《中小企業(yè)融資策略》

1、中小企業(yè)私募股股權(quán)融資的策策略與操作實務前提：中小企業(yè)業(yè)的定義：非非國際通用標標準。資產(chǎn)20000萬以下，年年銷售50000萬以下。 1股權(quán)融資介介紹11股權(quán)融資資股權(quán)融資是指非上市公司司通過非公共共渠道（市場場）的手段定定向引入具有有戰(zhàn)略價值的的股權(quán)投資人人，即引進風風險投資者或或戰(zhàn)略投資者者，股權(quán)融資是是除銀行貸款款和公開上市市（包括買殼殼上市后的再再融資）之外外的另外一種種主要的融資資方式，是直直接融資的一一種。股權(quán)投資（Prrivatee Equiity Innvestmment）是對非上市公司司進行的股權(quán)權(quán)投資，廣義義的私募股權(quán)權(quán)投資包括發(fā)發(fā)展資本（DDeveloopmentt Fi

2、naance），夾夾層資本（MMezzannine FFinancce），基本本建設(shè)（Innfrastructture），管管理層收購或或杠桿收購（MMBO/LBBO），重組組（Resttructuuring）和和合伙制投資資基金（PEEIP）等。12 股權(quán)融融資特點：（1） 所融資資金一般不需需要抵押、質(zhì)質(zhì)押和擔保；（2） 所融資資金通常不需需要償還，由由投資方承擔擔投資風險；（3） 投資方方不同程度地地參與企業(yè)管管理，并將投投資方的優(yōu)勢勢與公司結(jié)合合，為公司發(fā)發(fā)展帶來科學學的管理模式式、豐富資本本市場運作經(jīng)經(jīng)驗以及市場場渠道、品牌牌資源和產(chǎn)品品創(chuàng)新能力等等；（4）投資方可可以為公司的的后續(xù)

3、發(fā)展提提供持續(xù)的資資金需求，解解決企業(yè)的瓶瓶頸，實現(xiàn)企企業(yè)超常規(guī)發(fā)發(fā)展。（5） 對非上上市公司（特特別是中小企企業(yè)）的股權(quán)權(quán)投資，因流流動性差被視視為長期投資資，所以投資資者會要求高高于公開市場場的回報（6） 沒有上上市交易，所所以沒有現(xiàn)成成的市場供非非上市公司的的股權(quán)出讓方方與購買方直直接達成交易易。而持幣待待投的投資者者和需要投資資的企業(yè)必須須依靠個人關(guān)關(guān)系、行業(yè)協(xié)協(xié)會或中介機機構(gòu)來尋找對對方（7） 資金來來源廣泛，如如富有的個人人、戰(zhàn)略投資資者、風險基基金。在國外外，還有一些些機構(gòu)投資者者如杠桿收購購基金、養(yǎng)老老基金、保險險公司等2融投資方式式對于大多數(shù)中小小企業(yè)來說，在許多情況下，對于

4、無法向銀行貸款，無法上市的公司，首選的，甚至是唯一的融資方式。21中小企業(yè)業(yè)融資方式的的選擇順序在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)構(gòu)中,從考慮慮融資成本以以及公司控制制權(quán)，根據(jù)啄啄食順序原則則,企業(yè)融資資方式的選擇擇順序首先是是211首先先是內(nèi)部股權(quán)權(quán)融資(即留留存收益)股東層面股權(quán)交交易（或增資資擴股）職工層面股權(quán)交交易（或增資資擴股）212其次次是債務融資資銀行貸款（包括括其他貸款）應付和其他應付付213第三三選擇是金融融租賃214最后后的選擇是外外部股權(quán)融資資戰(zhàn)略投資者金融投資者 22 股權(quán)投投資的回報方方式投資回報方式主主要有三種：（1）公開發(fā)行行上市、售出出或并購、公司資資本結(jié)構(gòu)重組組對引資企業(yè)業(yè)來說，

5、私募募股權(quán)融資不不僅有投資期期長、增加資資本金等好處處，還可能給給企業(yè)帶來管管理、技術(shù)、市市場和其他需需要的專業(yè)技技能。如果投投資者是大型型知名企業(yè)或或著名金融機機構(gòu)，他們的的名望和資源源在企業(yè)未來來上市時還有有利于提高上上市的股價、改改善二級市場場的表現(xiàn)。（2）其次，相相對于波動大大、難以預測測的公開市場場而言，股權(quán)權(quán)投資資本市市場是更穩(wěn)定定的融資來源源。（3）第三，在在引進私募股股權(quán)投資的過過程中，可以以對競爭者保保密，因為信信息披露僅限限于投資者而而不必像上市市那樣公之于于眾，這是非非常重要的。23股權(quán)融資資對象的選擇擇企業(yè)可以選擇金金融投資者或或戰(zhàn)略投資者者進行合作，但但企業(yè)應該了了解

6、金融投資資者和戰(zhàn)略投投資者的特點點和利弊，以以及他們對投投資對象的不不同要求，并并結(jié)合自身的的情況來選擇擇合適的投資資者。（1）戰(zhàn)略投資資者 是引資企業(yè)的相相同或相關(guān)行行業(yè)的企業(yè)。如如果引資企業(yè)業(yè)希望在降低低財務風險的的同時，獲得得投資者在公公司管理或技技術(shù)的支持，通通常會選擇戰(zhàn)戰(zhàn)略投資者。這這有利于提高高公司的資信信度和行業(yè)地地位，同時可可以獲得技術(shù)術(shù)、產(chǎn)品、上上下游業(yè)務或或其他方面的的互補，以提提高公司的盈盈利和盈利增增長能力。而而且，企業(yè)未未來有進一步步的資金需求求時，戰(zhàn)略投投資者有能力力進一步提供供資金。戰(zhàn)略投資者者通常比金融融投資者的投投資期限更長長，因為戰(zhàn)略略投資者進行行的任何股權(quán)

7、權(quán)投資必須符符合其整體發(fā)發(fā)展戰(zhàn)略，是是出于對生產(chǎn)產(chǎn)、成本、市市場等方面的的綜合考慮，而而不僅僅著眼眼于短期的財財務回報。例例如，戰(zhàn)略投投資者對公司司的控制和在在董事會比例例上的要求會會更多，會較較多的介入管管理，這可能能增加合作雙雙方在管理和和企業(yè)文化上上磨合的難度度。引資企業(yè)要要注意的一個個風險是戰(zhàn)略略投資者可能能成為潛在競競爭者。如果果一家跨國公公司在中國參參股數(shù)家企業(yè)業(yè)，又出于總總部的整體考考慮來安排產(chǎn)產(chǎn)品和市場或或自建獨資企企業(yè)，就可能能與引資企業(yè)業(yè)的長期發(fā)展展戰(zhàn)略或目標標相左。此外外，戰(zhàn)略投資資者還可能在在投資條款中中設(shè)置公司出出售時的“優(yōu)先購買權(quán)權(quán)”（即投資方方有權(quán)按同等等條件優(yōu)先

