華寶滬深300指數增強基金投資價值分析：對話基金經理超額收益背后的堅持

1、一、 基金產品投資價值分析1、 滬深 300 指數出色的 Beta滬深 300 指數作為最具代表性的寬基指數，其成份股囊括了各行業(yè)的龍頭公司，具有較高的投資價值。從歷史表現(xiàn)來看，滬深 300 指數明顯優(yōu)于主流寬基指數。我們對 2014年初至今，滬深 300 指數與主流寬基指數和主動股票基金指數的歷史表現(xiàn)進行了對比分析。結果如圖 1 和表 1 所示。從絕對收益水平來看，滬深 300 指數的年化收益達 8.76%，明顯高于其他主流寬基指數和主動股票基金指數。從最大回撤來看，滬深 300 指數的最大回撤只有 46.70%，明顯低于主流寬基指數和主動股票基金指數。因此，從風險調整后表現(xiàn)來看，滬深 30

2、0 指數的 Sharpe 比率可達 0.37，同樣高于主流寬基指數和主動股票基金指數。圖 1：滬深 300 指數與主流寬基指數歷史表現(xiàn)對比資料來源：Wind， ，統(tǒng)計區(qū)間 20140102-20191129表 1：滬深 300 指數與其他指數收益率/風險調整收益/風險指標對比統(tǒng)計指標上證綜指滬深 300中證 500中證 1000中證全指主動股基總收益36.15 64.89 27.21 12.93 44.32 59.83 年化收益5.328.764.122.066.358.19年化波動率22.50 23.38 27.44 29.06 24.43 25.09 sharpe 比率0.240.370.

3、150.070.260.33最大回撤52.30 46.70 65.20 72.35 57.85 52.52 數據來源：Wind， ，統(tǒng)計區(qū)間 20140102-201911292、 指數增強基金穩(wěn)定的 Alpha指數增強基金作為一種創(chuàng)新的產品形式，其目標是在保持密切跟蹤指數的前提下，通過積極的投資組合管理，盡可能獲取相對于基準指數的超額收益。因此，相對于傳統(tǒng)的被動指數基金而言，指數增強基金的超額收益表現(xiàn)使得它更具吸引力。A 股市場作為一個新興市場，市場整體尚未達到強有效的程度。這也為指數增強基金提供了發(fā)展的空間。從歷史業(yè)績上看，國內指數增強基金也的確能夠獲得明顯的超額收益。以滬深 300 指數

4、增強基金為例進行說明，我們對 2015 年至今歷年滬深 300 指數增強基金的超額收益表現(xiàn)進行了統(tǒng)計，如下圖所示。從圖 2 所示結果可以看到，2015 年以來， 除 2018 年以外，滬深 300 指數增強基金基本都能取得不錯的超額收益。圖 2：滬深 300 指數增強基金歷年超額收益表現(xiàn)資料來源：Wind， ，截至 201911293、 華寶滬深 300 增強300 增強基金中的佼佼者華寶滬深 300 指數增強型發(fā)起式證券投資基金（A 份額：003876，C 份額：007404， 下稱“華寶滬深 300 指數增強”）作為滬深 300 指數增強基金的一員，具有業(yè)績優(yōu)異， 風格穩(wěn)健、特征鮮明等特征

5、，具有極高的投資價值。業(yè)績優(yōu)異超額收益出色，同類排名靠前我們對華寶滬深 300 指數增強 A 成立以來（2016 年 12 月 9 日）的表現(xiàn)進行了統(tǒng)計， 并與滬深 300 指數進行了對比，結果如表 2 所示?；鸷椭笖档膬糁底邉輰Ρ热鐖D 3 所示?；鸪闪⒁詠淼睦塾嬍找孢_ 37.55%，年化收益為 11.62%，Sharpe 比率為 0.65； 同期滬深 300 指數的累計收益為 9.59%，年化收益為 3.21%，Sharpe 比率為 0.18。成立以來，基金相對于基準的累計超額收益為 27.96%，年化超額收益達 8.41%，年化跟蹤誤差為 3.72%，信息比率達 2.26。表 2：華寶

6、滬深 300 指數增強 A 成立以來表現(xiàn)統(tǒng)計指標華寶滬深 300 增強A滬深 300 指數超額表現(xiàn)總收益37.55 9.5927.96年化收益11.62 3.218.41 年化波動率17.78 17.88 3.72（跟蹤誤差）Sharpe 比率0.650.182.26（信息比率）最大回撤29.51 32.46 3.43數據來源：Wind， ，統(tǒng)計區(qū)間 20161209-20191129圖 3：華寶滬深 300 指數增強 A 成立以來凈值走勢及與基準對比資料來源：Wind， ，截至 20191129我們進一步看一下基金在同類產品中的表現(xiàn)。今年以來，華寶滬深 300 指數增強 A 的超額收益高達

