科技行業(yè)前瞻研究系列報(bào)告61：中美數(shù)據(jù)中心IDC行業(yè)比較

1、 第 頁 目錄 HYPERLINK l _bookmark0 美股IDC板塊：孕育多只牛股1 HYPERLINK l _bookmark7 國內(nèi)IDC產(chǎn)業(yè)：商業(yè)模式較美國接近3 HYPERLINK l _bookmark17 中美IDC產(chǎn)業(yè)：局部仍存在諸多差異6 HYPERLINK l _bookmark31 A股IDC資產(chǎn)估值：較美國企業(yè)應(yīng)有一定折價(jià)，中概可比公司為合理估值錨10 HYPERLINK l _bookmark38 風(fēng)險(xiǎn)因素13 HYPERLINK l _bookmark39 投資策略13 HYPERLINK l _bookmark41 重點(diǎn)公司介紹15插圖目錄 HYPERLIN

2、K l _bookmark1 圖1：美股 IDC市場(chǎng)表現(xiàn)1 HYPERLINK l _bookmark2 圖2：EQIX年收入數(shù)據(jù)（億美元）1 HYPERLINK l _bookmark3 圖3：EQIX年EBITDA數(shù)據(jù)（億美元）1 HYPERLINK l _bookmark6 圖4：EQIX自上市以來股價(jià)表現(xiàn)（美元）2 HYPERLINK l _bookmark4 圖5：DLR年收入數(shù)據(jù)（億美元）2 HYPERLINK l _bookmark5 圖6：DLR自上市以來股價(jià)表現(xiàn)（美元）2 HYPERLINK l _bookmark8 圖7：全球IDC市場(chǎng)規(guī)模（億美元）3 HYPERLINK

3、l _bookmark9 圖8：萬國數(shù)據(jù)客戶結(jié)構(gòu)（2018，按收入）4 HYPERLINK l _bookmark10 圖9：EQIX客戶結(jié)構(gòu)（2018，按收入）4 HYPERLINK l _bookmark11 圖10：全球超大型數(shù)據(jù)中心數(shù)量預(yù)測(cè)（個(gè)）4 HYPERLINK l _bookmark12 圖全球超大型數(shù)據(jù)中心各指標(biāo)全球占比4 HYPERLINK l _bookmark19 圖12：國內(nèi)月均在線數(shù)據(jù)流量（EB）6 HYPERLINK l _bookmark20 圖13：全球各地區(qū)在線數(shù)據(jù)流量20162021 CAGR預(yù)測(cè)6 HYPERLINK l _bookmark21 圖14：

4、國內(nèi)IDC市場(chǎng)份額結(jié)構(gòu)（2017）7 HYPERLINK l _bookmark22 圖15：全球IDC市場(chǎng)份額結(jié)構(gòu)（2017）7 HYPERLINK l _bookmark25 圖16：EQIX網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)業(yè)務(wù)收入及占比（億美元）8 HYPERLINK l _bookmark26 圖17：部分IDC企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比（2018年）9 HYPERLINK l _bookmark27 圖18：EQIX對(duì)外融資額（百萬美元）9 HYPERLINK l _bookmark28 圖19：EQIX歷年派息額（百萬美元）10 HYPERLINK l _bookmark29 圖20：DLR歷年派息額（百萬美元）

5、10 HYPERLINK l _bookmark32 圖21：典型IDC項(xiàng)目財(cái)務(wù)特征 HYPERLINK l _bookmark33 圖22：美股IDC企業(yè)EV/EBITDA、利率相關(guān)性12表格目錄 HYPERLINK l _bookmark13 表1：IDC企業(yè)兩種典型業(yè)務(wù)模式對(duì)比4 HYPERLINK l _bookmark14 表2：中美部分IDC企業(yè)業(yè)務(wù)模式對(duì)比5 HYPERLINK l _bookmark15 表3：IDC企業(yè)財(cái)務(wù)影響因素分析5 HYPERLINK l _bookmark16 表4：中美部分IDC企業(yè)收入結(jié)構(gòu)拆解（2018，億美元）6 HYPERLINK l _boo

