蔚藍(lán)鋰芯研究報告

蔚藍(lán)鋰芯研究報告公司概況：基礎(chǔ)業(yè)務(wù)穩(wěn)定，賽道切入精準(zhǔn)金屬物流起家，覆蓋金屬物流、LED、鋰電池三板塊。前身為張家港澳洋順昌金屬制品有限公司，成立于2002年，主要從事金屬材料的倉儲、套裁與配送，于2008年在深交所上市。2011年，公司通過成立江蘇光電及淮安光電進軍LED領(lǐng)域，2016年對江蘇綠偉鋰能進行股權(quán)收購并于2019年實現(xiàn)全資控股，正式形成金屬物流配送、LED、鋰電池三主業(yè)格局。2020年，公司實控人變更為陳鍇，實現(xiàn)權(quán)責(zé)統(tǒng)一，同年公司名稱由“澳洋順昌”更改為“蔚藍(lán)鋰芯”，突出鋰電池和LED芯片兩項業(yè)務(wù)，體現(xiàn)公司戰(zhàn)略目標(biāo)。以金屬配送為基礎(chǔ)，重點拓展LED、鋰電池業(yè)務(wù)：(1)金屬物流配送：為公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，從事鋼板和鋁板的倉儲、分揀、套裁、包裝、配送以及來料加工及供應(yīng)鏈管理服務(wù)，主要產(chǎn)品包括多種類鋁板和鋼板，為以汽車零配件、IT以及5G通信應(yīng)用領(lǐng)域客戶提供主動配送及委托加工服務(wù)。公司建有大型金屬材料配送中心以提供多品種規(guī)格金屬材料增值服務(wù)。(2)LED業(yè)務(wù)：公司是國內(nèi)主要LED芯片供應(yīng)商之一，主要由子公司江蘇光電及淮安光電及從事LED外延片及芯片的研發(fā)、生產(chǎn)制造及銷售，主要產(chǎn)品為氮化鎵基藍(lán)綠光LED外延片及芯片，產(chǎn)品經(jīng)客戶封裝后應(yīng)用于半導(dǎo)體照明及顯示領(lǐng)域。其中淮安光電的產(chǎn)業(yè)鏈從襯底切磨拋、PSS、外延片到LED芯片，具備完整產(chǎn)業(yè)有利于發(fā)揮技術(shù)協(xié)同效應(yīng)，為打造高端產(chǎn)品奠定良好基礎(chǔ)。2020年起公司布局MiniLED市場，目前MiniLED芯片產(chǎn)品處于批量銷售中，已經(jīng)應(yīng)用在電視機、筆記本、PAD、車載顯示、手游設(shè)備等產(chǎn)品。(3)鋰電池業(yè)務(wù)：主要由全資子公司天鵬電源生產(chǎn)圓柱形三元動力鋰電池。產(chǎn)品主要為超高倍率、高倍率及中倍率圓柱電芯，主要型號為21700、18650，應(yīng)用于小型動力系統(tǒng)

（包含電動工具、電動二輪車/摩托車/叉車/AGV車，及掃地機器人/吸塵器等配套的動力電池），下游客戶主要為動力工具制造廠商。目前天鵬電源是國內(nèi)唯一全部進入全球TOP5電動工具公司供應(yīng)鏈的小型動力電池主要供應(yīng)商，公司產(chǎn)品從參數(shù)看，技術(shù)水平已經(jīng)對標(biāo)國際領(lǐng)先廠商?？毓晒蓶|為香港綠偉，實控人陳鍇通過綠偉、昌正持有公司20.99%股份。2020年9月，公司原控股股東沈?qū)W如通過澳洋集團向綠偉有限公司轉(zhuǎn)讓5%的股權(quán)，公司控股股東由澳洋集團變更為香港綠偉，實際控制人由沈?qū)W如變?yōu)殛愬|。截至2021年年底，陳鍇通過綠偉有限公司（14.26%）、昌正有限公司（6.73%）共持有公司20.99%股權(quán)，澳洋集團持有公司2.41%股權(quán)，陳鍇同時在任公司董事長及總經(jīng)理，利于三主業(yè)格局下公司權(quán)力集中。高管從業(yè)經(jīng)驗豐富，鋰電池業(yè)務(wù)管理結(jié)構(gòu)相對獨立。陳鍇、沈?qū)W如為公司創(chuàng)始人，陳鍇為負(fù)責(zé)公司治理及戰(zhàn)略發(fā)展，具備豐富管理經(jīng)驗，把握業(yè)務(wù)方向精準(zhǔn)切入鋰電池行業(yè)；

