影響，男裝消費(fèi)在其他襯衫品類的帶動下，存在向平價服飾轉(zhuǎn)移，以及向休閑服飾轉(zhuǎn)移的趨勢。圖 35：1980 年前后日本家庭年度男裝消費(fèi)量結(jié)構(gòu)情況（件）圖 36：1980 年前后日本家庭男裝消費(fèi)均價情況毛衣其他襯衫商務(wù)襯衫外套雨衣大衣休閑褲夾克西裝76543210120100806040200剔除價格因素后日本家庭年度男裝消費(fèi)均價指數(shù)（1970=100）1007663 資料來源：日本總務(wù)省，注：由

53、該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算資料來源：日本總務(wù)省，注：已剔除紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)，由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算圖 37：1980 年前后日本家庭男裝消費(fèi)量變動情況圖 38：1980 年前后日本家庭男裝分品類消費(fèi)均價變動情況19701978CAGR1978-1986CAGR30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%5%19701978CAGR19781986CAGR4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%-6%資料來源：日本總務(wù)省，注：由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算資料來源：日本總務(wù)省，注：已剔除紡織服裝價格因素，由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算若剔除其他襯衫品類后， 1978 年

54、至 1986 年日本男裝消費(fèi)量隨經(jīng)濟(jì)增速放緩而略有下降。剔除其他襯衫品類后，日本男裝價格帶結(jié)構(gòu)（剔除紡服價格因素后的均價）基本穩(wěn)定。整體來看， 其他襯衫品類帶動日本男裝，存在向休閑、平價方向傾斜的趨勢。綜上所述，1978 至 1986 年，日本男裝市場存在向平價服飾及休閑服飾轉(zhuǎn)移的趨勢，經(jīng)濟(jì)增速放緩時期內(nèi)，平價服飾以及休閑服飾或有較好發(fā)展機(jī)遇。目前我國休閑品類持續(xù)領(lǐng)先其他品類。建議關(guān)注我國休閑服飾龍頭森馬服飾以及大眾男裝龍頭海瀾之家。圖 39：1980 年前后日本家庭男裝部分品類消費(fèi)量情況（件）圖 40：1980 年前后日本家庭男裝部分品類消費(fèi)均價情況剔除其他襯衫后的家庭年度男裝消費(fèi)量（件）4

55、.33.93.55.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0120100806040200剔除紡服價格因素后的男裝消費(fèi)均價（剔除其他襯衫）1007577 資料來源：日本總務(wù)省，注：由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算資料來源：日本總務(wù)省，注：已剔除紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)，由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算（四）女裝：市場大而分散，消費(fèi)量隨經(jīng)濟(jì)增長波動明顯女裝占據(jù)服裝市場半壁江山，個性化需求使女裝市場較為分散：女裝是我國服裝的重要品類， 持續(xù)占據(jù)超 50%的市場份額。Euromonitor 數(shù)據(jù)顯示，2017 年女裝市場零售額約占整體服裝零售額的 56%，且 2021 年女裝市場規(guī)模有望

56、達(dá)近 1.1 萬億元，2017 年至 2021 年的年復(fù)合增速約為%。由于女性對服裝具有更加個性化的需求，不同風(fēng)格、不同定位的品牌服裝均可分割部分市場，女裝呈現(xiàn)較為分散的市場格局。據(jù)前瞻研究院，女裝市場銷售額前十企業(yè)的市占率僅為9.8%， 較童裝的 12.5%與男裝的 16.6%更低。從價格帶來看，大眾女裝市場較中高端女裝市場更加分散。據(jù)智研咨詢與人大經(jīng)濟(jì)論壇，大眾女裝 CR10 約為 8.3%，中高端女裝 CR10 約為 14.7%。圖 41：中國女裝零售市場規(guī)模及其預(yù)測圖 42：服裝子行業(yè)市場前十市占率情況120001000080006000400020000女裝零售額估計(jì)（億元）女裝零售

