投資者情緒課件

ByDenysGlushkov(2007)SentimentbetaByDenysGlushkov(2007)SentimeContentThemainpurposeConclusionMethodologyTheframeworkKeypointsineachchapterMypaperContentThemainpurposeConclusThemainpurposeTesttwohypotheses:Firsthypothesispostulatesthatsentimentaffectsstocksofsomefirmsmorethanothersduetodifferencesinfirmcharacteristics.Secondhypothesispredictsthatstockswhicharemoresensitivetoshiftsininvestorsentimentaremorelikelytobeheldbyindividualinvestors.ThemainpurposeTesttwohypotConclusionFirsthypothesis：Moresentiment-sensitivestocksaresmaller,younger,withgreatershort-salesconstraints,higheridiosyncraticvolatilityandlowerdividendyieldsStocksthataremoreexposedtosentimentchangesdeliverlowerfuturereturnsinconsistentwiththeideathatnoisetraderriskispriced.ConclusionFirsthypothesis：ConclusionAccountingforsizeandvolatility,highsentimentbetastockshavemoreofananalystfollowing,greaterinstitutionalownership,ahigherlikelihoodofS&P500membership,higher

turnoverandlowerbook-to-marketratiosSecondhypothesis：Analysisrevealsthatinstitutionsstayedawayfromsentiment-sensitivestocksinthe1980’s,butheldmoreofthesestockssincetheearly1990’sConclusionAccountingforsizeMethodologyRegression：FamaandFrench(1993)Sort(unconditionalandconditional)Bayesian-Steinestimation：Vasicek(1973)MethodologyTheframeworkIntroductionHard-to-value,Difficult-to-ArbitrageHypothesis(HV-DA)SentimentindexEmpiricalResultsRobustnesschecksandmeasurevalidationEconomicsignificanceanddiscussionTheframeworkIntroductionHard-KeypointineachchapterIntroduction（共15段）：理論性總結（1）本文研究目的（2-3）研究思路（4-8）相關結論（9-10）研究意義（與前人的不同之處）（11-14）論文框架介紹（15）KeypointineachchapterIntro理論性總結

理論與實證研究檢驗了投資者情緒的作用及其對金融市場和機構的影響，表明情緒交易者所扮演的角色不應該被忽視。當代研究探索了他們的行為動機、交易模式以及對市場的影響，但是大多數(shù)證據(jù)仍然存在爭議，有關投資者情緒來源和情緒對于資產(chǎn)定價的重要性的爭論依然在發(fā)展中。理論性總結理論與實證研究檢驗了投資者情緒的作用及本文研究目的（2-3）目的一，本文假設公司特性對于投資者情緒是如何影響股票收益，起到重要的作用。通過作者構建的HV-DA（指代因為公司特性不同，而更易受到投資者情緒改變的股票，）來檢驗這一假設。及文獻綜述與其相關結論目的二，易于受投資者情緒影響的股票更可能被個人投資者持有，因為他們的個人判斷比機構投資者更易受行為偏差的影響。及文獻綜述與相關結論本文研究目的（2-3）目的一，本文假設公司特性對于投資者情緒研究思路（4-8）本文的研究思路一，利用主成份分析方法，建立投資者情緒的測量方法本文的研究思路二，利用情緒指數(shù)，本文發(fā)展并驗證了投資者情緒的個股測量，這就是情緒beta，定義為收益對情緒的敏感性。