走向納斯達(dá)克之路再啟程

1、目錄1. 大變革：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制及相關(guān)改革正式落地 .- 3 -1.1. 創(chuàng)業(yè)板 IPO 條件和流程對(duì)標(biāo)海外成熟市場(chǎng).- 3 -1.2. 企業(yè)再融資、重組放開(kāi)，加快優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入.- 5 -1.3. 優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境，嚴(yán)格企業(yè)退市、交易更加靈活.- 7 -2. 創(chuàng)業(yè)板距離中國(guó)的“納斯達(dá)克”還有多遠(yuǎn)？.- 9 -2.1. 2013 年至今回報(bào)接近，波動(dòng)和結(jié)構(gòu)有所不同.- 9 -2.2. 創(chuàng)業(yè)板與納斯達(dá)克主要差距在頭部公司.- 10 -2.3. 打破制度桎梏、擁抱核心資產(chǎn)是長(zhǎng)牛必經(jīng)之路.- 12 -3. 全面改革再度啟程，關(guān)注創(chuàng)業(yè)板三大趨勢(shì).- 14 -3.1. 趨勢(shì)一：優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)加速登陸，促進(jìn)板塊更新迭代

2、.- 14 -3.2. 趨勢(shì)二：市場(chǎng)加速分化，核心資產(chǎn)受益.- 16 -3.3. 趨勢(shì)三：新一輪科技創(chuàng)新周期，大創(chuàng)新企業(yè)受益.- 17 -圖表 1. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革前后首發(fā)上市要求.- 3 -圖表 2. 納斯達(dá)克全球市場(chǎng)首發(fā)上市標(biāo)準(zhǔn).- 4 -圖表 3. 港交所首發(fā)上市標(biāo)準(zhǔn).- 4 -圖表 4. 創(chuàng)業(yè)板改革前后發(fā)行上市程序差異及與科創(chuàng)板注冊(cè)制對(duì)比.- 5 -圖表 5. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制再融資條件.- 6 -圖表 6. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制再融資流程.- 6 -圖表 7. 創(chuàng)業(yè)板重組上市標(biāo)準(zhǔn).- 7 -圖表 8. 創(chuàng)業(yè)板重組上市流程.- 7 -圖表 9. 創(chuàng)業(yè)板退市制度變化.- 8 -圖表 10. 創(chuàng)業(yè)板

3、注冊(cè)制企業(yè)退市程序.- 8 -圖表 11. 2013 年至今創(chuàng)業(yè)板上漲 269% .- 9 -圖表 12. 2013 年至今納斯達(dá)克上漲 275% .- 9 -圖表 13. 創(chuàng)業(yè)板是“信息+醫(yī)藥”的牛市，納斯達(dá)克是“信息+消費(fèi)”的牛市.- 10 -圖表 14. 創(chuàng)業(yè)板 VS 納斯達(dá)克指數(shù)全方位比較.- 10 -圖表 15. 創(chuàng)業(yè)板龍頭公司仍在不斷迭代之中（市值排名）.- 11 -圖表 16. 納斯達(dá)克擁有一批穩(wěn)定的科技消費(fèi)龍頭公司（市值排名）.- 11 -圖表 17. 對(duì)于長(zhǎng)牛指數(shù)而言，火車跑得快全靠車頭帶.- 12 -圖表 18. 創(chuàng)業(yè)板 500 億規(guī)模以上個(gè)股，近 40%于 2017 年后

4、剛剛上市.- 13 -圖表 19. 創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市和退市數(shù)量.- 13 -圖表 20. 納斯達(dá)克企業(yè)上市和退市數(shù)量.- 13 -圖表 21. 國(guó)內(nèi)各交易所紅籌股上市條件.- 14 -圖表 22. 在美上市中概股基本面表現(xiàn)（市值超過(guò) 20 億美元）.- 15 -圖表 23. 符合回歸條件的中概股梳理.- 16 -圖表 24. 創(chuàng)業(yè)板內(nèi)成交額高度集中化.- 17 -圖表 25. 創(chuàng)業(yè)板低價(jià)股、小盤股、低熱度股比例上升.- 17 -圖表 26. 創(chuàng)業(yè)板核心資產(chǎn)表現(xiàn)遠(yuǎn)勝整體板塊.- 17 -圖表 27. 2019 年下半年以來(lái)半導(dǎo)體、5G、信創(chuàng)、新能源等全面啟動(dòng).- 18 -大變革：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制及相關(guān)

5、改革正式落地2020 年 6 月 12 日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布創(chuàng)業(yè)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法（試行）、創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法（試行）創(chuàng)業(yè)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）和證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法。今日，創(chuàng)業(yè)板首批注冊(cè)制公司登陸資本市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板大變革已經(jīng)開(kāi)啟，走向納斯達(dá)克之路再啟程。創(chuàng)業(yè)板 IPO 條件和流程對(duì)標(biāo)海外成熟市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)板放寬企業(yè)上市門檻，優(yōu)化上市條件。創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合，上市條件綜合考慮預(yù)計(jì)市值、收入、凈利潤(rùn)等指標(biāo)，制定多元化上市條件，以支持不同成長(zhǎng)階段和不同類型的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市。一方面降低了中小企業(yè)和新興

6、產(chǎn)業(yè)的融資門檻，另一方面優(yōu)化上市條件，進(jìn)一步減少政府在企業(yè)融資過(guò)程中的導(dǎo)向作用，將選擇權(quán)交還給市場(chǎng)和投資者，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)調(diào)配作用。圖表1. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革前后首發(fā)上市要求創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革前后首發(fā)上市要求原有標(biāo)準(zhǔn)現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)必須條件條件一：發(fā)行后股本總額3000 萬(wàn)元條件一：發(fā)行后股本總額3000 萬(wàn)元條件二：依法設(shè)立且持續(xù)經(jīng)營(yíng)3 年的股份有限公司條件二：公開(kāi)發(fā)行比例25；股本總額4 億元的，公開(kāi)發(fā)行比例10條件三：最近一期末凈資產(chǎn)2000 萬(wàn)元，不存在未彌補(bǔ)虧損可選條件條件一：最近 2 年連續(xù)盈利，最近 2 年凈利潤(rùn)累計(jì)1000 萬(wàn)元條件一：預(yù)計(jì)市值10 億元，最近 1 年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收

7、入1 億元條件二：最近 1 年盈利，最近 1 年?duì)I業(yè)收入5000 萬(wàn)元條件二：預(yù)計(jì)市值50 億元：最近 1 年?duì)I業(yè)收入3 億元（一年內(nèi)暫不實(shí)施）證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的創(chuàng)新企業(yè)和存托憑證試點(diǎn)企業(yè)可不適用于必須條件二和可選條件一二條件三：最近 2 年凈利潤(rùn)均為正，累計(jì)凈利潤(rùn)5000 萬(wàn)元紅籌企業(yè)或存在表決權(quán)差異的企業(yè)條件一：預(yù)計(jì)市值100 億元：最近 1 年凈利潤(rùn)為正條件二：預(yù)計(jì)市值50 億元：最近 1 年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入5 億元數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理創(chuàng)業(yè)板 IPO 制度對(duì)標(biāo)海外發(fā)達(dá)市場(chǎng)：一是制定多套上市標(biāo)準(zhǔn)，參考納斯達(dá)克（全球精選市場(chǎng)和全球市場(chǎng)均有四項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，資本市場(chǎng)有三項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)

