新能源汽車行業(yè)研究及2022年投資策略

新能源汽車行業(yè)研究及2022年投資策略1

新能源汽車市場欣欣向榮，銷量高增長，來年可期2021

年全球新能源汽車銷量大幅增長，兩大因素促成新能源汽車市場欣

欣向榮，其一是政策驅(qū)動(dòng)，其二是產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)：

根據(jù)國際能源署（IEA）全球電動(dòng)汽車展望

2021，政策方面，已有超

過

20

個(gè)國家立法制定了全面電動(dòng)化時(shí)間表或頒布了燃油汽車禁令，8

個(gè)國家

加上歐盟宣布了碳中和承諾；產(chǎn)品方面，幾乎所有傳統(tǒng)汽車巨頭都開始電動(dòng)

化轉(zhuǎn)型，加緊推出電動(dòng)汽車車型，全球銷量排名

TOP20

整車企業(yè)（2020

年

合計(jì)銷量達(dá)全球銷量

90%），其中已有

18

家宣布了其電動(dòng)化戰(zhàn)略。具體而言，中國、歐洲、美國三大主要市場背后的驅(qū)動(dòng)因素不盡相同：

中國市場已經(jīng)實(shí)現(xiàn)從政策驅(qū)動(dòng)向產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)切換，中國市場上電動(dòng)汽車可選車

型豐富，新款車型層出不窮，消費(fèi)者選擇余地大，諸多產(chǎn)品頗具吸引力，相

對地，包括新能源汽車補(bǔ)貼、雙積分等政策作用弱化；歐洲市場主要是政策

驅(qū)動(dòng)，特別是歐洲把發(fā)展電動(dòng)汽車作為經(jīng)濟(jì)刺激手段，2020

年下半年開始，

疫情下歐洲多國加大電動(dòng)汽車購置補(bǔ)貼力度對于歐洲市場促進(jìn)作用大；美國

市場基數(shù)低，增長潛力巨大，拜登當(dāng)選總統(tǒng)后政策正在加碼，目前處在爆發(fā)

前夜。1.1

中國新能源汽車市場突飛猛進(jìn)2021

年中國新能源汽車銷量呈躍進(jìn)式增長，非同凡響。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，

2020

年中國新能源汽車銷量

136.7

萬輛，對應(yīng)新能源汽車滲透率

5.4%；而

2021

年

10

月中國新能源汽車銷量

38.3

萬輛，單月銷量對應(yīng)新能源汽車滲透

率

16.4%；2021

年

1-10

月累計(jì)銷量已經(jīng)達(dá)

254.2

萬輛，累計(jì)銷量對應(yīng)新能

源汽車滲透率

12.1%。1.1.1

2021

年中國新能源汽車銷量屢超市場預(yù)期年初時(shí)，中汽協(xié)預(yù)計(jì)

2021

年新能源汽車銷量

200

萬輛，同比增長超

40%。

但是，這個(gè)預(yù)測不久就被顛覆，始自三月銷量數(shù)據(jù)公布超出市場預(yù)期，隨后

月度銷量數(shù)據(jù)驚喜連連：

三月新能源汽車銷量

22.6

萬輛，已經(jīng)接近歷史高位，超出市場預(yù)期，確

立

2021

年中國新能源汽車產(chǎn)銷量高增長基調(diào)。

四月、五月都屬于車市傳統(tǒng)淡季，然而新能源汽車銷量淡季不淡。四月

新能源汽車銷量環(huán)比下降有季節(jié)性因素，特別是一季度銷售業(yè)績優(yōu)秀，隨后

四月銷售力度減弱在情理之中（相似的情況在

2019

年也有發(fā)生），盡管四月

新能源汽車銷量環(huán)比下降，但是仍然保持在高位；五月新能源汽車銷量已經(jīng)

企穩(wěn)，環(huán)比回升，反映需求強(qiáng)勁有支撐。1.1.2

可選車型豐富、新款車型層出不窮中國市場已經(jīng)實(shí)現(xiàn)從政策驅(qū)動(dòng)向產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)切換，中國市場上電動(dòng)汽車可

