上海艾錄專題報(bào)告：掌握奶酪棒包裝核心技術(shù)工業(yè)紙包盈利領(lǐng)先

上海艾錄專題報(bào)告：掌握奶酪棒包裝核心技術(shù)，工業(yè)紙包盈利領(lǐng)先一、國內(nèi)工業(yè)紙袋&奶酪棒包裝領(lǐng)域龍頭，產(chǎn)品進(jìn)入下游多行業(yè)大客戶（一）深耕工業(yè)紙袋包裝制造多年，圍繞客戶需求積極擴(kuò)大產(chǎn)品矩陣公司業(yè)務(wù)圍繞工業(yè)紙袋包裝展開，可提供軟體包裝一體化解決方案。公司成立于

2006

年，位于上海市金山區(qū)，主要從事工業(yè)用紙包裝、塑料包裝及智能包裝系統(tǒng)的研發(fā)、設(shè)

計(jì)、生產(chǎn)、銷售以及服務(wù)。經(jīng)過多年的持續(xù)發(fā)展，公司已由國內(nèi)領(lǐng)先的工業(yè)用紙包裝公

司，成長為一家工業(yè)與消費(fèi)包裝產(chǎn)品皆備的軟體包裝一體化解決方案提供商，同時(shí)具備

智能化、柔性化、定制化的生產(chǎn)能力，為?？松‥xxon）、陶氏（Dow）、巴斯夫

（BASF）、沈陽化工、圣戈班（Saint-Gobain）、東方雨虹、立邦、雀巢（Nestle）、

菲仕蘭（Friesland）、嘉吉（Cargill）、妙可藍(lán)多等國內(nèi)外知名工業(yè)及消費(fèi)類企業(yè)客戶

提供包裝解決方案所需的相關(guān)產(chǎn)品。公司自成立至今的三個(gè)發(fā)展階段：初創(chuàng)期（2016-2011

年）：上海艾錄前身艾錄有限成立，正式進(jìn)入工業(yè)紙包領(lǐng)域，從事

工業(yè)用紙包裝的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售以及服務(wù)，是國內(nèi)較早進(jìn)入的工業(yè)用紙包裝的

公司。高速發(fā)展期（2012-2017

年）：產(chǎn)能逐漸落地，同時(shí)引入德國

W&H自動(dòng)化流水線，系

公司持續(xù)關(guān)注智能制造方面的技術(shù)投入，積極踐行兩化融合的要求，堅(jiān)持對(duì)生產(chǎn)流程和

工藝進(jìn)行智能化、數(shù)字化改造。在

2013

年和

2014

年分別榮獲“科技小巨人培育企業(yè)”

和“高新技術(shù)企業(yè)”榮譽(yù)稱號(hào)。2015

年公司收購子公司銳派包裝，提供智能包裝設(shè)備一

體化解決方案。2017

年公司組建艾鯤新材料，主要從事日化、軟管、注塑系列產(chǎn)品，加

大業(yè)務(wù)拓展，擴(kuò)張覆蓋多元化下游行業(yè)客戶?！暗诙€”擴(kuò)張期（2018

年-至今）：公司始終堅(jiān)持“持續(xù)為客戶提供專業(yè)的一體化

包裝解決方案”的經(jīng)營理念，從材料選擇、結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)等方面不斷優(yōu)化包裝產(chǎn)品，針對(duì)不

同客戶的個(gè)性化、專業(yè)化需求提供創(chuàng)新解決方案。由于公司早期沉淀的工業(yè)紙包客戶中

很多是食品級(jí)的，在管理體系和質(zhì)量體系有一定的基礎(chǔ)和優(yōu)勢，故

2018

年公司與妙可

藍(lán)多簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，成為其最大的奶酪棒包裝供應(yīng)商。2021

年

9

月公司首次公開發(fā)

