國(guó)際資本結(jié)構(gòu)與資本成本課件

國(guó)際資本結(jié)構(gòu)與資本成本第十七章國(guó)際資本結(jié)構(gòu)與資本成本第十七章1目錄

第一部分資本成本與資產(chǎn)定價(jià)第二部分股票境外上市及其優(yōu)劣第三部分國(guó)外投融資限制及其影響第四部分跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)與借鑒經(jīng)濟(jì)學(xué)院

目錄

第一部分資本成本與資產(chǎn)定價(jià)經(jīng)濟(jì)學(xué)院

2資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義第一部分資產(chǎn)成本與資產(chǎn)定價(jià)資本成本簡(jiǎn)介第一部分3一、資本成本簡(jiǎn)介

資本成本是指一個(gè)投資項(xiàng)目必須產(chǎn)生的用來(lái)支付融資成本的最小收益率。如果一個(gè)項(xiàng)目的收益率等于資本成本，那么實(shí)施這一項(xiàng)目對(duì)企業(yè)價(jià)值沒(méi)有影響。當(dāng)一家企業(yè)確定并實(shí)施了一個(gè)收益率高于資本成本的投資項(xiàng)目時(shí)，企業(yè)價(jià)值將會(huì)增加。因此對(duì)于追求價(jià)值最大化的企業(yè)來(lái)說(shuō)，盡量降低資本成本尤為重要。資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義一、資本成本簡(jiǎn)介資本成本是指一個(gè)投資項(xiàng)目必須產(chǎn)4一、資本成本簡(jiǎn)介當(dāng)資本結(jié)構(gòu)中既有負(fù)債也有權(quán)益，權(quán)益資本成本是投資者要求的企業(yè)股票的期望收益。期望收益則用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM模型）來(lái)估計(jì)。資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義一、資本成本簡(jiǎn)介當(dāng)資本結(jié)構(gòu)中既有負(fù)債也有權(quán)益，5二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本資產(chǎn)定價(jià)模型是由美國(guó)學(xué)者夏普（WilliamSharpe）、林特爾（JohnLintner）、特里諾（JackTreynor）和莫辛（JanMossin）等人在資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的，是現(xiàn)代金融市場(chǎng)價(jià)格理論的支柱，廣泛應(yīng)用于投資決策和公司理財(cái)領(lǐng)域。資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本資產(chǎn)定價(jià)模型是由美國(guó)6二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義哈利.M.馬科維茨（HARRYM.MARKOWITZ）由于他在金融經(jīng)濟(jì)學(xué)方面做出了開(kāi)創(chuàng)性工作,于1990年獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。

威廉·夏普（WilliamF.Sharpe）美國(guó)斯坦福大學(xué)商學(xué)院金融學(xué)教授，由于他于1964年提出資本市場(chǎng)理論而獲得1990年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本成本簡(jiǎn)介哈利7二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

最基本的假設(shè)條件：（1）投資風(fēng)險(xiǎn)用投資收益率的方差或標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)識(shí)；（2）市場(chǎng)是完美的市場(chǎng)、有效的市場(chǎng)、無(wú)摩擦的市場(chǎng)。（五個(gè)沒(méi)有：沒(méi)有交易成本、沒(méi)有杠桿操作的限制、沒(méi)有稅、沒(méi)有賣(mài)空的限制、沒(méi)有量和價(jià)格的限制）（3）所有的投資者對(duì)市場(chǎng)的想法都是一致的。（homogeneousbelief）二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介8二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

附加假設(shè)條件：（1）可以在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率R的水平下無(wú)限制地借入或貸出資金。（2）所有投資者對(duì)證券收益率概率分布的看法一致，因此市場(chǎng)上的效率邊界只有一條。（3）所有投資者具有相同的投資期限，而且只有一期。（4）所有的證券投資可以無(wú)限制的細(xì)分，在任何一個(gè)投資組合里可以含有非整數(shù)股份。（5）所有投資者可以及時(shí)免費(fèi)獲得充分的市場(chǎng)信息。（6）不存在通貨膨脹，且折現(xiàn)率不變。二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介9三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

投資組合理論是指，若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權(quán)平均數(shù)，但是其風(fēng)險(xiǎn)不是這些證券風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均風(fēng)險(xiǎn)，投資組合能降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。按照風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)劃分特殊因素風(fēng)險(xiǎn)（非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、可分散風(fēng)險(xiǎn)）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、不可分散風(fēng)險(xiǎn)）三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介10三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

σE馬科維茨的投資有效邊界在它左方的投資組合是不可能的，而位于它右方的投資組合是沒(méi)有效率的。因?yàn)樵谟行н吔缟系耐顿Y組合較其右方與之風(fēng)險(xiǎn)相同的投資組合有較高的收益率，而較其右方與之收益相同的投資組合有較低的風(fēng)險(xiǎn)。三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介σE馬科11三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

σEEfCMLP資本配置線(xiàn)三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介σEEf12三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率可以表示成：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)i的預(yù)期收益率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率/無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（政府債券）收益率三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率可以表13三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

當(dāng)持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為市場(chǎng)組合M時(shí)，上述方程可改寫(xiě)為：目前持有市場(chǎng)組合的預(yù)期收益率現(xiàn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（根據(jù)歷史數(shù)據(jù)估計(jì)）三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介當(dāng)持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為市場(chǎng)組合M14四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

資本資產(chǎn)定價(jià)模型就是在投資組合理論和資本市場(chǎng)理論基礎(chǔ)上形成發(fā)展起來(lái)的，主要研究證券市場(chǎng)中資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間的關(guān)系。前一公式僅提供了對(duì)投資市場(chǎng)組合、或者說(shuō)是持有“典型”公司股票的預(yù)期收益率的估計(jì)，這里的“典型”是指公司承擔(dān)的是平均風(fēng)險(xiǎn)。

但若要估計(jì)一家“非典型”公司、或任何其它類(lèi)型資產(chǎn)的預(yù)期收益率，必須將該方程式修正。四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介15四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

修正后的公式為：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)i的預(yù)期收益率風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)i的貝塔系數(shù)四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介修正后的16四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉·夏普提出風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)——β系數(shù)。

某種資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)用β系數(shù)衡量（1）β系數(shù)反映個(gè)別證券投資收益率變動(dòng)對(duì)市場(chǎng)組合平均投資收益率變動(dòng)的敏感性；（2）一般用股票指數(shù)代表市場(chǎng)投資組合——系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)反映個(gè)別證券投資收益率對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益率變動(dòng)的敏感性。四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介17四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

若資產(chǎn)i的風(fēng)險(xiǎn)等于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)，則βi=1.0

若資產(chǎn)i的風(fēng)險(xiǎn)高于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)，則βi>1.0

若資產(chǎn)i的風(fēng)險(xiǎn)低于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)，則βi<1.0通俗意義：如果β值為1.1，即表明該股票波動(dòng)性要比市場(chǎng)大盤(pán)高10％，說(shuō)明該股票的風(fēng)險(xiǎn)大于市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然它的收益也應(yīng)該大于市場(chǎng)收益，因此是進(jìn)攻型證券。反之則是防守型股票。四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介若18四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義若βi=0，則E(Ri)=RF，某一證券的期望收益率正好為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，因?yàn)棣孪禂?shù)為零表示沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。若βi=1，則E(Ri)=E(RM)，某一證券的期望收益率正好等于市場(chǎng)的平均收益率，因?yàn)棣孪禂?shù)為1表示所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)為市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)。四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介若βi19四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

部分代表性行業(yè)與公司的β系數(shù)行業(yè)β公司β航空運(yùn)輸1.04阿拉斯加航空0.94服裝0.99美國(guó)在線(xiàn)1.72銀行1.25美洲銀行1.40通訊設(shè)備1.32波音0.96微型計(jì)算機(jī)1.18卡羅來(lái)納電力照明0.40電子元件1.42戴爾1.49食品及相關(guān)0.44英特爾1.39衛(wèi)生保健0.69微軟1.41汽車(chē)1.06沃爾瑪0.84公用事業(yè)-電力0.40雅虎1.99四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介部分代20四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

投資組合的貝塔系數(shù)

若該組合為市場(chǎng)組合，則組合內(nèi)所有證券β系數(shù)加權(quán)結(jié)果βM=？四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介投資組21五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

