愛(ài)美客投資價(jià)值分析報(bào)告

愛(ài)美客投資價(jià)值分析報(bào)告一、公司概況：系統(tǒng)醫(yī)美解決方案供應(yīng)商醫(yī)美透明質(zhì)酸市場(chǎng)的領(lǐng)先龍頭愛(ài)美客技術(shù)發(fā)展股份有限公司

2004

年在北京成立，是國(guó)內(nèi)生物醫(yī)用軟組織修復(fù)材料

領(lǐng)域的創(chuàng)新型領(lǐng)先企業(yè)，自主研發(fā)的產(chǎn)品主要針對(duì)面部、頸部褶皺皮膚的修復(fù)。公司立足

于生物醫(yī)用材料的研發(fā)和轉(zhuǎn)化，致力于重組蛋白和多肽等生物醫(yī)藥的開(kāi)發(fā)，已成功實(shí)現(xiàn)注

射類(lèi)透明質(zhì)酸鈉系列產(chǎn)品及聚對(duì)二氧環(huán)己酮面部埋植線的產(chǎn)業(yè)化，并建立了醫(yī)用幾丁糖、

聚乳酸等生物醫(yī)用材料的產(chǎn)品技術(shù)轉(zhuǎn)化平臺(tái)，產(chǎn)品臨床應(yīng)用涵蓋醫(yī)療美容、外科修復(fù)以及

代謝疾病治療等領(lǐng)域。公司是國(guó)內(nèi)醫(yī)療美容透明質(zhì)酸市場(chǎng)的龍頭企業(yè)，具有較高的市場(chǎng)影響力和品牌知名度，

在國(guó)內(nèi)率先推出了多款新型透明質(zhì)酸產(chǎn)品。2009

年公司推出了國(guó)內(nèi)首款透明質(zhì)酸類(lèi)填充產(chǎn)品

EME?逸美，2012

年推出了國(guó)內(nèi)首款具有長(zhǎng)效作用的透明質(zhì)酸類(lèi)注射填充產(chǎn)品

Bonita?寶尼達(dá)，并獲批成立了“北京愛(ài)美客生物科技有限公司－生物可降解新材料北京市

工程實(shí)驗(yàn)室”。2015

年公司推出了國(guó)內(nèi)首款用于整形美容領(lǐng)域的無(wú)痛型透明質(zhì)酸類(lèi)注射填

充產(chǎn)品

IFRESH?愛(ài)芙萊。2016

年公司作為“十三五”國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃牽頭單位，承擔(dān)

新型頜面軟硬組織修復(fù)材料重點(diǎn)專(zhuān)項(xiàng)研發(fā)工作。2017

年公司推出了全球首款用于填充頸

紋的注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液

Hearty?嗨體，2019

年公司推出了國(guó)內(nèi)首款面部埋植線產(chǎn)

品聚對(duì)二氧環(huán)己酮面部埋植線（緊戀）。差異化產(chǎn)品布局，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)迅猛公司自主研發(fā)的產(chǎn)品主要針對(duì)面部、頸部褶皺皮膚的修復(fù)，下游客戶(hù)主要面向醫(yī)療機(jī)

構(gòu)的整形外科、美容外科、皮膚科等科室，其中注射用透明質(zhì)酸鈉系列產(chǎn)品由經(jīng)過(guò)培訓(xùn)的

醫(yī)生注射于面部及頸部，修復(fù)皺紋及凹陷組織；聚對(duì)二氧環(huán)己酮面部埋植線產(chǎn)品由經(jīng)過(guò)培

訓(xùn)的醫(yī)生植入皮下脂肪層，為淺層脂肪提供支撐，從而改善鼻唇溝皺紋。公司自主研發(fā)并獲批上市的產(chǎn)品逸美、寶尼達(dá)、愛(ài)芙萊、嗨體、逸美一加一，均以透

明質(zhì)酸鈉為主要基材，分別加入羥丙基甲基纖維素、聚乙烯醇凝膠微球等高分子復(fù)合材料

及氨基酸、維生素等多種營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)，能充分發(fā)揮各材料間的協(xié)同互補(bǔ)作用，在適應(yīng)癥、注

射層次、注射體驗(yàn)等方面各具特點(diǎn)。目前公司已有

6

款

III類(lèi)醫(yī)療器械注冊(cè)證的產(chǎn)品陸續(xù)獲

批上市，為業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)。伴隨著公司品牌影響力的提升和產(chǎn)品的推廣銷(xiāo)售，公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2020

年

公司營(yíng)業(yè)收入

7.09

億元（+27.18%），歸母和扣非凈利潤(rùn)分別為

4.40

億元（+43.93%）

和

4.24

億元（+42.95%），2016-2020

年公司營(yíng)業(yè)收入、歸母和扣非凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)

49.83%/69.42%/70.12%的復(fù)合高速增長(zhǎng)，銷(xiāo)售規(guī)模和市場(chǎng)影響力快速提高。2020

年公司

的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要來(lái)自以嗨體為核心產(chǎn)品的溶液類(lèi)注射針劑的增長(zhǎng)，2020

年該類(lèi)產(chǎn)品收入

4.47

億元，同比增長(zhǎng)

82.85%。嗨體在細(xì)分市場(chǎng)具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)和獨(dú)占性，經(jīng)過(guò)前期的市場(chǎng)

培育，其安全性和有效性得到了下游醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及終端消費(fèi)者的充分認(rèn)可，品牌影響力持

續(xù)增強(qiáng)，市場(chǎng)滲透率穩(wěn)步提升。從主要產(chǎn)品的收入貢獻(xiàn)來(lái)看，伴隨著公司產(chǎn)品的升級(jí)換代，目前嗨體、愛(ài)芙萊和寶尼

達(dá)為主要的收入貢獻(xiàn)品種。截至

2019

年底，嗨體、愛(ài)芙萊和寶尼達(dá)的銷(xiāo)售收入分別為

2.43

億、2.19

億和

0.68

億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別達(dá)到

43.50%、39.27%和

12.10%，合計(jì)

貢獻(xiàn)了約

95%的公司收入。我們推斷：2020

年受累于整體玻尿酸填充市場(chǎng)在疫情期間的

下滑，愛(ài)芙萊收入占比在

25%左右，嗨體由于適應(yīng)癥的獨(dú)特性及產(chǎn)品仍處于上量期，2020年收入占比已超

60%，成為公司目前增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。公司的銷(xiāo)售主要集中于華東、華北和華南地區(qū)。2018-2020

年華北、華東和華南地區(qū)

合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為

74.79%、67.77%和

68.44%。公司產(chǎn)品銷(xiāo)售的區(qū)域性特征

形成的原因：1）華北、華東和華南地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，醫(yī)療美容市場(chǎng)發(fā)展迅速，消

費(fèi)觀念較為成熟，大型美容醫(yī)療機(jī)構(gòu)相對(duì)集中；2）公司在華北、華東和華南地區(qū)市場(chǎng)推

廣力度較強(qiáng)。公司產(chǎn)品銷(xiāo)售沒(méi)有明顯的季節(jié)性特征，銷(xiāo)售收入穩(wěn)步增長(zhǎng)。簡(jiǎn)軍女士為實(shí)際控制人，持股

