轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估

詮釋轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估

轉(zhuǎn)型是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，就像時(shí)鐘里的時(shí)針，任何時(shí)候都似乎感覺(jué)不到變化，但變化卻實(shí)實(shí)在在的在累積。我們的心思就像秒針，時(shí)刻忙碌。詮釋轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估一、一個(gè)繁榮時(shí)代的終結(jié)

1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去

2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減二、全球經(jīng)濟(jì)：版圖重構(gòu)前的混沌三、價(jià)值變遷：從資產(chǎn)重估到要素重估四、投資策略：布局轉(zhuǎn)型詮釋轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去超過(guò)100萬(wàn)臺(tái)超過(guò)1000萬(wàn)臺(tái)超過(guò)1億臺(tái)超過(guò)10億臺(tái)全球50%人口1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去互聯(lián)網(wǎng)滲透率90%全球城市滲透率50%美國(guó)：互聯(lián)網(wǎng)滲透率50%美國(guó)：互聯(lián)網(wǎng)滲透率10%計(jì)算機(jī)與互聯(lián)網(wǎng)在美國(guó)成長(zhǎng)與成熟期間的股市表現(xiàn)1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去科技產(chǎn)品牛市的破滅：當(dāng)汽車的城市家庭滲透率達(dá)到90%的時(shí)候，牛市告終。當(dāng)前的城市化水平接近美國(guó)1930年，按城市人口計(jì)算的汽車保有水平也基本相當(dāng)。（汽車報(bào)廢年限：8-12年）。年份車輛人口1920813萬(wàn)

19302303萬(wàn)1.23億19402717萬(wàn)1.32億19504034萬(wàn)1.52億19606167萬(wàn)1.81億19708924萬(wàn)2.05億19801.2億2.28億19851.3億2.39億19901.4億2.50億19982.1億2.76億20072.5億3.02億美國(guó)汽車登記量1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去汽車：中國(guó)產(chǎn)量已與城市化水平匹配1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去科技產(chǎn)品牛市的破滅：歷史經(jīng)驗(yàn)當(dāng)汽車和個(gè)人電腦的城市家庭滲透率達(dá)到90%的時(shí)候，牛市告終。1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去滲透率：科技驅(qū)動(dòng)牛市的秘訣當(dāng)前，中國(guó)手機(jī)的月產(chǎn)量超過(guò)1億臺(tái)，筆記本的月產(chǎn)量超過(guò)3000萬(wàn)臺(tái)，似乎已經(jīng)超越了社會(huì)潛在需求，產(chǎn)能繼續(xù)增長(zhǎng)的空間似乎已經(jīng)沒(méi)有了。事實(shí)上，負(fù)增長(zhǎng)隱現(xiàn)。1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去1、計(jì)算機(jī)時(shí)代的繁榮正在過(guò)去移動(dòng)互聯(lián)：中國(guó)手機(jī)上網(wǎng)人數(shù)也正在走向巔峰全球性的移動(dòng)互聯(lián)制造時(shí)代也將終結(jié)，基于移動(dòng)互聯(lián)的商業(yè)模式進(jìn)入頂峰。全球人口紅利的集中釋放：2000年以來(lái)，全球航運(yùn)的大發(fā)展促進(jìn)了全球貿(mào)易的大發(fā)展，將全球最龐大的人口帶進(jìn)現(xiàn)代工業(yè)制造。從而抵消了發(fā)達(dá)國(guó)家遇到的科技瓶頸。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減全球人口形勢(shì)嚴(yán)峻

美國(guó)人口統(tǒng)計(jì)局稱：到2040年時(shí)全球人口將達(dá)93億，其中65歲以上人口所占比例將提高一倍，由7%提高到14%。全球人口老齡化將在2010年后不久加速。到2015年時(shí)，65歲以上人口所占比例將超過(guò)5歲以下人口所占比例，這在人類歷史上尚屬首次。

在很多國(guó)家，80歲以上（含80歲）人口是總?cè)丝谥性鲩L(zhǎng)速度最快的一個(gè)群體，就全球而言，這一高齡人群的人數(shù)在2008年～2040年期間將增長(zhǎng)233%。在上世紀(jì)初，百歲老人還十分罕見(jiàn)。據(jù)美國(guó)人口調(diào)查局的數(shù)字，1900年，全球百歲以上老人估計(jì)僅有數(shù)千人，如今已增長(zhǎng)到34萬(wàn)，其中以日本和美國(guó)人數(shù)最多。而到2050年，全球百歲以上人口將達(dá)到近600萬(wàn)。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減城市人口增長(zhǎng)率（滯后18年）與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)息息相關(guān)全球城市人口的增長(zhǎng)率與全球?qū)嶋HGDP增長(zhǎng)做時(shí)間序列分析發(fā)現(xiàn)兩者滯后18年的擬合關(guān)系。的確，當(dāng)期高增長(zhǎng)意味著18年后進(jìn)入青壯年人口較多。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減全球范圍內(nèi)城市人口開(kāi)始超越農(nóng)村人口意味著全球范圍內(nèi)的低端勞動(dòng)力人口紅利開(kāi)始消失，制造業(yè)利潤(rùn)有壓力。美國(guó)：嬰兒潮人口在1980-1990年代成為經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量。