7、9.42%，在同類產品中排名第 2。成立以來，華寶滬深 300 指數增強 A 的超額收益高達 27.96%，在同類產品中排名第 2；成立以來信息比率為 2.26，在同類產品中排名第 4。無論是從絕對收益還是風險調整后收益的視角，華寶滬深 300 指數增強A 都是同類產品中的佼佼者。表 3：華寶滬深 300 指數增強 A 成立以來表現(xiàn)及與同類產品對比回溯區(qū)間累計超額年化超額收益超額收益排名信息比率信息比率排名今年以來9.422/26成立以來27.96 8.41 2/152.264/15數據來源：Wind， ，截至 20191129，同類產品指跟蹤滬深 300 指數的指數增強基金。 風格穩(wěn)健成分股

8、覆蓋度高、行業(yè)偏離小、風險暴露均衡我們對華寶滬深 300 指數增強基金成立以來半年報和年報披露的持倉和指數成分股進行對比，結果如表 4 所示。整體來看，華寶滬深 300 指數增強 A 持倉中的指數成分股占比很高。其中，持倉個股中滬深 300 成分股數目占比都在 75%以上（非成分股主要是打新獲配的新股），權重占比均在 98%以上。表 4：華寶滬深 300 指數增強 A 持倉中指數成分股占比報告期基金持股總數持倉個股中滬深300 成分股數目持倉個股中滬深300 成分股數目占比持倉個股中滬深300 成分股權重占比2017 年半年報74567699.90 2017 年年報89738299.72 20

9、18 年半年報77699098.60 2018 年年報72699699.88 2019 年半年報83718698.02 數據來源：Wind， ，截至 20191129我們統(tǒng)計了 2017 年至 2019 年，華寶滬深 300 增強 A 持倉行業(yè)占比，并與滬深 300 指數進行了對比，結果如圖 4 所示。從圖 4 所示結果可以明顯看到，每個統(tǒng)計時點華寶滬深 300 指數增強 A 相對于基準指數的行業(yè)的平均偏離均在 0.3%以內，在行業(yè)層面的主動暴露較小。圖 4：華寶滬深 300 指數增強 A 相對于基準的行業(yè)偏離資料來源：Wind， ，截至 20191129我們進一步對華寶滬深 300 指數增強

10、基金相對于基準指數的風格暴露進行了分析。并將其風格暴露與其他滬深 300 增強基金進行了對比，結果如下圖所示。從相對基準的整體風格暴露來看，華寶滬深 300 指數增強整體風格偏大中盤，高流動性，低波動，低估值和高成長。從與其他三只代表性的滬深 300 指數增強基金相對基準指數的風格暴露相比，華寶滬深 300 指數增強整體風格暴露更為均衡。圖 5：華寶深 300 指數增強基金風格分析資料來源：Wind， ，基于 2017 年至今的年報半年報基金持倉數據 特征鮮明持倉股票呈現(xiàn)低估值、高盈利、高成長的特征我們從估值（PE_TTM，PB）、盈利能力（ROE_TTM、ROA_TTM）、成長性（凈利潤同比

11、增長率）三個角度將華寶滬深 300 指數增強 A 的持倉個股與滬深 300 指數成分股進行了對比，結果如表 5 所示。從 2017 年半年報至 2019 半年報持倉個股的分析結果來看，華寶滬深 300 指數增強 A 持倉個股相對于指數成分股呈現(xiàn)出明顯的低估值、高盈利能力和高成長性的特征，基本面表現(xiàn)非常出眾。表 5：華寶滬深 300 指數增強 A 持倉個股基本面分析2017 年半年報2017 年年報2018 年半年報2018 年年報2019 年半年報統(tǒng)計指標滬深300華寶滬深300 增強A滬深300華寶滬深300 增強A滬深300華寶滬深300 增強A滬深300華寶滬深300 增強A滬深300華

12、寶滬深300 增強APE_TTM27.2619.3526.2022.7119.8914.7515.7714.1320.3516.38PB2.592.262.432.861.891.511.702.022.072.61ROE( )10.4311.7510.3513.8911.3213.7111.1714.1910.8416.22ROA( )4.817.084.867.565.326.045.216.915.087.87凈利潤增長率( )10.6414.6811.9414.7012.8012.966.7413.0212.0415.93數據來源：Wind， ，展示結果為所有個股的中位數二、 對話基金