天鵬電源由陳鍇、生山清一組成的高管團隊分別負(fù)責(zé)戰(zhàn)略和技術(shù)。高級副總裁生山清一為技術(shù)帶頭人（在索尼公司有逾35年任職經(jīng)歷，參與世界首顆18650鋰電池研發(fā)、制造及測試），引進日系制造理念，建立穩(wěn)健精益的設(shè)計、制造及品控體系。員工持股計劃激發(fā)企業(yè)活力，增強團隊穩(wěn)定性。截至2020年12月31日，公司核心技術(shù)人員與研發(fā)人員合計504人，員工占比19.08%。教育程度方面，大學(xué)及以上學(xué)歷員工占比17.68%。為與員工利益深度捆綁，公司于2020年7月發(fā)布第一期員工持股計劃，覆蓋人數(shù)不超過98人，籌集員工資金總額不超過5,400萬元，已于2020年8月通過大宗交易買入1213.4萬股（占總股本1.17%）。2021年9月，公司發(fā)布第二期員工持股計劃，計劃覆蓋員工進一步擴大至不超過250人，擬募集資金總額不超過7,200萬元。盈利能力提升顯著，業(yè)務(wù)發(fā)展加速成長。受LED行業(yè)市場行情影響，LED產(chǎn)品價格下跌，導(dǎo)致公司2018、2019年凈利潤出現(xiàn)負(fù)增長。隨著LED市場行情的恢復(fù)以及公司鋰電業(yè)務(wù)營收能力增長，公司2020年起營業(yè)收入及歸母凈利潤均實現(xiàn)正增長，2021年公司業(yè)績加速成長，營業(yè)收入66.8億元（同比+57%），歸母凈利潤6.70億元（同比+141%），盈利能力顯著提升。三大業(yè)務(wù)板塊鼎足而立，鋰電業(yè)務(wù)占比逐步上升。公司成立時主營金屬物流業(yè)務(wù)，在發(fā)展過程中逐步涉足LED、鋰電池板塊，形成了目前三主營業(yè)務(wù)的格局。金屬物流業(yè)務(wù)占比最高，2019-2021年營收分別為17.17/19.28/27.14億元，占比47%/49%/41%。公司2016年收購天鵬電源切入鋰電行業(yè)以來，鋰電業(yè)務(wù)的占比逐年提升，2019-2021年鋰電池分別貢獻了28%/34%/40%的營業(yè)收入。隨著鋰電池產(chǎn)能的不斷投放，公司未來鋰電業(yè)務(wù)的比重有望進一步上升。金屬配送毛利率穩(wěn)定，LED業(yè)務(wù)毛利率改善，鋰電池毛利率最高。毛利率方面，金屬物流配送業(yè)務(wù)較為穩(wěn)定，近五年維持在15%-16%；LED業(yè)務(wù)受價格及供需影響波動，2018-2019年毛利率下降系行業(yè)低端產(chǎn)能過剩，公司通過技術(shù)研發(fā)投入及產(chǎn)品價格傳導(dǎo)，2020年起毛利率不斷回升；鋰電池業(yè)務(wù)盈利能力最高，盡管2021年以碳酸鋰為代表的鋰電原材料價格持續(xù)上漲，得益于公司成本傳導(dǎo)較為順暢、生產(chǎn)效率提升使得單位成本降低，鋰電池業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)定提升。期間費用穩(wěn)中有降，研發(fā)投入逐年增長。2018年研發(fā)費用單獨列支以來，公司管理費用率回落并穩(wěn)定在2.5%左右。2021年銷售費用率有明顯下降，系會計準(zhǔn)則調(diào)整，將因履行合同發(fā)生的運輸費和報關(guān)費計入營業(yè)成本。2019年以來研發(fā)費用逐年增加，分別為1.46/1.57/3.40億元，研發(fā)費用率4.1%/3.7%/5.1%，其中2021年公司研發(fā)費用大幅增加，同比+116%。得益于精細(xì)化管理，公司期間費用率穩(wěn)定，近年來來保持在11%以下，2021年除研發(fā)費用外，其他費用率均有所下降。凈利率大幅增長帶動ROE提升。2017-2021公司ROE分別為

16.3%/8.8%/4.9%/11.9%/21.8%，同比+4.6/-7.5/-3.8/+7.0/+9.9pcts，2019年以來ROE不斷上升。2019-2021公司銷售凈利率分別為4.2%/6.6%/10.6%，近年來公司ROE提升主要系銷售凈利率逐年改善。權(quán)益乘數(shù)基本穩(wěn)定，2017-2021分別為2.6/2.7/3.0/3.0/2.7；