8、購購買原股東擬擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)權(quán)）和其他條條款來保護其其投資利益。因因此，引資企企業(yè)需要了解解投資方的真真實意圖，并并運用談判技技巧來爭取長長期發(fā)展的有有利條件。（2）金融投資資者 指私募股權(quán)權(quán)投資基金?；鹞幢夭皇鞘切袠I(yè)專家，而而且有些投資資基金有行業(yè)業(yè)傾向和豐富富的行業(yè)經(jīng)驗驗與資源。金金融投資者和和戰(zhàn)略投資者者對所投資企企業(yè)有以下三三個方面的不不同要求：對公司的控制權(quán)權(quán)投資回報的重要要性（相對于于市場份額等等其他長期戰(zhàn)戰(zhàn)略的考慮）退出的要求（時時間長短、方方式）多數(shù)金融投投資者僅僅出出資，除了在在董事會層面面上參與企業(yè)業(yè)的重大戰(zhàn)略略決策外，一一般不參與企企業(yè)的日常管管理和經(jīng)營，也也不太可能成

9、成為潛在的競競爭者。 一一旦投資，金金融投資者對對自己的投資資就很難控制制，因此挑選選出管理好、成成長性高和擁擁有值得信賴賴的管理團隊隊的投資對象象就十分關(guān)鍵鍵。在中國，很很多外國投資資基金往往要要求自己選派派合資公司的的財務總監(jiān)，以以保障自己對對企業(yè)真實財財務狀況的了了解。金融投資者者關(guān)注投資的的中期（通常常35年）回回報，以上市市為主要退出出機制。唯有有如此，他們們管理的資金金才有流動性性。所以在選選擇投資對象象時，他們就就會考查企業(yè)業(yè)3至5年后后的業(yè)績能否否達到上市要要求，其股權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)適合在在哪個市場上上市，而他們們在金融方面面的經(jīng)驗和網(wǎng)網(wǎng)絡也有利于于公司未來的的上市。在國外，金金融投資

10、者大大多以優(yōu)先股股（或可轉(zhuǎn)債債）入股，通通過事先約定定的固定分紅紅來保障最低低的投資回報報，并且在企企業(yè)清算時有有優(yōu)先于普通通股的分配權(quán)權(quán) (中國的的公司法尚尚未明確優(yōu)先先股的地位，投投資者無法以以優(yōu)先股入資資)。另外，國國外私募股權(quán)權(quán)融資的常見見條款還包括括賣出選擇權(quán)權(quán)和轉(zhuǎn)股條款款等。賣出選選擇權(quán)要求引引資企業(yè)如果果未在約定的的時間上市，必必須以約定價價格回購引資資形成的那部部分股權(quán)，否否則投資者有有權(quán)出售公司司，這將迫使使經(jīng)營者為上上市而努力。轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股條款是指指投資者可以以在上市時將將優(yōu)先股按一一定比率轉(zhuǎn)換換成普通股，同同享上市的成成果。私募股權(quán)投投資基金的種種類 - 在在中國投資的的私募股

11、權(quán)投投資基金有四四種：一是專門的獨立立投資基金，擁擁有多元化的的資金來源。二是大型的多元元化金融機構(gòu)構(gòu)下設(shè)的投資資基金。這兩兩種基金具有有信托性質(zhì)，他他們的投資者者包括養(yǎng)老基基金、大學和和機構(gòu)、富有有的個人、保保險公司等。有趣的是，美國國投資者偏好好第一種獨立立投資基金，認認為他們的投投資決策更獨獨立，而第二二種基金可能能受母公司的的干擾；而歐歐洲投資者更更喜歡第二種種基金，認為為這類基金因因母公司的良良好信譽和充充足資本而更更安全。三是關(guān)于中外合合資產(chǎn)業(yè)投資資基金的法規(guī)規(guī)今年出臺后后，一些新成成立的私募股股權(quán)投資基金金。四是大型企業(yè)的的投資基金，這這種基金的投投資服務于其其集團的發(fā)展展戰(zhàn)略和

12、投資資組合，資金金來源于集團團內(nèi)部。資金來源的的不同會影響響投資基金的的結(jié)構(gòu)和管理理風格，這是是因為不同的的資金要求不不同的投資目目的和戰(zhàn)略，對對風險的承受受能力也不同同。3股權(quán)融資的的分類31項目股權(quán)權(quán)融資 就單個獨獨立核算或收收益的項目進進行融資，常常見于房地產(chǎn)產(chǎn)項目、種植植養(yǎng)殖園等32企業(yè)整體體產(chǎn)權(quán)股權(quán)融融資 就企業(yè)整整體產(chǎn)權(quán)分拆拆為若干等額額股份。33風險投資資 常見于高高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)業(yè)，如IT、生生物制藥等。34企業(yè)員工工持股 包括管理理層持股和職職工持股，可可以理解為先先行支付給員員工的薪酬獎獎勵，由于企企業(yè)資金流通通緊張或出于于激勵因素，將將相應的產(chǎn)權(quán)權(quán)作價后，與與員工交易，以以達

13、到解決資資金問題和打打造“金手銬”35股權(quán)置換換 兩家企業(yè)業(yè)出于某種利利益的機制，對對所持股份作作價后，進行行全部或部分分交易。4股權(quán)融資的的一些敏感問問題41股權(quán)定價價問題42產(chǎn)權(quán)歸屬屬及控制問題43風險機制制與退出問題5股權(quán)融資的的一般性操作作51對于投資資者最關(guān)心的的問題（1）項目選擇擇和可行性核核查 由于私募股權(quán)權(quán)投資期限長長、流動性低低，投資者為為了控制風險險通常對投資資對象提出以以下要求：優(yōu)質(zhì)的管管理，對不參參與企業(yè)管理理的金融投資資者來說尤其其重要。至少有22至3 年的的經(jīng)營記錄、有有巨大的潛在在市場和潛在在的成長性、并并有令人信服服的發(fā)展戰(zhàn)略略計劃。投資資者關(guān)心盈利利的“增長”