選車型豐富，新款車型層出不窮，消費(fèi)者選擇余地大，諸多產(chǎn)品頗具吸引力，

相對地，包括新能源汽車補(bǔ)貼、雙積分等政策作用弱化。

中國市場上，電動(dòng)汽車在推廣初期主攻

20

萬以上高端市場與

10

萬以下

低端市場，高端市場主打科技體驗(yàn)，低端市場主要是配合綠牌政策降低購車

門檻，10-20

萬中端市場上電動(dòng)汽車缺失。根據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，以特斯拉

Model3/ModelY、比亞迪漢、理想

ONE、

小鵬

P7

為代表的高端車型熱銷，其中，國人期待已久的國產(chǎn)

ModelY在年

初正式上線，注定熱銷；2021

新款理想

ONE引發(fā)關(guān)注，銷量錄得佳績。

2020

年下半年上市的比亞迪漢廣受好評，銷量成績斐然，顛覆大眾對于

比亞迪品牌形象的傳統(tǒng)認(rèn)知；比亞迪抓住契機(jī)密集推出車型改款，特別是三

月新上市的比亞迪秦

PLUSDM-i引發(fā)轟動(dòng)，快速登榜，十月銷量已經(jīng)爬升至

17393

輛（排名第

2）！

比亞迪迎來高光時(shí)刻，2021

年

1-10

月比亞迪新能源汽車?yán)塾?jì)銷量

41.9

萬輛（+212%）。1.2

歐美新能源汽車市場潛力巨大1.2.1

歐洲市場歐洲是碳中和領(lǐng)軍者，汽車排放標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)苛。2018

年

11

月，歐盟委員會(huì)

首次提出“2050

年碳中和”長期愿景；2019

年

12

月，歐盟委員會(huì)發(fā)布綱領(lǐng)

性文件歐洲綠色協(xié)議，明確政策框架，后續(xù)具體政策正在制定中。在汽車

領(lǐng)域，歐盟委員會(huì)要求

2021

年起，大型車企（轎車年登記量在

30

萬輛以上）

新登記轎車的平均二氧化碳排放量須低于

95g/km，超出標(biāo)準(zhǔn)每

1g/km每輛罰

款

95

歐元。該項(xiàng)全球最嚴(yán)苛汽車排放標(biāo)準(zhǔn)令大眾等車企面臨巨額罰款。另方

面，政策給予新能源汽車優(yōu)待，新能源汽車電能消耗不計(jì)算二氧化碳排放量，

并且在計(jì)算平均二氧化碳排放量時(shí)，新能源汽車可以享受附加權(quán)重。如今汽

車節(jié)能減排技術(shù)難有突破，政策高壓下轉(zhuǎn)型新能源汽車是車企的必然選擇。歐洲市場主要是政策驅(qū)動(dòng)，特別是歐洲把發(fā)展電動(dòng)汽車作為經(jīng)濟(jì)刺激手

段，2020

年下半年開始，疫情下歐洲多國加大電動(dòng)汽車購置補(bǔ)貼力度對于歐

洲市場促進(jìn)作用大。2021Q3

歐洲新能源汽車銷量環(huán)比下降主要是補(bǔ)貼調(diào)整造

成的短期沖擊，后續(xù)依然看好。歐洲市場上純電動(dòng)汽車以特斯拉、大眾

ID3/ID4、

雷諾

ZOE最受歡迎，可選車型缺乏，我們認(rèn)為，隨著新款車型陸續(xù)推出，特

斯拉德國柏林工廠投入生產(chǎn)，歐洲市場會(huì)從政策驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向政策、產(chǎn)品雙輪驅(qū)

動(dòng)。1.2.2

美國市場開啟高增長2020

年

11

月，拜登當(dāng)選總統(tǒng)，拜登對于新能源的態(tài)度，相比前任可謂

翻天覆地，拜登就職后立即落實(shí)美國重返巴黎氣候協(xié)定，并且宣布“2050

碳中和”，美國新能源汽車行業(yè)也迎來久違的政策紅利：

3/31

拜登宣布其一攬子基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)計(jì)劃“theAmericanJobsPlan”