資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在2021年由往年0.6左右提升至0.79，同時帶動ROE提升。行業(yè)：鋰電化、無繩化推動下游需求長期向好圓柱電池：轉(zhuǎn)戰(zhàn)小動力市場。電池按封裝方式，可分為圓柱、方形和軟包三類，其中圓柱電池發(fā)展時間最長、標(biāo)準(zhǔn)化程度高，同時具備循環(huán)性能優(yōu)越、可快速充放電等優(yōu)點。但由于圓柱電池本身尺寸較小，單體容量較小，因此應(yīng)用于電動車等大型動力系統(tǒng)時需要強大的BMS系統(tǒng)對數(shù)量龐大的電芯進行管理，一定程度上限制了圓柱電池在電動汽車市場中的占比?；谄浞庋b尺寸小、成組靈活、成本低且工藝成熟的特性，圓柱電池在電動工具、兩輪電動車等小動力市場日益受到歡迎。電動工具可分為工業(yè)級、專業(yè)級、通用級三種。工業(yè)級工具具有精度高、價格高等特點。目標(biāo)客戶多為專業(yè)的工廠或工程建設(shè)施工隊伍；專業(yè)級產(chǎn)品最為常見，市場最廣，也是行業(yè)競爭最激烈的領(lǐng)域，設(shè)計上強調(diào)對于復(fù)雜環(huán)境的適應(yīng)性，工作狀態(tài)強調(diào)穩(wěn)定性，多針對建筑行業(yè)、管道行業(yè)等。通用級產(chǎn)品耗材價格便宜，強調(diào)便攜性和組合性，工作穩(wěn)定性相對略低，目標(biāo)客戶主要是一般家庭。電動工具設(shè)計原理相似但品種繁多，目前世界上的電動工具已經(jīng)發(fā)展到500多個品種，常見的電動工具包括吸塵器、電鉆、電動砂輪機、電動螺絲刀、電錘等等。電動工具行業(yè)競爭格局較為集中，CR5包括Stanley、TTI、Bosch、Hilti、Makita，2021年前5家國際企業(yè)市場份額超過50%，且均為國際廠商，中國廠商在國際知名度較低，市場份額不及國際電動工具巨頭；其中，具有最高技術(shù)要求的工業(yè)級電動工具領(lǐng)域競爭格局更加集中，2021年CR5仍為Stanley、TTI、Bosch、Hilti、Makita，但Stanley、TTI作為CR2合計份額超過50%，且份額持續(xù)提升。2021年全球電動工具市場空間約為456億美元，Statista預(yù)計到2025年將達(dá)約561億美元，2020-2025年CAGR達(dá)4.97%。電源為電動工具核心零部件，產(chǎn)能技術(shù)提升為中國廠商迎來增長。電動工具行業(yè)上游包括原材料供應(yīng)商、電器配件供應(yīng)商、中間零部件供應(yīng)商及能源供應(yīng)商；中游為電動工具整機制造商，主要包括工業(yè)級、專業(yè)級以及通用級電動工具制造企業(yè)，下游為電動工具的應(yīng)用領(lǐng)域，主要客戶為建筑制造商及建材超市。其中電源是電動工具的核心零部件，成本占比約為13%。產(chǎn)能方面，全球電動汽車迅速發(fā)展致日韓鋰電池廠商供給不足，伴隨國內(nèi)鋰電池企業(yè)在產(chǎn)品技術(shù)、工藝管控、自動化制造等方面大幅度提升，國際供應(yīng)鏈將加速轉(zhuǎn)向國內(nèi)廠商。國內(nèi)電池企業(yè)已進入全球電動工具供應(yīng)鏈體系并迅速增長。電芯供應(yīng)鏈方面，2020年全球范圍內(nèi)龍頭企業(yè)三星SDI及LG合計占據(jù)市場超50%的份額，其中三星SDI保持增長態(tài)勢，領(lǐng)先地位穩(wěn)固。但隨著中國電芯廠在高倍率電池領(lǐng)域的不斷研發(fā)，與國際頭部企業(yè)的差距逐漸減小，2017-2020年CR5內(nèi)中國企業(yè)份額復(fù)合增速達(dá)42.6%，外資供應(yīng)商總體份額有所下滑。中國本土廠商已經(jīng)進入電動工具國際供應(yīng)鏈體系，以TTI為例，億緯鋰能、海四達(dá)、天鵬電源、鵬輝能源已成功進入TTI供應(yīng)鏈并實現(xiàn)批量供貨。政策支持推動電動工具鋰電化。除市場層面推動外，電動工具鋰電化在政策層面也得到國家支持。發(fā)展高性能動力鋰離子電池產(chǎn)品已在產(chǎn)業(yè)政策及發(fā)展規(guī)劃中明確提及。2018年12月工信部鋰離子電池安全標(biāo)準(zhǔn)特別工作組召開針對電動工具用鋰電池規(guī)范和安全要求征求意見二稿的討論會；2019年10月，國家發(fā)改委發(fā)布產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄

（2019年本），其中明確鋰離子電池為鼓勵類產(chǎn)業(yè)。無繩化疊加鋰電技術(shù)成熟推動下游市場需求高漲，市場空間廣闊。鋰電池的技術(shù)升級推動了電動工具無繩化，同時隨下游對小型化、便捷化的需求提升與電池成本下降，無繩電動工具發(fā)展迅速，鋰電工具產(chǎn)量及滲透率均顯著提高。2016-2019年，中國鋰電工具滲透率由11.5%增至18.4%，根據(jù)中國電池產(chǎn)業(yè)研究院、伊維經(jīng)濟研究院、EVTank聯(lián)合發(fā)布的中國電動工具發(fā)展白皮書（2021年）數(shù)據(jù)，2020年無繩電動工具占比約為64%。2019年全球鋰電類電動工具產(chǎn)量超過2.7億臺，在無繩電動工具中占比達(dá)85.7%。根據(jù)Murata（村田）公告數(shù)據(jù)，2020年全球電動工具鋰電池出貨量24億顆，預(yù)計至2025年電動工具鋰電池出貨量將達(dá)44億顆，對應(yīng)2018-2025年CAGR達(dá)10.4%，增長空間廣闊。我們預(yù)計2025年全球電動工具電池需求量將達(dá)到50億顆，行業(yè)面臨供應(yīng)緊張。根據(jù)全球消費電池龍頭村田預(yù)測，2025年電動工具消費鋰電池需求量約為44萬顆。考慮到無繩化趨勢推動下電動工具鋰電池需求量加速上升，我們將這一預(yù)測進行上調(diào)。疊加電踏車、清潔工具（如吸塵器）等應(yīng)用場景下的需求，預(yù)計2025年市場對消費類鋰電池的需求將達(dá)到80億顆左右。競爭優(yōu)勢：以產(chǎn)品與成本驅(qū)動長期成長產(chǎn)品性能優(yōu)異，比肩日韓頭部企業(yè)專注圓柱三元鋰電芯，NCA技術(shù)體系打破日韓壟斷。天鵬電源為國內(nèi)首家量產(chǎn)NCA體系圓柱電池的企業(yè)，對硅基材料的研究和應(yīng)用具有領(lǐng)先優(yōu)勢。由于NCA體系生產(chǎn)制造難度大于NCM811，但具有更高安全性，天鵬電源布局高鎳電池時重點開發(fā)NCA體系，通過持續(xù)研發(fā)投入，形成了在國內(nèi)鋰電池領(lǐng)域獨樹一幟NCA高鎳鋰電池路線體系。2020年在30A高倍率電池方面取得重大進展，實現(xiàn)了批量穩(wěn)定供貨，打破30A高倍率電池被日韓電芯廠家壟斷的局面。產(chǎn)品性能優(yōu)異，多項指標(biāo)行業(yè)領(lǐng)先。以天鵬電源超高倍率電芯為例，21700系列產(chǎn)品支持持續(xù)放電電流45A，脈沖放電電流可達(dá)100A，循環(huán)壽命出眾，500次循環(huán)后剩余容量仍可達(dá)80%以上，同時具有低溫性能優(yōu)異、超低內(nèi)阻等優(yōu)異特性，在產(chǎn)品性能方面領(lǐng)跑行業(yè)，比肩日韓頭部企業(yè)。天鵬電源下一代產(chǎn)品將通過定制高功率硅基負(fù)極材料與高鎳正極材料核心技術(shù)，兼顧高能量密度與高倍率，實現(xiàn)性能的持續(xù)突破。依托技術(shù)護城河，開發(fā)多下游細(xì)分市場。公司基于NCA體系開發(fā)多元化產(chǎn)品，分別針對于高端電動工具、吸塵器及兩輪車等細(xì)分市場。針對高端電動工具、吸塵器等小動力市場的主打產(chǎn)品為2.5Ah18650電芯，可以實現(xiàn)15C放電，滿足小動力應(yīng)用倍率要求；電動摩托車、電動自行車的主力產(chǎn)品為28HE、32HE18650等電芯，能夠滿足高續(xù)航要求，同時可以實現(xiàn)2-5C放電倍率，快充性能優(yōu)秀，可以應(yīng)對整包140-160kwh/kg的中長期技術(shù)要求。對以汽油機為動力的園林工具及直流大電流工具采用基于NCA體系的21700電池，可以滿足更大倍率、更大能量密度以及更低成本的應(yīng)用要求。依托技術(shù)優(yōu)勢，打造成本領(lǐng)先低損耗低成本造就價格優(yōu)勢。公司以精益制造為導(dǎo)向，全自動生產(chǎn)線有效降低損耗。生產(chǎn)環(huán)節(jié)產(chǎn)生的廢料總體較少，原材料耗用率大多在95%以上。2018年以來公司鋰電池單位成本逐年降低，單位成本分別為5.25元/5.07元/4.69元，其中單位人工分別為0.22元/0.27元/0.62元，單位制造費用為0.88元/1.05元/0.73元，單位材料成本為4.15元/3.75元/3.41元，可見單位成本下降主要受于原材料成本影響。從售價上看，相同規(guī)格高倍率電池，以1.5Ah(30A)、2.0Ah(30A)為例，天鵬電源較三星SDI便宜50%左右，相同規(guī)格高容量電池，以2.8Ah(10A)為例，天鵬電源較三星SDI便宜30%左右。價格優(yōu)勢下，公司鋰電池利潤率高于三星SDI。公司2019-2021年鋰電池業(yè)務(wù)毛利率分別為21.42%/23.55%/28.23%，相應(yīng)營業(yè)利潤率為10.02%/12.80%/18.81%,盈利能力穩(wěn)定增長。跟據(jù)三星SDI年報披露數(shù)據(jù)，2020、2021年，其新能源業(yè)務(wù)板塊的營業(yè)利潤率分別為2.8%/4.9%。價格方面，公司同類型產(chǎn)品的單價均低于三星SDI，擁有高性價比；