57、增速估計(jì)（次軸）12%10%8%6%4%2%0%80%70%60%50%40%30%20%10%0%前十企業(yè)市場份額占比31.5%16.6%9.8%12.5%74.0%資料來源：EMIS，Euromonitor，資料來源：前瞻研究院，圖 43：2016 年我國大眾女裝銷售額前十市占率情況圖 44：2014 年我國中高端女裝銷售額前十市占率情況1.2%1.1% 1.0% 1.0% 0.7% 0.7%0.7%0.7%0.6%0.6%91.7%拉夏貝爾優(yōu)衣庫Vero ModaOnly都市麗人歐時力 阿迪達(dá)斯太平鳥H&MZara其他2.7%1.9% 1.7% 1.6% 1.3%1.4% 1.3%1.0

58、%1.0%0.9%85.3%雅瑩瑪絲菲爾寶姿地 素 玖 姿 阿瑪施摩安珂朗 姿 卓雅維格娜絲其他資料來源：智研咨詢，資料來源：人大經(jīng)濟(jì)論壇，日本類似經(jīng)濟(jì)時段的女裝消費(fèi)量隨經(jīng)濟(jì)增長波動，市場需求具有較大的彈性：女裝市場的表現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)增長明顯相關(guān)，消費(fèi)量隨經(jīng)濟(jì)增速變化而呈現(xiàn)明顯的趨勢性變化，市場需求具有較大彈性。在日本 GDP 雙位數(shù)增長的 1970 年至 1978 年，日本家庭年度女裝消費(fèi)量接近翻倍，年復(fù)合增速達(dá) 8.5%。在 GDP 增速由 10%下降至 6%左右的 1979 年至 1982 年，家庭女裝消費(fèi)量明顯下滑，年復(fù)合增速達(dá)-4.6%。在 GDP 持續(xù)維持 6%左右增長的 1983 年至

59、 1986 年，女裝消費(fèi)量基本穩(wěn)定。另外在價格結(jié)構(gòu)方面，剔除紡織服裝價格因素后，日本家庭年度女裝消費(fèi)均價未出現(xiàn)明顯的趨勢性變化。圖 45：1980 年前后日本家庭女裝消費(fèi)量情況圖 46：1980 年前后日本家庭女裝消費(fèi)均價情況193170100250200150100500日本家庭年度女裝消費(fèi)量指數(shù)（1970=100）120100806040200剔除價格因素后日本家庭年度女裝消費(fèi)均價指數(shù)（1970=100）1009098 資料來源：日本總務(wù)省，注：由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算資料來源：日本總務(wù)省，注：已剔除紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)，由該時段內(nèi)口徑統(tǒng)一的數(shù)據(jù)推算分品類看，女裝消費(fèi)量沒有明顯的品類

60、結(jié)構(gòu)變化，多數(shù)品類消費(fèi)均價于 1978 年至 1986 年提升。由于上述均價已剔除紡織服裝消費(fèi)者價格指數(shù)，因此或是女裝提價超過行業(yè)平均水平，或是女裝存在向中高端轉(zhuǎn)移趨勢。高彈性或使女裝公司在經(jīng)濟(jì)增長向上時更具投資價值。女裝市場體量大但格局分散，就日本經(jīng)驗(yàn)來看，女裝消費(fèi)量受經(jīng)濟(jì)增長影響較為明顯。在經(jīng)濟(jì)增長或財富效應(yīng)出現(xiàn)向上拐點(diǎn)時，女裝公司具有更好的投資價值，或可貢獻(xiàn)較高的業(yè)績增長。綜上所述，女裝市場體量大但格局分散，就日本經(jīng)驗(yàn)來看，女裝消費(fèi)量受經(jīng)濟(jì)增長影響較為明顯，市場需求具有較大彈性，但經(jīng)濟(jì)增速放緩時期女裝增速仍然較快。我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)增長或財富效應(yīng)出現(xiàn)向上拐點(diǎn)時，女裝公司具有更好的投資價值，