研究思路二的相關結論，首先，測量是否情緒敏感性股票會賺取更高的收益，結果表明投資者情緒較高的股票表現(xiàn)劣于投資者情緒較低的股票研究思路（4-8）本文的研究思路一，利用主成份分析方法，建立其次，本文分無條件和條件beta以及其他一些控制特征來觀測HV-DA所預設的公司特征上的假設條件剔除規(guī)模和波動率的影響得出的一些結論（情緒beta高的股票有更多分析師跟蹤，更有可能入選S&P成分股以及被機構投資者持有其次，本文分無條件和條件beta以及其他一些控制特征來觀測H相關結論（9-10）HV-DA假設一相關論據(jù)HV-DA假設二相關論據(jù)相關結論（9-10）HV-DA假設一相關論據(jù)研究意義（與前人的不同之處）（11-14）本文研究的意義，不是第一個分析情緒在金融市場中的作用，但是僅有少數(shù)研究完全理解的以下問題：什么類型的股票對于情緒變化更敏感，機構投資者交易是如何與情緒相關的，BW(2006)的研究發(fā)現(xiàn)，當情緒低落時，小盤股、波動性大、無盈利、不分紅、高速成長、面臨退市的股票在未來能賺取更高的收益，當情緒高漲時則相反。本文與他們的研究不同之處有：研究意義（與前人的不同之處）（11-14）本文研究的意義，不除了提供情緒代理變量有效性的定性分析之外，還檢驗了情緒測度是否能很好的刻畫投資者悲觀或樂觀的情緒，這些情緒與基本面正交；情緒敞口是否被定價；延伸了證券特征集，包括分析師報導、賣空限制、標普成分股等，同時檢驗了情緒與機構持股之間的關系。除了提供情緒代理變量有效性的定性分析之外，還檢驗了情緒測度是結論對比，本文關于規(guī)模的研究結論與BW是一致的，其他條件不變，小盤股對情緒更敏感。然而，也有許多不同的結論，1）公司的分紅政策與增長潛能對相對情緒敏感性的解釋了比規(guī)模的解釋力度更強。2）給定波動率與規(guī)模，成長性股票與面臨退市股票相比，對情緒更敏感。與BW不同研究結論無盈利的股票更容易受情緒影響不同，本文研究發(fā)現(xiàn)無盈利股票與盈利股票有相似的情緒敏感性。（1989-2003，盈利股票有更高的情緒敏感性）結論對比，本文關于規(guī)模的研究結論與BW是一致的，其他條件不變本文在前有文獻基礎之上，探索了市場總體情緒與個股情緒，總體情緒（BW(2005)andBrownandCliff(2005)）大多選擇基于時間序列的代理變量，例如封閉式基金折價率、新發(fā)行的股票以及調(diào)查問卷，這些刻畫了不可觀測的情緒因子變異的不同層面；個股情緒（KumarandLee(2006),Barberetal.(2003),Kanieletal.,(2006))andmutualfundflows(Brownetal.(2003),FrazziniandLamont(2006)買賣委比。本文第一次建立了聯(lián)系市場總體情緒與個股情緒的橋梁，利用綜合情緒測度來發(fā)展了一種有意義的個股情緒測度，情緒beta本文在前有文獻基礎之上，探索了市場總體情緒與個股情緒，總體情論文框架介紹（15）

本文框架，第一部分主要討論了一些理論預測，情緒的定義以及情緒可能影響資產(chǎn)價格的途徑。第二部分描述了數(shù)據(jù)、情緒指數(shù)的構建方法以及情緒beta的估計。第三部分包括實證結果以及解釋。第四部分穩(wěn)定性檢驗與測量有效性，最后一部分結論。論文框架介紹（15）本文框架，第一部分主要討論了一些KeypointineachchapterHV-DA假設（共6段）設定假設的原因（1-3）具體化投資者情緒以及情緒交易者（4）情緒影響股價可能途徑（5-6）KeypointineachchapterHV-DA設定假設的原因（1-3）HV-DA假設，因為公司特征不同，相比其他因素，是更容易受到非理性投資者情緒影響的原因。某些特性加在一起會造成運用傳統(tǒng)股票估值模型的困難，結果投資者更依靠個人判斷，這可能導致行為偏差。例如短期盈利記錄或無分紅歷史的剛上市的成長性公司。心理學和行為金融學研究表明對于難以理解的信息，人們通常反映不一樣。這會導致估值困難的股票更容易對情緒波動更敏感。設定假設的原因（1-3）HV-DA假設，因為公司特征設定假設的原因（1-3）小盤股可能對情緒更敏感，因為它們更難賣空（JonesandLamont(2002),D’Avolio(2002)）；當情緒交易者把股價壓低到基本面價值以下時，做逆向交易，對甚至是對最聰明的交易者都是危險的，除非他有足夠的耐心與足夠多的錢。知道難估值的股票對情緒變化更敏感，市場老手將不愿意在這些錯誤定價股票上套利，這使得難估值的股票變得難套利。總的來說，給定賣空限制與套利者面對的風險，情緒投資者對小市值、新上市以及波動性大的股票有很大的影響，這使得這些股票更容易收到情緒波動的影響。