國際金融學（第三版）第07章人民幣匯率制度

1、 國際金融學07CHAPTER第7章 人民幣匯率制度 學習目標通過本章的學習，掌握主要的國際匯率制度、中國匯率管理制度、中國外匯管理制度的改革進程、人民幣匯率形成機制、貨幣可兌換和人民幣國際化等相關內容。開篇導讀評析：匯率制度是經濟發(fā)展與經濟環(huán)境的產物，并隨后者改變而變化。人民幣匯率制度與人民幣匯率形成機制的改革是與中國經濟體制改革與經濟發(fā)展水平的變化相輔相成的。一國采用什么樣的匯率制度會對該國經濟發(fā)展造成不同的影響，良好與適當的匯率制度可以有效地促進經濟穩(wěn)定與發(fā)展，反之亦然。7.1匯率制度 7.1匯率制度7.1.1匯率制度的含義匯率制度又稱匯率安排（exchange rate arrange

2、ment），是指一國貨幣當局對本國匯率變動的基本方式所做的一系列安排或規(guī)定。按照匯率變動的幅度，匯率制度可以劃分為兩大類型：一是固定匯率制（fixed exchange rate system），二是浮動匯率制（floating exchange rate system）。7.1匯率制度7.1.2匯率制度的內容（1）確定匯率的原則和依據。例如，是以貨幣本身的價值為依據，還是以法定代表的價值為依據等。 （2）維持與調整匯率的辦法。例如，是采用公開法定升值或貶值的辦法，還是采取任其浮動或官方有限度干預的辦法。 （3）管理匯率的法令、體制和政策等，例如，各國外匯管制中有關匯率及其適用范圍的規(guī)定。 （

3、4）制定、維持與管理匯率的機構，如外匯管理局、外匯平準基金委員會等。7.1匯率制度7.1.3IMF對匯率制度的分類 （1）無獨立法定貨幣的匯率安排，主要有美元化匯率和貨幣聯(lián)盟匯率；（2）貨幣局匯率；（3）傳統(tǒng)的釘住匯率；（4）有波幅的釘住匯率；（5）爬行釘住匯率；（6）有波幅的爬行釘住匯率；（7）管理浮動匯率；（8）完全浮動匯率。 7.1匯率制度7.1.3IMF對匯率制度的分類 （1）無獨立法定貨幣的匯率安排（41個成員），主要有美元化匯率和貨幣聯(lián)盟匯率；（2）貨幣局安排匯率（7個成員）；（3）其他傳統(tǒng)的固定釘住安排（42個成員）；（4）區(qū)間釘住匯率（5個成員）；（5）爬行釘住匯率 （5個成員

4、）；（6）爬行區(qū)間中的浮動匯率（1個成員）；（7）無預定路徑的管理浮動制（52個成員）；（8）獨立浮動匯率（34個成員）。 7.1匯率制度7.1.4主要國際匯率制度根據國際社會對各國匯率安排的要求或根據匯率制度的劃分，主要國際匯率制度有固定匯率制、浮動匯率制和聯(lián)合浮動匯率制等類型。固定匯率制是指兩國間的貨幣匯率只能在規(guī)定的幅度內波動，實際匯率如超出規(guī)定的幅度，一國中央銀行有義務進行調節(jié)，以使匯率穩(wěn)定在規(guī)定的波動界限內。浮動匯率制是指兩國間的貨幣匯率的形成與變動主要依靠外匯市場上外匯供求關系的變化來調節(jié)。聯(lián)合浮動匯率制是貨幣同盟國（主要為歐盟國家）所采取的匯率制度，是固定匯率制與浮動匯率制兩種制

5、度的結合，即在成員方之間實行固定匯率制，而同時對非成員方采行浮動匯率制。7.1匯率制度固定匯率制度又可分為金本位下的固定匯率制度和紙幣流通下的固定匯率制度。兩者的共同之處在于：各國對本國貨幣都規(guī)定有金平價，中心匯率是按兩國貨幣各自的金平價之比來確定的。外匯市場上的匯率水平相對穩(wěn)定，圍繞中心匯率在很小的限度內波動。但兩者之間也存在著本質的不同，主要有：金本位制下的固定匯率制是自發(fā)形成的；而在紙幣流通情況下的固定匯率是通過國際的協(xié)議人為建立起來的。金本位制下各國貨幣間的匯率能夠保持真正的穩(wěn)定，因為各國貨幣之間的含金量之比不會輕易變動；而在紙幣流通制度下，其固定匯率可以根據經濟運行狀況，經過一定的程