14、。高增長才才有高回報，因因此對企業(yè)的的發(fā)展計劃特特別關(guān)心。行業(yè)和企企業(yè)規(guī)模（如如銷售額）的的要求。投資資者對行業(yè)和和規(guī)模的側(cè)重重各有不同，金金融投資者會會從投資組合合分散風險的的角度來考察察一項投資對對其投資組合合的意義。估值和預預期投資回報報的要求。由由于不像在公公開市場那么么容易退出，私私募股權(quán)投資資者對預期投投資回報的要要求比較高，至至少高于投資資于其同行業(yè)業(yè)上市公司的的回報率，而而且期望對中中國等新興市市場的投資有有“中國風險溢溢價”。要求25530的的投資回報率率是很常見的的。3-7年年后上市的可可能性，這是是主要的退出出機制。（2）投資者還還要進行法律律方面的調(diào)查查，了解企業(yè)業(yè)是否

15、涉及糾糾紛或訴訟、土土地和房產(chǎn)的的產(chǎn)權(quán)是否完完整、商標專專利權(quán)的期限限等問題。很很多引資企業(yè)業(yè)是新興企業(yè)業(yè)，經(jīng)常存在在一些法律問問題，雙方在在項目考查過過程中會逐步步清理并解決決這些問題。（3）投資方案案設(shè)計和法律文件 投資方案設(shè)計包包括估值定價價、董事會席席位、否決權(quán)權(quán)和其他公司司治理問題、退退出策略、確確定合同條款款清單并提交交投資委員會會審批等步驟驟。由于投資資方和引資方方的出發(fā)點和和利益不同、稅稅收考慮不同同，雙方經(jīng)常常在估值和合合同條款清單單的談判中產(chǎn)產(chǎn)生分歧，解解決這些分歧歧的技術(shù)要求求高，所以不不僅需要談判判技巧，還需需要中介的協(xié)助。（4）退出策略略是投資者在開始始篩選企業(yè)時時就

16、十分注意意的因素，包包括上市、出出讓、股票回回購、賣出期期權(quán)等方式，其其中上市是投投資回報最高高的退出方式式，上市的收收益來源是企企業(yè)的盈利和和資本利得。52股權(quán)融資的投資資方基本上是是以參股或控控股的形式進進入，因此，股股權(quán)融資是一一個系統(tǒng)工程程，投資方還還需要進行一系列的的調(diào)研與咨詢詢：（1）企業(yè)基本本狀況的調(diào)研研對企業(yè)的歷史沿沿革、股權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)狀況、組組織結(jié)構(gòu)狀況況、財務、技技術(shù)、產(chǎn)品、市市場、經(jīng)營規(guī)規(guī)模、生產(chǎn)、采采購及供應、主主要管理人員員與技術(shù)人員員、產(chǎn)業(yè)政策策以及管制政政策、企業(yè)或或有負債和或或有訴訟事項項、環(huán)境、行行業(yè)狀況等；（2）股東利益益導向調(diào)研對企業(yè)的股東征征詢利益指向向進行

17、深入細細致的溝通，對對股東是否改改變股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)、放棄持股股、放棄控股股、降低資產(chǎn)產(chǎn)評估值、無無形資產(chǎn)的比比例調(diào)整、債債轉(zhuǎn)股或債務務豁免、債務務結(jié)構(gòu)調(diào)整、股股權(quán)或資產(chǎn)變變更各項事宜宜、捐贈資產(chǎn)產(chǎn)和受捐資產(chǎn)產(chǎn)、股權(quán)托管管、信托資產(chǎn)產(chǎn)托管、高管管期權(quán)。（3）方案設(shè)計計包括經(jīng)營規(guī)模、財財務規(guī)劃、股股權(quán)結(jié)構(gòu)、股股權(quán)定價、期期權(quán)結(jié)構(gòu)、期期權(quán)定價、組組織結(jié)構(gòu)、產(chǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等設(shè)設(shè)計；（4）企業(yè)重組組針對企業(yè)自身特特征，就交易易方的資產(chǎn)、負負債、權(quán)益、市市場、經(jīng)營資資源、技術(shù)、人人力資源、競競爭、高管、組組織與企業(yè)文文化，開展資資產(chǎn)重組（剝剝離）、業(yè)務務重組（剝離離）、供應鏈鏈優(yōu)化，達到到企業(yè)的戰(zhàn)略略整體上優(yōu)化化

18、股東權(quán)益、優(yōu)優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)構(gòu)、優(yōu)化管理理團隊與結(jié)構(gòu)構(gòu)、提高企業(yè)業(yè)競爭力，提提高企業(yè)經(jīng)濟濟效益。（5）企業(yè)資源源優(yōu)化管理對企業(yè)的市場、客客戶、管理工工具、人力資資源、生產(chǎn)資資源、供應資資源、財務資資源、政策資資源的優(yōu)化管管理；（6）法律文件件編制在獨立財務顧問問、法律顧問問的指導下，對對企業(yè)的證照照文件、產(chǎn)權(quán)權(quán)確認、保密密協(xié)議、相關(guān)關(guān)委托書、融融資計劃書（商商業(yè)計劃書）、資資產(chǎn)評估（含含企業(yè)價值評評估）、股股東會議決議議、并購合同同、董事會會會議文件、法法律文書進行行確認、登記記；（7）招募操作程序的設(shè)計計，包括方案案設(shè)計、選擇擇標準、篩選選投資人、接接觸與談判、變變更條件、簽簽約、過戶、融融資確

19、認、變變更證照手續(xù)續(xù)與變更公司司章程。6中小企業(yè)在在進行股權(quán)融融投資時所面臨的困困難信息不集中，難難于找到合適適的融投資合合作對象；信息不對稱，加加大股權(quán)融投投資風險61對于融資資方（1）缺乏判斷斷合作對方的的真正經(jīng)濟實實力與管理實實力，無法把把握并購后的的經(jīng)濟效益；（2）由于并購購后股權(quán)變更更，涉及到的的法律問題、公公司治理結(jié)構(gòu)構(gòu)問題、財務務結(jié)構(gòu)問題以以及公司控制制權(quán)與決策權(quán)權(quán)等系列問題題；（3）股權(quán)定價價與交易難于于做到公正；62對于投資資方（1）對欲參與與的企業(yè)或項目難于做做到透徹了解；（2）對欲參與與投資的項目目缺乏可信的的風險評估；（3）對欲參與與的企業(yè)或項項目難于做到到并購后管理理

