機(jī)械：建議關(guān)注新一輪國企改革下預(yù)期改善、價值重估的國央企機(jī)械標(biāo)的 20230402 -東吳證券

證券研究報告預(yù)期改善、價值重估的國央企機(jī)械標(biāo)的證券分析師黃瑞連2023年4月2日12投資邏輯我國自2003年開始推行國企改革。近年來，為推動中央企業(yè)加快實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，國資委探索建立了中點(diǎn)關(guān)注央國企盈利質(zhì)量與現(xiàn)金流安全。本輪改革有望帶動央國企盈利能力上行、現(xiàn)金流份、鐵建重工、華工科技、天地科技、中鐵工業(yè)、陜鼓動力、銳科激光、中鎢高新、川儀股份、鎢高新】【安徽合力】【秦川機(jī)床】【建設(shè)機(jī)械2023“一利五率”2023“一利五率”一增一穩(wěn)四提升十八屆三中全會后，重心轉(zhuǎn)移到推動國有企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度十九大后，國企改革要求數(shù)量質(zhì)量并舉，以發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)促進(jìn)國有企業(yè)轉(zhuǎn)變經(jīng)營機(jī)制，“以管資本為主”2003-20122012-20182003-20122020-20222018-20202020-2022系力縱深推進(jìn)頂層設(shè)計(jì)全面落實(shí)三年行動3第一，根據(jù)國資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，2024年底前要求調(diào)整盤活一批上市平臺。第二，本輪考核目標(biāo)新增ROE和現(xiàn)金流指標(biāo)（1）“一增”：利潤總額增速維持超GDP增速的目標(biāo)（2）“一穩(wěn)”：資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定（3）“四提高”：新增的ROE、營業(yè)現(xiàn)金比率指標(biāo)以及原有的研發(fā)投入強(qiáng)度、全員勞動生產(chǎn)率指標(biāo)繼續(xù)提高60%40%20%0%-20%-40%-60%-80% 20182019202020212022Q1-348%46%44%42%40%38%36%34%32%30% 20182019202020212022Q1-3418%16%14%12%10%8%6%4%2%0% 央企國企民企20182019202020212022Q1-38%7%7%6%6%5%5%4% 20182019202020212022Q1-3（萬元/人） 8020182019202020212022Q1-3 16%14%12%10%8%6%4%0%20182019202020212022Q1-35政策關(guān)注重點(diǎn)：加大新能源、綠色環(huán)保等產(chǎn)業(yè)投資力度，在集成電路、工業(yè)母機(jī)等領(lǐng)域加快補(bǔ)短板。深入推進(jìn)戰(zhàn)略性重組和專業(yè)化整合，加快重要領(lǐng)域和節(jié)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)自主可控。以高質(zhì)量共建“一帶一路”為重點(diǎn)，積極參與全球產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)化布局。增強(qiáng)重要能源資源托底作用，強(qiáng)化重要基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。推進(jìn)重要能源、礦產(chǎn)資源國內(nèi)勘探和增儲上產(chǎn)，擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)煤炭產(chǎn)能。會議/文件加大新一代信息技術(shù)、人工智能、新能源、新材料、生物技術(shù)、綠組織、成果轉(zhuǎn)化的主體作用；突出產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級，加快布檢驗(yàn)檢測表運(yùn)行情況新聞發(fā)布會5系加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。圍繞制造業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，找準(zhǔn)關(guān)鍵核心循環(huán)暢通。加快新能源、人工智能、生物制造、綠色低碳、量子計(jì)算等62015年以來機(jī)械板塊的央企及國企估值整體弱于民營企業(yè)。截至2023年3月31日，央企/國企/民企PE(TTM)分別為19/23/36x，PB估值分別為1.5/2.2/4.1x，國央企估值明顯低于民企。國央企估值偏低主要系：（1）國央企成長性。國央企研發(fā)投入水平明顯低于民企，而另一方面近年來國企改革后的積極變化并未被市場充分考慮也是導(dǎo)致國央企估值偏低的重要因素。（2）國央企凈利潤率普遍低于民企（3）國有企業(yè)杠桿率偏高。 民企—央企國企80400—民企—央企—國企864207半數(shù)以上央企/國企當(dāng)前估值處于歷史估值均值以下。根據(jù)各公司上市以來的市盈率估值分位數(shù)統(tǒng)計(jì)，截止2023年3月31日，整個機(jī)械板塊PE（TTM）在歷史分位50%以下的公司數(shù)量占比為54%，央企/國企/民企估值低于歷史均值的公司數(shù)量占比分別為54%/54%/50%，即半數(shù)以上的央企/國企目前估值處于歷史估值均值以下。2023年3月以來，國央企行情快速拉升，但從歷史估值來看，國央企估值修復(fù)尚未結(jié)束，價值重估仍為中期主題。低于估值均值企業(yè)數(shù)量（個，左）總數(shù)量（個，左）低于估值均值企業(yè)占比（右）7006005004003002000央企機(jī)械板塊央企55%54%53%52%51%50%49%48%47%8篩選標(biāo)準(zhǔn)1）市值：市值大于30億元（2）ROE：2020-2021年ROE為正（3）凈利潤：2022-2024年歸母凈利潤年復(fù)合增速高于10%?；谝陨鲜兄怠OE、歸母凈利潤增速三個標(biāo)準(zhǔn)，我們篩選出26家符合標(biāo)準(zhǔn)的央國企進(jìn)行基本面梳理。表：機(jī)械板塊盈利上修具有估值修復(fù)潛力的央國企梳理證券代碼公司名稱實(shí)控人總市值（億元）市盈率（PE-TTM)主營業(yè)務(wù)22年歸母凈利潤率2022-2024年歸母凈利潤復(fù)合增速2021年以來是否推出股權(quán)激勵601766.SH中國中車國資委1,611重型卡車與專用車5.23%-2.46%000425.SZ徐工機(jī)械徐州市國資委837挖掘機(jī)、起重機(jī)等工程機(jī)械6.13%14.28%√002430.SZ杭氧股份杭州市國資委34324化工機(jī)械、特種氣體、氧氣、運(yùn)營平臺系統(tǒng)9.45%37.34%√688425.SH鐵建重工國資委283重型建筑工程機(jī)械、專用設(shè)備與零部件18.26%26.09%000988.SZ華工科技武漢市國資委24227電子設(shè)備及加工、電子元器件、發(fā)動機(jī)設(shè)備7.54%30.41%600582.SH天地科技國資委226風(fēng)泵機(jī)械、監(jiān)控器材及系統(tǒng)、冶金機(jī)械7.12%23.17%600528.SH中鐵工業(yè)國資委211公路建設(shè)、混凝土及砂漿、機(jī)場設(shè)施服務(wù)6.48%13.34%601369.SH陜鼓動力西安市國資委20動力機(jī)械、發(fā)電機(jī)及附屬設(shè)備8.60%22.89%√300747.SZ銳科激光國資委