醫(yī)藥行業(yè)之百普賽斯研究報(bào)告

醫(yī)藥行業(yè)之百普賽斯研究報(bào)告1.深耕重組蛋白，業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)1.1.深耕行業(yè)十余年，重組蛋白品類豐富公司深耕重組蛋白十余年。百普賽斯成立于2010年，是一家專業(yè)提供重組蛋白等關(guān)鍵生物試劑產(chǎn)品及技術(shù)服務(wù)的高新技術(shù)企業(yè)。公司主要產(chǎn)品為重組蛋白和檢測(cè)服務(wù)，同時(shí)提供試劑盒、抗體、填料、培養(yǎng)基等相關(guān)產(chǎn)品，應(yīng)用于腫瘤、自身免疫疾病、心血管病、傳染病等疾病的藥物早期發(fā)現(xiàn)及驗(yàn)證、藥物篩選及優(yōu)化、診斷試劑開(kāi)發(fā)及優(yōu)化、臨床前實(shí)驗(yàn)及臨床試驗(yàn)、藥物生產(chǎn)過(guò)程及工藝控制（CMC）等研發(fā)及生產(chǎn)環(huán)節(jié)。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實(shí)控人技術(shù)專家出身。發(fā)行后公司實(shí)際控制人為陳宜頂直接持有公司23.53%股權(quán)，通過(guò)天津百普賽斯、天津百普嘉樂(lè)簡(jiǎn)介控制公司8.25%股權(quán)，合計(jì)控制公司31.78%的股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。陳宜頂先生曾工作于神州細(xì)胞、賽默飛世爾等國(guó)內(nèi)外知名相關(guān)公司，產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富。天津百普賽斯、天津百普嘉樂(lè)為員工持股平臺(tái)。子公司杭州韜圃科技為公司產(chǎn)品推廣及行業(yè)交流平臺(tái)，百斯醫(yī)學(xué)主要負(fù)責(zé)體外診斷與精準(zhǔn)醫(yī)療領(lǐng)域，美國(guó)百普賽斯主要負(fù)責(zé)海外產(chǎn)品的研發(fā)與銷(xiāo)售。1.2.重組蛋白貢獻(xiàn)主要營(yíng)收，業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)營(yíng)收與利潤(rùn)雙雙高速增長(zhǎng)。公司抓住抗體藥、細(xì)胞免疫治療快速發(fā)展機(jī)遇，專注并深耕重組蛋白、抗體等關(guān)鍵生物試劑領(lǐng)域，在產(chǎn)品品牌、產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品種類、規(guī)?；a(chǎn)能力、研發(fā)及技術(shù)服務(wù)能力、供應(yīng)鏈管理能力等方面形成較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)營(yíng)收與利潤(rùn)雙雙高速增長(zhǎng)。公司2020年?duì)I收2.46億元，同比增長(zhǎng)138.8%，2021年前三季度營(yíng)收2.76億元，同比增長(zhǎng)61.51%；2020年歸母凈利潤(rùn)1.16億元，受益于新冠疫情，同比大幅增長(zhǎng)943.8%，2021年前三季度歸母凈利潤(rùn)1.21億元，同比增長(zhǎng)55.93%。公司預(yù)計(jì)2021年全年實(shí)現(xiàn)收入3.82-4.02億元，同比增長(zhǎng)55%-63%；歸母凈利潤(rùn)1.7-1.87億元，同比增長(zhǎng)47%-61%，維持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。重組蛋白貢獻(xiàn)主要營(yíng)收，新冠疫情帶來(lái)額外增量。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，重組蛋白貢獻(xiàn)公司主要營(yíng)收，2017年?duì)I收占比95.8%，近年來(lái)品種豐富度逐漸增加，2020年重組蛋白貢獻(xiàn)營(yíng)收2.14億元，占比86.9%，呈下降趨勢(shì)。