20、資源的整合合；（4）對欲參與與的企業(yè)或項項目難于掌握握管理控制權(quán)權(quán)7中介機構(gòu)在在股權(quán)融投資資中的作用股權(quán)融資涉及到到諸多管理中中的風險因素素，還包括投投資銀行、評評估、法律、經(jīng)經(jīng)濟、市場、財財務等技術(shù)。中介組織的介入入，可以達到到一下目的71提高工作作效率融投資業(yè)務復雜雜，一般的中中小企業(yè)難于于做好；中介介組織的介入入，專業(yè)優(yōu)勢勢可以得到充充分體現(xiàn)，實實現(xiàn)工作效率率最大化、風風險最小化、并并購效應最大大化。72規(guī)避風險險（1）規(guī)避經(jīng)營營風險（2）規(guī)避財務務風險（3）規(guī)避法律律風險8私募募股權(quán)融資實實務案例研討討 【附錄：閱讀材材料】中小企業(yè)融資問問題研究 摘要通過過對發(fā)達國家家中小企業(yè)的的融資

21、渠道和和融資結(jié)構(gòu)分分析，我們看看到：發(fā)達國國家中小企業(yè)業(yè)外部融資渠渠道是多方面面的，主要有有政府協(xié)助融融資、商業(yè)銀銀行提供貸款款、投資公司司直接融資三三方面。這三三方面缺一不不可，相互依依存，都很重重要。與中小小企業(yè)融資行行為相關(guān)的外外部團體主要要有三個：政政府機構(gòu)、商商業(yè)銀行、各各類投資者。政政府作為中小小企業(yè)的直接接融資和間接接融資的紐帶帶，發(fā)揮著至至關(guān)重要的作作用。在本文文中，作者主主要從政府作作用、間接融融資、直接融融資三個角度度概括我們對對中小企業(yè)融融資的主要觀觀點。一、政府與中小小企業(yè)融資：(一)政府對中中小企業(yè)的作作用。(二)政府在中中小企業(yè)間接接和直接融資資中的角色。(三)我國

22、政府府在中小企業(yè)業(yè)融資中的現(xiàn)現(xiàn)實選擇。二、間接融資與與中小金融機機構(gòu)：(一)間接融資資難的理論解解釋。(二)中小企業(yè)業(yè)間接融資的的現(xiàn)狀分析。(三)中小企業(yè)業(yè)間接融資的的現(xiàn)實選擇。三、直接融資與與二板市場：(一)直接融資資效率的理論論評述。(二)中小企業(yè)業(yè)直接融資的的現(xiàn)狀分析。(三)對風險投投資和資產(chǎn)證證券化的進一一步完善。企業(yè)的資金主主要來源于兩兩方面：一是是自我結(jié)累；二是外部融融資。外部融融資主要指直直接融資和間間接融資。在在外部融資方方面，中小企企業(yè)由于缺乏乏規(guī)模效應、市市場競爭力弱弱小、融資成成本昂貴、無無形資產(chǎn)稀缺缺等不利因素素，資金來得得十分不容易易。通過對發(fā)發(fā)達國家中小小企業(yè)的融資

23、資渠道和融資資結(jié)構(gòu)分析，我我們看到：發(fā)發(fā)達國家中小小企業(yè)外部融融資渠道是多多方面的，主主要有政府協(xié)協(xié)助融資、商商業(yè)銀行提供供貸款、投資資公司直接融融資三方面。這這三方面缺一一不可，相互互依存，都很很重要。與中小企業(yè)業(yè)融資行為相相關(guān)的外部團團體主要有三三個(見圖一一)：政府機機構(gòu)、商業(yè)銀銀行、各類投投資者。商業(yè)業(yè)銀行為中小小企業(yè)提供商商業(yè)信貸；各各類投資者為為中小企業(yè)提提供股權(quán)融資資；政府既可可以對中小企企業(yè)投資或借借債，又可以以通過擔?；蚧虮O(jiān)督的形式式為中小企業(yè)業(yè)提供融資支支持。與大企企業(yè)比較，中中小企業(yè)更需需要政府的引引導和支持，就就直接融資而而言，中小企企業(yè)需要管理理制度、市場場機會的支持

24、持；就間接融融資而言，它它們則需要第第三方擔保和和對口服務?？煽梢姡髯鳛橹行∑髽I(yè)業(yè)的直接融資資和間接融資資的紐帶，發(fā)發(fā)揮著至關(guān)重重要的作用。發(fā)達國家中中小企業(yè)的政政府支持、銀銀行信貸、直直接投資三方方面的融資比比例是相仿的的，據(jù)美國學學者BerggerAN和Udeell，GF對美國小小企業(yè)金融抽抽樣調(diào)查，美美國小企業(yè)的的股權(quán)融資約約占其總資產(chǎn)產(chǎn)4963，債債務融資則占占5037。就就外部融資而而言，以天使使基金和風險險基金為主的的直接融資占占總資產(chǎn)的11286，銀銀行信貸占11875，非非金融機構(gòu)和和政府擔保的的商業(yè)信貸占占1578。從從中可見，間間接融資仍然然是發(fā)達國家家中小企業(yè)融融資

25、的主要渠渠道，間接融融資中商業(yè)銀銀行自愿型的的貸款以及政政府支持的信信用貸款旗鼓鼓相當。直接接融資中的風風險投資雖然然是中小企業(yè)業(yè)融資的又一一重要渠道但但并非全部。而而且最為重要要的是，風險險投資由于追追求高收益，一一般喜歡選擇擇高成長的高高科技企業(yè)，而而高成長的高高科技企業(yè)畢畢竟只是中小小企業(yè)中較少少的一部分。在在本文中，我我們主要從政政府作用、間間接融資、直直接融資三個個角度概括我我們對中小企企業(yè)融資的主主要觀點。一、政府與與中小企業(yè)融融資(一)政府府對中小企業(yè)業(yè)的作用二戰(zhàn)后，人人們越來越認認識到中小企企業(yè)在經(jīng)濟發(fā)發(fā)展中的重要要作用，大力力發(fā)展中小企企業(yè)是促進世世界經(jīng)濟快速速、穩(wěn)定增長長的

26、最佳途徑徑。尤其是990年代，美美國等一些新新興科技小企企業(yè)的蓬勃發(fā)發(fā)展以及在科科技板市場的的成功上市，引引起了世界各各國對中小企企業(yè)的高度關(guān)關(guān)注。雖然發(fā)發(fā)達國家中小小企業(yè)的作用用和地位不斷斷提升，但是是融資困難問問題同樣一直直是它們頭痛痛的難題。為為此，發(fā)達國國家在支持中中小企業(yè)融資資上做了不少少文章，十分分值得中國借借鑒。美國、日本本、西班牙等等國家都設(shè)有有專門的政府府部門和政策策性金融機構(gòu)構(gòu)為中小企業(yè)業(yè)發(fā)展提供資資金幫助。美美國政府設(shè)有有正部級的小小企業(yè)管理局局(SBA)，在全國550個州中設(shè)設(shè)有96個區(qū)區(qū)域和地區(qū)性性直屬辦公室室，擁有員工工3000多多人小企業(yè)管管理局經(jīng)國會會授權(quán)撥款，

