巴菲特致股東的信XXXX度

1、伯克希爾業(yè)績表現(xiàn)和標普500指數(shù)對比 年份 伯克希爾每股賬面價值百分比變動（1） 標普500指數(shù)百分比變動（2） 相對變動（1）-（2） 1965 23.8 10.0 13.8 1966 20.3 (11.7) 32.0 1967 11.0 30.9 (19.9) 1968 19.0 11.0 8.0 1969 16.2 (8.4) 24.6 1970 12.0 3.9 8.1 1971 16.4 14.6 1.8 1972 21.7 18.9 2.8 1973 4.7 (14.8) 19.5 1974 5.5 (26.4) 31.9 1975 21.9 37.2 (15.3) 1976 59

2、.3 23.6 35.7 1977 31.9 (7.4) 39.3 1978 24.0 6.4 17.6 1979 35.7 18.2 17.5 1980 19.3 32.3 (13.0) 1981 31.4 (5.0) 36.4 1982 40.0 21.4 18.6 1983 32.3 22.4 9.9 1984 13.6 6.1 7.5 1985 48.2 31.6 16.6 1986 26.1 18.6 7.5 1987 19.5 5.1 14.4 1988 20.1 16.6 3.5 1989 44.4 31.7 12.7 1990 7.4 (3.1) 10.5 1991 39.6

3、30.5 9.1 1992 20.3 7.6 12.7 1993 14.3 10.1 4.2 1994 13.9 1.3 12.6 1995 43.1 37.6 5.5 1996 31.8 23.0 8.8 1997 34.1 33.4 0.7 1998 48.3 28.6 19.7 1999 0.5 21.0 (20.5) 2000 6.5 (9.1) 15.6 2001 (6.2) (11.9) 5.7 2002 10.0 (22.1) 32.1 2003 21.0 28.7 (7.7) 2004 10.5 10.9 (0.4) 2005 6.4 4.9 1.5 2006 18.4 15.

4、8 2.6 2007 11.0 5.5 5.5 2008 (9.6) (37.0) 27.4 2009 19.8 26.5 (6.7) 2010 13.0 15.1 (2.1) 2011 4.6 2.1 2.5 2012 14.4 16.0 (1.6) 復(fù)合增長率-1965至2012 19.7% 9.4% 10.3% 總匯報-1964至2012 586817% 7433% 說明：1965和1966年的財年截止日期為9月30日，1967年有15個月，截止至12月31日，其他年份財年與日歷年截止日相同。1979年開始，會計準則要求保險公司以市值計算所持有的權(quán)益類證券賬面價值，而此前準則要求以市價和

5、歷史成本價孰低計量。上表中，伯克希爾1978年前的數(shù)據(jù)已經(jīng)追溯調(diào)整以符合準則的要求。除此之外，所有結(jié)果依據(jù)原始數(shù)據(jù)進行計算。標普500指數(shù)的變動是稅前收益，而伯克希爾的數(shù)據(jù)是稅后收益。如果一個類似伯克希爾的公司擁有標普500指數(shù)的業(yè)績，并繳納相應(yīng)稅收，在標普500回報為正的年份，其業(yè)績會落后于標普500，在標普500指數(shù)為負的年份，其回報會超過標普500指數(shù)。多年下來，稅收負擔(dān)將導(dǎo)致總體回報顯著落后于指數(shù)的變動。 伯克希爾 哈撒韋有限公司 致伯克希爾哈撒韋有限公司的股東： 2012年，伯克希爾為股東實現(xiàn)了241億美元的回報。我們花了13億美元回購股票，因此公司凈值今年增長了228億。A級和B級

6、股票的每股賬面價值增長了14.4%。過去的48年（即從現(xiàn)任的管理層接受以來），每股賬面價值從19美元增長到了114,214美元，復(fù)合增長率19.7%。去年伯克希爾有一些好消息，但我們還是先從壞消息說起吧。 1965年我運作的合伙公司接手伯克希爾以來，我從來沒有想過，一個回報241億美元的年份相對業(yè)績居然是低于平均水平的，請參見第一頁的業(yè)績比較。但去年的業(yè)績的確低于平均水平。這是48年來第9次伯克希爾的業(yè)績落后于標普500指數(shù)的回報（計算包括的分紅和股價上升）。需要強調(diào)的是，另外的8次落后中，標普500指數(shù)增長都超過15%。我們在逆境里干的要好一些。 迄今為止，我們從來沒有在按5年衡量的業(yè)績上落

7、后于標普，已經(jīng)實現(xiàn)了43連勝（記錄參見103頁）。但是標普指數(shù)過去4年連續(xù)取得正回報，并且超過了我們。如果2013年市場繼續(xù)實現(xiàn)超越，我們的5年期連勝記錄就要終結(jié)了。 有一件事情你可以確信：無論伯克希爾最終業(yè)績?nèi)绾?，我的合伙人查理芒格，公司的副董事長，和我都不會改變業(yè)績標準。我們的工作就是以一個比標普指數(shù)更快的速度增加公司的內(nèi)在價值我們使用賬面價值作為其近似值。如果我們成功了，即使各年份的波動難以預(yù)測，伯克希爾的股價長期來看會超越標普指數(shù)。如果我們失敗了，我們沒有給投資者帶來任何價值，因為直接買一只低費率的指數(shù)基金也可以獲得同樣的回報。 查理和我相信，伯克希爾的內(nèi)在價值會持續(xù)以略高于標普指數(shù)的

8、水平增長。我們的信心來源于公司優(yōu)秀的業(yè)務(wù)，能干的經(jīng)理人團隊，以及以股東利益為導(dǎo)向的公司文化。我們的相對業(yè)績在市場向下或者表現(xiàn)平平的時候要好一些。在市場上漲強勁的年份，請預(yù)期我們將會暫時落后。 2012年第二件令人失望的事情是我沒有能進行一筆大收購。我瞄準了一些大象，但最終空手而回。不過今年年初我們運氣不錯。2月，我們達成協(xié)議購買一家全資擁有H.J.Heinz公司的控股公司50%股份。另外一半將會由以Jorge Paulo Lemann為首的少數(shù)投資者持有，他是巴西著名的商人和慈善家。我們買不到比這更好的公司了。Jorge Paulo長期以來都是我的好朋友，并且是一位卓越的經(jīng)理人。他為首的投資人