回聲潮一代意味著目前仍有一段人口紅利，但有所衰減。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減美國(guó)對(duì)移民因素調(diào)整后的生育數(shù)美國(guó)不同年齡的收入與支出嬰兒潮回聲潮美國(guó)：外來(lái)移民對(duì)人口衰減趨勢(shì)有緩沖作用。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減美國(guó)外來(lái)移民數(shù)量：1980年至今中國(guó)：第一個(gè)高峰正在過(guò)去，第二個(gè)高峰要弱得多。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減中國(guó)的兩次生育高峰中國(guó)的消費(fèi)高峰在衰減日本：老齡化的嚴(yán)重趨勢(shì)人所共知，消費(fèi)高峰的下滑將很劇烈。2、全球性人口紅利開(kāi)始衰減日本的消費(fèi)高峰將迅速衰減一、一個(gè)繁榮時(shí)代的終結(jié)二、全球經(jīng)濟(jì)：版圖重構(gòu)前的混沌

1、美國(guó)：等待新紀(jì)元

2、歐洲：在一體化的道路上掙扎

3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)三、價(jià)值變遷：從資產(chǎn)重估到要素重估四、投資策略：布局轉(zhuǎn)型詮釋轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估

自2000年以來(lái)，美國(guó)在計(jì)算機(jī)時(shí)代獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷。2007-2008年的金融風(fēng)暴宣告了一個(gè)時(shí)代的終結(jié)，但新的技術(shù)進(jìn)步正在醞釀。盡管目前還不能準(zhǔn)確判斷何種技術(shù)能夠引領(lǐng)新紀(jì)元。

然而，這個(gè)等待的過(guò)程是漫長(zhǎng)的。

這個(gè)過(guò)程中，美國(guó)必須適應(yīng)低迷的增長(zhǎng)和蠢蠢欲動(dòng)的物價(jià)。不斷應(yīng)付來(lái)自外部的可能威脅其霸主地位的力量。

短期來(lái)看，美國(guó)仍將繼續(xù)寬松，以應(yīng)付過(guò)去對(duì)繁榮的透支。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元

金融市場(chǎng)的波動(dòng)告訴我們，美國(guó)已經(jīng)度過(guò)了高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，但能否迎來(lái)長(zhǎng)期的穩(wěn)定，仍需觀察和等待。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元？

美國(guó)州和地方政府的融資規(guī)模維持穩(wěn)定，而代表市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活力的美國(guó)企業(yè)融資規(guī)模明顯低迷，表明企業(yè)看不到明朗的商業(yè)前景。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元新證券發(fā)行:所有發(fā)行,新融資及再籌資（單位：十億美元）

與前景預(yù)期低迷相對(duì)應(yīng)的是：信用利差仍然處于高位。這意味著經(jīng)濟(jì)中的信用創(chuàng)造能力不足。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元

因此，我們看到，在金融危機(jī)后，盡管美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大，但并沒(méi)有刺激市場(chǎng)流動(dòng)性，商業(yè)銀行信貸創(chuàng)造能力低下。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元

金融風(fēng)暴之后，美元指數(shù)的相對(duì)強(qiáng)勁表明全球投資者相對(duì)看好美元。如果美國(guó)能夠引領(lǐng)新的技術(shù)周期，美元指數(shù)將進(jìn)入長(zhǎng)期強(qiáng)勢(shì)通道。無(wú)疑這是漫長(zhǎng)的，新的長(zhǎng)波周期需要等待！1、美國(guó)：等待新紀(jì)元短期來(lái)看，美國(guó)的科技改良走在全球前列：美國(guó)CNN網(wǎng)站近日刊登美國(guó)科技博客網(wǎng)站Mashable創(chuàng)始人兼CEO皮特·卡什莫爾(PeteCashmore)的預(yù)測(cè)文章，稱：2012年期間，觸控計(jì)算、社交手勢(shì)、近距離通信(NFC)和移動(dòng)支付等技術(shù)將取得長(zhǎng)足發(fā)展，相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)的市場(chǎng)規(guī)模也將隨之?dāng)U大。長(zhǎng)期來(lái)看，美國(guó)的基礎(chǔ)研究更是走在前面：美國(guó)一直是鼓勵(lì)創(chuàng)新的國(guó)家，經(jīng)過(guò)100年左右的積累才達(dá)到如今這樣在創(chuàng)新領(lǐng)域傲視全球的境界。其科技投入力度、優(yōu)越的創(chuàng)新氛圍，以及對(duì)全球智力的吸引力，都是其他國(guó)家所無(wú)法比擬的。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元等待新紀(jì)元的道路并不平坦。

日益惡化的赤字和債務(wù)考驗(yàn)美國(guó)宏觀政策。1、美國(guó)：等待新紀(jì)元?dú)W元區(qū)問(wèn)題表面看起來(lái)似乎無(wú)解：（1）債務(wù)深重的國(guó)家，如果緊縮將不利于復(fù)蘇削弱償債能力。（2）貨幣一體化的領(lǐng)袖國(guó)家如德國(guó)、法國(guó)并未承擔(dān)起財(cái)政義務(wù)，這就影響了財(cái)政協(xié)調(diào)的進(jìn)展。但我們不得不佩服歐洲在一體化方面的長(zhǎng)期嘗試，也不得不承認(rèn)歐洲在社會(huì)治理和科技領(lǐng)域的領(lǐng)先。展望未來(lái)，歐洲的問(wèn)題不斷，但不會(huì)形成大的沖擊。2、歐洲：在一體化的道路上掙扎

金融風(fēng)暴之后，債務(wù)問(wèn)題困擾著歐元區(qū)。2、歐洲：在一體化的道路上掙扎

主要國(guó)家債務(wù)負(fù)擔(dān)2011GDP占比（%）美國(guó)日本英國(guó)歐元區(qū)法國(guó)德國(guó)希臘愛(ài)爾蘭意大利葡萄牙西班牙政府總負(fù)債100233818987316610912110667家庭部門總負(fù)債927710170160711235010687非金融部門總負(fù)債901311813815080742511014992金融部門總負(fù)債94188574315198226899661111國(guó)家總外債15176071692642002021,6801402842122、歐洲：在一體化的道路上掙扎希臘債務(wù)后續(xù)到期情況（年度）歐洲金融穩(wěn)定基金分?jǐn)偙壤?、歐洲：在一體化的道路上掙扎