專用設(shè)備與零部件4.52%115.17%√000657.SZ中鎢高新國資委27重有色金屬4.61%33.34%603100.SH川儀股份重慶市國資委28電氣儀器儀表、系統(tǒng)集成服務(wù)、專用設(shè)備與零部件8.52%21.58%√600761.SH安徽合力安徽省國資委低壓電器類、電動車、重型建筑工程機(jī)械5.77%24.75%300457.SZ贏合科技上海市國資委25專用設(shè)備與零部件5.40%59.91%√002967.SZ廣電計(jì)量廣州市國資委54專業(yè)咨詢服務(wù)7.06%66.34%601038.SH一拖股份國資委93發(fā)動機(jī)設(shè)備、重型農(nóng)業(yè)機(jī)械5.42%22.98%000837.SZ秦川機(jī)床陜西省國資委9642機(jī)床機(jī)械、塑膠機(jī)械、顯示設(shè)備6.16%38.28%603060.SH國檢集團(tuán)國資委9437專業(yè)咨詢服務(wù)10.30%30.83%603985.SH恒潤股份濟(jì)寧市國資委9961專用設(shè)備與零部件5.83%188.33%688128.SH中國電研國資委23高分子聚合物、涂料與油漆、系統(tǒng)集成服務(wù)9.40%28.22%600984.SH建設(shè)機(jī)械陜西省國資委75-民用建筑、重型建筑工程機(jī)械、重型卡車與專用車扭虧600501.SH航天晨光國資委74工藝品、壓力容器、重型建筑工程機(jī)械1.75%59.51%√002046.SZ國機(jī)精工國資委6241催化劑及化學(xué)助劑、電子測試和測量儀器5.98%35.06%688569.SH鐵科軌道財政部5021專用設(shè)備與零部件17.68%16.58%002483.SZ潤邦股份廣州市政府5120船舶(配件)及其維修、重型建筑工程機(jī)械4.63%52.19%300797.SZ鋼研納克國資委4551專業(yè)咨詢服務(wù)11.93%42.33%√300486.SZ東杰智能淄博市財政局3554其他物流、物流倉儲機(jī)械7.03%34.16%99中國海裝6%電氣風(fēng)電6%中國中車6%中國海裝6%電氣風(fēng)電6%中國中車6%中國中車為全球軌交裝備龍頭企業(yè)，風(fēng)電+新材料助力新征程。公司控股股東為中國中車集團(tuán),實(shí)控人為國資委，截至2022/9/30實(shí)控人持股50.73%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。十四五期間公司形成了以軌道交通裝備為核心，風(fēng)電裝備、新能源客車、新材料為重要增長極以及若干業(yè)務(wù)增長點(diǎn)的“一核三極多點(diǎn)”業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，目標(biāo)為實(shí)現(xiàn)鐵路裝備、城市交通、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)3個業(yè)務(wù)板塊均衡發(fā)展。立足“一核三極”，積極穩(wěn)妥推進(jìn)混合所有制改革。國企改革三年行動方案出臺后，中國中車立足“一核三極多點(diǎn)”定位，積極推進(jìn)混合所有制改革，2023年3月21日，中國中車第一家制造類一級子企業(yè)混改項(xiàng)目落成，引入戰(zhàn)略投資者助力公司風(fēng)電齒輪箱業(yè)務(wù)關(guān)鍵技術(shù)創(chuàng)新，將風(fēng)電業(yè)務(wù)打造成高質(zhì)量發(fā)展的重要一極。東方電氣東方電氣4%金風(fēng)科技金風(fēng)科技24%遠(yuǎn)景能源明陽智能運(yùn)達(dá)股份三一重能8%3503002502000風(fēng)電業(yè)務(wù)收入（億元）yoy收入占比2018201920202021120%100%80%60%40%20%0%-20%疫情影響短期業(yè)績，規(guī)模效應(yīng)帶動盈利上行。受疫情影響，公司主業(yè)鐵路裝備業(yè)務(wù)下游需求下降，2020年以來公司收入及利潤呈小幅下降趨勢。利潤率方面，2022以來隨著公司規(guī)模化效應(yīng)顯現(xiàn)，城市交通、風(fēng)電及新材料業(yè)務(wù)利潤率好轉(zhuǎn)，帶動公司整體毛利率上行，盈利能力有所提升。營業(yè)收入（億元）營收YOY2350230022502200215021002050200020162017201820192020202120226%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%8060402005%0%-5%-10%-15%2016201720182019202020212022現(xiàn)代服務(wù)城軌與城市基礎(chǔ)設(shè)施鐵路裝備新產(chǎn)業(yè)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2015201620172018201920202021202230%25%20%5%0% 新產(chǎn)業(yè)鐵路裝備城軌與城市基礎(chǔ)設(shè)施現(xiàn)代服務(wù)整體毛利率20152016201720182019202020212022根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2024年公司歸母凈利潤分別為98/111億元，同比-15%/+13%。預(yù)計(jì)主業(yè)軌交裝備在下游需求回暖下業(yè)績有望恢復(fù)性增長，風(fēng)電+新材料板塊有望順應(yīng)新能源快速發(fā)展。-1%-1%-1%（元）（億元）風(fēng)險提示：原材料價格波動風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟(jì)增速低于預(yù)期 13.9%11.0% 13.9%11.0%7.9%7.0%4.9%4.7%4.5%4.1%3.9%3.2% 司徐工機(jī)械為中國工程機(jī)械行業(yè)三家龍頭企業(yè)之一。公司成立于1993年，實(shí)控人為徐州國資委。2022年8月公司完成重大資產(chǎn)重組，吸收合并原有控股股東徐工有限實(shí)現(xiàn)整體上市，控股股東也由徐工有限變更為徐工集團(tuán)，徐州國資委實(shí)控人身份未發(fā)生變更，截至2022/9/30，徐州國資委通過徐工集團(tuán)間接持有徐工機(jī)械18.21%的股份，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。徐工機(jī)械為國內(nèi)第一、全球第三大工程機(jī)械企業(yè)。公司主營各類工程機(jī)械，核心產(chǎn)品起重機(jī)國內(nèi)份額第一、挖掘機(jī)市場份額第二、塔機(jī)第二、混凝土機(jī)械前三，為國內(nèi)第一、全球第三大工程機(jī)械企業(yè)。2021年徐工集團(tuán)工程機(jī)械收入843億元，收入規(guī)模國內(nèi)第一，全球份額達(dá)7.9%，歷史性躋身全球前三。徐州國資委徐工機(jī)械全球第三，國內(nèi)第一16%14%12%10%8%6%4%0%徐工機(jī)械：混改大幅釋放業(yè)績彈性，全球龍頭整裝待發(fā)整體上市注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，毛利率水平整體提升。2022年8月徐工機(jī)械重大資產(chǎn)重組完成資產(chǎn)交割，整體上市落地。按吸收合并徐工有限后的財報口徑，2022年前三季度公司銷售毛利率/凈利率分別為20.2%/6.3%，同比下降1.3/1.0pct。2021年前三季度吸收徐工有限前，公司銷售毛利率僅15.8%，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入顯著提升了公司產(chǎn)品盈利水平。