9、團隊和伯克希爾將會各自出資約40億美元購買持股公司的普通股。伯克希爾還會另外投資80億美元購買分紅率9%的優(yōu)先股。優(yōu)先股兩個優(yōu)勢大大增加了它的價值：首先它將會在特定時刻以顯著的溢價被回購，其次這些優(yōu)先股還允許我們以象征性的價格購買持股公司5%的普通股。120億美元的總投資吸收了伯克希爾去年利潤的一大塊。但我們依然用有大量的現(xiàn)金，并在不斷地累積。所以，我們得繼續(xù)干活；查理和我再次穿上遠征服，繼續(xù)獵象。 接下來是2012年的一些好消息： 去年我告訴大家，BNSF、Iscar、Lubrizol、Marmon Group和MidAmerican Energy我們盈利最好的5家非保險公司2012年稅前利

10、潤將會達到100億美元。它們確實做到了。盡管美國經(jīng)濟增長微弱，全球多數(shù)經(jīng)濟體都很疲軟，我們的“五駕馬車”總利潤101億美元，比2011年增加了約60億。 5家公司里，只有MidAmerican是伯克希爾8年前就擁有的，其稅前利潤3.93億。后來，我們以現(xiàn)金購買了另外5家中的3家。在收購第5家，也就是BNSF的時候，我們支付了70%的現(xiàn)金，剩下的部分增發(fā)股票，使得發(fā)行在外的股份增加了6.1%。最終結(jié)果是，5家公司為伯克希爾貢獻了97億美元但只產(chǎn)生了一點點攤薄。這與我們的目標一致，即不僅僅是實現(xiàn)增長，而是要實現(xiàn)每股價值的增長。除非美國經(jīng)濟出現(xiàn)危機我們預(yù)期不太可能我們的“五駕馬車”2013年將會貢獻

11、更高的利潤。5位優(yōu)秀的CEO們將負責(zé)這個事情。盡管我去年一筆大額收購都沒做成，但是我們各個分支的經(jīng)理人比干的比我好多了。去年是我們“補強型”收購創(chuàng)紀錄的一年，我們花了23億美元，收購了26家融入我們現(xiàn)有業(yè)務(wù)的公司。這些交易沒有讓伯克希爾增發(fā)任何股票。查理和我喜歡這樣的收購：通常它們是低風(fēng)險的，不讓總部承受任何負擔(dān)，并且擴展了我們的經(jīng)理人施展拳腳的空間。 我們的保險業(yè)務(wù)去年業(yè)績喜人。不但為伯克希爾貢獻了730億美元的浮存金用于投資，還貢獻了16億美元的承保利潤，這是連續(xù)實現(xiàn)承保利潤的第10個年頭。這簡直就是一個怎么吃掉了卻還在的蛋糕。 GEICO是保險業(yè)務(wù)里的領(lǐng)頭羊，它繼續(xù)擴張著其市場份額而沒有

12、犧牲其保單質(zhì)量。從1995年我們收購GEICO以來，它在個人車險的市場份額從2.5%增長到了9.7%。保費收入從28億增長到了167億。未來還有巨大的增長空間等著它。 GEICO的卓越表現(xiàn)應(yīng)歸功于Tony Nicely和他手下的27,000名員工。另外，我們還要感謝我們的Gecko。我們的“小蜥蜴”一直堅守在崗位上，告訴大家如何到GEICO.com買更便宜的保險，風(fēng)雨無阻。當(dāng)我為大家祈福的時候，我為GEICO祈禱兩次。 事實證明，Todd Combs和Ted Weschler，我們的新投資經(jīng)理，非常聰明，而且正直誠信，除了作為組合管理人外，在許多方面都有益于伯克希爾，并且他們與公司文化相融。我

13、們和兩位一起賺到了大獎。2012年，他們都以兩位數(shù)的優(yōu)勢超過了標普500。這讓我相形見絀。我們已經(jīng)將他們各自管理的資金增加到了約50億（部分來自我們子公司的養(yǎng)老金）。Todd和Ted非常年輕，他們將會在查理和我離開后掌管伯克希爾巨額的投資組合。他們接手以后大家可以安心睡覺。 伯克希爾年末的雇員總數(shù)創(chuàng)記錄地達到了288,462名（參加106頁的詳細信息），比上年增加17,604名。我們總部的員工人數(shù)，依然維持在24名。暫時還沒有任何瘋狂的跡象。 伯克希爾的四大投資美國運通、可口可樂、IBM和富國銀行都經(jīng)歷了一個好年景。我們在4家公司的持股比例都有所增加。我們增持了富國銀行（現(xiàn)在的持股比例達8.7

14、%，2011年末未7.6%），和IBM（6.0%，之前為5.5%）。同時，可口可樂和美國運通的股票回購增加了我們的持股比例。我們在可口可樂的持股比例從8.8%增加到8.9%， 在美國運動的持股比例從13.0%增加到13.7%。伯克希爾在這四家公司的持股比例未來還會增加。Mae West說的對：“好東西越多越精彩。” 這四家公司運營著非凡的業(yè)務(wù)，并且由聰明、為股東利益考慮的經(jīng)理人掌舵。在伯克希爾，我們更愿意擁有一家優(yōu)秀公司非控制性但是足夠額度的權(quán)益，而不愿意擁有一家業(yè)績平平的公司100%的權(quán)益。我們在資本配置上的靈活性，使我們具有一個巨大優(yōu)勢，那就是可以限制下屬公司，保證它們只收購那些它們能夠運

15、營好的業(yè)務(wù)。 以我們年末的份額計算，2012年我們在“四大”上獲得的利潤是39億。但在我們報告給你的財報上，我們只計算了我們獲得的分紅大約11億。但是請不用懷疑：沒有進入財報的28億利潤和財報上記錄的具有同樣價值。 四家公司留存下的利潤經(jīng)常用于回購這增加了我們未來所占的盈利比例還用于支持具有良好前景的投資機會。 去年在做資本配置的決策時，苦惱于“不確定性”的CEO們一定非常糾結(jié)（雖然他們中的不少人所管理的公司盈利和現(xiàn)金都創(chuàng)紀錄的好）。在伯克希爾，我們完全沒有他們的擔(dān)心，相反2012年我們在工廠和設(shè)備上投資了98億美元，其中約88%投資在美國。這比2011年增加了19%，而2011年是我們之前投

16、資的歷史高點。不管智者怎么說，查理和我喜歡在值得的項目上大筆投資。我們注意到Gary Allan的新歌里唱到，“風(fēng)暴過后，又是一場大雨”。我們依然腳踏實地，而且基本確定2013年又會是資本支出創(chuàng)紀錄的一年。在美國，機會到處都是。給我的CEO伙伴們的一點想法：毫無疑問，未來永遠是充滿不確定性的，美國從1776年開始就一直面對各種不確定性。只不過有時候人們非常在意無以計數(shù)的、一直存在的各種不確定性，而另外一些時候，他們卻無視不確定性（通常是因為那段時間太平無事）。 美國公司前景光明。股票也一定會會表現(xiàn)良好，因為它們的命運是和公司的業(yè)績聯(lián)系在一起的。周期性的困難在所難免，但是投資者和經(jīng)理人處在一個由