希臘的情況看起來(lái)很糟糕，但希臘在歐元區(qū)的影響實(shí)在不大。歐元區(qū)之所以重視希臘問(wèn)題，是因?yàn)橄ＥD問(wèn)題的解決方案影響著歐元區(qū)今后財(cái)政協(xié)調(diào)的原則。希臘債務(wù)減免比例EFSF擴(kuò)容的方式德國(guó)法國(guó)越高越好避免ECB進(jìn)一步介入不能太高通過(guò)ECB獲得資金法國(guó)銀行持有希臘債務(wù)四成多,大于德國(guó)歐洲央行實(shí)質(zhì)為德國(guó)人的央行2、歐洲：在一體化的道路上掙扎短期格局：德法踢皮球

歐元區(qū)在實(shí)現(xiàn)貨幣一體化之后：（1）德法擁有了歐洲大陸的龐大的商品市場(chǎng)和勞務(wù)市場(chǎng)（2）東歐和南歐小國(guó)享受了便宜的資金供給，超前負(fù)債。

財(cái)政協(xié)調(diào)是必須的，否則必然不平衡：類比中國(guó)的東西部省份，在統(tǒng)一的貨幣安排之下，東部地區(qū)依托中西部龐大的資源率先發(fā)展，西部地區(qū)則享受東部地區(qū)的轉(zhuǎn)移支付實(shí)現(xiàn)建設(shè)。同樣，歐元區(qū)不同國(guó)家和地區(qū)的資源稟賦差異很大，在貨幣環(huán)境統(tǒng)一之后，也需要財(cái)政協(xié)調(diào)。2、歐洲：在一體化的道路上掙扎長(zhǎng)期問(wèn)題：如何從貨幣一體化走向財(cái)政協(xié)調(diào)金磚國(guó)家有著龐大的人口和制造業(yè)產(chǎn)能，豐富的資源。但金磚國(guó)家在全球產(chǎn)業(yè)鏈上處于價(jià)值鏈的低端。展望未來(lái)，金磚國(guó)家轉(zhuǎn)型艱難，龐大的人口不可能同時(shí)進(jìn)入消費(fèi)型群體，而基礎(chǔ)生活設(shè)施提升所需的龐大資源價(jià)格高昂。短期來(lái)看，主要新興經(jīng)濟(jì)體都轉(zhuǎn)向?qū)捤梢苑€(wěn)定增長(zhǎng)。3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)俄羅斯：石油出口支撐GDP，工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)低迷3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)巴西：資源出口支撐GDP，工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)低迷3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)南非：經(jīng)濟(jì)剛剛起步，制造業(yè)基礎(chǔ)脆弱3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)

資源出口國(guó)：在過(guò)去十年中，商品出口國(guó)因商品價(jià)格上漲受益。如果資源價(jià)格高位下滑，或只是不增長(zhǎng)，都將影響GDP增速。3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)

印度：在低水平狀態(tài)下積累率低下阻礙印度經(jīng)濟(jì)起飛。3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)

中國(guó)：在全球貿(mào)易中的份額觸及天花板。3、金磚國(guó)家：轉(zhuǎn)型艱難，短期穩(wěn)增長(zhǎng)

穩(wěn)增長(zhǎng)：主要金磚國(guó)家的貨幣政策陸續(xù)放松，以穩(wěn)定增長(zhǎng)。一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力由主要產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)量增長(zhǎng)前景決定。中國(guó)主要工業(yè)品制造、建筑業(yè)的行業(yè)發(fā)展瓶頸隱約可見(jiàn)。產(chǎn)業(yè)瓶頸的臨近意味著產(chǎn)業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)將下滑，此時(shí)，各產(chǎn)業(yè)內(nèi)部將面臨整合。制造業(yè)寡頭將鞏固其產(chǎn)業(yè)地位。當(dāng)社會(huì)需求得到數(shù)量的滿足之后，品質(zhì)的提升成為關(guān)鍵。無(wú)論是制造業(yè)寡頭的集中，還是產(chǎn)品品質(zhì)的升級(jí)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)都是比較弱的。

4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)當(dāng)中國(guó)手機(jī)的月產(chǎn)量超過(guò)1億臺(tái)，筆記本的月產(chǎn)量超過(guò)3000萬(wàn)臺(tái)，似乎已經(jīng)超越了社會(huì)潛在需求，產(chǎn)能繼續(xù)增長(zhǎng)的空間似乎已經(jīng)沒(méi)有了。事實(shí)上，負(fù)增長(zhǎng)隱現(xiàn)。4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)家庭耐用消費(fèi)品產(chǎn)量也達(dá)到了可想象的瓶頸區(qū)域，繼續(xù)增長(zhǎng)的空間有限。4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)汽車產(chǎn)量快速增長(zhǎng)（汽車報(bào)廢年限：8-12年）。4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)房地產(chǎn)建筑業(yè)達(dá)到巔峰：從人口趨勢(shì)來(lái)看，中國(guó)新生兒從峰值的每年2500萬(wàn)下降到現(xiàn)在每年1600萬(wàn)，房地產(chǎn)需求遠(yuǎn)期回落的趨勢(shì)是必然的。4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)房地產(chǎn)建筑業(yè)達(dá)到巔峰：當(dāng)房地產(chǎn)的歷史缺口逐步還清的時(shí)候，房地產(chǎn)建筑業(yè)則可能高位下滑。4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)低端勞動(dòng)力“紅利”迅速衰減也意味著低端產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能無(wú)可增長(zhǎng)16至18歲平均人數(shù)扣減當(dāng)年大學(xué)招生人數(shù)和50歲退休人數(shù)4、中國(guó)：主要產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸隱現(xiàn)2012-2013全球經(jīng)濟(jì)展望IMF在2012年4月份的最新預(yù)測(cè)相對(duì)比較樂(lè)觀，但物價(jià)預(yù)期也居高不下。

