第4章杠桿原理和資本結(jié)構(gòu)

安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理第二篇企業(yè)籌資決策安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理第四章杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)第五章權(quán)益資本融資第六章長期負(fù)債融資及混合融資第二篇企業(yè)籌資決策安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理第一節(jié)資本成本第二節(jié)杠桿利益第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)

第四章

杠桿原理和資本結(jié)構(gòu)安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理資本成本：資本成本也稱資金成本，是企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價(jià)，包括籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用兩個(gè)部分。資本成本一般用相對數(shù)即資本成本率表示:一、資本成本概述（一）概念第一節(jié)資本成本安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（二）資金成本的作用1、在企業(yè)籌資決策中的作用（1）是影響企業(yè)籌資總額的重要因素；（2）是企業(yè)選擇資金來源的基本依據(jù)；（3）是企業(yè)選用籌資方式的參考標(biāo)準(zhǔn)；（4）是確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)。2、在企業(yè)投資決策中的作用（1）在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)決策時(shí),常以資金成本作為折現(xiàn)率；（2）在利用內(nèi)含報(bào)酬率指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí),一般以資金成本作為基準(zhǔn)收益率。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（三）影響資本成本高低的因素1．宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了資本供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹水平。2．證券市場條件。包括證券的市場流動難易程度和價(jià)格波動程度，影響證券投資的風(fēng)險(xiǎn)濟(jì)環(huán)境變化影響投資者要求的無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。3．企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和籌資風(fēng)險(xiǎn)。4．籌資規(guī)模。企業(yè)的籌資規(guī)模越大，資本成本就越高。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理二、資本成本的確定（一）債務(wù)資金成本個(gè)別資本成本＝安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理1.長期借款成本長期借款利息是用稅前利息支付的，公司實(shí)際上少繳了一部分所得稅，企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息為：

利息×（1－所得稅率）因此，其計(jì)算公式為：銀行借款成本=年利息（1－所得稅率）/[籌資額（1－籌資費(fèi)率）]

實(shí)際負(fù)擔(dān)利息安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理如果考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，則計(jì)算公式為：式中：為長期借款年利息；為長期借款籌資額；fL長期借款籌資費(fèi)用率；K為所得稅前的長期借款資本成本率；KL為所得稅后的長期借款資本成本率；P為第n年末應(yīng)償還的本金；T為所得稅稅率。（1）（2）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理[例5-1]設(shè)A公司向銀行借了一筆100萬元的長期借款，年利率為10%，期限為3年，每年付息一次，到期一次還本。假定A公司籌資費(fèi)用率為2%，所得稅率為30%，問A公司這筆長期借款的成本是多少？

解：KL

＝100×10%×（1-30%）/[100×（1-2%）]=7.86%

長期借款的籌資費(fèi)用主要是借款手續(xù)費(fèi)，一般數(shù)額相對很小，為了簡化計(jì)算，也可忽略不計(jì)。這樣長期借款成本可以按下列公式計(jì)算：

KL

＝11%×（1-30%）＝7.7％安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理如果考慮貨幣時(shí)間價(jià)值400×（1-2%）＝＝11.83％＝11.83%×（1-30%）＝8.28%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理債券成本=年利息（1－所得稅率）/籌資額（1－籌資費(fèi)率）2.債券成本式中：－債券資本成本；－債券年利息；－債券籌資額；－債券籌資費(fèi)用率；－債券面值。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理若考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，債券資本成本計(jì)算如下：（1）（2）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理【例5-2】某企業(yè)發(fā)行面值1000元的債券10000張,發(fā)行價(jià)為每張1050元,期限10年,票面利率5％,每年付息一次,發(fā)行費(fèi)率為3％,所得稅率為40％,計(jì)算該債券的資金成本。1000×5％×（1－40％）Kb

＝

1050×（1－3％）＝2.95％安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理作練習(xí)啦1（單選）.某公司發(fā)行面額1000萬元，票面利率為10%，償還期限為4年，發(fā)行費(fèi)用率為4%，所得稅稅率為25%的債券，該債券的發(fā)行價(jià)格為991.02萬元，則采用貼現(xiàn)模式計(jì)算的債券成本為（）A.8%

B.8.74%

C.9%D.9.97%C課堂練習(xí)題991.02×（1-4%）=1000×10%×（1-25%）×（p/A，Kb，4）+1000×（p/F，Kb，4）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理2（單選）.某公司發(fā)行面額500萬元，票面利率為10%，償還期限為10年，發(fā)行費(fèi)用率為5%，所得稅稅率為25%的債券，該債券的發(fā)行價(jià)格為600萬元，則采用一般模式計(jì)算的債券成本為（）A.8.46%

B.7.89%

C.10.24%D.9.38%B【500×12%×（1-25%）】÷【600×（1-5%）】3（判斷).若債券利息率、籌資費(fèi)用率和所得稅稅率均已知道，則企業(yè)債券的資本成本與發(fā)行債券的價(jià)格無關(guān)。×安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（二）權(quán)益資本成本安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理1.優(yōu)先股成本

優(yōu)先股成本=每年股息/發(fā)行總額（1－籌資費(fèi)率）

－優(yōu)先股成本－優(yōu)先股每年的股利－發(fā)行優(yōu)先股總額籌資費(fèi)用：注冊費(fèi)、代銷費(fèi)。股息率事先確定。股息稅后支付。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理[例5－3]某企業(yè)發(fā)行200萬優(yōu)先股，每股發(fā)行價(jià)格是2元，籌資費(fèi)率為4%，年支付10%的股息，則優(yōu)先股的成本為：＝400×10%/[400×（1-4%）]=10.42%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理2.普通股的成本

權(quán)益資本的資金占用費(fèi)是向股東分派的股利，而股利是以所得稅后凈利支付的，不能抵減所得稅。普通股資本成本計(jì)算公式（1）（股利折現(xiàn)模型法）