6、kmark18 表5：中、美第三方IDC市場(chǎng)（含電信運(yùn)營商）規(guī)模對(duì)比6 HYPERLINK l _bookmark23 表6：部分IDC財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比（億元）7 HYPERLINK l _bookmark24 表7：中美部分IDC企業(yè)TOP 客戶收入占比對(duì)比（2018）8 HYPERLINK l _bookmark30 表8：中、美IDC企業(yè)主要差異點(diǎn)匯總對(duì)比10 HYPERLINK l _bookmark34 表9：影響國內(nèi)IDC企業(yè)估值水平因素歸納12 HYPERLINK l _bookmark35 表10：美股IDC公司當(dāng)前估值水平（億美元）13 HYPERLINK l _bookmark

7、36 表股IDC公司當(dāng)前EV/EBITDA水平（億元）13 HYPERLINK l _bookmark37 表12：A股IDC公司當(dāng)前PE水平（億元）13 HYPERLINK l _bookmark40 表13：重點(diǎn)推薦公司列表14 HYPERLINK l _bookmark42 表14：光環(huán)新網(wǎng)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)15 HYPERLINK l _bookmark43 表15：寶信軟件財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)16 HYPERLINK l _bookmark44 表16：數(shù)據(jù)港財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)17 HYPERLINK l _bookmark45 表17：萬國數(shù)據(jù)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)19 美股 IDC 板塊：孕育多只牛股IDC

8、資產(chǎn)表現(xiàn)持續(xù)領(lǐng)先大盤IDC 資產(chǎn)， 績(jī)驅(qū)動(dòng)的美股市場(chǎng)，IDC 市場(chǎng)表現(xiàn)持續(xù)超越市場(chǎng)基準(zhǔn)的主要支撐。圖 1：美股 IDC REITs 市場(chǎng)表現(xiàn)資料來源：彭博， IDC 板塊亦涌現(xiàn)多個(gè)牛股IDC 企業(yè)：EQIX、DLR100X15X，是不13 DLR 年?duì)I收持續(xù)維持正增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)的穩(wěn)健性、長(zhǎng)周期成長(zhǎng)性在科技領(lǐng)域極為少見。圖 2：EQIX 年收入數(shù)據(jù)（億美元）收入同比圖 3：EQIX 年 EBITDA 數(shù)據(jù)（億美元）EBITDA同比6080%5070%60%4050%3040%2030%20%1010%00%25120%20100%80%1560%1040%520%00%資料來：彭， 資料來：彭， 0

9、353025200353025201510506：DLR 美元）0資料來源：彭博，中信證券研究部2005-06-302005-12-302006-06-302006-12-292007-06-292007-12-312008-06-302008-12-312009-06-302009-12-312010-06-302010-12-312011-06-302011-12-302012-06-292012-12-312013-06-282013-12-312014-06-302014-12-312015-06-302015-12-312016-06-302016-12-302017-06-3020

10、17-12-292018-06-292018-12-312019-06-142002-12-314：EQIX （美元）資料來源：彭博，中信證券研究部5：DLR （4：EQIX （美元）資料來源：彭博，中信證券研究部5：DLR （）2006 2007 2008 2009資料來源：彭博，中信證券研究部2003-12-312004-06-302004-12-312005-06-302005-12-302006-06-302006-12-2920102007-06-2920102007-12-312008-06-3020112008-12-3120112009-06-30收入20122009-12-3

11、1收入20122010-06-302010-12-3120132011-06-302013同比2011-12-30同比20142012-06-2920142012-12-312013-06-2861612019.6.1920152014-06-3020162014-12-3120162015-06-302015-12-3120172016-06-3020172016-12-3020182017-06-3020182017-12-292018-06-2945%40%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%22019-06-142務(wù)務(wù) 國內(nèi) IDC 產(chǎn)業(yè)：商業(yè)模式較美國接近IDC

12、IDC IDC 產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)周IDC 企業(yè)。IDC 產(chǎn)業(yè)的增長(zhǎng)核心在于滿足數(shù)據(jù)運(yùn)算&存儲(chǔ)的需求。短期來看，IDC 市場(chǎng)主要受在線數(shù)據(jù)流量的增長(zhǎng)驅(qū)IDC 的影響機(jī)理較為復(fù)雜，好在短期感知并不明顯。在線數(shù)據(jù)流量：2012201726%，而同期全I(xiàn)DC15%20%之間。技術(shù)進(jìn)步AI等技術(shù)&產(chǎn)品的大規(guī)模普及&IDC的需求。圖 7：全球 IDC 市場(chǎng)規(guī)模（億美元）0規(guī)模YoY（%）19%15%17%18%15%11%20112012201320142015201619%15%17%18%15%11%20%15%10%5%0%資料來源：IDC， 客戶結(jié)構(gòu)需求IDC 企業(yè)的客IDC 87%； IDC 65%IDC