27、可可通過直接貸貸款、協(xié)調(diào)貸貸款和擔保貸貸款等多種形形式，為小企企業(yè)給予資金金幫助；日本本在戰(zhàn)后相繼繼成立了三家家由其直接控控制和出資的的中小企業(yè)金金融機構(gòu)：中中小企業(yè)金融融公庫、國民民金融公庫和和工商組合中中央公庫，它它們專門向缺缺乏資金但有有市場、有前前途的中小企企業(yè)提供低息息融資；西班班牙設(shè)立了從從屬于經(jīng)濟財財政部的中小小企業(yè)專門機機構(gòu)，該機構(gòu)構(gòu)由部際委員員會、政策工工作小組和中中小企業(yè)觀察察局三部分組組成，負責研研究、協(xié)調(diào)和和監(jiān)督對中小小企業(yè)的金融融信貸、參與與貸款和建立立集體投資資資金體系；德德國政府的“馬歇爾計劃劃援助對等基基金”專門負責直直接向中小企企業(yè)提供貸款款。從此可見見，發(fā)達

28、國家家設(shè)立專門的的政府主管部部門是對中小小企業(yè)融資統(tǒng)統(tǒng)籌管理的必必要條件。我我國目前是在在經(jīng)貿(mào)委下設(shè)設(shè)立中小企業(yè)業(yè)司，主要負負責中小企業(yè)業(yè)政策性研究究、中小企業(yè)業(yè)行為輔導等等。相信以后后中小企業(yè)司司的作用會越越來越大。發(fā)達國家的的政府部門雖雖然也為中小小企業(yè)提供資資金，但最主主要的形式還還是提供擔保保支持。美國國小企業(yè)管理理局對中小企企業(yè)最主要的的資金幫助就就是擔保貸款款，它們對小小企業(yè)商業(yè)銀銀行貸款的擔擔保支付比例例最低為900，可以說說十分優(yōu)惠，另另外，政府部部門還制定和和實施了“債券擔保計計劃”、“擔保開發(fā)公公司計劃”、“微型貸款計計劃”等多種資金金援助計劃，以以幫助更多的的存在資金融融

29、通困難的中中小企業(yè)；日日本官方設(shè)立立有專門為中中小企業(yè)提供供融資擔保的的金融機構(gòu)中小企業(yè)業(yè)信用保險公公庫，設(shè)有552個信貸擔擔保公司，并并在此基礎(chǔ)上上設(shè)立了全國國性的“信貸擔保協(xié)協(xié)會”，共同致力力于為中小企企業(yè)提供信貸貸擔保服務；英國政府白白1981年年起開始實施施“小企業(yè)信貸貸擔保計劃”，為那些已已有可行的發(fā)發(fā)展方案卻因因缺乏信譽而而得不到貸款款的中小企業(yè)業(yè)提供貸款擔擔保；法國則則成立了具有有互助基金性性質(zhì)的、會員員制的中小企企業(yè)信貸擔保保集團，如大大眾信貸、互互助信貸和農(nóng)農(nóng)業(yè)信貸等集集團就是專門門面向地方中中小企業(yè)和農(nóng)農(nóng)村非農(nóng)產(chǎn)業(yè)業(yè)的三大信貸貸擔保集團。從從中可見，政政府不一定要要大規(guī)模地

30、參參與中小企業(yè)業(yè)的投資或借借貸，而是以以擔保引導的的形式，讓中中小企業(yè)在融融資時多一份份籌碼，多一一份依靠。融融資問題的最最終解決還是是要放給市場場，放給銀行行家和股東。(二)政府府在中小企業(yè)業(yè)間接和直接接融資中的角角色政府的作用用可以在中小小企業(yè)兩種主主要融資形式式中得以體現(xiàn)現(xiàn)：在間接融資資方面，發(fā)達達國家都有相相應的專門為為中小企業(yè)提提供商業(yè)信貸貸資金的對口口銀行。比如如德國的中小小企業(yè)銀行主主要有合作銀銀行、儲蓄銀銀行和國民銀銀行等，根據(jù)據(jù)其國內(nèi)的相相關(guān)法規(guī)，年年營業(yè)額在11億馬克以下下的企業(yè)，可可得到總投資資60的低低息貸款，年年利率7，還還款期最長達達10年；法法國成立了中中小企業(yè)發(fā)

31、展展銀行，主要要職能是為中中小企業(yè)提供供商業(yè)銀行的的貸款擔保、小小部分直接向向中小企業(yè)貸貸款。發(fā)達國國家的政府支支持中小商業(yè)業(yè)銀行的存在在和發(fā)展，通通過制定反壟壟斷法規(guī)、中中小銀行優(yōu)惠惠政策的形式式保證中小企企業(yè)貸款的獲獲得。而且，我我們在上面也也提到，在間間接融資渠道道中政府的擔擔保作用不可可忽視。在直接融資資方面，發(fā)達達國家政府不不僅鼓勵中小小型投資公司司參與投資中中小企業(yè)，而而且利用其高高度有效的資資本市場為中中小企業(yè)拓展展直接融資空空間。以美國國為例，官方方的中小企業(yè)業(yè)投資公司和和民間的風險險投資公司是是中小企業(yè)籌籌資的重要來來源之一。前前者是由美國國小企業(yè)管理理局審查、許許可和支持成

32、成立的專門為為中小企業(yè)提提供融資服務務的創(chuàng)業(yè)投資資公司達3000余家，它它必須有不少少于100萬萬美元的股本本，可按一定定比例從聯(lián)邦邦政府獲得優(yōu)優(yōu)惠融資，然然后以借出或或認購債務的的形式將資金金投放于除地地產(chǎn)、信貸領(lǐng)領(lǐng)域以外的本本國中小企業(yè)業(yè)的興建和技技術(shù)改造。后后者是民間投投資成立的各各種風險投資資公司，有6600余家，其其中一半設(shè)在在硅谷，它們們大多數(shù)對具具有創(chuàng)新能力力的中小企業(yè)業(yè)投入資金以以尋求高額回回報。直接融融資的渠道中中，政府表現(xiàn)現(xiàn)得更為超脫脫，它更多地地是作為監(jiān)督督者和仲裁者者。一般政府府不直接參與與直接投資，而而是鼓勵各種種投資公司參參與投資，以以保證投資的的股權(quán)有專門門的機構(gòu)

