60大細(xì)分景氣趨勢分析：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向景氣上行

2下行壓力提升之際穩(wěn)增長政策開始加碼：疫情擾動多數(shù)大類板塊景氣下行，終端需求疲軟拖累下游消費（10月社零增速環(huán)比-3%，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)增速環(huán)比-1.2%），制造業(yè)鏈條需求端出口（10月出口金額增速環(huán)比-6.2%）、地產(chǎn)（10月地產(chǎn)投資增速環(huán)比-0.7%）均形成拖累。在此背景下政策端開始發(fā)力，11月以來地產(chǎn)方面“第二支箭”、“第三支箭”接連射出，同時疫情防控精神出現(xiàn)積極變化，往后經(jīng)濟(jì)預(yù)期有望逐步修復(fù)。綜合宏觀結(jié)構(gòu)與中觀景氣，把握兩條超配主線：主線一，布局經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇：動力煤、房地產(chǎn)、白色家電；主線二，景氣高端制造：機(jī)床工具、機(jī)器人、醫(yī)療器械。Wind22Q3累計22E23ETTM22E23E1576813%9%9%12.411.4-10%9%59%34.112.528.6-24%39%35%48.8-16%0%18%29.125.824.84%6%145%46.745.218.019.221.018.5397833693519766%127.3107.064.4607037%45%51%51%2%34855%23%17%17%17%15%600941.SH000975.SZ300206.SZ002223.SZ002903.SZ002747.SZ601088.SH002244.SZ600690.SH000333.SZ中國移動 通信服務(wù) 云計算銀泰黃金 貴金屬 黃金理邦儀器 醫(yī)療器械 監(jiān)護(hù)儀器魚躍醫(yī)療 醫(yī)療器械 呼吸機(jī)宇環(huán)數(shù)控 機(jī)床工具 數(shù)控機(jī)床埃斯頓 機(jī)器人 機(jī)器人中國神華 動力煤 動力煤濱江集團(tuán) 地產(chǎn)開發(fā) ——海爾智家 白色家電 ——美的集團(tuán) 白色家電 ——231933494%6%11%8.89.315.711.38.09.315.211.07.88.013.19.9PE盈利增速圖1：景氣精選組合公司代碼 公司簡稱 二級行業(yè) 細(xì)分領(lǐng)域市值（億元）Wind一級行業(yè) 二級行業(yè)本期 上期配置建議 配置建議行業(yè)邏輯變化相關(guān)標(biāo)的超配↑煤炭動力煤焦煤標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→供給端疫情擾動，需求端剛性，看好旺季漲價供給端疫情擾動，需求端補(bǔ)庫后或面臨弱現(xiàn)實中國神華、兗礦能源、廣匯能源等山西焦煤、平煤股份、淮北礦業(yè)等石油石化石油石化標(biāo)配→標(biāo)配→階段供給過剩，疫后資本開支不足，油價或弱勢震蕩中國海油、中海油服、中曼石油等基礎(chǔ)化工聚氨酯標(biāo)配→標(biāo)配→地產(chǎn)投資未見拐點，積極信號預(yù)示左側(cè)定位萬華化學(xué)等化學(xué)纖維低配↓標(biāo)配→出口海外去庫，內(nèi)需疫情擾動農(nóng)化制品標(biāo)配→低配↓短期供需錯配，中期下游播種增速放緩華魯恒升、魯西化工等食品及飼料添加劑標(biāo)配→標(biāo)配→短期供需雙弱，長期價格中樞回升新和成、浙江醫(yī)藥等鋼鐵鋼鐵標(biāo)配→低配↓地產(chǎn)投資向下空間或較為有限，靜待信心到基本面?zhèn)鲗?dǎo)寶鋼股份、中信特鋼、華菱鋼鐵等有色金屬貴金屬超配↑低配↓重視降息交易賠率提升銀泰黃金、赤峰黃金、湖南黃金等工業(yè)金屬低配↓低配↓需求端全球制造業(yè)衰退，降息交易不適用小金屬標(biāo)配→標(biāo)配→鉬價或維持高位，稀土仍需跟蹤需求端金鉬股份、中科三環(huán)、金力永磁等能源金屬標(biāo)配→超配↑內(nèi)部景氣分化，鋰價格或維持高位贛鋒鋰業(yè)、西藏礦業(yè)、華友鈷業(yè)等建筑材料水泥玻璃標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→短期漲價修復(fù)彈性有限，靜待傳導(dǎo)至開工好轉(zhuǎn)短期政策到竣工的傳導(dǎo)是景氣回升的關(guān)鍵海螺水泥、華新水泥、上峰水泥等旗濱集團(tuán)、南玻A等裝修建材標(biāo)配→低配↓短期竣工筑底，中期仍需跟蹤預(yù)期兌現(xiàn)東方雨虹、三棵樹、兔寶寶等電力設(shè)備光伏設(shè)備標(biāo)配→標(biāo)配→對明年需求的擔(dān)憂在圣誕節(jié)前難以證偽捷佳偉創(chuàng)、邁為股份、帝爾激光等風(fēng)電設(shè)備標(biāo)配→超配↑招標(biāo)支撐明年裝機(jī)空間，但短期疫情不容忽視大金重工、海力風(fēng)電、明陽智能等電池標(biāo)配→標(biāo)配→景氣度前景不明朗，材料供需過剩預(yù)期提升派能科技、孚能科技等電網(wǎng)設(shè)備標(biāo)配→超配↑電網(wǎng)投資前置于大基地，短期重視疫情擾動國電南瑞、許繼電氣、平高電氣等機(jī)械設(shè)備工程機(jī)械標(biāo)配→標(biāo)配→景氣度進(jìn)一步回升需要新開工支撐恒力液壓、三一重工、徐工等機(jī)床工具機(jī)器人超配↑超配↑超配↑超配↑政策再加碼，景氣有韌性，不懼疫情擾動景氣維持上行趨勢，復(fù)蘇周期較機(jī)床更領(lǐng)先科德數(shù)控、豪邁科技、海天精工等匯川技術(shù)、埃斯頓、拓斯達(dá)等電子半導(dǎo)