以β取代σ來(lái)度量風(fēng)險(xiǎn)，是夏普等人對(duì)前人投資組合理論的簡(jiǎn)化與再發(fā)展。CAPM：某種證券的預(yù)期收益率與該種證券的β系數(shù)線(xiàn)性正相關(guān)。

證券市場(chǎng)線(xiàn)（Securitymarketline,SML）是CAPM的直觀表現(xiàn)，與CAPM在本質(zhì)上是一回事，它被認(rèn)為是繼NPV之后現(xiàn)代理財(cái)投資領(lǐng)域的另一個(gè)最重要的概念。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介22五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義E(Ri)

βiRF市場(chǎng)組合SML斜率：[E(RM)-RF]M證券市場(chǎng)線(xiàn)五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介E(Ri)βiRF市場(chǎng)組23五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

資本市場(chǎng)線(xiàn)（CML）是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合所構(gòu)成組合的有效集；證券市場(chǎng)線(xiàn)（SML）則表明期望收益與β系數(shù)的關(guān)系。

二者主要區(qū)別在于：度量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)后者橫軸為貝塔系數(shù)β，前者橫軸則為標(biāo)準(zhǔn)差σ。

模型成立的范圍不同。SML對(duì)單個(gè)證券或所有可能的證券組合均成立，而CML僅對(duì)有效的證券組合方才成立。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介24五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

計(jì)算題：某項(xiàng)目未來(lái)期望收益為1000萬(wàn)美元，由于項(xiàng)目與市場(chǎng)相關(guān)性較小，β=0.6，若當(dāng)時(shí)短期國(guó)債的平均收益為10％，市場(chǎng)組合的期望收益為17％，則該項(xiàng)目最大可接受的投資成本是多少？

該項(xiàng)目最大可接受的投資成本是876萬(wàn)美元。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介25五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

判斷題：

（1）某證券的期望收益的增減貝塔系數(shù)同方向變化。

（2）如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率降低，單個(gè)證券收益率成同方向變化。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介26六、資產(chǎn)定價(jià)模型的重要意義資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

CAPM給出了一個(gè)非常簡(jiǎn)單的結(jié)論：只有一種原因會(huì)使投資者得到更高回報(bào)，那就是投資高風(fēng)險(xiǎn)的股票。不容懷疑，這個(gè)模型在現(xiàn)代金融理論里占據(jù)著主導(dǎo)地位。雖然用Beta預(yù)測(cè)單個(gè)股票的變動(dòng)是困難，但是投資者仍然相信Beta值比較大的股票組合會(huì)比市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)性大，不論市場(chǎng)價(jià)格是上升還是下降；而B(niǎo)eta值較小的股票組合的變化則會(huì)比市場(chǎng)的波動(dòng)小。對(duì)于投資者尤其是基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，這點(diǎn)是很重要的。因?yàn)樵谑袌?chǎng)價(jià)格下降的時(shí)候，他們可以投資于Beta值較低的股票。而當(dāng)市場(chǎng)上升的時(shí)候，他們則可投資Beta值大于1的股票上。六、資產(chǎn)定價(jià)模型的重要意義資本成本簡(jiǎn)介27第二部分股票境外上市及其優(yōu)劣概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)比較第二部分概念與模式28概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例境外上市是指國(guó)內(nèi)股份有限公司向境外投資者發(fā)行股票，并在境外證券交易所公開(kāi)上市。我國(guó)企業(yè)境外上市有直接上市與間接上市兩種模式。境外上市的適用法律更易被各方接受，審批程序更為簡(jiǎn)單，可流通股票的范圍更廣，股權(quán)運(yùn)作更方便。一、境外上市的概念定義概念與模式境外上市是指國(guó)內(nèi)股份有限公司向境外投29概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式境外上市模式（3）其他方式（2）間接上市（1）直接上市概念與模式二、境外上市的模式境外上市（3）其他方式（2）間接30概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式（1）直接上市

境外直接上市即直接以國(guó)內(nèi)公司的名義向國(guó)外證券主管部門(mén)申請(qǐng)發(fā)行的登記注冊(cè)，同時(shí)發(fā)行股票，向當(dāng)?shù)刈C券交易所申請(qǐng)掛牌上市交易，即通常說(shuō)的H股、N股、S股等。

H股，是指中國(guó)企業(yè)在香港聯(lián)合交易所發(fā)行股票并上市，取HongKong第一個(gè)字“H”為名；N股，是指中國(guó)企業(yè)在紐約交易所發(fā)行股票并上市，取NewYork第一個(gè)字“N”為名；S股是指中國(guó)企業(yè)在新加坡交易所上市。

通常，境外直接上市都是采取IPO（首次公開(kāi)募集）方式進(jìn)行。進(jìn)行境外直接上市的公司需通過(guò)與中介機(jī)構(gòu)密切配合，探討出能符合境內(nèi)、外法規(guī)及交易所要求的上市方案。概念與模式二、境外上市的模式（1）直接上市31概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式（2）間接上市以間接方式在海外上市，即國(guó)內(nèi)企業(yè)境外注冊(cè)公司，境外公司以收購(gòu)、股權(quán)置換等方式取得國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的控制權(quán)，然后將境外公司拿到境外交易所上市。間接上市主要有兩種形式：買(mǎi)殼上市和造殼上市。其本質(zhì)都是通過(guò)將國(guó)內(nèi)資產(chǎn)注入殼公司的方式，達(dá)到拿國(guó)內(nèi)資產(chǎn)上市的目的，殼公司可以是上市公司，也可以是擬上市公司。概念與模式二、境外上市的模式（2）間接上市32概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式（3）其他方式中國(guó)企業(yè)在海外上市通常較多采用直接上市與間接上市兩大類(lèi)，但也有少數(shù)公司采用存托憑證和可轉(zhuǎn)換債券上市。但這兩種上市方式往往是企業(yè)在境外已上市，再次融資時(shí)采用的方式。概念與模式二、境外上市的模式（3）其他方式33概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例三、常見(jiàn)境外上市模式的比較