38%；員工持股超

10%，激勵(lì)到位簡(jiǎn)軍女士為公司的控股股東、實(shí)際控制人，截至

2021

年

3

月

22

日，直接持有公司

3721.57

萬(wàn)股股份，占

IPO上市后公司股本總額的

30.96%，并通過(guò)丹瑞投資、客至上投

資及知行軍投資間接持有公司

7.04%的股權(quán)，直接和間接合計(jì)持有公司的股份比例為

38.00%。知行軍投資和客至上投資均為公司的員工持股平臺(tái)，上市后分別持有公司

6.41%

和

4.28%的股權(quán)，平臺(tái)的有限合伙人均為公司的高級(jí)管理人員、銷(xiāo)售骨干人員、技術(shù)骨干

人員和部分入職年限較長(zhǎng)的員工。此外，公司近期已公告董事會(huì)授權(quán)管理層啟動(dòng)境外上市

外資股（H股）并在香港聯(lián)交所上市的相關(guān)籌備工作，赴港上市有利于公司在海外業(yè)務(wù)拓展和境外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整合上進(jìn)一步落地，有望為公司長(zhǎng)期發(fā)展和業(yè)務(wù)合作打開(kāi)新的契機(jī)。直銷(xiāo)和經(jīng)銷(xiāo)相結(jié)合，直銷(xiāo)為主在醫(yī)療美容產(chǎn)業(yè)鏈中，行業(yè)的上游為醫(yī)療美容耗材的生產(chǎn)商和器械設(shè)備的制造商，中

游為醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)，包括公立醫(yī)院的整形外科、皮膚科和非公立醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)，下游為廣

大終端消費(fèi)者。公司為國(guó)內(nèi)醫(yī)療美容耗材的生產(chǎn)商，主要通過(guò)銷(xiāo)售自主研發(fā)的產(chǎn)品獲得盈

利，處于醫(yī)療美容產(chǎn)業(yè)鏈的上游。生產(chǎn)模式上，公司主要產(chǎn)品采用以銷(xiāo)定產(chǎn)的模式制定生

產(chǎn)計(jì)劃，保持合理庫(kù)存，此外，公司產(chǎn)品逸美透明質(zhì)酸補(bǔ)水修復(fù)面膜、盈潤(rùn)修護(hù)頸膜和手

持式微量注射槍部分組件采取委托加工的方式進(jìn)行生產(chǎn)。區(qū)別于與傳統(tǒng)醫(yī)療服務(wù)中以公立醫(yī)院為主的情況，醫(yī)療美容偏向于消費(fèi)性，并且民營(yíng)

資本充分競(jìng)爭(zhēng)，因此非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)是其主要服務(wù)主體。區(qū)別于傳統(tǒng)醫(yī)藥行業(yè)的銷(xiāo)售受?chē)?guó)

家醫(yī)保政策、醫(yī)院決策流程以及醫(yī)生的判斷等因素影響較多的特點(diǎn)，醫(yī)療美容產(chǎn)品的銷(xiāo)售

主要取決于非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)的采購(gòu)決策，而主要影響因素是產(chǎn)品的合規(guī)性、安全性、修復(fù)

效果、品牌、價(jià)格以及與生產(chǎn)廠商的商業(yè)合作關(guān)系。直銷(xiāo)為主，經(jīng)銷(xiāo)為輔的銷(xiāo)售模式。根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)和自身實(shí)際情況，銷(xiāo)售模式上公司采

取直銷(xiāo)和經(jīng)銷(xiāo)相結(jié)合的銷(xiāo)售方式，直銷(xiāo)為主，經(jīng)銷(xiāo)為輔，使得公司更多地參與到醫(yī)療美容

機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品推廣和終端銷(xiāo)售。直銷(xiāo)模式即發(fā)行人直接開(kāi)具發(fā)票給醫(yī)療機(jī)構(gòu)，與其結(jié)算貨款

并負(fù)責(zé)產(chǎn)品配送；經(jīng)銷(xiāo)模式即發(fā)行人將產(chǎn)品銷(xiāo)售至經(jīng)銷(xiāo)商，經(jīng)銷(xiāo)商直接銷(xiāo)售至醫(yī)療機(jī)構(gòu)，

并負(fù)責(zé)產(chǎn)品配送。目前公司以直銷(xiāo)模式的收入貢獻(xiàn)為主，2019

年直銷(xiāo)收入占比

64.08%，隨著公司終端

銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)大，經(jīng)銷(xiāo)模式的收入占比不斷提高，已由

2017

年的

24.18%提升至

2019

年

的

35.92%。此外，直銷(xiāo)模式中公司的客戶(hù)以非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)為主，2017-2019

年非公立

醫(yī)療機(jī)構(gòu)在公司直銷(xiāo)業(yè)務(wù)中的收入貢獻(xiàn)均超過(guò)

98%。目前公司已形成以北京為中心，覆蓋

全國(guó)

31

個(gè)省、市、自治區(qū)的銷(xiāo)售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，最終客戶(hù)涵蓋大型連鎖非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)和人

民解放軍空軍軍醫(yī)大學(xué)第一附屬醫(yī)院（西京醫(yī)院）、中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院整形外科醫(yī)院、中日

友好醫(yī)院等三甲公立醫(yī)院，銷(xiāo)售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)已逐步完善。二、行業(yè)趨勢(shì)：市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，國(guó)產(chǎn)化率不斷提升全球生物醫(yī)用材料市場(chǎng)正處于快速成長(zhǎng)期公司生產(chǎn)的注射用透明質(zhì)酸鈉系列產(chǎn)品及面部埋植線產(chǎn)品均為

III類(lèi)醫(yī)療器械，屬于生

物醫(yī)用材料中的軟組織修復(fù)材料。生物醫(yī)用材料是一類(lèi)用于診斷、治療、修復(fù)和替代人體

組織、器官或增進(jìn)其功能的新型高技術(shù)材料，涉及學(xué)科廣泛，學(xué)科交叉較深，不僅是構(gòu)成

現(xiàn)代醫(yī)學(xué)基礎(chǔ)的生物醫(yī)學(xué)工程和生物技術(shù)的重要基礎(chǔ)，且對(duì)材料科學(xué)和生命科學(xué)等相關(guān)學(xué)

科的發(fā)展有重要的促進(jìn)作用。從分類(lèi)上來(lái)看，生物醫(yī)用材料可根據(jù)材料的組成和性質(zhì)、材

料的來(lái)源、醫(yī)學(xué)用途、醫(yī)院使用科室等不同維度進(jìn)行分類(lèi)。全球生物醫(yī)用材料市場(chǎng)正處于快速成長(zhǎng)期。全球生物醫(yī)用材料市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，根

據(jù)麥姆斯咨詢(xún)數(shù)據(jù)，2016

年全球生物醫(yī)用材料市場(chǎng)規(guī)模約為

709

億美元，（該機(jī)構(gòu)）預(yù)計(jì)這一市場(chǎng)規(guī)模

2021

年將達(dá)到

1,491.7

億美元，對(duì)應(yīng)期間復(fù)合

增速為

16%，遠(yuǎn)高于全球醫(yī)療器械市場(chǎng)