推出回購及股權(quán)激勵，全球龍頭整裝待發(fā)。繼公司混改、整體上市后，2023年2月公司發(fā)布股權(quán)激勵計(jì)劃，擬實(shí)施6-10億元規(guī)模的限制性股票激勵，涵蓋公司董事、高管、中高層、核心技術(shù)及業(yè)務(wù)人員共計(jì)不超過2000人，國企改革進(jìn)程更進(jìn)一步。此次股權(quán)激勵目標(biāo)涵蓋歸母凈利潤指標(biāo)、凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)、分紅比例指標(biāo)。這三大指標(biāo)一方面能夠提高骨干積極性與凝聚力，另一方面也維護(hù)了投資者利益、增強(qiáng)投資者信心。銷售凈利率銷售毛利率900800700600500400300200歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）利潤YOY 收入YOY500%400%300%200%100%0%-100%-200%25%20%15%10%5%0%-5%徐工機(jī)械：混改大幅釋放業(yè)績彈性，全球龍頭整裝待發(fā)我們判斷公司業(yè)績增長可持續(xù)1）行業(yè)層面：2023年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)托底下逆周期調(diào)控仍有發(fā)力空間，疊加2022年部分基建延后至2023年開工，后續(xù)基建項(xiàng)目有望迎來開工旺季，低基數(shù)下工程機(jī)械內(nèi)銷不必過度悲觀。出口方面，出口有望成為業(yè)績主要驅(qū)動力。對標(biāo)海外龍頭卡特彼勒、小松，全球化兌現(xiàn)有望貢獻(xiàn)業(yè)績增量，拉平周期波動，工程機(jī)械龍頭有望迎估值上移。（2）公司層面：隨徐工有限旗下挖機(jī)、混凝土機(jī)、礦機(jī)、塔機(jī)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整體注入上市公司，徐工機(jī)械綜合競爭力持續(xù)增強(qiáng)，疊加鋼材等原材料價格自2022年三季度以來持續(xù)回落，利潤率有望修復(fù)上行。表：徐工機(jī)械盈利預(yù)測（截至2023年3月30日）（元）（億元）89風(fēng)險提示：下游開工不及預(yù)期，出口不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)波動杭氧股份：空分設(shè)備全球龍一，工業(yè)氣體打造第二成長曲線空分設(shè)備全球龍一，工業(yè)氣體打造第二成長曲線。杭氧股份成立于1950年，主營空分設(shè)備和工業(yè)氣體。實(shí)控人為杭州國資委，截至2022年3季度末合計(jì)持股48%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。公司聚焦氣體產(chǎn)業(yè)，實(shí)現(xiàn)“工程總包-設(shè)備制造-氣體運(yùn)營”全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營1）設(shè)備：公司是國內(nèi)第一臺空分設(shè)備的制造者，大型、特大型空分設(shè)備產(chǎn)氪氙稀有氣體、超高純氣體、電子大宗氣、高端醫(yī)療氣食品保鮮氣等。基于設(shè)備技術(shù)優(yōu)勢，具有為客戶提供一站式服務(wù)的競爭力。2022年以來公司統(tǒng)籌推進(jìn)國企改革行動計(jì)劃，2022上半年公司順利完成可轉(zhuǎn)換債券的公開發(fā)行、登記和上市工作，募集資金總額11.37億元用于現(xiàn)金流補(bǔ)充及氣體業(yè)務(wù)開拓。公司首次限制性股票激勵計(jì)劃順利實(shí)施，為公司 杭氧股份：空分設(shè)備全球龍一，工業(yè)氣體打造第二成長曲線公司業(yè)績增速穩(wěn)健。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收128億元，同比增長8%，歸母凈利潤12億元，同比增長受益于規(guī)模效應(yīng)，公司盈利能力穩(wěn)中有升。近年來隨著公司經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大，規(guī)模效應(yīng)釋放，利潤率呈明顯上升趨勢。80604020020172018201920202021202235%30%25%20%15%10%5%0%工程總包工業(yè)氣體空分設(shè)備、乙烯冷箱100%90%80%70%60%50%40%30%20%0%20172018201920202021202286420201720182019202020212022250%200%150%100%50%0%-50% 銷售毛利率銷售凈利率30%20%0%201720182019202020212022杭氧股份：空分設(shè)備全球龍一，工業(yè)氣體打造第二成長曲線根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2024年公司歸母凈利潤分別為18/23億元，同比增長52%/24%。工業(yè)氣體市場空間上千億，公司具備設(shè)備優(yōu)勢，有望復(fù)制林德和法液空成功路線，競爭實(shí)力增強(qiáng)，份額提升兌現(xiàn)業(yè)績。公司（億元）金宏氣體風(fēng)險提示：市場競爭加劇，宏觀經(jīng)濟(jì)波動，特氣板塊業(yè)務(wù)整合效益不及預(yù)期鐵建重工：國內(nèi)掘進(jìn)裝備龍頭，內(nèi)外共振促發(fā)展國內(nèi)掘進(jìn)裝備龍頭，分拆上市激發(fā)市場活力。公司成立于2006年，2022年中國鐵建實(shí)施混改將鐵建重工分拆上市，控股股東為中國鐵建，實(shí)控人為國資委。分拆上市后公司同步對核心骨干員工實(shí)施員工戰(zhàn)略配售，深化國企改革進(jìn)程。多類產(chǎn)品位列國內(nèi)第一，海外經(jīng)營取得重大突破。公司主營業(yè)務(wù)為掘進(jìn)機(jī)裝備（盾構(gòu)機(jī)+巖石隧道掘進(jìn)機(jī)）、軌道交通設(shè)備及特種專業(yè)裝備（礦用設(shè)備、農(nóng)用設(shè)備），多類產(chǎn)品市場占有率穩(wěn)居第一，有望持續(xù)受益于國內(nèi)礦業(yè)機(jī)械化水平提高和高端農(nóng)機(jī)滲透率提升。2022年海外市場增長強(qiáng)勁，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.24億元，同比增長512%，判斷公司2023年將繼續(xù)受益于海外市場基建高景氣。2023年1-2月新簽訂單同比+42%，內(nèi)外共振支撐公司業(yè)績。分產(chǎn)品來看，2023年1-2月隧道掘進(jìn)機(jī)、特種專業(yè)裝備、軌道交通新簽訂單金額同比分別增長95%/9%/4%，掘進(jìn)機(jī)龍頭地位進(jìn)一步凸顯；分地區(qū)來看，2023年1-2月國內(nèi)/海外訂單金額同比分別增長44%/34%，國內(nèi)外市場共振支撐公司業(yè)績。2023年1-2月新簽訂單金額（億元）yoy1050%945%840%735%630%525%420%315%210%00%鐵建重工：國內(nèi)掘進(jìn)裝備龍頭，內(nèi)外共振促發(fā)展收入穩(wěn)健增長，盈利向好發(fā)展。2022年公司依靠掘進(jìn)機(jī)和海外市場的突破，公司營收/歸母凈利潤分別為101/18.4億元，同比分別增長6.1%/6.3%。2017-2022年公司營收/歸母凈利潤年復(fù)合增速分別為9%/10%，利潤增速高于收入增速，主要系公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高毛利產(chǎn)品掘進(jìn)機(jī)收入占比提升。