8、）、港交所（主板三套標(biāo)準(zhǔn)），創(chuàng)業(yè)板設(shè)三套上市標(biāo)準(zhǔn)，綜合考慮各項(xiàng)指標(biāo)，滿足不同類型企業(yè)上市需求。二是允許未盈利企業(yè)上市（一年內(nèi)暫不實(shí)施），納斯達(dá)克、港交所均對(duì)企業(yè)盈利無(wú)具體要求，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制對(duì)標(biāo)海外，允許未盈利企業(yè)上市。三是放寬紅籌企業(yè)上市限制，參照港交所中概股和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)二次上市規(guī)則，創(chuàng)業(yè)板支持已盈利且具有一定規(guī)模的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)、紅籌企業(yè)上市。創(chuàng)業(yè)板 IPO 制度對(duì)標(biāo)海外，讓新股定價(jià)更市場(chǎng)化，更加有效發(fā)揮資本市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)及資源配置的功能。圖表2. 納斯達(dá)克全球市場(chǎng)首發(fā)上市標(biāo)準(zhǔn)納斯達(dá)克全球市場(chǎng)首發(fā)上市標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)一：收入標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)二：權(quán)益標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)三：市值標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)四：資產(chǎn)/權(quán)益標(biāo)準(zhǔn)基于持續(xù)經(jīng)營(yíng)

9、而產(chǎn)生的稅前收入最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度或最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度中的兩年100 萬(wàn)美元股東權(quán)益1500 萬(wàn)美元3000 萬(wàn)美元上市證券總市值7500 萬(wàn)美元總資產(chǎn)和總收入最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度或最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度中的兩年平均7500 萬(wàn)美元公眾持股數(shù)110 萬(wàn)股110 萬(wàn)股110 萬(wàn)股110 萬(wàn)股經(jīng)營(yíng)歷史2 年最低買入價(jià)4 美元4 美元4 美元4 美元公眾持有的非受限股票市值800 萬(wàn)美元800 萬(wàn)美元做市商數(shù)量3 個(gè)3 個(gè)4 個(gè)4 個(gè)公眾持股其中持有 100 股以上非受限股份的股東數(shù)量 400 以上，或股東總數(shù)在 2200 以上；其中持有 100 股以上股東中至少有一半持有的非受限證券的市值在 2500 美元以上

10、；數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表3. 港交所首發(fā)上市標(biāo)準(zhǔn)港交所首發(fā)上市標(biāo)準(zhǔn)主板創(chuàng)業(yè)板可選條件條件一：上市前三年利潤(rùn)總額5000 萬(wàn)港元，市值5 億港元條件一：近兩年運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流為正且總額3000 萬(wàn)港元，市值1.5 億港元條件二：最近一年利潤(rùn)5 億港元，市值40 億港元條件三：最近一年利潤(rùn)5 億港元，市值20 億港元，近三年運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流為正且總額1 億港元必須條件條件一：最低流通股流通股數(shù)須占已發(fā)行股本的 25 (若市值達(dá) 100 億港元，可降至 15)條件一：最低流通股流通股數(shù)須占已發(fā)行股本的 25(如果市值達(dá) 100 億港元，可降至 15)條件二：最少 300 名股東條件

11、二：最少 100 名股東條件三：3 年管理連續(xù)性條件三：2 年管理連續(xù)性條件四：1 年的所有權(quán)連續(xù)性條件四：1 年的所有權(quán)連續(xù)性條件五：至少 3 名獨(dú)立董事，并控制至少三分之一的董事會(huì)條件五：至少 3 名獨(dú)立董事，并控制至少三分之一的董事會(huì)條件六：半年財(cái)務(wù)報(bào)告條件六：季度財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注冊(cè)制改革對(duì)交易所和證監(jiān)會(huì)角色進(jìn)行了明確分工，提高了審核效率。美股發(fā)行審核與上市審核相獨(dú)立，SEC 負(fù)責(zé)發(fā)行的實(shí)質(zhì)審核，上市審核由紐交所與納斯達(dá)克交易所完成；港股采用雙重存檔制，聯(lián)交所起主導(dǎo)作用，證監(jiān)會(huì)僅對(duì)信息披露進(jìn)行原則性的形式審核。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革對(duì)標(biāo)這一機(jī)制，深交所

12、負(fù)責(zé)問(wèn)詢核查企業(yè)是否符合上市相關(guān)條件，證監(jiān)會(huì)主要負(fù)責(zé)審核相關(guān)資料與文件的合理性，相比于改革前的核準(zhǔn)制，注冊(cè)制明確了交易所和證監(jiān)會(huì)的分工與定位，大大提高了信息披露程度和審核效率，完善了股票上市的市場(chǎng)化過(guò)程。則中對(duì)審核時(shí)間做出明確規(guī)定，要求交易所審核和證監(jiān)會(huì)注冊(cè)的時(shí)間與公司回復(fù)問(wèn)詢時(shí)間分別不超過(guò)三個(gè)月。從 2020 年 6 月 12 日后創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革相關(guān)政策出臺(tái)后，截至 8 月 24 日已有 21 只新股完成注冊(cè)上市，從受理到上市的平均排隊(duì)時(shí)間 47 天，大大低于 2019 年整年創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)平均排隊(duì)時(shí)長(zhǎng) 568 天。與美國(guó)香港相比較，美股從公開(kāi)招股說(shuō)明書到最終交易所上市平均而言需要 46

13、個(gè)月時(shí)間；港股 IPO 查核周期在 5-8 個(gè)月左右。目前創(chuàng)業(yè)板提速明顯，相比美股與港股市場(chǎng) IPO 排隊(duì)時(shí)間更具競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)有望吸引一些由于時(shí)間優(yōu)勢(shì)赴港上市的中概股企業(yè)回歸和優(yōu)質(zhì)資本登陸創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板核準(zhǔn)制創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制科創(chuàng)板注冊(cè)制向證監(jiān)會(huì)提交申請(qǐng)向交易所提交申請(qǐng)向交易所提交申請(qǐng)（5日內(nèi)）申請(qǐng)受理（5日內(nèi)）受理（30日內(nèi)）補(bǔ)正（5日內(nèi)）受理（30日內(nèi)）補(bǔ)正審核問(wèn)詢（20日內(nèi)首輪問(wèn)詢）審核問(wèn)詢（20日內(nèi)首輪問(wèn)詢）審核問(wèn)詢（3*）證監(jiān)會(huì)做出決定（3+3*）上市委審議（3+3*）上市委審議發(fā)行上市（20日內(nèi)）證監(jiān)會(huì)注冊(cè)（20日內(nèi)）證監(jiān)會(huì)注冊(cè)（一年內(nèi)有效）發(fā)行上市（一年內(nèi)有效）發(fā)行上市圖表4. 創(chuàng)業(yè)板