體低配↓標(biāo)配→下行周期持續(xù)，當(dāng)前交易預(yù)期周期見底過早元件標(biāo)配→標(biāo)配→景氣度拐點確認(rèn)需靜待半導(dǎo)體周期見底鵬鼎控股、三環(huán)集團(tuán)等光學(xué)光電子低配↓標(biāo)配→旺季過后警惕供需關(guān)系惡化帶來的價格下跌消費電子標(biāo)配→標(biāo)配→傳統(tǒng)/創(chuàng)新同時承壓，靜待需求筑底回升立訊精密、歌爾股份、傳音控股等通信通信服務(wù)超配↑標(biāo)配→傳統(tǒng)穩(wěn)定，新興業(yè)務(wù)高增，運營商國企重估中國移動、中國聯(lián)通、中國電信等通信設(shè)備標(biāo)配→標(biāo)配→適度提前推升短期景氣，關(guān)注透支后續(xù)需求中興通訊、烽火通信等計算機(jī)軟件開發(fā)標(biāo)配→標(biāo)配→基本面拐點確定需等待年度預(yù)算窗口期中國軟件、金山辦公、用友網(wǎng)絡(luò)等國防軍工航海裝備標(biāo)配→標(biāo)配→短期完工承壓，中期油船訂單或向好中國船舶、中國重工、亞星錨鏈等 3圖2：下月行業(yè)配置展望及邏輯變化（上）Wind一級行業(yè) 二級行業(yè)本期 上期配置建議 配置建議行業(yè)邏輯變化相關(guān)標(biāo)的農(nóng)林牧漁種植業(yè)標(biāo)配→標(biāo)配→疫情導(dǎo)致供需錯配，高位糧價催化轉(zhuǎn)基因北大荒、大北農(nóng)、登海種業(yè)等飼料標(biāo)配→超配↑下游需求減弱，飼料價格或維持高位震蕩海大集團(tuán)等養(yǎng)殖業(yè)標(biāo)配→標(biāo)配→短期供需壓力造成豬價回調(diào)，中期拐點未到牧原股份、溫氏股份等食品飲料白酒啤酒乳品標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→庫存壓力加大，12月平衡強(qiáng)預(yù)期與弱現(xiàn)實高端化邏輯兌現(xiàn)，12月平衡強(qiáng)預(yù)期與弱現(xiàn)實春節(jié)旺季需求或邊際提升，底部配置性價比良好貴州茅臺、五糧液、洋河股份等青島啤酒、樂惠國際等伊利股份、新乳業(yè)等醫(yī)藥生物醫(yī)藥制造中藥標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→集采政策邊際回暖，反轉(zhuǎn)有待確認(rèn)政策支持納入醫(yī)保，業(yè)績兌現(xiàn)仍待跟蹤恒瑞醫(yī)藥、長春高新、邁瑞醫(yī)療等以嶺藥業(yè)、華潤三九、紅日藥業(yè)等醫(yī)療器械超配↑標(biāo)配→政策支持醫(yī)療基建，靜待景氣筑底回升奕瑞科技、聯(lián)影醫(yī)療等紡織服飾紡織制造服裝家紡低配↓ 低配↓低配↓ 低配↓海外需求下行，內(nèi)需備貨后需求失去支撐消費環(huán)境依舊承壓，A股無景氣體育服飾美容護(hù)理 化妝品標(biāo)配→超配↑內(nèi)部景氣分化，上游占優(yōu)珀萊雅、貝泰妮、青松股份等輕工制造造紙家居用品文娛用品標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→紙漿價格預(yù)期回落，特種紙有望受益地產(chǎn)呵護(hù)政策密集披露，信心有望修復(fù)平衡中長期強(qiáng)預(yù)期與短期弱現(xiàn)實仙鶴股份、五洲特紙等索菲亞、歐派家具、顧家家居等晨光股份、沐邦高科等家用電器白色家電超配↑標(biāo)配→ 地產(chǎn)呵護(hù)政策密集披露，信心有望修復(fù)海爾智家、美的集團(tuán)等黑色家電標(biāo)配→超配↑成本壓力緩解，需求旺季效應(yīng)邊際淡化海信視像、兆馳股份等汽車乘用車商用車標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→當(dāng)年業(yè)績分歧收斂，明年需求預(yù)期分化行業(yè)周期底部，跟蹤經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇彈性長城汽車、比亞迪等江淮汽車、宇通客車等商貿(mào)零售一般零售低配↓標(biāo)配→新增確診迎來新高，短期擾動仍需重視貿(mào)易低配↓低配↓海外需求持續(xù)回落，出口或繼續(xù)承壓互聯(lián)網(wǎng)電商標(biāo)配→標(biāo)配→產(chǎn)業(yè)電商滲透率提升，結(jié)構(gòu)性景氣國聯(lián)股份等非銀金融證券保險標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→市場有望演繹mini版2014資產(chǎn)負(fù)債端均向好，關(guān)注經(jīng)濟(jì)改善預(yù)期興業(yè)證券、中信證券、東方財富等中國人壽、中國人保等銀行銀行標(biāo)配→標(biāo)配→地產(chǎn)扶持政策密集落地，信貸或逐步回升寧波銀行、南京銀行、蘇州銀行等房地產(chǎn)地產(chǎn)開發(fā)超配↑標(biāo)配→供給端扶持政策密集披露，修復(fù)預(yù)期有望維持上行保利發(fā)展、濱江集團(tuán)、建發(fā)股份等建筑裝飾建筑裝飾標(biāo)配→標(biāo)配→基建投資高景氣，疫情對實物工作量形成壓制鴻路鋼構(gòu)、中國電建、蘇文電能等交通運輸港口航運物流航空機(jī)場標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→油運結(jié)構(gòu)性景氣，出口走弱拖累港口集運快遞單量恢復(fù)緩慢，疫情擾動受阻散發(fā)疫情持續(xù)擾動，國際航線逐步恢復(fù)招商南油、招商輪船、中遠(yuǎn)海能等德邦股份、密爾克衛(wèi)等中國國航、春秋航空、吉祥航空等 4圖3：下月行業(yè)配置展望及邏輯變化（下）1.