新冠疫情催生大量檢測(cè)試劑原料及檢測(cè)試劑盒需求，為公司帶來(lái)額外增量，2020年公司新冠相關(guān)產(chǎn)品貢獻(xiàn)營(yíng)收0.73億元，占比29.5%，若取業(yè)績(jī)預(yù)告中值，則2021年新冠相關(guān)營(yíng)收0.92億元，占總營(yíng)收比例為23.5%，為公司業(yè)績(jī)提供額外增量。規(guī)模效應(yīng)提升明顯，盈利能力大幅提升。生物試劑行業(yè)具備高壁壘高利潤(rùn)屬性，公司2020年毛利率為91.9%，凈利率高達(dá)47.0%。2017-2019年企業(yè)規(guī)模較小，新冠疫情大大提升了公司的規(guī)模效應(yīng)，銷(xiāo)售費(fèi)用率顯著下降，管理費(fèi)用率因2019年股權(quán)激勵(lì)有所提升，研發(fā)費(fèi)用絕對(duì)值穩(wěn)步提升，保障公司在研項(xiàng)目順利進(jìn)行。公司費(fèi)用率在新冠后控制良好，盈利能力不斷增強(qiáng)，我們認(rèn)為新冠疫情對(duì)公司發(fā)展的推動(dòng)使得良好盈利能力可以持續(xù)。2.生物試劑長(zhǎng)坡厚雪，國(guó)產(chǎn)替代方興未艾2.1.生物試劑：生命科學(xué)賣(mài)鏟人生物試劑為科學(xué)研究重要工具。生物試劑是指有關(guān)生命科學(xué)研究的生物材料或有機(jī)化合物，其產(chǎn)業(yè)鏈上游為生物、化學(xué)原料、生產(chǎn)設(shè)備、包裝材料以及耗材供應(yīng)商。下游應(yīng)用場(chǎng)景廣泛，包括生命科學(xué)基礎(chǔ)研究、醫(yī)學(xué)研究、新藥研發(fā)、檢驗(yàn)學(xué)研究、食品安全、農(nóng)業(yè)科學(xué)等，客戶主要包括高校、科研院所、測(cè)序服務(wù)企業(yè)、IVD試劑生產(chǎn)企業(yè)、CXO企業(yè)、制藥企業(yè)、疫苗企業(yè)等，具備賣(mài)鏟人屬性，是從基礎(chǔ)研究到成果轉(zhuǎn)化不可或缺的一部分。生物試劑主要包括分子（核酸）類、蛋白類、細(xì)胞類。常見(jiàn)的蛋白類產(chǎn)品包括重組蛋白和抗體等，核酸類產(chǎn)品包括定制化的合成核酸和克隆載體等，細(xì)胞類產(chǎn)品則涵蓋轉(zhuǎn)染試劑及培養(yǎng)基等。按市場(chǎng)規(guī)模來(lái)分，2019年中國(guó)科研試劑市場(chǎng)中核酸類銷(xiāo)售占比最高，為50.9%，蛋白類試劑占比約為29.4%。重組蛋白貫穿生物藥始終。重組蛋白包含于蛋白類試劑，是運(yùn)用基因工程和細(xì)胞工程等技術(shù)，獲得的具有一定功能和活性的蛋白質(zhì)，為生物藥、細(xì)胞免疫治療及診斷試劑研發(fā)和生產(chǎn)過(guò)程不可或缺的關(guān)鍵生物試劑。近年來(lái)，靶向治療、免疫治療逐步興起，提升了腫瘤、自身免疫疾病、傳染病等疾病的治療效果。重組蛋白用量持續(xù)增大，并且貫穿了大部分生物藥的研發(fā)、生產(chǎn)與應(yīng)用。2.2.下游市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，生物試劑需求旺盛生物試劑市場(chǎng)迅速擴(kuò)容。根據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，2020年全球生物科研試劑市場(chǎng)規(guī)模約為1222億元，并將以6.95%的CAGR增長(zhǎng)至2024年的1599億元；中國(guó)生物科研試劑2020年市場(chǎng)規(guī)模約為159億元，并將以13.08%的CAGR增長(zhǎng)至2024年的260億元，全球生物試劑市場(chǎng)增速處于較快水平，中國(guó)市場(chǎng)擴(kuò)容更為迅速。我們認(rèn)為未來(lái)的增量主要來(lái)源于全球生物藥市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展以及科研機(jī)構(gòu)、高校、生物醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入的持續(xù)增長(zhǎng)。