6、序而調整。因此，更為準確地說，紙幣流通下的固定匯率制只能稱為可調整的釘住匯率制（adjustable pegging system）。7.1匯率制度7.1.4主要國際匯率制度（1）按照政府是否干預來分，可分為自由浮動（free floating）匯率制和管理浮動（managed floating）匯率制。（2）按照浮動的形式，浮動匯率制可以分為單獨浮動（independent floating ）匯率制和聯(lián)合浮動（joint floating）匯率制。另外，在固定匯率制與浮動匯率制之間，還存在著一種釘住匯率制度，即一個國家采取釘住某種貨幣或合成貨幣的匯率制度。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制

7、與浮動匯率制的爭論及比較分析1）市場的有效性方面所謂市場的有效性，指市場價格對信息的反映能力及市場對資源配置效率的高低。浮動匯率制的支持者認為，在浮動匯率制下，外匯市場具有更高的效率。這種效率主要表現在以下兩個方面：（1）匯率由市場供求關系決定，匯率的變化是對影響匯率變動的各種因素及信息的綜合反映。（2）浮動匯率制能使國內外商品的價格進行真實的比較，從而客觀地測算出一國商品生產的成本及優(yōu)劣勢程度。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析2）國際收支失衡的調節(jié)效率方面浮動匯率制與固定匯率制的最大區(qū)別就在于國際收支出現失衡以后的調節(jié)機制不同，不同的調節(jié)機制具有不同的調節(jié)效率。

8、浮動匯率制的支持者認為，浮動匯率制對于國際收支的失衡具有較高的調節(jié)效率。這種調節(jié)效率主要表現在：（1）在浮動匯率制中，當國際收支失衡以后，需要動用的調整變量較少。（2）可以節(jié)約調整所需要的時間。（3）國際收支的調節(jié)方式是通過匯率的連續(xù)、多次變動完成的，這比在固定匯率制下需要政府相關政策的配合與干預更為有效。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析2）國際收支失衡的調節(jié)效率方面與之相反，固定匯率制的支持者認為，當一國的國際收支出現失衡時，僅僅依靠匯率變動并不能發(fā)揮很好的作用。原因在于：（1）匯率變動對國際收支的調節(jié)往往需要國內政策的支持。（2）通過匯率變動來調節(jié)國際收支是有

9、一定的前提條件的。（3）如果一國通過長期的貨幣貶值來刺激出口，即使實現了出口的增長、國際收支的改善，也不會使國內企業(yè)競爭能力真正提高，并可能由此導致貧困化的經濟增長。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析3）宏觀經濟政策的獨立性方面匯率制度的不同導致了在內外均衡的實現過程中，政策工具（主要是財政政策、貨幣政策）運用的獨立性不同。浮動匯率制的支持者認為，在浮動匯率制中，宏觀經濟政策具有較大的獨立性。固定匯率制的支持者認為，一國財政貨幣政策的實施要受多種因素的影響，即使在浮動匯率中，政策制定當局也未必有較強的獨立性。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較

10、分析4）市場的穩(wěn)定性方面浮動匯率制的支持者認為，浮動匯率制下的市場具有更好的穩(wěn)定性。理由是：（1）浮動匯率下的投機活動有利于使暫時偏離的市場匯率向均衡匯率回歸。 （2）在浮動匯率制中，投機機會較難以把握。固定匯率制的支持者認為，外匯市場在固定匯率制下比在浮動匯率制下具有更強的穩(wěn)定性。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析5）對國際經濟活動的影響方面浮動匯率制的支持者認為，浮動匯率制會促進國際貿易和國際投資活動的快速發(fā)展。理由是：（1）浮動匯率制的實施，使各國間能形成合理的貿易和分工格局，各國均在比較優(yōu)勢原則下使貿易和社會福利得到增長。（2）浮動匯率制使政府為維持匯率而采

11、取的種種管制措施失去了存在的基礎，從而推動經濟自由化的發(fā)展。（3）雖然匯率波動會給國際貿易和國際投資的參與者帶來一定的匯率風險，但20世紀70年代以來出現的以保值為主要目的的金融創(chuàng)新活動使參與者可以有效地規(guī)避風險，從而使匯率波動引發(fā)的風險并沒能構成對國際貿易和投資活動擴展的制約。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析5）對國際經濟活動的影響方面固定匯率制的支持者則認為，浮動匯率制不利于國際貿易和投資活動的擴張。理由是：（1）浮動匯率制產生的匯率風險，雖然可以通過金融創(chuàng)新交易予以規(guī)避，但規(guī)避風險的交易是有成本的，有時這種交易的成本還比較高，這就不可避免地對國際經濟活動產生