－普通股現(xiàn)行市價(jià)-發(fā)行價(jià)格－從第1年到第n年的未來期望股利－普通股資本成本安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理如果現(xiàn)金股利以固定的年增長率遞增，且遞增小于投資者要求的收益率，則有：如果是發(fā)行新的普通股，那么，應(yīng)將籌資費(fèi)用考慮進(jìn)來，則有：------普通股籌資費(fèi)用率；g―――普通股股利年增長率。如果現(xiàn)金股利每年固定不變，假定為D安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理[例5－4]某公司的普通股預(yù)計(jì)1年后的股利為0.26元/股，預(yù)計(jì)公司的現(xiàn)金股利能以每年15.48%的增長率持續(xù)增長。如果該公司普通股當(dāng)前的市價(jià)為50元/股，發(fā)行費(fèi)用率為2%。則所發(fā)的普通股的資本成本為：解：根據(jù)公式所發(fā)普通股成本為：0.26/[50×（1-2%）]+15.48%＝16%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（2）普通股成本（資本資產(chǎn)定價(jià)模型方法）－無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；－股票的貝塔系數(shù)；

－平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率。

上式表明公司普通股的資本成本等于無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等于經(jīng)企業(yè)按系數(shù)調(diào)整后的市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

[例5－5]設(shè)C股票的系數(shù)等于0.4，D股票的系數(shù)等于2，如果無風(fēng)險(xiǎn)收益率為9%，市場期望的收益率為13%，那么C股票和D股票的資本成本為多少？C股票的資本成本為=9%+（13%-9%）×0.4=10.6%D股票的資本成本為=9%+（13%-9%）×2=17%解：由公式

安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（3）普通股的成本（風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法）－股東對預(yù)期承擔(dān)的比債券持有人更大風(fēng)險(xiǎn)而要求追加的收益率（風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）－稅后的債務(wù)成本根據(jù)“風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高”的原理，普通股股東對企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會在債券投資者要求的報(bào)酬率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理3.留存收益的成本

零成長的企業(yè)：固定成長的企業(yè)：股東將留存收益留用于企業(yè)，是想從中獲取投資報(bào)酬，所以留存收益的資本成本是股東失去向外投資的機(jī)會成本，與普通股的計(jì)算基本相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理4（單選）.某公司普通股目前的市價(jià)是25元/股，籌資費(fèi)用率為6%，剛剛支付的每股股利為2元，股利固定增長率為2%，則該企業(yè)留存收益的成本為（）A.10.16%

B.10%

C.8%D.8.16%A【2×(1+2%)】÷25×100%+2%5（單選).目前國庫券的收益率為13%，市場平均報(bào)酬率為18%，而股票的β系數(shù)為1.2，那么該股票的資本成本為（）。A.19%

B.13%

C.18%D.6%A安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理某公司普通股發(fā)行價(jià)為每股20元,第一年預(yù)期股利1.5元,發(fā)行費(fèi)率為5％,預(yù)計(jì)股利增長率為4%,計(jì)算該普通股的資金成本。

1.51

Kc

＝＋4％

20×（1－5％）

＝11.89％課堂練習(xí)安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理(綜合資金成本)

以各種資本成本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對個(gè)別資本進(jìn)行加權(quán)平均后確定的資本成本。三、加權(quán)平均資金成本式中:

KW

－加權(quán)平均資本成本

Ki－資本i的個(gè)別成本

wi－資本i在全部資本中所占的比重

n－不同類型資本的總數(shù)安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

【例5-6】某企業(yè)共有資金100萬元，其中債券30萬元，優(yōu)先股10萬元，普通股40萬元，留存收益20萬元，各種資金的成本分別為：6％、12％、15.5％和15％。試計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均資金成本。（1）計(jì)算各種資金所占的比重

Wb＝30÷100×100％＝30％

Wp＝10÷100×100％＝10％

Wc

＝40÷100×100％＝40％

We＝20÷100×100％＝20％（2）計(jì)算加權(quán)平均資本成本

Kw＝30%×6%＋10%×12%＋40%×15.5%

＋20%×15%

＝12.2％安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理自測題1.某企業(yè)產(chǎn)權(quán)比率為40％，債務(wù)平均利率為15.15％，股東權(quán)益資金成本為20％，所得稅稅率為33％，則加權(quán)平均資金成本為（）A.17.19％B.16.06％C.18.45％D.18.55％2.按照（）權(quán)數(shù)計(jì)算的加權(quán)平均資金成本更適用于企業(yè)籌措新資金。A.賬面價(jià)值B.市場價(jià)值C.目標(biāo)價(jià)值D.目前價(jià)值A(chǔ)C安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理3.在個(gè)別資本成本中，不必考慮籌資費(fèi)用影響因素的是（）

A.長期借款成本B.債券成本

C.留存收益成本D.普通股成本4.一般來說，在企業(yè)的各種資金來源中，資金成本最高的是

A.優(yōu)先股B.普通股

C.債券D.長期銀行借款CB安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理5.債券成本一般要低于普通股成本，這主要是因?yàn)椋ǎ〢.債券的發(fā)行量小B.債券的利息固定C.債券風(fēng)險(xiǎn)較低，且債息具有抵稅效應(yīng)D.債券的籌資費(fèi)少4.某股票當(dāng)前的市場價(jià)格為20元/每股，每股股利1元，預(yù)期股利增長率為4%，則市場決定的預(yù)期收益率為（）A.4%B.5%