適用企業(yè)市盈率上市程序股份流通上市后運(yùn)作直接上市所有境內(nèi)企業(yè)市盈率為國(guó)際水平較A股市場(chǎng)低需向政府部分申請(qǐng)變更為股份制再申請(qǐng)上市，需經(jīng)過(guò)多家部分審批，程序復(fù)雜法人股三年不能轉(zhuǎn)讓?zhuān)旰髤f(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)荒苌鲜辛魍ü蓹?quán)運(yùn)作需同時(shí)滿(mǎn)足境內(nèi)外法律要求；股權(quán)激勵(lì)存在法律障礙；發(fā)起人股不得轉(zhuǎn)讓?zhuān)蠊蓶|不得進(jìn)行轉(zhuǎn)讓或抵押擔(dān)保融資造殼上市同上同上無(wú)需改制，無(wú)需審批，程序簡(jiǎn)單只需遵守境外法律，股份就可全流通可通過(guò)多種金融工具再次融資，較靈活；不受中國(guó)《公司法》對(duì)股權(quán)激勵(lì)的限制；大股東也可擔(dān)保抵押融資買(mǎi)殼上市同上同上需要尋找合適的殼公司進(jìn)行股權(quán)置換股份全流通同上概念與模式三、常見(jiàn)境外上市模式的比較適用企業(yè)市盈率上市程序34概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析國(guó)家企業(yè)澳大利亞必和必拓、詹姆斯-哈迪建材、西姆斯集團(tuán)巴西阿拉克魯斯公司、巴西航空工業(yè)公司、巴西電信、聯(lián)合銀行加拿大加拿大鋁業(yè)、加拿大太平洋、Fairfax公司中國(guó)中國(guó)東方航空公司、中國(guó)人壽、華能?chē)?guó)際電力、中國(guó)石化芬蘭諾基亞公司法國(guó)阿爾卡特公司—朗訊、法國(guó)電信、賽諾菲-安萬(wàn)特制藥德國(guó)德國(guó)安聯(lián)、德國(guó)電信、戴姆勒-克萊斯勒、德國(guó)銀行、西門(mén)子意大利ENI公司、意大利電信日本佳能公司、本田、日本航空、久保田韓國(guó)韓國(guó)電信、韓國(guó)電力、SK電信墨西哥墨西哥水泥集團(tuán)、墨西哥媒體集團(tuán)、墨西哥電話(huà)公司英國(guó)葛蘭素史克制藥公司、匯豐、皇家蘇格蘭銀行、沃達(dá)豐概念與模式四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析國(guó)家企業(yè)澳大利亞必和必拓、詹35概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析（1）低成本融資，迅速提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力；（2）完善公司法人治理結(jié)構(gòu)和現(xiàn)代企業(yè)制度；（3）滿(mǎn)足公司對(duì)不同外匯資金的需求；（4）學(xué)習(xí)國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)；（5）提升企業(yè)在國(guó)際資本市場(chǎng)上的形象；（6）為原股東及新投資者創(chuàng)造流動(dòng)性和退出渠道；（7）上市過(guò)程簡(jiǎn)單有效，能夠在較短時(shí)間內(nèi)完成融資計(jì)劃；（8）發(fā)行者可較為自由地使用籌得的資金，降低企業(yè)被新股東控制的風(fēng)險(xiǎn)；（9）境外上市后再融資的靈活性強(qiáng)，難度低，而國(guó)內(nèi)上市企業(yè)的再融資成本相對(duì)較高難度較大。概念與模式四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析（1）低成本融資，迅速提高企36概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例五、境外上市的根本優(yōu)勢(shì)書(shū)本P-438（1）獲取更低的資本成本，更好的股價(jià)；（2）獲取新的資本來(lái)源渠道。概念與模式五、境外上市的根本優(yōu)勢(shì)書(shū)本P-43837概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例六、香港、美國(guó)上市中國(guó)公司市盈率比較上市地0-10倍10-20倍20-30倍30-50倍>50倍其他香港25.58%44.19%18.6%4.65%2.33%4.65%美國(guó)20%20%—10%10%40%市盈率的高低反映了公司預(yù)期股價(jià)上市的高低，某市場(chǎng)市盈率高說(shuō)明公司在該場(chǎng)上股價(jià)未來(lái)可能有較高的上升空間。上表可以看出，在香港新上市的大部分中國(guó)公司市盈率在I0一20之間，美國(guó)上市企業(yè)市盈率規(guī)律性不太明顯，但美國(guó)新上市公司市盈率比香港的略高。據(jù)香港聯(lián)交所和美國(guó)NYSE和NASDAQ公布資料整理所得，香港市場(chǎng)的平均市盈率為29.34，而美國(guó)市場(chǎng)的約為47.57。概念與模式六、香港、美國(guó)上市中國(guó)公司市盈率比較上市地0-1038概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例七、境外上市的劣勢(shì)分析（1）盡管存在這些潛在的利益，但由于成本的緣故，并非所有的公司都尋求海外上市；（2）要符合外國(guó)交易所和監(jiān)管當(dāng)局實(shí)行的披露和上市要求，可能會(huì)有很高的成本；（3）一旦公司的股票在海外市場(chǎng)上市交易，就可能會(huì)受到其中市場(chǎng)波動(dòng)外溢的影響；（4）一旦外國(guó)人可以取得公司股票，他們就可能會(huì)獲得公司的控制權(quán)，并對(duì)公司的國(guó)內(nèi)控股權(quán)形成挑戰(zhàn)。概念與模式七、境外上市的劣勢(shì)分析（1）盡管存在這些潛在的利益39概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例八、境外上市的最大障礙信息披露要求的障礙根據(jù)各方面的調(diào)查，披露要求可能是影響海外上市的最大障礙。例如，準(zhǔn)備在紐約股票交易所上市的外國(guó)公司所面臨的最麻煩的障礙，就是要遵循美國(guó)證券交易委員會(huì)所指定的美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。比如，在紐約股票交易所上市的德國(guó)企業(yè)戴勒姆－奔馳得同時(shí)遵循美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)原則（ＵＳ－ＧＡＡＰ）和德國(guó)會(huì)計(jì)法規(guī)，它公布了兩周版本的合并財(cái)務(wù)報(bào)表，但兩種的報(bào)告利潤(rùn)截然不同。概念與模式八、境外上市的最大障礙信息披露要求的障礙40概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例八、境外上市的最大障礙（案例）在1993年和1994年，根據(jù)德國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算的公司凈利潤(rùn)為正，而根據(jù)美國(guó)準(zhǔn)備則計(jì)算為負(fù)概念與模式八、境外上市的最大障礙（案例）在1993年和19941概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例九、交叉上市綜合分析（1）股價(jià)對(duì)交叉上市反應(yīng)顯著；（2）平均來(lái)看，股票交叉上市后的總交易量增加，而且很多交叉上市股票的國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)交易量也有所增加；（3）交叉上市股票的流動(dòng)性在整體上得到了增強(qiáng)；（4）股票在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露顯著降低；（5）交叉上市導(dǎo)致權(quán)益資本成本平均減少；（6）嚴(yán)格的披露要求是交叉上市的最大障礙；（7）股票的交叉上市基本上是凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目。概念與模式九、交叉上市綜合分析（1）股價(jià)對(duì)交叉上市反應(yīng)顯著；42概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例十、境外市場(chǎng)舉例優(yōu)勢(shì)美國(guó)為世界資本市場(chǎng)的領(lǐng)袖、組織結(jié)構(gòu)最健全、管理最嚴(yán)格、最有國(guó)際聲望和融資綜合優(yōu)勢(shì)。市場(chǎng)類(lèi)型較多，種類(lèi)齊全。較有代表性的是紐約證券交易所、納斯達(dá)克與招示板(OTC)。劣勢(shì)上市標(biāo)準(zhǔn)最高，上市之前需較長(zhǎng)的運(yùn)作周期，上市后維護(hù)成本最高，尤其是從2008年7月15日開(kāi)始所有在美國(guó)上市的外國(guó)企業(yè)，必須執(zhí)行《塞班斯—奧克斯利法案》，《塞班斯法案》成倍增加了企業(yè)在美國(guó)上市的成本。（1）美國(guó)股票市場(chǎng)概念與模式十、境外市場(chǎng)舉例優(yōu)勢(shì)劣勢(shì)（1）美國(guó)股票市場(chǎng)43概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例十、境外市場(chǎng)舉例AIM在1995年成立,是倫敦證券交易所為較小的、正在成長(zhǎng)中的公司開(kāi)設(shè)的全球性市場(chǎng)。AIM提供在公開(kāi)市場(chǎng)上進(jìn)行交易的好處,并且讓公司在一種靈活的監(jiān)管環(huán)境中發(fā)展。這些公司被吸引到AIM來(lái)的主要原因有:（1）準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)比較寬松,使各種各樣的公司能在發(fā)展的早期階段進(jìn)入公開(kāi)的市場(chǎng)；（2）管理制度不太嚴(yán)格,讓企業(yè)作為股票上市公司學(xué)習(xí)體驗(yàn),而不受英國(guó)上市主管部門(mén)規(guī)定的整套行為準(zhǔn)則的制約；（3）收購(gòu)規(guī)定比較寬松,有利于通過(guò)收購(gòu)進(jìn)行擴(kuò)展；（4）某些稅務(wù)優(yōu)惠,這對(duì)某些公司來(lái)說(shuō)是一個(gè)優(yōu)勢(shì)。（2）倫敦二板-AIM股票市場(chǎng)概念與模式十、境外市場(chǎng)舉例AIM在1995年44境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響第三部分國(guó)外投融資限制及其影響境外上市限制第三部分45境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響一、港股主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）財(cái)務(wù)要求盈利測(cè)試 3年盈利≥5,000萬(wàn)港元市值/收入測(cè)試