重組蛋白市場(chǎng)增長(zhǎng)快于生物試劑。單看重組蛋白2020年全球市場(chǎng)規(guī)模約為59億元，并將以13.53%的CAGR增長(zhǎng)至2024年的98億元；中國(guó)重組蛋白2020年市場(chǎng)規(guī)模約為10億元（其中工業(yè)端約為6億元，科研端約為4億元），并將以17.41%的CAGR增長(zhǎng)至2024年的19億元。從客戶群體來(lái)看，工業(yè)端需求增長(zhǎng)快于科研端，工業(yè)端與科研端2020-2024年市場(chǎng)擴(kuò)容的CAGR分別為21.32%與10.67%。重組蛋白市場(chǎng)規(guī)模目前較小，但是在所有生物試劑細(xì)分賽道中增速最快，我們認(rèn)為重組蛋白未來(lái)增量除了生物試劑市場(chǎng)的擴(kuò)容因素，還包括抗體藥物、細(xì)胞與基因療法等領(lǐng)域的持續(xù)推動(dòng)。生物藥蓬勃發(fā)展，研發(fā)熱情高漲。全球生物藥市場(chǎng)仍處于蓬勃發(fā)展的階段，根據(jù)Frost&Sullivan統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2020年全球生物藥市場(chǎng)規(guī)模20423億元，2020-2024年CAGR為9.8%，中國(guó)生物藥市場(chǎng)2020年約為3699億元，2020-2024年CAGR為17.8%。與之相對(duì)應(yīng)，全球藥物研發(fā)支出亦快速增加，預(yù)計(jì)2020年全球藥物研發(fā)支出12402億元，2020-2024年CAGR為4.4%，中國(guó)2020年藥物研發(fā)支出1645億元，2020-2024年CAGR為17.1%。同時(shí)根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局全國(guó)科技經(jīng)費(fèi)投入公報(bào)，2020年醫(yī)藥制造業(yè)規(guī)模以上企業(yè)研究與試驗(yàn)發(fā)展經(jīng)費(fèi)支出784.6億元，受新冠疫情影響，同比大幅增長(zhǎng)28.7%，2015-2020年CAGR為12.2%?？茖W(xué)研究與藥物研發(fā)中涉及生物藥或基礎(chǔ)生命科學(xué)研究的項(xiàng)目均需消耗大量各類生物試劑，帶來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)的需求。抗體藥與基因治療為重組蛋白帶來(lái)額外增量。抗體藥物主要包括單克隆抗體、多克隆抗體、ADC、融合蛋白等，其中單克隆抗體目前發(fā)展最成熟，商業(yè)化較成功。2020年全球單抗市場(chǎng)規(guī)模約為1819億美元，2020-2023年CAGR為9.0%，中國(guó)市場(chǎng)2020年單抗規(guī)模約為448億元，2020-2023年CAGR為51.7%。細(xì)胞與基因治療行業(yè)也在加快發(fā)展，特別是在2017年以后，隨著腺相關(guān)病毒藥物L(fēng)uxturna和2款CAR-T藥物Kymriah和Yescarta的上市，基因治療行業(yè)迅猛發(fā)展。根據(jù)Frost&Sullivan統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年全球基因與細(xì)胞治療（不包括未經(jīng)基因修飾的干細(xì)胞等廣義細(xì)胞療法）市場(chǎng)規(guī)模為20.75億美元，并將以71.3%的CAGR增長(zhǎng)至2025年的305.4億美元，中國(guó)2020年市場(chǎng)規(guī)模約為2380萬(wàn)元，并將以276%的CAGR增長(zhǎng)至2025年的178.9億元，處于迅速增長(zhǎng)期?？贵w藥和以CAR-T為代表的細(xì)胞免疫治療在靶向治療、免疫治療中扮演了核心角色，其研發(fā)和生產(chǎn)過(guò)程需要高質(zhì)量的、高批間一致性的重組蛋白，為重組蛋白市場(chǎng)帶來(lái)額外增量。2.3.國(guó)際巨頭壟斷市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)替代迎來(lái)契機(jī)生物試劑存在高行業(yè)壁壘。