60項指標(biāo)透視5大板塊活力150項指標(biāo)細(xì)數(shù)60大行業(yè)景氣上游原材料中游制造業(yè)下游消費品大金融公共服務(wù)上游原材料中游制造業(yè)下游消費品基礎(chǔ)化工鋼鐵有色金屬建筑材料機(jī)械設(shè)備電力設(shè)備電子軍工通信農(nóng)林牧漁汽車社會服務(wù)醫(yī)藥生物食品飲料輕工制造家用電器紡織服裝傳媒必選消費可選消費大金融銀行非銀金融房地產(chǎn)建筑裝飾6公共服務(wù)公用事業(yè)交通運輸商業(yè)貿(mào)易計算機(jī)石油石化煤炭環(huán)保美容護(hù)理6二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月累計2021年末PE

TTM10月31日PE

TTM11月24日PE

TTM2021年末PE分位10月31日PE分位11月24日PE分位15.510.89.71.6-7.97.91.7-12.62.518.817.1%0.2%0.3%-4.2-4.8-11.7-3.9-4.913.4-3.3-3.64.1-5.2-8.88.5-10.29.513.46.99.86.811.38.0%2.4%-10.69.09.7-11.911.08.1-2.2-2.77.7-16.518.3%0.9%0.0%3.6%-7.47.9-9.3-10.1-8.23.92.1-0.69.6-21.120.29.512.510.614.416.814.2%22.9%40.4%-10.717.2-12.6-11.68.012.0-1.6-4.8-2.7-3.57.1-15.629.415.114.810.6%0.0%0.1%煤炭石油石化基礎(chǔ)化工鋼鐵有色金屬建筑材料-7.6-0.6-3.7-6.92.110.1-10.1-6.5-6.5-6.8-9.0-9.0-9.1-9.3-9.716.1-26.314.810.113.926.0%0.0%23.8%-10.1-15.521.2-0.4-10.7-1.23.2-20.955.331.328.494.3%14.0%6.4%-10.8-11.82.52.910.45.2-7.9-7.3-9.35.76.5-15.626.829.031.232.6%49.0%60.0%電力設(shè)備機(jī)械設(shè)備國防軍工-17.95.4-10.9-11.4-14.0-13.412.410.411.38.22.0-4.3-5.111.6-3.2-20.072.158.054.563.4%36.8%26.0%-13.41.2-15.09.08.0-3.6-1.2-13.53.44.8-32.518.1%4.6%9.9%-8.25.6-8.26.53.1-1.0-8.35.51.7-11.536.138.335.0%0.6%0.4%-14.4-1.4-3.7-13.9-12.3-14.06.16.14.7-4.41.1-13.8-2.612.2-29.231.525.526.724.730.225.630.315.9%5.1%18.5%電子通信傳媒計算機(jī)-8.52.6-11.6-17.02.28.5-1.0-5.8-8.316.02.0-22.853.346.250.746.8%28.2%41.0%-4.60.82.9-12.85.54.13.6-10.4-6.32.7-14.951.3106.694.066.4%95.7%94.4%-10.6-0.7-10.34.313.0-9.70.50.7-3.1-22.113.1-25.744.227.130.190.9%27.6%43.0%-14.90.9-14.01.91.110.5-7.5-2.5-6.85.75.635.122.723.826.0%0.8%2.5%PE分位 PE分位年內(nèi)11月變化 累計變化0.1%

-16.8%1.5%

-5.6%3.6%

-14.6%17.5% 26.2%0.1%

-10.5%23.8%

-2.1%-7.7%

-87.9%11.1% 27.5%-10.8%

-37.4%5.3%

-8.1%-0.3%

-34.6%13.4% 2.6%12.8%

-5.9%-1.3% 28.1%15.3%

-47.9%1.7%

-23.4%4.03.3-6.8-10.17.82.4-1.6-1.5-7.9-4.27.5-19.6-18.020.219.221.95.6%3.1%18.7%農(nóng)林牧漁食品飲料醫(yī)藥生物紡織服飾商貿(mào)零售-6.7-6.50.0-8.5-1.43.010.8-7.1-1.7-3.9-7.19.4-14.132.529.836.266.6%58.7%77.2%15.6%18.5%13.2%10.6%-9.60.9-7.6-13.47.58.4-5.60.8-8.1-5.210.023.025.629.617.5%27.3%39.3%12.0%21.8%-4.6-4.8-12.5-0.81.611.2-2.5-4.3-4.9-12.911.0-22.4-23.518.011.912.959.4%4.0%11.6%7.6%-47.8%-11.6-11.6-9.118.314.65.1-11.8-10.5-1.55.1-17.031.532.332.4-7.10.61.5-7.4-6.44.011.1-9.2-1.0-5.60.87.0-13.488.7104.1105.893.3%92.0%91.8%92.7%91.4%92.8%-0.4%0.1%-1.9%0.8%輕工制造家用電器汽車社會服務(wù)美容護(hù)理-14.14.3-4.3-1.75.410.6-2.2-4.4-8.0-6.85.4-17.055.238.739.683.4%47.4%49.6%2.2%-33.8%-6.7-3.0-6.0-8.00.29.0-8.12.2-9.9-4.810.5-23.914.511.814.314.1%18.2%17.1%4.1%2.31.0-1.6-3.6-3.43.2-9.3-1.8-9.89.1-15.36.04.44.720.0%1.1%0.0%1.7%1.7%-18.3%非銀金融銀行房地產(chǎn)-1.3-0.89.5-8.4-5.95.6-6.3-1.1-1.1-1.0-14.713.4-13.38.310.612.76.6%28.5%42.5%14.0%35.9%-2.94.0-2.0-3.01.7-0.2-2.8-2.312.09.78.89.515.8%4.1%14.1%10.0%-1.7%-12.8-5.89.10.64.0-0.5-7.5-7.8-1.8-3.4-5.7-13.428.624.325.384.8%61.5%67.6%6.1%-17.1%-10.27.97.7-9.6-9.5-15.310.35.3-6.0-9.20.76.87.1-19.022.421.622.415.0%15.6%19.8%4.2%4.8%建筑裝飾公用事業(yè)環(huán)保交通運輸-2.92.8-7.2-1.77.02.22.0-4.91.1-2.7-3.45.2-5.514.911.011.415.4%0.0%0.5%0.5%-14.8%綜合綜合-6.68.52.1-12.74.54.41.92.4-5.21.07.76.061.165.445.379.1%79.4%49.7%-29.4%大金融公共服務(wù)上游原材料中游制造業(yè)TMT下游消費品（必選）下游消費品（可選）圖4：當(dāng)月行業(yè)表現(xiàn)回顧單月漲跌幅（%） 一月Wind-29.77%較前值2022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-122021-112021-10-2.2-1.30.92.34.26.16.48.08.38.89.110.312.913.5-1.35.06.34.23.83.90.7-2.95.012.83.94.33.83.5CPI-0.72.12.82.52.72.52.12.11.50.90.91.52.31.5社會消費品零售-3.0-0.52.55.42.73.1-6.7-11.1-3.56.70.01.73.94.9服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)-1.20.11.31.80.61.3-5.1-6.1-0.93.03.13.85.24.8出口鏈出口金額-6.2-0.35.97.218.017.116.33.514.46.124.020.621.526.6固定資產(chǎn)投資-0.15.85.95.85.76.16.26.89.312.24.95.26.17.3制造業(yè)-0.49.710.110.09.910.410.612.215.620.913.513.714.214.8房地產(chǎn)-0.7-7.3-6.6-6.2-5.2-4.2-3.2-1.91.84.75.06.37.48.8基建0.211.411.210.49.69.38.28.310.58.60.2-0.20.71.5大金融投資累計同比%其余當(dāng)月同比%上游原材料 PPI中游制造業(yè)