14、改革前后發(fā)行上市程序差異及與科創(chuàng)板注冊(cè)制對(duì)比資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理，以上均為工作日，3*：3 個(gè)月內(nèi)做出決定（不包括補(bǔ)充修改時(shí)間），3+3*：3 個(gè)月內(nèi)審核&注冊(cè)+3 個(gè)月內(nèi)回復(fù)問(wèn)詢，3+3*：3 個(gè)月內(nèi)審核+3 個(gè)月內(nèi)回復(fù)問(wèn)詢企業(yè)再融資、重組放開(kāi)，加快優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入再融資提速，簡(jiǎn)化流程，小額快速通道提高審核效率。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制首次明確了上市公司各證券品種的再融資基本發(fā)行條件，并加強(qiáng)了對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告的披露要求，推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量。同時(shí)優(yōu)化注冊(cè)程序。一是嚴(yán)格審核時(shí)限。要求交易所應(yīng)當(dāng)自受理注冊(cè)申請(qǐng)文件之日起兩個(gè)月內(nèi)形成審核意見(jiàn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)收到交易所審核意見(jiàn)后十五個(gè)工作日內(nèi)做

15、出注冊(cè)或不予注冊(cè)的決定。二是建立小額快速發(fā)行的審核注冊(cè)簡(jiǎn)易程序。對(duì)于上市公司依照年度股東大會(huì)授權(quán)提出的，向特定對(duì)象發(fā)行融資總額不超過(guò)人民幣 3 億元且不超過(guò)公司最近一年末凈資產(chǎn) 20%的股票發(fā)行申請(qǐng)，使用簡(jiǎn)易程序。交易所應(yīng)在兩個(gè)工作日受理，三個(gè)工作日完成審核，中國(guó)證監(jiān)會(huì)三個(gè)工作日完成注冊(cè)。圖表5. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制再融資條件創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制再融資條件（一）最近二年盈利（但上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票的除外）（二）會(huì)計(jì)基礎(chǔ)工作規(guī)范，經(jīng)營(yíng)成果真實(shí)。內(nèi)部控制制度健全且被有效執(zhí)行，能夠合理保證公司財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的合法性，以及營(yíng)運(yùn)的效率與效果；（三）最近二年按照上市公司章程的規(guī)定實(shí)施現(xiàn)金分紅；（四）最近三

16、年及一期財(cái)務(wù)報(bào)表未被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具否定意見(jiàn)或者無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告；被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具保留意見(jiàn)或者帶強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)段的無(wú)保留意見(jiàn)審計(jì)報(bào)告的，所涉及的事項(xiàng)對(duì)上市公司無(wú)重大不利影響或者在發(fā)行前重大不利影響已經(jīng)消除；（五）上市公司與控股股東或者實(shí)際控制人的人員、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)分開(kāi)，機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)獨(dú)立，能夠自主經(jīng)營(yíng)管理。上市公司最近十二個(gè)月內(nèi)不存在違規(guī)對(duì)外提供擔(dān)保或者資金被上市公司控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)以借款、代償債務(wù)、代墊款項(xiàng)或者其他方式占用的情形配股增發(fā)非公開(kāi)發(fā)行發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券（一）擬配售股份數(shù)量不超過(guò)本次配售股份前股本總額的30%（一）除金融類企業(yè)外，最近 （一）發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日一

17、期末不存在持有金額較大 前二十個(gè)交易日公司股票均價(jià)的的交易性金融資產(chǎn)和可供出 80%（二）本次發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束售的金融資產(chǎn)、借予他人款 之日起，六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；控股項(xiàng)、委托理財(cái)?shù)蓉?cái)務(wù)性投資的 股東、實(shí)際控制人及其控制的企業(yè)情形認(rèn)購(gòu)的股份，十八個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)股價(jià)格應(yīng)當(dāng)不低于募集說(shuō)明書公告日前二十個(gè)交易日和前一個(gè)交易日公司股票均價(jià)（二）控股股東應(yīng)當(dāng)在股東大會(huì)召開(kāi)前公開(kāi)承諾認(rèn)配股份的數(shù)量（二）發(fā)行價(jià)格不低于公告招（三）本次發(fā)行將導(dǎo)致上市公司控（三）采用證券法規(guī)定的股意向書前二十個(gè)交易日或制權(quán)發(fā)生變化的，應(yīng)當(dāng)符合中國(guó)證代銷方式發(fā)行者前一個(gè)交易日公司股票均監(jiān)會(huì)其他規(guī)定價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證

18、券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理創(chuàng)業(yè)板再融資常規(guī)流程創(chuàng)業(yè)板小額快速流程（一年內(nèi)有效）發(fā)行（10日內(nèi)有效）發(fā)行（15個(gè)工作日內(nèi)）證監(jiān)會(huì)注冊(cè)（3個(gè)工作日內(nèi)）證監(jiān)會(huì)注冊(cè)（2個(gè)月內(nèi)）形成審核意見(jiàn)（3個(gè)工作日內(nèi)）形成審核意見(jiàn)審核問(wèn)詢（2個(gè)工作日內(nèi)）交易所受理（5個(gè)工作日內(nèi)）交易所受理向交易所提交申請(qǐng)向交易所提交申請(qǐng)圖表6. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制再融資流程資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理創(chuàng)業(yè)板重組放松。2019 年 10 月，創(chuàng)業(yè)板重組松綁，且允許符合國(guó)家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。此次注冊(cè)制改革，創(chuàng)業(yè)板重組上市同步推行注冊(cè)制，一是明確重組標(biāo)的，需為高新技術(shù)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，其

19、他資產(chǎn)不得在創(chuàng)業(yè)板重組上市。二是規(guī)范審核程序，規(guī)定重組審核機(jī)構(gòu)初審后，提交創(chuàng)業(yè)板上市委員會(huì)審議。三是嚴(yán)格審核時(shí)限，對(duì)于重組上市的回復(fù)問(wèn)詢不超過(guò) 3 個(gè)月。允許高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，有利于提升創(chuàng)業(yè)板公司質(zhì)量，助力新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大。圖表7. 創(chuàng)業(yè)板重組上市標(biāo)準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)板重組上市標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格限制不低于市場(chǎng)參考價(jià)的 80%市場(chǎng)參考價(jià)為董事會(huì)決議公告日前 20、60、120 個(gè)交易日的公司股票交易均價(jià)之一。標(biāo)的資產(chǎn)特質(zhì)所屬行業(yè)應(yīng)當(dāng)符合創(chuàng)業(yè)板定位，或者與上市公司同處于同行業(yè)或上下游財(cái)務(wù)指標(biāo)要求一般企業(yè)存在差異表決權(quán)的科創(chuàng)公司可選標(biāo)準(zhǔn)一：最近兩年凈利潤(rùn)均為正，且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民

20、幣 5000 萬(wàn)元；可選標(biāo)準(zhǔn)一：最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣 5 億元，且最近兩年 凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)不低于人民幣 5000 萬(wàn)元；可選標(biāo)準(zhǔn)二：最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣 1 億元；可選標(biāo)準(zhǔn)三：最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣 3 億可選標(biāo)準(zhǔn)二：最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣 5 億元，且最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)元，且最近三年 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于人民幣 1 億元。（一年內(nèi)暫不實(shí)施）不低于人民幣 1 億元。（一年內(nèi)暫不實(shí)施）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表8. 創(chuàng)業(yè)板重組上市流程股東大會(huì)決議申報(bào)受理問(wèn)詢重組審核機(jī)構(gòu)初步意見(jiàn)上市委審議出具