行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市。公司工業(yè)紙袋包裝產(chǎn)品體系完整，積極豐富塑料包裝產(chǎn)品覆蓋多元化客戶。目前主營業(yè)務(wù)收入主要來自工業(yè)用紙包裝、塑料包裝和智能包裝系統(tǒng)三大板塊。其中，工業(yè)用紙包裝產(chǎn)品按型態(tài)和工藝的不同，可細(xì)分為閥口袋、方底袋、熱封口袋、縫底袋

等產(chǎn)品，塑料包裝可分為復(fù)合塑料包裝、注塑包裝等。三大產(chǎn)品線覆蓋下游多元化行業(yè)，

例如工業(yè)紙袋中的方底袋由于環(huán)保性好，堆垛穩(wěn)定，大量運(yùn)用于粉末狀的食品添加劑及

奶粉制品。注塑包裝產(chǎn)品由于其可塑性強(qiáng)、外表美觀、款式多樣等特點(diǎn)，被廣泛應(yīng)用于

美妝行業(yè)的各種容器。（二）公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，核心管理層均有豐富從業(yè)經(jīng)驗(yàn)截止

2021

年

9

月，公司第一大股東即實(shí)際控制人，陳安康&陳雪騏持有股份

33.64%，

股權(quán)集中且穩(wěn)定。陳雪騏為陳安康之女，擔(dān)任公司董事會(huì)秘書和艾鯤新材料總經(jīng)理。目

前公司旗下有四個(gè)子公司，其中艾鯤新材料和銳派包裝是核心子公司。母公司艾錄主營

工業(yè)紙包裝袋系列、工業(yè)塑料包裝制品以及食品包裝制品，艾鯤新材料主要從事軟管、

日化、注塑系列產(chǎn)品，全資子公司銳派包裝主要從事粉體顆粒的智能灌裝設(shè)備及生產(chǎn)線，

橫向產(chǎn)品行業(yè)覆蓋廣泛，縱向覆蓋中高低端生產(chǎn)線，提升客戶粘性，協(xié)同效應(yīng)顯著。公

司董事長即實(shí)際控制人，陳安康，1964

年出生，長江商學(xué)院高級(jí)工商管理碩士

（EMBA），獲

HACCP內(nèi)審員證，曾就職于上海石油化工總廠、上海利頓建設(shè)有限公

司、上海麗頓包裝材料有限公司等多家包裝企業(yè)，深耕行業(yè)近三十余年，具備豐富行業(yè)

經(jīng)驗(yàn)。（三）公司營收/凈利高速增長，毛利率及凈利率優(yōu)于行業(yè)平均業(yè)績高速增長，塑料包裝成為近期業(yè)績增長主要驅(qū)動(dòng)因素。公司

2021H1

報(bào)告期內(nèi)，公

司實(shí)現(xiàn)總營收

5.16

億元，yoy+57.04%，歸母凈利

0.79

億元，yoy+75.50%。

2012

年至

2020

年，公司營業(yè)收入/歸母凈利復(fù)合增速分別為

25.53%/36.56%，公司持續(xù)保持高速成

長。2021

年

6

月

30

日?qǐng)?bào)告期內(nèi)，公司毛利率

33.74%，凈利率

15.09%，同比提升

4.06pct/6.13pct。對(duì)比

2012

年公司毛利率/凈利率為

27.06%/7.31%，中長期盈利能力呈上

升趨勢。費(fèi)用端，公司

2021H1

報(bào)告期內(nèi)，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為

5.05%/6.68%/3.38%，同

比增長

0.59pct/-1.19pct/-0.07pct。中長期看，公司

2012

年報(bào)告期內(nèi)銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用

率分別為

5.59%/11.64%/0.00%，對(duì)比

2020

年報(bào)告期內(nèi)銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率為

4.87%/7.57%/3.40%，中長期公司管控費(fèi)用能力提升，整體運(yùn)營能力增強(qiáng)。分產(chǎn)品看，2020

年公司工業(yè)用紙包裝產(chǎn)品/塑料包裝品/智能包裝系統(tǒng)收入分別達(dá)到

5.83/1.44/0.15

億

元

，

同

比

增

速

8.44%/126.92%/-14.52%

，

占

主

營

收

入

75.22%/18.53%/1.88%，其中過去

9

年工業(yè)用紙包裝產(chǎn)品收入復(fù)合增速達(dá)

