金融理念與資本市場(chǎng)

金融理念與資本市場(chǎng)

一、金融發(fā)展與資本積累和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：

如何認(rèn)識(shí)先進(jìn)經(jīng)濟(jì)與先進(jìn)金融？

機(jī)構(gòu)層次投資銀行從業(yè)者層次業(yè)務(wù)層次學(xué)科層次投資銀行業(yè)務(wù)發(fā)生的場(chǎng)所投資銀行的整個(gè)行業(yè)投資銀行家投資銀行所經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)作為金融市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)的金融企業(yè)關(guān)于投資銀行的理論和實(shí)務(wù)的學(xué)科市場(chǎng)層次行業(yè)層次投資銀行從六個(gè)層次理解投資銀行:是否依然先進(jìn)？投資銀行產(chǎn)生的條件與商業(yè)相伴生股票發(fā)行機(jī)構(gòu)的專業(yè)化資本市場(chǎng)的專業(yè)化企業(yè)組織的股份化與債券發(fā)行關(guān)系密切投資銀行產(chǎn)生條件盡管投資銀行在歐洲各國(guó)具有不同的發(fā)展歷程，但從共性上來(lái)看，大致都離不開(kāi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與金融市場(chǎng)的發(fā)展。投資銀行的內(nèi)涵最廣泛的定義第二廣泛定義第三廣泛定義最狹義的定義投資銀行學(xué)實(shí)際上包括華爾街大公司的全部業(yè)務(wù)，從國(guó)際承銷業(yè)務(wù)到零售交易業(yè)務(wù)以及其他許多金融服務(wù)業(yè)務(wù)投資銀行學(xué)包括所有資本市場(chǎng)的活動(dòng)，從證券承銷、公司財(cái)務(wù)到并購(gòu)，及以公平觀點(diǎn)來(lái)管理基金與風(fēng)險(xiǎn)資本投資銀行學(xué)只限于某些資本市場(chǎng)活動(dòng)，著重證券承銷和合并與兼并投資銀行學(xué)應(yīng)回到它過(guò)去的原則上，嚴(yán)格限于證券承銷和在一級(jí)市場(chǎng)上籌措資金，在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行證券交易投資銀行與商業(yè)銀行的比較投資銀行與商業(yè)銀行的比較（續(xù)）投資銀行與其他金融學(xué)科金融學(xué)的三個(gè)領(lǐng)域公司財(cái)務(wù)學(xué)投資學(xué)金融市場(chǎng)和中介學(xué)投資銀行與商業(yè)銀行資金媒介機(jī)制為什么西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)落后？具有豐富的資源稟賦,有大量的礦產(chǎn)資源、水資源、山川秀美，土地肥沃，陽(yáng)光充沛，各種自然條件非常優(yōu)越。但是為什么這樣的一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)那么落后呢？這是地區(qū)問(wèn)題還是全球性的問(wèn)題？通過(guò)多年的學(xué)習(xí)和研究,發(fā)現(xiàn)這不僅僅是西部的問(wèn)題,這是一個(gè)全球的問(wèn)題。國(guó)際上著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家都發(fā)現(xiàn)，窮國(guó)跟富國(guó)的區(qū)別不僅僅在資源稟賦的方面,往往是資源稟賦好的國(guó)家經(jīng)濟(jì)落后,資源稟賦差的國(guó)家經(jīng)濟(jì)反而比較發(fā)達(dá)。典型的案例就是阿根廷跟日本。為什么資源充足的國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展慢呢？

關(guān)鍵在人力資源與金融發(fā)展在任何一個(gè)國(guó)家,最稀缺最有價(jià)值的資源是企業(yè)家資源。我們來(lái)回顧和解釋中國(guó)20年來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，除了改革開(kāi)放前幾代人節(jié)衣縮食為改革累計(jì)大量的改革所需要的資本以外，最重要的是我們企業(yè)家的資源得到了更為有效的配置。解放后到改革前的資本積累與國(guó)家資本主義改革開(kāi)放過(guò)程中的人力資源流動(dòng):