C.9.2%

D.9%CC安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理1.例：某公司資金結(jié)構(gòu)和資金成本如下：求：公司綜合資金成本？方式金額資金成本債券120萬8%借款140萬7%普通股435萬15%留存收益55萬14%練習(xí)題安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理四、邊際資本成本邊際資本成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。企業(yè)在追加籌資時(shí)往往以邊際資本成本為決策依據(jù)。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理計(jì)算過程第一步，估計(jì)資本成本分界點(diǎn)第二步，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)第三步，計(jì)算各種資本的成本率第四步，計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn)＝第五步，計(jì)算邊際資本成本率第六步，將邊際資本成本與投資項(xiàng)目內(nèi)涵報(bào)酬率比較安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理【例1】某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款60萬元，長期債券100萬元，普通股240萬元。由于擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，擬籌措新資金。經(jīng)分析，認(rèn)為籌集新資金后仍應(yīng)保持目前的資本結(jié)構(gòu)，即長期借款占15％，長期債券占25％,普通股占60％，并測算出了隨籌資的增加各資本成本的變化。見表所示。資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（％）新籌資額資本成本（％）長期借款1545000元以內(nèi)345000-90000元590000元以上7長期債券25200000元以內(nèi)10200000-400000元11400000元以上12普通股60300000元以內(nèi)13300000-600000元14600000元以上15安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理1.計(jì)算籌資突破點(diǎn)在花費(fèi)3％資本成本時(shí)，取得長期借款籌資限額為45000元，其籌資突破點(diǎn)為：45000÷15％＝300000（元）在花費(fèi)5％資本成本時(shí)，取得長期借款籌資限額為90000元，其籌資突破點(diǎn)為：90000÷15％＝600000（元）按此方法，資料中各種情況下的籌資突破點(diǎn)的計(jì)算結(jié)果見表安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（％）資本成本（％）新籌資額籌資突破點(diǎn)長期借款15345000元以內(nèi)300000元545000-90000元600000元790000元以上

長期債券2510200000元以內(nèi)800000元11200000-400000元1600000元12400000元以上

普通股6013300000元以內(nèi)500000元14300000-600000元1000000元15600000元以上

安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理2.

計(jì)

算

邊

際

資

本

成

本籌資總額范圍資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本300000元以內(nèi)長期借款15%3%10.75%債券25%10%普通股60%13%300000-500000元長期借款15%5%11.05%債券25%10%普通股60%13%500000-600000長期借款15%5%11.65%債券25%10%普通股60%14%600000-800000長期借款15%7%11.95%債券25%10%普通股60%14%800000-1000000長期借款15%7%12.20%債券25%11%普通股60%14%1000000-1600000長期借款15%7%12.80%債券25%11%普通股60%15%1600000元以上長期借款15%7%13.05%債券25%12%普通股60%15%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理作練習(xí)啦1（單選）.某企業(yè)的資金總額中，債券籌集的資金占40％，已知債券籌集的資金在500萬元以下時(shí)其資金成本為4％，在500萬元以上時(shí)其資金成本為6％，則企業(yè)的籌資總額分界點(diǎn)是（）元A.1000

B.1250

C.1500

D.1650B課堂練習(xí)題安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理第二節(jié)杠桿作用一、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)、息稅前利潤與每股利潤成本習(xí)性是指成本總額與業(yè)務(wù)量（如產(chǎn)量、銷量或產(chǎn)銷量）之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。

固定成本，是指其總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動的那部分成本。變動成本是指其總額隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動的那部分成本。有些成本雖然也隨業(yè)務(wù)量的變動而變動，但不成同比例變動，這類成本稱為混合成本。1.成本習(xí)性安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理2.（單選）某公司業(yè)務(wù)人員的固定工資為800元，在此基礎(chǔ)上，業(yè)務(wù)人員還可以按業(yè)務(wù)收入2％提成，則業(yè)務(wù)人員的工資屬于（）A.半固定成本B.半變動成本C.酌量性固定成本D.約束性固定成本3.（多選）下列選項(xiàng)中不屬于半固定成本的是（）A.直接材料B.直接人工C.化驗(yàn)員工資D.質(zhì)檢員工資BAB安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理2.邊際貢獻(xiàn)（M）

邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入與變動成本的差額。邊際貢獻(xiàn)也是一種利潤。

計(jì)算公式：4.下列因素中，不影響企業(yè)邊際貢獻(xiàn)的是（）

A.固定成本B.銷售單價(jià)

C.單位變動成本D.產(chǎn)銷量邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動成本

=(銷售單價(jià)-單位變動成本)×產(chǎn)銷量

=單位邊際貢獻(xiàn)×產(chǎn)銷量答案：A安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

3.息稅前利潤（EBIT）息稅前利潤是指企業(yè)支付利息和交納所得稅之前的利潤。計(jì)算公式為：

息稅前利潤=銷售收入總額-變動成本總額-固定成本

=(銷售單價(jià)-單位變動成本)×產(chǎn)銷量-固定成本

每股利潤是指稅后凈利扣除優(yōu)先股股利后與發(fā)行在外普通股股數(shù)之比。4.每股利潤（收益）（EPS）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理【例2】某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售甲產(chǎn)品，其總成本習(xí)性模型為Y=20000+1.5X。假定該企業(yè)2006年甲產(chǎn)品的銷售量為10000件，每件售價(jià)為5元。計(jì)算2006年該企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)、2006年的息稅前利潤。

解：2006年企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)＝銷售收入-變動成本＝10000×5-10000×1.5＝（5-1.5）×10000＝35000（元）2006年企業(yè)的息稅前利潤＝銷售收入總額-變動成本總額-固定成本＝（銷售單價(jià)-單位變動成本）×產(chǎn)銷量-固定成本＝邊際貢獻(xiàn)總額-固定成本＝35000－20000＝15000（元）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

（一）影響營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的因素

1.產(chǎn)品供求的變動2.產(chǎn)品售價(jià)的變動3.單位產(chǎn)品變動成本的變動4.固定成本總額的變動二、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理1.經(jīng)營杠桿含義經(jīng)營杠桿是由于固定成本的存在，而引起的息稅前利潤變動率大于銷售變動率的現(xiàn)象。經(jīng)營杠桿的大小一般用經(jīng)營杠桿系數(shù)（Degreeofoperatingleverage，DOL）來表示。

（二）經(jīng)營杠桿

安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理營業(yè)杠桿利益分析表單位：萬元

銷售額變動成本固定成本息稅前利潤金額增長率金額增長率24014480162608%156802450%30015%180804067%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析表