生物試劑行業(yè)是典型的高壁壘行業(yè)，主要體現(xiàn)在①高技術(shù)壁壘：生物試劑涉及多學(xué)科交叉，從源頭細(xì)胞培養(yǎng)、質(zhì)粒表達(dá)、蛋白純化，到下游庫(kù)存管理、產(chǎn)品凍干，均需要深厚的技術(shù)積累；而且生命科學(xué)發(fā)展日新月異，需要不斷跟蹤前沿，進(jìn)行產(chǎn)品更新迭代；②質(zhì)控要求嚴(yán)格：不管工業(yè)客戶還是科研客戶，產(chǎn)品質(zhì)量均為第一要素，直接決定科研實(shí)驗(yàn)結(jié)果或藥品生產(chǎn)質(zhì)量。質(zhì)控包括活性、純度、均一性、產(chǎn)品穩(wěn)定性等等幾十種參數(shù)，特別是工業(yè)客戶更加注重產(chǎn)品批間一致性，供應(yīng)商需同時(shí)控制多重參數(shù)均合格；③SKU積累：為了更好地提供一站式服務(wù)與增強(qiáng)客戶粘性，企業(yè)需不斷擴(kuò)充SKU數(shù)量，特別是科研端客戶，基礎(chǔ)科研研究方向繁多，生物多樣性豐富，需要數(shù)千萬(wàn)種抗體、重組蛋白以及其他生物試劑，需要企業(yè)長(zhǎng)期積累；④品牌與渠道：國(guó)外生物試劑公司起步早，具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品上市多年，積累了豐富的產(chǎn)品相關(guān)的已發(fā)表文獻(xiàn)，具備強(qiáng)大的行業(yè)影響力。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)多為外資占據(jù)，國(guó)產(chǎn)替代空間廣闊。根據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測(cè)數(shù)計(jì)及我們測(cè)算，目前核酸類、蛋白類、細(xì)胞類等生物試劑細(xì)分賽道仍主要被國(guó)際巨頭占據(jù)，核酸類與重組蛋白類雖替代率相對(duì)較高但仍不足30%。2019年重組蛋白國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額最高的R&DSystems占比20%，國(guó)內(nèi)義翹神州、百普賽斯分別占比5%與4%?？紤]到新冠業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)2020年及之后國(guó)產(chǎn)占比將進(jìn)一步提高，但仍有較大的國(guó)產(chǎn)替代空間。國(guó)產(chǎn)差距逐漸縮小，國(guó)產(chǎn)替代蓄勢(shì)待發(fā)。生物試劑領(lǐng)域國(guó)際巨頭ThermoFisher、Bio-techne等目前的主要優(yōu)勢(shì)在于成立時(shí)間早，品牌效應(yīng)強(qiáng)，質(zhì)控嚴(yán)格，產(chǎn)品SKU多，因而長(zhǎng)期壟斷市場(chǎng)，中國(guó)區(qū)營(yíng)收每年占其總營(yíng)收的10%-15%。國(guó)內(nèi)生物試劑公司大多成立于2010年前后，經(jīng)過(guò)十余年的技術(shù)積累與生產(chǎn)工藝改善，大部分主流產(chǎn)品的質(zhì)量已經(jīng)接近進(jìn)口品牌，而且國(guó)內(nèi)企業(yè)研發(fā)投入加大，在服務(wù)、貨期等方面的本土優(yōu)勢(shì)，外加國(guó)內(nèi)政策的扶持，國(guó)產(chǎn)替代方興未艾。新冠疫情提供難得窗口期。我們認(rèn)為新冠疫情為國(guó)內(nèi)生物試劑公司推進(jìn)國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程提供了難得的機(jī)遇。以ThermoFisher為例，中國(guó)市場(chǎng)曾經(jīng)是ThermoFisher重要增長(zhǎng)動(dòng)力，2014-2019年ThermoFisher中國(guó)區(qū)營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)17.6%，其他國(guó)家營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)率僅為7.8%。