東莞的崛起與150萬(wàn)香港人一般而言，人按照能力可以分為三類，高能力的人，中等能力的人，低能力的人。在一個(gè)國(guó)家的總?cè)丝谥?，高能力的人為企業(yè)家資源，低能力的人為社會(huì)普眾。從1978年到2006年，中國(guó)基本實(shí)現(xiàn)了工業(yè)化，農(nóng)業(yè)稅占不到5%，這是一個(gè)劃時(shí)代的標(biāo)志。伴隨工業(yè)化進(jìn)程，整個(gè)人力資源的變化發(fā)生了巨大的改變，更多的高能力的人流向商界，成為企業(yè)家，極大地推動(dòng)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。當(dāng)然這種狀況在不同地區(qū)的進(jìn)度有快有慢，北京、上海、廣州、深圳發(fā)達(dá)地區(qū)更為典型一些，在一些二線，三線城市這種狀況剛剛處于萌芽狀況，仍然沒(méi)有擺脫我們經(jīng)常所說(shuō)的“政治”經(jīng)濟(jì)學(xué)困境，即政治第一，經(jīng)濟(jì)第二，學(xué)問(wèn)第三。金融發(fā)展至關(guān)重要即使是我們?nèi)肆Y本的狀態(tài)實(shí)現(xiàn)一定程度的轉(zhuǎn)變，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平縮短與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的差距，截至2010年年末，中國(guó)的GDP大約是美國(guó)的三分之一，為什么中國(guó)遠(yuǎn)不如美國(guó)人富有呢？除了人口因素外，還有什么奧妙呢？美國(guó)經(jīng)濟(jì)與中國(guó)等發(fā)展中國(guó)家

的重大差別。

在于美國(guó)有著讓任何資產(chǎn)在任何未來(lái)的現(xiàn)金流都能提前變現(xiàn)的證券化、資本化體系關(guān)于錢、資本、財(cái)富的概念

關(guān)于錢、資本、財(cái)富的概念，中國(guó)人跟美國(guó)的理念大不一樣，在中國(guó)人眼里，只有錢的概念，很少有財(cái)富和資本的概念；在美國(guó)人眼中，錢只是一種貨幣的概念，流動(dòng)可以用于直接交換，而財(cái)富則是另一概念，財(cái)富包括流動(dòng)的價(jià)值，也包括不流動(dòng)的價(jià)值，如死的有價(jià)物。資本主義是我們的口頭禪，

但我們對(duì)資本的含義又有多少的了解？而資本的含義更不一樣，他是能生錢的錢或者財(cái)富，是活的價(jià)值。一個(gè)人或者有一個(gè)企業(yè)，他的收入也是財(cái)富，但是如果沒(méi)通過(guò)金融工具將這些未來(lái)收入證券化，票據(jù)化，那它頂多是財(cái)富而不是資本。中國(guó)人說(shuō)張三有錢，意味著張三過(guò)去賺了很多錢，美國(guó)人手里具有錢，不光是他過(guò)去有錢，還有他未來(lái)收入的折現(xiàn)價(jià)值，是過(guò)去加未來(lái)的概念。中國(guó)人絕大部分資產(chǎn)，都是沒(méi)有被資本化的財(cái)富。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)因資本積累技術(shù)創(chuàng)新制度創(chuàng)新信息技術(shù)在技術(shù)創(chuàng)新中也相當(dāng)重要度量中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的函數(shù)柯布道格拉斯函數(shù)：Y=A(t)Lαkβц式中Y是工業(yè)總產(chǎn)值，At是綜合技術(shù)水平，L是投入的勞動(dòng)力數(shù)（單位是萬(wàn)人或人）,K是投入的資本，一般指固定資產(chǎn)凈值（單位是億元或萬(wàn)元，但必須與勞動(dòng)力數(shù)的單位相對(duì)應(yīng)，如勞動(dòng)力用萬(wàn)人作單位，固定資產(chǎn)凈值就用億元作單位）,α是勞動(dòng)力產(chǎn)出的彈性系數(shù),β是資本產(chǎn)出的彈性系數(shù),μ表示隨機(jī)干擾的影響，μ≤1。從這個(gè)模型看出，決定工業(yè)系統(tǒng)發(fā)展水平的主要因素是投入的勞動(dòng)力數(shù)、固定資產(chǎn)和綜合技術(shù)水平（包括經(jīng)營(yíng)管理水平、勞動(dòng)力素質(zhì)、引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)等）。根據(jù)α和β的組合情況,它有三種類型：①α＋β>1,稱為遞增報(bào)酬型，表明按現(xiàn)有技術(shù)用擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模來(lái)增加產(chǎn)出是有利的。②α＋β<1,稱為遞減報(bào)酬型,表明按現(xiàn)有技術(shù)用擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模來(lái)增加產(chǎn)出是得不償失的。③α＋β＝1,稱為不變報(bào)酬型，表明生產(chǎn)效率并不會(huì)隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大而提高，只有提高技術(shù)水平，才會(huì)提高經(jīng)濟(jì)效益。α假設(shè)和使用的數(shù)據(jù)α＋β＝1技術(shù)進(jìn)步是中性的１９７８－２００４年：真實(shí)的ＧＤＰ（Ｙ）就業(yè)人數(shù)（Ｌ）固定資產(chǎn)原值（Ｋ）結(jié)論１、求出技術(shù)進(jìn)步系數(shù)為－１．１０４４２、Y=A(t)LαkβцＹ＝０．３３１４ｋＬ