20092010201120122013世界產(chǎn)出-0.55.33.93.54.1發(fā)達(dá)國(guó)家-3.43.21.61.42.0美國(guó)-2.63.01.72.12.4歐元區(qū)-4.11.41.4-0.30.9日本-6.34.4-0.72.01.7英國(guó)-4.92.10.70.82.0新興經(jīng)濟(jì)體2.87.56.25.76.0俄羅斯-7.84.34.34.03.9中國(guó)9.210.49.28.28.8印度6.810.27.26.97.3巴西-0.67.52.73.04.1世界貿(mào)易-10.812.95.84.05.6原油價(jià)格-36.327.931.610.3-4.1發(fā)達(dá)國(guó)家消費(fèi)物價(jià)0.11.52.71.91.7發(fā)展中國(guó)家消費(fèi)物價(jià)5.26.17.16.25.6全球經(jīng)濟(jì)：版圖重構(gòu)年份全球總?cè)丝诎l(fā)達(dá)區(qū)域人口1900年16.5億約2億1950年25.25億約4億1980年44億約6億2011年70億約8億2030年80億約12億

展望未來(lái)，美國(guó)在長(zhǎng)期調(diào)整之后將維持其全球領(lǐng)先低位；歐洲、日本仍將保持在眾多領(lǐng)域的領(lǐng)先；金磚國(guó)家的龐大人口難以整體進(jìn)入發(fā)達(dá)水平，中國(guó)長(zhǎng)三角、珠三角有望進(jìn)入發(fā)達(dá)行列。一、一個(gè)繁榮時(shí)代的終結(jié)二、全球經(jīng)濟(jì)：版圖重構(gòu)前的混沌三、價(jià)格重估：從資產(chǎn)重估到要素重估

