注冊(cè)會(huì)計(jì)師 CPA 公司戰(zhàn)略與風(fēng)險(xiǎn)管理 第77講

1、第五章公司治理三大公司治理問(wèn)題（*）代理型公司治理問(wèn)題：公司所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的關(guān)系，即傳統(tǒng)意義上的委托代理關(guān)系，可稱作“經(jīng)理人 對(duì)于股東的內(nèi)部人控制”問(wèn)題。剝奪型公司治理問(wèn)題：大股東與中小股東之間的代理問(wèn)題，可稱為“終極股東對(duì)于中小股東的隧道挖掘” 問(wèn)題。就本質(zhì)而言，這兩類公司治理問(wèn)題都屬于委托代理問(wèn)題，只不過(guò)第一類公司治理問(wèn)題是公司所有者與經(jīng) 營(yíng)者（亦即股東與經(jīng)理之間）的代理問(wèn)題，而第二類公司治理問(wèn)題是大股東與中小股東之間的代理問(wèn)題?？梢詫⒌谝活惞局卫韱?wèn)題形象地稱作“經(jīng)理人對(duì)于股東的內(nèi)部人控制”問(wèn)題，將第二類公司治理問(wèn)題 稱為“終極股東對(duì)于中小股東的隧道挖掘”問(wèn)題。-除此之外，在更多利益

2、相關(guān)者涉及公司經(jīng)營(yíng)方方面面事務(wù)的今天，企業(yè)與其他利益相關(guān)者之間的關(guān)系問(wèn) 題成為了公司治理的第三類問(wèn)題。經(jīng)理人對(duì)于股東的“內(nèi)部人控制”問(wèn)題按照委托代理理論，現(xiàn)代企業(yè)可以看作是一系列委托代理合約的結(jié)合，在這一合約中，所有者與經(jīng)營(yíng)者 之間雖然具有委托代理關(guān)系，但是由于存在著目標(biāo)利益的不一致與信息的不對(duì)稱，企業(yè)的外部成員（如股東、 債權(quán)人、主管部門(mén)等）無(wú)法實(shí)施有效的監(jiān)督，從而使企業(yè)的內(nèi)部成員（如廠長(zhǎng)、經(jīng)理或工人）能夠直接參與企 業(yè)的戰(zhàn)略決策，并掌握大部分企業(yè)實(shí)際控制權(quán)，他們?cè)诠緫?zhàn)略決策中追求自身利益，甚至與內(nèi)部各方面聯(lián)手 謀取各自的利益，從而架空所有者的有效控制，并以此來(lái)侵蝕作為外部人（股東）的合法

3、權(quán)益，這就是所謂的 “內(nèi)部人控制”現(xiàn)象。經(jīng)理人對(duì)股東負(fù)有忠誠(chéng)、勤勉的義務(wù)，然而由于委托代理問(wèn)題和缺乏足夠的監(jiān)督，經(jīng)理人在經(jīng)營(yíng)管理中 通常會(huì)違背忠誠(chéng)和勤勉義務(wù)，從而導(dǎo)致內(nèi)部人控制問(wèn)題。內(nèi)部人控制問(wèn)題的主要表現(xiàn)一般認(rèn)為違背忠誠(chéng)義務(wù)導(dǎo)致的內(nèi)部人控制問(wèn)題的主要表現(xiàn)：（1）工資、獎(jiǎng)金等收入增長(zhǎng)過(guò)快，侵占利潤(rùn)；（2）建設(shè)個(gè)人帝國(guó)；（3）過(guò)高的在職消費(fèi)，盲目過(guò)度投資，經(jīng)營(yíng)行為的短期化；（4）侵占資產(chǎn)，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移；（5）大量負(fù)債，甚至嚴(yán)重虧損；（6）會(huì)計(jì)信息作假、財(cái)務(wù)作假。記憶技巧：收入- 個(gè)人消費(fèi)- 資產(chǎn)負(fù)債作假一般認(rèn)為違背勤勉義務(wù)導(dǎo)致的內(nèi)部人控制問(wèn)題的主要表現(xiàn)：（1）經(jīng)營(yíng)過(guò)于穩(wěn)健、缺乏創(chuàng)新；（2）財(cái)務(wù)杠桿過(guò)