8%的增長(zhǎng)率。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，中國(guó)生物醫(yī)用材

料研制和生產(chǎn)迅速發(fā)展，初具規(guī)模，現(xiàn)已成為一個(gè)新興產(chǎn)業(yè)，總產(chǎn)值的增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于國(guó)民

經(jīng)濟(jì)平均發(fā)展速度。中國(guó)生物醫(yī)用材料在臨床應(yīng)用中主要用作醫(yī)療器械，并已成為整個(gè)醫(yī)

療器械產(chǎn)業(yè)的重要基礎(chǔ)，其產(chǎn)品約占醫(yī)療器械市場(chǎng)的40%-50%。

賽瑞研究的數(shù)據(jù)顯示，2015

年中國(guó)生物醫(yī)用材料市場(chǎng)銷(xiāo)售額已近

1,440

億元，年增長(zhǎng)率

超過(guò)

17.2%，該機(jī)構(gòu)保守估計(jì)

10

年內(nèi)中國(guó)將成長(zhǎng)為世界第二大生物醫(yī)用材料市場(chǎng)。軟組織修復(fù)材料是生物醫(yī)用材料的細(xì)分領(lǐng)域，是用于修復(fù)軟組織缺陷或損傷，恢復(fù)原

有組織形態(tài)和功能的一類(lèi)生物醫(yī)用材料，產(chǎn)品覆蓋整形外科、皮膚科、燒傷科、神經(jīng)科等

多個(gè)科室。目前，軟組織修復(fù)材料正處于由應(yīng)用研究向產(chǎn)業(yè)化發(fā)展的過(guò)渡期，國(guó)際上開(kāi)始

涌現(xiàn)出一些新型的材料產(chǎn)品。中國(guó)也在大力發(fā)展和扶持新型具有引導(dǎo)或誘導(dǎo)組織再生能力

的軟組織修復(fù)材料。愛(ài)美客承擔(dān)的“十三五”國(guó)家重點(diǎn)專(zhuān)項(xiàng)“新型頜面軟硬組織修復(fù)材料研發(fā)”

項(xiàng)目，所研發(fā)的軟組織修復(fù)材料除具有一定的抗降解時(shí)間和抗唾液腺酶活性外，還具有誘

導(dǎo)上皮細(xì)胞生長(zhǎng)、遷移及肌細(xì)胞再生的生物活性功能。醫(yī)療美容市場(chǎng)：全球醫(yī)療美容市場(chǎng)已趨于穩(wěn)定，國(guó)內(nèi)呈現(xiàn)出快速發(fā)展的趨勢(shì)。美容分

為生活美容與醫(yī)療美容，醫(yī)療美容根據(jù)是否需要手術(shù)，分為手術(shù)類(lèi)和非手術(shù)類(lèi)醫(yī)療美容，

其中非手術(shù)類(lèi)醫(yī)療美容服務(wù)又稱(chēng)為微整形，主要包括注射療法和激光療法。注射療法指通

過(guò)注射肉毒桿菌、透明質(zhì)酸鈉、膠原蛋白、聚左旋乳酸等材料達(dá)到消除面部皺紋、凹陷的

目的。根據(jù)弗若斯特沙利文的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2018

年醫(yī)美服務(wù)行

業(yè)總規(guī)模達(dá)到人民幣

1,217

億元，相對(duì)于

2014

年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

23.6%；預(yù)計(jì)到

2023

年，行業(yè)規(guī)模將達(dá)到

3,601

億元，相對(duì)于

2018

年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

24.2%；特別是非手術(shù)

類(lèi)醫(yī)美服務(wù)由于低風(fēng)險(xiǎn)、輕疼痛和恢復(fù)時(shí)間短，消費(fèi)者接受程度更高，增長(zhǎng)速度更快，預(yù)

計(jì)從

2018

年到

2023

年，復(fù)合增長(zhǎng)率可以達(dá)到

26.3%。據(jù)國(guó)際整形美容醫(yī)學(xué)會(huì)統(tǒng)計(jì)，全球醫(yī)療美容服務(wù)療程數(shù)從

2011

年的

1,470.78

萬(wàn)例增

長(zhǎng)至

2017

年的

2,339.05

萬(wàn)例，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為

8.04%，從世界范圍來(lái)看，醫(yī)療美容行

業(yè)已處于穩(wěn)定發(fā)展階段。醫(yī)療美容在中國(guó)已有近

30

年的行業(yè)歷史，近年來(lái)呈現(xiàn)出快速發(fā)

展的趨勢(shì)。從醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)的規(guī)模數(shù)量看，2011

年末，中國(guó)各類(lèi)醫(yī)療機(jī)構(gòu)中醫(yī)療美容科床位數(shù)為

5,242

張，2017

年末增長(zhǎng)至

11,470

張，年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)

13.94%。從就診人數(shù)看，2011

年，中國(guó)整形外科醫(yī)院、美容醫(yī)院的門(mén)診數(shù)量分別為

34.72

萬(wàn)人次和

78.40

萬(wàn)人次，共

113.12

萬(wàn)人次，至

2017

年，已分別增長(zhǎng)至

71.79

萬(wàn)人次和

462.63

萬(wàn)人次，共

534.42

萬(wàn)

人次，合計(jì)就診人數(shù)年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)

29.54%。市場(chǎng)快速擴(kuò)容，2024

年醫(yī)美透明質(zhì)酸市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)

120

億透明質(zhì)酸（HyaluronicAcid，簡(jiǎn)稱(chēng)

HA）又稱(chēng)玻尿酸，是一種高分子粘多糖，由雙糖

單位

D-葡萄糖醛酸及

N-乙酰葡糖胺組成。在一定濃度的水溶液狀態(tài)下，透明質(zhì)酸分子在

空間上呈剛性的螺旋柱狀結(jié)構(gòu)，柱狀內(nèi)側(cè)由于存在大量的羥基而產(chǎn)生強(qiáng)親水性，可將其結(jié)

合的水分子鎖定在螺旋柱狀結(jié)構(gòu)中，使得水分不易流失，因此具有優(yōu)異的保濕功能。在大

分子量、高濃度的水溶液狀態(tài)下，透明質(zhì)酸可在分子間作用下形成雙螺旋甚至網(wǎng)狀結(jié)構(gòu)，

使其在具有保濕性的同時(shí)還體現(xiàn)出粘彈性，從而可以保護(hù)和抵抗外界壓力、摩擦帶來(lái)的形

變，并具有良好的潤(rùn)滑性。由于透明質(zhì)酸擁有上述保濕性、粘彈性和潤(rùn)滑性，再加上透明

質(zhì)酸為人體天然存在的物質(zhì)，具有可降解性及生物相容性，因此被廣泛用作生物醫(yī)用材料。透明質(zhì)酸在人體皮膚中天然存在，并作為表皮及真皮的主要基質(zhì)成分之一，起到吸收