０．９０８３０．０９１７此方程的經(jīng)濟(jì)含義此方程的擬合優(yōu)度為０．９９，通過(guò)顯著性檢驗(yàn)從１９７８年到２００４年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中資本的貢獻(xiàn)明顯地大于勞動(dòng)的貢獻(xiàn)。具體地說(shuō)每增加一個(gè)單位的產(chǎn)出，所需要增加的勞動(dòng)投入僅需要９％，而增加的資本投資則達(dá)到了９１％，資本的貢獻(xiàn)是勞動(dòng)貢獻(xiàn)的１０倍。這也說(shuō)明了為什么中國(guó)的告速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，總伴隨著較高的固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率，另一方面也證明了產(chǎn)權(quán)制度的改革對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有重要意義。技術(shù)進(jìn)步系數(shù)為－１．１０４４技術(shù)進(jìn)步系數(shù)小于０表示，在這一時(shí)期，每增加一個(gè)單位的產(chǎn)出，所需要生產(chǎn)要素的投入是遞增的，從具體值來(lái)分析，２００４年中國(guó)真實(shí)的ＧＤＰ比１９７８年增加了９．８７倍，三大產(chǎn)業(yè)的就業(yè)人數(shù)增加了８７％，而固定資產(chǎn)原值則增加了１３．５７倍。結(jié)論符合現(xiàn)實(shí)從各個(gè)地區(qū)的實(shí)踐來(lái)看，取得較高的ＧＤＰ增長(zhǎng)率，最重要的途徑是招商引資，而吸引投資者進(jìn)行投資的，則是這些地區(qū)在生產(chǎn)要素上的比較優(yōu)勢(shì)，尤其是勞動(dòng)、土地、礦產(chǎn)、能源等方面的優(yōu)勢(shì)。進(jìn)一步說(shuō)明中國(guó)制度創(chuàng)新所導(dǎo)致的生產(chǎn)力水平的提高，從總體上看，主要是依賴規(guī)模的迅速擴(kuò)張而不是技術(shù)進(jìn)步，換言之，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更多地依賴于資本投入量的增加而不是生產(chǎn)要素使用效率的提高。伴隨著資金轉(zhuǎn)移而實(shí)現(xiàn)的技術(shù)轉(zhuǎn)移，雖然在中國(guó)具有比較優(yōu)勢(shì)，但在輸出國(guó)大多屬于淘汰技術(shù)，生產(chǎn)者更關(guān)注利潤(rùn)而非技術(shù)進(jìn)步。各地區(qū)為做大ＧＤＰ，重復(fù)投資現(xiàn)象嚴(yán)重。引發(fā)環(huán)境與資源的浪費(fèi)。第一部分結(jié)論：

資本為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最重要因素那么，金融在動(dòng)員儲(chǔ)蓄、引致投資、提高經(jīng)濟(jì)貨幣化的活躍程度等方面最終促進(jìn)資本形成和資本積累。金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)揮了巨大的作用。案例：廣東；東北；江浙三地不良資產(chǎn)／ＧＤＰ銀行體系與資本市場(chǎng)配置資源的差別：

配置資源的同時(shí)是否同時(shí)配置了風(fēng)險(xiǎn)？保險(xiǎn)的作用與信托的功能結(jié)論：非銀行金融體系相當(dāng)重要第二部分，國(guó)外與中國(guó)的數(shù)據(jù)比較中國(guó)金融的問(wèn)題所在：銀行在融資中占比過(guò)大，金融產(chǎn)品創(chuàng)新受到抑制金融發(fā)展的重要作用企業(yè)為什么要上市？企業(yè)上市能創(chuàng)造什么價(jià)值？金融業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)超越其他行業(yè)并加速上升居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)顯示金融深化的程度不夠美國(guó)（左）和日本（右）的居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)金融改革的方向：

金融機(jī)構(gòu)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的演進(jìn)過(guò)程我國(guó)上市銀行非利息收入占比世界范圍的利差水平美國(guó)的利差情況金融深化與國(guó)民投資升級(jí)金融資產(chǎn)從銀行流向證券三，美國(guó)次債危機(jī)對(duì)我們的啟示過(guò)猶不及與過(guò)于不及問(wèn)題出在了所有制上面業(yè)主制-合伙制-股份制-有限合伙制PHD?PSD?