4、度保守；（3）信息披露不完整、不及時(shí)；（4）敷衍偷懶不作為等等。國(guó)有資產(chǎn)流失、會(huì)計(jì)信息失真是我國(guó)國(guó)企改革過(guò)程中的“內(nèi)部人控制”的主要表現(xiàn)形式。記憶技巧：過(guò)于穩(wěn)健- 保守- 披露偷懶“內(nèi)部人控制”的成因-內(nèi)部人控制問(wèn)題的形成，實(shí)際上是在所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的公司制度下，委托代理關(guān)系所帶來(lái)的必然結(jié) 果。所有者與經(jīng)營(yíng)者實(shí)際上并非相同的利益主體，當(dāng)兩者之間發(fā)生利益沖突時(shí)，經(jīng)營(yíng)者往往會(huì)利用控制公司的特殊地位和擁有公司大量信息的有利條件，設(shè)法弱化所有者的約束，放棄甚至侵害所有者的權(quán)益以實(shí)現(xiàn)自身利 益的最大化。-另外，公司治理機(jī)制的不完善為內(nèi)部人控制提供了有利條件。治理“內(nèi)部人控制”問(wèn)題的基本對(duì)策-當(dāng)前公司治

5、理中存在的內(nèi)部人控制問(wèn)題雖然出現(xiàn)在企業(yè)內(nèi)部，但根源卻在企業(yè)外部的制度和機(jī)制，即外 部職責(zé)的懈怠和治理功能的缺失。要解決內(nèi)部人控制問(wèn)題可以從以下幾方面著手：（1）完善公司治理體系，加大監(jiān)督力度。（2）強(qiáng)化監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督職能，形成企業(yè)內(nèi)部權(quán)力制衡體系。（3）完善和加強(qiáng)公司的外部監(jiān)督體系，使利益相關(guān)者參與到公司的監(jiān)管中，再結(jié)合以經(jīng)濟(jì)、行政、法律等 手段，構(gòu)建對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的外部監(jiān)督機(jī)制。終極股東對(duì)于中小股東的“隧道挖掘”問(wèn)題-當(dāng)資本市場(chǎng)缺乏對(duì)小股東利益的保護(hù)機(jī)制時(shí)，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)具有控制力的大股東就更加不容易受到約 束，他們可能以犧牲眾多的中小股東利益為代價(jià)，通過(guò)追求自利目標(biāo)而不是公司價(jià)值目標(biāo)來(lái)實(shí)現(xiàn)自身

6、福利最大 化，導(dǎo)致終極股東的“隧道挖掘”問(wèn)題。-當(dāng)公司有大股東存在時(shí)，公司的主要代理問(wèn)題將不再是管理人員與股東之間的沖突，而是控股股東與中 小股東之間的利益沖突問(wèn)題。因此，此時(shí)公司治理的重點(diǎn)應(yīng)是如何防止大股東利用對(duì)企業(yè)的控制權(quán)對(duì)其他中小 股東利益的侵占。除了法律、法規(guī)層次上明確對(duì)小股東的保護(hù)條款外，還需要從公司治理的制度設(shè)計(jì)層次上增 加對(duì)這類弱勢(shì)群體的保護(hù)，以防止“隧道挖掘”行為的出現(xiàn)?！八淼劳诰颉眴?wèn)題的表現(xiàn)隧道濫用公司資源1挖掘田問(wèn)題1占用公司資源1剝奪型公司治理問(wèn)題主要是控制股東剝奪其他中小股東利益的行為，即“隧道挖掘”行為。剝奪是指終極 股東利用控制股東身份侵犯公司資源，進(jìn)而損害其他股東

7、（以及其他利益相關(guān)者）利益的行為。 TOC o 1-5 h z 商品服務(wù)交易活動(dòng) 俊乙租用和交易活珈 一費(fèi)用分?jǐn)偢s|一奪隹融資|幕|或奪亟本忘4廠| = 股利 I濫用公司資源概念：并非以占有公司資源為目的，但也未按照公司整體目標(biāo)為行動(dòng)導(dǎo)向的行為。案例：終極股東是某家族或國(guó)有企業(yè)的時(shí)候，終極股東做的一些決策可能更多從家族利益（如為了家族榮 耀等目標(biāo)采取過(guò)度保守的經(jīng)營(yíng)策略）或政府社會(huì)性功能的角度出發(fā)（如保障社會(huì)就業(yè)而導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)的冗員）， 從而偏離了股東財(cái)富最大化目標(biāo)。違背的義務(wù)：終極股東濫用公司資源違背了其作為代理人的勤勉義務(wù)。占用公司資源概念：終極股東通過(guò)各種方法將公司的利益輸送至自身的行為