8040020172018201920202021202230%25%20%15%10%5%0%-5%-10%5020172018201920202021202250%40%30%20%10%0%-10%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%其他業(yè)務(wù)特種專業(yè)裝備軌道交通設(shè)備掘進(jìn)機(jī)設(shè)備20172018201920202021202240%35%30%25%20%5%0% 銷售毛利率銷售凈利率201720182019202020212022鐵建重工：國內(nèi)掘進(jìn)裝備龍頭，內(nèi)外共振促發(fā)展根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2024年公司歸母凈利潤分別為24/29億元，同比增長31%/22%。公司掘進(jìn)機(jī)、盾構(gòu)機(jī)、采棉機(jī)等產(chǎn)品銷量多年穩(wěn)居第一，有望持續(xù)受益于國內(nèi)礦業(yè)機(jī)械化水平提高和高端農(nóng)機(jī)滲透率提升及海外市場基建高景氣。表：鐵建重工盈利預(yù)測（截至2023年3月30日）2020A2021A2022A2023E2024EP/E（現(xiàn)價&最新股本攤?。ㄔ▋|元）2021A2022A2023E20298風(fēng)險提示：市場競爭加劇，原材料價格波動，市場競爭加劇21華工科技：校企改革煥發(fā)活力,新能源汽車傳感器帶動業(yè)績快速增長華工科技脫胎于華中科技大學(xué)，是國內(nèi)最早以激光為主業(yè)的上市公司之一。2020年經(jīng)過校企改革，公司控股股東由武漢華中科大產(chǎn)業(yè)集團(tuán)變更為國恒基金，東湖創(chuàng)投為執(zhí)行事務(wù)合伙人，國恒基金最終實(shí)控人為武漢市國資委。公司業(yè)務(wù)涵蓋激光加工裝備、光電器件、傳感器、激光防偽等領(lǐng)域。經(jīng)過多年的技術(shù)、產(chǎn)品積淀，公司形成了以激光加工技術(shù)為重要支撐的智能制造裝備業(yè)務(wù)，以信息通信技術(shù)為重要支撐的光聯(lián)接、無線聯(lián)接業(yè)務(wù)，以敏感電子技術(shù)為重要支撐的傳感器以及激光防偽包裝業(yè)務(wù)格局。金(有限合伙)租賃及其他租賃及其他備及智能制華工科技：校企改革煥發(fā)活力,新能源汽車傳感器帶動業(yè)績快速增長校企改革帶動下，公司業(yè)績快速提升。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收120.11億元，同比增長18%，歸母凈利潤9.06億元，同比增長19%。細(xì)分業(yè)務(wù)來看，受益于5G技術(shù)普及帶來的光模塊需求增長，公司光電器件業(yè)務(wù)快速增長，2022年實(shí)現(xiàn)收入57.10億元，是最大收入來源。受益于新能源汽車傳感器放量，2022年公司敏感元器件業(yè)務(wù)營收23.20億元，同比增長60%，成為重要收入增長點(diǎn)。8040020172018201920202021202270%60%50%40%30%20%10%0%86420歸母凈利潤（億元）YOY201720182019202020212022100%80%60%40%20%0%-20% 0 銷售凈利率銷售毛利率期間費(fèi)用率30%25%20%15%10%5%0%2017201820192020201720182019202020212022華工科技：校企改革煥發(fā)活力,新能源汽車傳感器帶動業(yè)績快速增長公司具備以下看點(diǎn)1）新能源汽車高景氣或帶動激光裝備業(yè)務(wù)增長。汽車行業(yè)是公司智能裝備制造業(yè)務(wù)的主要應(yīng)用領(lǐng)域，公司產(chǎn)品涵蓋激光切割、打標(biāo)、焊接、鉆孔、清洗以及激光調(diào)阻等多種應(yīng)用。公司充分受益于新能源汽車市場高景氣度。（2）新能源汽車的普及帶來大量傳感器需求。隨新能源汽車滲透率提升，PTC、NTC熱傳感器需求快速放量。公司在國內(nèi)溫度傳感器市場份額不斷提升，同時積極拓展海外業(yè)務(wù)，未來敏感元器件業(yè)務(wù)將成為公司最有潛力的增長點(diǎn)之一。（3）激光防偽業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長。激光防偽業(yè)務(wù)為公司毛利率最高的板塊，客戶涵蓋多家煙酒及醫(yī)藥廠商，有望保持長期穩(wěn)健增長。根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2025年公司歸母凈利潤分別為12/15/19億元，同比增長33%/28%/24%。表：華工科技2023-2025年盈利預(yù)測（截至2023/3/27）（元）（億元）風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期，市場競爭加劇，宏觀經(jīng)濟(jì)波動2416016%14014%12012%10010%808%606%16016%14014%12012%10010%808%606%404%202%00%天地科技是國內(nèi)煤機(jī)行業(yè)龍頭，市占率第一。在中國煤炭工業(yè)協(xié)會公布的2021年度中國煤炭機(jī)械工業(yè)50強(qiáng)企業(yè)中，天地科技位列第一，煤機(jī)銷售收入為141.06億元，占國內(nèi)煤機(jī)市場銷量的14.8%，領(lǐng)先山能重裝、中煤裝備、鄭煤機(jī)等其他煤機(jī)板塊龍頭企業(yè)。公司背靠科創(chuàng)型央企，產(chǎn)品基本覆蓋煤炭行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈。天地科技2000年由中國煤炭科學(xué)總院發(fā)起成立，控股股東為中國煤炭科工集團(tuán)有限公司，實(shí)控人為國資委。中國煤科系國務(wù)院國資委直接監(jiān)管的中央企業(yè)，是全球唯一全產(chǎn)業(yè)鏈綜合性煤炭科技創(chuàng)新型企業(yè)。公司主營業(yè)務(wù)包括煤機(jī)制造、安全裝備、環(huán)保設(shè)備、煤炭生產(chǎn)、技術(shù)項(xiàng)目、工程項(xiàng)目等，是世界范圍內(nèi)煤炭行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈布局最為完整的企業(yè)之一，部分產(chǎn)品（服務(wù)）達(dá)到了國內(nèi)外一流水平。煤機(jī)銷量（億元）市場份額（%）8%92天地科技山能重裝中煤裝備鄭煤機(jī)晉能控股裝備制造天地科技：全產(chǎn)業(yè)鏈布局的煤機(jī)行業(yè)龍頭，受益智能化煤礦+子公司伴隨2017年后煤炭行業(yè)的復(fù)蘇及煤礦智能化轉(zhuǎn)型，公司收入穩(wěn)步增長；公司營收隨國內(nèi)2017年開始的煤炭行業(yè)的復(fù)蘇和公司在智能化領(lǐng)域的持續(xù)耕耘穩(wěn)健增長，2022年?duì)I收274.16億元，同比增長16%，歸母凈利潤19.52億元，同比增長21%。煤機(jī)制造作為公司最大業(yè)務(wù)板塊，毛利率穩(wěn)定；伴隨智能化煤礦建設(shè)，該板塊收入隨持續(xù)提升。2022年收入占營業(yè)總收入40%，毛利率長期穩(wěn)定在32-33%之間，2016年后隨著我國落后煤礦產(chǎn)能淘汰，國內(nèi)煤機(jī)產(chǎn)業(yè)向高端化、智能化發(fā)展，推動煤機(jī)價格提升，2016年以來收入持續(xù)提升。子公司天馬智控擬分拆上市，有望重塑母公司估值體系。2021年11月，天地科技公告擬分拆其控股子公司北京天瑪智控科技股份有限公司至科創(chuàng)板上市。