21.11%，塑料

包裝制品過去

3

年復(fù)合增速達(dá)

246.41%，智能包裝系統(tǒng)過去

4

年復(fù)合增速-15.38%。分行

業(yè)看，2020

年食品/化工/建材/醫(yī)藥及化妝品行業(yè)營收分別為

3.17/2.75/1.57/0.23

億元，

同比增長

47.89%/5.39%/6.51%/21.30%?？杀裙痉治觯籂I收和凈利增速高于同行、毛利率及凈利率優(yōu)于同行。2018-2020

年公

司營收和歸母凈利潤年均復(fù)合增速分別為

19.08%、46.54%，均高于可比均值。

毛利率

方面，過去三年公司毛利率水平有波動(dòng)，分別為

30.40%、29.68%、33.94%，始終高于

行業(yè)可比平均。

研發(fā)支出方面，公司過去三年研發(fā)投入占營收比重分別為

3.13%、

3.23%、3.40%，高于行業(yè)可比均值。近三年研發(fā)支出規(guī)模復(fù)合增速為

24.03%，高于行

業(yè)平均水平。子公司艾鯤尚處于市場開拓和產(chǎn)能爬坡階段。2018-2020

艾鯤新材料毛利率分別為2.06%、4.01%、2.78%，目前業(yè)務(wù)處于快速放量階段，目前為了打開市場，定價(jià)偏低，

且固定成本占比較高，拖累公司業(yè)績，目前虧幅已經(jīng)開始收窄，隨著規(guī)模效應(yīng)提升將實(shí)

現(xiàn)扭虧。歸母凈利潤率提升推動(dòng)

ROE水平上行。公司所處的包裝行業(yè)屬于中游制造業(yè)，存在一

定的周期性和重資產(chǎn)屬性，但公司通過不斷拓展新領(lǐng)域新品類，在周轉(zhuǎn)率和杠桿率幾乎

沒有提升的情況下實(shí)現(xiàn)了利潤率的提高，從而提升

ROE水平，目前大客戶放量迅速，

產(chǎn)能利用率仍有上行空間，有望帶動(dòng)周轉(zhuǎn)率提升。公司圍繞主營業(yè)務(wù)“一體化包裝解決方案”，本次募集資金將投入工業(yè)用環(huán)保紙包裝生

產(chǎn)基地?cái)U(kuò)建、復(fù)合環(huán)保包裝新材料生產(chǎn)線技改和智慧工廠信息化升級(jí)改造項(xiàng)目。工業(yè)用

環(huán)保紙包裝項(xiàng)目投資總額

4.1

億元，投資周期

36

個(gè)月，主要用于提升公司目前收入占

比最大的產(chǎn)品閥口袋的生產(chǎn)能力，以滿足下游市場穩(wěn)健增長的市場需求。復(fù)合新材料技

改項(xiàng)目系公司望快速實(shí)現(xiàn)相關(guān)復(fù)合包裝新材料和

PE閥口袋產(chǎn)品的規(guī)?；慨a(chǎn)。目前公

司與妙可藍(lán)多簽署新的《奶酪棒彩膜戰(zhàn)略采購合同》，并于合同中確認(rèn)年度預(yù)計(jì)采購量

為

6,500

萬延米，預(yù)計(jì)采購量大幅高于

2020

年公司相關(guān)產(chǎn)品總銷售量

3,287

萬延米，業(yè)

績擴(kuò)張確定性高，產(chǎn)能瓶頸緩解需求急切。二、工業(yè)紙袋行業(yè)&復(fù)合塑料包裝行業(yè)分析中國是全世界第二大包裝工業(yè)國，目前已建立起以紙、塑料、玻璃、金屬、包裝印刷、