工業(yè)增加值下游消費十月多數(shù)板塊景氣回落，宏觀經(jīng)濟(jì)壓力總體較大。投資驅(qū)動景氣高位行業(yè)：基建鏈（累計同比+11.4%）、制造業(yè)（累計同比+9.7%）仍處景氣高位，是經(jīng)濟(jì)的主要支撐。地產(chǎn)鏈（累計同比-7.3%）仍處景氣低位，11月以來，“第二支箭”、“金融十六條”等利好政策加碼，推動房地產(chǎn)市場逐步企穩(wěn)?；ㄍ顿Y景氣上行，景氣下行行業(yè)多受疫情疊加海外流動性收緊承壓：景氣上升行業(yè)來看，基建鏈（累計同比較上月+0.2%）隨著5000億專項債限額投放完畢繼續(xù)維持韌性、托底經(jīng)濟(jì)增長。景氣下行行業(yè)來看，出口鏈（累計同比較上月-6.2%）受美聯(lián)儲加息預(yù)期、海外流動性收緊等影響增速大幅下滑；下游消費受國內(nèi)疫情影響需求疲軟；制造業(yè)（累計同比較上月-0.4%）受到疫情擴(kuò)散、出口下滑及地產(chǎn)鏈低迷等影響小幅下滑，中游裝備制造業(yè)和上游原材料制造業(yè)表現(xiàn)相對較好。圖5：宏觀至大類行業(yè)景氣熱力圖Wind8較前值2022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-122021-112021-10-10.2-6.710.118.827.329.738.338.033.035.044.260.566.5-4.61.23.55.811.415.215.117.416.717.918.219.725.025.7煤炭煤炭開采和洗選業(yè)-13.8-16.5-2.77.88.620.731.437.253.453.945.451.366.888.8103.7石油石油和天然氣開采業(yè)-10.121.031.135.043.954.447.848.547.441.938.245.668.559.7大煉化石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)-8.68.617.221.328.634.734.038.732.830.230.136.453.153.0-4.41.04.510.613.813.614.915.719.721.023.829.631.5化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)化學(xué)纖維制造業(yè)-5.4-4.2-1.13.12.25.48.85.73.84.511.414.118.424.627.0橡膠和塑料制品業(yè)-1.4-1.30.10.51.62.42.52.83.14.14.45.06.35.86.2-25.1-29.5-25.6-17.9-11.8-5.5-7.1-6.9-6.2-2.69.517.2黑色金屬礦采選業(yè)黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)-3.1-18.9-21.1-18.0-15.1-9.5-3.7-1.35.69.412.914.721.431.039.9有色金屬礦采選業(yè)0.54.43.94.66.59.512.114.212.712.311.112.313.112.7有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)-3.4-7.8-4.4-1.51.98.210.416.818.320.419.820.026.529.5非金屬礦采選業(yè)-1.24.96.16.36.86.26.16.46.66.87.07.16.45.3建筑材料PPI當(dāng)月同比

%采掘工業(yè)原材料工業(yè)基礎(chǔ)化工鋼鐵有色金屬圖7：上游原材料行業(yè)PPI熱力圖圖6：大宗商品價格CRB指數(shù)上游原材料行業(yè)核心指標(biāo)為價端。從10月PPI來看，采掘、原材料工業(yè)產(chǎn)品價格持續(xù)下降，景氣度下行。邊際景氣（較前值）：黑色金屬礦采選（+6.2%）較前值上行；石油（-10.1%）、煤炭（-13.8%）下滑幅度最大。絕對景氣（同比）：石油（+21.0%）、大煉化（+8.6%）增長相對較高；黑色礦采、冶煉及延壓行業(yè)、煤炭開采同比下降超15%；從更高頻的CRB指數(shù)來看11月上升1.6%，后續(xù)或維持震蕩態(tài)勢。8007006005004003002001000CRB現(xiàn)貨指數(shù):工業(yè)原料139.2非金屬礦物制品業(yè)-5.8-7.6-1.81.42.43.14.76.68.28.28.911.112.0WindWind2022-052022-042022-032021-122021-112021-102021-092021-080.1-4.64.43.82.92.52.45.5電氣設(shè)備 電氣機(jī)械及器材制造業(yè) 0.5 16.3 15.8 14.8 12.5 12.97.31.610.65.89.45.36.810.3TMT硬件

計算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)

-1.2

9.4

10.6

5.5

7.3

11.07.34.912.512.013.514.013.3-0.4 1.1-6.8-15.8-0.71.52.81.09.53.06.71.1通用設(shè)備制造業(yè)專用設(shè)備制造業(yè)儀器儀表制造業(yè)-0.3-1.9-0.62.03.08.92.34.99.50.84.57.04.07.26.06.54.17.64.47.44.64.08.67.25.18.87.98.79.4金屬制品業(yè)-4.4-3.11.3-2.3-2.30.1-2.3-5.5-8.8-6.62.14.63.56.76.811.8鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)-7.10.57.65.87.66.7-0.1-6.01.1-2.03.66.57.91.3機(jī)械設(shè)備運輸設(shè)備圖8：制造業(yè)景氣PMI指數(shù)中游制造行業(yè)核心指標(biāo)為量端。從10月工業(yè)增加值來看，制造業(yè)景氣度邊際回落，電器設(shè)備維持回升趨勢。邊際景氣（較前值）：僅電器設(shè)備（+0.5%）保持回升，鐵路等運輸設(shè)備（-7.1%）下滑幅度最大。絕對景氣（同比）：汽車（+18.7%）依然是制造業(yè)最景氣環(huán)節(jié)，電器設(shè)備（+16.3%）

、TMT硬件（+9.4%）及儀器儀表（+8.9%）增速回升維持韌性。從制造業(yè)PMI來看，9月回升至榮枯線以上，但10月受國內(nèi)疫情多發(fā)散發(fā)等影響回落至49.2，整體景氣下行。根據(jù)統(tǒng)計局解讀，從行業(yè)情況看，農(nóng)副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工、醫(yī)藥、汽車制造等行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)均連續(xù)兩個月位于擴(kuò)張區(qū)間，產(chǎn)需保持增長；紡織、木材加工及家具制造、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品等行業(yè)兩個指數(shù)均下降5.0個百分點以上。圖9：中游制造業(yè)行業(yè)工業(yè)增加值熱力圖工業(yè)增加值當(dāng)月同比

%

較前值

2022-10

2022-09

2022-08

2022-07

2022-06制造業(yè)

-1.2

5.2

6.4

3.1

2.7

3.453514947454341393735制造業(yè)PMI

%1-80.2汽車制造業(yè)-5.018.723.730.522.516.2-7.0-31.8-1.02.8-4.7-7.9-12.6WindWind糧油、食品類-0.28.38.58.16.29.012.310.012.57.911.314.89.99.2限額以上企業(yè)商品零售額當(dāng)月同比