17、他們的喜好所影響的游戲中。（道瓊斯工業(yè)指數(shù)在20世紀里從66漲到了11,497，期間經(jīng)歷了四次損失慘重的戰(zhàn)爭，一次大蕭條和多次的衰退，最終依然蹣跚上升了17,320%。而且不要忘了，投資者還收到了不少的分紅。 因為這個游戲是如此的誘人，查理和我認為嘗試依據(jù)塔羅牌的排列，“專家”的預(yù)測，或者商業(yè)周期進進出出是一個巨大的錯誤。錯過這個游戲的風(fēng)險比呆在里面要大得多。 我自己的故事就是一個戲劇性的例子：1942年春天，美國當(dāng)時痛苦地經(jīng)歷著太平洋戰(zhàn)爭帶來的損失，而我購買了我的第一支股票。每天的新聞頭條都在訴說更多的困難。盡管如此，沒有人談?wù)摬淮_定性；每個美國人都堅信我們會挺過來。 我們的國家從那段痛苦到

18、現(xiàn)在的成功讓人吃驚：通脹調(diào)整后，人均GDP從1941年到2012年間翻了4倍。在這期間，每個明天都充滿不確定性。然而，美國的命運一直都非常清晰：長盛不衰。 如果你是一個CEO，因為短期因素的擔(dān)憂，擱置了一個巨大但利潤豐厚的投資項目，請打電話給伯克希爾。讓我們來緩解你的擔(dān)憂。 總結(jié)來說，查理和我希望通過以下方式來增加我們的每股內(nèi)在價值，（1）增強我們分支業(yè)務(wù)的盈利能力；（2）通過“補強型”的收購進一步增強盈利能力；（3）參與到我們投資對象的增長中去；（4）當(dāng)伯克希爾的股價明顯低于內(nèi)在價值時，回購股票；（5）進行大額收購。極少情況下，我們也會通過增發(fā)伯克希爾的股票來最大化最終業(yè)績。 這些方式具有堅

19、實的基礎(chǔ)。一個世紀以后，BNSF和MidAmerican Energy依然會在美國經(jīng)濟中扮演重要角色。保險業(yè)務(wù)就更不用說，依然對機構(gòu)和個人具有重要意義而且沒有公司比伯克希爾給這個領(lǐng)域投資帶來更多資源。當(dāng)我們看到這些以及更多的優(yōu)勢時，查理和我就非常喜歡你們公司的前景。 內(nèi)在價值 雖然查理和我不停談?wù)搩?nèi)在價值，但我們無法告訴你伯克希爾的股票精確的內(nèi)在價值（其他一些股票也很難）。在2010年的年報里，我們提出了三個要素其中一個是定性的我們認為這是衡量伯克希爾內(nèi)在價值的關(guān)鍵。相關(guān)分析完整復(fù)制在了104-105頁。 這里有兩個關(guān)鍵量化要素的最新數(shù)據(jù)：2012年，我們的每股投資增長了15.7%，達到113

20、,786，我們除保險和投資外的每股稅前利潤也增長15.7%，達到8,085。 從1970年開始，我們的每股投資以每年19.4%的復(fù)合速度增長，我們的每股盈利增速則是20.8%。伯克希爾的估計過去42年的增速和我們兩個主要價值衡量指標的增速非常接近，這并非巧合。查理和我樂于看到這兩個方面都增長，但是我們的重點依然將是構(gòu)筑堅實的盈利能力。 現(xiàn)在，讓我們了解公司四個主要業(yè)務(wù)板塊的運營情況。它們具有差別巨大的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，以及全然不同的營收情形。因此把它們合并到一起將會影響分析。我們將分別討論各個業(yè)務(wù)，這也是查理和我看待它們的方式。 保險業(yè)務(wù) 先來看保險業(yè)務(wù)，伯克希爾的核心業(yè)務(wù)，也是多年來驅(qū)動我們不斷

21、擴展的引擎。財產(chǎn)保險公司現(xiàn)收取保險，事后進行理賠支付。在一些極端情況下，比如某些工傷保險，賠付可能發(fā)生在幾十年之后。這種現(xiàn)在收錢，將來賠付的模式讓我們持有大量的現(xiàn)金我們把它稱作“浮存金”但最終它會支付到別人手中。同時，我們可以使用這些浮存金為伯克希爾投資。雖然單筆的保單和索賠有進有出，但是我們持有的浮存金總額和保費收入維持一個穩(wěn)定關(guān)系。所以，當(dāng)我們的業(yè)務(wù)擴張時，我們的浮存金規(guī)模也擴張。我們增長的速度，參加下面的表格： 年份 浮存金（百萬美元） 1970 39 1980 237 1990 1,632 2000 27,871 2010 65,832 2012 73,125 去年我告訴大家，我們的浮

22、存金可能保持平穩(wěn)，甚至有可能會在將來有所下降。但我們的保險公司CEO們最終證明我是錯的，他們?nèi)ツ曜屛覀冊黾恿?5億浮存金。我現(xiàn)在預(yù)期2013年還會有所增加。但是更多的增長會越發(fā)困難。好消息是，GEICO的浮存金基本上會保持增長。但是在Nationally Indemnity的再保險部門，我們有一些流失的保單，它們的浮存金會下降。如果我們未來確實出現(xiàn)了浮存金的下降，那它會是非常溫和的每年不會超過2%。如果我們的保費收入超過了總成本和最終的賠付支出，我們會在利用浮存金投資獲得的投資收益之外錄得一個承保利潤。賺到這種利潤的時候，我們是在享受持有這些免費資金的好處更好的是，我們還因為持有資金而賺到錢。

23、這就好像你去銀行貸款，銀行還倒貼給你利息。 不幸的是，保險公司實現(xiàn)這個美好結(jié)果的強烈愿望導(dǎo)致了激烈的競爭，競爭如此激烈以至于大多數(shù)年份，財產(chǎn)保險行業(yè)整體都在嚴重承保虧損中運行。這筆虧損，實質(zhì)上就是整個行業(yè)為了獲得浮存金和支付的成本。舉個例子，State Farm，當(dāng)前美國最大且管理良好的保險公司，截止到2011年前的11年里有8年都錄得承保虧損（2012年的財務(wù)數(shù)據(jù)還沒有公布）。保險行業(yè)有很多種虧錢的方式，而且這個行業(yè)從來不曾停止尋找新的虧錢方式。正如前一部分提到的，我們已經(jīng)連續(xù)10年錄得承保利潤，我們的這一時期內(nèi)的稅前利潤累計186億美元。預(yù)計未來大部分年份中，我們依然會保持錄得承保利潤。如