包裝機(jī)械為主的現(xiàn)代化工業(yè)體系，2020

年中國包裝行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)累計(jì)營收

10,065

億元，同比-1.17%，2020

年我國包裝行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)

8183

家，企業(yè)數(shù)比

2019

年增長

267

家，其中紙和紙板容器與塑料薄膜營收占比分別達(dá)到

28.9%/27.0%，為最主要的兩

個(gè)子行業(yè)。然而，中國人均包裝消費(fèi)量僅

12

美元，遠(yuǎn)低于歐美日等發(fā)達(dá)國家，即使考

慮到價(jià)格、人口密度等因素，中國包裝行業(yè)仍有較大成長空間。（一）工業(yè)紙袋行業(yè)：紙包裝領(lǐng)域細(xì)分子行業(yè)，注重一體式解決方案提供能力工業(yè)紙袋屬于紙包裝市場細(xì)分市場，以

B端客戶為主。工業(yè)紙袋一般用于粉狀及顆粒

狀產(chǎn)品的包裝，以牛皮紙為主要原料，下游應(yīng)用于建筑材料，農(nóng)業(yè)和食品的多層紙袋占

比預(yù)計(jì)超

50%，該領(lǐng)域世界龍頭為英國老牌包裝公司

Mondi（蒙迪）和德國企業(yè)

DYPACK（杜帕克）。與

3C紙包、酒包等紙包行業(yè)和金屬包不同，工業(yè)紙袋行業(yè)存在以下幾種特點(diǎn)：1）

產(chǎn)品形態(tài)相對(duì)更為標(biāo)準(zhǔn)，克重、運(yùn)輸上有一定比較優(yōu)勢，但應(yīng)用領(lǐng)域偏窄；由于包裝運(yùn)輸難、成本高，紙包企業(yè)一般采用全國化布局甚至廠中廠模式進(jìn)行服務(wù)，但

工業(yè)紙袋存在產(chǎn)品特性上的不同。1）產(chǎn)品相對(duì)來說更容易運(yùn)輸，工業(yè)紙袋主要由牛皮

紙和塑料膜組成，材質(zhì)的強(qiáng)度更高，單位包裝所需要的包材克重更低，更方便包裝企業(yè)

產(chǎn)品的運(yùn)輸，對(duì)全國化產(chǎn)能布局的要求較低，單一生產(chǎn)基地的擴(kuò)大更容易實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)

的提升。2）下游不直面終端消費(fèi)者，產(chǎn)品形態(tài)相對(duì)更加標(biāo)準(zhǔn)化，工業(yè)紙袋產(chǎn)品的核心

競爭力主要是在滿足產(chǎn)品物理特性和化學(xué)特性的特定需求基礎(chǔ)上，提升性價(jià)比和包裝的

速度等性能，一般在

B端客戶中使用較多，形態(tài)標(biāo)準(zhǔn)化程度高。2）

產(chǎn)品可回收，符合可持續(xù)發(fā)展趨勢；限塑令推動(dòng)了紙袋滲透率的提升，在零售領(lǐng)域部分外資企業(yè)比如肯德基、麥當(dāng)勞已經(jīng)難

覓塑料袋蹤影，隨著紙袋技術(shù)的進(jìn)步，Mondi的紙袋業(yè)務(wù)已經(jīng)開始延伸至液體包裝領(lǐng)域，

比如部分采用紙袋來灌裝罐頭類產(chǎn)品，可以節(jié)約

85%以上塑料的使用，只需要在紙袋

內(nèi)部復(fù)合一層薄塑料膜，可回收性能大大增強(qiáng)。3）

包裝環(huán)節(jié)自動(dòng)化程度高，重視一站式解決方案提供，設(shè)備集成能力要求更高；在包裝作業(yè)環(huán)節(jié)，工業(yè)紙袋的灌裝環(huán)節(jié)自動(dòng)化生產(chǎn)程度較高，主要包括物料處理、稱重