12、負面影響。（2）直至目前的各種規(guī)避匯率風險的交易活動，基本上都是以一年為最長時限的，這就使得在國際長期投資活動中難以實現匯率風險的有效規(guī)避，從而對此類活動的擴展形成不同程度的制約。7.1匯率制度7.1.6匯率制度選擇的理論與實踐 1）匯率制度選擇的理論分析匯率制度的選擇，應該考慮到以下一些因素：（1）經濟活動規(guī)模的大小。（2）經濟開放程度。（3）本國貨幣的國際化程度。（4）相對的通貨膨脹率。（5）進出口貿易的地區(qū)結構。（6）與大國的經濟政治依附程度。7.1匯率制度7.1.6匯率制度選擇的理論與實踐 2）匯率制度選擇的實踐與發(fā)展趨勢雖然理論上對于固定匯率制與浮動匯率制優(yōu)劣的爭論，到目前為止也沒有

13、形成一個統(tǒng)一的認識，但20世紀80年代以來國際貨幣基金組織成員方在匯率制度選擇上的趨勢似乎是明確的，那就是采用釘住匯率制度的國家越來越少，而采用靈活匯率制度的國家則越來越多，其中又主要以管理浮動匯率制度和獨立浮動匯率制度為發(fā)展的主流趨勢。7.1匯率制度7.1.6匯率制度選擇的理論與實踐 3）貨幣局制度 貨幣局制度的運行機制如下：發(fā)鈔銀行按照法定匯率以100%的外匯儲備作為保證發(fā)行本幣，當外匯匯率高于法定匯率時，發(fā)鈔銀行賣出外匯買進本幣；當外匯匯率低于法定匯率時，貨幣發(fā)行銀行買進外匯賣出本幣，以保持法定匯率穩(wěn)定。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析4）實行貨幣局制度的風

14、險（1）貨幣局制度存在一個內在的缺陷，即本幣的發(fā)行是以某一種外匯作保證，如果本國或本地區(qū)經濟、貿易或投資的發(fā)展與所選外匯的發(fā)行國（地區(qū)）不一致，本幣高估或低估的情況將不斷發(fā)生，在國際資本流動自由化程度較高的條件下，則很容易導致國際資本的投機性沖擊。（2）實行貨幣局制度以后， 本國政府或者以某種外匯作為保證發(fā)行本幣，或者直接用美元取代本幣，兩者都會造成鑄幣稅收益（seigniorage revenue）的損失。 （3）在貨幣局制度下，本國政府喪失了貨幣政策和匯率政策的自主性。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析5）聯(lián)系匯率制聯(lián)系匯率制的特征是：即期匯率和遠期匯率均固定；

15、利率則與直接掛鉤貨幣的利率相一致；在純粹的聯(lián)系匯率制條件下，中央銀行的貨幣發(fā)行完全是以外匯儲備為支撐的，也就使這種匯率安排因投資有息的外匯資產（如美國國庫券）而喪失了鑄幣稅。我國香港就是采取與美元掛鉤的聯(lián)系匯率制的典型代表。（1）香港聯(lián)系匯率制的內容與運作機制。（2）香港聯(lián)系匯率制的利弊。7.1匯率制度7.1.5固定匯率制與浮動匯率制的爭論及比較分析6）美元化美元化包括非官方美元化和官方美元化，前者是指私人機構用美元來完成貨幣的職能，但還沒有形成一種貨幣制度；后者是指貨幣當局明確宣布用美元取代本幣，美元化作為一項貨幣制度被確定下來。（1）美元化的產生。（2）美元化的風險和好處。（3）限制美元化

16、的措施。7.2中國匯率管理制度改革進程 7.2中國匯率管理制度改革進程7.2.1人民幣匯率制定的依據人民幣是我國的法定貨幣。人民幣匯率應當如何制定與變動，是一個理論性、政策性和實踐性都很強的問題。合理制定與調整人民幣匯率，對于保證我國國民經濟和對外交往的穩(wěn)健發(fā)展是相當重要的。 依據物價水平制定人民幣匯率，在理論上是有依據的，符合馬克思的貨幣理論。馬克思主義貨幣理論認為，兩種貨幣之所以具有可比性，能夠相互兌換，是因為兩種貨幣都具有同質的東西即都具有價值，而價值是看不見、摸不著的，價值只能通過價格表現出來。依據物價水平對比制定人民幣匯率在理論上是正確的。依據物價水平制定人民幣匯率在實踐上是有基礎的