與HV-DA相對的是標準金融的觀點，不論公司特征，情緒對股票估值和收益都沒有系統(tǒng)性的影響。設定假設的原因（1-3）小盤股可能對情緒更敏感，因為它們更難具體化投資者情緒以及情緒交易者本文具體化了投資者情緒、情緒交易者以及情緒影響股價的可能途徑。一般來說，情緒被理解為，相對于均值的總的市場范圍內(nèi)投資者的預期。牛市投資者預期收益率會高于平均。本文認為情緒反映了與基本面正交的投資者對股票市場未來前景預期的波動。情緒交易者通過DSSW(1990),投資者對風險資產(chǎn)的需求受情緒因子的影響。具體化投資者情緒以及情緒交易者本文具體化了投資者情緒、情緒交情緒影響股價可能途徑情緒更有可能通過折現(xiàn)率影響資產(chǎn)價格，(SubrahmanyamandTitman,2001)情緒通過折現(xiàn)率影響資產(chǎn)價格的觀點有最近的理論研究做支持，BarberisandHuang(2001)引入“損失厭惡”，建立模型預測高收益股票（受正反饋交易者相對需求的驅動）跟隨著風險厭惡度的下降，因為投資者感到他們在“用私房錢賭博”(BenartziandThaler,1995)，這導致了股票價格上升后股票折現(xiàn)率的下降；折現(xiàn)率途徑是與“單只股票賬戶”現(xiàn)象是一致的，單只股票先前交易的結果會影響投資者的風險厭惡，因此由先前情緒敏感性股票交易表現(xiàn)引起的風險厭惡度的改變，同樣會影響股票市場期望收益率。情緒影響股價可能途徑情緒更有可能通過折現(xiàn)率影響資產(chǎn)價格，(SKeypointineachchapter情緒指數(shù)（共21段）數(shù)據(jù)來源（1）情緒測度（2-7）情緒指數(shù)構建（8-13）情緒貝塔估計（14-21）Keypointineachchapter情緒指數(shù)（數(shù)據(jù)來源（1）數(shù)據(jù)來源（1）情緒測度（2-7）主要介紹了八個指標（相關性分析與解釋P47）1）InvestorsIntelligenceIndex(Siegel,1992)/InvestorsIntelligenceSentimentIndexSurvey(“bull-bearspread”)___SENT2)紅利溢價（BakerandWurgler(2004)andBulanetal.(2004)）___DIVPREM情緒測度（2-7）主要介紹了八個指標（相關性分析與解釋P47情緒測度（2-7）3）封閉式基金折價率（CFED）Bodurthaetal.,1995).Leeetal.(1991).GemmilandThomas(2002)___CFED4）保證金水平___MARGIN、保證金水平的變動5）專家賣空與市場總賣空之比__SPECIAL6）共同基金資金凈申購Warther(1995)___FUNDFLOW7）IPO數(shù)量___IPON8）IPO首日漲幅BakerandWurgler(2000)andDorn(2003)___IPORETS情緒測度（2-7）3）封閉式基金折價率（CFED）Bodur情緒指數(shù)構建（8-13）情緒指數(shù)構建（8-13）情緒貝塔估計（14-21）

情緒貝塔的概念與ShefrinandStatman(1994)的行為資產(chǎn)定價模型相似。在他們的模型里，資產(chǎn)價格由行為貝塔決定，貝塔相對于正切均值方差有效證券組合，不是值市場組合，因為非理性交易者影響證券價格。情緒貝塔不能用ShefrinandStatman的方式解釋，因為不是證券組合收益率。情緒貝塔估計（14-21）情緒貝塔的概念與She情緒貝塔估計（14-21）(1)theexcessreturnonthemarket(Rm-Rf),(2)theperformanceofsmallstocksrelativetobigstocks(SMB,SmallMinusBig),and(3)theperformanceofvaluestocksrelativetogrowthstocks(HML,HighMinusLow)(4)PastorandStambaugh(2003)流動性因子情緒貝塔估計（14-21）情緒貝塔估計（14-21）另一個方法是“收縮”一般估計到合理值，這一過程通常被稱為“Bayes-Stein”調(diào)整。收縮估計是一般最小二乘估計和收縮目標的加權平均。