而受益于品牌效應(yīng)帶來產(chǎn)品溢價，疊加精細(xì)化管理造就成本優(yōu)勢，公司盈利能力可觀。加速擴產(chǎn)，打造圓柱電池細(xì)分龍頭產(chǎn)能建設(shè)持續(xù)推進，鞏固細(xì)分行業(yè)龍地位。為解決鋰電池產(chǎn)能瓶頸，響應(yīng)市場需求，提升市場份額，天鵬電源在原有鋰電池年產(chǎn)能約4億顆基礎(chǔ)上繼續(xù)擴大生產(chǎn)規(guī)模，目前張家港二期項目已建成投產(chǎn)，新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放，我們預(yù)計2022年度公司鋰電池產(chǎn)量達(dá)到7億顆。公司還投資23.5億建設(shè)淮安項目，一期工程預(yù)計2022Q4建成投產(chǎn)，屆時公司鋰電池年總體產(chǎn)能達(dá)12.5億顆。隨著新項目的逐步投產(chǎn)，公司將大幅提高產(chǎn)品供應(yīng)能力，生產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢進一步加強?？蛻艚Y(jié)構(gòu)多元健康，拓展新市場豐富增長點。子公司天鵬電源積極推動與東成工具、大藝機電等國內(nèi)知名電動工具企業(yè)的戰(zhàn)略合作，同時在憑借在高倍率電池細(xì)分領(lǐng)域的性能優(yōu)勢，逐步成為BOSCH、史丹利百得、TTI、Makita、Metabo、EINHELL等國際知名品牌的重要供應(yīng)商，訂單量持續(xù)快速增長。以史丹利百得為例，2020年為天鵬電源收入貢獻增長達(dá)132%。2018-2020年，天鵬電源前五大客戶銷售金額占各期營業(yè)收入比分別為15.4%/20.2%/23.0%，我們預(yù)計公司2022年來自國際客戶的收入占比60%-70%。產(chǎn)能加速落地，有望直接受益于圓柱電池行業(yè)供需緊張。隨著特斯拉

4680電池的問世帶來新的行業(yè)技術(shù)變革，行業(yè)對圓柱電池的關(guān)注持續(xù)上升，三星SDI和LG

新能源已經(jīng)開發(fā)了圓柱形4680電池的樣品，此外Lucid、Rivian等車企均采用圓柱電池，預(yù)計電池行業(yè)龍頭將更多配套圓柱動力電池，由此帶來圓柱電