1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失

2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)四、投資策略：布局轉(zhuǎn)型詮釋轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估所謂資產(chǎn)價(jià)格重估，就是投資性資產(chǎn)相對(duì)于生產(chǎn)性資產(chǎn)的價(jià)格上漲。資產(chǎn)重估的本質(zhì)是貨幣供應(yīng)超越實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求導(dǎo)致投資性資產(chǎn)價(jià)格上漲。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失資產(chǎn)重估理論模型貨幣供應(yīng)超越實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣需求，原因在于外生性貨幣沖擊。中國(guó)的典型外生貨幣沖擊就是貿(mào)易順差帶來(lái)的外匯占款。也有部分外資流入。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失長(zhǎng)期的外資流入和貿(mào)易順差形成了巨額外匯占款外生貨幣沖擊：日本的證據(jù)1985年廣場(chǎng)協(xié)議之后，日本制造業(yè)貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大，直接導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)流動(dòng)性泛濫，這一局面持續(xù)至90年的泡沫破滅和97年的亞洲金融危機(jī)。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失外生貨幣沖擊：美國(guó)的證據(jù)：1910-1920年代1910-1920年代，來(lái)自外國(guó)的資本大量涌入美國(guó)，美國(guó)在倫敦上市的公司激增。據(jù)威爾金斯和劉易斯估計(jì)：1914年，在美國(guó)的外國(guó)投資流量達(dá)75.4億美元，美國(guó)的對(duì)外投資僅35.14億美元。1900-1929年期間，美國(guó)維持龐大的貿(mào)易順差。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失外生貨幣沖擊：美國(guó)的證據(jù)：1910-1920年代美國(guó)的黃金流入和貿(mào)易順差，形成了1920年代持續(xù)的資產(chǎn)價(jià)格上漲。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失外生貨幣沖擊與企業(yè)微觀行為外生貨幣沖擊產(chǎn)生的原因是本土能夠自由方便地接納投資。19世紀(jì)末和20世紀(jì)初的美國(guó)、1980-1990年代的日本、以及過(guò)去30年的中國(guó)，都具備這一共同特征。這一大環(huán)境下，貨幣擴(kuò)張快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)交易需求，資產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)更快，直接推動(dòng)微觀主體進(jìn)一步投資于資本品。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失資產(chǎn)價(jià)格向上重估期間的企業(yè)微觀行為資產(chǎn)負(fù)債流動(dòng)資產(chǎn)↓↓對(duì)外借款↑↑固定資產(chǎn)↑↑所有者權(quán)益↑↑資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失貿(mào)易順差和經(jīng)常賬戶盈余有收窄的趨勢(shì)。資本流出跡象越來(lái)越多企業(yè)微觀行為趨于保守1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失貿(mào)易順差和經(jīng)常賬戶盈余有收窄的趨勢(shì)1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失資本流出跡象越來(lái)越多1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失外儲(chǔ)-FDI-順差之后的估算熱錢頻現(xiàn)凈流出企業(yè)(非金融類)微觀行為趨于保守1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失資產(chǎn)價(jià)格或向下重估：數(shù)據(jù)結(jié)論：從以上資產(chǎn)價(jià)格重估的條件來(lái)看，資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失。客觀地說(shuō)，這些條件正在朝著相反的方向變化：（1）經(jīng)常賬戶順差狀況改變，或轉(zhuǎn)變?yōu)槟娌?，造成被?dòng)貨幣收縮。（2）資本不再熱衷中國(guó)，熱錢流出現(xiàn)象頻現(xiàn)，造成被動(dòng)貨幣收縮。（3）企業(yè)微觀行為不再激進(jìn)，降低了信用創(chuàng)造。以上變化，都將導(dǎo)致流通中的信用下降，引起資產(chǎn)價(jià)格下滑。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失資產(chǎn)價(jià)格向下重估的投資意義：資本的荒漠1、大規(guī)模的資產(chǎn)價(jià)格上升不再重現(xiàn)，股市、債市、房地產(chǎn)市場(chǎng)等都不具備整體性的大規(guī)模投資機(jī)會(huì)。投資告別“陣地戰(zhàn)”時(shí)代。資本收益的低迷，這樣的局面堪稱資本的荒漠。這是資產(chǎn)的特質(zhì)。2、投資機(jī)會(huì)看起來(lái)比較零散，猶如荒漠中的綠洲。綠洲的大小取決于植被的質(zhì)量。這是要素的特質(zhì)。我們要研究，哪些要素的價(jià)格將被重估，這些要素的生產(chǎn)需要哪些資源。最終將聚焦民生和創(chuàng)新。3、制度創(chuàng)新是綠洲能否擴(kuò)大的條件。1、資產(chǎn)價(jià)格向上重估的條件正在消失要素價(jià)格重估理論當(dāng)新技術(shù)應(yīng)用已經(jīng)滲透到社會(huì)的每一個(gè)領(lǐng)域，新的技術(shù)進(jìn)步已經(jīng)醞釀，勞動(dòng)者所要求的回報(bào)也正在遞增。2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)特定新技術(shù)的回報(bào)率（該領(lǐng)域資本回報(bào)）更新一代技術(shù)的研發(fā)投入社會(huì)平均勞動(dòng)回報(bào)要素價(jià)格開(kāi)始重估要素價(jià)格重估理論2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)計(jì)算機(jī)科技回報(bào)低迷投資：新科技創(chuàng)新勞動(dòng)力不再無(wú)限供給投資：人力資本/消費(fèi)龐大資金無(wú)高收益出路長(zhǎng)期資金價(jià)格低迷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)缺乏新動(dòng)力更多領(lǐng)域：制度釋放要素價(jià)格重估理論創(chuàng)新的價(jià)格：革命性的技術(shù)進(jìn)步發(fā)生后，生產(chǎn)效率大幅提升。在該技術(shù)的應(yīng)用過(guò)程中，回報(bào)呈遞減趨勢(shì)，遞減到社會(huì)平均回報(bào)時(shí)，科技進(jìn)一步創(chuàng)新的需求越來(lái)越強(qiáng)烈。勞動(dòng)力的價(jià)格：革命性的技術(shù)進(jìn)步發(fā)生后，相對(duì)于高科技的低端勞動(dòng)力大量過(guò)剩。過(guò)剩勞動(dòng)力和新技術(shù)的結(jié)合，是大量的“剩余價(jià)值制造”。該技術(shù)不再具有優(yōu)勢(shì)的時(shí)候，生產(chǎn)體系不再具有過(guò)剩勞動(dòng)力，勞動(dòng)者開(kāi)始索要更高的回報(bào)。這就是為什么每次繁榮的末期都被認(rèn)為“消費(fèi)社會(huì)來(lái)了”。資本的價(jià)格：新技術(shù)應(yīng)用末期，資本已經(jīng)賺足了該技術(shù)的“剩余價(jià)值”，在沒(méi)有新的革命性技術(shù)出現(xiàn)時(shí)，資本必須忍受低回報(bào)；局部的小的新技術(shù)，只能在部分時(shí)間提高部分資本的回報(bào)，形成資本荒漠中的“綠洲”。2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)科技創(chuàng)新在外生貨幣沖擊時(shí)，技術(shù)也多為引進(jìn)技術(shù)，內(nèi)生的創(chuàng)新與快速的發(fā)展不成正比。當(dāng)外生貨幣沖擊消失，國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力開(kāi)始短缺，科技創(chuàng)新變得重要。2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)勞動(dòng)要素資產(chǎn)價(jià)格重估的前提是外生貨幣沖擊，外生的貨幣與過(guò)剩的勞動(dòng)相結(jié)合，才能形成產(chǎn)能。也當(dāng)這些勞動(dòng)要素匯報(bào)低的時(shí)候，才會(huì)催生資產(chǎn)泡沫。當(dāng)以上循環(huán)遇到瓶頸的時(shí)候，勞動(dòng)將要求公正的回報(bào)。2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)資本要素資本要素與資產(chǎn)價(jià)格不同，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格處于高位，資本要素的回報(bào)水平趨于下滑。事實(shí)上，每個(gè)國(guó)家在資產(chǎn)價(jià)格重估之后都面臨長(zhǎng)端利率的下行。2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)要素價(jià)格重估下的投資意義：尋找綠洲要素價(jià)格向上重估對(duì)于資本來(lái)說(shuō)是一個(gè)枯燥的事情，不再有大規(guī)模的資產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)，資本的“交易價(jià)格上升”帶來(lái)的投資回報(bào)降低。資本必須尋找與其他要素結(jié)合而產(chǎn)生的實(shí)際經(jīng)營(yíng)回報(bào)。1、金融服務(wù)：當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格單向上漲階段過(guò)去，資金回報(bào)下滑的時(shí)候，資金的管理更加重要，金融服務(wù)，特別是非銀行金融服務(wù)需求上升。2、大眾品牌消費(fèi)：當(dāng)勞動(dòng)要素的回報(bào)上升，勞動(dòng)者不再是單純的生產(chǎn)者，同時(shí)也是消費(fèi)者。從而催生大眾品牌消費(fèi)的發(fā)展。3、新興產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。無(wú)論是資產(chǎn)價(jià)格居高不下，還是長(zhǎng)期資本收益的下滑，抑或勞動(dòng)要素回報(bào)的上升，都擠壓傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)空間。此時(shí)，新興產(chǎn)業(yè)，以及在新興產(chǎn)業(yè)武裝之下能夠升級(jí)的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，獨(dú)具價(jià)值。2、要素價(jià)格重估正在展開(kāi)轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量1、由于資產(chǎn)價(jià)格向上重估的動(dòng)力消失，企業(yè)經(jīng)營(yíng)中資本意外的要素價(jià)格上揚(yáng)，不能適應(yīng)新形勢(shì)的企業(yè)將成為資本殺手，其靜態(tài)價(jià)值不能作為估值的基礎(chǔ)，看起來(lái)的股票蘊(yùn)含著價(jià)值消耗的風(fēng)險(xiǎn)。2、面向未來(lái)的勞動(dòng)者和新科技的需求具有不確定性。當(dāng)前市場(chǎng)中的優(yōu)勢(shì)企業(yè)能否維持其品牌優(yōu)勢(shì)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)成為未知數(shù)。這就需要時(shí)刻把握社會(huì)生活的演變趨勢(shì)和科技發(fā)展的路線。3、正是由于以上兩個(gè)方面的原因，長(zhǎng)期中指數(shù)的表現(xiàn)可能很平淡，而其中的成分股不斷更新，與社會(huì)脫節(jié)的公司逐步被淘汰。4、代表傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的公司具有很高的靜態(tài)價(jià)值，但其價(jià)值在不斷消耗；而代表新技術(shù)方向的新興公司雖然靜態(tài)價(jià)值低，卻在不斷累積價(jià)值。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)價(jià)值消耗的原因：通脹、資產(chǎn)專用性和股市Q值20世紀(jì)美國(guó)股市4次見(jiàn)底的共同特征是：股市總市值與資產(chǎn)重置成本的比值降低到0.3倍以下。舉例來(lái)說(shuō)，蒸汽火車的重置成本很高，但已毫無(wú)價(jià)值，沒(méi)人會(huì)重置他。年份年末的q值熊市見(jiàn)底時(shí)的q值19210.350.2819320.430.3019490.360.2919820.380.27四個(gè)熊市見(jiàn)底的q值3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)雖然看起來(lái)很便宜，有靜態(tài)高回報(bào)，但其價(jià)值在消耗