24、果確實如此，那我們的浮存金就比免費的資金更誘人。那我們誘人的浮存金將會如何影響內(nèi)在價值的計算？當(dāng)伯克希爾的計算賬面價值的時候，所有的浮存金都作為負債被扣除了，就好像我們明天就要兌現(xiàn)債務(wù)，并且再也無法補充回來。但是這是一種看待浮存金的錯誤觀念，它實際上應(yīng)該被看做一筆循環(huán)基金。如果浮存金是無成本并且是長期存在的，我相信對伯克希爾來說確實如此，那這筆債務(wù)的真實價值就遠比賬面上的負債小得多。 我們資產(chǎn)賬面上記錄的，對應(yīng)保險公司的155億“商譽”部分地抵消了負債賬面價值的高估。實際上，這些商譽代表著我們?yōu)楸ｋU公司產(chǎn)生浮存金的能力所支付的價格。然而商譽的賬面成本，和它的真實價值毫無對應(yīng)關(guān)系。比如說一家產(chǎn)生

25、持續(xù)大額承保虧損的保險公司，其商譽應(yīng)該為零，無論其歷史成本是多少。 幸運的是，伯克希爾的情況不是那樣。查理和我相信，我們保險公司的真實商譽我們愿意為購買一家能產(chǎn)生類似質(zhì)量的浮存金的保險公司所支付的價格遠超過賬面上記錄的歷史成本。浮存金的價值是我們認為伯克希爾的內(nèi)在價值明顯超過賬面價值的一個原因一個重要原因。 必須再強調(diào)一下，無成本的浮存金不應(yīng)該成為對整個產(chǎn)險行業(yè)平均預(yù)期的結(jié)果：在保險行業(yè)里像伯克希爾獲得的優(yōu)質(zhì)浮存金非常之少。2011年前的45年中，有37年整個行業(yè)的保費收入不能覆蓋賠付支出和成本費用。因此，整個行業(yè)的有形資產(chǎn)回報水平幾十年來一直低于美國其他行業(yè)的平均水平，這是一個悲傷但基本注定

26、還會持續(xù)的情形。 另外一個讓行業(yè)的暗淡前景更加不利的事實：保險公司的利潤現(xiàn)在收益于之前“遺留”下的高收益?zhèn)?dāng)資金未來年份重新進行投資時，不能再獲得如此高的收益率也有可能還要過好些年。今天的債券市場實際上是減耗資產(chǎn)。保險公司的盈利在債券到期并重新配置時將會遭受重創(chuàng)。 伯克希爾優(yōu)越的經(jīng)濟特性之所以存在，是因為我們有一些卓越的經(jīng)理人在運營著我們不同凡響的保險公司。讓我將給大家介紹一些主要的公司。 首先，浮存金規(guī)模排在第一的是伯克希爾哈撒韋再保險集團，由Ajit Jain領(lǐng)導(dǎo)。Ajit對其他人都不愿意承保，或者沒有足夠資本進行承保的風(fēng)險進行承保。他的公司集能力、速度、果斷，以及最重要的，保險專業(yè)智

27、慧于一身。他從未讓伯克希爾暴露于與我們的資源不相稱的風(fēng)險之下。實際上，我們比多數(shù)大保險公司在規(guī)避風(fēng)險方面都更加謹慎。舉例來說，如果保險行業(yè)因某項巨災(zāi)遭遇了2500億美元的虧損這是歷史上所發(fā)生過最大規(guī)模虧損的3倍伯克希爾當(dāng)年整體上依然能夠?qū)崿F(xiàn)盈利，因為它有如此多的利潤來源。其他的大保險公司和再保險公司則會出現(xiàn)大額的虧損，有些甚至將面臨破產(chǎn)。 從1985年開始，Ajit已經(jīng)創(chuàng)立了一個浮存金350億美元，實現(xiàn)巨額累計承保利潤的再保險公司，這是一項任何其他保險公司的CEO都難以望其項背成就。他也為伯克希爾貢獻了千百億的利潤。如果你在年會上遇到Ajit，請深深鞠躬表示敬意。 我們還有另外一駕再保險馬車，

28、它屬于General Re，由Tad Montross掌管。最起碼的，一家優(yōu)秀的保險公司必須遵守四項原則。它必須（1）理解所有可能導(dǎo)致保單形成損失的風(fēng)險敞口；（2）保守地衡量風(fēng)險敞口實際形成損失的概率以及可能的損失規(guī)模；（3）設(shè)定合理的保費，平均來看，要能在覆蓋潛在的損失成本和運營成本后實現(xiàn)承保利潤；（4）愿意在收取不了合意的保費時放棄保單。 很多保險公司順利通過前三條，但在第四條上不及格。它們無法在它們的競爭對手也爭搶的業(yè)務(wù)上回頭。古話說，“別人這么干，我也得這么干”，這在很多行業(yè)都造成了麻煩，但這在保險行業(yè)造成的麻煩尤其多。 Tad非常明了保險行業(yè)的四條軍規(guī)，他的業(yè)績證明了這一點。在他的領(lǐng)

29、導(dǎo)下，General Re的巨額浮存金比無成本的資金還要誘人，并且我們預(yù)計這種情況依然會繼續(xù)。我們尤其對General Re的國際人壽再保險業(yè)務(wù)充滿熱情，從1998年我們收購公司以來，這項業(yè)務(wù)持續(xù)增長并不斷盈利。 最后，是GEICO，62年前讓我開始入行時投資的保險公司。GEICO由Tony Nicely掌管，他18歲就加入了公司，到2012年，已經(jīng)服役51年。Tony的成就讓我無法相信自己的眼睛。必須說明的是，他的業(yè)績遠不是去年GEICO按美國會計準則報告的6.8億美元承保利潤所能說明的。因為年初的會計準成調(diào)整，我們在GEICO的承保利潤中計入了4.1億的費用。這和GEICO 2012年的運

30、營沒有任何關(guān)系，不改變現(xiàn)金、收入、成本和稅收項目。實際上，這項減記只是進一步加大了GEICO的內(nèi)在價值和其賬面價值之間的差距。盡管公司遭遇了歷史上最大的單筆損失，GEICO依然實現(xiàn)了承保利潤。虧損的原因是颶風(fēng)桑迪，它給GEICO造成了三倍于卡特里娜的損失，后者是之前的記錄保持者。風(fēng)暴中損毀的車輛中46,906輛是由GEICO承保的，這個巨大的數(shù)字，這也反映了GEICO在紐約地區(qū)市場份額的領(lǐng)先地位。去年，GEICO在已有投保客戶的復(fù)單率（“粘度”）和詢價轉(zhuǎn)化為保單的比例（“轉(zhuǎn)化率”）上都有顯著的提升。這兩項數(shù)據(jù)意味著一大筆利潤：可持續(xù)地將客戶粘度提高一個百分點，意味著內(nèi)在價值增加超過10億美元。