收縮beta通常稱為貝葉斯估計量（Chanetal.’s(1992)）利用了此方法Df情緒貝塔估計（14-21）另一個方法是“收縮”一般估計到合理Keypointineachchapter實證結論（共23段）情緒貝塔與未來收益（1-4）情緒貝塔與公司特性：無條件排序（5-6）情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15）機構投資者分析（16-23）Keypointineachchapter實證結論（情緒貝塔與未來收益（1-4）主要結論：DSSW(1990)模型意義上的噪聲交易風險沒有被定價投資者持有具有情緒敞口低的股票比高情緒敞口的股票更好情緒貝塔與未來收益（1-4）主要結論：DSSW(1990)情緒貝塔與公司特性：無條件排序（5-6）相對排序與回歸相比優(yōu)點：無需參數(shù)結構；沒有許多混雜因子，這些混雜因子可能促使情緒貝塔的橫截面差異從無條件分析得出的結論是：小公司的股票對投資者情緒的變化更敏感。其他公司的特征：盈利性、換手率、分析師跟蹤、機構持股、紅利率與上市年限應該謹慎對待，因為它們可能被情緒驅動。情緒貝塔與公司特性：無條件排序（5-6）相對排序與回歸相比優(yōu)情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)基于波動率的條件排序，結論：波動率不是驅動情緒貝塔的主要因素（減少情緒貝塔極值離差10%，計算錯誤，應為30%）；規(guī)模的影響是顯著的（SMB印證）基于波動率和市值排序，結論：情緒敏感性股票一般是上市年限短、低分紅率、高的賣空限制股票；更可能具有高的波動率與換手率。情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)基于波動率的條件排序情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)B/M：T值為-6.11，最為顯著；HML：低情緒貝塔對于高的HML貝塔，明星（成長性）股票投資者情緒變化更大與FrazziniandLamont(2006)：低B/E股票通常具有較高的投資者情緒一致；ElsewarapuandReinganum(2004)：基于股票指數(shù)的超額收益與36個月以前的成長型股票收益負相關，而價值型股票、總市場收益、成長性股票沒有任何預測力---一致；BakerandWurgler(2006)：成長型股票與價值型股票在未來投資者情緒特別高或低時，其收益的明顯區(qū)別----不一致情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)B/M：T值為-6.情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)Div-yield：情緒敏感性越高的股票分紅率越低；銷售增長率與情緒敏感性高度正相關；與BakerandWurgler(2006)不一致的是，考慮市值，沒有證據(jù)表明盈利少股票更易受情緒變化影響，更可能的是1989-2003期間，投資者情緒高的股票盈利性好；考慮到市值與波動率，財務杠桿、過去6個月的收益、外部融資活動以及PIN沒有顯著的不同；情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)Div-yield：情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)投資者分歧與情緒貝塔：情緒敏感性高的股票有更高的分歧；與HV-DA相反的一些證據(jù)，標普500與機構持股隨著情緒貝塔增加而遞減主要受股票市值遞減的影響；考慮到市值與過去的波動率，情緒高的股票有更多的分析師跟蹤，兩個解釋（依賴于因果關系）；情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)投資者分歧與情緒貝塔機構投資者分析（16-23）比較機構與散戶的重要性分析框架Bennett(2003)機構投資者分析（16-23）比較機構與散戶的重要性機構投資者分析（16-23）特別之處，根據(jù)ThomasFinancial把機構投資者分為5類，銀行信托部門、保險公司、共同基金、獨立投資顧問及其他機構投資者研究結論（表9）機構投資者分析（16-23）特別之處，根據(jù)ThomasFiKeypointineachchapter穩(wěn)健性檢驗與驗證措施（共19段）穩(wěn)健性檢驗的原因（1-3）情緒指數(shù)的有效性檢驗（4-11）驗證情緒貝塔測度（12-19）Keypointineachchapter穩(wěn)健性檢驗穩(wěn)健性檢驗的原因（1-3）穩(wěn)健性檢驗的原因（1-3）情緒指數(shù)的有效性檢驗（4-11）情緒與歷史佚事的一致性；分析情緒指數(shù)與收益基差持續(xù)的影響，與BW（2006）相比較；小盤/零售股基差與投資者情緒指數(shù)；情緒指數(shù)與市場總的月度收益；排除IPO首日收益對結果的影響情緒指數(shù)的有效性檢驗（4-11）情緒與歷史佚事的一致性；驗證情緒貝塔測度（12-19）情緒貝塔的幾點優(yōu)勢：理論上的根據(jù)--DSSW（1990）：股票收益對于情緒的敏感性是非信息情緒交易者相對比例的代理變量；在討論情緒貝塔是情緒個股測量時，沒有明確地建立在哪類投資者更受情緒影響基礎上。