17、、可行的、可取的，符合中國經濟發(fā)展的客觀實際。7.2中國匯率管理制度改革進程7.2.2人民幣匯率制度的發(fā)展歷程 第一階段，1949年到1952年，人民幣匯率處于初始制定和連續(xù)大幅度調整階段。第二階段，1953年至1973年，人民幣匯率基本處于僵化不變的階段。第三階段，1973年到1993年，人民幣匯率主要處于釘住匯率制和有管理的浮動階段。第四階段，1994年到2005年，人民幣匯率主要處于依據市場供求關系變動來決定的階段。7.2中國匯率管理制度改革進程7.2.2人民幣匯率制度的發(fā)展歷程 第五階段，2005年7月21日到2010年6月， 人民幣匯率處于完善形成機制階段。第六階段，2010年6月2

18、1日至2014年，為進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性階段。第七階段，2015年8月11日至今，為推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性，完善人民幣對美元匯率中間價報價階段。7.2中國匯率管理制度改革進程7.2.3人民幣匯率形成機制改革與完善在2015年“811匯改”之前，中國人民銀行對人民幣對美元匯率中間價制定有著很強的影響力，且該定價機制缺乏市場透明度。2015 年以來，中國人民銀行進一步強化了以市場供求為基礎、參考“一籃子”貨幣進行調節(jié)的人民幣對美元匯率中間價形成機制。為增強人民幣對美元匯率中間價的市場化程度和基準性，中國人民銀行決定完善人民幣對美元匯率中間價報

19、價。自2015年8月11日起，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價，以反映市場供求變化。 7.2中國匯率管理制度改革進程7.2.3人民幣匯率形成機制改革與完善2016年12月29日，中國外匯交易中心（以下簡稱“交易中心”）新增掛牌11種貨幣。為進一步完善CFETS人民幣匯率指數生成發(fā)布機制，增強匯率指數貨幣籃子代表性，交易中心發(fā)布了CFETS人民幣匯率指數貨幣籃子調整規(guī)則，并于2017年1月1日完成首期貨幣籃子調整：（1）CFETS人民幣匯率指數貨幣籃子調整規(guī)則（2）首期調整CFETS人民

20、幣匯率指數的貨幣籃子和權重圖7-2為2015年11月30日至2017年12月8日的CFETS人民幣匯率指數走勢。7.2中國匯率管理制度改革進程表7-1 新版CFETS貨幣籃子和權重幣種權重USD0.2240EUR0.1634JPY0.1153HKD0.0428GBP0.0316AUD0.0440NZD0.0044SGD0.0321CHF0.0171CAD0.0215MYR0.0375RUB0.0263THB0.0291ZAR0.0178KRW0.1077AED0.0187SAR0.0199HUF0.0031PLN0.0066DKK0.0040SEK0.0052NOK0.0027TRY0.008

21、3MXN0.01697.3人民幣國際化 7.3人民幣國際化7.3.1貨幣自由兌換的理論分析1）貨幣可兌換的含義貨幣可兌換一般是指居民可以自由地將一種貨幣兌換成另一種國際上通用的貨幣。據可兌換的程度不同，有不同層次的貨幣可兌換，按國際貨幣基金組織的界定，至少有以下三種形式：一是經常項目的可兌換，即取消對經常項目外匯支付和轉移的匯兌限制。二是資本項目的可兌換，即取消對跨境資本交易和匯兌的限制。三是貨幣的全面可兌換，即成員方同時實現了經常項目和資本項目的可兌換。7.3人民幣國際化2）貨幣自由兌換的收益與成本分析實現貨幣的自由兌換是發(fā)展中國家外匯管理改革的基本趨勢和目標，之所以如此，是因為貨幣的自由兌

22、換可以為本國經濟的發(fā)展帶來許多機會和收益，主要表現在以下幾個方面：（1）獲得鑄幣稅收益。（2）獲得更多的發(fā)展機會和發(fā)展空間。（3）提高本國的國際地位。7.3人民幣國際化7.3.1貨幣自由兌換的理論分析3）貨幣全面自由兌換的基本條件（1）進出口商品彈性滿足馬歇爾-勒納條件。（2）充足的外匯儲備。（3）健全的貨幣管理機制。（4）發(fā)達的金融市場。 （5）行為合理化的經濟主體。 7.3人民幣國際化7.3.2人民幣貨幣可兌換1）人民幣貨幣可兌換的影響實現人民幣全面可兌換對國家經濟發(fā)展有利的影響主要表現在：第一，可以促進社會資源的合理配置。第二，有利于吸引國外資本。 第三，可以推動我國金融市場的發(fā)育與完善。 第四，可以推動人民幣國際化的進程。 第五，可以推動我國對外貿易的發(fā)展，增強我國的綜合國力，提升我國在國際社會中