計(jì)量、機(jī)器人包裝、碼垛、套膜等環(huán)節(jié)。第一步：主要是將紙袋和物料確認(rèn)無誤后傳送

給包裝機(jī)，這一步需要確認(rèn)紙袋的克重，機(jī)器人上袋機(jī)單嘴上袋速度最高

450

包/小時(shí)，

同時(shí)有

6

個(gè)嘴工作，大大節(jié)約人工成本和提升效率；第二步：將產(chǎn)品灌裝進(jìn)入紙袋中并

進(jìn)行封口，根據(jù)物料的特性可以選擇氣送式填充系統(tǒng)、葉輪式填充系統(tǒng)、隔膜泵式填充

系統(tǒng)。第三步：將灌裝好的產(chǎn)品連同包裝進(jìn)行碼垛和套膜，等待運(yùn)輸或存儲(chǔ)，同傳統(tǒng)的

包裝&碼垛設(shè)備相比，目前艾錄的機(jī)器人包裝機(jī)最大包裝&碼垛速度為

120

包/分，遠(yuǎn)超

人工碼垛速度。（二）復(fù)合塑料包裝行業(yè)：塑料軟包裝細(xì)分子行業(yè)，下游需求快速擴(kuò)容塑料復(fù)合軟包屬于塑料薄膜子行業(yè)，塑料薄膜是指用聚氯乙烯

PVC、聚乙烯

PE、聚丙

烯

PP、聚苯乙烯

PS以及其他樹脂制成的薄膜。隨著石化工業(yè)的發(fā)展，塑料薄膜的品種

越來越多，其產(chǎn)量規(guī)模也在不斷擴(kuò)大。塑料薄膜由于具有防潮抗氧、氣密性好、輕質(zhì)透

明、韌性良好等特點(diǎn)，被廣泛應(yīng)用于食品包裝、電子電氣、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)、醫(yī)療藥品等領(lǐng)域。

2020

年全國塑料薄膜產(chǎn)量為

1503

萬噸，同比下降

5.75%。艾錄所產(chǎn)復(fù)合塑料包裝主要用于奶酪棒領(lǐng)域的食品級(jí)復(fù)合塑料包裝，跟隨下游需求大幅

擴(kuò)容。目前中間層主要存在使用

PS材質(zhì)和

PVC/PVDC材質(zhì)兩大類材質(zhì)路線。公司產(chǎn)品

中間層采用的是

PS材質(zhì)，目前在國內(nèi)能夠穩(wěn)定大批量供應(yīng)

PS材質(zhì)復(fù)合塑料包裝的供應(yīng)

商主要為安姆科（AmcorPLC）和艾錄股份。奶酪棒包裝材料成本在總成本中占比較高。2020

年妙可藍(lán)多向艾錄采購金額為

1.40

億

元，妙可藍(lán)多即食奶酪收入

14.71

億元，假設(shè)全部為奶酪棒產(chǎn)品，即食奶酪毛利率

53.26%，則向艾錄采購的包裝成本占比為

20.57%，假設(shè)艾錄給妙可藍(lán)多奶酪棒包材供

貨額占比為

70%，則妙可藍(lán)多奶酪包裝采購費(fèi)用實(shí)際占成本比重可達(dá)

30%。三、掌握奶酪棒包裝核心技術(shù)，工業(yè)紙包盈利能力行業(yè)領(lǐng)先（一）國內(nèi)奶酪領(lǐng)域復(fù)合塑料包裝龍頭，高技術(shù)壁壘下深度綁定高端客戶公司是目前國產(chǎn)廠家中唯一能夠穩(wěn)定大批量供應(yīng)