A.市值≥40億港元 B.最近1年收入≥5億港元市值/收入/現(xiàn)金流量測(cè)試 A.市值≥20億港元

B.最近1年收入≥5億港元 C.前3年累計(jì)凈現(xiàn)金流入≥1億港元符合其中一項(xiàng)財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)即可境外上市限制一、港股主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）財(cái)務(wù)要求符合其46境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響一、港股主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（2）營(yíng)業(yè)紀(jì)錄A.3年(如符合市值/收入測(cè)試，可短于3年)B.在同一管理層管理下運(yùn)作C.最近一年須在同一控制人下運(yùn)作（3）公司治理A.聘請(qǐng)一名合資格會(huì)計(jì)師B.設(shè)立審核委員會(huì)C.委任至少3名獨(dú)立非執(zhí)行董事D.具名披露個(gè)別董事薪酬境外上市限制一、港股主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（2）營(yíng)業(yè)紀(jì)錄47境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響二、港股創(chuàng)業(yè)板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)沒(méi)有盈利或其它財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的要求（2）營(yíng)業(yè)紀(jì)錄2年，須在基本上相同的管理層及擁有權(quán)之下運(yùn)作（3）公司治理聘請(qǐng)一名合資格會(huì)計(jì)師設(shè)立審核委員會(huì)委任至少3名獨(dú)立非執(zhí)行董事具名披露個(gè)別董事薪酬指派一名執(zhí)行董事作監(jiān)察主任季度業(yè)績(jī)公告創(chuàng)業(yè)板較主板外的額外要求境外上市限制二、港股創(chuàng)業(yè)板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)48境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響三、新加坡主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）公司過(guò)去三年從事大體相同業(yè)務(wù)，管理人員無(wú)重大變動(dòng)。（2）董事會(huì)要求至少于有兩名獨(dú)立董事，董事會(huì)至少須有三分之一成員為獨(dú)立董事。（3）盈利、資產(chǎn)規(guī)模符合以下條件之一：過(guò)去三年累積稅前盈利至少達(dá)新幣750萬(wàn)元，過(guò)去三年中的年稅后盈利至少達(dá)新幣100萬(wàn)元；過(guò)去兩年累積稅前盈利或其中一年的稅前盈利至少達(dá)新幣1千萬(wàn)元；無(wú)最低盈利要求，但要求招股上市的市值須至少達(dá)新幣8千萬(wàn)元。境外上市限制三、新加坡主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）公司過(guò)去三年49境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響三、新加坡主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（4）對(duì)公眾持股量的要求：如果市值小于300百萬(wàn)新元，招股結(jié)束后公眾持股量不得少25%，股東最低人數(shù)不少于1000人。如果市值介于300和400百萬(wàn)新元之間（含300），招股結(jié)束后公眾持股量不得少20%，股東最低人數(shù)不少于1000人。如果市值介于400和1000百萬(wàn)新元之間（含400），招股結(jié)束后公眾持股量不得少15%，股東最低人數(shù)不少于1000人。如果市值大于1000百萬(wàn)新元之間（含100），招股結(jié)束后公眾持股量不得少于12%，股東最低人數(shù)不少于1000人。境外上市限制三、新加坡主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（4）對(duì)公眾持股量50境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響三、新加坡主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（5）對(duì)股權(quán)分布的要求：如果總招股額根據(jù)發(fā)行價(jià)計(jì)算低于75,000,000新元，則至少40%的邀購(gòu)股或價(jià)值15,000,000新元的股票，必須分配給投資者。每位投資者獲分配的股票數(shù)量不得超過(guò)邀購(gòu)股總數(shù)的0.8%或者價(jià)值300,000新元的股票。如果總招股額根據(jù)發(fā)行價(jià)計(jì)算等于或高于75,000,000新元，但低于120,000,000新元，則邀購(gòu)股中至少須有20%分配給投資者。每位投資者獲分配的股票數(shù)量不得超過(guò)邀購(gòu)股總數(shù)的0.4%。如大于120,000,000新元，無(wú)要求。境外上市限制三、新加坡主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（5）對(duì)股權(quán)分布的51境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響四、美國(guó)納斯達(dá)克境內(nèi)企業(yè)上市限制滿(mǎn)足以下三標(biāo)準(zhǔn)之一即可標(biāo)準(zhǔn)一：凈資產(chǎn)不少于1500萬(wàn)美元；最近一年(或最近三年中的兩年)稅前盈利不少于100萬(wàn)美元；公眾股東持股量在110萬(wàn)股以上，公眾持股市值在800萬(wàn)美元上；股價(jià)不低于5美元；持有100股或以上的股東人數(shù)不少于400人；至少有3個(gè)做市商(MarketMaker)；無(wú)營(yíng)業(yè)記錄要求；符合要求的公司治理結(jié)構(gòu)；境外上市限制四、美國(guó)納斯達(dá)克境內(nèi)企業(yè)上市限制滿(mǎn)足以下三標(biāo)準(zhǔn)之52境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響四、美國(guó)納斯達(dá)克境內(nèi)企業(yè)上市限制標(biāo)準(zhǔn)二：凈資產(chǎn)不少于3000萬(wàn)美元；公眾股東持股量在110萬(wàn)股以上，公眾持股市值在1800萬(wàn)美元上；股價(jià)不低于5美元；持有100股或以上的股東人數(shù)不少于400人；至少有3個(gè)做市商(MarketMaker)；要求有兩年的營(yíng)業(yè)記錄；符合要求的公司治理結(jié)構(gòu)。境外上市限制四、美國(guó)納斯達(dá)克境內(nèi)企業(yè)上市限制標(biāo)準(zhǔn)二：53境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響四、美國(guó)納斯達(dá)克境內(nèi)企業(yè)上市限制標(biāo)準(zhǔn)三：市值或總資產(chǎn)或總收入不少于7500萬(wàn)美元；公眾股東持股量在110萬(wàn)股以上，公眾持股市值在2000萬(wàn)美元上；股價(jià)不低于5美元；持有100股或以上的股東人數(shù)不少于400人；至少有4個(gè)做市商(MarketMaker)；無(wú)營(yíng)業(yè)記錄要求；符合要求的公司治理結(jié)構(gòu)。境外上市限制四、美國(guó)納斯達(dá)克境內(nèi)企業(yè)上市限制標(biāo)準(zhǔn)三：54境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響五、韓國(guó)主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)凈資產(chǎn)8000萬(wàn)以上人民幣三年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（2）最近會(huì)計(jì)年度的利潤(rùn)至少2000萬(wàn)人民幣、銷(xiāo)售收入2.4億人民幣3年累計(jì)利潤(rùn)4000萬(wàn)人民幣平均年銷(xiāo)售收入1.6億人民幣（3）股權(quán)結(jié)構(gòu)最低公眾持股數(shù)量1000名、在韓交所募股不少于100萬(wàn)股、小股東份額須占股本的30％以上境外上市限制五、韓國(guó)主板境內(nèi)企業(yè)上市限制（1）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)55境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響六、美國(guó)新規(guī)提高外國(guó)投資限制最新限制：美國(guó)新規(guī)提高外國(guó)投資限制，持股最高比例10%（1）美要求外資“目的單純”目的單純的投資才能獲得批準(zhǔn)。目前美國(guó)政府允許外資投資的最大比例是10%。之前規(guī)定只要外資持股不大于10%就不必受到審查。（2）嚴(yán)格掌控外國(guó)投資者個(gè)人信息外國(guó)投資者今后若尋求購(gòu)買(mǎi)美國(guó)敏感資產(chǎn)，必須要提交個(gè)人詳細(xì)信息，包括此前是否在本國(guó)軍隊(duì)或政府中服務(wù)等信息。

境外上市限制六、美國(guó)新規(guī)提高外國(guó)投資限制最新限制：美國(guó)新規(guī)提56境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響六、美國(guó)新規(guī)提高外國(guó)投資限制最新案例：華為競(jìng)購(gòu)美國(guó)國(guó)防部網(wǎng)絡(luò)設(shè)備供應(yīng)商3Com流產(chǎn)

通過(guò)加強(qiáng)國(guó)家對(duì)外國(guó)投資監(jiān)督的法案，嚴(yán)格對(duì)外國(guó)投資商的立法限制。美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)出臺(tái)的一項(xiàng)新舉措規(guī)定：一旦外資收購(gòu)交易被裁定危及美國(guó)國(guó)家安全，就將對(duì)相關(guān)外國(guó)企業(yè)處以高達(dá)數(shù)千萬(wàn)美元的罰款境外上市限制六、美國(guó)新規(guī)提高外國(guó)投資限制最新案例：華為競(jìng)購(gòu)美57境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響七、我國(guó)對(duì)外國(guó)投資的新規(guī)最新限制：我國(guó)外管局放松境內(nèi)機(jī)構(gòu)境外直接投資限制