13、 2021 53% 的服務(wù)器安裝量。圖8：萬國數(shù)客戶構(gòu)（2018，按收入）圖9：EQIX客戶結(jié)（2018，收入）71%13%71%16%28%16%19%13%24%云服務(wù)商互聯(lián)網(wǎng)商金融等他企客戶云&IT服務(wù)商內(nèi)容&媒體服務(wù)商 互聯(lián)網(wǎng)廠企業(yè)客戶其他資料來：彭， 資料來：彭， 圖10：全球超大數(shù)據(jù)心數(shù)預(yù)測(cè)（）圖全球超大數(shù)據(jù)心各全球占比700600500400300200100數(shù)量全球份額占比（按服務(wù)器安裝基數(shù)）62857050944833838662857050944833838680%70%60%50%40%30%20%10%2017年2021年00%20162017 2018E 2019E

14、2020E 2021E0%69%65%53%51%55%41%39%27%服務(wù)器數(shù)量 計(jì)算處理能力 數(shù)據(jù)存儲(chǔ)規(guī)模數(shù)據(jù)流量69%65%53%51%55%41%39%27%資料來：（含測(cè)， 資料來：思（含測(cè)， 運(yùn)營模式：零售、定制批發(fā)。目前無論是在美國市場(chǎng)，還是中國市場(chǎng)，IDC企業(yè)基&定制&IDCEQIX、光環(huán)新網(wǎng)、世紀(jì)互聯(lián)等， DLR、萬國數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港等。表 1：IDC 企業(yè)兩種典型業(yè)務(wù)模式對(duì)比類別零售模式定制&批發(fā)模式業(yè)務(wù)模式：客戶類型傳統(tǒng)企業(yè)客戶為主云服務(wù)商、互聯(lián)網(wǎng)巨頭等訂單規(guī)模較小，數(shù)十個(gè)到數(shù)百個(gè)機(jī)柜不等較大，數(shù)千個(gè)機(jī)柜起步IDC 定制化需求基本無要求嚴(yán)格要求訂單周期較短，13 年最為常見

15、較長(zhǎng)，一般在 810 年增值服務(wù)需求網(wǎng)絡(luò)接入、CDN 等一般無需求運(yùn)營效率：類別零售模式定制&批發(fā)模式客戶議價(jià)能力一般較弱單機(jī)柜租金較高，取決于公司銷售能力較低，且波動(dòng)不大上架率一般，取決于公司銷售能力客戶給予保證客戶留存率一般，取決于公司銷售能力較高，波動(dòng)較小客戶需求成長(zhǎng)性一般，取決于宏觀因素、公司銷售能力等較好，云計(jì)算為首要驅(qū)動(dòng)力資料來源： 表 2：中美部分 IDC 企業(yè)業(yè)務(wù)模式對(duì)比企業(yè)零售定制&批發(fā)EQIXDLRCONE萬國數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)港光環(huán)新網(wǎng)寶信軟件世紀(jì)互聯(lián)資料來源：wind， IDC 柜租金收入均為當(dāng)前企業(yè)的主要收入來源，例如萬國數(shù)據(jù)幾乎所有收入都來自租金收入， EQIXDLR 80%

16、IDC 企業(yè)并不存在明顯差異。表 3：IDC 企業(yè)財(cái)務(wù)影響因素分析一級(jí)類目二級(jí)類目主要決定因素IDC地理位置IDC 等級(jí)單位機(jī)柜租金收入客戶議價(jià)能力機(jī)柜功率標(biāo)準(zhǔn)機(jī)柜規(guī)?？捎脵C(jī)數(shù)IDC 地理位置上架率CAPEX成本OPEXIDCIDC設(shè)備電力成本（PUE） 人力等運(yùn)營成本SG&A 費(fèi)用費(fèi)用運(yùn)營費(fèi)資料來源： 財(cái)務(wù)費(fèi)用表 4：中美部分 IDC 企業(yè)收入結(jié)構(gòu)拆解（2018，億美元）企業(yè)IDC 租金收入其他業(yè)務(wù)（網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)等）合計(jì)IDC 租金占比GDS40.14.197.6%EQIX39.511.250.777.9%DLR24.16.430.579.0%資料來源：wind， 中美 IDC 產(chǎn)業(yè)：局部仍存在