PS材質(zhì)復(fù)合塑料包裝的供應(yīng)商，且過

去兩年大規(guī)模供貨妙可藍(lán)多。

奶酪棒的包裝產(chǎn)品由面層、中間層和里層三層構(gòu)成。工藝難點(diǎn)主要在于熱敏性高、灌裝

精度+效率以及阻隔性。核心材料優(yōu)勢：中間層-特種吸塑成型材料（PS）。目前市場復(fù)合塑料中間層主要使用

PS材質(zhì)和

PVC材質(zhì)兩大類材質(zhì)路線，PS材料價(jià)格相對(duì)較高且抗伸縮力和熱穩(wěn)定性更強(qiáng)，

對(duì)特殊形狀的奶酪棒灌裝和壓模的過程更適用。公司產(chǎn)品中間層采用的是

PS材質(zhì)，目

前在國內(nèi)能夠穩(wěn)定大批量供應(yīng)

PS材質(zhì)復(fù)合塑料包裝的供應(yīng)商主要為安姆科（AmcorPLC）

和艾錄股份。而根據(jù)草根調(diào)研，安姆科奶酪棒包裝溢價(jià)較高，艾錄產(chǎn)品性價(jià)比較高，安

姆科在中國主要供應(yīng)百吉福、伊利、蒙牛等客戶，也少量供應(yīng)妙可藍(lán)多，艾錄股份目前

已正式大規(guī)模供應(yīng)妙可藍(lán)多。第一大客戶妙可藍(lán)多業(yè)績爆發(fā)式增長，市占率提升加速。

2021H1

實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入

20.67

億元，同比增長

90.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤

1.12

億元，同比增長

247.12%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母

凈利潤

1.11

億元，同比增加

480.61%。妙可藍(lán)多市占率由

2018

年的

3.9%增長至

2020

年的

19.8%，成為國內(nèi)

Top2

奶酪品牌，僅此于百吉福。妙可藍(lán)多持續(xù)豐富產(chǎn)品矩陣，常溫奶酪打開天花板。妙可藍(lán)多成立常溫事業(yè)部，預(yù)計(jì)近

期將推出常溫奶酪棒，常溫奶酪終端市場相較低溫奶酪更大，常溫奶酪棒有望成長為下

一核心大單品。而常溫奶酪棒包裝對(duì)避光、殺菌等提出來更高的要求，未來具有研發(fā)實(shí)

力的頭部包裝企業(yè)將受益新品類的爆發(fā)。高技術(shù)壁壘下，奶酪棒包裝毛利維持在在

44%左右，產(chǎn)能爬坡期，規(guī)模效應(yīng)尚未體現(xiàn)。

目前看復(fù)合塑料包裝毛利率相對(duì)穩(wěn)定，主要由于技術(shù)壁壘較高，全球目前僅有安姆科和

艾錄可以大規(guī)模批量生產(chǎn)

PS材質(zhì)的奶酪棒包材，而安姆科的定價(jià)要高于公司，所以相

比其他塑料包裝產(chǎn)品有顯著更高的溢價(jià)和成本傳導(dǎo)能力。目前復(fù)合塑料包裝產(chǎn)能利用率

僅有

68%，且處在產(chǎn)能快速擴(kuò)張階段，單位人工和制造費(fèi)用有較大幅度上升，隨著生產(chǎn)

規(guī)模的提升，毛利率還有進(jìn)一步上行的空間。世界塑料軟包裝龍頭安姆科軟包業(yè)務(wù)長期利潤率穩(wěn)健增長，軟包利潤率達(dá)

14.2%。2021

年安姆科實(shí)現(xiàn)收入

128.61

億美元，其中軟包占比為

68%，整體利潤率

12.6%，軟包利潤

率

14.2%，其中奶酪棒包裝屬于軟包裝中的零食包裝，歸屬于食品客戶，全部食品客戶

在

amcor收入占比約為

44%。從龍頭的長期發(fā)展看，高阻隔性包裝材料的應(yīng)用領(lǐng)域、收入規(guī)模和利潤水平都有很大的空間。持續(xù)推進(jìn)環(huán)境友好產(chǎn)品體系建設(shè)，為客戶提供更環(huán)保的包裝解決方案。公司在塑料包裝