最新《境內(nèi)機(jī)構(gòu)境外直接投資外匯管理規(guī)定》發(fā)布前后境外上市限制七、我國(guó)對(duì)外國(guó)投資的新規(guī)最新限制：我國(guó)外管局放松58境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響八、其他部分國(guó)家外資投資規(guī)定發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家的政府經(jīng)常對(duì)外國(guó)人所能持有的本地企業(yè)所有權(quán)的最大百分比施加限制。國(guó)家對(duì)外國(guó)人的限制澳大利亞銀行業(yè)10%、廣播業(yè)20%、新建采礦企業(yè)50%加拿大廣播業(yè)20%、銀行/保險(xiǎn)公司25%中國(guó)外國(guó)人只能購(gòu)買(mǎi)B股；只有本國(guó)居民能購(gòu)買(mǎi)A股法國(guó)最高20%的限制印度最高49%的限制印度尼西亞最高49%的限制墨西哥最高49%的限制日本對(duì)一些大企業(yè)實(shí)施25%-50%不等的最大比例；經(jīng)財(cái)政部門(mén)的批準(zhǔn)可收購(gòu)單一企業(yè)10%以上的股份韓國(guó)最高20%的限制馬來(lái)西亞銀行業(yè)20%、自然資源30%挪威紙漿、紙和采礦業(yè)0%、銀行業(yè)10%、工業(yè)和石油股份20%、航運(yùn)公司50%西班牙國(guó)防產(chǎn)業(yè)和大眾傳媒業(yè)0%、其他企業(yè)50%瑞典有表決權(quán)的股份不超過(guò)20%、總權(quán)益資本不超過(guò)40%瑞士外國(guó)人僅能購(gòu)買(mǎi)不記名股票英國(guó)政府保留對(duì)外國(guó)收購(gòu)英國(guó)企業(yè)的否決權(quán)境外上市限制八、其他部分國(guó)家外資投資規(guī)定發(fā)達(dá)國(guó)家與59境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響九、股權(quán)限制的影響假設(shè)有外國(guó)人打算購(gòu)買(mǎi)企業(yè)30%的股份，但由于對(duì)外國(guó)人施加的所有權(quán)限制，他們最多只能購(gòu)買(mǎi)20%。由于規(guī)范有效地限制了外國(guó)人占有的所有權(quán)，因此外國(guó)和本國(guó)投資者可能會(huì)面對(duì)不同的市場(chǎng)股票價(jià)格。換句話(huà)說(shuō)，由于對(duì)外國(guó)人施加了法定限制，股價(jià)可能呈現(xiàn)出二重性，即市場(chǎng)雙重定價(jià)現(xiàn)象（price-to-market,PTMphenomenon）。影響：市場(chǎng)雙重定價(jià)境外上市限制九、股權(quán)限制的影響假設(shè)有60境外上市限制中美投資限制股權(quán)限制影響九、股權(quán)限制的影響（案例）雀巢的不記名股票與記名股票的價(jià)格變化境外上市限制九、股權(quán)限制的影響（案例）雀巢的不記名股票與記名61基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒第四部分跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)與借鑒基本概念第四部分62一、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)基本概念公司治理結(jié)構(gòu)，亦稱(chēng)公司治理系統(tǒng)、公司治理機(jī)制，是關(guān)于企業(yè)組織方式、控制關(guān)系、利益分配等方面的制度安排和制衡機(jī)制?；靖拍钅腹局卫斫Y(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒所有者董事會(huì)（決策機(jī)構(gòu)）高級(jí)經(jīng)理（高級(jí)執(zhí)行人員）將資產(chǎn)交給董事會(huì)托管擁有對(duì)高級(jí)經(jīng)理人員的聘用、獎(jiǎng)懲和解雇權(quán)一、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)基本概念公司治理結(jié)構(gòu)，亦稱(chēng)63一、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)基本概念基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒

公司治理結(jié)構(gòu)涉及到三方面的內(nèi)容:

一是公司如何配置和行使控制權(quán);

二是對(duì)董事會(huì)、經(jīng)理人員和職工的監(jiān)控以及對(duì)他們工作績(jī)效的評(píng)價(jià);

三是如何設(shè)計(jì)和實(shí)施激勵(lì)機(jī)制。一、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)基本概念基本概念公司治理結(jié)64二、母公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒英美的市場(chǎng)監(jiān)控模式VS德日的內(nèi)部監(jiān)控模式主體以公司外部的監(jiān)控為主以公司大股東的內(nèi)部監(jiān)控為主特點(diǎn)公司的股權(quán)高度分散，股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理的影響弱股權(quán)相對(duì)集中，公司具有主要投資者，他們擁有公司顯著的利益或股份，管理層處于主要投資者的嚴(yán)格監(jiān)督之下缺陷間接的公司控制手段被經(jīng)常使用，導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)力低下容易損害股東利益的關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)幕交易英美市場(chǎng)監(jiān)控模式和德日內(nèi)部監(jiān)控模式二、母公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念英美的市場(chǎng)監(jiān)控模式VS主體以公65二、母公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒公司治理模式的趨同化

隨著資本和貿(mào)易的全球化、競(jìng)爭(zhēng)化的加劇，在強(qiáng)調(diào)效益與效率的前提下，公司治理模式呈現(xiàn)出明現(xiàn)的趨同現(xiàn)象：

英美模式中的機(jī)構(gòu)法人股東持股比例日益上升，對(duì)銀行持有公司股票的限制也大為減少，股東“用手投票”機(jī)制進(jìn)一步加強(qiáng)；

德日模式中的股權(quán)結(jié)構(gòu)集中趨勢(shì)開(kāi)始放緩，銀行對(duì)企業(yè)的控制逐步弱化，交叉持股的數(shù)額也不斷減少，股東“用腳投票”的現(xiàn)象也日益增加。二、母公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念公司治理模式的趨同化66三、子公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒

所謂以母公司為主導(dǎo)的治理模式,即母公司不僅通過(guò)股權(quán)結(jié)構(gòu),而且通過(guò)技術(shù)支持、銷(xiāo)售渠道、機(jī)構(gòu)的設(shè)置和控制,使三資企業(yè)成為其海外加工廠,而不是一個(gè)獨(dú)立的法人,以達(dá)到滿(mǎn)足跨國(guó)公司全球戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)的需要。母公司主導(dǎo)模式股權(quán)結(jié)構(gòu)控制（母公司控股、外方單方面增資擴(kuò)股）董事會(huì)的權(quán)利控制（外方控制董事會(huì)權(quán)利的行使）非股權(quán)結(jié)構(gòu)因素（使合資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策和日常運(yùn)營(yíng)嚴(yán)重依賴(lài)外方公司）（1）母公司為主導(dǎo)的公司治理模式三、子公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念所謂以67三、子公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒（2）公司治理逐步本土化公司治理的本土化生產(chǎn)制造本土化人才本土化研究開(kāi)發(fā)本土化分銷(xiāo)渠道的本土化三、子公司治理結(jié)構(gòu)模式基本概念（2）公司治理逐步本土化公司治68四、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式（案例）基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒

首都鋼鐵總公司的前身“石景山煉鐵廠”始建于1919年。1979年,首鋼成為第一批企業(yè)改革的試點(diǎn)之一,進(jìn)入了發(fā)展的黃金時(shí)期,由一個(gè)單一的鋼鐵企業(yè),發(fā)展成為以鋼鐵業(yè)為主,兼營(yíng)礦業(yè)、機(jī)械、電子、建筑、金融、貿(mào)易等十幾個(gè)行業(yè),擁有64家境內(nèi)企業(yè),20多家境外企業(yè)和經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)的跨行業(yè)、跨地區(qū)的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)企業(yè)集團(tuán)。在跨國(guó)母公司與子公司的運(yùn)營(yíng)方面，我們來(lái)看一下首鋼經(jīng)歷了哪些發(fā)展歷程：四、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式（案例）基本概念69四、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式（案例）基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒首鋼的國(guó)際化經(jīng)歷了20年的發(fā)展過(guò)程,從引進(jìn)外國(guó)技術(shù)設(shè)備、辦合資企業(yè),到產(chǎn)品出口和從事海外直接投資,積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，首鋼的母公司治理隨著國(guó)際化的深入而不斷調(diào)整：1979-1992年為首鋼的“出口部”階段，母公司成立“中國(guó)冶金進(jìn)出口總公司首鋼分公司”。這個(gè)階段的主要業(yè)務(wù)是產(chǎn)品出口、技術(shù)設(shè)備進(jìn)口和技術(shù)出口、海外市場(chǎng)情報(bào)的搜集和調(diào)研。

