企業(yè)價值市場法評估

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1、企業(yè)價值市場法評估介紹2、市場法評估的對比公司法(GuidelinePublicCompanyMethod)

3、市場法評估的合并收購法(Merger&AcquisitionMethod)

2023/2/3企業(yè)價值市場法評估2一、企業(yè)價值市場法評估介紹1、市場法（市場比較法）是企業(yè)價值評估三種基本方法之一：所謂市場法評估就是利用活躍交易市場上已成交的類似案例交易信息，通過對比分析的途徑確定委估企業(yè)或股權(quán)價值的一種評估技術(shù)。市場法的理論基礎(chǔ)是在市場公開、交易活躍情況下，相同或相似資產(chǎn)的價值也是相同或相似。企業(yè)相同或相似的概念：經(jīng)營產(chǎn)品相同或相似、經(jīng)營業(yè)績和規(guī)模相當(dāng)?shù)?、未來成長性相同或相似的企業(yè)。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估3一、企業(yè)價值市場法評估介紹（續(xù)）2、市場比較法分類：對比公司法（GuidelinePublicCompanyMethod)以與被評估企業(yè)相同或相似的上市公司作為對比公司，以對比公司作為比較對象來估算目標(biāo)企業(yè)價值的評估方法合并收購案例法（Merger&AcquisitionMethod)以與被評估企業(yè)相同或相似企業(yè)的并購或收購交易案例作為對比對象來估算目標(biāo)公司價值的評估方法2023/2/3企業(yè)價值市場法評估4一、企業(yè)價值市場法評估介紹（續(xù)）在國際評估界，市場法與收益法一起并駕成為評估師首要選擇的評估方法組合；目前國內(nèi)企業(yè)價值評估選用市場法的案例并不多，但已經(jīng)逐步進入快速發(fā)展的軌道；市場經(jīng)濟的體系的不斷完善，股權(quán)交易市場、產(chǎn)權(quán)交易市場交易不斷完善為市場法的實施奠定基礎(chǔ)；評估實務(wù)發(fā)展的需要以及會計準(zhǔn)則中公允價值計量的實施都會推動市場法應(yīng)用的發(fā)展；監(jiān)管部門已經(jīng)決定要推動市場法的應(yīng)用。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估5一、企業(yè)價值市場法評估介紹（續(xù)）從評估價值理論上說，市場法應(yīng)該是資產(chǎn)評估三中種基本方法中最貼近實際的方法：資產(chǎn)的市場價值一般由資產(chǎn)的“內(nèi)在價值”和市場供需關(guān)系共同決定；資產(chǎn)評估的收益法和成本法通常是通過資產(chǎn)的“內(nèi)在價值”來估算其市場價值，通常無法估計供需關(guān)系的影響；市場法是可以考慮市場供需關(guān)系對資產(chǎn)價值的影響；成本法存在不能完全評估企業(yè)不可確認(rèn)無形資產(chǎn)的缺陷；收益法存在簡單再生產(chǎn)假設(shè)前提，限制其評估結(jié)論的適用性的缺陷，市場法只要有可比案例就不存在上述缺陷情況。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估6一、企業(yè)價值市場法評估介紹（續(xù)）3、市場法評估的基本步驟：1)選擇對比公司/合并收購案例2)財務(wù)報表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整會計政策的協(xié)調(diào)非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債的剝離財務(wù)指標(biāo)分析3)選擇并計算各對比對象的價值比率乘數(shù)(Multiples)所謂價值比率乘數(shù)就是企業(yè)整體或股權(quán)價值除以企業(yè)自身一個與價值密切相關(guān)參數(shù)的比率。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估7一、企業(yè)價值市場法評估介紹（續(xù)）4)調(diào)整/修正各對比對象的價值比率乘數(shù)2007年美國專家來華講課時介紹了比率乘數(shù)修正，包括規(guī)模溢價修正和未來增長率修正；從目前了解的情況看，國際上市場法評估中似乎很少采用比率乘數(shù)修正這一步驟；5)從各個對比對象價值比率乘數(shù)中協(xié)調(diào)出一個合理價值比率乘數(shù)：平均值法(Average)/加權(quán)平均值法(WeightedAverage)；中間值或眾數(shù)法(Median/Mode)；回歸分析法(Regression)；其他合理的方法；2023/2/3企業(yè)價值市場法評估8一、企業(yè)價值市場法評估介紹（續(xù)）6)從對比對象中選擇合理價值比率乘數(shù)作為目標(biāo)企業(yè)的價值比率乘數(shù)，然后估算目標(biāo)企業(yè)相關(guān)參數(shù)，最后計算得出的評估結(jié)果(ValueIndication)作為評估初步結(jié)論7)考慮是否需要應(yīng)用折價/溢價調(diào)整流通性溢價/缺少流通性折扣；控股溢價/少數(shù)股權(quán)折扣；8）正常營運資金需求量與實際擁有量差異調(diào)整；9）加回非經(jīng)營性資產(chǎn)凈值。