銷售額變動成本固定成本息稅前利潤金額降低率金額降低率300180804026013%156802440%2408%144801633%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤的變動率相當(dāng)于銷售量變動率的倍數(shù)，或者說息稅前利潤隨著銷售量的變動而發(fā)生變動的程度。計(jì)算公式：式中：－經(jīng)營杠桿系數(shù)；－息稅前利潤變動額；－變動前的息稅前利潤；－銷售量變動額；－變動前的銷售量。2.經(jīng)營杠桿計(jì)量安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理假定企業(yè)的成本－銷量－利潤保持線性關(guān)系，可變成本在銷售收入中所占比例不變，固定成本也保持不變，經(jīng)營杠桿系數(shù)可通過銷售量或銷售額和成本來表示。這時(shí)簡化的公式有兩個(gè)：式中：－銷售量為時(shí)的經(jīng)營杠桿系數(shù)；－產(chǎn)品單位銷售價(jià)格；－產(chǎn)品單位變動成本；－總固定成本。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理式中：－銷售額為時(shí)的經(jīng)營杠桿系數(shù)；－銷售額；－變動成本總額。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理上式說明：①營業(yè)杠桿作用產(chǎn)生于固定成本；②一般情況下，營業(yè)杠桿度大于1（DOL>1）。當(dāng)固定成本為0時(shí)，營業(yè)杠桿度等于1，（即F=0時(shí)，DOL=1），營業(yè)杠桿效益為0；③將上式變形：安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理[例3]宏遠(yuǎn)公司的固定經(jīng)營成本為2500萬元，銷售單價(jià)為10元，單位變動成本為5元，計(jì)算當(dāng)銷售量為1000萬件時(shí)，該公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)？

解：由公式

可得上題中如果銷售量為2000萬件、500萬件，則經(jīng)營杠桿系數(shù)為多少？安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理銷售量500010000200003000035000單價(jià)1515151515銷售收入75000150000300000450000525000A公司變動成本4000080000160000240000280000固定成本2000020000200002000020000EBIT1500050000120000190000225000B公司變動成本3500070000140000210000245000固定成本4000040000400004000040000EBIT0400001200002000002400002.33，1.4，1.17，1.11，1.09

ф，2，1.33，1.2，1.17例4，根據(jù)以下材料計(jì)算DOL安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理5.單選）某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為5，預(yù)計(jì)息稅前利潤將增長20％，在其他條件不變的情況下，銷售量將增長（）A.5％B.4％C.20％D.40％6.（多選）在其他因素不變，且息稅前利潤大于零的情況下，可以導(dǎo)致本期經(jīng)營杠桿系數(shù)降低的是（)A.提高基期邊際貢獻(xiàn)B.提高本期邊際貢獻(xiàn)C.提高本期固定成本D.降低基期變動成本答案：5.B6.AD安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理三、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿

財(cái)務(wù)杠桿（Financialleverage）是指由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)。（一）財(cái)務(wù)杠桿利益（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿，是指利用債務(wù)籌資這個(gè)杠桿而給企業(yè)所有者帶來的額外收益。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱融資風(fēng)險(xiǎn)或籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債、優(yōu)先股等方式籌資而增加了喪失償債能力（甚至破產(chǎn))的可能和增加了股東每股收益大幅度波動的可能，從而給企業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)又稱財(cái)務(wù)杠桿程度，是普通股每股稅后利潤變動率相當(dāng)息稅前利潤變動率的倍數(shù)。

△EPS／EPSDFL＝———————△EBIT／EBIT為便于計(jì)算：

EBITDFL＝——————EBIT－I在有優(yōu)先股條件下可改寫成：

EBITDFL＝———————————EBIT－I－PD／（1－T）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理上式說明：①財(cái)務(wù)杠桿效益產(chǎn)生于企業(yè)負(fù)債；②一般情況下，財(cái)務(wù)杠桿度大于1（DFL>1）。當(dāng)企業(yè)負(fù)債為0時(shí)，利息為0，財(cái)務(wù)杠桿度等于1，（即I=0時(shí)，DFL=1）財(cái)務(wù)杠桿效益為0；③將上式變形：=DFL·

安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理財(cái)務(wù)利益分析表

息稅前利潤債務(wù)利息所得稅（33%）

稅后利潤金額增長率金額增長率16150.330.672450%152.976.03800%4067%158.2516.75178%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析表

息稅前利潤債務(wù)利息所得稅（33%）

稅后利潤金額降低率金額降低率40158.2516.752440%152.976.0364%1633%150.330.6789%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（四）財(cái)務(wù)杠桿作用

所謂財(cái)務(wù)杠桿作用是指利用財(cái)務(wù)杠桿在提高每股收益中所起的作用。作用一：財(cái)務(wù)杠桿能產(chǎn)生作用是因?yàn)樵谫Y金總額和資本結(jié)構(gòu)既定的條件下，企業(yè)需要從息稅前利潤中支付利息、優(yōu)先股股利等是固定的。當(dāng)EBIT增大時(shí)，每一元利潤所負(fù)擔(dān)的固定費(fèi)用會相應(yīng)減少，從而給每一股普通股帶來額外利潤。（每股收益增加的幅度大）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

作用二：當(dāng)借入資金所獲取的收入高于借入資金所支付的成本，財(cái)務(wù)杠桿將發(fā)揮正效應(yīng)，即隨著借入資金比率的增加，投資者的每股收益（股東權(quán)益報(bào)酬率）會有更多、更大的增加；反之，當(dāng)借入資金所獲取的收入低于借入資金所獲取的成本，財(cái)務(wù)杠桿將發(fā)揮負(fù)效應(yīng)，即隨著借入資金比率的增加，投資者的凈收益會有更大幅度的減少。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理總資本200200200息稅前收益（萬元）122024資本收益率（%）61012A公司負(fù)債利息（萬元）

普通股收益（萬元）122024每股收益（元）61012股東收益率（%）61012B公司負(fù)債利息（萬元）8%6.46.46.4普通股收益（萬元）5.613.617.6每股收益（元）4.6711.3314.67股東收益率（%）4.6711.3314.67C公司負(fù)債利息（萬元）8%9.69.69.6普通股收益（萬元）2.410.414.4每股收益（元）31318股東收益率（%）31318D公司負(fù)債利息（萬元）12%9.69.69.6普通股收益（萬元）2.410.414.4每股收益（元）28.6712股東收益率（%）28.6712安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