31、2012年GEICO實現(xiàn)的提高證明，人們查詢公司的保單價格的話，通?？梢园l(fā)現(xiàn)購買GEICO的保險可以省下不少錢。（打個電話到1-800-847-7536或者到網(wǎng)站GEICO.com試一下。記得申明你是伯克希爾的股東，這通常能讓給你享受優(yōu)惠價。） 除了我們的三家主要保險公司外，我們還有一些小保險公司，它們的大部分專注于保險行業(yè)的一些細分領(lǐng)域。整體上，這些公司一直為我們貢獻承保利潤。另外，正如表格數(shù)據(jù)顯示的那樣，它們也提供了大量浮存金。查理和我感謝這些公司和它們的經(jīng)理人們。 2012下半年，我們收購Guard Insurance擴大了這個大家庭。它是一家威爾克斯-巴里的工傷保險公司，主要做一些小額

32、的保單。Guard的年保費規(guī)模大約3億美元。這家公司在它的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和它即將提供的新業(yè)務(wù)上都有很大的發(fā)展?jié)摿Α?承保利潤 年末浮存金 (百萬美元) 保險公司 2012 2011 2012 2011 伯克希爾哈撒韋再保險 304 -714 34,821 33,728 通用再保險 355 144 20,128 19,714 政府員工保險公司 680* 576 11,578 11,169 其他保險公司 286 242 6,598 5,960 1,625 248 73,125 70,571 *由于行業(yè)會計準則調(diào)整，減少了4.1億美元承保利潤。 在所有大型保險公司中，我認為伯克希爾的保險公司是全球最好的。

33、我們非常有幸在1967年3月以860萬美元收購了Jack Ringwalt賣給我們的兩家財產(chǎn)保險公司。 受管制的、資本密集型業(yè)務(wù) 這個版塊主要有兩家公司，BNSF（伯靈頓北方圣特菲鐵路公司）和MidAmercian Energy（中美洲能源），它們有一些重要共同特點區(qū)別于我們其他的公司。所以，我們在這里把它們單獨歸為一類進行討論，并在美國會計報表中單獨列示它們的合并資產(chǎn)負債表和營收表。 它們的一個重要特征是，兩家公司都有巨額的長期受管制的資產(chǎn)投資，這些資產(chǎn)部分由大額長期賬務(wù)支持，伯克希爾并不承擔(dān)相關(guān)的債務(wù)責(zé)任。它們實際上并不需要我們的信用支持，因為它們具備良好的盈利能力，即使在惡劣的環(huán)境下也能

34、覆蓋它們的債務(wù)利息。比如在去年疲軟的經(jīng)濟中，BNSF的利息覆蓋倍數(shù)是9.6倍。（我們隊覆蓋倍數(shù)的定義是稅前利潤/利息，而不是EBITDA(息稅前利潤)/利息，一項我們認為被普遍使用的錯誤指標。） 在中美洲能源，另外有兩個因素保證它在各種情形下還本付息的能力：公司抗周期的盈利特性，這源于公司壟斷性地提供一項必須服務(wù)，以及它多元化的盈利來源，這保護它不會由于某個監(jiān)管部門的措施而遭受致命沖擊。 每天，我們的兩家公司都在驅(qū)動著美國經(jīng)濟：BNSF承擔(dān)了全國15%（以噸-英里衡量）的城際間貨運量，包括公路、鐵路、水路、航空以及管道運輸。BNSF的噸-英里運量超過其他任何公司，這個事實意味著BNSF是全國經(jīng)

35、濟循環(huán)系統(tǒng)最重要的大動脈。BNSF還以一種非常節(jié)約能源和環(huán)境友好的方式在運輸著貨物，它運輸一頓貨物500英里只需一加侖柴油?？ㄜ噷崿F(xiàn)同樣的運力大約要使用4倍的能源。中美洲能源的電力設(shè)施為10個州的零售客戶服務(wù)。只有一家公用事業(yè)持股公司為多個州服務(wù)。另外，我們是再生能源方面的領(lǐng)導(dǎo)者：第一，9年前開始涉足，到目前為止我們占全國風(fēng)力發(fā)電量的6%。第二，在建的三個項目完成后，我們將占有全美太陽能發(fā)電量的14%。 類似的項目需要巨額的資本投資。到項目建成為止，我們的再生能源項目將耗資130億美元。我們進行這樣的投資是因為我們認為它可以提供合意的回報在這方面，我們給予了未來的監(jiān)管策略極大的信任。 我們的信

36、心來源于過往的經(jīng)驗，也來源于社會在交通和能源方面會一直需要大量投資的認識。政府為了自己的利益將會合理對待資本提供者，以保證有持續(xù)的資金來滿足必須的公共項目。從我們自身的利益出發(fā)，我們愿意去爭取監(jiān)管者和它們所代表的人民的認可和批準。 我們的經(jīng)理人必須在今天就考慮我們的國家明天會需要什么。能源和交通項目需要很多年才能見到效益；但一個增長的經(jīng)濟體不能后知后覺。我們完成自己的角色以防止不利情況發(fā)生。大家可能聽到過我們國家阻礙基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的言論，但對BNSF和多數(shù)的鐵路來說都不是這樣。美國的鐵路系統(tǒng)正處于一個不能更好的狀態(tài)，這是行業(yè)巨大投資的結(jié)果，但我們沒有滿足于現(xiàn)狀：BNSF將會在2013年支出40億

37、美元，大約是其折舊額的2倍，并且超過任何鐵路公司歷史上的單年投資額。 BNSF的Matt Rose，中美洲能源的Greg Abel，是我們兩位優(yōu)秀的CEO。他們是杰出的經(jīng)理人，創(chuàng)立了為客戶提供良好服務(wù)，為股東創(chuàng)造良好回報的公司。我非常感謝他們，他們也應(yīng)該得到大家的感謝。下面是他們公司的主要業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。 凈利潤（百萬美元） 中美洲能源（持股898%） 2012 2011 UK公用 429 469 Iowa公用 236 279 Western公用 737 771 管道 383 388 住房服務(wù)公司 82 39 其他（凈額） 91 36 息稅前運營利潤 1,958 1,982 利息 314 336 所