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估9二、市場法評估的對比公司法對比公司法就是在上市公司中選擇對比公司，利用對比公司作為“對比對象”估算被評估企業(yè)價值的一種市場法評估技術(shù)由于對比公司是上市公司，因此可以計算市場價值，便于進行市場價值的“對比分析”計算價值比率乘數(shù)；由于對比公司是上市公司，財務(wù)數(shù)據(jù)和其他信息數(shù)據(jù)容易獲得，便于進行相關(guān)財務(wù)分析；對比公司法是企業(yè)價值市場法評估中較為常用的評估方法。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估10二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）1、對比公司的選擇選擇標(biāo)準(zhǔn)：同行業(yè)、主營業(yè)務(wù)相同或相似財務(wù)經(jīng)營業(yè)績相似規(guī)模相似成長性相當(dāng)2023/2/3企業(yè)價值市場法評估11二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）選擇對比公司的數(shù)量：目前國內(nèi)對于對比公司的選擇數(shù)量沒有統(tǒng)一規(guī)定，可以根據(jù)需要選擇；理論上越多越好；但實際選擇越多，工作量增加，評估精度不一定會有很大增加，最高不超過10個（經(jīng)驗數(shù)據(jù)）；如果可選對象多，可以增加選擇標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)涵使得可比對象與目標(biāo)企業(yè)更接近。我們認(rèn)為理想數(shù)量在4~8個為好。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估12二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）問題一：評估國內(nèi)目標(biāo)企業(yè)能否選擇在香港或國外上市公司作為對比公司？或者選擇國外并購案例作為對比交易案例？一般情況下要評估的目標(biāo)企業(yè)都是國內(nèi)市場價值，因此我們需要選擇能代表國內(nèi)市場價值的國內(nèi)上市公司或交易案例；但可能會有一些極特殊的情況下選擇國外對比公司：如當(dāng)兩個國內(nèi)公司分別要用自身股權(quán)作為交換，持有對方公司的股權(quán)，評估時重要的是要用統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，因此在此種情況下可以選擇統(tǒng)一國家的上市公司，可能不是國內(nèi)上市公司2023/2/3企業(yè)價值市場法評估13二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）問題二、進一步，能否選擇公司經(jīng)營地在國內(nèi)，但在香港或國外上市的公司作為對比公司？我們需要評估市場價值應(yīng)該是資產(chǎn)在交易市場所表現(xiàn)的價格，因此我們評估的資產(chǎn)市場價值主要是“市場”所在地，而不是“資產(chǎn)”所在地，如果公司經(jīng)營地在境內(nèi)，但交易市場在境外，在一般情況也要盡量避免采用這樣的對比公司。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估14二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）2、對比公司財務(wù)報表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整1）協(xié)調(diào)目標(biāo)公司與對比對象之間由于財務(wù)會計政策的不同所可能產(chǎn)生的財務(wù)數(shù)據(jù)差異目標(biāo)企業(yè)與對比公司與會計政策的不同所可能產(chǎn)生的差異：折舊/攤銷政策存貨記賬政策計提壞賬準(zhǔn)備政策收入實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)2023/2/3企業(yè)價值市場法評估15二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）2）分析確認(rèn)對比公司非經(jīng)營（非核心）性資產(chǎn)、負(fù)債非經(jīng)營性資產(chǎn)：交易性金融資產(chǎn)；可供出售金融資產(chǎn)；持有至到期投資；長期應(yīng)收款；投資性房地產(chǎn)；長期股權(quán)投資。