[例4]甲、乙、丙三個(gè)企業(yè)的資本總額相等，且均為2000萬元，息稅前利潤也都相等，均為200萬元。但三者的資本結(jié)構(gòu)各不同，具體情況如下：單位：萬元

項(xiàng)目

甲公司

乙公司

丙公司

總資本

2000

2000

2000

普通股股本

2000

1500

1000

發(fā)行的普通股股數(shù)

2000

1500

1000

負(fù)債（利率8%）

0

500

1000

要求分別其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。假設(shè)所得稅稅率為33%，試計(jì)算各公司稅后凈利潤及每股凈收益。

如果息稅前凈利潤額為250萬元，其稅后凈利潤和每股凈收益如何？如果息稅前凈利潤額為120萬元，其稅后凈利潤和每股凈收益如何？

安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理息稅前利潤為200萬時(shí)（1）稅后凈利潤額的情況：甲公司稅后凈利潤額=（200-0*8%）*（1-33%）=134萬元

乙公司稅后凈利潤額=（200-500*8%）*（1-33%）=107.2萬元

丙公司稅后凈利潤額=（200-1000*8%）*（1-33%）=80.4萬元（2）每股凈收益的情況

甲公司每股凈收益=134/2000=0.067元/股

乙公司每股凈收益=107.2/1500=0.0715元/股

甲公司每股凈收益=80.4/1000=0.0804元/股（3）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)情況

甲公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=200/（200-0）=1

乙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=200/（200-500*8%）=200/160=1.25

丙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=200/（200-1000*8%）=200/120=1.67

越來越大思考：為什么越來越大？總資產(chǎn)報(bào)酬率＝200÷2000＝10％>債務(wù)成本8％安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理息稅前利潤為250萬時(shí)（1）稅后凈利潤額的情況：

甲公司稅后凈利潤額=（250-0*8%）*（1-33%）=167.5萬元

乙公司稅后凈利潤額=（250-500*8%）*（1-33%）=140.7萬元

丙公司稅后凈利潤額=（250-1000*8%）*（1-33%）=113.9萬元（2）每股凈收益的情況

甲公司每股凈收益=167.5/2000=0.0838元/股

乙公司每股凈收益=140.7/1500=0.0939元/股

甲公司每股凈收益=113.9/1000=1.0139元/股（3）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)情況

甲公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=250/（250-0）=1

乙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=250/（250-500*8%）=250/210=1.19

丙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=250/（250-1000*8%）=250/170=1.47

越來越大安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理息稅前利潤為120萬時(shí)（1）稅后凈利潤額的情況：

甲公司稅后凈利潤額=（120-0*8%）*（1-33%）=80.4萬元

乙公司稅后凈利潤額=（120-500*8%）*（1-33%）=53.6萬元

丙公司稅后凈利潤額=（120-1000*8%）*（1-33%）=26.8萬元（2）每股凈收益的情況

甲公司每股凈收益=80.4/2000=0.0402元/股

乙公司每股凈收益=53.6/1500=0.0357元/股

甲公司每股凈收益=26.8/1000=0.0268元/股（3）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)情況

甲公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=120/（120-0）=1

乙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=120/（120-500*8%）=120/80=1.5

丙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=120/（120-1000*8%）=120/40=3

越來越小思考：為什么越來越??？總資產(chǎn)報(bào)酬率＝120÷2000＝6％<債務(wù)成本8％安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理三種情況比較項(xiàng)

目

EBIT＝250EBIT＝200EBIT＝120甲乙丙甲乙丙甲乙丙財(cái)務(wù)杠桿11.191.4711.251.6711.53凈收益167.5140.7113.9134107.280.480.453.626.8每股收益0.08380.09391.01390.0670.07150.08040.04020.03570.0268（250-200）/200＝25％（0.0939-0.0715）/0.0715＝31.33％利率＝8%資本收益率＝12.5%資本收益率＝10%資本收益率＝6%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理7.某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，預(yù)計(jì)產(chǎn)銷量將增長10％，在其他條件不變的情況下，每股利潤將增長（）A.50％B.10％C.30％D.60％8.如果企業(yè)的資金來源全部為自有資金，且沒有優(yōu)先股的存在，則企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（）A.等于0

B.等于1

C.大于1

D.小于1CB安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理四、綜合杠桿

綜合杠桿是同時(shí)使用固定的經(jīng)營費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用以期望提高企業(yè)股東收益。是銷售量變動對每股利潤的影響，或者說每股收益對企業(yè)銷售量變動的敏感性。綜合杠桿度==·安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理上式說明：綜合杠桿作用產(chǎn)生于企業(yè)固定成本和負(fù)債經(jīng)營，是營業(yè)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿作用的迭加；一般情況下，綜合杠桿度大于1（>1）。如果企業(yè)不存在固定成本和負(fù)債，綜合杠桿度為1（=1），綜合杠桿作用為0。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理[例5]某公司全部資本為750萬元，債務(wù)資本比率為0.4，債務(wù)利率為12%，固定成本總額為80萬元，變動成本率為60%，在銷售額為400萬元時(shí)，息稅前利潤為80萬元?！疽蟆坑?jì)算該公司的綜合杠桿系數(shù)。解：===2×1.8＝3.6安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理9.(多選）在邊際貢獻(xiàn)大于固定成本的情況下，下列措施中有利于降低企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)的有（）A.增加產(chǎn)品銷量B.提高產(chǎn)品單價(jià)C.提高資產(chǎn)負(fù)債率D.節(jié)約固定成本支出答案：ABD安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理要求（1）計(jì)算2006年該企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額（2）計(jì)算2006年該企業(yè)的息稅前利潤（3）計(jì)算2007年的經(jīng)營杠桿系數(shù)（4）計(jì)算2007年的息稅前利潤增長率（5）假定企業(yè)2006年發(fā)生負(fù)債利息5000元且無優(yōu)先股股息和融資租賃租金，計(jì)算2007年的復(fù)合杠桿系數(shù)。課后作業(yè)：某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，其總成本習(xí)性模型為Y＝10000+3ｘ。假定該企業(yè)2006年度A產(chǎn)品銷售量為10000件，每件售價(jià)為5元，按市場預(yù)測2007年A產(chǎn)品的銷售數(shù)量將增長10％。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（1）計(jì)算2006年該企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額10000×5-10000×3=20000（元）（2）計(jì)算2006年該企業(yè)的息稅前利潤20000-10000=10000（3）計(jì)算2007年的經(jīng)營杠桿系數(shù)20000÷10000=2（4）計(jì)算2007年的息稅前利潤增長率2×10%=20%（5）假定企業(yè)2006年發(fā)生負(fù)債利息5000元且無優(yōu)先股股息和融資租賃租金，計(jì)算2007年的復(fù)合杠桿系數(shù)。2×2=4答案安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理第三節(jié)最佳資本結(jié)構(gòu)決策一、最佳資本結(jié)構(gòu)二、最佳資本結(jié)構(gòu)的決策方法（選擇）