17、諸多差異IDC 企業(yè)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力、客戶結(jié)構(gòu)&需求、業(yè)務(wù)模式等層IDC IDC 標(biāo)等層面的差異，并為后續(xù)估值邏輯的分析展開提供基礎(chǔ)的支撐。產(chǎn)業(yè)階段：國內(nèi)仍處于發(fā)展早期階段。IDC 數(shù)據(jù)，2017 年美國第三方IDC 260 137 IDCIDC 260 20172022 年8%10%30%IDC IDC 長(zhǎng)性。表 5：中、美第三方 IDC 市場(chǎng)（含電信運(yùn)營商）規(guī)模對(duì)比國家2017 年規(guī)模（億美元）20172022 年 CAGR美國260810%中國13730%左右資料來源：IDC、中國 IDC 圈， 圖12：國內(nèi)月均線數(shù)流量（EB）圖13：全球各地在線據(jù)量20162021 CAGR預(yù)測(cè)42.

18、411.34542.411.340353025201510502016202130%29%26%24%23%中國日本德國美國英國30%29%26%24%23%資料來：ia（含預(yù)，資料來：ia（含預(yù)，市場(chǎng)格局：第三方 IDC 企業(yè)主導(dǎo)美國市場(chǎng)，國內(nèi)第三方快速崛起。正是源于發(fā)展階段上的差異，目前在成熟的美國市場(chǎng)，依托規(guī)模、資金、運(yùn)營等層面優(yōu)勢(shì)，EQIX、DLR、CONE 等第三方廠商已逐步成為市場(chǎng)的主導(dǎo)者，電信運(yùn)營商已基本退出。而在國內(nèi)市場(chǎng)，70%IDC IDC 市場(chǎng)的主要參與者。圖 14：國內(nèi) IDC 市場(chǎng)份額結(jié)構(gòu)（2017）0.6%0.6%1.1%2.3%3.5%20%41.3%9.2%21.

19、4%中國電信0.6%0.6%1.1%2.3%3.5%20%41.3%9.2%21.4%中國移動(dòng)世紀(jì)互聯(lián)鵬博士光環(huán)新網(wǎng)寶信軟件數(shù)據(jù)港其他資料來源：中國 IDC 圈， 圖 15：全球 IDC 市場(chǎng)份額結(jié)構(gòu)（2017）13.0%8.6%6.30%59.70% 2.4%2.1%1.80%1.6%1.13.0%8.6%6.30%59.70% 2.4%2.1%1.80%1.6%1.KDDI中國電信CenturyLink CyrusOne Global SwitchInterxion9%其他資料來源：Synergy， 表 6：部分 IDC 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比（億元）企業(yè)公司整體收入（2018）IDC 機(jī)柜數(shù)（萬個(gè)

20、，2018）IDC占公司收入占比EBITDA（2018）EBITDAMargin（2018）EBITDACAGR（20182020E）萬國數(shù)據(jù)*27.96.4100%10.4737.5%59%數(shù)據(jù)港9.11.174%3.3136.4%67%光環(huán)新網(wǎng)60.22.925%12.6921.1%37%寶信軟件54.71.818%9.8818.1%24%世紀(jì)互聯(lián)34.03.170%8.5325.1%10%EQIX345.027.7100%24.1348.0%10%DLR207.017.7100%17.6858.0%6%資料來源：公司年報(bào)， 預(yù)測(cè)客戶結(jié)構(gòu)：美國企業(yè)客戶集中度相對(duì)分散，國內(nèi)對(duì)大客戶依賴度明顯

21、。相對(duì)于國內(nèi)第 三方 IDC 企業(yè)來說，美國 IDC 企業(yè)發(fā)展周期長(zhǎng)，且全球化經(jīng)營，整體客戶營收結(jié)構(gòu)相對(duì)分EQIXDLR3.4%6.8%，同時(shí)TOP 5、26.4%。正是源于上述分散的客戶結(jié)構(gòu)，EQIX、DLR 對(duì)下游客戶具有明顯的議價(jià)能力，據(jù)公司年報(bào)披露數(shù)據(jù)，最近幾年來，EQIX、DLR 2%5%2%4%IDC TOP 5 2018 55.7%、99%IDC 企業(yè)的議價(jià)能力并不明顯。表 7：中美部分 IDC 企業(yè) TOP 客戶收入占比對(duì)比（2018）客戶結(jié)構(gòu)客戶數(shù)TOP1 收入占比TOP3 收入占比top5 收入占比年客戶流失率萬國數(shù)據(jù)-26.90%47.50%55.70%-數(shù)據(jù)港-51%9