非經(jīng)營性負(fù)債：交易性金融負(fù)債。3）目標(biāo)企業(yè)的（非核心）性資產(chǎn)、負(fù)債2023/2/3企業(yè)價值市場法評估16二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）4）分析確定對比公司合理的營運資金水平一般可以采用企業(yè)營運資金占銷售收入的比率來確定。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估17二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）5）對比被評估企業(yè)和對比公司財務(wù)指標(biāo)分析資產(chǎn)變現(xiàn)能力比率(LiquidityRatio)流動比率速動比率經(jīng)營性比率(ActivityRatio)營業(yè)周期凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2023/2/3企業(yè)價值市場法評估18二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）財務(wù)杠桿比率(LeverageRatio)資產(chǎn)負(fù)債率已獲利息倍數(shù)收益能力比率(ProfitableRatio)銷售毛利率資產(chǎn)利潤率(ROA)凈資產(chǎn)收益率(ROE)預(yù)期成長性(GrowthRatio)主營業(yè)務(wù)收入同比增長率主營業(yè)務(wù)利潤同比增長率總資產(chǎn)同比增長率2023/2/3企業(yè)價值市場法評估19二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）3、對比基礎(chǔ)—“價值比率乘數(shù)（Multiples)”的選擇、分析和計算價值比率乘數(shù)的概念：價值比率乘數(shù)就是企業(yè)整體價值或股權(quán)價值與自身一個與整體價值或股權(quán)價值密切相關(guān)的體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營特點參數(shù)的比值；價值比率乘數(shù)是市場法評估將被評估企業(yè)與對比公司進行“對比分析”的基礎(chǔ)；價值比率乘數(shù)的實質(zhì)就是“單位價值”的概念。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估20二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）對比公司價值比率乘數(shù)的種類：2023/2/3企業(yè)價值市場法評估21二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）1）收益類價值比率乘數(shù)（Income-basedMultiples)一般包括：2023/2/3企業(yè)價值市場法評估22二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）2）資產(chǎn)類價值比率乘數(shù)(Asset-basedMultiples)一般包括：2023/2/3企業(yè)價值市場法評估23二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）3）其他特殊類價值比率乘數(shù)可以根據(jù)目標(biāo)企業(yè)和對比公司的特點選擇，一般具有代表性的包括：2023/2/3企業(yè)價值市場法評估24二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）問題三、可否構(gòu)成如下價值比率乘數(shù)？2023/2/3企業(yè)價值市場法評估25二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）構(gòu)造價值比率乘數(shù)需要注意全投資與股權(quán)投資的口徑問題“口徑”不一致的不能構(gòu)成價值比率乘數(shù)2023/2/3企業(yè)價值市場法評估26二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）4、市場法價值比率乘數(shù)與收益資本化率的轉(zhuǎn)換關(guān)系單期間資本化概念