水分、保持濕潤(rùn)的作用，在醫(yī)療美容用途中，透明質(zhì)酸可以通過(guò)皮下填充劑的形式，人工

注射進(jìn)入真皮褶皺凹陷或希望豐潤(rùn)的部位，更為直接、快速地補(bǔ)充透明質(zhì)酸，從而達(dá)到上

述皮膚美容效果，并借由透明質(zhì)酸的粘彈性和塑形功能，同時(shí)實(shí)現(xiàn)消除皺紋以及修飾面部

的效果。自然狀態(tài)的透明質(zhì)酸結(jié)構(gòu)是線型單鏈的，分子鏈之間關(guān)聯(lián)松散，常以游離的形式

存在，對(duì)于醫(yī)療美容注射填充用的透明質(zhì)酸產(chǎn)品，業(yè)界普遍采用交聯(lián)（即將線型或支型高

分子鏈間以共價(jià)鍵連接成網(wǎng)狀或體型高分子）的技術(shù)手段，使得透明質(zhì)酸分子鏈之間形成

鏈接，構(gòu)成立體結(jié)構(gòu)，從而增強(qiáng)了透明質(zhì)酸的穩(wěn)定性，延長(zhǎng)了透明質(zhì)酸的吸收代謝時(shí)間和

重復(fù)注射的周期。這同時(shí)也使得透明質(zhì)酸在質(zhì)地上轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂羞m宜粘彈性的凝膠狀，具有

較好的支撐力和塑形功能，達(dá)到更為理想的醫(yī)療美容臨床效果。此外，透明質(zhì)酸同時(shí)還是人體細(xì)胞間質(zhì)、眼玻璃體、關(guān)節(jié)滑液等結(jié)締組織的主要成分，并以其獨(dú)特的分子結(jié)構(gòu)和理化性質(zhì)，在機(jī)體內(nèi)起到多種重要的生理功能，如潤(rùn)滑關(guān)節(jié)、調(diào)

節(jié)血管壁通透性、調(diào)節(jié)蛋白質(zhì)、水電解質(zhì)擴(kuò)散及運(yùn)轉(zhuǎn)、促進(jìn)創(chuàng)傷愈合等。根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域和

技術(shù)要求的不同，透明質(zhì)酸鈉原料分為醫(yī)藥級(jí)（包括滴眼液級(jí)和注射級(jí)）、化妝品級(jí)和食

品級(jí)，以透明質(zhì)酸鈉為主要成分研發(fā)的終端產(chǎn)品有骨科注射液、滴眼液、眼科手術(shù)粘彈劑、

注射美容填充產(chǎn)品、手術(shù)防粘連產(chǎn)品、護(hù)膚品及保健食品等。目前醫(yī)藥級(jí)透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品主要涵蓋三個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域：醫(yī)療美容、骨科治療和

眼科治療；2019

年國(guó)內(nèi)醫(yī)療美容透明質(zhì)酸產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模為

47.6

億元，2015-2019

年復(fù)

合增速達(dá)到26.2%；受益于注射類(lèi)醫(yī)美服務(wù)的不斷發(fā)展以及醫(yī)美透明質(zhì)酸產(chǎn)品的不斷豐富，

預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)醫(yī)美透明質(zhì)酸市場(chǎng)的規(guī)模在

2024

年有望達(dá)到

120.4

億元。國(guó)產(chǎn)企業(yè)市占率不斷提升，行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)明確中國(guó)醫(yī)療美容市場(chǎng)是全球增速最快的醫(yī)美市場(chǎng)之一。經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、人均可支配收入的

增加、購(gòu)買(mǎi)力和個(gè)人醫(yī)美意識(shí)的提升，為中國(guó)醫(yī)療美容市場(chǎng)的增長(zhǎng)提供了強(qiáng)有力的支撐。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019

年中國(guó)的總體醫(yī)療美容服務(wù)市

場(chǎng)總規(guī)模達(dá)到

2,784

億元，較

2015

年的

1,281

億元復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)到

21.4%，預(yù)計(jì)

2024

年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到

5,857

億元；中國(guó)醫(yī)療美容行業(yè)合規(guī)機(jī)構(gòu)數(shù)量從

2015

年的

7,000

家增

加至

2019

年的

12,700

家，復(fù)合年增長(zhǎng)率為

16.1%。相比于手術(shù)類(lèi)整形，以注射類(lèi)為代表的非手術(shù)類(lèi)微創(chuàng)醫(yī)療美容，恢復(fù)時(shí)間快、價(jià)格及

風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，因此有更高的市場(chǎng)接受度和復(fù)購(gòu)率。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019

年國(guó)內(nèi)注射填充市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到

309

億元，占非手術(shù)類(lèi)市場(chǎng)規(guī)模的

51.4%，占整體醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模的

21.5%，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)注射填充市場(chǎng)有望保持

20.4%的復(fù)合增

速，至

2024

年達(dá)到近

780

億元的市場(chǎng)規(guī)模。國(guó)內(nèi)注射填充市場(chǎng)產(chǎn)品以玻尿酸為主，其中艾爾建、愛(ài)美客、Q-MedAB、LGLifeSciences,Ltd.、華熙生物、昊海生科等企業(yè)占據(jù)了國(guó)內(nèi)主要的市場(chǎng)份額。目前已有近

20

家公司在中國(guó)境內(nèi)取得透明質(zhì)酸鈉注射液相關(guān)產(chǎn)品的醫(yī)療器械注冊(cè)證書(shū)，其中愛(ài)美客在產(chǎn)

品注冊(cè)證數(shù)量、首款產(chǎn)品獲批時(shí)間等維度均處于領(lǐng)先地位。從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，國(guó)內(nèi)醫(yī)美透明質(zhì)酸市場(chǎng)仍為外資主導(dǎo)，進(jìn)口替代具備較好空間。由

于國(guó)產(chǎn)品牌單價(jià)較進(jìn)口品牌產(chǎn)品低，從銷(xiāo)售收入分析，2019

年中國(guó)排名前三的本土企業(yè)

占比僅為

28.1%，進(jìn)口品牌產(chǎn)品仍占據(jù)市場(chǎng)的主導(dǎo)地位。隨著醫(yī)療美容透明質(zhì)酸填充劑本

土產(chǎn)品品類(lèi)的增多，質(zhì)量的逐步提高，以及技術(shù)的創(chuàng)新，例如與利多卡因藥械聯(lián)用的透明

質(zhì)酸填充劑可在操作過(guò)程中起到止痛效果，增加病人的接受程度，國(guó)產(chǎn)品牌的市場(chǎng)銷(xiāo)售收入有望進(jìn)一步提高。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，在國(guó)產(chǎn)醫(yī)療美容透明質(zhì)酸的

生產(chǎn)企業(yè)中，愛(ài)美客

2017-2019

年的市占率分別為

7.0%、8.6%及

14.0%，是市場(chǎng)占有率

第一的國(guó)產(chǎn)品牌，且市占率不斷提升，具有較高的市場(chǎng)影響力及品牌知名度。在產(chǎn)品維度，

愛(ài)美客于

2016

年末取得注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液（嗨體）的產(chǎn)品注冊(cè)證，是目前唯一

經(jīng)國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的針對(duì)頸部皺紋改善的三類(lèi)醫(yī)療器械產(chǎn)品，填補(bǔ)了頸部皺紋修復(fù)領(lǐng)域的