2020年因疫情阻隔，ThermoFisher中國(guó)區(qū)營(yíng)收僅增長(zhǎng)1.9%，國(guó)外營(yíng)收同比增長(zhǎng)29.1%；國(guó)內(nèi)疫情影響減弱后的2021年，前三季度中國(guó)區(qū)營(yíng)收24.53億美元，由于低基數(shù)同比增長(zhǎng)30.1%（其他國(guó)家營(yíng)收同比增長(zhǎng)31.6%），但是相較于2019年的20.72億美元，復(fù)合增長(zhǎng)率僅為8.8%，中國(guó)區(qū)營(yíng)收占比也從最高的10.8%下降至8.6%。蛋白試劑類的龍頭Bio-techne也類似，國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)在2019年之后就已經(jīng)逐漸乏力。主流品類的國(guó)產(chǎn)試劑質(zhì)量已經(jīng)不亞于進(jìn)口，但品牌影響力有限，疫情之下進(jìn)口斷貨、貨期加長(zhǎng)，為國(guó)內(nèi)企業(yè)打入客戶和增強(qiáng)品牌影響力提供了難得契機(jī)，進(jìn)入客戶實(shí)驗(yàn)室或者供應(yīng)鏈，通過(guò)優(yōu)質(zhì)服務(wù)與技術(shù)支持進(jìn)一步加強(qiáng)黏性，通過(guò)2021年國(guó)際巨頭銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為國(guó)際巨頭中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)難以恢復(fù)疫情前的高速增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程不會(huì)因?yàn)橐咔榻Y(jié)束而逆轉(zhuǎn)。3.百普賽斯：底層技術(shù)深厚，發(fā)展后勁充足3.1.高研發(fā)投入鑄就差異化技術(shù)優(yōu)勢(shì)高研發(fā)投入為生物試劑公司發(fā)展必由之路。生物試劑行業(yè)屬于知識(shí)和技術(shù)密集型行業(yè)，產(chǎn)品種類繁雜，質(zhì)控管理嚴(yán)格，且處于生物醫(yī)藥研發(fā)前沿，會(huì)隨著新發(fā)現(xiàn)、新技術(shù)的出現(xiàn)不斷更新迭代。因此我們認(rèn)為生物試劑公司需持續(xù)高研發(fā)投入以維持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，特別是處于起步期的小規(guī)模企業(yè)。復(fù)盤(pán)重組蛋白國(guó)際龍頭Bio-Techne，我們發(fā)現(xiàn)，雖然2020/2021年Bio-Techne研發(fā)費(fèi)用率僅為7%-8%，但在21世紀(jì)初其年?duì)I收僅為1-2億美元時(shí)，研發(fā)費(fèi)用率也曾超過(guò)14%（2003年）。隨著營(yíng)收體量的增長(zhǎng)研發(fā)費(fèi)用率雖有所下降但絕對(duì)值仍保持快速增長(zhǎng)。持續(xù)的研發(fā)投入是生物試劑企業(yè)保持競(jìng)爭(zhēng)力的重要保障。百普賽斯持續(xù)高研發(fā)投入，領(lǐng)先行業(yè)。百普賽斯2021年Q1-Q3共投入研發(fā)費(fèi)用4032.07萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)86.8%，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入14.6%，在2018、2019年研發(fā)費(fèi)用率一度超過(guò)20%。將國(guó)外Bio-Techne、Abcam，國(guó)內(nèi)義翹神州、藥石科技、菲鵬生物作為可比公司，百普賽斯研發(fā)費(fèi)用率近三年均大幅高于行業(yè)均值。預(yù)計(jì)未來(lái)仍將保持高于10%的研發(fā)費(fèi)用率，為公司快速成長(zhǎng)持續(xù)賦能。