21、審核意見(jiàn)報(bào)送證監(jiān)會(huì)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)3個(gè)工作日內(nèi)20個(gè)工作日內(nèi)5個(gè)工作日內(nèi)不超過(guò)3個(gè)月數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境，嚴(yán)格企業(yè)退市、交易更加靈活豐富退市指標(biāo)、簡(jiǎn)化退市流程、強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)警示，創(chuàng)業(yè)板退市制度優(yōu)化。一是豐富退市指標(biāo)，新增交易類強(qiáng)制退市情形，加大對(duì)經(jīng)營(yíng)停滯的“僵尸”企業(yè)清退力度，同時(shí)細(xì)化并嚴(yán)格財(cái)務(wù)類、規(guī)范類、重大違法指標(biāo)。二是簡(jiǎn)化退市流程，取消暫停上市和恢復(fù)上市，不再設(shè)置退市整理期，退市速度加快。三是強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)警示，對(duì)財(cái)務(wù)類、規(guī)范類、重大違法類退市設(shè)置退市風(fēng)險(xiǎn)警示*ST 制度。創(chuàng)業(yè)板退市制度的結(jié)構(gòu)和內(nèi)容與科創(chuàng)板較為類似，差異在于，創(chuàng)業(yè)板對(duì)于交易類退市標(biāo)準(zhǔn)中的“日均市值

22、低于 3 億元”提高至“5 億元”，而科創(chuàng)板將企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)停滯等更為具體的情形列入退市標(biāo)準(zhǔn)。圖表9. 創(chuàng)業(yè)板退市制度變化創(chuàng)業(yè)板退市制度變化原有標(biāo)準(zhǔn)現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)交易類強(qiáng)制退市情形（新增標(biāo)準(zhǔn)）連續(xù) 120 個(gè)交易日累計(jì)成交量200 萬(wàn)股連續(xù) 20 個(gè)交易日收盤價(jià)均低每股面值連續(xù) 20 個(gè)交易日每日股票收盤市值均5 億元連續(xù) 20 個(gè)交易日每日公司股東人數(shù)均400 人財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市風(fēng)險(xiǎn)警示情形（2 年）（要求更為嚴(yán)格）最近 3 年連續(xù)虧損最近 1 年凈利潤(rùn)為負(fù)值且營(yíng)業(yè)收入1 億元最近 1 年期末凈資產(chǎn)為負(fù)值最近 1 年期末凈資產(chǎn)為負(fù)值最近 2 年的審計(jì)報(bào)告無(wú)法表示意見(jiàn)或否定意見(jiàn)最近 1 年的審計(jì)報(bào)告無(wú)法

23、表示意見(jiàn)或者否定意見(jiàn)規(guī)范類強(qiáng)制退市風(fēng)險(xiǎn)警示情形（2 年）（更為細(xì)致）在法定披露期限屆滿之日起2 個(gè)月內(nèi)仍未披露年度報(bào)告或者半年度報(bào)告未在法定期限內(nèi)披露年度報(bào)告或者半年度報(bào)告，此后公司在股票停牌 2 個(gè)月內(nèi)仍未披露構(gòu)成重大信息披露違法等強(qiáng)制退市情形因財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告存在重大會(huì)計(jì)差錯(cuò)或者虛假記載，被中國(guó)證監(jiān)會(huì)責(zé)令改正但公司未在規(guī)定期限內(nèi)改正，此后公司在股票停牌兩個(gè)月內(nèi)仍未改正信息披露或者規(guī)范運(yùn)作等方面存在重大缺陷，被本所責(zé)令改正但公司未在規(guī)定期限內(nèi)改正，此后公司在股票停牌 2 個(gè)月內(nèi)仍未改正股權(quán)和股本總額不符合上市要求公司股本總額或股權(quán)分布發(fā)生變化，導(dǎo)致連續(xù) 20 個(gè)交易日不再符合上市條件，在規(guī)定期限

24、內(nèi)仍未解決公司可能被依法強(qiáng)制解散法院依法受理公司重整、和解和破產(chǎn)清算申請(qǐng)重大違法強(qiáng)制退市情形（更為細(xì)致）構(gòu)成欺詐發(fā)行強(qiáng)制退市情形存在欺詐發(fā)行、重大信息披露違法或者其他嚴(yán)重?fù)p害證券市場(chǎng)秩序的重大違法行為，且嚴(yán)重影響上市地位，其股票應(yīng)當(dāng)被終止上市的情形構(gòu)成五大安全領(lǐng)域的重大違存在涉及國(guó)家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全法強(qiáng)制退市情形等領(lǐng)域的違法行為，情節(jié)惡劣，嚴(yán)重?fù)p害國(guó)家利益、社會(huì)公共利益，或者嚴(yán)重影響上市地位，其股票應(yīng)當(dāng)被終止上市的情形數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表10. 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制企業(yè)退市程序責(zé)令停牌復(fù)牌退市風(fēng)險(xiǎn)警示停牌披露擬終止上市的事先告知書申請(qǐng)聽(tīng)證

25、上市委審核是否退市決定時(shí)長(zhǎng)視風(fēng)險(xiǎn)種類而定，最長(zhǎng)2個(gè)月5個(gè)交易日內(nèi)15個(gè)交易日內(nèi)時(shí)長(zhǎng)視風(fēng)險(xiǎn)種類而定，最長(zhǎng)6個(gè)月5個(gè)交易日內(nèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理放寬漲跌停限制，優(yōu)化兩融多空機(jī)制，交易制度優(yōu)化。此次創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制在交易制度方面有八大改變，整體全面對(duì)標(biāo)科創(chuàng)板，主要變化關(guān)注三點(diǎn)：1）上市前 5日不設(shè)漲跌幅限制；2）日漲跌幅限制提升至 20%；3）上市首日即成為兩融標(biāo)的。從科創(chuàng)板經(jīng)驗(yàn)來(lái)看：1）詢價(jià)制度有望更好地連接一二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)；2）新股上市初期的價(jià)格波動(dòng)可能較大；3）融券在新股上市初期較為活躍，兩融資金可能成為市場(chǎng)重要的觀察指標(biāo)和先行指標(biāo)。此次放開(kāi)漲跌幅等交易制度優(yōu)化將有力抑制

26、純粹主題或概念炒作，封漲停策略可能失效，將加速存量市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰。創(chuàng)業(yè)板距離中國(guó)的“納斯達(dá)克”還有多遠(yuǎn)？2013 年至今回報(bào)接近，波動(dòng)和結(jié)構(gòu)有所不同2013 年至今，創(chuàng)業(yè)板與納斯達(dá)克指數(shù)回報(bào)分別為 269%、275%，但創(chuàng)業(yè)板波動(dòng)較高。創(chuàng)業(yè)板指呈現(xiàn)N 型走勢(shì)，2012-2015 年業(yè)績(jī)和估值戴維斯雙擊、加速上行， 2016-2018 年消化企業(yè)并購(gòu)的商譽(yù)減值影響，2019 年以來(lái)進(jìn)入新一輪科技創(chuàng)新周期。納斯達(dá)克指數(shù)表現(xiàn)為慢牛和長(zhǎng)牛，整體震蕩抬升。根據(jù) 2013 年至今年度收益率計(jì)算，創(chuàng)業(yè)板指年化波動(dòng)率為 42.9%，同期納斯達(dá)克指數(shù)為 14.3%，創(chuàng)業(yè)板夏普比率 0.31，與主板類似，大幅低于納