38、得稅 172 315 凈利潤 1,472 1,331 歸屬于伯克希爾的凈利潤 1,323 1,204 凈利潤（百萬美元） BNSF 2012 2011 收入 20,835 19,548 運營成本 14,835 14,247 息稅前運營利潤 6,000 5,301 利息（凈額） 623 560 所得稅 2,005 1,769 凈利潤 3,372 2,972 眼尖的讀者可能已經(jīng)注意到中美洲能源的利潤表格中的怪異。住房服務(wù)公司（HomeSevices of America Inc.）是怎么回事？這樣一家公司怎么會被劃分到“受管制的，資本密集的業(yè)務(wù)”中？ 實際上，2000年我們獲得中美洲能源控制權(quán)的時

39、候，它的就在公司中。那時我主要關(guān)注公司的公用業(yè)務(wù)，沒有關(guān)注到住房服務(wù)公司，它包括幾家房地產(chǎn)經(jīng)紀公司。 然而，從那時起，住房服務(wù)公司就不斷地增加地產(chǎn)經(jīng)紀公司2012年增加了3家現(xiàn)在在美國主要的大城市擁有大約16,000名代理人。（我們的房地產(chǎn)經(jīng)紀公司列示在107頁）。2012年，我們的代理人參與的房屋銷售額達420億美元，比2011年增長33%。另外，房屋服務(wù)公司去年購買了Prudential and Real Living 67%的特許權(quán)業(yè)務(wù)，它在全國一共有544家經(jīng)紀公司加盟，并它們的在銷售額中收取少量的特許費。我們計劃5年內(nèi)收購剩余的份額。今年，我們將逐步把連鎖加盟商和特許權(quán)公司的品牌統(tǒng)一

40、為伯克希爾哈撒韋住房服務(wù)。 即便在蕭條時期，Ron Peltier在管理住房服務(wù)公司上依然工作出色?，F(xiàn)在，房地產(chǎn)市場持續(xù)恢復(fù)，我們期望利潤未來會有顯著的提升。 制造、服務(wù)和零售業(yè)務(wù) 我們在這部分的業(yè)務(wù)種類繁多。我們將通過一個合并的資產(chǎn)負債表和營收表來了解整個部門。 資產(chǎn)負債表 2012年12月31日（百萬美元） 資產(chǎn) 負債和權(quán)益 現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物 5,338 應(yīng)付債券 1,454 應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù) 7,382 其他流動負債 8,527 存貨 9,675 流動負債總和 9,981 其他流動資產(chǎn) 734 遞延所得稅負債 4,907 流動資產(chǎn)總和 23,129 商譽和其他無形資產(chǎn) 26,017 長

41、期負債和其他負債 5,826 固定資產(chǎn) 18,871 非控制性權(quán)益 2,062 其他資產(chǎn) 3,416 伯克希爾的權(quán)益 48,657 71,433 71,433 營收表（百萬美元） 2012 2011 2010 收入 83,255 72,406 66,610 運營成本 76,978 67,239 62,225 利息支出 146 130 111 稅前利潤 6,131 5,037 4,274 所得稅和歸屬于非空性權(quán)益的利潤 2,432 1,998 1,812 凈利潤 3,699 3,039 2,462 *2012年9月16起包括Lubrizol的利潤 符合美國會計準則（GAAP）的收入和支出數(shù)據(jù)列示

42、在29頁。上表中的運營成本是不符合GAAP準則的。尤其是它剔除了一些購買法下的項目，主要是某些無形資產(chǎn)的攤銷。我們列示這些數(shù)據(jù)是因為查理和我認為這樣的調(diào)整更準確地反映了整塊業(yè)務(wù)真實的成本和利潤。我不打算逐一解釋所有的調(diào)整有些是細微并且晦澀的但是認真的投資者必須要理解不同無形資產(chǎn)之間的本質(zhì)區(qū)別：一些無形資產(chǎn)的價值隨時間消耗殆盡，但是另外一些的價值從不耗減。比如軟件，攤銷費用是真實的成本。然而一些無形資產(chǎn)，比如客戶關(guān)系，按購買法的會計準則必須攤銷，但是它并非真實的成本。GAAP并不區(qū)分這兩種攤銷。兩種攤銷費用都在計算利潤時計入成本盡管從投資者的角度看，它們是如此不同。在29頁列示的美國會計準則的數(shù)

43、據(jù)下，該部門6億美元的攤銷費用被計入了成本。我們大致認為其中的20%是“真實”的這也是我們上面的表格包括的部分其他的則不是。這種差別因為我們做了非常多的收購而變得影響巨大?！胺钦鎸崱钡臄備N費用還對我們一些主要的投資對象產(chǎn)生影響。IBM近幾年進行了許多小筆的收購，并且定期地報告“調(diào)整后的營業(yè)利潤”，一個剔除了某些購買法調(diào)整的非GAAP數(shù)據(jù)。分析師一般關(guān)注這個數(shù)據(jù)，他們也的確應(yīng)該如此。 富國銀行沒有強調(diào)它的一項“非真實”攤銷費用，據(jù)我所知，也沒有被分析師所注意到。富國銀行報告的盈利深受一項“核心存款的攤銷”費用所累，這似乎意味著這些存款在迅速的消失。但是實際情形卻是存款在不斷增長。去年這項攤銷是1

44、5億。除了在美國會計準則下，這項異常巨大的攤銷在哪里都不具有實際意思。今天的會計課到此結(jié)束。為什么沒有人大聲要求“再多講一點，再講一點？” 這個版塊的公司銷售的產(chǎn)品從棒棒糖到噴氣式飛機，無所不包。有些公司有非常好的經(jīng)濟特性，它們無杠桿條件下的稅后有形資產(chǎn)回報率從25%到100%多。其他一些產(chǎn)品的回報率介于12%-20%。但也有少數(shù)公司回報率很糟糕，這是我們在資產(chǎn)配置上所犯下的嚴重錯誤。 50多年前，查理就告訴我，以合理的價格買入一家優(yōu)秀的公司比以一個便宜的價格買入一家平庸的公司劃算。盡管這個道理背后的邏輯非常清楚，我還是時不時地犯廉價收購的毛病，其結(jié)果有些難以接受，有些則極其糟糕。幸運的是，我