22、2%99%-EQIX98003.40%8%11.80%-DLR23006.80%19.40%26.40%2%2.5%CONE-18.80%30.30%36.10%2%3%資料來源：彭博、wind， 商業(yè)模式：部分美國 IDC 企業(yè)具有可觀增值業(yè)務(wù)收入。目前無論是美國，還是中國， 機(jī)柜租金均是大部分 IDC 企業(yè)的主要收入來源，但是我們亦觀察到，類似于 EQIX、DLR 等全球化經(jīng)營的企業(yè)，亦依托其遍布全球的節(jié)點(diǎn)資源，大力發(fā)展網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)等增值業(yè)務(wù)，以EQIX 為例，過去數(shù)年，網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)業(yè)務(wù)每年對(duì)公司收入貢獻(xiàn)基本能達(dá)到 15%左右，且具有更高的利潤率。當(dāng)然，這在全球市場(chǎng)并非普遍現(xiàn)象，不完全具有參考價(jià)值

23、。圖 16：EQIX 網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)業(yè)務(wù)收入及占比（億美元）網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)占整體入比重9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0資料來源：彭博， 18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%5IDC方式進(jìn)行運(yùn)作，這在顯著降低公司稅率的同時(shí)， EQIX 2015 IDC 板塊的高景氣度， IDC IDC企業(yè)在融資成本、派息等層面存在明顯差異：分紅派息：IDC3%4%之間，EQIX、DLR兩家20187.4億、9.3億美元，而國內(nèi)企業(yè)基本沒有派息。財(cái)務(wù)杠桿： IDC 企業(yè)可以依托廉價(jià)的長(zhǎng)期資本不斷提升IDC3.5%4.5% 6%7%之間，整體高于

24、美國市場(chǎng)。圖 17：部分 IDC 企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比（2018 年）73.6%62.1%64.3%51.9%54.3%34.1%28.3%萬國數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)港光環(huán)新網(wǎng)寶信軟件世紀(jì)互聯(lián)EQIXDLR73.6%62.1%64.3%51.9%54.3%34.1%28.3%資料來源：彭博， 圖 18：EQIX 對(duì)外融資額（百萬美元）債務(wù)融資股權(quán)融資20092010201120122013201420152016201720182019資料來源：彭博， 圖 19：EQIX 歷年派息額（百萬美元）800.0700.0600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0201420152016資料來

25、源：彭博， 172018圖 20：DLR 歷年派息額（百萬美元）2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018資料來源：彭博， IDC （表 IDC 企業(yè)的估值邏輯和估值水平，我們將在下文中進(jìn)一步探討。表 8：中、美 IDC 企業(yè)主要差異點(diǎn)匯總對(duì)比類別國內(nèi)美國市場(chǎng)成長(zhǎng)性30%8%10%市場(chǎng)格局第三方廠商仍處于早期階段第三方廠商主導(dǎo)項(xiàng)目I（）零售：15%20%左右；定制批發(fā)10%20%零售：20%30%左右；定制批發(fā)10%20%物業(yè)產(chǎn)權(quán)部分項(xiàng)目擁有物業(yè)大部分項(xiàng)目為自有物業(yè)運(yùn)作模式開啟 REITs 嘗試REITs，3%4%穩(wěn)定股息率財(cái)務(wù)杠桿部分企

26、業(yè)較低整體較高地理位置敏感度較高看重，但不及中國企業(yè)債務(wù)融資成本6%7%3.5%4.5%增值業(yè)務(wù)基本沒有網(wǎng)絡(luò)互聯(lián)/SDN 等業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升對(duì)運(yùn)營商依賴度需要依賴于運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)資源市場(chǎng)中性資料來源：IDC、中國 IDC 圈， A IDC 估值方法：EV/EBITDAIDC IDC EBITDA EV/EBITDA IDC 資產(chǎn)進(jìn)行估值定價(jià)更為合理、科學(xué)：建設(shè)階段：IDC項(xiàng)目的建設(shè)涉及土建（或有612個(gè)月建設(shè)周期方能達(dá)到正式交付要求。IDC24個(gè)月左右的周期，方能達(dá)到穩(wěn)定運(yùn)營狀態(tài)。在此期間，項(xiàng)目收EBITDA成熟運(yùn)營：24費(fèi)用等各項(xiàng)指標(biāo)均保持相對(duì)穩(wěn)定。圖 21：典型 IDC 項(xiàng)目財(cái)務(wù)特征資料來源：