NCF1：第一年后凈收益k:折現(xiàn)率g:持續(xù)增長率2023/2/3企業(yè)價值市場法評估27二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）因此我們可以得到一個結(jié)論：價值比率乘數(shù)實際上可以理解為就是相應(yīng)口徑的資本化率k-g的倒數(shù)；這個結(jié)論是我們構(gòu)造價值比率乘數(shù)修正系數(shù)的基礎(chǔ)。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估28二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）5、對比公司價值比率乘數(shù)的計算時限所謂對比公司價值比率乘數(shù)的計算時限是指我們計算價值比率乘數(shù)時采用的財務(wù)數(shù)據(jù)的年限，一般可以選擇：評估基準(zhǔn)日前12個月值前5年的平均值選擇計算價值比率乘數(shù)的時限，主要考慮的因素：對比公司股價時效性因素；非正常因素波動所可能產(chǎn)生的影響，如果選擇時限較長，則可以減少非正常波動的影響。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估29二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）6、價值比率乘數(shù)的規(guī)模溢價和預(yù)期增長率修正通過對比公司規(guī)模溢價（特有風(fēng)險因素）和預(yù)期增長率與對比公司的差異構(gòu)造調(diào)整/修正系數(shù)修正對比公司的價值比率乘數(shù)；價值比率乘數(shù)調(diào)整/修正包括：規(guī)模溢價修正；預(yù)期增長率修正。這種調(diào)整/修正一般僅適用收益類比率乘數(shù)2023/2/3企業(yè)價值市場法評估30二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）規(guī)模溢價/長期增長率差異修正：對比公司規(guī)模溢價（特有風(fēng)險）和被評估目標(biāo)企業(yè)規(guī)模溢價（特有風(fēng)險）差異需要進行價值比率乘數(shù)的調(diào)整/修正所謂規(guī)模溢價修正實際是由于對比公司和被評估企業(yè)由于公司規(guī)模差異而導(dǎo)致的的折現(xiàn)率k的差異，由于這個差異所需要進行的修正就是規(guī)模溢價修正。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估31二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）規(guī)模溢價/長期增長率差異修正系數(shù)估算2023/2/3企業(yè)價值市場法評估32二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）價值比率乘數(shù)的“口徑”問題全投資口徑的價值比率乘數(shù)：NOIAT價值比率乘數(shù)EBITDA價值比率乘數(shù)EBIT價值比率乘數(shù)銷售收入價值比率乘數(shù)。我們可以選擇WACC作為折現(xiàn)率，選擇合理增長率g，計算資本化率；2023/2/3企業(yè)價值市場法評估33二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）規(guī)模溢價差異估算步驟：1）計算每個對比公司的折現(xiàn)率（WACC），規(guī)模溢價按對比公司自身數(shù)據(jù)計算；2）以每個對比公司相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，但按照目標(biāo)公司的規(guī)模數(shù)據(jù)計算規(guī)模溢價，計算一個折現(xiàn)率（WACC)；3）計算上述兩個對比公司的差異作為規(guī)模差異修正系數(shù)計算基礎(chǔ)。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估34二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）長期增長率差異修正系數(shù)估算：根據(jù)對比公司歷史數(shù)據(jù)和Wind數(shù)據(jù)中對比公司未來預(yù)測估算對比公司未來的長期增長率g對比公司；根據(jù)目標(biāo)公司歷史數(shù)據(jù)和未來預(yù)測數(shù)據(jù)估算目標(biāo)公司的長期增長率g目標(biāo)公司；根據(jù)兩者差異估算長期增長率差異；2023/2/3企業(yè)價值市場法評估35二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）估算NOIAT、EBITDA和EBIT之間折現(xiàn)率轉(zhuǎn)換系數(shù)NOIAT是全投資、稅后、現(xiàn)金流口徑，因此與WACC對應(yīng)，但EBITDA和EBIT對應(yīng)的折現(xiàn)率需要在WACC基礎(chǔ)上進行轉(zhuǎn)換，因此可以分別定義相關(guān)轉(zhuǎn)換系數(shù)如下：2023/2/3企業(yè)價值市場法評估36二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）當(dāng)采用股權(quán)投資口徑的價值比率乘數(shù)P/E價值比率乘數(shù)股權(quán)現(xiàn)金流價值比率乘數(shù)我們可以選擇CAPM作為折現(xiàn)率，選擇合理增長率k計算資本化率。