空白。中國(guó)醫(yī)療美容的滲透率仍有較大提升空間。雖然中國(guó)醫(yī)療美容行業(yè)正處于快速發(fā)展階

段，但與美國(guó)、巴西、韓國(guó)等國(guó)家相比，醫(yī)療美容滲透率還遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏低，預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)醫(yī)療

美容市場(chǎng)還將持續(xù)快速發(fā)展，并呈現(xiàn)出如下趨勢(shì)：非手術(shù)類(lèi)項(xiàng)目受到越來(lái)越多消費(fèi)者的青睞。相比于手術(shù)類(lèi)醫(yī)療美容服務(wù)，非手術(shù)類(lèi)由

于安全性高、康復(fù)時(shí)間短、價(jià)格大眾化等特點(diǎn)受到越來(lái)越多的消費(fèi)者的青睞。目前，

透明質(zhì)酸鈉和肉毒毒素已經(jīng)成為最受歡迎的醫(yī)療美容項(xiàng)目，據(jù)國(guó)際整形美容醫(yī)學(xué)會(huì)統(tǒng)

計(jì)，2017

年兩個(gè)項(xiàng)目占全球醫(yī)療美容項(xiàng)目數(shù)的比例分別為

17.35%和

16.47%。非手

術(shù)類(lèi)醫(yī)療美容服務(wù)以更低的成本和更小的風(fēng)險(xiǎn)滿(mǎn)足了消費(fèi)者對(duì)美的追求，已迎來(lái)黃金

發(fā)展期。非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)為行業(yè)的主要服務(wù)主體。中國(guó)醫(yī)療美容服務(wù)主體主要有公立醫(yī)院的整

形外科、皮膚科和非公立醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)，其中非公立醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)又分為大型連鎖醫(yī)

院、中型醫(yī)院和小型診所，數(shù)量眾多，較為分散。公立醫(yī)院因其公立性質(zhì)，主要承擔(dān)

治療性醫(yī)療服務(wù)，而醫(yī)療美容偏向于消費(fèi)性醫(yī)療服務(wù)，民營(yíng)資本充分競(jìng)爭(zhēng)，非公立醫(yī)

療機(jī)構(gòu)是其主要服務(wù)主體。醫(yī)療技術(shù)更加精細(xì)，設(shè)備更加先進(jìn)，材料更加安全。隨著消費(fèi)者對(duì)美的追求的標(biāo)準(zhǔn)不

斷提高，風(fēng)險(xiǎn)更小、恢復(fù)更快、效果更好的微創(chuàng)技術(shù)將成為未來(lái)醫(yī)療美容的發(fā)展方向。

先進(jìn)的醫(yī)療設(shè)備，使得醫(yī)生在臨床工作中更加得心應(yīng)手，醫(yī)療美容效果和消費(fèi)者滿(mǎn)意度將得到大幅提高。同時(shí)，隨著生物學(xué)、材料學(xué)等學(xué)科的發(fā)展，醫(yī)療美容所用耗材將

更加科學(xué)、安全，更加貼近人的形體和生理特點(diǎn)，且具有誘導(dǎo)組織再生的功能。消費(fèi)者群體拓寬?，F(xiàn)階段，中國(guó)醫(yī)療美容市場(chǎng)正處于快速發(fā)展期，隨著社會(huì)認(rèn)可度的

不斷提高，消費(fèi)人群從中高端消費(fèi)者向大眾消費(fèi)者拓寬。同時(shí)，越來(lái)越多的男士也青

睞醫(yī)療美容。從業(yè)機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)更加規(guī)范。醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管正在逐步加強(qiáng)，隨著行業(yè)制度的不斷完善，

醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)將更加規(guī)范，整體實(shí)力穩(wěn)步提升。近年來(lái)，國(guó)家衛(wèi)健委等部門(mén)開(kāi)

展了一系列整頓規(guī)范醫(yī)療美容服務(wù)的專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)。2017

年

5

月，原國(guó)家衛(wèi)計(jì)委等

7

部

委聯(lián)合印發(fā)關(guān)于開(kāi)展嚴(yán)厲打擊非法醫(yī)療美容專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)的通知（國(guó)衛(wèi)辦監(jiān)督函﹝2017﹞

510

號(hào)），嚴(yán)厲打擊無(wú)證行醫(yī)，規(guī)范醫(yī)療美容服務(wù)行為；嚴(yán)厲打擊非法制售藥品醫(yī)療

器械；嚴(yán)肅整治違規(guī)醫(yī)療美容培訓(xùn)；嚴(yán)肅查處違法廣告和互聯(lián)網(wǎng)信息。政策支持不斷加碼，利好行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展公司主要產(chǎn)品屬于Ⅲ類(lèi)醫(yī)療器械，中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)的主管部門(mén)為國(guó)家發(fā)展和改革委

員會(huì)、國(guó)家藥監(jiān)局、國(guó)家衛(wèi)生健康委員會(huì)。其中，國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)負(fù)責(zé)組織實(shí)施產(chǎn)

業(yè)政策，研究擬定醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展規(guī)劃，指導(dǎo)行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和實(shí)施行業(yè)管理；國(guó)家藥監(jiān)

局負(fù)責(zé)對(duì)醫(yī)療器械企業(yè)的研制、生產(chǎn)、流通和使用進(jìn)行行政監(jiān)督和技術(shù)管理；國(guó)家衛(wèi)生健

康委員會(huì)負(fù)責(zé)制定醫(yī)療機(jī)構(gòu)和醫(yī)療服務(wù)全行業(yè)管理辦法并監(jiān)督實(shí)施。從行業(yè)監(jiān)管角度來(lái)看，中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)實(shí)行產(chǎn)品管理和市場(chǎng)準(zhǔn)入管理，既監(jiān)督產(chǎn)品，

又監(jiān)督生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)企業(yè)，整體的監(jiān)管體制對(duì)資質(zhì)認(rèn)證方面提出了較高要求，使得行業(yè)存在

一定的進(jìn)入壁壘。三、公司分析：先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，新品研發(fā)實(shí)力強(qiáng)產(chǎn)品線齊全、功能豐富，主要產(chǎn)品仍處于快速成長(zhǎng)期公司專(zhuān)注于生物醫(yī)用材料的研發(fā)，自主研發(fā)的首款產(chǎn)品逸美于

2009

年取得醫(yī)療器械

注冊(cè)證并上市，是第一家取得相關(guān)產(chǎn)品醫(yī)療器械注冊(cè)證的國(guó)內(nèi)企業(yè)，而后公司又先后推出

了多款針對(duì)面部、頸部褶皺皮膚修復(fù)的產(chǎn)品，包括國(guó)內(nèi)首款含

PVA微球的注射材料（寶尼

達(dá)）、國(guó)內(nèi)首款含利多卡因的注射材料（愛(ài)芙萊/愛(ài)美飛）、國(guó)內(nèi)首款應(yīng)用于頸紋修復(fù)的注射