13、經理超額收益背后的秘密1、 基金經理簡介從前文的分析我們知道華寶滬深 300 指數增強的確是一只優(yōu)秀的基金，那么基金背后的掌舵者是誰呢？華寶滬深 300 指數增強的基金經理是徐林明先生。徐林明先生是復旦大學經濟學碩士，F(xiàn)RM，證券從業(yè)經歷 17 年。2005 年 8 月加入華寶基金管理有限公司，歷任金融工程部數量分析師、金融工程部副總經理，現(xiàn)任量化投資部總經理、助理投資總監(jiān)，總體負責華寶量化業(yè)務的運作和發(fā)展。自 2009 年以來，曾擔任過多個基金的基金經理，投資經驗十分豐富。目前管理規(guī)模為 29.03 億元。自華寶滬深300 指數增強基金成立起，即擔任該基金的基金經理。2、 對話基金經理我們有

14、幸與徐林明先生進行了一次深入的對話交流。讓我們一起通過我們的提問探討超額收益背后的投資理念，聆聽徐總對市場和產品的看法。問： 指數增強的概念介于被動投資和主動投資之間，市場關注度可能沒那么高，請問華寶量化團隊做指數增強產品的初衷是什么？指數增強類產品的特色和市場競爭力如何？答：在做指數增強系列的時候，我們希望給市場提供投資目標明確清晰的產品，指數增強基金的收益由兩部分構成，一塊是跟蹤的基準指數的收益，一塊是通過積極的投資管理取得的超額收益。同時對基金相對基準指數的投資標的偏差以及跟蹤誤差做了限制，所以這是一類非常明確的具有鮮明 Beta+Alpha 特征的產品。這是和普通指數基金、主動股票基金

15、最大的區(qū)別所在。指數增強類產品兼具被動投資和主動投資的優(yōu)勢，對跟蹤誤差的要求使得與普通股票基金相比，業(yè)績比較基準對基金的投資更有約束力，不至于表現(xiàn)和指數產生較大偏 離。另一方面，穩(wěn)定的增強能力經過時間的洗禮，會收獲長期復利的魅力，每年跑贏指數一點，數年下來，累計的超額是驚人的。在優(yōu)質指數的基礎上提供長期穩(wěn)定的超額收益，就是這類產品最大的市場競爭力。問：我們注意到華寶滬深 300 指數增強從 2016 年底成立到現(xiàn)在快三年了，歷史業(yè)績在同類產品中較靠前，能介紹一下華寶滬深 300 指數增強的投資理念和選股策略嗎？答：我們華寶量化團隊從 2007 年開始就進行相關模型的研究和開發(fā)，從 2011 年

16、起陸續(xù)在專戶和公募產品中進行實盤，在主動量化方面積累了一定的經驗。我們根據對中國證券市場運行特征的研究、對歷史數據的實證檢驗以及對優(yōu)秀主動基金經理投資方法論的整合吸收, 選取對股票超額收益具有較強解釋度和預測能力的指標構建多因子Alpha 選股模型，以滬深 300 指數成份股和備選股為基礎，精選個股確定股票投資組合，月度定期調整。這只基金的投資目標是獲取穩(wěn)定的、高性價比的超額收益。我們比較注重投資策略的邏輯性和有效性，更看重高質量的盈利成長和估值提升等基本面驅動要素，并持續(xù)總結市場規(guī)律對模型進行優(yōu)化。另外疊加全面精細的風險控制，通過對行業(yè)偏離、風格偏離和個股偏離的限制，對股票財務風險和輿情風險

17、的監(jiān)控和預警，控制跟蹤誤差和組合風險，實現(xiàn)良好的收益風險比。此外基金還會積極參與打新、期指貼水套利等低風險投資機會來增厚收益。問：策略方面市場普遍使用的都是多因子模型，那和其他家相比華寶有什么特色？答：增強的策略各家的做法肯定各有差異，這個取決于不同團隊的研究積累、業(yè)務理解和比較優(yōu)勢。我們的優(yōu)勢或者說特點在于一個是我們的模型體系構建更偏向于演繹法，投資團隊過往積累的投資經驗和對市場的認知是我們構建模型的基礎，這在一定程度上規(guī)避了歸納法的過度數據挖掘和邏輯失效的問題。我們主要關注公司質地和估值兩方面，投資性價比高的公司。另一個是我們有較嚴格的風控體系，這是投資很重要的環(huán)節(jié)，Alpha 有不確定性