%較前值2022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022021-122021-112021-102021-09限額以上企業(yè)商品零售總額-6.60.06.69.17.58.8-5.3-13.3-0.49.11.74.54.72.7必選消費食品飲料可選消費Wind注：紅色框內(nèi)為地產(chǎn)鏈消費圖10：社會消費品零售總額同比下游消費行業(yè)核心指標(biāo)為量端。從10月零售額來看，企業(yè)商品零售總額持續(xù)下降。邊際景氣（較前值）：僅家具類（+0.7%）略有回升，消費電子（-14.7%）、文化辦公用品（-10.8%）、汽車類（-10.3%）下滑幅度超過10%。絕對景氣（同比）：中西藥品（+8.9%）、糧油食品（+8.3%）修復(fù)韌性依然良好，家用電器（-14.1%）同比下降幅度最大。從社零總額來看，10月同比邊際-3.0%至-0.5%，餐飲分項從9月-1.7%轉(zhuǎn)負(fù)至-8.1%，散點疫情始終是阻礙復(fù)蘇趨勢形成的核心癥結(jié)，居民消費信心的恢復(fù)不會一蹴而就。十一月主要關(guān)注疫情防控優(yōu)化措施的執(zhí)行能否逐漸改善消費需求。圖11：下游消費品零售額熱力圖100806040200-20-40-60商品零售:當(dāng)月同比%飲料類-0.84.14.95.83.01.97.76.012.611.412.615.58.810.1生物醫(yī)藥中西藥品類-0.48.99.39.17.811.910.87.911.97.59.49.35.68.6紡織服裝服裝鞋帽針紡織品類-7.0-7.5-0.55.10.81.2-16.2-22.8-12.74.8-2.3-0.5-3.3-4.8美容美妝化妝品類-0.6-3.7-3.1-6.40.78.1-11.0-22.3-6.37.02.58.27.23.9金銀珠寶類-4.6-2.71.97.222.18.1-15.5-26.7-17.919.5-0.25.712.620.1輕工制造文化辦公用品類-10.8-2.18.76.211.58.9-3.3-4.89.811.17.418.111.522.6家具類0.7-6.6-7.3-8.1-6.3-6.6-12.2-14.0-8.8-6.0-3.16.12.43.4家用電器家用電器和音像器材類-8.0-14.1-6.13.47.13.2-10.6-8.1-4.312.7-6.06.69.56.6消費建材建筑及裝潢材料類-0.6-8.7-8.1-9.1-7.8-4.9-7.8-11.70.46.27.514.112.013.3汽車汽車類-10.33.914.215.99.713.9-16.0-31.6-7.53.9-7.4-9.0-11.5-11.8消費電子通訊器材類-14.7-8.95.8-4.64.96.6-7.7-21.83.14.80.30.334.81122.8社會消費品零售總額:當(dāng)月同比%餐飲收入:當(dāng)月同比%Wind圖14：金融機(jī)構(gòu)貸款余額同比圖12：10年國債到期收益率及銀行間同業(yè)拆借利率圖13：社會融資存量同比大金融行業(yè)核心指標(biāo)為流動性。從利率來看，流動性有所回籠。十一月中國10年國債到期收益率上升15個BP，1年3.5期SHIBOR大幅回升45個BP。 3.33.1從社融規(guī)模來看，10月社融存量規(guī)模同比小幅下降0.3%。拆分結(jié)構(gòu)來看，企業(yè)債 2.92.7券同比增速上升0.1%至7.8%，人民幣貸款、政府債券、企業(yè)債券同比增速分別下 2.5滑0.2%、0.9%。 2.32.1從金融機(jī)構(gòu)貸款余額來看，10月中長貸余額小幅回落。各項貸款余額同比增速小 1.91.7幅下降0.1%至11.1%，中長貸下降0.17%至10.26%，短貸邊際下降0.5%至8.57%。 1.5中債國債到期收益率:10年

%SHIBOR:1年

%0510152025社會融資規(guī)模存量:同比%企業(yè)債券存量:同比%人民幣貸款存量:同比%政府債券存量:同比%20181614121086420金融機(jī)構(gòu):短期貸款余額:同比%金融機(jī)構(gòu):各項貸款余額:同比%金融機(jī)構(gòu):中長期貸款余額:同比%12WindWind-80-60-40-200204060客運量總計:累計同比%貨運量總計:累計同比%圖17：客運、貨運量累計同比圖16：發(fā)電、用電量累計同比公共服務(wù)是宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表。電力供需隨著氣溫回落持續(xù)走弱。10月用電需求端累計同比-0.2%至3.8%，發(fā)電供給端累計同比維持9月的2.2%不變。運輸系統(tǒng)方面受疫情影響小幅回落。客運方面10月累計同比為-31.96%，較上月回落1.04%；貨運方面10月累計同比為-2.28%，較上月回落0.28%。固定資產(chǎn)投資繼續(xù)分化，基建強(qiáng)，制造業(yè)、房地產(chǎn)弱?；ㄍ顿Y同比+0.19%至11.39%，制造業(yè)投資-0.4%至9.7%，房地產(chǎn)投資-0.7%至-7.3%。50403020100-10-20-30-40圖15：固定資產(chǎn)投資完成額累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計同比%固定資產(chǎn)投資完成額:房地產(chǎn)業(yè):累計同比%固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計同比%-10-50510152025產(chǎn)量:發(fā)電量:累計同比%全社會用電量:累計同比%13WindWind1.

60項指標(biāo)透視5大板塊活力150項指標(biāo)細(xì)數(shù)60大行業(yè)景氣上游原材料中游制造業(yè)下游消費品大金融公共服務(wù)圖18：中觀景氣數(shù)據(jù)細(xì)分（上）一級行業(yè) 二級行業(yè) 配置建議盈利預(yù)測

盈利預(yù)測

盈利預(yù)測

盈利預(yù)測同比變化重點中觀指標(biāo)1系數(shù)A 系數(shù)B指標(biāo)1相關(guān)

指標(biāo)1相關(guān)

指標(biāo)1變化重點中觀指標(biāo)2最新一期 當(dāng)前值系數(shù)A 系數(shù)B指標(biāo)2相關(guān)

指標(biāo)2相關(guān)

