教育行業(yè)：精銳教育季報(bào)點(diǎn)評(píng)受監(jiān)管影 響下調(diào)全年?duì)I收增速指引20財(cái)年線下回歸穩(wěn)健擴(kuò)張

1、7 月 30 日，精銳教育發(fā)布截止 2019 年 5 月 31 日的 2019 財(cái)年Q3 季報(bào)。表 1 精銳教育財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)概覽百萬元FY19Q3FY18Q3增速（%）9MFY199MFY18增速（%）凈收入1093.27824.4932.6%2682.751929.1339.1%經(jīng)營利潤123.0356.70117.0%152.18118.4128.5%Non-GAAP 經(jīng)營利潤138.65166.84-16.9%198.11238.18-16.8%歸屬凈利潤109.5058.3887.6%158.11163.34-3.2%Non-GAAP 歸屬凈利潤125.11168.52-25.8%204.

2、04283.10-27.9%數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 公司 2019Q3 實(shí)現(xiàn)營收 10.93 億元，同增 32.6%，增速較前兩個(gè)季度有所下降，前三季度共實(shí)現(xiàn)營收 26.83 億元，同增 39.1%。由于一次性監(jiān)管合規(guī)要求，公司將 2019 財(cái)年全年收入增長指引由40-45%降至 35-40%。公司收入保持快速增長主要系招生人數(shù)快速增長，精銳 VIP、至慧學(xué)堂、小小地球三大業(yè)務(wù)加快全國化布局， 轉(zhuǎn)介紹率和續(xù)簽率均有所提高，同時(shí)整合天津華英，帶動(dòng) Q3 月均注冊(cè)學(xué)員人數(shù)達(dá) 174,835 人，同增 40.0%，其中新學(xué)員人數(shù)同增42.7%。圖 1 精銳教育單季度營收及增速（百萬元）圖 2 精銳教育

3、單季度月均注冊(cè)學(xué)員（人）數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 20192019Q3 精銳 VIP 實(shí)現(xiàn)收入 8.87 億元，同增 25.9%，前三季度共實(shí)現(xiàn)收入 21.20 億元，同增 29.3%。上海及滬外城市仍保持強(qiáng)勁的增長動(dòng)力，盡管受到新政影響，部分城市的學(xué)習(xí)中心搬遷新址， 但天津、蘇州、成都、鄭州、重慶、鹽城、臺(tái)州、溫州、珠海等城2019市月均注冊(cè)學(xué)員人數(shù)同比增長仍超過 50%。一次性監(jiān)管對(duì)精銳 VIP 業(yè)務(wù)開展的影響正在消退，Q3 精銳VIP 新學(xué)員人數(shù)同比增長43.1%。精銳 VIP 目前班級(jí)類型包括 1 對(duì) 1、1 對(duì) 3 和 VIP 1 對(duì) 1，其中高端VIP 1 對(duì) 1

4、 國際教育項(xiàng)目（針對(duì)報(bào)考國際學(xué)校和私立學(xué)校的學(xué)生） 收入同比高增 143.9%，月均學(xué)員人數(shù)同比高增 142.1%。Q3 精銳VIP 新開了 25 個(gè)學(xué)習(xí)中心，全國精銳 VIP 學(xué)習(xí)中心數(shù)量達(dá)到 284 個(gè)，未來將繼續(xù)加大已有二三線城市的滲透率且擴(kuò)張至新的城市。圖 3 精銳 VIP 業(yè)務(wù)收入及增速（百萬元）數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào), 2019Q3 至慧學(xué)堂實(shí)現(xiàn)收入 1.29 億元，同增 41.9%，前三季度共實(shí)現(xiàn)收入 3.52 億元，同增 45.6%。滬外地區(qū)保持高速增長態(tài)勢(shì)， Q3 營收同比增長 90.3%，招生同比增長 43.2%。Q3 在上海、廣州和成都新開了 5 個(gè)至慧學(xué)堂學(xué)習(xí)中心，全國至慧

5、學(xué)堂學(xué)習(xí)中心數(shù)量達(dá)到 93 個(gè)。圖 4 至慧學(xué)堂業(yè)務(wù)收入及增速（百萬元）數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào), 20192019Q3 小小地球?qū)崿F(xiàn)收入 0.46 億元，同增 77.5%，前三季度共實(shí)現(xiàn)收入 1.17 億元，同增 216.1%。Q3 小小地球月均注冊(cè)學(xué)員同比增長 150% ，在上海新開了 2 個(gè)學(xué)習(xí)中心，全國小小地球?qū)W習(xí)中心數(shù)量達(dá)到 42 個(gè)。未來將繼續(xù)加深對(duì)長三角地區(qū)的滲透，也將進(jìn)一步升級(jí)產(chǎn)品和服務(wù)，以提升客單價(jià)及利潤。報(bào)告期內(nèi)引進(jìn)了例如美國國家地理出版的“Our World”和“All Together”系列教材、上線了線上直播系統(tǒng)、應(yīng)用智能評(píng)價(jià)系統(tǒng)，以迎合學(xué)生多元化的需求、進(jìn)一步優(yōu)化學(xué)習(xí)體驗(yàn)

6、。圖 5 小小地球業(yè)務(wù)收入（百萬元）圖 6 精銳教育 9M FY2019 收入結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 校區(qū)數(shù)量：截止 2019Q3，精銳在全國共有 430 個(gè)學(xué)習(xí)中心， 較去年同期新增 128 個(gè)，其中精銳 VIP、至慧學(xué)堂、小小地球、天津華英分別有 284、93、42、11 個(gè)學(xué)習(xí)中心。下一財(cái)年公司計(jì)劃校區(qū)新建率控制在 15%-20% 。截止 Q3，全國教室數(shù)量達(dá)到 13560 個(gè)， 同比增長 25.1%、環(huán)比增長 4.4%。圖 7 精銳教育子品牌校區(qū)數(shù)量圖 8 精銳教育全國教室數(shù)量及增速數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 20192019Q3 公司綜合毛利率