（美國就業(yè)計(jì)劃），其中包括投資

1740

億美元用于發(fā)展電動(dòng)汽車。該提案是

拜登“BuildBackBetterPlan”的一部分，相關(guān)立法程序正在進(jìn)行中。

8/5

拜登簽署行政命令，設(shè)定目標(biāo)

2030

年美國新車銷售中新能源汽車占

比達(dá)

50%！當(dāng)天，拜登還在白宮會(huì)見了美國汽車三巨頭福特、通用、Stellantis，

以及美國汽車工人聯(lián)合會(huì)。會(huì)后，福特、通用、Stellantis發(fā)表聯(lián)合聲明目標(biāo)

2030

年其各自新車銷售中新能源汽車占比至少達(dá)

40%。1.3

總結(jié)與展望2021

年，中國、歐洲、美國三大新能源汽車主要市場均實(shí)現(xiàn)大幅增長，

預(yù)計(jì)

2021

年全球新能源汽車銷量超

640

萬輛，同比大幅增長約

100%。

展望未來，我們認(rèn)為全球新能源汽車銷量高增長有望延續(xù)，來年可期。

近年電動(dòng)汽車車型密集發(fā)布將會(huì)促進(jìn)市場繁榮，如前所述，歐洲市場和美國

市場上可選車型缺乏，產(chǎn)品尚且難以滿足消費(fèi)者豐富多樣的需求，預(yù)計(jì)隨著

電動(dòng)汽車車型日漸豐富，銷量增長后勁較強(qiáng)。特別是美國市場潛力巨大，政

策加碼，高增長很明確。2

新能源汽車銷量高增長帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈景氣高漲歐洲市場上，德國、法國、英國、意大利、瑞典都是汽車制造強(qiáng)國，中

國整車企業(yè)難以進(jìn)入，即使有挪威市場相對開放，上汽集團(tuán)把名爵品牌送返

家鄉(xiāng)英國，比亞迪在歐洲賣電動(dòng)客車，終究是體量較小。然而，歐洲鋰電產(chǎn)

業(yè)缺失，對于中國動(dòng)力電池企業(yè)、鋰電材料企業(yè)而言是個(gè)契機(jī)，先行者有望

扎根歐洲市場。

美國市場更加封閉，中國整車企業(yè)、動(dòng)力電池企業(yè)均難以進(jìn)入，特斯拉

與松下綁定，美國汽車三巨頭牽手韓系三大動(dòng)力電池企業(yè)，通用綁定

LG新能

源，福特綁定

SKI，Stellantis（FCA）綁定

LG

新能源、三星

SDI，競爭與合

作格局基本確立。然而，不排除有少數(shù)中國鋰電材料龍頭公司可以借道日韓

動(dòng)力電池供應(yīng)鏈分享美國市場紅利；再者，美國市場放量對于鋰鈷等鋰電原

材料需求的拉動(dòng)也是切實(shí)的，相關(guān)上市公司有望受益。2.1

鋰行業(yè)鋰價(jià)是鋰行業(yè)景氣波動(dòng)的風(fēng)向標(biāo)，如圖所示：

早年很長時(shí)間里，碳酸鋰價(jià)格基本穩(wěn)定在

4

萬元左右，直至

2015

年中國

新能源汽車放量帶動(dòng)鋰需求激增，碳酸鋰價(jià)格開啟快速上漲，最高漲至

18

萬

元。鋰價(jià)高漲維持有大約

2

年，期間涌現(xiàn)大量新進(jìn)入者，競爭日益激烈。Pilbara、

Altura兩家公司在

2018

年投產(chǎn)，引發(fā)供過于求。

碳酸鋰價(jià)格從

2018

年開始快速回落至

8

萬元左右，2019

年下半年開啟

第二輪殺跌探底，疊加

2020

年疫情沖擊，碳酸鋰價(jià)格一度跌回十年前的水平！

那些高成本的新礦山，其盈利完全是建立在過往高鋰價(jià)基礎(chǔ)上的，相繼宣告

不支：2019

年

8

月，BaldHill宣告破產(chǎn)重組；2019

年

11

月，Wodgina被雅

寶收購，當(dāng)即宣布停產(chǎn)維護(hù)；2020

年

10

月，Altura在黎明前倒下，宣布進(jìn)