45、只在進行小筆收購的時候犯毛病。我們的大筆收購?fù)ǔ＝Y(jié)果都不錯，有部分可不僅僅是不錯。把這個版塊看做一個整體的話，這些公司們的業(yè)績非常不錯。他們運作著226億美元的有形凈資產(chǎn)，并獲得了16.3%的稅后回報率。當(dāng)然，如果出價過高，買入一些具有良好經(jīng)濟特性的公司也可能成為一筆糟糕的投資。我們大多數(shù)的收購里都支付了遠超有形凈資產(chǎn)的溢價，這些成本反映在財報巨額的無形資產(chǎn)數(shù)據(jù)中。不過總體來說，我們收獲了與投資額相稱的回報。而且，這些公司的內(nèi)在價值，遠超它們的賬面價值。需要說明的是，在保險板塊和受管制的行業(yè)板塊，內(nèi)在價值和賬面價值之間的差距更加巨大。那里才是真正的大贏家所在之處。 Marmon公司是一個解釋內(nèi)

46、在價值和賬面價值差別的極好例子?，F(xiàn)在讓我來告訴大家這個詭異的差別源于何處。去年，我告訴大家，我們增持了Marmon的股票，持股比例升至了80%（從2008年我們收購時的64%）。我還告訴大家，根據(jù)美國會計準則，我們必須以遠低于我們實際支付價格的成本記錄這筆交易。我花了一整年的時間來思考這條怪異的會計準則，但是沒有找到任何合理解釋查理和Marc Hamburg，我們的CFO，也想不出來。當(dāng)我得知，如果我們之前沒有擁有64%的權(quán)益，那我們2011年新購買的16%就可以以實際購買成本入賬時，我更加糊涂了。2012年（實際發(fā)生在2013年初，但追溯調(diào)整至2012），我們又購買了Marmon額外的10%

47、股份，同樣奇怪的會計要求又出現(xiàn)了。立即減記的7億美元沒有影響我們的利潤，但是降低了我們的賬面價值，因此也降低了2012年公司的凈資產(chǎn)值。最近10%的收購價格意味著我們持有Marmon另外的90%股份價值126億美元。但我們賬面記錄的價值僅有80億。查理和我認為最近的收購價格代表了真實的價值。如果我們是對的，那我們持有Marmon的實際價值至少比賬面價值高46億美元。Marmon是一家多元化的公司，有150多家各個行業(yè)的子公司。它最大的業(yè)務(wù)是持有并租賃油罐車給各種貨運公司，比如油運和化工產(chǎn)品運輸公司。Marmon的業(yè)務(wù)主用由美國的Union Tank Car和加拿大的Procor兩家子公司運營。

48、 Union Tank Car歷史悠久，1911年Standard Oil Trust帝國倒閉之前一直由其擁有。有火車經(jīng)過的時候留意看UTLX的標志。作為伯克希爾的股東，大家擁有打著這個商標的油罐車。當(dāng)大家看到UTLX的車時，請挺起胸膛，并享受一個世紀前約翰洛克菲勒看到自己的車隊所享受到那種滿足感。 鐵路公司并不擁有油罐車，它們屬于貨運商或者出租公司。去年年底，Union Tank Car和Procor一共擁有97,000輛油罐車，賬面價值40億美元。強調(diào)一下，一輛新車成本約10萬美元。Union Tank Car還是一家主要的油罐車制造商一部分出售但大部分自己持有并出租。現(xiàn)在，它的訂單已經(jīng)排

49、到2012年了。 BNSF和Marmon都受益于與美國原油生產(chǎn)的重新擴張。我們的鐵路現(xiàn)在每天運輸50萬桶原油，大約是“下48州”（不包括阿拉斯加和離岸州）總產(chǎn)量的10%。種種跡象表明，BNSF今年的原油運輸量將會顯著增長。 篇幅所限，我們不能在這里一一討論許多其他公司的細節(jié)。2012年各個主要公司的詳細情況參見76至79頁。 金融和金融產(chǎn)品 這是我們最小的業(yè)務(wù)版塊，包括兩家租賃公司，XTRA(拖車租賃)和CORT(家具租賃)，以及Clayton Home，國內(nèi)領(lǐng)先的預(yù)置房生產(chǎn)商和金融租賃商。除了這些100%擁有的子公司外，我們還有其他一些金融資產(chǎn)以及Berkadia Commerical Mo

50、rtgage公司50%的權(quán)益。 我們把Clayton歸入到這個版塊，是因為它擁有332,000筆抵押貸款，合計137億美元。這些貸款中的大部分貸給了中低收入家庭。然而這些貸款在房地產(chǎn)市場崩盤中表現(xiàn)良好，這進一步增強了我們的認識，即合理的首付比例和合理的月供收入比可以有效防范抵押跌價損失，即便在市場蕭條時也有效。 Clayton去年還生產(chǎn)了25,872套預(yù)置房，比2011年上升13.5%。這占全國全國獨棟住宅建設(shè)量的4.8%，其份額為全美第一。 CORT和XTRA也是各自行業(yè)中的佼佼者。2012年XTRA在新租賃設(shè)備上的投資是2.56億美元，是其折舊額的兩倍。當(dāng)競爭對手們在擔(dān)憂今天的不確定性時，

51、XTRA已經(jīng)在為明天做準備。Berkadia依然保持良好的業(yè)績。我們在卡地亞的伙伴們在這項業(yè)務(wù)上投入很多，這是查理和我喜聞樂見的情形。 下面是這個版塊的稅前收入概述： 2012 2011 (百萬美元） Berkadia 35 25 Clayton 255 154 CORT 42 29 XTRA 106 126 其他金融業(yè)務(wù)凈利潤* 410 440 848 774 *不包括資本利得或損失 投資 下面是我們年末持有的，市值超過10億美元的股票投資。 2012年12月31日 股份數(shù) 公司 持股比例 成本* 市值 151,610,700 美國運通 13.7 1,287 8,715 400,000,00

52、0 可口可樂 8.9 1,299 14,500 24,123,911 ConocoPhillips 2.0 1,219 1,399 22,999,600 DIRECTV 3.8 1,057 1,154 68,115,484 IBM 6.0 11,680 13,048 28,415,250 穆迪 12.7 287 1,430 20,060,390 Munich Re 11.3 2,990 3,599 20,668,118 Phillips 66 3.3 660 1,097 3,947,555 POSCO 5.1 768 1,295 52,477,678 寶潔 1.9 336 3,563 25,8

53、48,838 Sanofi 2.0 2,073 2,438 415,510,889 Tesco plc 5.2 2,350 2,268 78,060,769 US Bancorp 4.2 2,401 2,493 54,823,433 沃爾瑪 1.6 2,837 3,741 456,170,061 富國銀行 8.7 10,906 15,592 其他 7,646 11,330 合計 49,796 87,662 *此處為實際投資成本，等于計稅基礎(chǔ)，GAAP準則下的成本在某些情況下因減記和增計而不同。 關(guān)于上面的投資組合，有一點需要說明。在伯克希爾以前的年報中，上面的每只股票都是我買的，我為伯克希爾做