天地瑪珂屬于高端裝備制造產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，近年來其智能無人化開采技術(shù)研究取得較大進(jìn)展，經(jīng)營業(yè)績邁上新臺階。2021年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入15.5億元，同比增長34%;凈利潤3.7億元，同比增長23%。30025020050030%20%0%-10%-20%25205030%20%0%-10%-20%-30%20162017201820192020202120222016201720182019202020212022806040200煤機(jī)板塊營收（億元）煤機(jī)制造板塊毛利率（%）34%33%32%31%30%2016201720182019202020212022天地科技：全產(chǎn)業(yè)鏈布局的煤機(jī)行業(yè)龍頭，受益智能化煤礦+子公司公司具備以下看點(diǎn)1）公司是全產(chǎn)業(yè)鏈布局的煤機(jī)龍頭、服務(wù)于煤炭全生命周期。依托深厚的科技創(chuàng)新和智能制造優(yōu)勢，公司具有不可替代的核心競爭力。（2）煤礦智能化發(fā)展方向推動設(shè)備需求擴(kuò)容，當(dāng)前我國煤礦智能化仍處于初級階段，政策和產(chǎn)業(yè)雙驅(qū)動下，未來成長空間廣闊。（3）子公司天瑪擬上市，將助力公司智能化邁上新臺階。根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2024年公司歸母凈利潤分別為26/29億元，同比增長33%/13%。（億元）887987風(fēng)險提示：下游資本開支擴(kuò)張不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇；智能化業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期90%80%70%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中鐵工業(yè)是公司是全球盾構(gòu)機(jī)（用于軟土和富水地層掘進(jìn)）/TBM（用于硬巖掘進(jìn)）龍頭、最大的道岔和橋梁鋼結(jié)構(gòu)制造商。公司于2017年資產(chǎn)重組，第一大股東是中國中鐵，實(shí)控人為國資委。公司隧道掘進(jìn)機(jī)產(chǎn)銷量已連續(xù)十年保持國內(nèi)第一、連續(xù)五年保持世界第一。主營業(yè)務(wù)豐富，在抽水蓄能等下游新領(lǐng)域拓展順利。22年上半年在隧道施工設(shè)備/工程施工機(jī)械/道岔/鋼結(jié)構(gòu)制造與安裝的四大主營業(yè)務(wù)中的收入占比分別為29%/4%/13%/51%；隧道施工設(shè)備除了在傳統(tǒng)的地鐵領(lǐng)域一枝獨(dú)秀外，下游新領(lǐng)域也拓展順利，22年公司在礦山能源/抽水蓄能/水利水電/鐵路建設(shè)市占率超過40%/80%/60%/70%。其他5%隧道施工5%設(shè)備26%鋼結(jié)構(gòu)制造與安裝49%工程施工鋼結(jié)構(gòu)制造與安裝49%5%道岔5%市占率（%）40%80%60%70%抽水蓄能水利水電鐵路建設(shè)礦山能源抽水蓄能水利水電鐵路建設(shè)業(yè)績穩(wěn)步增長，新簽訂單呈增長趨勢。2022公司營收、歸母凈利潤從2017年的158.86、13.39億元提升到2022年的288.17、18.67億元，復(fù)合增速分別為13%、7%。22年新簽合同額514億元，同比增加10%，按四大主營業(yè)務(wù)拆分，隧道施工設(shè)備/鋼結(jié)構(gòu)制造與安裝/道岔分別增長12%/9%/8%，工程施工機(jī)械減少5%，隨著高毛利盾構(gòu)機(jī)/TBM銷量增速的更快，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，將提升公司盈利能力。研發(fā)投入持續(xù)增加，產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品的迭代升級持續(xù)進(jìn)行，增強(qiáng)核心競爭力。自2017年以來公司研發(fā)投入持續(xù)上漲，研發(fā)開支從2017年的6.43億元，增長到了2022年的15.44億元。3503002502005002050營業(yè)收入（億元）40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%2017201820192020202120222017年以來公司研發(fā)開支持續(xù)上升35%30%25%20%5%0%20172018201920202021202220502017201820192020202120225%0%鋼結(jié)構(gòu)制造與安裝道岔工程施工機(jī)械隧道施工設(shè)備2022新簽2022新簽合同額（億元）2021新簽合同額（億元）247226050100150200250300公司具備以下看點(diǎn)1）具有顯著的技術(shù)創(chuàng)新和核心技術(shù)優(yōu)勢，主營產(chǎn)品全斷面隧道掘進(jìn)機(jī)、架橋機(jī)、道岔、橋梁用鋼鐵結(jié)構(gòu)均通過工信部制造業(yè)單項(xiàng)冠軍認(rèn)定，技術(shù)壁壘打造堅(jiān)固護(hù)城河。（2）公司在做好傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，加速鞏固業(yè)績增長的“第二曲線”。隧道掘進(jìn)機(jī)應(yīng)用向抽水蓄能、鐵路公路、市政管廊（城市地下停車場）、水利水電、能源煤礦等新興領(lǐng)域擴(kuò)展，驅(qū)動需求和業(yè)績的新增長。根據(jù)Wind機(jī)構(gòu)一致預(yù)測，2023-2024年公司歸母凈利潤分別為21/24億元，同比增長14%/13%。99（億元）公司99風(fēng)險提示：基建投資增速放緩；盾構(gòu)機(jī)/TBM的研發(fā)進(jìn)展低于預(yù)期；鋼材等原材料價格大幅波動30 陜鼓動力：透平機(jī)械龍頭，向能源一站式服務(wù)商轉(zhuǎn)型 陜鼓動力為分布式能源領(lǐng)域的系統(tǒng)解決方案商和系統(tǒng)服務(wù)商，主要服務(wù)于石油、化工、冶金等國民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)。公司構(gòu)建了以分布式能源系統(tǒng)解決方案為圓心的“1+7”業(yè)務(wù)模式，為客戶提供設(shè)備、工程、服務(wù)、運(yùn)營、金融、供應(yīng)鏈、智能化七大增值服務(wù)。截至目前，公司已形成了“能量轉(zhuǎn)換設(shè)備制造、工業(yè)服務(wù)、基礎(chǔ)能源設(shè)施運(yùn)營”三大業(yè)務(wù)板塊。公司的實(shí)控人為西安市國資委，實(shí)際持股比例達(dá)61%。股權(quán)激勵激發(fā)積極性：2021年公司推出5274萬股限制性股票，授予對象涵蓋董事、中高層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員等665人，考核目標(biāo)包括凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增速、主營業(yè)務(wù)收入占比三大指標(biāo)，有助于公司吸引及留住優(yōu)秀人才、充分調(diào)動核心骨干員工積極性。（截至2022/09/30）務(wù)理30%20%10%0%陜鼓動力：透平機(jī)械龍頭，向能源一站式服務(wù)商轉(zhuǎn)型30%20%10%0%公司業(yè)績增速穩(wěn)健。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收84億元，同比增長5%，歸母凈利潤8億元，同比增長9%。