33、經(jīng)營營。這與我國國目前政府在在直接融資的的作用有點不不一樣，我國國政府尤其是是地方政府喜喜歡直接給予予創(chuàng)業(yè)者一筆筆資金，在股股權(quán)的管理上上也缺乏專業(yè)業(yè)機構(gòu)運作。(三)我國國政府在中小小企業(yè)融資中中的現(xiàn)實選擇擇我國作為發(fā)發(fā)展中國家，改改革開放200多年來中小小企業(yè)有了迅迅速的發(fā)展。但但是由于長期期為趕超發(fā)達達國家而重點點發(fā)展資本密密集型工業(yè)部部門的結(jié)果，導導致我國大型型企業(yè)尤其是是國有大型企企業(yè)壟斷現(xiàn)象象較為嚴重。我我國金融機制制也以大銀行行為主，四大大國有商業(yè)銀銀行仍然占有有70以上上的市場份額額(19999年)。銀行行業(yè)的高度壟壟斷與產(chǎn)業(yè)中中的高度壟斷斷相一致，大大銀行與大企企業(yè)之間的互互生

34、關(guān)系非常常明顯，導致致大銀行不愿愿為中小企業(yè)業(yè)提供更多的的貸款，這就就必然造成中中小企業(yè)貸款款難現(xiàn)象。我國中小企企業(yè)的融資結(jié)結(jié)構(gòu)比較單一一，就股權(quán)融融資而言，沒沒有發(fā)達國家家的天使資金金、風險基金金和公眾資金金。在債務融融資方面，我我國中小企業(yè)業(yè)所能得到信信貸資金品種種也比較單一一。惟一讓人人欣慰的是政政府由于這幾幾年對中小企企業(yè)融資的高高度關(guān)注，開開始在政府支支持這一融資資渠道方面有有所起色。11999年66月，國家經(jīng)經(jīng)貿(mào)委發(fā)布了了關(guān)于建立立中小企業(yè)信信用擔保體系系試點的指導導意見，開開始嘗試建立立政府出資為為中小企業(yè)融融資提供服務務的信用擔保保體系。19999年底，中中國人民銀行行發(fā)布了關(guān)

35、關(guān)于加強和改改善對中小企企業(yè)金融服務務的指導意見見，要求商商業(yè)銀行對建建立中小企業(yè)業(yè)信貸擔保體體系予以積極極配合。據(jù)國國家經(jīng)貿(mào)委中中小企業(yè)司初初步統(tǒng)計，22000年底底全國中小企企業(yè)信用擔保保機構(gòu)超過2200家，中中小企業(yè)互助助擔保機構(gòu)和和從事直接擔擔保業(yè)務的商商業(yè)擔保機構(gòu)構(gòu)也超過1000家，已有有18個省、市市、自治區(qū)組組建了省級再再擔保機構(gòu)。上上述擔保機構(gòu)構(gòu)籌集擔保資資金約1000億元，可為為中小企業(yè)提提供500億億元至8000億元的擔保保支持。雖然城市信信用擔保機構(gòu)構(gòu)有了較快發(fā)發(fā)展，但由于于發(fā)展時間短短，缺乏成熟熟經(jīng)驗等原因因，許多擔保保機構(gòu)存在這這樣或那樣問問題，導致?lián)鷵；鹗袌鰣龌?/p>

36、運作不理理想，暴露出出一些值得注注意的傾向。首首先是政府行行政對中小企企業(yè)擔保業(yè)務務管理能力欠欠缺，要么是是過分行政干干預，要么管管理過松；其其次是國家中中小企業(yè)信用用再擔保機構(gòu)構(gòu)尚未成立，無無法實施對全全國中小企業(yè)業(yè)信用擔保體體系的風險控控制與分散；再次是個別別省級中小企企業(yè)信用擔保保機構(gòu)未開展展再擔保，只只從事直接擔擔保業(yè)務；最最后就是由于于缺乏為企業(yè)業(yè)貸款服務的的社會化的資資信評估機構(gòu)構(gòu)，也為擔保保貸款帶來制制約。針對這這些問題，國國家經(jīng)貿(mào)委正正在重點抓全全國中小企業(yè)業(yè)信用擔保體體系聯(lián)網(wǎng)和國國家、省兩級級中小企業(yè)信信用再擔保機機構(gòu)的建設(shè)工工作。二、間接融資與與中小金融機機構(gòu)一般來說，間間

37、接融資主要要包括銀行貸貸款、其他金金融機構(gòu)貸款款等。其中，銀銀行貸款是世世界各國間接接融資的最主主要渠道。(一)間接接融資難的理理論解釋與大企業(yè)相相比，中小企企業(yè)間接融資資仍是困難重重重，原因主主要有：1信息不不對稱中小企業(yè)金金融中最重要要的特點是財財務狀況缺乏乏透明度。相相比較而言，大大企業(yè)特別是是上市公司的的經(jīng)營狀況、財財務信息以及及其他信息的的公開化程度度遠高于中小小企業(yè)，而且且信息的真實實程度也要高高于中小企業(yè)業(yè)。在此情況況下，銀行自自然愿意向大大企業(yè)貸款而而不足向中小小企業(yè)。信用用的缺失、擔擔保體系的不不健全也是國國內(nèi)中小企業(yè)業(yè)間接融資困困難的重要原原因。市場經(jīng)經(jīng)濟實質(zhì)上是是信用經(jīng)濟

38、、契契約經(jīng)濟。市市場交易的順順利實現(xiàn)要依依賴于交易雙雙方實現(xiàn)所承承諾的信用，即即對已達成合合同條款的全全面履行。在在我國，社會會信用體系剛剛剛出現(xiàn)，處處于起步階段段。企業(yè)信用用制度沒有建建立，個人信信用更為落后后，商業(yè)信用用遭到破壞，造造成全社會的的信用危機感感，影響經(jīng)濟濟運行效率，導導致銀行對企企業(yè)失去信任任，銀行的貸貸款條件越來來越嚴，手續(xù)續(xù)越來越繁瑣瑣，人為增大大交易成本。在在信用缺失的的情況下，為為了減少銀行行的壞賬率，從從1998年年起，我國商商業(yè)銀行普遍遍推行了抵押押、擔保制度度，純粹的信信用貸款已很很少。Berrger和UUdell發(fā)發(fā)現(xiàn)，在美國國，小企業(yè)從從金融機構(gòu)獲獲得的債務