27、 繪制估值影響因素IDC 水平主要受到業(yè)績(jī)確定性成長(zhǎng)性、IRR（內(nèi)部收益率，以及當(dāng)期的宏觀利率水平等因素影響：業(yè)績(jī)確定性成長(zhǎng)性IDCEQIX為例，長(zhǎng)周期來看，公司EV/EBITDA2015帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流保證亦對(duì)公司當(dāng)期估值水平形成正向貢獻(xiàn)。IRR：IDC流入，有助于提升企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。宏觀利率水平外部融資渠道（股權(quán)、債權(quán)等，因此企業(yè)估值水平對(duì)市場(chǎng)利率較為敏感，并呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)性。圖 22：美股 IDC 企業(yè) EV/EBITDA、利率相關(guān)性EquinixEV/EBITDA DLREV/EBITDA美國10（%）3530252035302520151050 43.532.521.510.50資料

28、來源：彭博， IDC IDC &IRRIDC 資產(chǎn)較美國市場(chǎng)，應(yīng)有一定的估值折價(jià)。表 9：影響國內(nèi) IDC 企業(yè)估值水平因素歸納類別國內(nèi)較美國市場(chǎng)是否有估值溢價(jià)/折價(jià)市場(chǎng)成長(zhǎng)性30%左右溢價(jià)項(xiàng)目 IRR零售：20%左右；定制批發(fā) 10%20%折價(jià)物業(yè)產(chǎn)權(quán)少部分項(xiàng)目持有自有物業(yè)，大部分租用第三方物業(yè)影響中性，持有物業(yè)提升現(xiàn)金流入穩(wěn)定性，但亦拉低 IRR運(yùn)作模式非 REITs 化運(yùn)作，限制企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿、融資成本、稅收優(yōu)惠等折價(jià)機(jī)柜租金漲價(jià)預(yù)期短期不明顯，和客戶議價(jià)能力不及美國折價(jià)資料來源： IDC 資產(chǎn)合理估值水平：從實(shí)際可操作性角度，財(cái)務(wù)杠桿&融資成本、IRR 等差I(lǐng)DC IDC IDC EV/

29、EBITDA EV/EBITDA-g IDC 企業(yè)中短期業(yè)績(jī)的高成長(zhǎng)性和相對(duì)可預(yù)測(cè)EV/EBITDA EV/EBITDA（2020）A IDC 25%50%估值上行空間。2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E（1821）EQIX409.68516.9524.1326.6829.4532.882119181610.9%2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E（1821）EQIX409.68516.9524.1326.6829.4532.882119181610.9%DLR245.19361.8018.2519.21

30、20.6822.33201917167.0%COR42.9956.302.963.163.604.031918161410.8%CONE67.6794.844.525.065.906.852119161414.9%QTS25.5638.892.182.492.823.211816141213.8%GDS42.6158.101.522.553.704.983823161248.7%EBITDAEV/EBIDTAEBITDACAGR資料來源：Thomson 一致預(yù)期， 預(yù)測(cè)，股價(jià)選取為 6 月 18 日價(jià)格表 11：A 股 IDC 公司當(dāng)前 EV/EBITDA 水平（億元）EBITDAEV/EBI

31、TDA（X）EBITDACAGR2018A2019E2020E2021E2018A2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E（1821）光環(huán)新網(wǎng)237.5246.512.6916.5522.8027.67191511929.7%寶信軟件229.3191.89.8812.0215.4017.501916121121.0%數(shù)據(jù)港66.170.53.315.469.1912.2321138654.6%資料來源：wind， 預(yù)測(cè)，股價(jià)選取為 6 月 18 日價(jià)格表 12：A 股 IDC 公司當(dāng)前 PE 水平（億元）凈利潤PE凈利潤企業(yè)市20182019E2020E