指標(biāo)2變化煤炭-4%

動力煤價格最新一期 當(dāng)前值2022-11

1519動力煤 超配↑焦煤 標(biāo)配→同比 相關(guān)系數(shù)A

相關(guān)系數(shù)B60%

0.8

0.780%

0.8

0.72%

焦煤價格2022-1121730.90.80.70.6-9%-9%-7%

原油價格0.60.3-3%石油石化

石油石化基礎(chǔ)化工

聚氨酯標(biāo)配→標(biāo)配→56%

0.7

0.123%

0.3

0.415%

聚合MDI價格2022-112022-1184140500.50.5-14%

純MDI價格低配↓11%-6%

氨綸價格0%

PTA價格(0.0)(0.2)0.00.20.70.70.90.9-6%

尿素價格0.80.80.80.91%

氯化鉀價格0.8化學(xué)纖維農(nóng)化制品食品及飼料添加劑標(biāo)配→標(biāo)配→11%38%0.20.20%

維生素E價格2022-112022-112022-11351822536830.6(0.2)0%

賴氨酸價格2022-11

179902022-11

56102022-11

37602022-11

100.60.5(0.2)-14%-7%1%-3%標(biāo)配→0.80.4-8%

鋼價指數(shù)(0.1)-3%鋼鐵 鋼鐵有色金屬

貴金屬超配↑-68%-41%0.40.2-4%

黃金價格2022-112022-1114417230.80.90.83%

美國實際利率（BP）(0.5)(0.3)低配↓34%0.80.1-5%

銅價格0.26%

鋁價格0.80.40.60.6-6%

稀土價格0.90.80.8-3%

鉬價格0.70.8工業(yè)金屬小金屬能源金屬標(biāo)配→標(biāo)配→21%329%0.80.9-6%

鋰價格2022-112022-112022-1180532745657050.60.66%

鎳價格2022-112022-112022-112022-111.79%236632242014000.70.7(12)4%1%5%0.60.3-7%

水泥價格(0.0)(0.3)0%

水泥產(chǎn)量同比0.50.50.80.80%

玻璃價格0.80.8-3%

玻璃產(chǎn)量同比0.30.31%

房屋竣工面積同比1%

賣場銷售額同比0.10.30.10.3電力設(shè)備建筑材料

水泥玻璃裝修建材光伏設(shè)備標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→-36%-25%-13%73%0.70.60%

光伏新增裝機(jī)同比2022-112022-112022-102022-101541677-18.7%98.7%0.60.70.40.7-7%

硅料價格指數(shù)2022-102022-102022-102022-110.4%-3.4%-42.5%640.60.7-1%-5%-27%3%0.30.1-4%

風(fēng)電新增裝機(jī)同比0.80.8-2%

動力電池產(chǎn)量同比0.2(0.0)0.1(0.0)0%

電網(wǎng)投資同比0.2-7%-5%-1%風(fēng)電設(shè)備電池電網(wǎng)設(shè)備機(jī)械設(shè)備

工程機(jī)械標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→標(biāo)配→-5%68%13%-48%0.7(0.5)0.5(0.4)-4%

挖機(jī)銷量同比2022-102022-102022-102022-0910.2%150.1%7.1%5%0.40.50.65%

挖機(jī)開工小時同比0.30.4-668%(0.1)0.1159%

金屬切削機(jī)床產(chǎn)量同比(0.2)(0.7)4%

日本切削機(jī)床訂單同比超配↑超配↑0.2-4%

機(jī)器人產(chǎn)量同比0.0-1%

日本機(jī)器人訂單同比(0.2)0.0電子機(jī)床工具機(jī)器人半導(dǎo)體低配↓-3%20%0.60.70.6-9%

集成電路產(chǎn)量同比2022-102022-102022-10-9%14%-27%0.50.40.5-10%

日本半導(dǎo)體設(shè)備出貨額2022-102022-092022-092022-10-6%5%21%26%0.50.50.50.5-5%-6%2%-10%標(biāo)配→-9%-1%

臺股PCB營收同比-1%

臺股被動元件營收同比2022-10-8%0.60.46%低配↓-89%0.40.50.3(0.4)-22%LCD面板價格0.20.14%標(biāo)配→0.61%

手機(jī)產(chǎn)量同比0.67%

電腦面板出貨量同比0.40.5通信元件光學(xué)光電子消費電子通信服務(wù)超配↑-13%258%0.5(0.6)(0.3)0%

電信業(yè)務(wù)總量同比2022-102022-112022-102022-0913%524%22%0.40.60.50.50.74%

通信業(yè)營收同比2022-102022-0925%8%(0.4)(0.4)25%0%(0.4)49%

基站產(chǎn)量同比(0.2)0.511%

光纜產(chǎn)量同比標(biāo)配→標(biāo)配→216%-29%0.10.70.40%

軟件業(yè)務(wù)收入同比2022-102022-1039%21%9%

軟件產(chǎn)業(yè)利潤總額同比2022-102022-1017%5%0.1(0.1)(0.4)(0.2)5%2%通信設(shè)備計算機(jī) 軟件開發(fā)國防軍工航海裝備標(biāo)配→-19%0.00.135%

造船完工量同比2022-09-8%0.00.4(0.0)(0.3)0%備注：1、相關(guān)系數(shù)A為對應(yīng)指標(biāo)與行業(yè)指數(shù)相關(guān)系數(shù)，相關(guān)系數(shù)B為對應(yīng)指標(biāo)與行業(yè)超額收益相關(guān)系數(shù)，根據(jù)指標(biāo)披露時間做滯后1~2期調(diào)整。2、相關(guān)系數(shù)達(dá)丨±0.7丨以上為強(qiáng)相關(guān)，底色標(biāo)紅；丨±0.4丨~丨±0.7丨為中度相關(guān)，底色標(biāo)藍(lán)；小于丨±0.4丨為弱相關(guān)，底色標(biāo)綠。3、存在任一指標(biāo)相關(guān)系數(shù)達(dá)到強(qiáng)相關(guān)的二級行業(yè)標(biāo)紅加粗15圖19：中觀景氣數(shù)據(jù)細(xì)分（下）一級行業(yè) 二級行業(yè)配置建議盈利預(yù)測

盈利預(yù)測

盈利預(yù)測

盈利預(yù)測 重點中觀指標(biāo)1 最新一期 當(dāng)前值 指標(biāo)1相關(guān)

指標(biāo)1相關(guān)

指標(biāo)1變化 重點中觀指標(biāo)2 最新一期 當(dāng)前值 指標(biāo)2相關(guān)

指標(biāo)2相關(guān)

指標(biāo)2變化同比 相關(guān)系數(shù)A

相關(guān)系數(shù)B

同比變化 系數(shù)A 系數(shù)B 系數(shù)A 系數(shù)B農(nóng)林牧漁

種植業(yè)飼料養(yǎng)殖業(yè)標(biāo)配→ 38%標(biāo)配→ 171%標(biāo)配→ -116%0.2 0.42%-141%-1%粳稻價格同比飼料產(chǎn)量同比豬料比價同比2022-11 -1%2022-10 -1%2022-11 23%0.3 0.20.3 0.21%-6%-37%玉米價格飼料價格同比雞料比價2022-11 27852022-11 12%2022-11 2.2450.7(0.2)0.22%1%0%0.5 0.60.5 0.60.50.50.70.00.5食品飲料