8、，即“隧道挖掘”行為。違背的義務(wù)：違背了其作為代理人的忠實(shí)義務(wù)。類型：-直接占用資源-通過(guò)關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送-掠奪性財(cái)務(wù)活動(dòng)直接占用資源概念：是指終極股東直接從公司將利益輸送給自己。表現(xiàn)：直接借款、利用控制的企業(yè)借款、代墊費(fèi)用、代償債務(wù)、代發(fā)工資、利用公司為終極股東違規(guī)擔(dān)保、 虛假出資。案例：2015年，上市公司甲公司向?qū)嶋H控制人控制的乙公司直接或間接拆出資金6347萬(wàn)元，占用形成原 因系關(guān)聯(lián)方資金周轉(zhuǎn)。當(dāng)年，公司還向另一個(gè)關(guān)聯(lián)方丙公司拆出資金1377萬(wàn)元，后者系公司原子公司、大股東 控制的企業(yè)，僅這兩筆拆出資金，就已占到公司2015年末凈資產(chǎn)5850萬(wàn)元的132%。預(yù)付賬款：預(yù)付賬款也是終

9、極股東及其他關(guān)聯(lián)方占用公司資金的途徑之一。比“其他應(yīng)收款”、“應(yīng)收賬 款”更加隱秘。比如大股東及其他關(guān)聯(lián)方，通過(guò)代銷產(chǎn)品等經(jīng)營(yíng)性關(guān)系，加大對(duì)掛牌公司資金占用。案例：2018年，甲公司預(yù)付賬款大量增加，且面臨無(wú)法回收的風(fēng)險(xiǎn)。年末預(yù)付款達(dá)到5.6億元，比2017 年大幅增長(zhǎng)，增幅為153.26%，而控股股東乙公司就達(dá)到了 5.2億元。其他的直接利益輸送：終極股東占用公司商標(biāo)、品牌、專利等無(wú)形資產(chǎn)以及搶占公司的商業(yè)機(jī)會(huì)等行為也 屬于直接的利益輸送，即終極股東違規(guī)占用公司的資源，為其進(jìn)行利益輸送也屬于直接的利益。通過(guò)關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送商品服務(wù)交易活動(dòng)：我國(guó)很多上市公司都是原國(guó)有企業(yè)剝離改制上市的，因

10、為很多上市公司后面都有一個(gè) 控股的母公司國(guó)有企業(yè)集團(tuán)，上市公司和母公司之間的買賣購(gòu)銷非常緊密。終極股東經(jīng)常以高于市場(chǎng)價(jià)格向公 司銷售商品和提供服務(wù)，以低于市場(chǎng)價(jià)格向公司購(gòu)買商品和服務(wù)，利用明顯的低價(jià)或高價(jià)來(lái)轉(zhuǎn)移利潤(rùn)、進(jìn)行利 益輸送。案例：甲硅業(yè)公司是乙公司終極股東張某的私人控制企業(yè)。2012年1月，甲硅業(yè)公司成立不到一個(gè)月時(shí)間， 就獲得了來(lái)自乙公司的一份大單：乙公司與其簽訂了長(zhǎng)達(dá)20年期限的15億美元無(wú)條件支付合約，用來(lái)購(gòu)買高 純度多晶硅材料，事后發(fā)現(xiàn)交易價(jià)格明顯高于市場(chǎng)公允價(jià)格的30%，單就這一筆買賣，乙公司就給張某利益輸 送了幾億美元。資產(chǎn)租用和交易活動(dòng)：資產(chǎn)租用和交易活動(dòng)與商品服務(wù)交易活

11、動(dòng)很相似，僅僅是交易的標(biāo)的物不同。租用 和交易的資產(chǎn)有房屋、土地使用權(quán)、機(jī)器設(shè)備、商標(biāo)和專利等無(wú)形資產(chǎn)。托管經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的非市場(chǎng)交易，也屬 于這一類。案例：2017年，甲公司發(fā)布公告稱，為了滿足辦公需求從公司實(shí)際控制人劉某處購(gòu)買總面積約2500平方 米的房產(chǎn)，耗資約1.1億元，以現(xiàn)金支付。根據(jù)公司第一季財(cái)報(bào)，公司貨幣資金僅有22977萬(wàn)元。當(dāng)前也正是 甲公司處境艱難、需要大量資金的時(shí)候，用公司寶貴的現(xiàn)金去購(gòu)買實(shí)控人的房產(chǎn)，明顯屬于利益輸送的行為。費(fèi)用分?jǐn)偦顒?dòng)：上市公司和控股母公司常常要共同分擔(dān)一系列費(fèi)用，比如廣告費(fèi)用、離退員工費(fèi)用、各類 員工福利費(fèi)用如醫(yī)療、住房、交通等費(fèi)用，這些費(fèi)用的分?jǐn)傔^(guò)程經(jīng)