32、2021E20182019E2020ECAGR（1821）光環(huán)新網(wǎng)237.56.679.8714.8018.803624161341.2%寶信軟件229.36.698.6410.8012.403427211822.8%數(shù)據(jù)港66.11.431.622.663.634641251836.5%資料來源：wind， 預(yù)測(cè)，股價(jià)選取為 6 月 18 日價(jià)格 風(fēng)險(xiǎn)因素IT 業(yè)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)融資環(huán)境超預(yù)期惡化風(fēng)險(xiǎn)等。 投資策略過去數(shù)年，IDC EQIX、DLR 等累計(jì)漲IDC IDC IDC &IRRIDC EV/EBITDA（2020）水平，A IDC 25%50%估值上A IDC IDC 資產(chǎn)

33、，組合推薦個(gè)股包括： 光環(huán)新網(wǎng)、寶信軟件、數(shù)據(jù)港、萬國數(shù)據(jù)等。表 13：重點(diǎn)推薦公司列表PEEV/EBITDACAGR（20182021）公司評(píng)級(jí)20182019E2020E2021E20182019E2020E2021E收入凈利潤EBITDA光環(huán)新網(wǎng)36241613191511938%41%30%買入寶信軟件342721181916121121%23%21%買入數(shù)據(jù)港4641251821138641%36%55%買入萬國數(shù)據(jù)NANANANA3823161239%NA49%買入資料來源：wind， 預(yù)測(cè)，注：萬國數(shù)據(jù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)采用 thomson 一致預(yù)期 重點(diǎn)公司介紹光環(huán)新網(wǎng)(300383)：

34、高增長(zhǎng)延續(xù)營收利潤繼續(xù)高增長(zhǎng)，EBITDA 超預(yù)期。2018 年云計(jì)算服務(wù)增速同比+52.5%/毛利率 %（0.61cts；IDC 及增值服務(wù)增速同比4.8%/毛利率 %（1.5pcts同期銷售費(fèi)用(-13.4%)與管理費(fèi)用77%且研發(fā)費(fèi)用同比增加 63.7%，利潤增速仍然快于營收。2018 年公司折舊攤銷 3.89 億(+123.3%)，帶動(dòng)EBITDA 12.69 億元(+80.2%)，超預(yù)期。2019Q1 房山一期項(xiàng)目部分投產(chǎn)，帶動(dòng)凈利潤增速同比+41.41%，符合預(yù)期。IDC 主業(yè)高速增長(zhǎng)。公司擁有北京370%。201932萬機(jī)柜的土地資源，目前已啟動(dòng)建設(shè)；4 月與上海電信達(dá)成戰(zhàn)略合作

35、，年內(nèi)嘉定二期機(jī)柜有望投產(chǎn)。公司計(jì)劃年內(nèi)啟動(dòng)42020/2021年投向市場(chǎng)。未來隨著房山二期/河北燕郊三期四期/江蘇10IDC業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)。2018 558 人49.0%1.83 億元(+63.7%)，主要投入在網(wǎng)絡(luò)安全防護(hù)/混合云計(jì)算應(yīng)用/數(shù)據(jù)中心運(yùn)營優(yōu)化等領(lǐng)域，子公司中金云網(wǎng)無雙科技/光環(huán)云均有突破。2019Q1 公司59.5%，新獲準(zhǔn)經(jīng)營全國固網(wǎng)數(shù)據(jù)傳送、北京/CDN VPN 風(fēng)險(xiǎn)因素：IDC 機(jī)架擴(kuò)張及上架率提升低于預(yù)期及新興業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。投資建議IDC2019/2020/2021EPS0.64/0.96/1.2223表 14：光環(huán)新網(wǎng)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)年度201720182019E20

36、20E2021E收入（百萬元）4,0776,0238,81512,12515,764同比（%）76%48%46%38%30%歸屬凈利潤（百萬元）435.9667.5986.71,480.51,880.4同比（%）30%53%48%50%27%EBITDA（百萬元）7041,2691,6552,2802,767同比（%）35%80.2%30%38%21%PE(X)5435241612EV/EBITDA（X）341915119資料來源：wind， 預(yù)測(cè)，股價(jià)選取為 6 月 18 日數(shù)據(jù)寶信軟件(600845)：短期 IDC 支撐業(yè)績(jī)，長(zhǎng)期受益工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)寶之云上架率提升驅(qū)動(dòng)營收/20181.2p