18、的，但是風險控制是確定的，一定程度對組合來講，把大的風險控制住，也是在提供 Alpha。問：我們分析下來也觀察到這只基金運作得非常穩(wěn)健，跟蹤誤差小，換手率低，成分股匹配度高。那除了選股外，基金還會做一些行業(yè)上的偏離配置以及擇時的判斷嗎？答：從投資實踐的角度，宏觀擇時或者說倉位管理的效果大于中觀行業(yè)配置大于微觀個股選擇，但難度上也是如此，擇時的難度最大，或者說勝率最低，而個股選擇在概率上最有把握，利用量化的方法篩選出符合我們投資邏輯和特征的一批股票是難度最小的。因此實踐中我們團隊盡管也長期跟蹤了許多擇時指標以及行業(yè)配置模型，但會限制這兩個層面的過度偏離。比如擇時，日常一般都是接近 95%的倉位運

19、作，只在大級別的市場風險預警時會考慮降低倉位。行業(yè)偏離我們也控制在 1%以內。我們堅持策略勝過預測，不擅長的東西我們不做太多判斷，希望在正確的方向上，通過原則和風控來保障基金的平穩(wěn)運行。問：從我們的觀察來看，這兩年整個市場環(huán)境對量化投資提出較大的挑戰(zhàn)，尤其是滬深 300 指數里面的超額收益比較難做。對這種現(xiàn)象您怎么看？基金投資的時候遇到過什么困難嗎？回撤的時候怎么應對？答：是的，我們也在持續(xù)跟蹤各個因子的表現(xiàn)，絕大多數因子在全市場甚至中證1000、中證 500 中都是符合邏輯的，但在滬深 300 內會有部分指標失效，尤其是技術類因子。原因一方面是因為 300 的樣本空間相對較小，因子的大數統(tǒng)計

20、效果發(fā)揮有限。另一方面，因為 300 成分股是全市場分析師關注度最高的一批股票，所以個股的基本面或者說內在的投資價值和邏輯驅動更具有決定性的作用。在這種背景下，我們能做的就是持續(xù)地學習，加深對市場運行規(guī)律的理解，不斷對模型進行修正打補丁來實現(xiàn)自我進化。正因為難做，所以做得好才更有價值。任何策略都會有回撤，如何面對 Alpha 回撤是指數增強基金運作的重要環(huán)節(jié)，我們會動態(tài)跟蹤alpha 的情況，在遇到回撤的時候，首先要做的是業(yè)績歸因，尋找策略回撤的原因；其次是應對或者風險控制，因為市場原因的正常回撤，我們不用做調整，堅持策略就行，但是如果涉及到數據原因或者邏輯原因，這需要驗證和調整，避免回撤的進

21、一步擴大。比如今年二月份的超額收益回撤，在這樣反邏輯的現(xiàn)象面前我們沒有也沒法做特別的調整，但是對于市場長期邏輯的變化我們會做判斷和應對。問：您對未來的市場有什么判斷？華寶對量化產品的發(fā)展有什么規(guī)劃？答：這幾年 A 股生態(tài)發(fā)生了一些深層次的變化，比如外資的持續(xù)流入，比如 A 股的機構化程度越來越高，比如投資者越來越專業(yè)，投資者的行為越來越逆向等等。A 股在迅速地走向成熟，未來這個趨勢仍將繼續(xù)。華寶基金在做投資做產品的時候，很多時候一直問自己這樣的問題，什么是不變的？對于內在樸素的規(guī)律或者常識性的東西，一定程度上要堅持，這是我們的投資價值觀。我們的體會，對于投資標的上市公司的選擇來講，我們可能希望

22、更多找一些質量好的、成長性高的、估值不那么貴的，這個目標是確定的。產品的角度來講也是類似，我們更多也在思考，很多時候投資者的需求，長期來講不那么變。投資者希望更好的收益、更高的效率、更低的成本，這是大家會有的普遍的投資目標，從這個角度來說，ETF 在未來會比較好的滿足投資者的需求。再往后面看五年、十年， ETF 應該還會有更大的發(fā)展， 華寶也希望在這個領域里面給投資者提供一些有特色的工具產品，在目前已有的泛行業(yè)龍頭、細分行業(yè)的基礎上進一步深度布局。在主動量化產品方面，我們也會持續(xù)研發(fā)布局基于好的賽道、優(yōu)質指數和主題的主動量化基金，穩(wěn)定的、可信賴的增強能力是產品最大的競爭力。三、 產品要素及基金