39、中中9194屬于于有抵押或擔擔保的債務。然然而由于中小小企業(yè)可抵押押物少，銀行行對抵押物的的條件又比較較苛刻。另外外，由于我國國擔保體系的的不健全，也也造成中小企企業(yè)出現(xiàn)貸款款難的現(xiàn)象。2風險和和成本偏高銀行的首要要目標是安全全性、流動性性和收益性，然然而中小企業(yè)業(yè)的高倒閉率率和高違約率率使得銀行難難以遵守安全全性和收益性性原則，導致致銀行不愿放放貸。據(jù)美國國小企業(yè)管理理局估計，有有近237的小企企業(yè)在2年內(nèi)內(nèi)消失，有近近527的小企企業(yè)在4年內(nèi)內(nèi)退出市場，相相應地我國小小企業(yè)的命運運也肯定不會會太好。與大大企業(yè)比較，中中小企業(yè)對貸貸款的要求具具有“急、頻、少少、大、高”(貸款要得得急，貸款頻

40、頻率高，貸款款數(shù)量少，貸貸款風險大，管管理成本高)的特點，這這也造成貸款款成本過高和和貸款風險過過大。據(jù)統(tǒng)計計，國內(nèi)銀行行對中小企業(yè)業(yè)、個私經(jīng)營營戶貸款的管管理成本平均均為大中型企企業(yè)的5倍左左右。由于銀銀行對中小企企業(yè)貸款的管管理成本要遠遠高于中小企企業(yè)，銀行理理所當然的愿愿意向大企業(yè)業(yè)而不是向中中小企業(yè)貸款款。3所有制制歧視在中國，中中小企業(yè)實際際上是一個復復合群體，既既包括國有中中小企業(yè)、集集體中小企業(yè)業(yè)，還有大量量的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)業(yè)、個體私營營企業(yè)和“三資”企業(yè)等。同同為中小企業(yè)業(yè)，國有企業(yè)業(yè)和非國有企企業(yè)卻受到不不同的待遇。大大部分的銀行行貸款給了國國有企業(yè)，其其次是“三資”企業(yè)，私營營企

41、業(yè)得到的的貸款最少。因因此，在中小小企業(yè)中，國國有企業(yè)的負負債率高于非非國有企業(yè)。(二)中小小企業(yè)間接融融資的現(xiàn)狀分分析央行統(tǒng)計資資料表明：22001年66月末，金融融機構(gòu)各項存存款余額為1135萬億元，其其中居民儲蓄蓄存款月末余余額約為7萬萬億元。截止止2001年年9月底，滬滬深兩市的流流通市值為115178億億元。顯而易易見，銀行是是居民最重要要的投資渠道道，理所當然然，企業(yè)尤其其是中小企業(yè)業(yè)的融資來源源相當一部分分應當來自于于銀行。然而而商業(yè)銀行是是國家的商業(yè)業(yè)銀行，它們們的服務對象象也是以國有有企業(yè)為主，因因此，中小企企業(yè)尤其是民民營中小企業(yè)業(yè)要想從銀行行取得貸款的的困難是相當當大的。

42、從中中國人民銀行行2000年年4月12日日公布的當年年第一季度金金融統(tǒng)計資料料來看，截止止當年3月底底，全國共發(fā)發(fā)放短期貸款款65457707億元，其其中私營企業(yè)業(yè)及個體貸款款59324億元，僅僅占091。由由此來看，我我國中小企業(yè)業(yè)的間接融資資是嚴重不足足的。解決中小企企業(yè)間接融資資不足的問題題，關(guān)鍵還是是培養(yǎng)愿意為為之提供資金金支持的金融融機構(gòu)，而現(xiàn)現(xiàn)有國有大銀銀行壟斷的機機制顯然是不不可能解決這這一困境的。因因此中國金融融市場進一步步深化改革必必不可少，改改革的主要目目標是培養(yǎng)為為中小企業(yè)提提供資金支持持的中小金融融機構(gòu)。與大大銀行等金融融機構(gòu)比較，中中小金融機構(gòu)構(gòu)往往帶有社社區(qū)性質(zhì)，這

43、這些地方中小小金融機構(gòu)最最能充分地利利用地方的信信息，最容易易了解到地方方上的中小企企業(yè)的經(jīng)營狀狀況、項目前前景和信用水水平，最容易易克服“信息不對稱稱”和因信息不不完全而導致致的交易成本本較高這一金金融服務業(yè)的的障礙。因此此，中小金融融機構(gòu)對資產(chǎn)產(chǎn)信用不足的的中小企業(yè)來來說，不失為為一條重要的的融資渠道。在在近幾年國有有商業(yè)銀行權(quán)權(quán)力集中、機機構(gòu)收縮留下下金融服務空空白的情況下下，適當加快快中小金融機機構(gòu)的發(fā)展步步伐，是促進進中小企業(yè)發(fā)發(fā)展的有效措措施。(三)中小小企業(yè)間接融融資的現(xiàn)實選選擇擴大中小企企業(yè)間接融資資的辦法很多多，綜合當前前學者和實務務工作者的觀觀點，主要包包括以下幾種種：(1

44、)對對非國有金融融機構(gòu)開放市市場，以增加加金融體系中中競爭的程度度；(2)完完善中小金融融機構(gòu)的監(jiān)管管法規(guī)、制度度和監(jiān)督體系系，對中小金金融機構(gòu)加強強監(jiān)管，督促促它們改善自自己的經(jīng)營；(3)對現(xiàn)現(xiàn)有中小金融融機構(gòu)進行經(jīng)經(jīng)營機制轉(zhuǎn)換換，其目的在在于消除政府府干預，促使使金融機構(gòu)實實現(xiàn)真正的商商業(yè)化經(jīng)營。對非國有金金融機構(gòu)開放放市場，主要要旨在打破國國有銀行壟斷斷市場的局面面，從民間培培養(yǎng)中小金融融機構(gòu)。目前前央行已經(jīng)發(fā)發(fā)布了關(guān)于于加強和改進進對中小企業(yè)業(yè)金融服務的的指導意見，由由此可見，國國家對中小企企業(yè)間接融資資問題已經(jīng)提提到議事日程程上來了。為為了中小金融融機構(gòu)的生存存和發(fā)展，完完全可使利率