7、為 50.4%，同比下降 4.9pct，前三季度綜合毛利率為 47.6%，同比下降 3.1pct，主要系公司進(jìn)入線下擴(kuò)張期，新建大量學(xué)習(xí)中心導(dǎo)致房租成本、人工成本等大幅增加。具體看，2019Q3 人工成本、房租成本、折舊攤銷占收入比分別為 30.5%（+2.3pct）、10.9%（+1.9pct）、3.5%（+0.4pct），由于校區(qū)擴(kuò)張和監(jiān)管導(dǎo)致搬遷，房租成本和折舊攤銷等占比不斷提升，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)教師資格證統(tǒng)一規(guī)范化也同時(shí)導(dǎo)致人工成本的提升。分品牌看，Q3 精銳 VIP、至慧學(xué)堂、小小地球的毛利率分別為 52.9%（-3.3pct）、44.0%（-12.0pct）、36.3%（-2.0pct）。

8、圖 9 精銳教育成本結(jié)構(gòu)（%總收入）圖 10 精銳教育子品牌及綜合毛利率（%）數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)， 2019Q3，公司銷售費(fèi)用率為 18.2%，同比下降-1.3pct；管理費(fèi)用同比下降 4.1%，管理費(fèi)用率同比下降 8.0pct 至 20.9%；Non-GAAP管理費(fèi)用同比增長 64.3%，Non-GAAP 管理費(fèi)用率同比提高 3.8pct 至 19.6%，主要系新建校區(qū)需要大量管理人員，同時(shí)加大了對(duì)課程開發(fā)和教育科技研發(fā)的投入。圖 11 精銳教育銷售及管理費(fèi)用率（%）數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào), 2019Q3 公司營業(yè)利潤為 1.23 億元，同增 117.0%，營業(yè)利潤率11.

9、3%，同比下降 4.4pct；Non-GAAP 營業(yè)利潤為 1.39 億元，同增16.9%，對(duì)應(yīng)利潤率為 12.7%，同比下降 7.5pct。Q3 公司實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤 1.10 億元，同比上升 87.5%，凈利率為 10.1%，同比上升3.9pct；Non-GAAP 歸屬凈利潤為 1.25 億元，同比下降 25.8%，凈利率同比下降 9.0pct 至 11.4%。公司不斷新建校區(qū)，從上海向全國布局，處于線下擴(kuò)張期，成本和費(fèi)用開支較大，隨著新校區(qū)不斷進(jìn)入成熟運(yùn)營階段，校區(qū)使用率提升將釋放業(yè)績彈性，且借助精銳的研發(fā)、教學(xué)、管理等能力優(yōu)勢(shì)扶持投資項(xiàng)目發(fā)展有望減少虧損，未來盈利水平回歸可期。圖 12

10、精銳教育歸屬凈利潤及增速（百萬元）數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào), 公司公布三步走的增長計(jì)劃：第一步實(shí)現(xiàn)全國范圍的校區(qū)覆蓋。公司 15-17 財(cái)年處于合2019理擴(kuò)張期，線下校區(qū)數(shù)量從 2015 財(cái)年的 117 所增至 2017 財(cái)年的 195所，年復(fù)合增長 29%，進(jìn)入 14 個(gè)城市。運(yùn)營以盈利為導(dǎo)向，迎來收獲期，利潤率由 2015 財(cái)年的 5.8%增至 16-17 財(cái)年的 19.1%和16.0%。2018 財(cái)年正式上市后，公司進(jìn)入快速擴(kuò)張期，截止 2019Q3 全國校區(qū)數(shù)量達(dá)到 430 所，2017-2019Q3 的年復(fù)合增長高達(dá) 48%， 覆蓋 43 個(gè)城市。由于線下新建校區(qū)數(shù)量較多，且多數(shù)處于爬坡

11、期， 短期盈利承壓，2018 財(cái)年及 2019Q3 利潤率分別降至 13.1%和12.7%。第二步促進(jìn)新校區(qū)爬坡。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，上海市精銳 VIP 校區(qū)實(shí)際運(yùn)營過程中，約 9 個(gè)月可以實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤盈虧平衡，第二年毛利率爬升至 60%以上，且第二年實(shí)現(xiàn)正的經(jīng)營利潤率，成熟時(shí)保持在 30%-40%左右。滬外前十大城市的精銳 VIP 校區(qū)則約 12 個(gè)月實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤的盈虧平衡，成熟時(shí)毛利率超過 55%，但比上海市的毛利率水平略低 4-5 個(gè)點(diǎn)，第二年實(shí)現(xiàn)正的經(jīng)營利潤率，成熟時(shí)保持在 20%-30%左右。圖 13 精銳教育歸屬凈利潤及增速（百萬元）數(shù)據(jù)來源：公司資料, 2019第三步優(yōu)化盈利。公司回歸穩(wěn)健擴(kuò)張，預(yù)計(jì) 2020 財(cái)年線下校區(qū)擴(kuò)容速度在 15%-20%，將更多關(guān)注過去 1-2 個(gè)財(cái)年新開校的表現(xiàn)，2021-2022 財(cái)年增至 20%-30%，與 2015-2017 財(cái)年合理擴(kuò)張速度匹配。公司將重新以盈利為導(dǎo)向，關(guān)注提高 2017-2018 財(cái)年新開校的盈利水平。2019 財(cái)年公司營收增長指引為 35%-40%，預(yù)計(jì)2020 財(cái)年降至 30%-35%，2021-202