23、管理人代表產品1、 產品要素：華寶滬深 300 指數增強基金表 6：華寶滬深 300 指數增強基金產品要素表名稱華寶滬深 300 指數增強型發(fā)起式證券投資基金基金代碼003876(A 類)、007404(C 類)標的指數中證滬深 300 指數(000300)業(yè)績比較基準滬深 300 指數收益率*95+1.5（指年收益率，評價時按期間折算）投資目標在實現(xiàn)對滬深 300 指數有效跟蹤的基礎上，通過數量化的方法進行積極的組合配置和管理，力爭實現(xiàn)穩(wěn)定的優(yōu)于標的指數的投資收益，追求基金資產的長期增值投資比例投資于股票資產的比例占基金資產的 80-95，其中投資于滬深 300 指數成分股及備選成分股的比例

24、不低于非現(xiàn)金基金資產的 80。持有的買入股指期貨合約價值，不超過基金資產凈值的 10投資策略在復制標的指數的基礎上通過數量化模型優(yōu)化投資組合，力求在控制與業(yè)績比較基準偏離度前提下獲得超越標的指數的投資收益風險控制目標力爭使基金凈值增長率與業(yè)績比較基準之間的日均跟蹤偏離度的絕對值不超過0.5，年化跟蹤誤差不超過 7.75費用種類A 類份額 003876C 類份額 007404申購費0M50 萬1.2050 萬M100 萬0.80100 萬M500 萬0.40M500 萬每筆 1000 元贖回費Y7 天1.50Y7 天1.507 天Y30 天0.7530 天Y1 年0.507 天Y30 天0.50

25、1 年Y2 年0.25Y2 年0.00Y30 天0.00管理費率1.00托管費率0.15銷售服務費00.40數據來源：基金招募說明書2、 基金管理人信息及代表產品華寶基金管理有限公司于 2003 年 2 月 12 日獲準成立，是國內首批中外合資基金管理公司。華寶秉承恪守投資邊界，策略勝過預測的投資理念和基本策略，堅持嚴格的風險管理和控制，現(xiàn)已發(fā)展成為一家提供國內公募基金產品、海外投資基金產品、專戶理財服務和投資顧問的綜合性資產管理公司。公司相信用心勤勉地管理基金財產，以專業(yè)知識為基金保值增值，是對投資人最好的回報。公司奉行專業(yè)創(chuàng)造價值，勤勉回報信任 的核心價值觀，并將其貫徹到基金管理中。華寶基

26、金具有豐富的指數和量化基金產品布局，能夠滿足不同投資者的需求。指數基金方面有以華寶中證 100、華寶中證 1000 為代表的寬基指數基金，以華寶中證科技龍頭ETF、華寶中證全指證券 ETF、華寶中證銀行 ETF、華寶中證醫(yī)療 ETF 和華寶中證軍工 ETF 等行業(yè)指數基金和以華寶標普中國 A 股紅利機會、華寶上證 180 價值 ETF、華寶 MSCI 中國 A 股國際通 ESG 和華寶標普中國 A 股質量為代表的 SmartBeta 指數產品。在量化產品方面，不僅有華寶滬深 300 指數增強和華寶中證 500 指數增強等指數增強產品，也有華寶事件驅動這類主動量化產品，和華寶量化對沖這類量化絕對

27、收益產品。表 7：華寶基金量化及指數基金產品布局代碼名稱產品線基金經理基金成立日501086.SH華寶 MSCI 中國A 股國際通 ESG被動指數型基金胡潔2019/8/21501029.SH華寶標普中國A 股紅利機會A被動指數型基金胡潔2017/1/18005125.OF華寶標普中國A 股紅利機會C被動指數型基金胡潔2017/8/28501069.SH華寶標普中國A 股質量被動指數型基金胡潔2019/1/24003876.OF華寶滬深 300 指數增強A增強指數型基金徐林明2016/12/9007404.OF華寶滬深 300 指數增強C增強指數型基金徐林明2019/5/24006227.OF華寶科技先鋒偏股混合型基金徐林明2019/2/13000753.OF華寶量化對沖A股票多空徐林明2014/9/17000754.OF華寶量化對沖C股票多空徐林明2014/9/17510030.SH華寶上證 180 價值 ETF被動指數型基金豐晨成2010/4/23240016.OF華寶上證 180 價值 ETF 聯(lián)接被動指數型基金豐晨成20