受疫情影響，能量轉(zhuǎn)換系統(tǒng)服務(wù)板塊業(yè)務(wù)同比下滑幅度較大。受益于規(guī)模效應(yīng)，公司盈利能力穩(wěn)中有升。近年來隨著公司經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大，規(guī)模效應(yīng)釋放，利潤率呈明顯上升趨勢。80400201720182019202020212022Q1-350%40%30%20%10%0% 能量轉(zhuǎn)換設(shè)備收入YOY 能源基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營收入YOY100%80%60%100%80%60%40%20% 0%-20%-40% 20182019202020212022H1 86420歸母凈利潤（億元）YOY201720182019202020212022Q1-380%70%60%50%40%30%20%10%0% 銷售毛利率銷售凈利率22%22%9%7%23%22%22%21%9%9%6%201720182019202020212022Q1-3陜鼓動力：透平機(jī)械龍頭，向能源一站式服務(wù)商轉(zhuǎn)型根據(jù)Wind一致預(yù)測，2022-2024年公司歸母凈利潤分別為10/12/15億元，同比增長15%/21%/25%。（億元）公司杭氧股份風(fēng)險提示：市場競爭加劇，原材料價格波動，宏觀經(jīng)濟(jì)波動2019202020212019202020212022H1收入占比高達(dá)77%。從市場占比來看，2021年公司在中國光纖激光器市場占有率約為27.3%，僅次于IPG股權(quán)激勵草案，擬向335名對象授予288萬股限制性股票（占總股本1%），激勵人員占2020年底公司總?cè)藬?shù)的13.23%，其中330人為公司核心技術(shù)研發(fā)人員、中層管理人員和骨干人員，有利于全面調(diào)動員工積極性。航天科工集團(tuán)航天三江集團(tuán)銳科激光收入端：受益激光加工在切割領(lǐng)域滲透率提升，公司收入規(guī)?？焖贁U(kuò)張，2021年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入34億元，2014-2021年CAGR高達(dá)47%。短期來看，2022Q1-Q3受制于制造業(yè)景氣下行&光纖激光器價格戰(zhàn)加劇，公司收入出現(xiàn)小幅下降。利潤端：2022Q1-Q3公司歸母凈利潤僅為0.33億元，同比-92%，銷售凈利率僅為2%，利潤端短期承壓。究其原因，核心在于下游需求疲軟背景下，公司加大市場開拓力度，對產(chǎn)品價格作出一定調(diào)整，毛利率出現(xiàn)明顯下降。 50543210我們判斷公司業(yè)績有較大修復(fù)空間1）制造業(yè)復(fù)蘇背景下，通用激光行業(yè)需求回暖，光纖激光器價格戰(zhàn)有望趨緩，疊加公司成本管控能力提升，利潤端有望明顯修復(fù)。公司高功率激光器技術(shù)已達(dá)國際領(lǐng)先水平，2021年30kW、40kW、100kW超高功率均已開始銷售，2021年萬瓦以上銷量超過2380臺，同比+243%，高功率快速放量。（2）公司在動力電池、軌道交通、汽車及零配件、船舶制造等行業(yè)積極展開產(chǎn)品銷售或項(xiàng)目合作，清洗產(chǎn)品與眾多龍頭客戶形成批量合作。（3）在超快激光器領(lǐng)域，公司不斷豐富產(chǎn)品系列，廣泛用于顯示和面板玻璃切割、汽車玻璃切割，厚玻璃切割等領(lǐng)域，市場銷量逐步提升，持續(xù)為公司經(jīng)營業(yè)績注入新動力。我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利潤預(yù)測分別為1.54/5.18/7.13億元，同比-67%/+236%/+38%。（元）數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所（大族激光、銳科激光來自東吳證券風(fēng)險提示：制造業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期、價格戰(zhàn)加劇等。公眾股東中鎢高新：硬質(zhì)合金全產(chǎn)業(yè)龍頭，數(shù)控刀具&光伏鎢絲雙輪驅(qū)動公眾股東中鎢高新是國內(nèi)領(lǐng)先的鎢資源開發(fā)商。公司成立于1993年，實(shí)控人為中國五礦集團(tuán)。公司管理運(yùn)營著集礦山、冶煉、加工、貿(mào)易于一體的完整鎢產(chǎn)業(yè)鏈。中鎢高新重視科技創(chuàng)新和綠色發(fā)展，截至2022年三季度公司擁有4個國家級科技創(chuàng)新平臺和重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室，累計(jì)有效專利超過1500件。中鎢高新完成了礦山+冶煉+精深加工的全產(chǎn)業(yè)鏈布局。上游端，公司擁有豐富的鎢礦資源，截至2022年三季度，公司管理鎢礦儲量占全國總儲量的13%，鎢精礦產(chǎn)量世界第一。中游鎢冶煉年生產(chǎn)能力占全國APT產(chǎn)能10%。在下游加工領(lǐng)域，硬質(zhì)合金產(chǎn)量全球第一；數(shù)控刀片產(chǎn)量超1億片，約占國內(nèi)總產(chǎn)量的25%，位居中國第一。同時公司開始切入光伏鎢絲賽道，有望獲得新增長曲線。（截至2022/09/30）50.13%50.13% “礦山是保障” “冶煉是基礎(chǔ)” “合金是方向”中鎢高新：硬質(zhì)合金全產(chǎn)業(yè)龍頭，數(shù)控刀具&光伏鎢絲雙輪驅(qū)動公司業(yè)績增速穩(wěn)健。2021年，公司實(shí)現(xiàn)營收120.9億元（同比+21.9%），歸母凈利潤5.3億元（同比+138.6%主要系公司緊抓市場回暖與進(jìn)口替代契機(jī)，疊加規(guī)模效應(yīng)下費(fèi)用攤薄。2022Q1-Q3，受行業(yè)下行影響，公司營收99.7億元（同比+2.9%），歸母凈利潤3.99億元（同比+0.2%）。子公司株洲鉆石為國內(nèi)數(shù)控刀具領(lǐng)軍企業(yè)。公司數(shù)控刀片業(yè)務(wù)主要通過株洲鉆石及自硬公司展開。2021年，株洲鉆石數(shù)控刀片產(chǎn)量超1億片，自硬公司約1000萬片；2022年，兩者均有1000萬片的新增產(chǎn)能，公司數(shù)控刀片產(chǎn)能處于國內(nèi)領(lǐng)先水平，積極擴(kuò)產(chǎn)有望釋放業(yè)績彈性。406543210 銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)0中鎢高新：硬質(zhì)合金全產(chǎn)業(yè)龍頭，數(shù)控刀具&光伏鎢絲雙輪驅(qū)動公司具備以下看點(diǎn)1）子公司株洲鉆石迎來國產(chǎn)替代機(jī)遇：在疫情、貿(mào)易摩擦等大背景下，國產(chǎn)刀具廠商迎來國產(chǎn)替代機(jī)遇。（2）子公司金洲精工微鉆制造技術(shù)全球領(lǐng)先，公司積極擴(kuò)產(chǎn)將進(jìn)一步釋放產(chǎn)能彈性。（3）公司積極布局光伏鎢絲領(lǐng)域，獲得新的增長曲線。根據(jù)Wind一致預(yù)測，2022-2024年公司歸母凈利潤分別為6/9/11億元，同比增長16%/41%/26%。項(xiàng)目202020212022E2023E2024E營業(yè)收入（百萬元）9,919同比（%）23%22%歸母凈利潤（百萬元）221528614同比（%）79%41%26%PE34.632.723.1公司風(fēng)險提示：國產(chǎn)替代進(jìn)展不及預(yù)期，產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，人民幣匯率波動川儀股份：積累深厚的老牌自動化儀表龍頭川儀股份是全國三大儀器儀表基地之一。