27、斯達(dá)克指數(shù)（0.94）。拆分估值和盈利對(duì)漲幅貢獻(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板盈利貢獻(xiàn)優(yōu)于納斯達(dá)克，但波動(dòng)同樣較高。以 Forward 1Y 的 EPS 和 PE 來(lái)衡量，創(chuàng)業(yè)板遠(yuǎn)期 PE 從 2013 年的 45.8x 降至目前的 41.1x，納斯達(dá)克遠(yuǎn)期 PE 從 22.3x 升至 39.7x（剔除疫情影響，去年遠(yuǎn)期 PE 為 27.3x，同樣處于抬升趨勢(shì)）。但創(chuàng)業(yè)板盈利貢獻(xiàn)與市場(chǎng)表現(xiàn)類似，同樣處于高波動(dòng)之中，過(guò)去三年，持續(xù)計(jì)提大量商譽(yù)減值準(zhǔn)備。圖表11. 2013 年至今創(chuàng)業(yè)板上漲 269%圖表12. 2013 年至今納斯達(dá)克上漲 275%100%50%0%-50%-100%2012年至今創(chuàng)業(yè)板漲跌幅拆分盈利

28、貢獻(xiàn)估值貢獻(xiàn)創(chuàng)業(yè)板（右）36964%42%23% 19%27%-5% -4%19%-21% -3% -11%19%36% 19%-60% -7% -30% 1%121314151617181920-40035030025020015010060%40%20%0%-20%-40%2012年至今納斯達(dá)克漲跌幅拆分盈利貢獻(xiàn)估值貢獻(xiàn)納斯達(dá)克（右）37533%0%5%-1%-3% -14%21%8%4%10%17%16%1%12%9%31%2%37%121314151617181920-400350300250200150100資料來(lái)源：Bloomberg，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 注：盈利貢獻(xiàn)為彭

29、博未來(lái) 1 年預(yù)期EPS 增長(zhǎng)，估值貢獻(xiàn)為彭博未來(lái) 1年預(yù)期 PE 增長(zhǎng)，ln(P t / P t-1)=ln(EPS t / EPS t-1)+ln(PE t /PE t-1)創(chuàng)業(yè)板和納斯達(dá)克最大差異體現(xiàn)在行業(yè)結(jié)構(gòu)變化上，創(chuàng)業(yè)板是“信息+醫(yī)藥”的牛市，納斯達(dá)克是“信息+消費(fèi)”的牛市。創(chuàng)業(yè)板信息技術(shù)的市值占比保持在 30%左右，醫(yī)療保健的市值占比從 16%增至 25%、凈利占比從 13%增至 31%。納斯達(dá)克信息技術(shù)的市值占比從 50%增至 57%，消費(fèi)的市值占比和凈利占比維持在 25%附近。過(guò)去 8 年，創(chuàng)業(yè)板中醫(yī)藥生物板塊大幅擴(kuò)張，信息技術(shù)板塊穩(wěn)步擴(kuò)張；納斯達(dá)克指數(shù)則圍繞著 FAANG 的

30、科技軟硬件和電商零售快速發(fā)展。圖表13. 創(chuàng)業(yè)板是“信息+醫(yī)藥”的牛市，納斯達(dá)克是“信息+消費(fèi)”的牛市創(chuàng)業(yè)板納斯達(dá)克所屬行業(yè)市值（億人民幣） 2013年2020年市值占比2013年 2020年所屬行業(yè)市值（億人民幣） 2013年2020年市值占比2013年 2020年信息技術(shù)醫(yī)療保健金融地產(chǎn)消費(fèi)周期2,53728,3921,34822,603942,8561,0989,4333,52327,3473031 1625 1313104130信息技術(shù)醫(yī)療保健金融地產(chǎn)消費(fèi)周期135,192764,13724,249137,62319,59365,50667,451324,64421,86252,990

31、5057 910 75252484總計(jì)8,60090,630 100100 總計(jì)268,3471,344,901 100100 所屬行業(yè)凈利潤(rùn)（億人民幣） 2013年2020年凈利潤(rùn)占比2013年 2020年所屬行業(yè)凈利潤(rùn)（億人民幣） 2013年2020年凈利潤(rùn)占比2013年 2020年信息技術(shù)醫(yī)療保健金融地產(chǎn)消費(fèi)周期總計(jì)1751696620711264119196159502665 3525 1331 0213183924100100 信息技術(shù)醫(yī)療保健金融地產(chǎn)消費(fèi)周期總計(jì)14,95419,975480-3201,8044,0666,8139,0139971,51425,04934,248 6

32、058 2-1 712272644100100 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理創(chuàng)業(yè)板與納斯達(dá)克主要差距在頭部公司創(chuàng)業(yè)板與納斯達(dá)克最大差距在于頭部公司：納斯達(dá)克擁有一批市值規(guī)模龐大、市場(chǎng)地位穩(wěn)定、在全球具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的核心資產(chǎn)；而創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板至今，頭部公司頻繁迭代、目前總體規(guī)模相對(duì)較小，各細(xì)分領(lǐng)域核心資產(chǎn)正逐步從資本市場(chǎng)脫穎而出，成為“非賣品”。從規(guī)模上看，創(chuàng)業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板Top10 市值規(guī)模分別為 9.1 萬(wàn)億和 2.1 萬(wàn)億，納斯達(dá)克和 FAANG 規(guī)模分別為 136 萬(wàn)億和 40.2 萬(wàn)億。從經(jīng)營(yíng)來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板增速大幅高于納斯達(dá)克，2019 年?duì)I收和凈利增速分別為9.4%和 21

33、%，同期納斯達(dá)克為 7.3%、11.2%，因此創(chuàng)業(yè)板估值更高（PE 55.4x VS 31x， PB 5.5x VS 5.4x），但是創(chuàng)業(yè)板（3.2%）ROE 小于納斯達(dá)克（14.6%）。從行業(yè)地位來(lái)看，F(xiàn)AANG 是能夠利用護(hù)城河收割全球市場(chǎng)的頂尖核心資產(chǎn)，創(chuàng)業(yè)板龍頭公司則是逐步在中國(guó)市場(chǎng)確立核心地位，全力開(kāi)始擴(kuò)張。圖表14. 創(chuàng)業(yè)板 VS 納斯達(dá)克指數(shù)全方位比較基本面指標(biāo)創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)業(yè)板top 10納斯達(dá)克FAANG 市值（億元） 91,12920,9411,360,490402,435平均市值（億元） 1092,09448480,487企業(yè)數(shù)量833102,8345PE（ x）55.453.