方面主要聚焦于四大平臺(tái)型技術(shù)，包括可降解、可回收、無

PVC添加等，艾錄同樣在

無

PVC添加包材和可水解材料的研發(fā)上取得進(jìn)展，順應(yīng)了環(huán)保化和健康化的趨勢贏得

了客戶的信任，并且提升了自身的溢價(jià)。（二）工業(yè)紙袋包裝領(lǐng)域行穩(wěn)致遠(yuǎn)、盈利能力行業(yè)領(lǐng)先，環(huán)保屬性推動(dòng)滲透率提升工業(yè)紙袋包裝領(lǐng)域市場龐大且增長穩(wěn)健，公司綁定多元化客戶高端需求，盈利水平較高。

全球紙袋包裝市場規(guī)模由

2014

年的

244.78

億美元增長到

2020

年的

313.16

億美元，復(fù)

合增速

3.58%，保持穩(wěn)定增長。公司營收上看，8

年復(fù)合增長率

21.1%，分產(chǎn)品看，工

業(yè)紙袋包裝下的閥口袋、方底袋、熱封口袋和縫底袋，毛利率較高且呈現(xiàn)上升趨勢。食品客戶貢獻(xiàn)主要業(yè)績增量，醫(yī)藥及化妝品有望成為第二增長極。1）為食品客戶主要

提供的產(chǎn)品包括方底袋產(chǎn)品和復(fù)合塑料包裝，主要用于奶粉袋和低溫奶酪棒的包裝，刨

除復(fù)合塑料包裝（主要為奶酪棒包裝）的貢獻(xiàn)，食品客戶貢獻(xiàn)

1.65

億元收入。2）醫(yī)藥

及化妝品客戶貢獻(xiàn)收入自

2017-2020

復(fù)合增速可達(dá)到

48.66%，主要通過子公司艾鯤新材

料提供的注塑類產(chǎn)品為主，未來有望隨著市場競爭力的進(jìn)一步提升，帶來該產(chǎn)品的收入

增

長

。

3

）

分

行

業(yè)

看

，

2020

年醫(yī)藥

/

建

材

/

食

品

/

化

工

客

戶

的

毛

利

率

分

別

為

45.84%/39.70%/31.24%/29.41%，建材客戶和食品客戶顯著更高。21H1

工業(yè)紙袋產(chǎn)品價(jià)格略有波動(dòng)，通過靈活調(diào)價(jià)，毛利率穩(wěn)定。公司主要工業(yè)紙袋產(chǎn)

品閥口袋毛利在

32%以上，受上游原材料影響，成本波動(dòng)較大，但公司通過靈活調(diào)價(jià)，

仍能維持毛利率的相對(duì)穩(wěn)定，在今年上半年原材料價(jià)格大幅上漲的背景下，公司提前與

下游客戶溝通調(diào)價(jià)，上半年公司毛利率為

33.74%，同比提升

1.38pct。食品、建材大客戶部分龍頭放量較快，化工客戶相對(duì)穩(wěn)定，客戶集中度較低?？傮w來看，

公司與典型龍頭企業(yè)客戶的合作時(shí)間都在

3

年以上，合作關(guān)系良好，具有可持續(xù)性。近

三年為公司前五大客戶包括妙可藍(lán)多、立邦投資、東方雨虹、沈陽化工、德高實(shí)業(yè)及

RoyalFrieslandCampina。除妙可藍(lán)多外，占比最高的立邦僅占

2020

年收入的

4.06%，

前五大客戶集中度為

33.12%。2020

年大幅擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能儲(chǔ)備充足以配套下游需求，釋放業(yè)績彈性。公司深耕包裝行業(yè)

多年，對(duì)下游的不同行業(yè)相關(guān)產(chǎn)品的需求有深刻理解，針對(duì)食品行業(yè)包裝，公司更關(guān)注

與包材整合性、環(huán)境管控等方面，而針對(duì)建材行業(yè)，由包裝產(chǎn)品要求的灌裝精度較高，

因此對(duì)紙袋平整性和克數(shù)的要求隨之較高，同時(shí)由于建材端主要產(chǎn)品多為防水涂料、家

裝、粘合劑等精裝修配套產(chǎn)品，以

ToB業(yè)務(wù)為主，訂單量極大，頻次較高，需要企業(yè)