入破產(chǎn)接管程序，停產(chǎn)維護(hù)，最終被鄰居

Pilbara收購。當(dāng)前鋰供需矛盾十分突出，一方面是

2020

年下半年以來全球新能源汽車

銷售火爆帶動(dòng)鋰需求激增，另方面是近年鋰供給增量極其有限。

需求端：通常認(rèn)為，全球鋰需求量接近

40

萬噸

LCE（2020

年數(shù)據(jù)），其

中，動(dòng)力電池鋰需求量占比最大，接近四成，其次是數(shù)碼電池。

如前所述，預(yù)計(jì)

2021

年全球新能源汽車銷量超

640

萬輛，同比大幅增

長約100%，僅僅是新能源汽車便可以帶動(dòng)2021年全球鋰需求增長接近40%。供給端：2018

年以來鋰價(jià)持續(xù)下行迫使供給退出，礦山紛紛減產(chǎn)停產(chǎn)，

礦山建設(shè)全面停止。雖然鋰價(jià)低迷未影響鹽湖生產(chǎn)，疫情也不妨礙鹽湖生產(chǎn)

（鹽湖生產(chǎn)只需要少量人員分散作業(yè)），但是疫情卻使得人員密集的鹽湖建設(shè)

陷入停滯。茲因礦山和鹽湖建設(shè)周期非常長，即便是如今供不應(yīng)求，2021-2022

年鋰供給增量也極其有限，鋰供給增量主要來自

GreenBushes產(chǎn)能利用率

提升，Altura項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)，Wodgina項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)，幾乎沒有大型項(xiàng)目投產(chǎn)。2.2

鋰電負(fù)極材料根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，2020

年全球鋰電負(fù)極材料出貨量

53

萬噸

（2016-2020

年均復(fù)合增速

29.2%），其中，中國鋰電負(fù)極材料出貨量

37

萬

噸（2016-2020

年均復(fù)合增速

33.1%），占比七成。中國已經(jīng)成為全球鋰電負(fù)

極材料產(chǎn)業(yè)集聚地。人造石墨負(fù)極材料生產(chǎn)工藝復(fù)雜，具有一定壁壘，杉杉股份從

1999

年開

始負(fù)極材料產(chǎn)業(yè)化，是國內(nèi)首家從事鋰電人造石墨負(fù)極材料生產(chǎn)的企業(yè)，打

破日本壟斷，在行業(yè)中長期保持著領(lǐng)先地位；江西紫宸被認(rèn)為是行業(yè)中的黑

馬，江西紫宸成立于

2012

年，其核心團(tuán)隊(duì)馮蘇寧等人出自上海杉杉，江西紫

宸專注于人造石墨負(fù)極材料高端產(chǎn)品，快速擴(kuò)張，后來居上。江西紫宸現(xiàn)屬

璞泰來全資子公司。2.3

鋰電隔膜根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，2020年中國鋰電隔膜出貨量37.2億平方米（+35.8%），

其中濕法隔膜出貨量

26

億平方米，占比大約七成；干法隔膜出貨量

11

億平

方米，占比大約三成。

早年中國本土鋰電隔膜企業(yè)大多數(shù)是干法制膜路線，星源材質(zhì)是其中代

表；近年，恩捷股份引領(lǐng)濕法制膜路線強(qiáng)勢介入，濕法隔膜對干法隔膜形成

大規(guī)模替代。相較而言，濕法隔膜多項(xiàng)性能突出；而干法隔膜工藝簡單，成

本較低、價(jià)格便宜，通常適配磷酸鐵鋰電池，面向?qū)τ趦r(jià)格敏感的客戶。鋰電隔膜行業(yè)具有重資產(chǎn)特征，規(guī)模效應(yīng)十分明顯，只有形成足夠大的