深耕高壁壘人源細(xì)胞表達(dá)系統(tǒng)，滿足下游客戶需求。重組蛋白的表達(dá)系統(tǒng)主要包括原核細(xì)菌、真核酵母、真核昆蟲(chóng)細(xì)胞、真核哺乳動(dòng)物細(xì)胞蛋白表達(dá)系統(tǒng)。不同系統(tǒng)表達(dá)出的重組蛋白在活性、復(fù)雜程度及表達(dá)率存在差異性。其中基于HEK293細(xì)胞蛋白表達(dá)系統(tǒng)的重組蛋白是蛋白修飾、蛋白折疊、結(jié)構(gòu)最接近天然人源蛋白的，能提高人用藥物研發(fā)的精度和成功率，是人用生物藥研發(fā)的首選；某些人源大分子蛋白只能在人源細(xì)胞中表達(dá)，采用具有代表性的HEK293細(xì)胞是首選。百普賽斯主要面向工業(yè)客戶，持續(xù)的高研發(fā)投入使百普賽斯具備扎實(shí)的底層技術(shù)，2020年重組蛋白營(yíng)業(yè)收入97.39%采用HEK293細(xì)胞表達(dá)的重組蛋白，目前生產(chǎn)的重組蛋白種類數(shù)量超過(guò)95%采用HEK293細(xì)胞表達(dá)系統(tǒng)，能夠滿足下游客戶需求。標(biāo)記蛋白前瞻布局，數(shù)量領(lǐng)先行業(yè)。按照標(biāo)記狀態(tài)重組蛋白可以分為標(biāo)記重組蛋白與非標(biāo)記重組蛋白。為了更精準(zhǔn)識(shí)別、區(qū)分及篩選相應(yīng)的抗體、重組蛋白等，通常會(huì)使用生物素或熒光素基團(tuán)標(biāo)記重組蛋白，更能滿足藥物研發(fā)試驗(yàn)的需求。隨著藥物研發(fā)高質(zhì)量理念深入，所需進(jìn)行表征質(zhì)量的檢測(cè)實(shí)驗(yàn)越來(lái)越多，對(duì)標(biāo)記蛋白需求也隨之增加。根據(jù)百普賽斯銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，2017-2020年其標(biāo)記蛋白銷(xiāo)售額復(fù)合增長(zhǎng)率為82.6%，大于非標(biāo)記蛋白的63.4%，非標(biāo)記蛋白2020年同比增長(zhǎng)134.0%，系報(bào)告期內(nèi)新冠相關(guān)蛋白中77.81%均為非標(biāo)記蛋白。與Bio-techne、義翹神州等可比公司相比，百普賽斯標(biāo)記蛋白銷(xiāo)售額占比23.93%，大幅高于其他公司3%-4%的比例。標(biāo)記蛋白具有更高的壁壘與溢價(jià)，價(jià)格是非標(biāo)記蛋白的3-5倍，而且百普賽斯標(biāo)記蛋白產(chǎn)品超過(guò)90%采用體內(nèi)酶法標(biāo)記生產(chǎn)，可有效節(jié)省成本，提高效率。我們認(rèn)為百普賽斯產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中更高的標(biāo)記蛋白占比能夠更好滿足下游客戶需求，為公司創(chuàng)造更多利潤(rùn)，維持行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。市場(chǎng)稀缺產(chǎn)品彰顯公司技術(shù)實(shí)力。除常規(guī)品種外，百普賽斯還擁有部分市場(chǎng)稀缺膜蛋白。膜蛋白可作為白血病等非實(shí)體瘤的藥物發(fā)現(xiàn)（例如CD20、CD133等）的關(guān)鍵標(biāo)靶。目前針對(duì)以上靶點(diǎn)的抗體藥研發(fā)、生產(chǎn)及未來(lái)細(xì)胞免疫治療的興起，會(huì)帶來(lái)相關(guān)膜蛋白的需求進(jìn)一步擴(kuò)大。而膜蛋白的表達(dá)及提取較為困難，目前市場(chǎng)全長(zhǎng)膜蛋白靶點(diǎn)產(chǎn)品稀缺。百普賽斯憑借深厚的技術(shù)積累，先于發(fā)表文獻(xiàn)研發(fā)出全廠人CD20膜蛋白、全廠人CD133膜蛋白、人CCR5GPCR膜蛋白等產(chǎn)品，目前競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中只有公司能提供相關(guān)產(chǎn)品。2020年CD20系列膜蛋白單品的銷(xiāo)售額已達(dá)431.49萬(wàn)元，位列公司銷(xiāo)量第九，保持迅猛發(fā)展勢(shì)頭。