材料（嗨體）、新型復(fù)合注射材料（逸美一加一）以及國(guó)內(nèi)首款面部埋植線（緊戀）。其中

逸美、寶尼達(dá)、愛(ài)芙萊、嗨體等四款產(chǎn)品被認(rèn)定為北京市新技術(shù)新產(chǎn)品。公司目前已有六款產(chǎn)品取得

III類(lèi)醫(yī)療器械注冊(cè)證，系列產(chǎn)品具有適用范圍不同、適用層次不同、修復(fù)效果不同等特點(diǎn)，能夠滿(mǎn)足多個(gè)細(xì)分市場(chǎng)的消費(fèi)需求，在行業(yè)內(nèi)具有明顯

的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。其中，注射用透明質(zhì)酸鈉系列產(chǎn)品以透明質(zhì)酸鈉為主要基材，加入羥丙基甲

基纖維素、PVA凝膠微球、肌肽等高分子復(fù)合材料和氨基酸、維生素等多種營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)，發(fā)

揮了各材料間的協(xié)同互補(bǔ)作用；面部埋植線產(chǎn)品以聚對(duì)二氧環(huán)己酮為主要材料，可完全被

人體所吸收，并對(duì)淺層脂肪起到支撐作用，從而達(dá)到改善鼻唇溝皺紋的效果。公司產(chǎn)品的

市場(chǎng)定位精準(zhǔn)，每款產(chǎn)品各具特色，在技術(shù)運(yùn)用、適用范圍、注射/植入層次上有所區(qū)別，

滿(mǎn)足了消費(fèi)者多樣化的需求。伴隨著公司產(chǎn)品的逐步豐富，公司營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，其中嗨體、愛(ài)芙萊和寶尼

達(dá)目前收入貢獻(xiàn)較高，2019年分別達(dá)到2.43億、2.19億和0.68億元，占營(yíng)業(yè)收入的43.50%、

39.27%和

12.10%。2017-2019

年公司營(yíng)業(yè)收入的復(fù)合增速達(dá)到

58.33%，其中嗨體、愛(ài)

芙萊和寶尼達(dá)的復(fù)合增速分別達(dá)到

166.62%、17.23%和

106.72%。我們推斷

2020

年受

累于整體玻尿酸填充市場(chǎng)在疫情期間的下滑，愛(ài)芙萊收入占比在

25%左右，嗨體由于適應(yīng)

癥的獨(dú)特性及產(chǎn)品仍處于上量期，2020

年收入占比已超

60%，成為公司目前增長(zhǎng)的主要

驅(qū)動(dòng)力。愛(ài)芙萊、寶尼達(dá)、嗨體等產(chǎn)品的特色明確，收入貢獻(xiàn)明顯。愛(ài)芙萊含有鹽酸利多卡因

成分，具有舒緩減痛作用，提升了消費(fèi)者注射過(guò)程的舒適度，且產(chǎn)品性?xún)r(jià)比較高，容易被

更大范圍的消費(fèi)者所接受，收入增加迅速。寶尼達(dá)是“復(fù)合透明質(zhì)酸鈉+骨性支撐材料

PVA”

的組合，直接作用于骨膜層，可以同時(shí)解決面部缺陷及骨性流失的問(wèn)題。嗨體是國(guó)內(nèi)首款

應(yīng)用于頸紋修復(fù)的注射材料，多組分透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液可直接作用于皮膚真皮層，原位

補(bǔ)充天然結(jié)構(gòu)透明質(zhì)酸，激活成纖維細(xì)胞，提升皮膚膠原活性，恢復(fù)膠原纖維彈性，嗨體

在

2017

年上市推廣后經(jīng)過(guò)市場(chǎng)培育后較快得到了下游醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及終端消費(fèi)者的認(rèn)可，

目前已成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主力。產(chǎn)品價(jià)格隨當(dāng)期銷(xiāo)售策略有所變動(dòng)，毛利率穩(wěn)中有升。公司產(chǎn)品的價(jià)格會(huì)根據(jù)客戶(hù)的

采購(gòu)量給予價(jià)格折讓?zhuān)圩尡壤S采購(gòu)量提高而逐級(jí)增加。2017

年至

2018

年，愛(ài)芙萊、

寶尼達(dá)、逸美一加一由于公司給予的價(jià)格折讓增加，平均單價(jià)有所下降；同期嗨體的單價(jià)

有所提升，主要系

2018

年產(chǎn)品價(jià)格相較

2017

年新品推廣期的價(jià)格折讓幅度減小，平均價(jià)

格有所回升。公司主要產(chǎn)品從

2019

年

1

月

1

日起變更為使用簡(jiǎn)易辦法征收，增值稅稅率

自

16%降至

3%，因此

2019

年除逸美一加一和逸美產(chǎn)品因?yàn)榻祪r(jià)促銷(xiāo)而價(jià)格有所下降外，

愛(ài)芙萊、嗨體、寶尼達(dá)等產(chǎn)品的含稅價(jià)格保持穩(wěn)定、不含稅價(jià)格普遍增長(zhǎng)。公司產(chǎn)品具有較好的毛利率水平，2019

年寶尼達(dá)、逸美和逸美一加一的毛利率水平

分別達(dá)到

98.73%、96.07%和

96.37%，且

2017-2019

年主要產(chǎn)品的毛利率基本均呈現(xiàn)穩(wěn)

中有升態(tài)勢(shì)。此外，通過(guò)

2017~2019

年主要產(chǎn)品的單價(jià)、銷(xiāo)量變動(dòng)來(lái)看，公司銷(xiāo)售收入

的增加主要系產(chǎn)品的銷(xiāo)售量增加所致，其中嗨體和寶尼達(dá)的銷(xiāo)售額在

2018

年同比增長(zhǎng)

119.69%/112.95%，其銷(xiāo)售量的增長(zhǎng)分別達(dá)到

98.37%/125.36%；嗨體和寶尼達(dá)的銷(xiāo)售額

在

2019

年同比增長(zhǎng)

223.58%/100.68%，其銷(xiāo)售量的增長(zhǎng)分別為

211.86%/90.70%。創(chuàng)新研發(fā)實(shí)力較強(qiáng)，技術(shù)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)明顯公司重視研發(fā)投入和產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，建有生物可降解新材料北京市工程實(shí)驗(yàn)室，作為牽頭

單位參與了國(guó)家科學(xué)技術(shù)部“十三五”規(guī)劃國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃“新型頜面軟硬組織修復(fù)材

料研發(fā)”項(xiàng)目，累計(jì)擁有

41

篇專(zhuān)利，其中發(fā)明

23

篇，擁有組織仿生液、仿生脫細(xì)胞組織

制備和多功能止血材料制備等

8

項(xiàng)核心技術(shù)。公司聚焦醫(yī)美主業(yè)，持續(xù)在生物醫(yī)用材料領(lǐng)

域進(jìn)行研發(fā)與創(chuàng)新，同時(shí)研發(fā)管線向生物醫(yī)藥領(lǐng)域擴(kuò)展，2018-2020

年公司研發(fā)投入占營(yíng)

業(yè)收入的平均比重為

9.30%，至

2020

年公司研發(fā)投入達(dá)到

6,180.40

萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)