37、cts 達(dá)%ROE增加1.7cts達(dá)1.%5（2.5%36.8%3.28pcts 達(dá)45.0%（+5.2%）（+31.5%）（含研發(fā)）1.16pcts，運(yùn)營效率不斷提升。2019Q1 公司營收增長(zhǎng)加快，利潤增速放緩，表明公司軟件業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快，IDC業(yè)務(wù)增速放緩。IDC 上海市推進(jìn)新一代信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（2018-2020 年2020 新6 萬，新建/IDC PUE 1.3/1.4。2018 IDC 全I(xiàn)DC M&O 體系復(fù)核認(rèn)證，自研“IDC 能力。2019Q1 寶之云四期穩(wěn)步推進(jìn)，武鋼大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)園一期完成支付，未來有望充分受益于上海指標(biāo)嚴(yán)控和全國業(yè)務(wù)拓展。智慧制造功簽約一批重大項(xiàng)目，有色行業(yè)

38、無人化業(yè)務(wù)取得突破，非鋼領(lǐng)域打造“互聯(lián)網(wǎng)+電商”的據(jù)/AI 的分析決策信息共享平臺(tái)。目前，公司已與信通院簽署了長(zhǎng)三角地區(qū)推進(jìn)工業(yè)互風(fēng)險(xiǎn)因素：IDC 上架率提升低于預(yù)期，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)推進(jìn)不及預(yù)期。投資建議：看好公司未來三年 IDC 機(jī)架擴(kuò)張和上架率提升及軟件業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，維持2019/2020/2021 年 EPS 預(yù)測(cè) 0.98/1.23/1.41 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。表 15：寶信軟件財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)年度201720182019E2020E2021E收入（百萬元）4,7765,4716,8828,4029,756同比（%）21%15%26%22%16%歸屬凈利潤（百萬元）425.3669.1864.

39、01,079.81,239.8同比（%）27%57%29%25%15%EBITDA（百萬元）6659881,2021,5401,750同比（%）47%48.6%22%28%14%PE(X)5233262118EV/EBITDA（X）2819151211資料來源：wind， 預(yù)測(cè)，股價(jià)選取為 6 月 18 日數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)港（：高速增長(zhǎng)的第三方IC服務(wù)商IDC 廠商。2009 15 個(gè)自建數(shù)據(jù)中心，并擁有獨(dú)立的數(shù)據(jù)中心設(shè)計(jì)院，下游客戶包括阿里巴巴、騰訊、百度、平安保險(xiǎn)、網(wǎng)易等國內(nèi)主要互聯(lián)網(wǎng)&金融服務(wù)商。上海國資旗下市北高新（集團(tuán)）為公司控股股東， 36.8%2017 年在上海證券交易所上市，2018

40、9.10 億元，同比+74.9%IDC 6.50 億元，IDC 2.60 億元， EBITDA 3.30 億元，同比+32%。IDC市場(chǎng)中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性確定。IDC市場(chǎng)受益于視頻、5G、云計(jì)算等領(lǐng)域的CAGR 30%；一線地區(qū)對(duì)于數(shù)據(jù)中心能耗、效率限制逐IDCIDCIDC企業(yè)收入提升，盈利能力有望改善：1）營IDCCAGR 40%；2）IDC 廠商長(zhǎng)期有望受益于寬松流動(dòng)性帶來的融資成本&環(huán)境改善、規(guī)模效應(yīng)帶來的E 能耗降低（當(dāng)前國內(nèi)行業(yè)平均、一線城市資源稀缺性溢Margin50%的平均值靠攏。2018IDC （含在建15.515IDC，12個(gè)位于杭州&1萬IDCPUE（、國內(nèi)（）平均水平，自4年至今，公司管理的IDC已經(jīng)累計(jì)0個(gè)月無宕機(jī)記錄；3）客戶資源：公司目前已覆蓋阿里巴巴、騰訊、百度等主要云服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)公司，2018TOP 587%；4）IDC合同周1005IDC31040.40（不含電價(jià)、82.80 億元（含電價(jià)）的服務(wù)銷售收入。風(fēng)險(xiǎn)因素：&SLA 戶風(fēng)險(xiǎn)等。IDC 2019/20/21 1.62/2.66/3.63 預(yù)測(cè)為5.46/9.19/ 12.