白酒啤酒乳品標(biāo)配→ 16%標(biāo)配→ 13%標(biāo)配→ 6%(0.7) (0.7)0.8 0.80%-1%-5%白酒產(chǎn)量同比啤酒產(chǎn)量同比乳制品產(chǎn)量同比2022-10 -3%2022-10 -14%2022-10 5%(0.0) (0.0)0.0 0.00.3 0.11%-19%-1%白酒價格啤酒價格同比牛奶零售價2022-10 12772022-10 -1%2022-11 12.90.9 0.90%0%-1%0.4 0.40.3 (0.3)0.6(0.2)醫(yī)藥生物醫(yī)藥制造中藥醫(yī)療器械標(biāo)配→ 13%標(biāo)配→ 454%0.1 (0.3)0.1 (0.0)0.4 0.4-4%-137%0%醫(yī)藥制造業(yè)增加值同比中成藥產(chǎn)量同比醫(yī)療器械制造用電量同比2022-10 2%2022-10 -3%2022-09 5%0.4 0.29%-3%-8%醫(yī)藥制造業(yè)利潤同比中藥材價格醫(yī)療器械PPI2022-10 -29%2022-11 2392022-10 100.60.40.10%2%50%0.4(0.2)0.4 (0.3)0.0 0.2超配↑-3%0.6 0.6紡織服飾

紡織制造服裝家紡低配↓低配↓3%-13%(0.3)(0.2)(0.5)(0.4)0%-1%棉紡景氣指數(shù)服裝社零同比2022-09 49.72022-10 -9%(0.1) (0.4)0.3 0.02%-8%柯橋紡織景氣指數(shù)服裝出口同比2022-10 11452022-10 -17%0.70.8-1%-12%0.0 (0.2)美容護(hù)理化妝品標(biāo)配→ 10%0.30.60%化妝品社零同比2022-10 -4%0.7 0.6-1%輕工制造

造紙家居用品文娛用品標(biāo)配→ -48%標(biāo)配→ 23%標(biāo)配→ -16%0.60.1-1%1%0%包裝紙價格同比家具出口同比辦公文化用品社零同比2022-10 -22%2022-10 -10%2022-10 -2%0.6 (0.4)-12%-1%-11%文化紙價格同比地產(chǎn)竣工同比體育娛樂用品社零同比2022-10 -11%2022-10 -19%2022-10 2%0.4 (0.2)5%1%-2%0.5 (0.5)0.4 (0.0)0.4 (0.0)0.50.6(0.4)0.3(0.1) (0.3)家用電器

白色家電黑色家電超配↑73%(0.4)(0.8)(0.7)1%-4%冰箱產(chǎn)量同比彩電產(chǎn)量同比2022-10 -10%2022-10 9%0.40.00.7-14%-11%冰箱出口同比LCD電視出口同比2022-10 -19%2022-10 -6%0.60.2-2%-12%標(biāo)配→ 88%0.20.5(0.1) 0.2汽車 乘用車商用車標(biāo)配→ 22%標(biāo)配→ -89%0.8 0.8-5%-34%乘用車銷量同比商用車銷量同比2022-10 11%2022-10 -16%0.1 0.10.2 0.1-22%-4%新能源乘用車銷量同比新能源商用車銷量同比2022-10 75%2022-09 101%0.5 0.5-8%-2%0.3 (0.2)0.3 (0.0)商貿(mào)零售一般零售貿(mào)易互聯(lián)網(wǎng)電商低配↓低配↓282%-21%(0.5) 0.587%2%2391%百家大型零售額同比出口金額同比網(wǎng)購零售同比2022-09 -10%2022-10 0%2022-10 5%(0.1) (0.1)0.2 (0.4)0.3 0.32%社零同比2022-10 -1%0.5(0.1)-3%0.50.1-6%1%標(biāo)配→ -704%0.4 0.3非銀金融

證券保險標(biāo)配→ -19%標(biāo)配→ -17%0.6(0.2)-3%8%上證點位保費同比2022-11 3079.42022-10 5%0.5 (0.6)0.7 0.52%(0.2) (0.0)0%十年國債收益率2022-11 2.8%0.30.56%銀行 銀行標(biāo)配→ 9%(0.4) (0.3)-1%貸款余額同比2022-10 11%0.10.60%Shibor2022-11 2.0%0.20.60%房地產(chǎn) 地產(chǎn)開發(fā)超配↑-103%0.70.7-3%住宅平均價格環(huán)比2022-10 0.0%0.5 0.40%商品房銷售同比2022-10 -26.1%0.1 (0.1)0%建筑裝飾建筑裝飾標(biāo)配→ -7%0.4 0.20%基建固定資產(chǎn)投資同比2022-10 11%(0.0) (0.3)0%房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資同比2022-10 -7.3%0.1 (0.1)-1%交通運輸港口航運物流航空機(jī)場標(biāo)配→ 24%標(biāo)配→ 23%標(biāo)配→ -3%0.6(0.3)0%-4%-8%干散貨運費快遞收入同比客運量同比2022-11 12962022-10 -1%2022-10 -59%0.5(0.4)-29%-1%-15%集運運費指數(shù)物流景氣指數(shù)RPK同比2022-11 13902022-10 48.82022-09 -46%0.7 (0.5)-21%-4%-92%0.30.2(0.4)0.4(0.0) 0.10.1 (0.0)0.1 (0.0)0.1 (0.0)備注：1、相關(guān)系數(shù)A為對應(yīng)指標(biāo)與行業(yè)指數(shù)相關(guān)系數(shù)，相關(guān)系數(shù)B為對應(yīng)指標(biāo)與行業(yè)超額收益相關(guān)系數(shù)，根據(jù)指標(biāo)披露時間做滯后1~2期調(diào)整。2、相關(guān)系數(shù)達(dá)丨±0.7丨以上為強(qiáng)相關(guān)，底色標(biāo)紅；丨±0.4丨~丨±0.7丨為中度相關(guān)，底色標(biāo)藍(lán)；小于丨±0.4丨為弱相關(guān)，底色標(biāo)綠。3、存在任一指標(biāo)相關(guān)系數(shù)達(dá)到強(qiáng)相關(guān)的二級行業(yè)標(biāo)紅加粗161.