資本流動(dòng)從新興國(guó)家向發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書(shū)的傳統(tǒng)概念：資本流動(dòng)（capitalflow）應(yīng)是從發(fā)達(dá)國(guó)家向發(fā)展中國(guó)家；過(guò)去5-6年的實(shí)際:從新興國(guó)家向發(fā)達(dá)國(guó)家

危機(jī)前的一年，美國(guó)凈流入資本9200億美元；

其中從新興國(guó)家：3610億美元；占39%，其中：中國(guó)21%，巴西 8.4%，俄國(guó)2.8%...OPEC國(guó)家2007年全年2008年上半年SaudiaArabia194192UAE6361Iran5754Kuwait5554Algeria5047Angola4447Nigeria5646Venezuela4441

資源核心國(guó)：OPEC國(guó)家的收入迅速上升（10億美元）全球金融資金規(guī)模(萬(wàn)億美圓):

經(jīng)濟(jì)脫媒(15-20倍)

國(guó)家合計(jì)股權(quán)長(zhǎng)期國(guó)債長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債長(zhǎng)期企業(yè)債短期債券日本119722055322911976中國(guó)922294673762823英國(guó)921421432840524開(kāi)曼群島740279235234738中東30813979301744所有國(guó)家97723130196513052737635）

外國(guó)投資者持有美國(guó)證券的資產(chǎn)構(gòu)成

（2007年6月30日，美國(guó)財(cái)政部報(bào)告。單位10億美元

中國(guó)政府面臨的兩難問(wèn)題在中國(guó)的外匯儲(chǔ)備中:65%是美元資產(chǎn),25%是歐元資產(chǎn),10%使日元和其他幣種的資產(chǎn);在美元資產(chǎn)中:50%是美國(guó)政府的長(zhǎng)期債券;35%是美國(guó)的機(jī)構(gòu)債,像房里美,房貸美;15%是企業(yè)債或其他的短期債券;如果中國(guó)停止購(gòu)買美國(guó)債券,將帶動(dòng)其他國(guó)家停止購(gòu)買,引起美元急劇貶值,中國(guó)損失更大.如果中國(guó)繼續(xù)購(gòu)買,美國(guó)的8500億美元的救援方案能收到有效效果嗎?會(huì)不會(huì)是一個(gè)無(wú)底洞?中國(guó)目前每個(gè)月增加的外匯儲(chǔ)備大約在200至300億美元.中國(guó)有什么更浩的選擇?歐洲和日本的金融市場(chǎng),不一定好于美國(guó)；在一段時(shí)期里，美元對(duì)世界主要貨幣的匯率，可能不是下跌，而是上升。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的極限:資本,勞動(dòng)與技術(shù)進(jìn)步

信用鏈條的蔓延與傳遞歐美金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)與持有CDS:

股份制VS有限合伙制

雷曼兄弟為什么會(huì)破產(chǎn)？持有大量的次級(jí)債金融產(chǎn)品（MBS和CDO） 和其他較低等級(jí)的金融產(chǎn)品；總虧損達(dá)到150億美元，市場(chǎng)估計(jì)可能還有460億美元左右的潛在虧損；公司總負(fù)債6132億美元，所有者權(quán)益僅有263億美元，杠桿指數(shù)高達(dá)23倍；與韓國(guó)發(fā)展銀行，私募股權(quán)基金JCFlowers，美國(guó)銀行，巴克萊，需求注資的談判失敗。

AIG集團(tuán)08年2季度的虧損結(jié)構(gòu)

中國(guó)的金融資產(chǎn)的質(zhì)量良好：

不存在大面積斷供影響國(guó)家（地區(qū)）上榜數(shù)資產(chǎn)總值占份額凈利潤(rùn)

占份額日本1226710411817中國(guó)445025304038臺(tái)灣28790522印度22819577香港1796661414馬來(lái)西亞17344233韓國(guó)12105661211新加坡3389244總計(jì)30018550100%105100%

亞洲銀行負(fù)債改善，資金實(shí)力增強(qiáng)

（亞洲銀行300強(qiáng)，亞洲周刊2008年7月6日，單位：10億美元）銀行 人民幣10億元 美元10億元中國(guó)銀行 470 68.6 工商行 300 43.8建行 140 20.4交通行 100 14.6資料來(lái)源：TheWallStreetJ.22Sep.2008

中國(guó)主要銀行的現(xiàn)金狀況（2008年6月底）不代表沒(méi)問(wèn)題銀行名2007年6月2008年6月2:1(%)BNPParibas95.8378.1881.6DeutscheBanks64.3141.1564.0WellsFargo119.19102.5886.1BankofAmerica221.65121.0754.6LehmanBrothers31.580.150.00M.Stanley69.5835.7051.3GoldmanSachs77.31