1992年至現(xiàn)在為首鋼的“國(guó)際業(yè)務(wù)部階段”。1992年母公司成立了“中國(guó)首鋼國(guó)際貿(mào)易工程公司”,專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)海外經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)?？偣居袑?zhuān)門(mén)領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)國(guó)際經(jīng)營(yíng)，對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)行單獨(dú)核算、自負(fù)盈虧,建立了以經(jīng)濟(jì)效益為目標(biāo)的經(jīng)營(yíng)機(jī)制。四、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式（案例）基本概念70四、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式（案例）基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒從子公司管理結(jié)構(gòu)看,公司由“職能別”向“混合別”過(guò)渡,這種結(jié)構(gòu)的調(diào)整對(duì)海外業(yè)務(wù)的發(fā)展是一個(gè)有力的支撐：近年來(lái),首鋼母公司給子公司下放了更大的外經(jīng)、外貿(mào)權(quán),實(shí)行了有利于推動(dòng)外經(jīng)外貿(mào)發(fā)展的考核獎(jiǎng)勵(lì)辦法和內(nèi)部外匯結(jié)算制度,促進(jìn)了首鋼跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的深化；海外子公司的管理人員采取由總公司派遣和聘用當(dāng)?shù)厝藛T相結(jié)合的方法。但在管理人員的比例上仍以中方為主。四、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式（案例）基本概念71五、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式經(jīng)驗(yàn)借鑒基本概念母公司治理結(jié)構(gòu)子公司治理機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒在母公司為主導(dǎo)的公司治理模式方面，應(yīng)擁有所有權(quán)有利于母公司對(duì)海外子公司的管控，方面決策的傳達(dá)及管理人員的任免，這是維持現(xiàn)有母子公司的基石，所有權(quán)和管理權(quán)不能分離、外派管理人員、外派財(cái)務(wù)總監(jiān)、加強(qiáng)海外子公司的監(jiān)督管理等將是有效的解決母子公司關(guān)系的方法。在公司治理的本土化方面，跨國(guó)公司在治理海外子公司的治理結(jié)構(gòu)時(shí)，應(yīng)將東道國(guó)文化、習(xí)慣作為重要考慮因素，避免東道國(guó)出現(xiàn)法律沖突，或引起海外雇員不滿(mǎn)的現(xiàn)象。五、跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)模式經(jīng)驗(yàn)借鑒基本概念在母公72內(nèi)容小結(jié)隨著金融市場(chǎng)的不斷自由化和監(jiān)管的日益放松，全球的大型公司通過(guò)允許外國(guó)人持有公司的股票和債券來(lái)實(shí)現(xiàn)公司資本結(jié)構(gòu)的國(guó)際化。結(jié)論：

（1）資金成本的國(guó)際比較表明，雖然近些年主要國(guó)家的資金成本趨于一致，但國(guó)際金融市場(chǎng)尚未實(shí)現(xiàn)完全一體化。這表明，企業(yè)可通過(guò)在海外審慎籌資來(lái)提高公司的市場(chǎng)價(jià)值。（2）如果企業(yè)在分割資本市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)，可通過(guò)在境外股票市場(chǎng)的交叉上市來(lái)降低市場(chǎng)分割所產(chǎn)生的負(fù)面影響，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)股票的國(guó)際交易。內(nèi)容小結(jié)隨著金融市場(chǎng)的不斷自由化和監(jiān)管的日益放73內(nèi)容小結(jié)（3）企業(yè)可通過(guò)境外交叉上市來(lái)獲益，主要獲益有兩個(gè)方面：第一是更低的資本成本，更高的股價(jià)；第二是新的資本來(lái)源渠道。（4）盡管世界金融市場(chǎng)呈現(xiàn)出更為自由化的趨向，但是許多國(guó)家仍然對(duì)國(guó)外投資進(jìn)行限制，尤其是對(duì)外國(guó)投資者所能持有的當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的最大股權(quán)比例實(shí)施限制。（5）為了實(shí)現(xiàn)整體資本成本的最小化，母公司應(yīng)決定其子公司的融資方式。內(nèi)容小結(jié)（3）企業(yè)可通過(guò)境外交叉上市來(lái)獲益，主要74THANKYOU展示完畢請(qǐng)老師、同學(xué)們指導(dǎo)提問(wèn)！THANKYOU展示完畢75國(guó)際資本結(jié)構(gòu)與資本成本第十七章國(guó)際資本結(jié)構(gòu)與資本成本第十七章76目錄

第一部分資本成本與資產(chǎn)定價(jià)第二部分股票境外上市及其優(yōu)劣第三部分國(guó)外投融資限制及其影響第四部分跨國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)與借鑒經(jīng)濟(jì)學(xué)院

目錄

第一部分資本成本與資產(chǎn)定價(jià)經(jīng)濟(jì)學(xué)院

77資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義第一部分資產(chǎn)成本與資產(chǎn)定價(jià)資本成本簡(jiǎn)介第一部分78一、資本成本簡(jiǎn)介

資本成本是指一個(gè)投資項(xiàng)目必須產(chǎn)生的用來(lái)支付融資成本的最小收益率。如果一個(gè)項(xiàng)目的收益率等于資本成本，那么實(shí)施這一項(xiàng)目對(duì)企業(yè)價(jià)值沒(méi)有影響。當(dāng)一家企業(yè)確定并實(shí)施了一個(gè)收益率高于資本成本的投資項(xiàng)目時(shí)，企業(yè)價(jià)值將會(huì)增加。因此對(duì)于追求價(jià)值最大化的企業(yè)來(lái)說(shuō)，盡量降低資本成本尤為重要。資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義一、資本成本簡(jiǎn)介資本成本是指一個(gè)投資項(xiàng)目必須產(chǎn)79一、資本成本簡(jiǎn)介當(dāng)資本結(jié)構(gòu)中既有負(fù)債也有權(quán)益，權(quán)益資本成本是投資者要求的企業(yè)股票的期望收益。期望收益則用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM模型）來(lái)估計(jì)。資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義一、資本成本簡(jiǎn)介當(dāng)資本結(jié)構(gòu)中既有負(fù)債也有權(quán)益，80二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本資產(chǎn)定價(jià)模型是由美國(guó)學(xué)者夏普（WilliamSharpe）、林特爾（JohnLintner）、特里諾（JackTreynor）和莫辛（JanMossin）等人在資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的，是現(xiàn)代金融市場(chǎng)價(jià)格理論的支柱，廣泛應(yīng)用于投資決策和公司理財(cái)領(lǐng)域。資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本資產(chǎn)定價(jià)模型是由美國(guó)81二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義哈利.M.馬科維茨（HARRYM.MARKOWITZ）由于他在金融經(jīng)濟(jì)學(xué)方面做出了開(kāi)創(chuàng)性工作,于1990年獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。

威廉·夏普（WilliamF.Sharpe）美國(guó)斯坦福大學(xué)商學(xué)院金融學(xué)教授，由于他于1964年提出資本市場(chǎng)理論而獲得1990年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。二、資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)介資本成本簡(jiǎn)介哈利82二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

最基本的假設(shè)條件：（1）投資風(fēng)險(xiǎn)用投資收益率的方差或標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)識(shí)；（2）市場(chǎng)是完美的市場(chǎng)、有效的市場(chǎng)、無(wú)摩擦的市場(chǎng)。（五個(gè)沒(méi)有：沒(méi)有交易成本、沒(méi)有杠桿操作的限制、沒(méi)有稅、沒(méi)有賣(mài)空的限制、沒(méi)有量和價(jià)格的限制）（3）所有的投資者對(duì)市場(chǎng)的想法都是一致的。（homogeneousbelief）二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介83二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

附加假設(shè)條件：（1）可以在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率R的水平下無(wú)限制地借入或貸出資金。（2）所有投資者對(duì)證券收益率概率分布的看法一致，因此市場(chǎng)上的效率邊界只有一條。（3）所有投資者具有相同的投資期限，而且只有一期。（4）所有的證券投資可以無(wú)限制的細(xì)分，在任何一個(gè)投資組合里可以含有非整數(shù)股份。（5）所有投資者可以及時(shí)免費(fèi)獲得充分的市場(chǎng)信息。（6）不存在通貨膨脹，且折現(xiàn)率不變。二、資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)條件資本成本簡(jiǎn)介84三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