34、631.045.0PB（ x）5.511.15.412.3營(yíng)收增速9.429.07.312.2歸母凈利潤(rùn)增速21.086.611.2-1.7ROE 3.220.414.627.6資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 注：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為 2019 年圖表15. 創(chuàng)業(yè)板龍頭公司仍在不斷迭代之中（市值排名）2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年碧水源134碧水源220碧水源363碧水源373溫氏股份1,658溫氏股份1,532溫氏股份1,248寧德時(shí)代1,620寧德時(shí)代2,350寧德時(shí)代4,430匯川技術(shù)117智飛生物133華誼兄

35、弟337東方財(cái)富338東方財(cái)富965東方財(cái)富602華大基因832溫氏股份1,391邁瑞醫(yī)療2,211邁瑞醫(yī)療3,756樂(lè)普醫(yī)療111湯臣倍健127藍(lán)色光標(biāo)241華誼兄弟326碧水源636藍(lán)思科技602藍(lán)思科技785邁瑞醫(yī)療1,328溫氏股份1,785智飛生物2,170智飛生物108開(kāi)山股份99湯臣倍健239機(jī)器人258華誼兄弟576三聚環(huán)保552三聚環(huán)保635愛(ài)爾眼科627愛(ài)爾眼科1,225東方財(cái)富2,028愛(ài)爾眼科107匯川技術(shù)93匯川技術(shù)227光線傳媒239藍(lán)思科技561碧水源547東方財(cái)富555東方財(cái)富625東方財(cái)富1,059愛(ài)爾眼科1,834華誼兄弟96藍(lán)色光標(biāo)91掌趣科技202匯川技

36、術(shù)228機(jī)器人486網(wǎng)宿科技425碧水源544智飛生物620智飛生物795溫氏股份1,546宋城演藝94華誼兄弟86智飛生物192萬(wàn)達(dá)信息225昆侖萬(wàn)維461同花順370信維通信498樂(lè)普醫(yī)療371芒果超媒622藍(lán)思科技1,346開(kāi)山股份86紅日藥業(yè)84華策影視185神州泰岳220光線傳媒444機(jī)器人334匯川技術(shù)483芒果超媒366樂(lè)普醫(yī)療589康泰生物1,339湯臣倍健85光線傳媒84光線傳媒185掌趣科技205網(wǎng)宿科技420匯川技術(shù)326愛(ài)爾眼科469深信服361同花順587芒果超媒1,087龍?jiān)醇夹g(shù)81機(jī)器人80神州泰岳181三環(huán)集團(tuán)205宋城演藝411樂(lè)普醫(yī)療313智飛生物449匯川

37、技術(shù)335藍(lán)思科技574沃森生物1,038數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 注：?jiǎn)挝粸閮|人民幣，上榜不足 5 次的公司為淺灰色圖表16. 納斯達(dá)克擁有一批穩(wěn)定的科技消費(fèi)龍頭公司（市值排名）2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年蘋果公司23,717蘋果公司31,466蘋果公司30,775蘋果公司39,612蘋果公司38,108蘋果公司42,842蘋果公司56,774微軟公司53,511蘋果公司91,023蘋果公司136,876微軟公司13,760谷歌14,610谷歌22,828微軟公司23,428谷歌34,744谷歌3

38、7,889谷歌47,824蘋果公司51,374微軟公司83,928亞馬遜112,961谷歌13,181微軟公司14,130微軟公司19,040谷歌22,027微軟公司28,778微軟公司33,517微軟公司43,120亞馬遜50,404谷歌64,443微軟公司109,765沃達(dá)豐9,109沃達(dá)豐7,861沃達(dá)豐11,724FACEBOOK13,309亞馬遜20,574亞馬遜24,717亞馬遜36,823谷歌49,877亞馬遜63,913谷歌72,667英特爾7,780亞馬遜7,142亞馬遜11,129英特爾10,737FACEBOOK19,220FACEBOOK23,003FACEBOOK33

39、,505FACEBOOK25,855FACEBOOK40,833FACEBOOK51,743百事公司6,536百事公司6,653賽諾菲8,674康卡斯特9,145英特爾10,557英特爾11,924英特爾14,116英特爾14,700英特爾18,162特斯拉24,215思科6,124高通公司6,626康卡斯特8,286亞馬遜8,793吉利德科學(xué)9,470康卡斯特11,462思科12,372思科13,370康卡斯特14,272英偉達(dá)20,721高通公司5,794思科6,557FACEBOOK8,179思科8,703百事公司9,453思科10,523康卡斯特12,231百事公司10,703思科14

40、,194PAYPAL15,617亞馬遜4,960英特爾6,449英特爾7,866吉利德科學(xué)8,702康卡斯特9,004百事公司10,410百事公司11,144康卡斯特10,632百事公司13,295ADOBE15,328億滋國(guó)際4,159康卡斯特6,240百事公司7,755百事公司8,660思科8,951安進(jìn)7,545安進(jìn)8,249安進(jìn)8,514ADOBE11,138奈飛公司14,780數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 注：?jiǎn)挝粸閮|人民幣，上榜不足 5 次的公司為淺灰色打破制度桎梏、擁抱核心資產(chǎn)是長(zhǎng)牛必經(jīng)之路制度桎梏是此前限制創(chuàng)業(yè)板向“中國(guó)納斯達(dá)克”市場(chǎng)發(fā)展最為重要的因素，也是

41、此次創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的重要方向。較高的上市要求，讓眾多中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)浪潮下的核心資產(chǎn)選擇海外上市，國(guó)內(nèi)投資者并未享受上兩輪科技的全部紅利。中國(guó)是 PC 端和移動(dòng)端兩輪互聯(lián)網(wǎng)浪潮最大的消費(fèi)市場(chǎng)，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)成為兩輪科技浪潮最大的受益者，其中的騰訊、阿里巴巴成為國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)的兩大壟斷巨頭，掌控主要市場(chǎng)。但因?yàn)樯鲜兄贫鹊南拗?，騰訊和阿里巴巴選擇登陸香港和美國(guó)資本市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)投資者并未享受上兩輪科技的全部紅利。對(duì)于長(zhǎng)牛指數(shù)而言，火車跑得快全靠車頭帶。如果將騰訊和阿里巴巴計(jì)入創(chuàng)業(yè)板綜指，創(chuàng)業(yè)板回報(bào)可能大幅提升。而如果納斯達(dá)克失去 FAANG，回報(bào)則大幅縮減。通過(guò)改革加快國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入資本市場(chǎng)，是本輪創(chuàng)業(yè)板改

42、革的核心。圖表17. 對(duì)于長(zhǎng)牛指數(shù)而言，火車跑得快全靠車頭帶重新調(diào)整后的創(chuàng)業(yè)板綜表現(xiàn)大幅提升 創(chuàng)業(yè)板 納斯達(dá)克創(chuàng)業(yè)板+Tencent/Alibaba納斯達(dá)克-FAANG 70060050040030020010020132014201520162017201820192020資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 注：市值加權(quán)月度收益率重新測(cè)算漫長(zhǎng)的上市審核流程，讓產(chǎn)業(yè)中的核心資產(chǎn)登陸資本市場(chǎng)時(shí)間大大拖后，近年來(lái)二級(jí)市場(chǎng)投資者才能夠配置這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。因?yàn)槁L(zhǎng)的上市審核流程和較為嚴(yán)格的上市條件，目前創(chuàng)業(yè)板 500 億規(guī)模以上個(gè)股，近 40%（9 家/24 家）于 2017 年后剛剛上市