案例：回報(bào)穩(wěn)定、具有靜態(tài)價(jià)值優(yōu)勢(shì)的鐵路股和優(yōu)先股在1920年代的股市回升中被拋棄。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量鐵路股、優(yōu)先股和寬泛指數(shù)與道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的關(guān)系傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)雖然看起來(lái)很便宜，有靜態(tài)高回報(bào)，但其價(jià)值在消耗

案例：道瓊斯成分股的價(jià)值損耗（熊市末期的股票折價(jià)情況）。在牛市時(shí)，缺乏足夠的公司信息使其含有“神秘的價(jià)值”，經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期低迷消除了神秘價(jià)值，還原證券的本來(lái)面目。投資者對(duì)價(jià)值組成的判斷發(fā)生變化，權(quán)重股的價(jià)值因經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)變遷而遭到市場(chǎng)懷疑。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量

股價(jià)與賬面價(jià)值比例%股價(jià)與流動(dòng)資產(chǎn)比例%

1932192119321921伯利鋼鐵916——聯(lián)合鋼鐵公司1328——美國(guó)煉制公司1522——麥克公司198534708西屋電氣公司255158122萬(wàn)國(guó)收割機(jī)公司26414769固特異輪胎33108——希爾斯公司397580140繼表：道瓊斯成分股的價(jià)值損耗（熊市末期的股票折價(jià)情況）3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量來(lái)源：《華爾街日?qǐng)?bào)》1932年5月19日，轉(zhuǎn)引自《大熊市啟示錄》（拉塞爾·納皮爾）

股價(jià)與賬面價(jià)值比例%股價(jià)與流動(dòng)資產(chǎn)比例%

1932192119321921加州標(biāo)準(zhǔn)石油公司39115273728新澤西標(biāo)準(zhǔn)石油公司4171508238國(guó)際鎳業(yè)公司4837—804聯(lián)合化學(xué)5661114425通用汽車6081512—美國(guó)罐頭公司6112——伊士曼柯達(dá)67144158151聯(lián)碳公司6882275241通用電氣10073252150利吉特邁爾斯公司123242138922德州海灣硫磺公司126124269206伍爾沃斯公司154184507583德州儀器25677263203平均66（底部52）82

傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)雖然看起來(lái)很便宜，有靜態(tài)高回報(bào)，但其價(jià)值在消耗隨著經(jīng)濟(jì)的變遷，不同產(chǎn)業(yè)的地位在發(fā)生變化，業(yè)績(jī)也同時(shí)變化。規(guī)模增長(zhǎng)慢的行業(yè)，市場(chǎng)表現(xiàn)也差強(qiáng)人意。