54、出了買入的決定。但是今年以后的組合中，由Todd Combs或者Ted Weschlerg投資購買的，或者兩人聯(lián)合購買的，滿足列示要求的（今年是10億美元）都會被列入上表。DIRECTV就是第一支這樣的股票，Todd和Ted在他們的投資組合中都持有它，2012年末市值合計11.5美元。 Todd和Ted還管理著一些伯克希爾子公司的養(yǎng)老金，另外一些由于監(jiān)管的原因由外部的投資公司管理。我們的年報表格里不包括養(yǎng)老金賬戶的持股，雖然它們的組合有許多與伯克希爾的組合相重疊。 我們將繼續(xù)削減與伯克希爾保險風(fēng)險相關(guān)的衍生品投資組合。（我們的電力和天然氣公用業(yè)務(wù)還會繼續(xù)進行運營所需的衍生品投資。）除了少數(shù)的例

55、外，新的合約將會要求我們提供抵押，我們不情愿做抵押。市場有可能會走極端，但我們無意于將伯克希爾暴露在任何金融市場的意外情況之中，這可能片刻之間就吞噬掉伯克希爾堆積如山的現(xiàn)金。 查理和我崇尚維持多重的流動性保障，避免任何會耗光我們現(xiàn)金的運營策略。這種策略在100年中的99年里將降低我們的回報率。但是這可以在別人都倒下的時候，保護我們安然度過第100年的危機。于是100年里我們都可以安心睡覺。 我們出售的為企業(yè)債在提供信用保障的衍生品明年將會到期?；究梢源_定我們將會在這些合約上實現(xiàn)10億美元的稅前收入。我們還獲得了大筆的預(yù)收款，這些合約5年的存續(xù)期里貢獻的“浮存金”平均大于20億美元。如前所述，

56、這些衍生品提供了遠超合意的回報，尤其考慮到，我們承保的是企業(yè)債券大部分是高收益品種并且安然度過了金融危機和之后的衰退期。在其他主要的衍生品合約里，我們曾賣出了四個主要股票指數(shù)的長期的看跌期權(quán)美國、英國、歐洲和日本。這些合約是2004年至2008年期間簽訂的，即使在市場最糟糕的時候，也僅有小額的抵押要求。2010年，我們解除了10%的風(fēng)險敞口，賺得2.22億美元。剩余的合約將會在2018年至2026年之間到期。只有期末的指數(shù)才能用于結(jié)算，我們的交易對手不能提前行權(quán)。伯克希爾簽訂以上還未到期的合約時時，收到了42億美元的保費。如果所有合約都在2011年到期，我們當(dāng)時需要賠付62億美元，2012年這

57、個數(shù)字是39億美元。由于結(jié)算負債的大幅下降，我們的GAAP負債從2011年的85億下降到2012年的75億。雖然最終結(jié)果還不確定，但是查理和我相信，最終的負債將會比我們現(xiàn)有的賬面負債還低。另外，我們可以自由運用這些合約產(chǎn)生的42億美元，投資于我們喜歡的標的。 我們買了一些報業(yè)公司報業(yè)？ 過去的15個月里，我們以3.44億美元收購了28家日報。有兩個原因可能讓你非常疑惑。第一，我一直在致股東的信和年會里向大家說，報紙行業(yè)的總體發(fā)行量、廣告和利潤下降沒有懸念。這個預(yù)測依然有效。第二，我們買下的資產(chǎn)完全達不到我們要求的收購規(guī)模標準。第二點可能比較容易解釋。查理和我喜歡報紙，如果它們的經(jīng)濟情況合意，我

58、們會買下它們，哪怕它們的規(guī)模根本達不到我們的收購標準，比如一些袖珍型公司。解釋第一點需要多費一些唇舌，還需要一些故事。新聞，簡單的說，就是人們不知道但卻又想知道的事情。考慮及時性、方便性、可靠性、全面性和成本，人們會從實現(xiàn)最佳組合的渠道搜尋他們想要的新聞對他們來說重要的新聞。這些因素的重要程度隨新聞的特性和受眾的需求而不同。在沒有電視和互聯(lián)網(wǎng)以前，報紙是各種新聞的最主要信息渠道，這一事實讓其成為大部分人不可或缺的產(chǎn)品。無論你關(guān)注國際、國內(nèi)、地方時間，還是體育、財經(jīng)新聞，大家訂閱的報紙通常是最快的信息來源。哪怕整份報紙里只有幾頁滿足大家的興趣愛好，報紙里所包含的信息還是讓你的訂閱物超所值。更好的

59、是，廣告商通常支付了幾乎全部的刊印成本，讀者只需搭個順風(fēng)車。 不僅如此，廣告本身也提供了很多信息給有興趣的讀者，實際上相當(dāng)于提供了更多“新聞”。編輯們在思想和觀點上絞盡腦汁，但是對很多讀者來說，招聘信息，哪里有房屋出租，哪個超市周末打折，或者哪部電影何時在哪里上映，比主要文章里的觀點要有意義的多。 反過來說，報紙對于打廣告的公司來說也是不可或缺的。如果希爾斯或者西夫韋在奧馬哈開了新店，它們需要一個“大喇叭”來告訴城里的居民為何今天應(yīng)該去光顧它們的商店。實際上，大型百貨商店、珠寶店爭相在報紙上連夜打廣告，因為它們知道廣告促銷的產(chǎn)品立馬就會被搶購一空。再沒其他宣傳方式比得上報紙了，廣告自身就是廣告

60、。只要是當(dāng)?shù)匚ㄒ坏囊环輬蠹?，它一定利潤可觀；經(jīng)營水平的好壞沒有太大影響。（正如一家南部的出版社坦言，“我一生優(yōu)越的地位全部歸功于美國的兩項制度裙帶關(guān)系和壟斷?！保?近些年里，絕大部分城市都只剩下了一份報紙（或者兩家競爭的報紙合并如同一個經(jīng)濟利益體）。這種減縮不可避免，大部分人只愿意訂閱和閱讀一份報紙。當(dāng)競爭存在的時候，發(fā)行量領(lǐng)先的報紙基本會自動獲得大部分的廣告。于是廣告吸引讀者，讀者吸引廣告。共生的過程淘汰弱勢的報紙，即所謂的“胖者生存”?，F(xiàn)在情況變了,股價信息和全國體育節(jié)目的信息在報紙開始印刷的時候已經(jīng)成了舊聞?；ヂ?lián)網(wǎng)提供了大量招聘和租房信息。電視機隨時播放政治、國內(nèi)和國際新聞。報紙在一個接