43、。產(chǎn)業(yè)中的核心資產(chǎn)登陸資本市場(chǎng)時(shí)間大大拖后，近年來(lái)二級(jí)市場(chǎng)投資者才能夠配置這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。300750.SZ寧德時(shí)代300760.SZ邁瑞醫(yī)療300601.SZ康泰生物300454.SZ深信服300759.SZ康龍化成300782.SZ卓勝微300832.SZ新產(chǎn)業(yè)300676.SZ華大基因300628.SZ億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)4,4303,7561,3398487396996155655522011-12-16 2018-06-111999-01-25 2018-10-161992-09-08 2017-02-072000-12-25 2018-05-162004-07-01 2019-01-282012

44、-08-10 2019-06-181995-12-15 2020-05-122010-07-09 2017-07-142001-11-05 2017-03-172017-11-032017-05-162015-06-152017-07-182017-06-212018-03-152016-04-062015-12-112015-09-186.52205186033025864607.0581546149724.46.914.617.424.419.7證券代碼證券簡(jiǎn)稱市值（億元）成立時(shí)間上市日期申報(bào)日期距成立（年）距申報(bào)（天） 15.4圖表18. 創(chuàng)業(yè)板 500 億規(guī)模以上個(gè)股，近 40%于 2

45、017 年后剛剛上市數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理原有退市制度，不能快速將邊緣個(gè)股清除出市場(chǎng)，可能造成資本要素的浪費(fèi)；上市制度和退市制度，造成了資本市場(chǎng)“水流”的活力下滑。過(guò)去 A 股退市制度在實(shí)踐中，落實(shí)案例較少，作為對(duì)比，納斯達(dá)克市場(chǎng) 2012 年至今幾乎每年都有超過(guò) 100 家公司退市，資本市場(chǎng)形成“活水”。當(dāng)資本市場(chǎng)不能很好地實(shí)現(xiàn)自身清理和循環(huán)，可能會(huì)造成資本要素的浪費(fèi)。圖表19. 創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市和退市數(shù)量圖表20. 納斯達(dá)克企業(yè)上市和退市數(shù)量資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理綜合起來(lái)，過(guò)去上市制度導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)中部分優(yōu)質(zhì)公司無(wú)法登陸創(chuàng)業(yè)板而選擇海外市場(chǎng)上市，

46、另外一部分優(yōu)質(zhì)公司經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)排隊(duì)，近年來(lái)才逐步進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)投資者的配置視野。因此過(guò)去創(chuàng)業(yè)板缺乏市值規(guī)模龐大、市場(chǎng)地位穩(wěn)定、在全球具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的頂尖核心資產(chǎn)，同時(shí)部分尾部公司沒(méi)有被及時(shí)清除出市場(chǎng)，造成資本要素的浪費(fèi)。巨大的配置需求和稀缺的供給，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板被投資者持續(xù)超配、增量資金下估值偏高。未來(lái)創(chuàng)業(yè)板長(zhǎng)牛必經(jīng)之路，必然打破制度桎梏、擁抱核心資產(chǎn)。全面改革再度啟程，關(guān)注創(chuàng)業(yè)板三大趨勢(shì)趨勢(shì)一：優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)加速登陸，促進(jìn)板塊更新迭代國(guó)家重視之下，未來(lái)更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)將加速登陸創(chuàng)業(yè)板，主要來(lái)源有以下兩方面：一是國(guó)內(nèi)隱藏的獨(dú)角獸實(shí)現(xiàn)上市。隨著資本市場(chǎng)制度不斷改進(jìn)，將有更多的國(guó)內(nèi)隱藏獨(dú)角獸在政策鼓勵(lì)下登陸資本市場(chǎng)。創(chuàng)

47、業(yè)板和科創(chuàng)板的 IPO 制度可能會(huì)做出更多嘗試和改革，例如推出秘密審核制度，對(duì)于涉及科創(chuàng)企業(yè)商業(yè)機(jī)密的問(wèn)題，將會(huì)采取非公開(kāi)詢問(wèn)和審核的方式進(jìn)行。二是此前登陸海外市場(chǎng)的科技龍頭中概股，可能加速回歸創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板。繼 4月 30 日證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于創(chuàng)新試點(diǎn)紅籌企業(yè)在境內(nèi)上市相關(guān)安排的公告后，上交所、深交所接連發(fā)布紅籌企業(yè)（包含已赴美上市紅籌股和尚未在境外上市紅籌股）科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公告，提升紅籌企業(yè)上市規(guī)則包容性。7 月 27 日，北京市金融監(jiān)督管理局亦表示將對(duì)赴美中概股進(jìn)行梳理，對(duì)于符合回歸條件的，支持其回歸 A 股或回歸港股發(fā)展。圖表21. 國(guó)內(nèi)各交易所紅籌股上市條件紅籌股上市條件港股主板A

48、股創(chuàng)業(yè)板（尚未在境外上市）A 股科創(chuàng)板（尚未在境外上市）A 股（已在境外上市）交易所條件已在紐交所、倫交所等境外合格交易所上市，最近 2 個(gè)財(cái)年有良好合規(guī)記錄可選條件 1預(yù)計(jì)市值400 億港元預(yù)計(jì)市值100 億元，最近 1 年凈利潤(rùn)為正預(yù)計(jì)市值100 億元市值2000 億元人民幣可選條件 2預(yù)計(jì)市值100 億港元，最近一個(gè)經(jīng)審計(jì)會(huì)計(jì)年度營(yíng)業(yè)收入10 億港元預(yù)計(jì)市值50 億元，最近 1 年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入5 億元預(yù)計(jì)市值50 億 元，且營(yíng)業(yè)收入5億元市值200 億元人民幣，且擁有自主研發(fā)、國(guó)際領(lǐng)先技術(shù)，科技創(chuàng)新能力較強(qiáng)，同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)地位。資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究

49、院整理，可選條件中營(yíng)業(yè)收入其他規(guī)定暫略。紅籌股，指按照國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會(huì)關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)若干意見(jiàn)的通知內(nèi)定義，注冊(cè)地在境外、主要經(jīng)營(yíng)活動(dòng)在境內(nèi)的企業(yè)。本研究篩選潛在回歸A 股港股中概股企業(yè)時(shí)，暫不包含極少數(shù)注冊(cè)地在境內(nèi)的中國(guó)人壽、中國(guó)電信等企業(yè)目前在美上市市值超過(guò) 10 億美元中概股，市值集中在可選消費(fèi)、能源、信息技術(shù)、電信服務(wù)、能源、金融行業(yè)，合計(jì)占比 94%。其中 10-25 億美元市值公司占比 34%，市值 100-1000 億美元企業(yè)占比達(dá) 32%。這些公司 2019 年?duì)I收增速較快，增速達(dá) 50%以上的公司占比達(dá) 26%，歸母凈利潤(rùn)增速超過(guò) 100%的公