驗證情緒貝塔測度（12-19）情緒貝塔的幾點優(yōu)勢：驗證情緒貝塔測度（12-19）變量的相關性變量隨時間變化的一致性滯后期市場收益作為控制變量引入模型（1），帶市場收益的情緒貝塔與不帶收益的情緒貝塔平均相關系數(shù)0.78驗證情緒貝塔測度（12-19）變量的相關性驗證情緒貝塔測度（12-19）對帶符號情緒貝塔排序換手率、波動率、M/B、投資增長率、R&D投入改變量情緒貝塔市值、ROA、ROE、紅利率、標普500成分股指數(shù)可能性驗證情緒貝塔測度（12-19）對帶符號情緒貝塔排序換手率、波驗證情緒貝塔測度（12-19）剔除波動率對情緒貝塔的影響，比較兩者之間的差別，兩者的相關系數(shù)為0.88，表明橫截面股票波動率不是橫截面上情緒貝塔差別的主要原因驗證情緒貝塔測度的結論：可能的統(tǒng)計不精確不是一個影響結果的重要問題；股票波動率不太可能是橫截面上情緒貝塔差別驅動因素驗證情緒貝塔測度（12-19）剔除波動率對情緒貝塔的影響，比Keypointineachchapter經(jīng)濟意義上檢驗與討論（共5段）檢驗量設定（1）與HV-DA假設的比較（2-5）Keypointineachchapter經(jīng)濟意義上檢驗量設定（1）檢驗量設定經(jīng)濟意義上的顯著性主要用指公司特征變量的最大值與最小值之差除以變量的均值表示分析表10_p60檢驗量設定（1）檢驗量設定與HV-DA假設的比較與HV-DA假設的比較一致的地方，大部分研究結果都是一致的，更高的潛在增長、缺少盈利歷史、小盤、更高波動率和換手率的股票對于情緒波動更敏感，換手率的結果與Black（1986）結論一致。不一致，機構持股、標普500成分股、分析師跟蹤可能的解釋：分析師跟蹤與情緒貝塔正比（獎勵，投機性需求）；機構投資者風格轉換（對沖不可預測的情緒波動，或者是他們的交易導致了股票有負的情緒貝塔。與HV-DA假設的比較與HV-DA假設的比較演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！ByDenysGlushkov(2007)SentimentbetaByDenysGlushkov(2007)SentimeContentThemainpurposeConclusionMethodologyTheframeworkKeypointsineachchapterMypaperContentThemainpurposeConclusThemainpurposeTesttwohypotheses:Firsthypothesispostulatesthatsentimentaffectsstocksofsomefirmsmorethanothersduetodifferencesinfirmcharacteristics.Secondhypothesispredictsthatstockswhicharemoresensitivetoshiftsininvestorsentimentaremorelikelytobeheldbyindividualinvestors.ThemainpurposeTesttwohypotConclusionFirsthypothesis：Moresentiment-sensitivestocksaresmaller,younger,withgreatershort-salesconstraints,higheridiosyncraticvolatilityandlowerdividendyieldsStocksthataremoreexposedtosentimentchangesdeliverlowerfuturereturnsinconsistentwiththeideathatnoisetraderriskispriced.ConclusionFirsthypothesis：ConclusionAccountingforsizeandvolatility,highsentimentbetastockshavemoreofananalystfollowing,greaterinstitutionalownership,ahigherlikelihoodofS&P500membership,higher