投資組合理論是指，若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權(quán)平均數(shù)，但是其風(fēng)險(xiǎn)不是這些證券風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均風(fēng)險(xiǎn)，投資組合能降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。按照風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)劃分特殊因素風(fēng)險(xiǎn)（非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、可分散風(fēng)險(xiǎn)）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、不可分散風(fēng)險(xiǎn)）三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介85三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

σE馬科維茨的投資有效邊界在它左方的投資組合是不可能的，而位于它右方的投資組合是沒(méi)有效率的。因?yàn)樵谟行н吔缟系耐顿Y組合較其右方與之風(fēng)險(xiǎn)相同的投資組合有較高的收益率，而較其右方與之收益相同的投資組合有較低的風(fēng)險(xiǎn)。三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介σE馬科86三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

σEEfCMLP資本配置線(xiàn)三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介σEEf87三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率可以表示成：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)i的預(yù)期收益率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率/無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（政府債券）收益率三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率可以表88三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

當(dāng)持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為市場(chǎng)組合M時(shí)，上述方程可改寫(xiě)為：目前持有市場(chǎng)組合的預(yù)期收益率現(xiàn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（根據(jù)歷史數(shù)據(jù)估計(jì)）三、投資組合理論資本成本簡(jiǎn)介當(dāng)持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為市場(chǎng)組合M89四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

資本資產(chǎn)定價(jià)模型就是在投資組合理論和資本市場(chǎng)理論基礎(chǔ)上形成發(fā)展起來(lái)的，主要研究證券市場(chǎng)中資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間的關(guān)系。前一公式僅提供了對(duì)投資市場(chǎng)組合、或者說(shuō)是持有“典型”公司股票的預(yù)期收益率的估計(jì)，這里的“典型”是指公司承擔(dān)的是平均風(fēng)險(xiǎn)。

但若要估計(jì)一家“非典型”公司、或任何其它類(lèi)型資產(chǎn)的預(yù)期收益率，必須將該方程式修正。四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介90四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

修正后的公式為：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)i的預(yù)期收益率風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)i的貝塔系數(shù)四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介修正后的91四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉·夏普提出風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)——β系數(shù)。

某種資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)用β系數(shù)衡量（1）β系數(shù)反映個(gè)別證券投資收益率變動(dòng)對(duì)市場(chǎng)組合平均投資收益率變動(dòng)的敏感性；（2）一般用股票指數(shù)代表市場(chǎng)投資組合——系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)反映個(gè)別證券投資收益率對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益率變動(dòng)的敏感性。四、資產(chǎn)定價(jià)模型資本成本簡(jiǎn)介92四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

若資產(chǎn)i的風(fēng)險(xiǎn)等于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)，則βi=1.0

若資產(chǎn)i的風(fēng)險(xiǎn)高于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)，則βi>1.0

若資產(chǎn)i的風(fēng)險(xiǎn)低于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)，則βi<1.0通俗意義：如果β值為1.1，即表明該股票波動(dòng)性要比市場(chǎng)大盤(pán)高10％，說(shuō)明該股票的風(fēng)險(xiǎn)大于市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然它的收益也應(yīng)該大于市場(chǎng)收益，因此是進(jìn)攻型證券。反之則是防守型股票。四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介若93四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義若βi=0，則E(Ri)=RF，某一證券的期望收益率正好為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，因?yàn)棣孪禂?shù)為零表示沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。若βi=1，則E(Ri)=E(RM)，某一證券的期望收益率正好等于市場(chǎng)的平均收益率，因?yàn)棣孪禂?shù)為1表示所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)為市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)。四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介若βi94四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

部分代表性行業(yè)與公司的β系數(shù)行業(yè)β公司β航空運(yùn)輸1.04阿拉斯加航空0.94服裝0.99美國(guó)在線(xiàn)1.72銀行1.25美洲銀行1.40通訊設(shè)備1.32波音0.96微型計(jì)算機(jī)1.18卡羅來(lái)納電力照明0.40電子元件1.42戴爾1.49食品及相關(guān)0.44英特爾1.39衛(wèi)生保健0.69微軟1.41汽車(chē)1.06沃爾瑪0.84公用事業(yè)-電力0.40雅虎1.99四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介部分代95四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

投資組合的貝塔系數(shù)

若該組合為市場(chǎng)組合，則組合內(nèi)所有證券β系數(shù)加權(quán)結(jié)果βM=？四、貝塔系數(shù)的解析資本成本簡(jiǎn)介投資組96五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

以β取代σ來(lái)度量風(fēng)險(xiǎn)，是夏普等人對(duì)前人投資組合理論的簡(jiǎn)化與再發(fā)展。CAPM：某種證券的預(yù)期收益率與該種證券的β系數(shù)線(xiàn)性正相關(guān)。

證券市場(chǎng)線(xiàn)（Securitymarketline,SML）是CAPM的直觀表現(xiàn)，與CAPM在本質(zhì)上是一回事，它被認(rèn)為是繼NPV之后現(xiàn)代理財(cái)投資領(lǐng)域的另一個(gè)最重要的概念。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介97五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義E(Ri)

βiRF市場(chǎng)組合SML斜率：[E(RM)-RF]M證券市場(chǎng)線(xiàn)五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介E(Ri)βiRF市場(chǎng)組98五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

資本市場(chǎng)線(xiàn)（CML）是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合所構(gòu)成組合的有效集；證券市場(chǎng)線(xiàn)（SML）則表明期望收益與β系數(shù)的關(guān)系。

二者主要區(qū)別在于：度量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)后者橫軸為貝塔系數(shù)β，前者橫軸則為標(biāo)準(zhǔn)差σ。

模型成立的范圍不同。SML對(duì)單個(gè)證券或所有可能的證券組合均成立，而CML僅對(duì)有效的證券組合方才成立。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介99五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

計(jì)算題：某項(xiàng)目未來(lái)期望收益為1000萬(wàn)美元，由于項(xiàng)目與市場(chǎng)相關(guān)性較小，β=0.6，若當(dāng)時(shí)短期國(guó)債的平均收益為10％，市場(chǎng)組合的期望收益為17％，則該項(xiàng)目最大可接受的投資成本是多少？

該項(xiàng)目最大可接受的投資成本是876萬(wàn)美元。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介100五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

判斷題：

（1）某證券的期望收益的增減貝塔系數(shù)同方向變化。

（2）如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率降低，單個(gè)證券收益率成同方向變化。五、資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用資本成本簡(jiǎn)介101六、資產(chǎn)定價(jià)模型的重要意義資本成本簡(jiǎn)介資產(chǎn)定價(jià)簡(jiǎn)介模型假設(shè)條件投資組合理論貝塔系數(shù)解析模型拓展應(yīng)用資產(chǎn)定價(jià)意義

CAPM給出了一個(gè)非常簡(jiǎn)單的結(jié)論：只有一種原因會(huì)使投資者得到更高回報(bào)，那就是投資高風(fēng)險(xiǎn)的股票。不容懷疑，這個(gè)模型在現(xiàn)代金融理論里占據(jù)著主導(dǎo)地位。雖然用Beta預(yù)測(cè)單個(gè)股票的變動(dòng)是困難，但是投資者仍然相信Beta值比較大的股票組合會(huì)比市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)性大，不論市場(chǎng)價(jià)格是上升還是下降；而B(niǎo)eta值較小的股票組合的變化則會(huì)比市場(chǎng)的波動(dòng)小。對(duì)于投資者尤其是基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，這點(diǎn)是很重要的。因?yàn)樵谑袌?chǎng)價(jià)格下降的時(shí)候，他們可以投資于Beta值較低的股票。而當(dāng)市場(chǎng)上升的時(shí)候，他們則可投資Beta值大于1的股票上。六、資產(chǎn)定價(jià)模型的重要意義資本成本簡(jiǎn)介102第二部分股票境外上市及其優(yōu)劣概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)比較第二部分概念與模式103概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例境外上市是指國(guó)內(nèi)股份有限公司向境外投資者發(fā)行股票，并在境外證券交易所公開(kāi)上市。我國(guó)企業(yè)境外上市有直接上市與間接上市兩種模式。境外上市的適用法律更易被各方接受，審批程序更為簡(jiǎn)單，可流通股票的范圍更廣，股權(quán)運(yùn)作更方便。一、境外上市的概念定義概念與模式境外上市是指國(guó)內(nèi)股份有限公司向境外投104概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式境外上市模式（3）其他方式（2）間接上市（1）直接上市概念與模式二、境外上市的模式境外上市（3）其他方式（2）間接105概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式（1）直接上市