另外，工業(yè)客戶對(duì)重組蛋白的需求還與其對(duì)某一靶點(diǎn)的臨床研究相關(guān)，靶點(diǎn)臨床研究案例數(shù)量、藥物上市數(shù)量越高，則相應(yīng)重組蛋白需求越大。除CD20、CD133、CCR5GPCR以外，公司還擁有全長(zhǎng)人CD20/MS4A1膜蛋白（HisTag）、全長(zhǎng)人PD-1/PDCD1蛋白等系列稀缺產(chǎn)品，對(duì)應(yīng)臨床案例及藥品數(shù)量多，發(fā)展前景與競(jìng)爭(zhēng)格局好，有望成為較大單品。3.2.深入理解工業(yè)客戶，嚴(yán)格把控產(chǎn)品質(zhì)量百普賽斯下游主要為工業(yè)客戶，更看重產(chǎn)品質(zhì)量。根據(jù)公司發(fā)展戰(zhàn)略，其主要客戶為工業(yè)端的藥企、CRO、診斷試劑及生物科技公司等，從直銷(xiāo)數(shù)據(jù)來(lái)看，2020年醫(yī)藥工業(yè)客戶共1351家，科研單位335家，工業(yè)客戶占比80.1%，且有進(jìn)一步增加趨勢(shì)，2020年醫(yī)藥企業(yè)貢獻(xiàn)營(yíng)收高達(dá)90.33%。工業(yè)客戶對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品供應(yīng)穩(wěn)定性及后期技術(shù)支持服務(wù)要求更高，相對(duì)科研客戶，具有品類更集中、批量更大、頻次更高的采購(gòu)特點(diǎn)；科研類客戶對(duì)品種豐富度要求相對(duì)更高。百普賽斯通過(guò)多重質(zhì)控檢測(cè)方法嚴(yán)控產(chǎn)品質(zhì)量，處于行業(yè)領(lǐng)先水平，而且直銷(xiāo)比例保持在65%以上，更有利于管控產(chǎn)品與服務(wù)質(zhì)量。公司產(chǎn)品質(zhì)控嚴(yán)格，應(yīng)用檢測(cè)數(shù)據(jù)更為豐富。百普賽斯基于對(duì)生物藥及細(xì)胞免疫治療研發(fā)及生產(chǎn)的深度理解，可以向客戶提供多維度產(chǎn)品應(yīng)用檢測(cè)數(shù)據(jù)（包括不同應(yīng)用場(chǎng)景下以及同一應(yīng)用下不同檢測(cè)方法的相關(guān)檢測(cè)數(shù)據(jù)），是產(chǎn)品質(zhì)量指標(biāo)的重要體現(xiàn)。多維度的產(chǎn)品應(yīng)用檢測(cè)數(shù)據(jù)可以大幅度節(jié)省客戶進(jìn)行實(shí)驗(yàn)的時(shí)間和成本，為客戶提供經(jīng)過(guò)驗(yàn)證和優(yōu)化的實(shí)驗(yàn)方案，并多維度驗(yàn)證公司產(chǎn)品的高質(zhì)量屬性。百普賽斯單個(gè)產(chǎn)品應(yīng)用檢測(cè)數(shù)據(jù)個(gè)數(shù)為3.09個(gè)，在可比公司中數(shù)據(jù)更為豐富，能更好適應(yīng)客戶使用需求。在批間穩(wěn)定性方面公司通過(guò)嚴(yán)格的QC質(zhì)檢保證高批間一致性，以BiotinylatedHumanPD-1/PDCD1蛋白為例，根據(jù)產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)數(shù)據(jù)，產(chǎn)品的批間差異性幾乎可以忽略。SKU數(shù)量短期不會(huì)限制公司發(fā)展。截至2021年9月，百普賽斯重組蛋白種類數(shù)量共1808個(gè)，低于可比公司Bio-techne、義翹科技等，但是公司單個(gè)蛋白品種平均收入達(dá)11.84萬(wàn)元，領(lǐng)先國(guó)內(nèi)同行，體現(xiàn)出公司專注熱門(mén)靶點(diǎn)，保障產(chǎn)品質(zhì)量與更新迭代的策略。另一方面根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)披露數(shù)據(jù)，公司在2018-2020年銷(xiāo)售額50萬(wàn)元以上的產(chǎn)品共154種，占總品類數(shù)8.93%，但是貢獻(xiàn)的收入占比高達(dá)62.78%。