turnoverandlowerbook-to-marketratiosSecondhypothesis：Analysisrevealsthatinstitutionsstayedawayfromsentiment-sensitivestocksinthe1980’s,butheldmoreofthesestockssincetheearly1990’sConclusionAccountingforsizeMethodologyRegression：FamaandFrench(1993)Sort(unconditionalandconditional)Bayesian-Steinestimation：Vasicek(1973)MethodologyTheframeworkIntroductionHard-to-value,Difficult-to-ArbitrageHypothesis(HV-DA)SentimentindexEmpiricalResultsRobustnesschecksandmeasurevalidationEconomicsignificanceanddiscussionTheframeworkIntroductionHard-KeypointineachchapterIntroduction（共15段）：理論性總結（1）本文研究目的（2-3）研究思路（4-8）相關結論（9-10）研究意義（與前人的不同之處）（11-14）論文框架介紹（15）KeypointineachchapterIntro理論性總結

理論與實證研究檢驗了投資者情緒的作用及其對金融市場和機構的影響，表明情緒交易者所扮演的角色不應該被忽視。當代研究探索了他們的行為動機、交易模式以及對市場的影響，但是大多數(shù)證據(jù)仍然存在爭議，有關投資者情緒來源和情緒對于資產(chǎn)定價的重要性的爭論依然在發(fā)展中。理論性總結理論與實證研究檢驗了投資者情緒的作用及本文研究目的（2-3）目的一，本文假設公司特性對于投資者情緒是如何影響股票收益，起到重要的作用。通過作者構建的HV-DA（指代因為公司特性不同，而更易受到投資者情緒改變的股票，）來檢驗這一假設。及文獻綜述與其相關結論目的二，易于受投資者情緒影響的股票更可能被個人投資者持有，因為他們的個人判斷比機構投資者更易受行為偏差的影響。及文獻綜述與相關結論本文研究目的（2-3）目的一，本文假設公司特性對于投資者情緒研究思路（4-8）本文的研究思路一，利用主成份分析方法，建立投資者情緒的測量方法本文的研究思路二，利用情緒指數(shù)，本文發(fā)展并驗證了投資者情緒的個股測量，這就是情緒beta，定義為收益對情緒的敏感性。研究思路二的相關結論，首先，測量是否情緒敏感性股票會賺取更高的收益，結果表明投資者情緒較高的股票表現(xiàn)劣于投資者情緒較低的股票研究思路（4-8）本文的研究思路一，利用主成份分析方法，建立其次，本文分無條件和條件beta以及其他一些控制特征來觀測HV-DA所預設的公司特征上的假設條件剔除規(guī)模和波動率的影響得出的一些結論（情緒beta高的股票有更多分析師跟蹤，更有可能入選S&P成分股以及被機構投資者持有其次，本文分無條件和條件beta以及其他一些控制特征來觀測H相關結論（9-10）HV-DA假設一相關論據(jù)HV-DA假設二相關論據(jù)相關結論（9-10）HV-DA假設一相關論據(jù)研究意義（與前人的不同之處）（11-14）本文研究的意義，不是第一個分析情緒在金融市場中的作用，但是僅有少數(shù)研究完全理解的以下問題：什么類型的股票對于情緒變化更敏感，機構投資者交易是如何與情緒相關的，BW(2006)的研究發(fā)現(xiàn)，當情緒低落時，小盤股、波動性大、無盈利、不分紅、高速成長、面臨退市的股票在未來能賺取更高的收益，當情緒高漲時則相反。本文與他們的研究不同之處有：研究意義（與前人的不同之處）（11-14）本文研究的意義，不除了提供情緒代理變量有效性的定性分析之外，還檢驗了情緒測度是否能很好的刻畫投資者悲觀或樂觀的情緒，這些情緒與基本面正交；情緒敞口是否被定價；延伸了證券特征集，包括分析師報導、賣空限制、標普成分股等，同時檢驗了情緒與機構持股之間的關系。除了提供情緒代理變量有效性的定性分析之外，還檢驗了情緒測度是結論對比，本文關于規(guī)模的研究結論與BW是一致的，其他條件不變，小盤股對情緒更敏感。然而，也有許多不同的結論，1）公司的分紅政策與增長潛能對相對情緒敏感性的解釋了比規(guī)模的解釋力度更強。2）給定波動率與規(guī)模，成長性股票與面臨退市股票相比，對情緒更敏感。與BW不同研究結論無盈利的股票更容易受情緒影響不同，本文研究發(fā)現(xiàn)無盈利股票與盈利股票有相似的情緒敏感性。（1989-2003，盈利股票有更高的情緒敏感性）結論對比，本文關于規(guī)模的研究結論與BW是一致的，其他條件不變本文在前有文獻基礎之上，探索了市場總體情緒與個股情緒，總體情緒（BW(2005)andBrownandCliff(2005)）大多選擇基于時間序列的代理變量，例如封閉式基金折價率、新發(fā)行的股票以及調(diào)查問卷，這些刻畫了不可觀測的情緒因子變異的不同層面；個股情緒（KumarandLee(2006),Barberetal.(2003),Kanieletal.,(2006))andmutualfundflows(Brownetal.(2003),FrazziniandLamont(2006)買賣委比。本文第一次建立了聯(lián)系市場總體情緒與個股情緒的橋梁，利用綜合情緒測度來發(fā)展了一種有意義的個股情緒測度，情緒beta本文在前有文獻基礎之上，探索了市場總體情緒與個股情緒，總體情論文框架介紹（15）