案例：1932年6月至1949年6月紐交所表現(xiàn)最好和最差的部門（總銷售額）3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量表現(xiàn)最好的部門（增長(zhǎng)幅度%）表現(xiàn)最差的部門（增長(zhǎng)幅度%）啤酒3993公用事業(yè)280游戲2606煙草398批發(fā)2396煤489汽車2201家庭用品523服務(wù)2199通信527來(lái)源：KennethR.French《工業(yè)投資數(shù)據(jù)》傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)雖然看起來(lái)很便宜，有靜態(tài)高回報(bào)，但其價(jià)值在消耗案例：1929、1932和1949年紐交所中10大部門市值占比（1949年排名）3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量%1929年9月19321949公用事業(yè)—15.56.7（第5名）石油8.4810.916.0（第1名）通信5.9310.86.2（第7名）運(yùn)輸14.25（鐵路與裝備）8.7（僅鐵路）5.1（第9名）食品—8.06.2（第8名）化工7.937.89.0（第2名）煙草1.935.52.3（第14名）零售5.795.47.9（第3名）汽車6.874.37.5（第4名）鋼鐵—3.76.4（第6名）電氣設(shè)備—2.43.5（第10名）合計(jì)—80.674.5來(lái)源：KennethR.French《工業(yè)投資數(shù)據(jù)》產(chǎn)業(yè)變遷與價(jià)值：日本的化工原材料：盡管日本持續(xù)地為全球提供工業(yè)制成品，但其乙烯產(chǎn)量近15年來(lái)也不再增長(zhǎng)。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量產(chǎn)業(yè)變遷與價(jià)值：鋼鐵的例子：當(dāng)前中國(guó)鋼鐵產(chǎn)量達(dá)到驚人的高度。我們預(yù)計(jì)，隨著建筑業(yè)高峰的遠(yuǎn)去，粗鋼產(chǎn)量下行，鋼鐵產(chǎn)能的市場(chǎng)價(jià)值將損耗。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量產(chǎn)業(yè)變遷與價(jià)值：鋼鐵的例子：美國(guó)鋼鐵曾在2007年股價(jià)井噴，很神話很快破滅，沒(méi)落行業(yè)的宿命不可能改變。除非出現(xiàn)了新的技術(shù)進(jìn)步改造了行業(yè)。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量科技發(fā)展、資產(chǎn)專用性、利潤(rùn)率和公司價(jià)值以計(jì)算機(jī)技術(shù)發(fā)展為例，隨著技術(shù)變遷，每一輪崛起的公司都不盡相同。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量IBMNCRControlDataSperry霍尼韋爾BurroughsDigitalEquipmentDataGeneral惠普PrimeComputervision王安實(shí)驗(yàn)室微軟思科英特爾蘋果甲骨文EMC戴爾康柏谷歌美國(guó)在線eBay雅虎亞馬遜騰訊阿里巴巴百度Rakuten蘋果推特臉譜……科技類公司：傳統(tǒng)公司能否持續(xù)創(chuàng)新決定其價(jià)值?？蛋靥O果3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量?jī)?yōu)利系統(tǒng)IBM科技類公司：傳統(tǒng)公司能否持續(xù)創(chuàng)新決定其價(jià)值。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量微軟英特爾甲骨文亞馬遜非科技消費(fèi)品：資產(chǎn)專用性低，品牌易傳承非科技類消費(fèi)品相比科技類公司更能夠?qū)崿F(xiàn)“基業(yè)長(zhǎng)青”。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量特殊的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)：銀行

當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格向上重估結(jié)束，特別是存在通縮的時(shí)候，銀行資產(chǎn)負(fù)債表萎縮。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量

通脹通縮銀行貸款項(xiàng)企業(yè)擴(kuò)張貸款項(xiàng)擴(kuò)張企業(yè)收縮貸款項(xiàng)收縮

資產(chǎn)價(jià)格上漲資產(chǎn)價(jià)格下降銀行貸款項(xiàng)貸款安全性上升潛在壞賬降低貸款安全性下降潛在壞賬上升特殊的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)：銀行

銀行總是代表傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，受益于資產(chǎn)價(jià)格向上重估，受損于要素價(jià)格上漲。銀行的資產(chǎn)：貸款。只有歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)良好的企業(yè)才能獲得貸款，歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)良好恰恰是傳統(tǒng)的表現(xiàn)。在轉(zhuǎn)型中貸款質(zhì)量和安全性不斷下降。銀行的負(fù)債：存款。理財(cái)需求的上升和儲(chǔ)蓄率的降低提高了銀行的成本。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量特殊的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)：銀行

日本的商業(yè)銀行：在過(guò)去20年里，通縮環(huán)境致使其資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張慢于GDP3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量特殊的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)：銀行

美國(guó)銀行：2008年的金融風(fēng)暴中，資產(chǎn)價(jià)格下行打擊下銀行價(jià)值損失。3、轉(zhuǎn)型與價(jià)值度量一、等待下一輪繁榮周期二、價(jià)值變遷：從資產(chǎn)價(jià)格重估到要素價(jià)格重估從資產(chǎn)重估到要素重估一、一個(gè)繁榮時(shí)代的終結(jié)二、全球經(jīng)濟(jì)：版圖重構(gòu)前的混沌三、價(jià)值變遷：從資產(chǎn)重估到要素重估四、投資策略：布局轉(zhuǎn)型

1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型2、傳統(tǒng)制造業(yè)：寡頭和品牌穩(wěn)定價(jià)值