（一）比較資金成本法

1初始資本結(jié)構(gòu)決策

2追加資本結(jié)構(gòu)決策

（二）每股收益（利潤）分析法（三）公司價(jià)值比較法三、影響資本結(jié)構(gòu)的因素安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理資本結(jié)構(gòu)的意義

㈠資本結(jié)構(gòu)的含義廣義：資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。⒈可以降低企業(yè)綜合資本成本。⒉可以獲取財(cái)務(wù)杠桿利益。⒊可以增加公司價(jià)值。（二）合理安排債權(quán)資本比例的意義狹義—資本結(jié)構(gòu)：長期資金的構(gòu)成及比例（長期債務(wù)資本與權(quán)益資本）。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

最佳資本結(jié)構(gòu)：指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。是企業(yè)籌資所追求的目標(biāo)，因此又稱目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。理論上講，最佳資本結(jié)構(gòu)是存在的，但理論和實(shí)務(wù)都很難找到，只能是接近的。一、最佳資本結(jié)構(gòu)安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理二、資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素1．企業(yè)成長與銷售穩(wěn)定性。2．企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)狀況。3．企業(yè)的獲利能力。4．企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。5．企業(yè)的籌資靈活性。6．企業(yè)管理者的態(tài)度。7．企業(yè)的控制權(quán)。8．企業(yè)的信用等級與債權(quán)人的態(tài)度。9．政府的稅收政策。10．其他因素。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理三、最佳資本結(jié)構(gòu)決策的方法資本成本比較法每股利潤分析法公司價(jià)值比較法資本結(jié)構(gòu)的決策方法資本成本比較法是在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，計(jì)算不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。每股利潤分析法是利用每股利潤無差別點(diǎn)來進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。公司價(jià)值比較法是在充分反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過測算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。初始資本結(jié)構(gòu)決策追加資本結(jié)構(gòu)決策安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（一）比較資本成本法

它是通過計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案.

它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯一標(biāo)準(zhǔn)，簡單實(shí)用。資本結(jié)構(gòu)決策可分為初始資本結(jié)構(gòu)決策和追加資本結(jié)構(gòu)決策。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

華光公司原來的資金結(jié)構(gòu)：債券8000萬元，年利率10%；普通股8000萬元，每股面值1元，發(fā)行價(jià)10元，共800萬股；合計(jì)16000萬元。普通股目前價(jià)格也為10元，今年期望股利為1元/股，預(yù)計(jì)以后每年增加股利5%。該企業(yè)適用的所得稅稅率假設(shè)為33%，假設(shè)發(fā)行的各種證券均無籌資費(fèi)。該企業(yè)現(xiàn)擬增資4000萬元，以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，現(xiàn)有如下三個(gè)方案可供選擇。[例6]

甲方案：增加發(fā)行4000萬元的債券，因負(fù)債增加，投資人風(fēng)險(xiǎn)加大，債券利率增至12%才能發(fā)行，預(yù)計(jì)普通股股利不變，但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至8元/股。乙方案：發(fā)行債券2000萬元，年利率為10%，發(fā)行股票200萬股，每股發(fā)行價(jià)10元，預(yù)計(jì)普通股股利不變。丙方案：發(fā)行股票363.6萬股，普通股市價(jià)增至11元/股。為了確定上述三個(gè)方案哪個(gè)最好,下面分別計(jì)算其加權(quán)平均資金成本。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（1）計(jì)算甲方案的加權(quán)平均資金成本原來債券所占的比重：Wb1=8000/20000=40%新增債券所占的比重：Wb2=4000/20000=20%股票所占的比重：Ws=8000/20000=40%原來債券的個(gè)別資金成本：Kb1=10%×（1-33%）=6.7%新增債券的個(gè)別資金成本：Kb2=12%×（1-33%）=8.04%股票的個(gè)別資金成本：Ks=1/8+5%=17.5%甲方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw1=40%×6.7%+20%×8.04%+40%×17.5%=11.288%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理(2)計(jì)算乙方案的加權(quán)平均資金成本債券所占的比重：Wb=10000/20000=50%股票所占的比重：Ws=10000/20000=50%債券的個(gè)別資金成本：Kb=10%×（1-33%）=6.7%股票的個(gè)別資金成本：Ks=1/10+5%=15%乙方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw2=50%×6.7%+50%×15%=10.85%安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理(3)丙方案的加權(quán)平均資金成本債券所占的比重：Wb=8000/20000=40%股票所占的比重：Ws=12000/20000=60%債券的個(gè)別資金成本：Kb=10%×（1-33%）=6.7%股票的個(gè)別資金成本：Ks=1/11+5%=14.1%丙方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw3=40%×6.7%+60%×14.1%=11.14%從以上計(jì)算可以看出，乙方案的加權(quán)平均資金成本最低，所以選擇乙方案。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理S—銷售額VC—變動成本F—固定成本I—債務(wù)利息T—所得稅率N—流通在外的普通股數(shù)EBIT—息稅前盈余（二）每股利潤分析法安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理決策原則：盡量增大普通股的每股利潤。當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤大于每股利潤無差異點(diǎn)時(shí)，采用負(fù)債籌資可以獲得較高的每股利潤；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤小于每股利潤無差異點(diǎn)時(shí)，采用權(quán)益資金籌資可以獲得較高的每股利潤。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理某公司原有資本700萬元，其中債務(wù)資本200萬元（每年負(fù)擔(dān)利息24萬元），普通股資本500萬元（發(fā)行普通股10萬股，每股面值50元）。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，需追加籌資300萬元，其籌資方式有二種：一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬股，每股面值50元；二是全部籌借長期債務(wù)：債務(wù)利率仍為12%，利息36萬元。公司的變動成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅率為33%。