具備充足的產(chǎn)能和較快的響應(yīng)能力，一般小企業(yè)不具備這樣的能力，公司具備產(chǎn)能壁壘。公司

2018

年-2020

年工業(yè)用紙包裝產(chǎn)能利用率為

74.82%、78.59%、64.82%，復(fù)合包裝

材料包裝過去兩年產(chǎn)能利用率為

52.24%和

67.94%。新客戶開拓不斷加快，穩(wěn)定貢獻(xiàn)

3000

萬以上增量收入幫助消化產(chǎn)能。自

18

年起，公司

每年開拓新客戶數(shù)量超

200

家，且在不斷加速拓展，食品及化妝品領(lǐng)域拓展速度較快，

合計(jì)每年穩(wěn)定貢獻(xiàn)

3000

萬以上增量收入。頭部客戶穩(wěn)定放量，長尾客戶覆蓋面進(jìn)一步提升。從客戶結(jié)構(gòu)看，剔除大客戶妙可藍(lán)多

的影響，頭部客戶和長尾客戶放量顯著。大客戶方面，刨除妙可藍(lán)多影響，21

年增速約

為

13.5%，客戶數(shù)量由

18

年的

21

家提升至

20

年的

24

家，主要通過大客戶放量推動(dòng)增

長。長尾客戶方面主要是以量增為主，客戶數(shù)量自

2018

年的

362

家提升至

2020

年的

547

家。（此處長尾客戶為體量在

100

萬元以下的客戶，中等客戶為

100

萬-500

萬元體

量客戶，大客戶為

500

萬元以上的客戶）。目前塑料編織袋由于成本上和規(guī)模生產(chǎn)上的優(yōu)勢仍占據(jù)市場主流，限塑禁塑提升工業(yè)紙

袋的替代需求。2001-2010

年是中國塑料編織袋行業(yè)高速發(fā)展的十年，中國塑料編織袋

出口總量由

2001

年的

123231

萬條猛增到

2010

年的

567830

萬條，年均增速高達(dá)

18.5%，

2011-2016

年，中國塑料編織袋出口增速明顯放緩，年均增速僅在

2.21%，目前塑料編

織袋行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入成熟期，未來隨著環(huán)保要求的不斷增強(qiáng)，工業(yè)紙袋有望接替塑料編織

袋，在滿足大規(guī)模生產(chǎn)需求的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。世界工業(yè)紙袋龍頭

Mondi紙袋業(yè)務(wù)年收入可達(dá)

27

億歐元，EBITDA利潤率達(dá)

20%。世

界工業(yè)紙袋龍頭

Mondi在全球

30

多個(gè)國家設(shè)立生產(chǎn)基地，擁有超過

25,000

名員工，于

2020

年實(shí)現(xiàn)收入，主要業(yè)務(wù)包括箱板瓦楞紙板包裝（占比

27%）、軟包裝（占比

39%）、工業(yè)原材料（占比

12%）、未涂布紙（占比

22%），其中軟包裝產(chǎn)品主要包括

零售紙袋、工業(yè)紙袋和牛皮紙產(chǎn)品。其中工業(yè)紙袋業(yè)務(wù)主要包含

10

種不同功能的紙袋

系列產(chǎn)品和

7

種工業(yè)灌裝包裝設(shè)備系列。牛皮紙為紙袋主要原料，國內(nèi)主要依靠進(jìn)口。由于國內(nèi)林地資源較為缺乏，所以工業(yè)紙

袋的主要原料主要依賴進(jìn)口，主要以牛皮紙為主要原料，牛皮紙以長纖原料制作，屬于

可回收包裝材料，更符合未來的環(huán)保趨勢，