產(chǎn)銷規(guī)模，才可以攤薄成本、保證盈利。經(jīng)歷慘烈的價(jià)格戰(zhàn)，鋰電隔膜行業(yè)

已經(jīng)發(fā)展成熟，寡頭壟斷競爭格局形成。

2020

年，鋰電隔膜市場集中度明顯提高，根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，2020

年中

國鋰電隔膜出貨量

TOP3

合計(jì)市場份額

61.7%（+8.2

pct.），TOP6

合計(jì)市場份

額

80.3%（+8.2

pct.）。

2021

年以來，即便在上游原材料價(jià)格上漲的背景下，恩捷股份與星源材

質(zhì)的毛利率反而回升，反映兩家龍頭公司產(chǎn)能利用率上升攤薄成本，盈利狀

況改善。2.4

鋰電精密結(jié)構(gòu)件此處鋰電精密結(jié)構(gòu)件就是指電芯外殼（包括殼體與頂蓋），用于圓柱電池、

方形電池封裝，被認(rèn)為是動(dòng)力電池“第五大”主材。

鋰電精密結(jié)構(gòu)件行業(yè)中玩家寥寥無幾，行業(yè)競爭格局優(yōu)異。科達(dá)利是鋰

電精密結(jié)構(gòu)件行業(yè)領(lǐng)跑者，公司

2020

年鋰電精密結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入

17.4

億元，規(guī)模上遠(yuǎn)超競爭對手?？七_(dá)利在鋰電精密結(jié)構(gòu)件市場上“一騎絕

塵”，客戶涵蓋大多數(shù)國內(nèi)外主流動(dòng)力電池企業(yè)。科達(dá)利與寧德時(shí)代合作多年，

歷來都是寧德時(shí)代電芯外殼第一大供應(yīng)商?？七_(dá)利在國內(nèi)市場上保持領(lǐng)先地位，貼近客戶在廣東惠州、江蘇溧陽、四

川宜賓、福建寧德、山東大連等地?fù)碛卸鄠€(gè)生產(chǎn)基地，輻射全國，產(chǎn)品配套

寧德時(shí)代、中航鋰電、蜂巢能源、億緯鋰能等。盡管近年來鋰電精密結(jié)構(gòu)件

行業(yè)有數(shù)家新進(jìn)入者，但是我們認(rèn)為競爭對手與科達(dá)利存在很大差距，在可

見未來科達(dá)利行業(yè)龍頭地位依然穩(wěn)固。

在國外市場上，科達(dá)利已經(jīng)布局三個(gè)歐洲生產(chǎn)基地，分別是德國圖林根生

產(chǎn)基地產(chǎn)品配套寧德時(shí)代等、瑞典生產(chǎn)基地產(chǎn)品配套

Northvolt、匈牙利生產(chǎn)

基地產(chǎn)品配套三星

SDI等?？七_(dá)利在國際化道路上遙遙領(lǐng)先國內(nèi)競爭對手，

歐洲市場開拓也是為科達(dá)利的一大亮點(diǎn)。歐洲市場是一片藍(lán)海，科達(dá)利幾乎

沒有有力的競爭對手。3

行情回顧與展望2021

年以來，萬得新能源汽車指數(shù)上漲

51.7%，表現(xiàn)優(yōu)秀，然而，指數(shù)

估值（PE,TTM）反而下降

11.7%至

74.5

倍，主要是相關(guān)上市公司盈利顯現(xiàn)。

當(dāng)前新能源汽板塊估值較高，然而，我們認(rèn)為當(dāng)前新能源汽車市場欣欣向榮，

產(chǎn)業(yè)鏈景氣高漲，相關(guān)上市公司業(yè)績表現(xiàn)值得期待，高估值可以被消化。