【例7】S=750萬元此時(shí)每股收益為=（750-750*0.6-180-24)（1-33%）/16=4.02元安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理課堂練習(xí)題10.（單選）利用比較資金成本法來確定資金結(jié)構(gòu)的決策標(biāo)準(zhǔn)是（）A.每股利潤的高低B.加權(quán)資金成本的高低C.各個(gè)資金成本之和的高低D.邊際資金成本的高低11.（單選）每股利潤無差別點(diǎn)是指兩種籌資方案下，普通股每股收益相等的（）A.稅前利潤B.稅后利潤C(jī).息稅前利潤D.息稅后利潤答案10.B11.C安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理課堂練習(xí)題12.（多選）關(guān)于每股收益無差別點(diǎn)的決策原值則，下列說法中正確的是（）A.對于負(fù)債和普通股籌資方式來說，當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT大于每股收益無差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，應(yīng)選擇負(fù)債融資B.對于負(fù)債和普通股籌資方式來說，當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT大于每股收益無差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，應(yīng)選擇普通股融資

C.對于優(yōu)先股和普通股籌資方式來說，當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT大于每股收益無差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，應(yīng)選擇優(yōu)先股融資D.對于優(yōu)先股和普通股籌資方式來說，當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT大于每股收益無差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，應(yīng)選擇普通股股融資答案12.AC安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（三）企業(yè)價(jià)值比較法公司價(jià)值=公司債券價(jià)值+股票價(jià)值假設(shè)公司的經(jīng)營利潤是可以永續(xù)的，股東和債權(quán)人的投入及要求的報(bào)酬不變，則股票的市場價(jià)值可以表示為：股東權(quán)益的市場價(jià)值S=安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算股票的資本成本Ks加權(quán)平均資本成本安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理債務(wù)的市場價(jià)值債務(wù)利息率（%）β系數(shù)普通股成本（%）普通股市場價(jià)值公司總價(jià)值綜合資本成本（%）001.512200020001220081.612.41858.12058.111.66800102.114.41333.32133.311.251000122.315.21105.32105.311.41200152.516825202511.85安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理課堂練習(xí)題13.（多選）下列各項(xiàng)中，可以確定企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方式是（）A.高低點(diǎn)法B.企業(yè)價(jià)值分析法C.比較資本成本法D.每股利潤無差別點(diǎn)法答案13.BCD安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理第四節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論一早期資本結(jié)構(gòu)理論

1凈利理論

2營業(yè)凈利理論

3傳統(tǒng)折衷理論二現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論－ＭＭ理論三近代資本結(jié)構(gòu)理論－權(quán)衡理論安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

（一）凈收益理論。該理論認(rèn)為：由于債務(wù)成本一般較低，所以，負(fù)債程度越高，綜合資本成本越低，企業(yè)價(jià)值越大。當(dāng)負(fù)債比例達(dá)到100%時(shí)，企業(yè)價(jià)值將達(dá)到最大。如下圖所示：資金成本股票成本綜合資本成本負(fù)債成本負(fù)債比例oo企業(yè)價(jià)值負(fù)債比率一、早期資本結(jié)構(gòu)理論安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理（二）營業(yè)凈利理論

其基本觀點(diǎn)是：該理論認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無關(guān)，決定企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵因素時(shí)凈收益，無論企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿程度如何，其整體的資本成本不變，因而不存在最佳資本結(jié)構(gòu)。資金成本負(fù)債比例oo企業(yè)價(jià)值負(fù)債比例ＫsKwKdV安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

其基本觀點(diǎn)是：當(dāng)負(fù)債比率在一定水平以下時(shí)，負(fù)債比率提高不會導(dǎo)致債券成本上升，雖然此時(shí)由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會使普通股成本率提高，但幅度不大。由于財(cái)務(wù)杠桿利益大于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，故負(fù)債比率提高的結(jié)果使加權(quán)平均資本成本降低，公司總價(jià)值提高。當(dāng)負(fù)債比率超過一定水平后，則會出現(xiàn)相反的情形。資金成本負(fù)債比例企業(yè)價(jià)值負(fù)債比例ooKsKwKdV（三）傳統(tǒng)折衷理論安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理完全資本市場假定：資本市場的所有參與者均能免費(fèi)獲取所有信息不存在交易成本及發(fā)行費(fèi)用所有現(xiàn)金流量都是年金，即企業(yè)的增長率為零，預(yù)期的息稅前利潤固定不變投資者都是理性的任何個(gè)人對資本市場的參與，都不可能影響證券市場的價(jià)格，任何投資者都是價(jià)格接受者任何企業(yè)或個(gè)人均可借入或借出任何數(shù)量的資金，不會影響市場利率，借入借出利率相同沒有稅收二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論

（一）MM理論（無稅模型）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)不會影響公司價(jià)值與資金成本。命題1：不存在公司稅時(shí)，企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。

V(L)＝EBIT/K0=

V(U)依照MM理論，只要資產(chǎn)價(jià)值成長，公司價(jià)值就會增加，無論負(fù)債或股東權(quán)益怎么分配亦無影響。公司價(jià)值乃是由其營運(yùn)能力所決定，即取決于EBIT的大小，而與其資本結(jié)構(gòu)如何組成無關(guān)。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理命題1認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)不會影響公司價(jià)值，因此不同資本結(jié)構(gòu)，其它條件相同的公司價(jià)值會相同公司價(jià)值的求算與加權(quán)資金成本W(wǎng)ACC有關(guān)兩公司EBIT相同（因其它條件均相同），所以折現(xiàn)率--舉債公司與無債公司有相同資金成本安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理命題2：有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本率等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本率KU加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。無負(fù)債企業(yè)：KU=K0