60項指標(biāo)透視5大板塊活力150項指標(biāo)細(xì)數(shù)60大行業(yè)景氣上游原材料中游制造業(yè)下游消費品大金融公共服務(wù)一級行業(yè)二級行業(yè)景氣位置（近三年）景氣方向配置建議主要邏輯相關(guān)標(biāo)的煤炭動力煤焦煤價格處于高點↗丨旺季有望漲價超配供給端疫情擾動，需求端剛性，看好旺季漲價供給端疫情擾動，需求端補(bǔ)庫后或面臨弱現(xiàn)實中國神華、兗礦能源、廣匯能源等山西焦煤、平煤股份、淮北礦業(yè)等價格處于較高水平→丨或維持震蕩標(biāo)配石油石化價格處于較高水平→丨或弱勢震蕩標(biāo)配階段供給過剩，疫后資本開支不足，油價或弱勢震蕩中國海油、中海油服、中曼石油等基礎(chǔ)化工聚氨酯化學(xué)纖維農(nóng)化制品食品及飼料添加劑價格處于較低水平→丨進(jìn)入左側(cè)探底標(biāo)配地產(chǎn)投資未見拐點，積極信號預(yù)示左側(cè)定位出口海外去庫，內(nèi)需疫情擾動短期供需錯配，中期下游播種增速放緩短期供需雙弱，長期價格中樞回升萬華化學(xué)等華魯恒升、魯西化工等新和成、浙江醫(yī)藥等價格處于低點↘丨下行趨勢中低配價格處于較高水平→丨短期價格有支撐→丨或維持震蕩標(biāo)配標(biāo)配價格處于較低水平鋼鐵價格處于低點→丨進(jìn)入左側(cè)探底標(biāo)配地產(chǎn)投資向下空間或較為有限，靜待到基本面?zhèn)鲗?dǎo)寶鋼股份、中信特鋼、華菱鋼鐵等有色金屬貴金屬工業(yè)金屬小金屬能源金屬價格處于中間位置價格處于中間位置↗丨有望逐步上漲超配重視降息交易賠率，仍需觀察美國CPI節(jié)奏需求端全球制造業(yè)衰退，降息交易不適用鉬價或維持高位，稀土仍需跟蹤需求端內(nèi)部景氣分化，鋰價格或維持高位銀泰黃金、赤峰黃金、湖南黃金等金鉬股份、中科三環(huán)、金力永磁等贛鋒鋰業(yè)、西藏礦業(yè)、華友鈷業(yè)等↘丨下行趨勢中低配價格處于較高水平→丨或維持震蕩→丨內(nèi)部分化標(biāo)配標(biāo)配價格處于高點建筑材料水泥玻璃裝修建材價格處于中間位置↗丨弱漲價標(biāo)配短期漲價修復(fù)彈性有限，靜待傳導(dǎo)至開工好轉(zhuǎn)短期政策到竣工的傳導(dǎo)是景氣回升的關(guān)鍵短期竣工筑底，中期仍需跟蹤預(yù)期兌現(xiàn)海螺水泥、華新水泥、上峰水泥等旗濱集團(tuán)、南玻A等東方雨虹、三棵樹、兔寶寶等

18價格處于較低水平→丨進(jìn)入左側(cè)探底→丨進(jìn)入左側(cè)探底標(biāo)配標(biāo)配下游需求處于低點超配行業(yè)：調(diào)出能源金屬（需求走弱），調(diào)入動力煤（看好旺季漲價）、貴金屬（降息交易性價比）；低配行業(yè)：調(diào)出貴金屬、鋼鐵、裝修建材（地產(chǎn)政策密集推出）。整體景氣度分化嚴(yán)重：景氣位置從高到低按五檔分，行業(yè)個數(shù)分別為2：4：3：3：3，分布較為平均，可見上游原材料行業(yè)近景氣位置分化較為嚴(yán)重。景氣高位行業(yè)多由緊供給驅(qū)動，低位行業(yè)多位于地產(chǎn)鏈：高景氣行業(yè)方面，煤炭（碳中和）及能源金屬鋰（供應(yīng)鏈安全）均面臨較強(qiáng)供給限制，原油、鉬資本開支不足，原油、化肥受區(qū)域戰(zhàn)爭影響供需錯配。低景氣行業(yè)方面，地產(chǎn)景氣度持續(xù)回落拖累聚氨酯、鋼鐵、玻璃及裝修建材需求，導(dǎo)致量價齊跌。景氣上升行業(yè)無統(tǒng)一主線，景氣下降行業(yè)多受全球經(jīng)濟(jì)下行周期拖累：景氣上升行業(yè)來看，動力煤源于疫情與旺季重疊帶來的供需緊張格局；貴金屬源于美聯(lián)儲加息周期末端實際利率預(yù)期下行；水泥源于趕工季弱漲價傳導(dǎo)成本。景氣下降行業(yè)來看，工業(yè)金屬源于全球制造業(yè)景氣下行趨勢中需求端拖累，化學(xué)纖維則屬于其中美國服裝批發(fā)行業(yè)去庫存子邏輯。圖20：上游原材料行業(yè)景氣度7006005004003002001000全國重點電廠日均耗煤萬噸5007009001,1001,3001,5001,700-60%60%40%20%0%-20%動力煤 動力煤超額收益 市場價:山西優(yōu)混(Q5500):全國（右軸）市場回顧：動力煤指數(shù)十一月+5.7%，超額收益-2.1%。配置建議：超配。12月需求端剛性，供給端疫情擾動煤礦及煤礦至鐵路段，看好旺季漲價。100%1）供給端矛盾或從鐵路運輸段轉(zhuǎn)移至上游煤礦、煤礦至鐵路運輸段：11月22日太鐵消息，

80%大秦鐵路運送煤炭量單日達(dá)到100.26萬噸，基本達(dá)到受疫情影響之前日均運量，北方港口庫存壓力緩解。往12月看，山西、內(nèi)蒙等地疫情爆發(fā)，高風(fēng)險地區(qū)靜默管理或?qū)γ旱V運作以及道路運輸形成限制。2）需求端新一輪寒潮來臨正式進(jìn)入旺季，動力煤消耗剛性：據(jù)中央氣象臺，寒潮導(dǎo)致全國多數(shù)地區(qū)降溫10℃以上，隨著采暖季正式開啟，電煤消費進(jìn)入旺季，需求端剛性特征突出。

-40%相關(guān)標(biāo)的：中國神華、兗礦能源、廣匯能源等圖21：動力煤超額收益與動力煤市場價格（元/噸）圖24：12月迎來傳統(tǒng)電力耗煤旺季200180160140120100806040200圖22：11月中下旬以來主要產(chǎn)煤區(qū)疫情趨于嚴(yán)重（單位：例））

圖23：寒潮正式開啟12月傳統(tǒng)采暖季山西:確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增:7日中心移動平均內(nèi)蒙古:確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增:7日中心移動平均19數(shù)據(jù)來源：中央氣象臺，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：鄂爾多斯煤炭網(wǎng)，財通證券研究所405060807090100160140120100806040200-20-40-60340320300280260240220200260024002200200018001600140012001000煉焦煤庫存:國內(nèi)樣本鋼廠+焦化廠萬噸 日均產(chǎn)量:粗鋼（右軸）

萬噸/天圖27：地產(chǎn)銷售尚未回升帶動新開工，高爐開工率不具備上升動力房屋新開工面積:累計同比% 商品房銷售額:累計同比%唐山鋼廠:高爐開工率（右軸）

%4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000-80%-60%-40%-20%0%20%40%圖25：焦煤超額收益與焦煤市場價格（元/噸）焦煤 焦煤超額收益