3、新技術(shù)進(jìn)步：成長(zhǎng)股的搖籃4、人口新趨勢(shì)：尋找新商業(yè)模式和大眾品牌詮釋轉(zhuǎn)型：從資產(chǎn)重估到要素重估通脹、資產(chǎn)專用性和股市q值（1）股市的見(jiàn)底是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，且不是以股市指數(shù)的下跌為特征的，而是以其消耗其實(shí)際購(gòu)買力為特征的。（2）經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張不等于價(jià)值上升。除了1929-1932年的熊市之外，熊市都發(fā)生在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的環(huán)境下，在三大熊市的過(guò)中程，實(shí)際過(guò)國(guó)民生產(chǎn)總值增加了52%，名義國(guó)民生產(chǎn)總值平均增長(zhǎng)了285%。（3）在經(jīng)濟(jì)名義擴(kuò)張的漫長(zhǎng)震蕩市中，衡量股票價(jià)值的不是重置成本，也不是歷史盈利，這些都將在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中被消耗。（4）如果一個(gè)企業(yè)的產(chǎn)能是面向未來(lái)的新型產(chǎn)能，理應(yīng)給予更高的估值水平。這需要契合經(jīng)濟(jì)社會(huì)轉(zhuǎn)型的方向和科技進(jìn)步的方向。1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)價(jià)值消耗的原因：通脹、資產(chǎn)專用性和股市Q值20世紀(jì)美國(guó)股市4次見(jiàn)底的共同特征是：股市總市值與資產(chǎn)重置成本的比值降低到0.3倍以下。舉例來(lái)說(shuō)，蒸汽火車的重置成本很高，但已毫無(wú)價(jià)值，沒(méi)人會(huì)重置他。年份年末的q值熊市見(jiàn)底時(shí)的q值19210.350.2819320.430.3019490.360.2919820.380.27四個(gè)熊市見(jiàn)底的q值1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型通脹、資產(chǎn)專用性和股市q值既然股市是在長(zhǎng)期震蕩中消耗其實(shí)際價(jià)值的，那么名義股指因通脹而獲得支撐。參照1970年代美國(guó)的歷史，我們認(rèn)為上證2300點(diǎn)下方不應(yīng)悲觀，短期A股正在觸底。1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型通脹、資產(chǎn)專用性和股市q值區(qū)間震蕩時(shí)代，上證2300點(diǎn)下方不應(yīng)悲觀，短期A股正在觸底。1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型日本轉(zhuǎn)型借鑒1973—1990日本產(chǎn)業(yè)升級(jí)：增速降低，股市走牛，傳統(tǒng)行業(yè)跑輸大盤，新興行業(yè)、消費(fèi)、服務(wù)業(yè)跑贏指數(shù)：信息、電氣設(shè)備、服務(wù)、消費(fèi)1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型韓國(guó)轉(zhuǎn)型借鑒1992-1997韓國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型：電信、科技、醫(yī)療衛(wèi)生顯著跑贏大盤1、等待新周期：指數(shù)震蕩、布局轉(zhuǎn)型非耐用消費(fèi)品：技術(shù)和品牌

在衣食住行中，日化、衣服和食品是典型的非耐用消費(fèi)品。盡管普及很早，人人都有，但技術(shù)進(jìn)步卻是從未間斷，而品牌傳承更加重要。2、傳統(tǒng)制造業(yè)：寡頭和品牌穩(wěn)定價(jià)值2008-2012年CCTV行業(yè)廣告中標(biāo)金額占比（2008-2012）非耐用消費(fèi)品：技術(shù)和品牌

非耐用消費(fèi)品的品牌具有全球性，全球市場(chǎng)是其目標(biāo)。2、傳統(tǒng)制造業(yè)：寡頭和品牌穩(wěn)定價(jià)值全球品牌與可比非全球品牌的運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)比較

均值中值非全球品牌全球品牌非全球品牌全球品牌總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.960.930.890.92主營(yíng)業(yè)務(wù)成本/銷售額63.253.1264.8154.75三項(xiàng)費(fèi)用/銷售額27.2430.0925.3329.74R&D費(fèi)用/銷售額4.075.460.3273.64ROE16.3419.4813.5618.92應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)68.9962.425956庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)85.1589.626765工業(yè)制造：尋找寡頭

工業(yè)制造業(yè)是經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的基礎(chǔ)，其技術(shù)進(jìn)步也具有很強(qiáng)的基礎(chǔ)性。他們能夠在壟斷中穩(wěn)定價(jià)值。

例如：?？松梨诒M管常受油價(jià)困擾，但其能源設(shè)備投資和新能源研究卻能長(zhǎng)期支撐其市場(chǎng)價(jià)值。2、傳統(tǒng)制造業(yè)：寡頭和品牌穩(wěn)定價(jià)值未復(fù)權(quán)?？松梨诘墓蓛r(jià)表現(xiàn)（1981至今，未復(fù)權(quán)）工業(yè)制造：尋找寡頭卡特彼勒是工程機(jī)械領(lǐng)域的巨頭，一直引領(lǐng)相關(guān)領(lǐng)域的基礎(chǔ)技術(shù)進(jìn)步，這些技術(shù)進(jìn)步為社會(huì)工業(yè)的全面進(jìn)步作出巨大貢獻(xiàn)。2、傳統(tǒng)制造業(yè)：寡頭和品牌穩(wěn)定價(jià)值卡特彼勒的股價(jià)表現(xiàn)（1981至今，未復(fù)權(quán)）制造業(yè)寡頭：穩(wěn)定利潤(rùn)，推動(dòng)創(chuàng)新制造業(yè)寡頭維持了行業(yè)利潤(rùn)，從而能夠投入創(chuàng)新。競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致技術(shù)進(jìn)步的判斷是有問(wèn)題的。在產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)定義的幾種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中，寡頭壟斷、壟斷競(jìng)爭(zhēng)都滿足利潤(rùn)與競(jìng)爭(zhēng)動(dòng)力的平衡。而完全競(jìng)爭(zhēng)和