45、率調(diào)節(jié)具有一一定彈性，在在適當情況下下允許部分中中小企業(yè)以低低于或高于市市場利率的利利率進行貸款款，適當放寬寬貸款利率浮浮動幅度。目目前我國國有有銀行正在成成立專門的中中小企業(yè)融資資部門，加強強銀行業(yè)務的的創(chuàng)新和拓展展。由于中小小企業(yè)間接融融資講究對口口服務，要求求銀行與中小小企業(yè)建立密密切的聯(lián)系，對對其財務狀況況和市場前景景必須有及時時地跟蹤。在在國有銀行設(shè)設(shè)立類似部門門，其工作方方式和工作程程序與一般對對國有大中型型企業(yè)的工作作方式有較大大的區(qū)別，這這就要求對該該業(yè)務有新的的制度規(guī)定。在在具體業(yè)務上上，對中小企企業(yè)的貸款可可以在商業(yè)票票據(jù)、短期融融資等方面做做新的變動。在在商業(yè)票據(jù)上上，要

46、針對中中小企業(yè)特殊殊的財務狀況況提供特殊的的承兌擔保和和貼現(xiàn)業(yè)務；在短期融資資上，可借鑒鑒英、美銀行行的經(jīng)驗，采采用“透支管理方方式”(給這種賬賬戶的合格申申請者一個可可透支額度)，并相應規(guī)規(guī)定奸利率水水平和歸還時時限等；還可可以建立專項項貸款基金，如如再就業(yè)基金金、西部開發(fā)發(fā)基金等。三、直接融資與與二板市場從發(fā)達國家家扶持中小城城市企業(yè)發(fā)展展的主要金融融舉措看，中中小企業(yè)直接接融資渠道叮叮概括為：債債權(quán)融資、股股權(quán)融資、風風險投資與資資產(chǎn)證券化。債債權(quán)、股權(quán)融融資是指企業(yè)業(yè)通過發(fā)行債債券、股票等等方式募集資資金。風險投投資是指通過過創(chuàng)建風險基基金(或稱創(chuàng)創(chuàng)業(yè)基金)或或風險投資公公司，為中小小

47、城市企業(yè)(特別是高新新技術(shù)中小城城市企業(yè))融融通資金。資資產(chǎn)證券化是是一種衍生的的直接融資工工具。典型的的資產(chǎn)證券化化模型中，必必須有一個專專門的中介機機構(gòu)；進行投投資的項目公公司(即原始始權(quán)益人)向向中介機構(gòu)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓或銷售項項目下的資產(chǎn)產(chǎn)及未來收益益，中介機構(gòu)構(gòu)基于項目資資產(chǎn)的支持在在資本市場發(fā)發(fā)行債券募集集資金，所募募資金用于項項目建設(shè)，但但項目的開發(fā)發(fā)管理等權(quán)利利仍然由原始始權(quán)益人而非非中介機構(gòu)來來行使，項目目建成后產(chǎn)生生的收益用于于清償本息，一一旦債券本息息還完，原始始權(quán)益人就取取得對項目的的全部權(quán)屬。(一)直接接融資效率的的理論評述信息經(jīng)濟學學告訴我們：信息不對稱稱在經(jīng)濟活動動中是普遍

48、存存在的，它所所引起的“逆向選擇”與“道德風險”會大大降低低經(jīng)濟運行的的效率。因此此，經(jīng)濟體制制的良好運行行必須致力于于縮小信息不不對稱的程度度。不同的直直接融資方式式表觀出不同同的融資效率率。在債權(quán)融資資中，投資者者與中小企業(yè)業(yè)之間存在明明顯的信息不不對稱。中小小企業(yè)融資難難的現(xiàn)實使其其為獲得發(fā)債債成功而存在在設(shè)法隱瞞不不利信息的“逆向選擇”行為，同時時也產(chǎn)生損害害投資者利益益的“道德風險”。另一方面面，債權(quán)融資資中的債權(quán)性性質(zhì)使得投資資者沒有足夠夠動力和應有有的技能來評評估市場信息息，從而很難難形成對中小小企業(yè)的激勵勵機制，而這這一點對中小小企業(yè)的發(fā)展展特別重要。我我們知道，對對稱信息下的

49、的有效市場能能自動引導資資金從低效率率部門向高效效率部門流動動，從而提高高融資效率，而而股權(quán)融資并并非如此。股股票市場的融融資效率取決決于股票價格格能否及時、準準確地反映公公司經(jīng)營狀況況的全部信息息。實際中，股股票投資者只只能通過上市市公司的財務務報表來獲取取信息，但中中小企業(yè)再融融資的渴望必必然同樣產(chǎn)生生“逆向選擇”與“道德風險”，從而決定定了投資者與與上市公司之之間存在較大大的信息不對對稱。當這種種信息不對稱稱達到一定程程度，股票價價格便會與公公司經(jīng)營業(yè)績績嚴重偏離，結(jié)結(jié)果投資者不不再關(guān)心公司司業(yè)績，而只只關(guān)心股價變變動，這樣將將嚴重扭曲對對上市公司的的激勵機制。對對于接納中小小企業(yè)上市的

50、的二板市場來來說，股價的的大幅波動將將會加重這種種扭曲現(xiàn)象，最最終產(chǎn)生“馬太效應”，使融資效效率大大下降降。(二)中小小企業(yè)直接融融資的現(xiàn)狀分分析中小企業(yè)債債權(quán)、股權(quán)融融資困難重重重。就債權(quán)融融資而言，我我國目前實行行“規(guī)?？刂?、集集中管理、分分級審批”的規(guī)模管理理。由于受發(fā)發(fā)行規(guī)模的嚴嚴格控制，特特別對中小企企業(yè)不利的額額度要求，中中小企業(yè)很難難通過發(fā)行債債權(quán)的方式直直接融資。另另一方面，國國家規(guī)定企業(yè)業(yè)債券利息征征收所得稅，這這樣更影響投投資者的積極極性，再加上上中小企業(yè)規(guī)規(guī)模小、信用用風險大等自自身特點，結(jié)結(jié)果是實際中中，中小企業(yè)業(yè)僅有的發(fā)行行額度也很難難完成。在股股權(quán)融資方面面，由于我國國資本市場還還處于起步階階段，企業(yè)發(fā)發(fā)行股票上市市融資有十分分嚴格的限制制條件，實際際表現(xiàn)為主板板市場對中小小企業(yè)的高門門檻。另外，中中小企業(yè)的自自身發(fā)展特點點也使協(xié)議受受讓非流通股股份控股上市市公司、或者者在二級市場場收購流通股股份控股上市市公司，或者者逆向借殼等等方式難以與與其結(jié)緣。“二板市場”是中小企業(yè)業(yè)進行股權(quán)融融資的一個有有效選擇，但但由于各種原原因，國內(nèi)二二板市場尚未