本文框架，第一部分主要討論了一些理論預測，情緒的定義以及情緒可能影響資產(chǎn)價格的途徑。第二部分描述了數(shù)據(jù)、情緒指數(shù)的構建方法以及情緒beta的估計。第三部分包括實證結果以及解釋。第四部分穩(wěn)定性檢驗與測量有效性，最后一部分結論。論文框架介紹（15）本文框架，第一部分主要討論了一些KeypointineachchapterHV-DA假設（共6段）設定假設的原因（1-3）具體化投資者情緒以及情緒交易者（4）情緒影響股價可能途徑（5-6）KeypointineachchapterHV-DA設定假設的原因（1-3）HV-DA假設，因為公司特征不同，相比其他因素，是更容易受到非理性投資者情緒影響的原因。某些特性加在一起會造成運用傳統(tǒng)股票估值模型的困難，結果投資者更依靠個人判斷，這可能導致行為偏差。例如短期盈利記錄或無分紅歷史的剛上市的成長性公司。心理學和行為金融學研究表明對于難以理解的信息，人們通常反映不一樣。這會導致估值困難的股票更容易對情緒波動更敏感。設定假設的原因（1-3）HV-DA假設，因為公司特征設定假設的原因（1-3）小盤股可能對情緒更敏感，因為它們更難賣空（JonesandLamont(2002),D’Avolio(2002)）；當情緒交易者把股價壓低到基本面價值以下時，做逆向交易，對甚至是對最聰明的交易者都是危險的，除非他有足夠的耐心與足夠多的錢。知道難估值的股票對情緒變化更敏感，市場老手將不愿意在這些錯誤定價股票上套利，這使得難估值的股票變得難套利?？偟膩碚f，給定賣空限制與套利者面對的風險，情緒投資者對小市值、新上市以及波動性大的股票有很大的影響，這使得這些股票更容易收到情緒波動的影響。與HV-DA相對的是標準金融的觀點，不論公司特征，情緒對股票估值和收益都沒有系統(tǒng)性的影響。設定假設的原因（1-3）小盤股可能對情緒更敏感，因為它們更難具體化投資者情緒以及情緒交易者本文具體化了投資者情緒、情緒交易者以及情緒影響股價的可能途徑。一般來說，情緒被理解為，相對于均值的總的市場范圍內(nèi)投資者的預期。牛市投資者預期收益率會高于平均。本文認為情緒反映了與基本面正交的投資者對股票市場未來前景預期的波動。情緒交易者通過DSSW(1990),投資者對風險資產(chǎn)的需求受情緒因子的影響。具體化投資者情緒以及情緒交易者本文具體化了投資者情緒、情緒交情緒影響股價可能途徑情緒更有可能通過折現(xiàn)率影響資產(chǎn)價格，(SubrahmanyamandTitman,2001)情緒通過折現(xiàn)率影響資產(chǎn)價格的觀點有最近的理論研究做支持，BarberisandHuang(2001)引入“損失厭惡”，建立模型預測高收益股票（受正反饋交易者相對需求的驅動）跟隨著風險厭惡度的下降，因為投資者感到他們在“用私房錢賭博”(BenartziandThaler,1995)，這導致了股票價格上升后股票折現(xiàn)率的下降；折現(xiàn)率途徑是與“單只股票賬戶”現(xiàn)象是一致的，單只股票先前交易的結果會影響投資者的風險厭惡，因此由先前情緒敏感性股票交易表現(xiàn)引起的風險厭惡度的改變，同樣會影響股票市場期望收益率。情緒影響股價可能途徑情緒更有可能通過折現(xiàn)率影響資產(chǎn)價格，(SKeypointineachchapter情緒指數(shù)（共21段）數(shù)據(jù)來源（1）情緒測度（2-7）情緒指數(shù)構建（8-13）情緒貝塔估計（14-21）Keypointineachchapter情緒指數(shù)（數(shù)據(jù)來源（1）數(shù)據(jù)來源（1）情緒測度（2-7）主要介紹了八個指標（相關性分析與解釋P47）1）InvestorsIntelligenceIndex(Siegel,1992)/InvestorsIntelligenceSentimentIndexSurvey(“bull-bearspread”)___SENT2)紅利溢價（BakerandWurgler(2004)andBulanetal.