27.26%，研發(fā)投入快速增長(zhǎng)。截至

2020

年

12

月

31

日，公司研發(fā)人員數(shù)量達(dá)到

91

人，占公司總?cè)藬?shù)的

23.45%，

研發(fā)及生產(chǎn)技術(shù)人員涵蓋生物工程、高分子化學(xué)與物理、制藥工程等專(zhuān)業(yè)，均具有一定的

行業(yè)研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。2017-2019

年

3

年間公司共有

9

款產(chǎn)品，合計(jì)研發(fā)支出超出

100

萬(wàn)元，其

中基因重組蛋白藥物、醫(yī)用生物補(bǔ)片、注射用

A型肉毒毒素等的合計(jì)研發(fā)投入較高。從在研管線的進(jìn)度來(lái)看，目前公司的醫(yī)用含修飾聚左旋乳酸微球的透明質(zhì)酸鈉凝膠項(xiàng)

目已進(jìn)入到注冊(cè)申報(bào)階段；用于去除動(dòng)態(tài)皺紋的注射用

A型肉毒毒素正處于臨床階段；用

于慢性體重管理的利拉魯肽注射液正處于臨床階段。此外，公司繼續(xù)加速技術(shù)合作和臨床

轉(zhuǎn)化，與韓國(guó)

DongBangMedicalCo.,Ltd成立合資公司東方美客，從事埋植線與縫合器

械的研發(fā)和生產(chǎn)工作，已完成第二代產(chǎn)品的實(shí)驗(yàn)室階段開(kāi)發(fā)；與山東誠(chéng)創(chuàng)醫(yī)藥技術(shù)開(kāi)發(fā)有

限公司合作研發(fā)利多卡因丁卡因乳膏用于術(shù)前的局部麻醉，以期提高患者臨床體驗(yàn)感；投

資取得杭州先為達(dá)生物科技有限公司

2%股份，有望在

GLP-1

靶點(diǎn)的長(zhǎng)效注射產(chǎn)品及口服

產(chǎn)品領(lǐng)域獲得優(yōu)勢(shì)。核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著。公司以技術(shù)創(chuàng)新為先導(dǎo)，通過(guò)建設(shè)生物可降解新材料北京市工程實(shí)驗(yàn)室，搭建了生物醫(yī)用材料產(chǎn)品轉(zhuǎn)化平臺(tái)，自主研發(fā)形成了多組分復(fù)合仿基質(zhì)水凝膠技

術(shù)、固液漸變互穿交聯(lián)技術(shù)、水密型微球懸浮制備技術(shù)、組織液仿生技術(shù)、恒水精準(zhǔn)切割

技術(shù)等核心技術(shù)。公司目前的核心產(chǎn)品逸美、寶尼達(dá)、愛(ài)芙萊、嗨體、逸美一加一、愛(ài)美

飛等，均應(yīng)用了上述核心技術(shù)。在研項(xiàng)目具備較好發(fā)展前景。公司的在研項(xiàng)目中，醫(yī)用含修飾聚左旋乳酸微球的透明

質(zhì)酸鈉凝膠、手術(shù)防粘連凝膠、醫(yī)用生物補(bǔ)片等產(chǎn)品均屬于生物醫(yī)用材料，A型肉毒毒素、

基因重組蛋白藥物屬于生物制藥行業(yè)，均具備較好發(fā)展前景。其中，肉毒素是全球醫(yī)美市

場(chǎng)中的重磅產(chǎn)品，根據(jù)美國(guó)透明市場(chǎng)研究（TransparencyMarketResearch）公司的數(shù)據(jù)，

2017

年全球肉毒毒素市場(chǎng)規(guī)模約為

45.27

億美元，預(yù)計(jì)至

2026

年將達(dá)到

87.19

億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為

7.6%。肉毒毒素又稱(chēng)肉毒桿菌毒素，是由肉毒桿菌分泌而出的細(xì)菌毒素，作用于膽堿能運(yùn)動(dòng)

神經(jīng)的末梢，拮抗鈣離子，干擾乙酰膽堿的釋放，使肌纖維不能收縮致使肌肉松弛，達(dá)到

除皺美容的目的。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019

年中國(guó)醫(yī)

療美容肉毒毒素產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到

36

億元人民幣，2015-2019

年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

31.2%，

其中按銷(xiāo)量占比看，艾爾建和蘭州生物所分別占比

25.7%和

74.3%，由于國(guó)產(chǎn)肉毒毒素產(chǎn)

品定價(jià)低，從銷(xiāo)售金額來(lái)看，艾爾建和蘭州生物所分別占比

55.6%和

44.4%。2020

年國(guó)

內(nèi)新增獲批高德美代理的吉適、四環(huán)代理的

Hugel樂(lè)提薄兩款肉毒，隨著國(guó)內(nèi)注射類(lèi)醫(yī)療

美容服務(wù)的不斷發(fā)展以及合規(guī)肉毒毒素類(lèi)產(chǎn)品的審批種類(lèi)不斷增多，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)醫(yī)美用肉毒

素市場(chǎng)規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大。公司已于

2018

年

9

月與韓國(guó)

HuonsCo.,

Ltd.公司簽訂

A型肉毒毒素產(chǎn)品在中國(guó)的合

作協(xié)議，根據(jù)協(xié)議約定，Huons授權(quán)愛(ài)美客在中國(guó)區(qū)域內(nèi)進(jìn)口、注冊(cè)和經(jīng)銷(xiāo)其生產(chǎn)的

A型

肉毒毒素產(chǎn)品，愛(ài)美客將負(fù)責(zé)該產(chǎn)品在中國(guó)區(qū)域內(nèi)的臨床試驗(yàn)及注冊(cè)申請(qǐng)，Huons將提供

其所擁有的一切必要技術(shù)信息，雙方將為獲取中國(guó)藥監(jiān)局的產(chǎn)品注冊(cè)證通力合作，完成一

切必要的任務(wù)與職責(zé)。目前公司與

Huons合作的肉毒產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)正處于臨床試驗(yàn)階段。皮膚填充劑醫(yī)用含修飾聚左旋乳酸微球的透明質(zhì)酸鈉凝膠（俗稱(chēng)童顏針）已進(jìn)入注冊(cè)

申報(bào)階段，有望于今年獲批。該款產(chǎn)品與以往的童顏針相比有以下優(yōu)點(diǎn)：包裝形式是預(yù)灌

封注射器，無(wú)需醫(yī)生提前配置，便捷且安全；修飾過(guò)的聚左旋乳酸可均勻分布于透明質(zhì)酸中，解決了粉劑配置后懸浮不均勻的問(wèn)題；透明質(zhì)酸+聚左旋乳酸，同時(shí)兼具即時(shí)填充和

刺激膠原蛋白再生的效果。在嗨體的成功經(jīng)驗(yàn)下，童顏針有望成為公司另一大單品。公司于

2018

年

9

月與韓國(guó)老牌藥企

Huons公司簽訂注射用

A型肉毒毒素產(chǎn)品（“橙

毒”）在中國(guó)的合作協(xié)議，該款產(chǎn)品目前已進(jìn)入臨床階段，我們預(yù)計(jì)該款產(chǎn)品將于

2023-2024

年獲批。Huons公司的產(chǎn)品涵蓋藥品、醫(yī)療設(shè)備、美容產(chǎn)品、保健品等多個(gè)品類(lèi)，其中

Huons的德瑪莎水光注射儀和艾莉薇進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后表現(xiàn)良好。基因重組蛋白藥物利拉魯鈦產(chǎn)品主要用于糖尿病和肥胖癥的治療，目前已進(jìn)入臨床階