公司成立于1999年，主營業(yè)務(wù)涵蓋所有類型流程工業(yè)自動化儀表。2008年完成股改并引入日本橫河電機(jī)，2014年再次上市。董事長吳朋任中國儀器儀表學(xué)會常務(wù)理事，曾獲科工委和機(jī)械部科技進(jìn)步獎，承擔(dān)國內(nèi)外科研及工程項(xiàng)目100余項(xiàng)；總經(jīng)理吳正國為工學(xué)碩士和高級工程師，從業(yè)33年。公司主營涵蓋所有類型流程工業(yè)自動化儀表。其中，2021年工業(yè)自動化儀表及裝置占據(jù)營收的85%，八大產(chǎn)品主營包括控制系統(tǒng)、控制閥及附件、智能變送器、溫度儀表等，同時提供系統(tǒng)集成及總包服務(wù)。2021年復(fù)合材料業(yè)務(wù)占營收的11%，包括精密合金材料、貴金屬材料等。截止2021年底累計(jì)建成35條智能生產(chǎn)線、5個數(shù)字化車間、2所智能工廠，解決 （截至2022/09/30） 公眾股東30.08%石油化工、公司業(yè)績增速穩(wěn)健。根據(jù)業(yè)績快報，2022年公司實(shí)現(xiàn)營收63.5億元（同比+15.7%），歸母凈利潤5.41億元（同比+0.4%），在行業(yè)景氣度較低時營收仍然取得雙位數(shù)增長。2022年10月，公司首次發(fā)布股權(quán)激勵目標(biāo)。財務(wù)指標(biāo)上，2023/2024/2025凈資產(chǎn)收益率不低于13.6%/13.8%/14.0%且不低于同行業(yè)上市公司平均水平或?qū)?biāo)公司75%分位水平。研發(fā)上，2023/2024/2025研發(fā)支出均不能低于營收的7%。本次股權(quán)激勵計(jì)劃擬授予對象564人，彰顯了公司對于未來發(fā)展的信心。0 銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)6543210 銷售費(fèi)用率（%）管理費(fèi)用率（%）公司具備以下看點(diǎn)1）受益于下游需求釋放：根據(jù)工信部石化化工指導(dǎo)文件，十四五期間將新建30個智能制造示范工廠，50家智慧化工示范園區(qū)，下游需求良好2）進(jìn)口替代加速：根據(jù)工信部指導(dǎo)文件，石化、煤化工等重點(diǎn)領(lǐng)域企業(yè)主要生產(chǎn)裝置自控率達(dá)到95%以上，公司作為國內(nèi)自動化儀表龍頭將充分受益。根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2024年公司歸母凈利潤分別為6.6/8.0億元，同比增長23%/21%。項(xiàng)目202020212022E2023E2024E營業(yè)收入（百萬元）4,2535,4876,3507,6209,144同比（%）7%29%39%20%歸母凈利潤（百萬元）381539541662同比（%）63%41%0.4%23%21%PE22.921.2公司風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期，高端產(chǎn)品放量不及預(yù)期，市場競爭加劇風(fēng)險安徽合力銷量（萬臺）安徽合力行業(yè)銷量份額公眾股東安徽合力銷量（萬臺）安徽合力行業(yè)銷量份額公眾股東安徽合力是國內(nèi)最大的叉車制造企業(yè)。公司成立于1958年，實(shí)控人為安徽國資委，主營叉車及其關(guān)鍵零部件，并戰(zhàn)略布局智慧物流（AGV）、智能服務(wù)與工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)。海內(nèi)外龍頭地位穩(wěn)固。2016-2021年合力國內(nèi)市場地位穩(wěn)中有升，銷量份額自21%提升至25%，全球地位維持穩(wěn)定，穩(wěn)居全球工業(yè)車輛制造商排行榜第七位。（截至2022/09/30）5020162017201820192020202130%25%20%15%10%5%0%公司業(yè)績增速穩(wěn)健。公司營收隨國內(nèi)叉車行業(yè)發(fā)展穩(wěn)健增長，利潤率隨電動化有望提升。根據(jù)業(yè)績快報，2022年公司實(shí)現(xiàn)營收157億元，同比增長2%，歸母凈利潤9億元，同比增長43%。海外市場成為新增長點(diǎn)。國產(chǎn)叉車布局鋰電產(chǎn)品具備產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，行業(yè)鋰電化助力公司海外彎道超車，加上公司海外渠道建設(shè)逐步完善，2021年公司海外收入迎拐點(diǎn)。2021年公司實(shí)現(xiàn)海外營收30億元，同比增長56%，2022上半年延續(xù)高增態(tài)勢，同比增長68%。8040020172018201920202021202240%35%30%25%20%15%10%5%0%50安徽合力海外營收（億元）安徽合力海外收入YOY20162017201820192020202160%50%40%30%20%10%0%歸母凈利潤（億元）YOY8642050%40%30%20%10%0%-10%-20%201720182019202020212022 銷售毛利率銷售凈利率25%20%15%10%5%0%2016201820202022Q1-3公司具備以下看點(diǎn)1）復(fù)盤歷史，可以發(fā)現(xiàn)叉車銷量與制造業(yè)、交運(yùn)物流業(yè)景氣度關(guān)聯(lián)度較強(qiáng)，公司充分受益于2023年下游景氣觸底回升。（2）高價值量平衡車鋰電化將帶動產(chǎn)業(yè)規(guī)模提升，且鋰電化有利于國產(chǎn)叉車廠出海，外銷成長空間大。（3）外銷毛利率、電動產(chǎn)品毛利率更高，海外收入+電動化產(chǎn)品占比提升優(yōu)化公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，公司利潤率仍有提升。根據(jù)Wind一致預(yù)測，2022-2024年公司歸母凈利潤分別為9/11/14億元，同比增長43%/25%/23%。（億元）公司8風(fēng)險提示：市場競爭加劇，原材料價格波動，宏觀經(jīng)濟(jì)波動，匯率波動風(fēng)險公眾股東公眾股東控股股東為國企上海電氣。公司成立于2006年，2015年深圳創(chuàng)業(yè)板上市，2016年全資收購雅康精密，2019年國內(nèi)鋰電設(shè)備龍頭企業(yè)，產(chǎn)品集中在前中道設(shè)備。公司前后推出了全自動疊片機(jī)、涂布機(jī)、輥壓機(jī)、分條機(jī)、全自動圓柱制片卷繞一體機(jī)等產(chǎn)品，產(chǎn)品主要集中在前中疊片機(jī)有望受益于軟包&長薄方形電芯發(fā)展實(shí)現(xiàn)放量：隨著軟包電池和方形電池長薄化發(fā)展，疊片技術(shù)路線快速發(fā)展，2019年贏合科技與德國疊片機(jī)廠商Manz達(dá)成戰(zhàn)略合作，推出疊片機(jī)、切疊一體機(jī)等產(chǎn)品，有望推出股權(quán)激勵計(jì)劃，提高團(tuán)隊(duì)凝聚力。2022年公司發(fā)布股權(quán)激勵計(jì)劃，授予的激勵對象包括高級管理人員、中層管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干等不超過411人，考核指標(biāo)包括營業(yè)收入、歸母凈利潤、發(fā)明專利、實(shí)用新型專利和軟件著作權(quán)數(shù)量等，一方面增強(qiáng)團(tuán)隊(duì)凝聚力，另一數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所整理公司業(yè)績穩(wěn)步增長。