(2004)）___DIVPREM情緒測度（2-7）主要介紹了八個指標（相關性分析與解釋P47情緒測度（2-7）3）封閉式基金折價率（CFED）Bodurthaetal.,1995).Leeetal.(1991).GemmilandThomas(2002)___CFED4）保證金水平___MARGIN、保證金水平的變動5）專家賣空與市場總賣空之比__SPECIAL6）共同基金資金凈申購Warther(1995)___FUNDFLOW7）IPO數(shù)量___IPON8）IPO首日漲幅BakerandWurgler(2000)andDorn(2003)___IPORETS情緒測度（2-7）3）封閉式基金折價率（CFED）Bodur情緒指數(shù)構建（8-13）情緒指數(shù)構建（8-13）情緒貝塔估計（14-21）

情緒貝塔的概念與ShefrinandStatman(1994)的行為資產(chǎn)定價模型相似。在他們的模型里，資產(chǎn)價格由行為貝塔決定，貝塔相對于正切均值方差有效證券組合，不是值市場組合，因為非理性交易者影響證券價格。情緒貝塔不能用ShefrinandStatman的方式解釋，因為不是證券組合收益率。情緒貝塔估計（14-21）情緒貝塔的概念與She情緒貝塔估計（14-21）(1)theexcessreturnonthemarket(Rm-Rf),(2)theperformanceofsmallstocksrelativetobigstocks(SMB,SmallMinusBig),and(3)theperformanceofvaluestocksrelativetogrowthstocks(HML,HighMinusLow)(4)PastorandStambaugh(2003)流動性因子情緒貝塔估計（14-21）情緒貝塔估計（14-21）另一個方法是“收縮”一般估計到合理值，這一過程通常被稱為“Bayes-Stein”調(diào)整。收縮估計是一般最小二乘估計和收縮目標的加權平均。收縮beta通常稱為貝葉斯估計量（Chanetal.’s(1992)）利用了此方法Df情緒貝塔估計（14-21）另一個方法是“收縮”一般估計到合理Keypointineachchapter實證結論（共23段）情緒貝塔與未來收益（1-4）情緒貝塔與公司特性：無條件排序（5-6）情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15）機構投資者分析（16-23）Keypointineachchapter實證結論（情緒貝塔與未來收益（1-4）主要結論：DSSW(1990)模型意義上的噪聲交易風險沒有被定價投資者持有具有情緒敞口低的股票比高情緒敞口的股票更好情緒貝塔與未來收益（1-4）主要結論：DSSW(1990)情緒貝塔與公司特性：無條件排序（5-6）相對排序與回歸相比優(yōu)點：無需參數(shù)結構；沒有許多混雜因子，這些混雜因子可能促使情緒貝塔的橫截面差異從無條件分析得出的結論是：小公司的股票對投資者情緒的變化更敏感。其他公司的特征：盈利性、換手率、分析師跟蹤、機構持股、紅利率與上市年限應該謹慎對待，因為它們可能被情緒驅動。情緒貝塔與公司特性：無條件排序（5-6）相對排序與回歸相比優(yōu)情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)基于波動率的條件排序，結論：波動率不是驅動情緒貝塔的主要因素（減少情緒貝塔極值離差10%，計算錯誤，應為30%）；規(guī)模的影響是顯著的（SMB印證）基于波動率和市值排序，結論：情緒敏感性股票一般是上市年限短、低分紅率、高的賣空限制股票；更可能具有高的波動率與換手率。情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)基于波動率的條件排序情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)B/M：T值為-6.11，最為顯著；HML：低情緒貝塔對于高的HML貝塔，明星（成長性）股票投資者情緒變化更大與FrazziniandLamont(2006)：低B/E股票通常具有較高的投資者情緒一致；ElsewarapuandReinganum(2004)：基于股票指數(shù)的超額收益與36個月以前的成長型股票收益負相關，而價值型股票、總市場收益、成長性股票沒有任何預測力---一致；BakerandWurgler(2006)：成長型股票與價值型股票在未來投資者情緒特別高或低時，其收益的明顯區(qū)別----不一致情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)B/M：T值為-6.情緒貝塔與公司特性：條件排序（7-15)Div-yield：情緒敏感性越高的股票分紅率越低；銷售增長率與情緒敏感性高度正