12、常充滿了隨意性，且屬于內(nèi)部信息，控股的 終極股東常常利用費(fèi)用分?jǐn)偦顒?dòng)從上市公司獲取利益，進(jìn)行“隧道挖掘”。另外，終極股東自己或者派人到公 司擔(dān)任董事、監(jiān)事和高管等職位后，將相關(guān)的高額薪酬、獎(jiǎng)金、在職消費(fèi)等費(fèi)用分?jǐn)偟焦?，這樣終極股東就 變相地從公司進(jìn)行了利益輸送。掠奪性財(cái)務(wù)活動(dòng)掠奪性融資：在我國(guó)，上市公司是稀缺資源，有了上市公司這個(gè)平臺(tái)，一些上市公司可以大量融資、圈錢。 一些公司通過(guò)財(cái)務(wù)作假騙取融資資格、虛假包裝以及過(guò)度融資的行為，損害外部中小投資者利益。另外，公司 向終極股東低價(jià)定向增發(fā)股票也屬于掠奪性融資行為。案例：甲公司在2017年完成了掛牌上市后的首次定增，以1元/股向公司兩名控股股東

13、張某、李某發(fā)行5000 萬(wàn)股。而當(dāng)時(shí)股價(jià)為5元，在隨后公司披露的2015年年報(bào)里，甲公司當(dāng)年凈利潤(rùn)有1.2億元，市盈率僅2.8 倍，這屬于明顯的低價(jià)定向增發(fā)行為，本質(zhì)上是向大股東進(jìn)行利益輸送。內(nèi)幕交易：是指內(nèi)幕人員根據(jù)內(nèi)幕消息買賣證券或者幫助他人，違反了證券市場(chǎng)“公開(kāi)、公平、公正”的 原則，內(nèi)幕交易行為必然會(huì)損害證券市場(chǎng)的秩序，因此證券法明文規(guī)定禁止這種行為。終極股東經(jīng)常利用 信息優(yōu)勢(shì)，利用所知悉、尚未公開(kāi)的可能影響證券市場(chǎng)價(jià)格的重大信息來(lái)進(jìn)行內(nèi)幕交易，謀取不當(dāng)利益。案例：證監(jiān)會(huì)查實(shí)，A公司2018年三季度末發(fā)生重大虧損，并持續(xù)至2018年全年，重大虧損屬于證券法 規(guī)定的內(nèi)幕信息，而董事長(zhǎng)、實(shí)

14、際控制人錢某、總經(jīng)理錢某父子二人在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)減持A公司股份，減 持金額分別為近3億元和近1億元，避損金額分別為近5000萬(wàn)元和近3000萬(wàn)元，錢某父子涉嫌內(nèi)幕交易以及 信息披露違規(guī)遭到證監(jiān)會(huì)罰沒(méi)款超3.2億元。掠奪性資本運(yùn)作：有點(diǎn)類似于資產(chǎn)租用和交易活動(dòng)，但是掠奪性資本運(yùn)作的標(biāo)的物是公司的股權(quán)，終極股 東經(jīng)常利用公司進(jìn)行資本運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)相關(guān)公司的股權(quán)交易，經(jīng)常是公司高價(jià)收購(gòu)終極股東持有的其他公司股權(quán)， 造成公司的利益流向了終極股東。案例：2018年11月，長(zhǎng)征公司發(fā)布一份收購(gòu)方案，計(jì)劃向其終極股東甲公司定向發(fā)行4億股股份，發(fā)行 價(jià)格為每股8元，用于收購(gòu)甲公司100%持有的乙公司的全部股權(quán)，由此計(jì)算乙公司整體估值超過(guò)30億元。吊 詭之處在于，乙公司被收購(gòu)前賬面凈資產(chǎn)僅為3200萬(wàn)元。很容易估算出，長(zhǎng)征公司收購(gòu)終極股東控制的乙公司 付出的代價(jià)，相當(dāng)于其賬面資產(chǎn)價(jià)值的近100倍。超額股利：以終極股東需求為導(dǎo)向的股利政