50、司占比 19%。圖表22. 在美上市中概股基本面表現(xiàn)（市值超過(guò) 20 億美元）證券代碼證券簡(jiǎn)稱一級(jí)行業(yè)市值億美元PE（x）營(yíng)收增速凈利增速證券代碼證券簡(jiǎn)稱一級(jí)行業(yè)市值億美元PE（x）營(yíng)收增速凈利增速BABA.N阿里巴巴可選消費(fèi)6,68028.73570OCFT.N金融壹賬通信息技術(shù)88-65-39CHL.N中國(guó)移動(dòng)電信服務(wù)1,40710.21-9WUBA.N58 同城信息技術(shù)836.419297JD.O京東可選消費(fèi)94737.925589WB.O微博信息技術(shù)7619.33-13PDD.O拼多多可選消費(fèi)946-13032MLCO.O新濠博亞娛樂(lè)可選消費(fèi)73-1010PTR.N中石油能源66623

51、.46-14ZNH.N南方航空工業(yè)71-8-9LFC.N中國(guó)人壽金融6639.916412HNP.N華能電力公用事業(yè)6832.534NTES.O網(wǎng)易信息技術(shù)62019.916245KC.O金山云信息技術(shù)64-78-10SNP.N中石化能源54016.93-7YY.O歡聚信息技術(shù)606.56256CEO.N中海油能源4938.8316CEA.N東方航空工業(yè)59-618TAL.N好未來(lái)可選消費(fèi)454-28-130ZLAB.O再鼎醫(yī)藥醫(yī)療保健57-9966-40BIDU.O百度信息技術(shù)41083.25-93DADA.O達(dá)達(dá)集團(tuán)可選消費(fèi)51-6111ZTO.N中通快遞工業(yè)27332.42629HUYA

52、.N虎牙直播信息技術(shù)4957.280124TME.N騰訊音樂(lè)可選消費(fèi)26245.834117LEGN.O傳奇生物醫(yī)療保健47-17-4676CHA.N中國(guó)電信電信服務(wù)2399.80-3JOBS.O前程無(wú)憂工業(yè)4426.86-57EDU.N新東方可選消費(fèi)21852.91674ACH.N中國(guó)鋁業(yè)材料43147.9520BGNE.O百濟(jì)神州醫(yī)療保健201-116-41CBPO.O泰邦生物醫(yī)療保健4127.988YUMC.N百勝中國(guó)可選消費(fèi)19840.641DAO.N有道可選消費(fèi)41-78-188GSX.N跟誰(shuí)學(xué)可選消費(fèi)194479.84321053MOMO.O陌陌信息技術(shù)379.5276CHU.N中

53、國(guó)聯(lián)通電信服務(wù)17214.7011DOYU.O斗魚信息技術(shù)3655.499105TCOM.O攜程網(wǎng)可選消費(fèi)161-15530FUTU.O富途控股金融3672.73120IQ.O愛(ài)奇藝信息技術(shù)150-16-13HCM.O和黃中國(guó)醫(yī)藥科技醫(yī)療保健36-4-42NIO.N蔚來(lái)可選消費(fèi)140-5851SINA.O新浪信息技術(shù)26-3-156VIPS.N唯品會(huì)可選消費(fèi)13718.71085VNET.O世紀(jì)互聯(lián)信息技術(shù)25-1111BILI.O嗶哩嗶哩信息技術(shù)132-64-134SHI.N上石化能源2542.7-8-58GDS.O萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)信息技術(shù)119-48-3BNR.O燃石醫(yī)學(xué)醫(yī)療保健24-835HTH

54、T.O華住可選消費(fèi)100-11147BZUN.O寶尊電商信息技術(shù)2457.4354ATHM.N汽車之家信息技術(shù)9323.51611SOGO.N搜狗信息技術(shù)22104.44-10資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表23. 符合回歸條件的中概股梳理證券代碼 證券簡(jiǎn)稱 上市日期 一級(jí)行業(yè) 創(chuàng)業(yè)板 創(chuàng)業(yè)板 標(biāo)準(zhǔn)1標(biāo)準(zhǔn)2 證券代碼 證券簡(jiǎn)稱 上市日期 一級(jí)行業(yè) 創(chuàng)業(yè)板 標(biāo)準(zhǔn)1 創(chuàng)業(yè)板 標(biāo)準(zhǔn)2 PDD.O拼多多2018-07-26可選消費(fèi) SOGO.N搜狗2017-11-09信息技術(shù) TAL.N好未來(lái)2010-10-20可選消費(fèi) BEST.N百世集團(tuán)2017-09-20工業(yè) BIDU.O百

55、度2005-08-05信息技術(shù) LX.O樂(lè)信2017-12-21信息技術(shù) ZTO.N中通快遞2016-10-27工業(yè) DQ.N大全新能源2010-10-07信息技術(shù) TME.N騰訊音樂(lè)2018-12-12可選消費(fèi) SY.O新氧2019-05-02信息技術(shù) TCOM.O攜程網(wǎng)2003-12-09可選消費(fèi) YUMC.N百勝中國(guó)2016-10-17可選消費(fèi) IQ.O愛(ài)奇藝2018-03-29信息技術(shù) GSX.N跟誰(shuí)學(xué)2019-06-06可選消費(fèi) VIPS.N唯品會(huì)2012-03-23可選消費(fèi) NIO.N蔚來(lái)2018-09-12可選消費(fèi) BILI.O嗶哩嗶哩2018-03-28信息技術(shù) OCFT.N金

56、融壹賬通2019-12-13信息技術(shù) GDS.O萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)2016-11-02信息技術(shù) MLCO.O新濠博亞娛樂(lè)2006-12-19可選消費(fèi) HTHT.O華住2010-03-26可選消費(fèi) KC.O金山云2020-05-08信息技術(shù) ATHM.N汽車之家2013-12-11信息技術(shù) ZLAB.O再鼎醫(yī)藥2017-09-20醫(yī)療保健 WUBA.N58同城2013-10-31信息技術(shù) DADA.O達(dá)達(dá)集團(tuán)2020-06-05可選消費(fèi) WB.O微博2014-04-17信息技術(shù) LEGN.O傳奇生物2020-06-05醫(yī)療保健 YY.O歡聚2012-11-21信息技術(shù) DAO.N有道2019-10-25可

57、選消費(fèi) HUYA.N虎牙直播2018-05-11信息技術(shù) VNET.O世紀(jì)互聯(lián)2011-04-21信息技術(shù) JOBS.O前程無(wú)憂2004-09-29工業(yè) BNR.O燃石醫(yī)學(xué)2020-06-12醫(yī)療保健 CBPO.O泰邦生物2009-12-02醫(yī)療保健 IMAB.O天境生物2020-01-17醫(yī)療保健 MOMO.O陌陌2014-12-11信息技術(shù) HLG.O海亮教育2015-07-07可選消費(fèi) DOYU.O斗魚2019-07-17信息技術(shù) CSIQ.O阿特斯太陽(yáng)能2006-11-09信息技術(shù) BZUN.O寶尊電商2015-05-21信息技術(shù) 資料來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理趨勢(shì)二：市場(chǎng)加速分化，核心資產(chǎn)受益注冊(cè)制和退市制度構(gòu)筑更為健康的 A 股環(huán)境，助力 A 股長(zhǎng)牛。新制度下，各個(gè)企業(yè)將在一級(jí)市場(chǎng)融資和二級(jí)市場(chǎng)交易中形成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，企業(yè)需要