我們認(rèn)為公司主要側(cè)重工業(yè)客戶，工業(yè)客戶需求集中于熱門(mén)研發(fā)靶點(diǎn)，對(duì)SKU數(shù)量不夠敏感。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年全球抗體藥物銷(xiāo)售額排名前十的靶點(diǎn)占比高達(dá)76.91%；根據(jù)CDE統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年中國(guó)臨床試驗(yàn)登記數(shù)量的前十位靶點(diǎn)也多集中于PD-1、VEGFR、CYP51A1等熱門(mén)靶點(diǎn)，百普賽斯覆蓋大多數(shù)；根據(jù)NatureReviewsDrugDiscovery文獻(xiàn)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)未來(lái)全球銷(xiāo)量及增速最高的ADC靶點(diǎn)仍為目前的熱門(mén)。短期來(lái)看SKU數(shù)量少于可比公司不會(huì)對(duì)公司發(fā)展產(chǎn)生限制，但是如果拓展科研端用戶或謀求長(zhǎng)期發(fā)展仍需進(jìn)一步增加SKU，目前公司計(jì)劃每年新增200-300SKU，符合公司做專做精的策略。3.3.高成長(zhǎng)不依賴新冠業(yè)務(wù)，海外市場(chǎng)與業(yè)務(wù)橫向拓展帶來(lái)長(zhǎng)期增量非新冠業(yè)務(wù)高速成長(zhǎng)，發(fā)展后勁充足。與諾唯贊、義翹神州等其他生物試劑公司相比，百普賽斯疫情受益程度較小，主要由于公司在傳染病領(lǐng)域積累較弱，2020年新冠業(yè)務(wù)營(yíng)收7271.1萬(wàn)元，占總營(yíng)收比例為29.5%。但公司非新冠業(yè)務(wù)保持快速增長(zhǎng)，根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)告中值，2021年公司預(yù)計(jì)營(yíng)收3億元，同比增長(zhǎng)72.8%，2017-2021年CAGR達(dá)58.8%。根據(jù)招股說(shuō)明書(shū)數(shù)據(jù)，公司2020年非新冠重組蛋白營(yíng)收1.53億元，在非新冠重組蛋白細(xì)分領(lǐng)域，百普賽斯已經(jīng)做到國(guó)產(chǎn)第一。我們認(rèn)為雖然百普賽斯疫情受益程度小，但非新冠業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，疫情之后的發(fā)展后勁充足。國(guó)內(nèi)外業(yè)務(wù)均保持高速發(fā)展。公司自成立之初就采取國(guó)內(nèi)外業(yè)務(wù)并重的發(fā)展策略，客戶數(shù)量持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。目前公司業(yè)務(wù)已經(jīng)覆蓋全球60多個(gè)國(guó)家，超過(guò)4000家客戶，既包括輝瑞、默克、恒瑞、藥明等國(guó)內(nèi)外頭部藥企，也包括賽默飛、VWR等全球生命科學(xué)服務(wù)龍頭，還包括FDA、EMA、中國(guó)疾控中心、哈佛大學(xué)、北京大學(xué)等國(guó)內(nèi)外政府部門(mén)與科研機(jī)構(gòu)。海外客戶數(shù)量保持高速增長(zhǎng)，從2018年的654家迅速攀升至1249家，體現(xiàn)出公司品牌影響力的持續(xù)提升，而且直銷(xiāo)客戶占比超過(guò)90%，利于公司保障服務(wù)質(zhì)量，深度挖掘現(xiàn)有客戶。美國(guó)市場(chǎng)是公司最主要海外市場(chǎng)，建有研發(fā)中心與自有銷(xiāo)售隊(duì)伍，團(tuán)隊(duì)30-40人，2020年?duì)I收1.03億元，同比增長(zhǎng)157.8%，目前公司已經(jīng)在歐洲成立了三個(gè)子公司并開(kāi)始在英國(guó)、德國(guó)、瑞士等國(guó)家搭建本土隊(duì)伍。公司整體海外業(yè)務(wù)占比保持在60%-70%，受益于新冠疫情，2020年海外營(yíng)收1.63億元，