境外直接上市即直接以國(guó)內(nèi)公司的名義向國(guó)外證券主管部門(mén)申請(qǐng)發(fā)行的登記注冊(cè)，同時(shí)發(fā)行股票，向當(dāng)?shù)刈C券交易所申請(qǐng)掛牌上市交易，即通常說(shuō)的H股、N股、S股等。

H股，是指中國(guó)企業(yè)在香港聯(lián)合交易所發(fā)行股票并上市，取HongKong第一個(gè)字“H”為名；N股，是指中國(guó)企業(yè)在紐約交易所發(fā)行股票并上市，取NewYork第一個(gè)字“N”為名；S股是指中國(guó)企業(yè)在新加坡交易所上市。

通常，境外直接上市都是采取IPO（首次公開(kāi)募集）方式進(jìn)行。進(jìn)行境外直接上市的公司需通過(guò)與中介機(jī)構(gòu)密切配合，探討出能符合境內(nèi)、外法規(guī)及交易所要求的上市方案。概念與模式二、境外上市的模式（1）直接上市106概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式（2）間接上市以間接方式在海外上市，即國(guó)內(nèi)企業(yè)境外注冊(cè)公司，境外公司以收購(gòu)、股權(quán)置換等方式取得國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的控制權(quán)，然后將境外公司拿到境外交易所上市。間接上市主要有兩種形式：買(mǎi)殼上市和造殼上市。其本質(zhì)都是通過(guò)將國(guó)內(nèi)資產(chǎn)注入殼公司的方式，達(dá)到拿國(guó)內(nèi)資產(chǎn)上市的目的，殼公司可以是上市公司，也可以是擬上市公司。概念與模式二、境外上市的模式（2）間接上市107概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例二、境外上市的模式（3）其他方式中國(guó)企業(yè)在海外上市通常較多采用直接上市與間接上市兩大類(lèi)，但也有少數(shù)公司采用存托憑證和可轉(zhuǎn)換債券上市。但這兩種上市方式往往是企業(yè)在境外已上市，再次融資時(shí)采用的方式。概念與模式二、境外上市的模式（3）其他方式108概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例三、常見(jiàn)境外上市模式的比較

適用企業(yè)市盈率上市程序股份流通上市后運(yùn)作直接上市所有境內(nèi)企業(yè)市盈率為國(guó)際水平較A股市場(chǎng)低需向政府部分申請(qǐng)變更為股份制再申請(qǐng)上市，需經(jīng)過(guò)多家部分審批，程序復(fù)雜法人股三年不能轉(zhuǎn)讓?zhuān)旰髤f(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)荒苌鲜辛魍ü蓹?quán)運(yùn)作需同時(shí)滿(mǎn)足境內(nèi)外法律要求；股權(quán)激勵(lì)存在法律障礙；發(fā)起人股不得轉(zhuǎn)讓?zhuān)蠊蓶|不得進(jìn)行轉(zhuǎn)讓或抵押擔(dān)保融資造殼上市同上同上無(wú)需改制，無(wú)需審批，程序簡(jiǎn)單只需遵守境外法律，股份就可全流通可通過(guò)多種金融工具再次融資，較靈活；不受中國(guó)《公司法》對(duì)股權(quán)激勵(lì)的限制；大股東也可擔(dān)保抵押融資買(mǎi)殼上市同上同上需要尋找合適的殼公司進(jìn)行股權(quán)置換股份全流通同上概念與模式三、常見(jiàn)境外上市模式的比較適用企業(yè)市盈率上市程序109概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析國(guó)家企業(yè)澳大利亞必和必拓、詹姆斯-哈迪建材、西姆斯集團(tuán)巴西阿拉克魯斯公司、巴西航空工業(yè)公司、巴西電信、聯(lián)合銀行加拿大加拿大鋁業(yè)、加拿大太平洋、Fairfax公司中國(guó)中國(guó)東方航空公司、中國(guó)人壽、華能?chē)?guó)際電力、中國(guó)石化芬蘭諾基亞公司法國(guó)阿爾卡特公司—朗訊、法國(guó)電信、賽諾菲-安萬(wàn)特制藥德國(guó)德國(guó)安聯(lián)、德國(guó)電信、戴姆勒-克萊斯勒、德國(guó)銀行、西門(mén)子意大利ENI公司、意大利電信日本佳能公司、本田、日本航空、久保田韓國(guó)韓國(guó)電信、韓國(guó)電力、SK電信墨西哥墨西哥水泥集團(tuán)、墨西哥媒體集團(tuán)、墨西哥電話(huà)公司英國(guó)葛蘭素史克制藥公司、匯豐、皇家蘇格蘭銀行、沃達(dá)豐概念與模式四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析國(guó)家企業(yè)澳大利亞必和必拓、詹110概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析（1）低成本融資，迅速提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力；（2）完善公司法人治理結(jié)構(gòu)和現(xiàn)代企業(yè)制度；（3）滿(mǎn)足公司對(duì)不同外匯資金的需求；（4）學(xué)習(xí)國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)；（5）提升企業(yè)在國(guó)際資本市場(chǎng)上的形象；（6）為原股東及新投資者創(chuàng)造流動(dòng)性和退出渠道；（7）上市過(guò)程簡(jiǎn)單有效，能夠在較短時(shí)間內(nèi)完成融資計(jì)劃；（8）發(fā)行者可較為自由地使用籌得的資金，降低企業(yè)被新股東控制的風(fēng)險(xiǎn)；（9）境外上市后再融資的靈活性強(qiáng)，難度低，而國(guó)內(nèi)上市企業(yè)的再融資成本相對(duì)較高難度較大。概念與模式四、境外上市的優(yōu)點(diǎn)分析（1）低成本融資，迅速提高企111概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例五、境外上市的根本優(yōu)勢(shì)書(shū)本P-438（1）獲取更低的資本成本，更好的股價(jià)；（2）獲取新的資本來(lái)源渠道。概念與模式五、境外上市的根本優(yōu)勢(shì)書(shū)本P-438112概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例六、香港、美國(guó)上市中國(guó)公司市盈率比較上市地0-10倍10-20倍20-30倍30-50倍>50倍其他香港25.58%44.19%18.6%4.65%2.33%4.65%美國(guó)20%20%—10%10%40%市盈率的高低反映了公司預(yù)期股價(jià)上市的高低，某市場(chǎng)市盈率高說(shuō)明公司在該場(chǎng)上股價(jià)未來(lái)可能有較高的上升空間。上表可以看出，在香港新上市的大部分中國(guó)公司市盈率在I0一20之間，美國(guó)上市企業(yè)市盈率規(guī)律性不太明顯，但美國(guó)新上市公司市盈率比香港的略高。據(jù)香港聯(lián)交所和美國(guó)NYSE和NASDAQ公布資料整理所得，香港市場(chǎng)的平均市盈率為29.34，而美國(guó)市場(chǎng)的約為47.57。概念與模式六、香港、美國(guó)上市中國(guó)公司市盈率比較上市地0-10113概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例七、境外上市的劣勢(shì)分析（1）盡管存在這些潛在的利益，但由于成本的緣故，并非所有的公司都尋求海外上市；（2）要符合外國(guó)交易所和監(jiān)管當(dāng)局實(shí)行的披露和上市要求，可能會(huì)有很高的成本；（3）一旦公司的股票在海外市場(chǎng)上市交易，就可能會(huì)受到其中市場(chǎng)波動(dòng)外溢的影響；（4）一旦外國(guó)人可以取得公司股票，他們就可能會(huì)獲得公司的控制權(quán)，并對(duì)公司的國(guó)內(nèi)控股權(quán)形成挑戰(zhàn)。概念與模式七、境外上市的劣勢(shì)分析（1）盡管存在這些潛在的利益114概念與模式優(yōu)劣分析市場(chǎng)舉例八、境外上市的最大障礙信息披露要求的障礙根據(jù)各方面的調(diào)查，披露要求可能是影響海外上市的最大障礙。例如，準(zhǔn)備在紐約股票交易所上市的外國(guó)公司所面臨的最麻煩的障礙，就是要遵循美國(guó)證券交易委員會(huì)所指定的美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。比如，在紐