2017-2022年?duì)I收由15.9億元增長至90.2億元，復(fù)合增速為42%；歸母凈利潤由2.21億元增長至4.87億元，復(fù)合增速為17%。海外市場拓展有望提升盈利能力。2017-2022年公司訂單以低毛利的前段產(chǎn)品居多，且2022年受到原材料價格及人工成本影響，公司毛利率、凈利率承壓，未來隨著海外客戶開拓有望提升盈利能力，2022年7月公司成功中標(biāo)德國大眾億級訂單，還獲得歐洲電池廠ACC再次的合作機(jī)會。圖：2017-2022年公司營收復(fù)合增速42%90807060504030200營業(yè)總收入（億元）yoy%201720182019202020212022140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%圖：2017-2022年以低毛利的前道設(shè)備訂單為 毛利率(%)銷售凈利率(%)6543210歸屬母公司股東凈利潤（億元）yoy%201720182019202020212022 期間費(fèi)用率 銷售費(fèi)用率(%)80%60%40%20%0%-20%-40%-60%40%30%20%0%20172018201920202021202225%20%5%0%-5%財務(wù)費(fèi)用率(%)201720182019202020212022數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所整理根據(jù)Wind一致預(yù)測，2023-2025年公司歸母凈利潤分別為8.6/12.5/14.3億元，同比增長77%/44%/15%。9股票代碼公司市值股價歸母凈利潤（億元）PE（億元）（元）2021A2022A/E2023E2024E2021A2022A/E2023E2024E300450.SZ先導(dǎo)智能618.3239.4815.8526.1534.0140.703924688006.SH杭可科技196.1945.502.355.017.579.85392620688499.SH利元亨114.42129.582.124.717.1812.1854249300457.SZ贏合科技121.8518.763.1144.878.6312.463925688559.SH海目星99.9649.553.827.8411.5692269688518.SH聯(lián)贏激光103.6230.720.922.846.239.1936300382.SZ斯萊克94.4215.072.293.505.224127688155.SH先惠技術(shù)41.7154.400.703.154.7060219002957.SZ科瑞技術(shù)77.1818.790.352.893.935.012202720688022.SH瀚川智能65.1260.000.612.494.054326688700.SH東威科技138.4094.022.393.905.63583525603800.SH道森股份56.9127.36-0.362.073.245327平均3521注：先導(dǎo)智能、杭可科技、利元亨、聯(lián)贏激光、先惠技術(shù)、瀚川智能、東威科技、道森股份為東吳預(yù)測，其余為wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所整理廣電計(jì)量：國內(nèi)計(jì)量及可靠性檢測龍頭，多元化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)國內(nèi)計(jì)量及可靠性檢測龍頭，多元化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)。廣電計(jì)量成立于2002年，廣州無線電集團(tuán)有限公司持股36.72%，為公司控股股東，實(shí)控人為廣州市國資委。公司在計(jì)量校準(zhǔn)、可靠性與環(huán)境試驗(yàn)、電測兼容檢測處于國內(nèi)領(lǐng)先水平，能夠提供“一站式”檢測服務(wù)，特殊行業(yè)試驗(yàn)業(yè)務(wù)優(yōu)勢明顯。2021年收入占比2021年毛利率-檢測服務(wù)EHS評價咨詢EHS評價咨詢廣電計(jì)量：國內(nèi)計(jì)量及可靠性檢測龍頭，多元化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)2022年計(jì)量服務(wù)受疫情影響較大，業(yè)績有望恢復(fù)性增長。2022年經(jīng)營短期受到疫情沖擊，訂單落地推遲，經(jīng)營成本上行。中長期看，公司的兩大下游軍工、新能源車檢測需求持續(xù)，隨疫情影響減弱，北京、上海、武漢等地實(shí)驗(yàn)室擴(kuò)建項(xiàng)目產(chǎn)能逐步落地，業(yè)績有望恢復(fù)增長。50322110 廣電計(jì)量：國內(nèi)計(jì)量及可靠性檢測龍頭，多元化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)我們預(yù)計(jì)公司2023-2024年歸母凈利潤為3.69/5.09億元，當(dāng)前市值對應(yīng)PE為31/23倍，維持“增持”評級。公司（億元）風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期；行業(yè)競爭加??；并購整合不及預(yù)期動力機(jī)械（億元）農(nóng)業(yè)機(jī)械（億元）國務(wù)院國資委一拖股份：農(nóng)業(yè)機(jī)械行業(yè)龍頭，核心競爭力穩(wěn)步提升動力機(jī)械（億元）農(nóng)業(yè)機(jī)械（億元）國務(wù)院國資委一拖股份是中國農(nóng)機(jī)行業(yè)的特大型企業(yè)。公司創(chuàng)建于1955年，實(shí)控人為國務(wù)院國資委，是我國“一五”期間興建的156個國家重點(diǎn)項(xiàng)目之一，公司主導(dǎo)產(chǎn)品涵蓋“東方紅”系列履帶拖拉機(jī)、輪式拖拉機(jī)、柴油機(jī)等多個品類，一直保持國內(nèi)大輪拖、非道路動力機(jī)械產(chǎn)品市場前列。業(yè)務(wù)收入以農(nóng)業(yè)機(jī)械為主。2022年農(nóng)業(yè)機(jī)械營業(yè)收入占總營收的93%，動力機(jī)械業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，公司將受益于國家全面推動糧食安全戰(zhàn)略。806040200農(nóng)業(yè)機(jī)械是公司主要業(yè)務(wù)收入其他機(jī)械（億元）其他業(yè)務(wù)（億元）金融（億元）金融（億元）201620172018201920202021202225%20%15%10% 25%20%15%10% 5% 0% -5%-10%-15%-20%-25%-30%公司業(yè)績大幅回升。公司營收隨農(nóng)機(jī)行業(yè)發(fā)展以及農(nóng)機(jī)行業(yè)政策支撐大幅改善。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收125億元，同比增長35%，歸母凈利潤6.8億元，同比增長55%。海外營業(yè)收入增加。公司積極拓寬海外市場，2022年海外營業(yè)收入同比大幅增長61%。營業(yè)總收入（億元）YOY804002016201720182019202020212022806040200海外營收(億元）國內(nèi)營收(億元）海外收入YOY2015201620172018201920202021202240%30%20%10%0%-10%-20%-30%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%歸母凈利潤(億元）YOY50-5-10-1520162017201 82019202020212022 20162017201 82019202020212022 500%0%-500%-1000%-1500%-2000%-2500%-3000% 銷售毛利率銷售凈利