段，我們預(yù)計(jì)該款產(chǎn)品將于

2023-2024

年獲批。該產(chǎn)品在治療肥胖癥方面具有顯著效果，

可以滿(mǎn)足肥胖患者減肥瘦身的需要，在醫(yī)療機(jī)構(gòu)、醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)等可得到廣泛應(yīng)用。公司于

2020

年

2

月與韓國(guó)

DongBangMedicalCo.,

Ltd成立合資公司東方美客

（北京）科技發(fā)展有限公司，從事埋植線與縫合器械的研發(fā)和生產(chǎn)工作，進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)面

部埋植線的研究和臨床應(yīng)用，已完成第二代產(chǎn)品的實(shí)驗(yàn)室階段開(kāi)發(fā)。韓國(guó)

DongBang公司

涉足醫(yī)療器械、填充劑、化妝品等多類(lèi)產(chǎn)品，業(yè)務(wù)涵蓋中國(guó)、美國(guó)、巴西等國(guó)家和地區(qū)。終端賦能持續(xù)，渠道和品牌優(yōu)勢(shì)已建立較高護(hù)城河公司采取“直銷(xiāo)為主、經(jīng)銷(xiāo)為輔”的銷(xiāo)售模式，目前已形成了以北京為中心，覆蓋全

國(guó)

31

個(gè)省、市、自治區(qū)的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。從不同渠道的產(chǎn)品價(jià)格來(lái)看，公司產(chǎn)品直銷(xiāo)和經(jīng)

銷(xiāo)模式下的平均單價(jià)差異不大，總體上經(jīng)銷(xiāo)價(jià)格略低于直銷(xiāo)價(jià)格。2017-2019

年分產(chǎn)

品來(lái)看：愛(ài)芙萊產(chǎn)品銷(xiāo)量穩(wěn)步上升，主要原因?yàn)閻?ài)芙萊產(chǎn)品含有鹽酸利多卡因成分，具有舒緩

減痛作用，提升了消費(fèi)者的體驗(yàn)，容易獲得市場(chǎng)認(rèn)可，且產(chǎn)品性?xún)r(jià)比較高，公司通過(guò)

經(jīng)銷(xiāo)方式以迅速推廣市場(chǎng)。嗨體產(chǎn)品銷(xiāo)量均增加較快，主要原因?yàn)楣距梭w產(chǎn)品是目前唯一經(jīng)國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的

針對(duì)頸部皺紋改善的三類(lèi)醫(yī)療器械產(chǎn)品，填補(bǔ)了頸部皺紋修復(fù)領(lǐng)域的空白。經(jīng)過(guò)近

2

年的市場(chǎng)培育，其安全性和有效性較快得到了下游醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及終端消費(fèi)者的認(rèn)可，

終端消費(fèi)需求大幅度增長(zhǎng)。寶尼達(dá)產(chǎn)品的特點(diǎn)是含有聚乙烯醇微球成分，產(chǎn)品效果維持時(shí)間久，定位于高端產(chǎn)品。

隨著顧客消費(fèi)觀念的改變和消費(fèi)能力的提升，2017-2019

年內(nèi)銷(xiāo)量呈逐年上升趨勢(shì)。

經(jīng)過(guò)公司多年的市場(chǎng)培育和推廣，寶尼達(dá)產(chǎn)品銷(xiāo)量正處于快速增長(zhǎng)階段。逸美產(chǎn)品經(jīng)銷(xiāo)和直銷(xiāo)的銷(xiāo)量整體呈下降趨勢(shì)，主要是產(chǎn)品更新?lián)Q代造成的影響。逸美

產(chǎn)品自

2009

年

10

月獲得

CFDA批準(zhǔn)以來(lái)，已經(jīng)超過(guò)

9

年。公司為了進(jìn)一步滿(mǎn)足市

場(chǎng)需求，精確產(chǎn)品定位，在

2017

年推出逸美升級(jí)產(chǎn)品逸美一加一，并在

2017

年開(kāi)

始實(shí)現(xiàn)收入，也使得逸美產(chǎn)品的消費(fèi)群體數(shù)量出現(xiàn)下降。公司采用直銷(xiāo)為主、經(jīng)銷(xiāo)為輔的銷(xiāo)售模式，在產(chǎn)品定價(jià)上差異不大，重點(diǎn)客戶(hù)通過(guò)直

銷(xiāo)的方式直接銷(xiāo)售，經(jīng)銷(xiāo)商的客戶(hù)主要為直銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)尚未覆蓋的客戶(hù)。由于公司對(duì)直銷(xiāo)客戶(hù)

和經(jīng)銷(xiāo)客戶(hù)均執(zhí)行統(tǒng)一的價(jià)格體系，直銷(xiāo)客戶(hù)的毛利率與經(jīng)銷(xiāo)客戶(hù)的毛利率相差較小，整

體上經(jīng)銷(xiāo)毛利率低于直銷(xiāo)毛利率?？蛻?hù)資源優(yōu)勢(shì)顯著。中國(guó)醫(yī)療美容服務(wù)主體主要包括公立醫(yī)院的整形外科、皮膚科和

非公立醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)，其中非公立醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)又分為大型連鎖醫(yī)院、中型醫(yī)院和小型診

所，數(shù)量眾多，較為分散。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期以來(lái)的深耕細(xì)作，公司產(chǎn)品

覆蓋了大型連鎖非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)和中國(guó)人民解放軍空軍軍醫(yī)大學(xué)第一附屬醫(yī)院（西京醫(yī)

院）、中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院整形外科醫(yī)院、中日友好醫(yī)院等三甲公立醫(yī)院等優(yōu)質(zhì)客戶(hù)群。目前

公司已與超過(guò)

2,000

家客戶(hù)建立合作關(guān)系。四、財(cái)務(wù)分析：盈利水平較高，現(xiàn)金流優(yōu)異盈利水平較高，費(fèi)用率持續(xù)下降。整體來(lái)看，憑借研發(fā)技術(shù)、營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)、品牌形象等

優(yōu)勢(shì)，公司的毛利率和凈利率保持在較高水平，2018-2020

年公司銷(xiāo)售毛利率分別為

89.34%、92.63%和

92.17%，基本保持平穩(wěn)；銷(xiāo)售凈利率分別為

36.18%、53.43%和

61.10%，

受益于銷(xiāo)售規(guī)模的快速增長(zhǎng)以及規(guī)模效益的顯現(xiàn)，公司凈利率水平不斷提升。費(fèi)用率角度，

2018-2020

年公司四項(xiàng)費(fèi)用合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為

43.24%、30.86%和

23.20%，

下降明顯，主要系規(guī)模效益的顯現(xiàn)以及

2020

年疫情影響下當(dāng)期費(fèi)