Ks＝K0＋B/S×(K0－KB)舉債公司的權(quán)益資本報(bào)酬率是資本結(jié)構(gòu)（以「負(fù)債／權(quán)益」比率來定義）的正向函數(shù)，即兩者間成正比。B/S表示負(fù)債權(quán)益比，Ks為有負(fù)債的企業(yè)的權(quán)益資本成本率；KB

為企業(yè)的債務(wù)資本成本率。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理因此，在MM理論不考慮稅的情況下，資本結(jié)構(gòu)對公司價(jià)值及資金成本沒有影響，所以也沒有最佳資本結(jié)構(gòu)。0B/S負(fù)債企業(yè)股東權(quán)益成本W(wǎng)ACC=K0負(fù)債成本%當(dāng)公司開始使用負(fù)債時(shí)，由于負(fù)債資金成本低，隨著使用量增加，WACC越小，然而MM可知權(quán)益資金成本會隨負(fù)債增加而上升，抵銷了負(fù)債帶來的好處，WACC不變。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理命題1：有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級的無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上稅后節(jié)余的價(jià)值，即企業(yè)的所得稅稅率與企業(yè)債務(wù)的市場價(jià)值的乘積。

V(L)＝V(U)＋Tc×B

舉債公司的價(jià)值V(L)＝無負(fù)債公司的價(jià)值V(U)＋公司所得稅率Tc×負(fù)債總額B（二）MM理論（公司稅模型）安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理

為什么考慮稅后，資本結(jié)構(gòu)會影響會影響公司價(jià)值？

思考？：因?yàn)槔①M(fèi)用有減少企業(yè)應(yīng)交納所得稅的效果配合原ＭＭ理論中零成長的假設(shè)，每期EBIT皆可享有相同抵稅的好處。此抵稅價(jià)值可以永續(xù)年金現(xiàn)值來衡量其總值，以負(fù)債資金成本為折現(xiàn)率，為永續(xù)抵稅現(xiàn)值：永續(xù)抵稅值=Tc

B

KB/KB

=TcB安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理抵稅效果＄V（U）V(L)D/E由新命題可知舉債公司的價(jià)值為無債公司的價(jià)值加抵稅效益安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理命題2：有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本率的等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本率KU加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。

Ks＝K0＋B/S(K0－KB)×(1-T)舉債公司的權(quán)益資本報(bào)酬率等于無負(fù)債公司的權(quán)益資本報(bào)酬率加上舉債帶來的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。由于(1-T)總是小于1，債務(wù)資本利息的稅收節(jié)余作用使權(quán)益資本成本率的上升幅度低于不考慮稅時(shí)的上升幅度，降低了企業(yè)所有者面臨的風(fēng)險(xiǎn)。Ks為企業(yè)有負(fù)債時(shí)的權(quán)益資本成本K0為無負(fù)債時(shí)資本成本（即完全權(quán)益的資本成本）KB為企業(yè)負(fù)債的資本成本B為企業(yè)債務(wù)的價(jià)值S為企業(yè)權(quán)益的市場價(jià)值安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理結(jié)論命題2與原先的意義并無太大差異，都是說明財(cái)務(wù)杠桿與舉債公司權(quán)益資本成本率（普通股必要報(bào)酬率）的正向關(guān)系。但此時(shí)多了一個(gè)(1-T)的稅率因子，使得Ks不如原MM理論中所推論者來的大?？紤]了公司稅的MM理論認(rèn)為：由于利息的稅收節(jié)余作用，債務(wù)資本的增加會提高企業(yè)的價(jià)值，當(dāng)負(fù)債比例達(dá)到100%時(shí)，企業(yè)的價(jià)值最大。安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理------------------------------------%無負(fù)債企業(yè)股東權(quán)益成本

0負(fù)債企業(yè)股東權(quán)益成本KsWACC稅后負(fù)債成本B/S由于Ks比原MM理論所估計(jì)來的小，故加權(quán)平均所得的WACC將無法保持水平，而成一負(fù)斜率的曲線原MM理論WACC是不會隨負(fù)債比例而增加的水平線新MM理論的Ks較原MM理論所推論的來的小新MM理論的WACC將隨負(fù)債使用量增加而呈現(xiàn)下降的趨勢安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理權(quán)衡理論是綜合考慮了負(fù)債帶來的利益和費(fèi)用并對他們進(jìn)行適當(dāng)平衡，來分析資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的價(jià)值之間的關(guān)系的一種理論。四、近代資本結(jié)構(gòu)理論－權(quán)衡理論安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理考慮財(cái)務(wù)危機(jī)與代理成本的最佳資本結(jié)構(gòu)理論公司在財(cái)務(wù)危機(jī)發(fā)生時(shí)會發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)成本，且財(cái)務(wù)杠桿增加股東與債權(quán)人的代理問題：

V(L)＝V(U)＋T×B－FPV–TPVFPV–

財(cái)務(wù)危機(jī)成本的現(xiàn)值TPV–

代理成本現(xiàn)值安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理財(cái)務(wù)危機(jī)成本財(cái)務(wù)危機(jī)：企業(yè)無法履行對債權(quán)人的承諾，當(dāng)企業(yè)由于種種原因，造成過低的EBIT值時(shí)，可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生?？煞譃橹苯映杀竞烷g接成本。直接成本約占公司價(jià)值的3%，間接成本達(dá)10%-15%。法律行政程序所花費(fèi)的時(shí)間破產(chǎn)時(shí)支付律師、會計(jì)師的費(fèi)用處分資產(chǎn)的讓價(jià)損失訂單流失放棄投資計(jì)劃重要員工離去或其它困擾限制條款的問題安徽科技學(xué)院2013級財(cái)務(wù)管理代理成本

代理成本：由于企業(yè)各方主體（如股東、債權(quán)人、經(jīng)營管理者）利益的不義之行，導(dǎo)致企業(yè)不得不放棄優(yōu)化的投資項(xiàng)目，提高資本成本，以及