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估37二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）7、應(yīng)用修正后價值比率乘數(shù)計算價值比率乘數(shù)分析值對比公司價值比率乘數(shù)計算目標(biāo)企業(yè)率乘數(shù)分析值的確定方法分別采用以下方法分析處理對比公司的價值比率乘數(shù)平均值法(Average)/加權(quán)平均值法(WeightedAverage)中間值或眾數(shù)法(Median/Mode)回歸分析法(Regression)其他合理的方法以對比公司采用以上分析方法處理后的價值比率乘數(shù)作為目標(biāo)企業(yè)的比率。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估38二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）8、確定被評估目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)參數(shù)（Benefit)為了利用各價值比率乘數(shù)估算被評估企業(yè)的價值，需要估算被評估企業(yè)相應(yīng)的相關(guān)參數(shù)；利用如下公式計算被評估企業(yè)的價值：2023/2/3企業(yè)價值市場法評估39二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）根據(jù)不同的價值比率乘數(shù)，需要相應(yīng)的計算出被評估企業(yè)不同的相關(guān)參數(shù)：收益類：NOIAT、EBIT、EBITDA和利潤等。資產(chǎn)類：總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和固定資產(chǎn)。其他特殊類：如：礦山儲量、倉庫容量和專業(yè)人員數(shù)量2023/2/3企業(yè)價值市場法評估40二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）被評估企業(yè)相關(guān)參數(shù)估算年限：在估算被評估企業(yè)相關(guān)參數(shù)時，需要根據(jù)對比公司價值比率乘數(shù)的時限，相應(yīng)的估算被評估企業(yè)相關(guān)參數(shù)的時限：對比公司最近12個月的價值比率乘數(shù)需要對應(yīng)被評估企業(yè)最近12個月的相關(guān)參數(shù)；對比公司近5年平均值價值比率乘數(shù)需要對應(yīng)被評估企業(yè)近5年相關(guān)參數(shù)的平均值。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估41二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）9、根據(jù)各類價值比率乘數(shù)選定值乘以被評估企業(yè)相關(guān)參數(shù)（Benefit)可以分別得到采用每類價值比率乘數(shù)計算得到的評估結(jié)果；10、最終根據(jù)被評估目標(biāo)企業(yè)和對比公司的特點，分析選擇一類價值比率乘數(shù)的評估結(jié)果作為最終的評估結(jié)果；11、考慮相關(guān)溢價/折扣；12、考慮目標(biāo)企業(yè)正常運行營運資金需求量與實際擁有量的差異調(diào)整；13、非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債凈值的加回。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估42二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）最終評估結(jié)論的確定考慮各價值比率乘數(shù)適用性的條件，綜合分析確定采用哪個價值比率乘數(shù)計算得到的評估結(jié)論作為最終的評估報告結(jié)論。2023/2/3企業(yè)價值市場法評估43對比公司法評估案例分析2023/2/3企業(yè)價值市場法評估44二、市場法評估的對比公司法（續(xù)）14、市場法目前存在的一些爭議問題：比率乘數(shù)修正問題在美國ASA培訓(xùn)教材中包括有關(guān)于對比公司法中比率乘數(shù)修正的論述，但是目前在實務(wù)中很小看到有這樣做的實際案例；預(yù)期增長率修正時如何考慮預(yù)期增長率，換句話說這里的增長率：是簡單再生產(chǎn)前提下的增長率還是擴大再生產(chǎn)前提下的增長率？增長率中是否應(yīng)該包含物價指數(shù)因素？2023/2/3企業(yè)價值市場法評估45三、市場法評估的合并收購案例法1、市場法中的并購案例法并購案例法就是在近期合并、收購案例中選擇合并、收購標(biāo)的企業(yè)與被評估企業(yè)相同或相似的交易案例作為“對比案例”，利用對比案例作為“對比對象”估算被評估企業(yè)價值的一種市場法評估技術(shù)。由于選擇的對比案例