海外資產(chǎn)管理公司研究系列之一價(jià)值因子的堅(jiān)守者AQR發(fā)展歷程及產(chǎn)品簡(jiǎn)介2021030933

商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告企業(yè)行業(yè)分析方案行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究證券研究報(bào)告2021

年

03

月

09

日

價(jià)值因子的堅(jiān)守者：AQR

發(fā)展歷

程及產(chǎn)品簡(jiǎn)介——海外資產(chǎn)管理公司研究系列之一

本期投資提示：AQR

是踐行量化多因子選股策略的典型代表，是投資與學(xué)術(shù)研究并重的量化對(duì)沖基金。AQR

資本管理公司成立于

1998

年，創(chuàng)始人阿斯內(nèi)斯師從諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者尤金·法瑪，是堅(jiān)定的多因子選股策略踐行者，并堅(jiān)持價(jià)值投資導(dǎo)向，曾在

1999

年科技泡沫堅(jiān)持價(jià)值投資而一戰(zhàn)成名。

2018

年以來(lái)，價(jià)值因子表現(xiàn)不佳，導(dǎo)致

AQR

業(yè)績(jī)和規(guī)模有所波動(dòng)，但阿斯內(nèi)斯多次發(fā)聲堅(jiān)信多因子選股策略和價(jià)值因子的長(zhǎng)期有效性。近年

AQR

管理規(guī)模下降，公募產(chǎn)品以股票型和另類投資策略為主。近兩年

AQR

資產(chǎn)管理規(guī)模略有下降，截至

2020Q1，

AQR

資本

RAUM

總計(jì)

2489

億元，相比

2019

年減少

7.8%。AQR

同時(shí)開(kāi)展公募基金和私募基金兩條業(yè)務(wù)線，AQR

公募基金自

2017

年以來(lái)規(guī)模遞減，清算基金數(shù)量多于新發(fā)基金，近期仍有贖回跡象；私募基金集中度較高。公募基金中，股票型基金和另類投資基金是重點(diǎn)布局方向，規(guī)模占比達(dá)到

98%。AQR的公募基金部分產(chǎn)品采用了多空的純因子組合。

我們分析了

AQR的部分代表性產(chǎn)品，如風(fēng)格溢價(jià)基金、市場(chǎng)中性基金里都通過(guò)股票多空構(gòu)造了市場(chǎng)中性的純因子組合，相比只有股票多頭的因子組合，該產(chǎn)品一方面盡可能不暴露市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)敞口，另一方面該基金可充分利用因子空頭部分的收益。面對(duì)困境，AQR

選擇堅(jiān)守價(jià)值因子和發(fā)行新的工具產(chǎn)品兩條路徑。2017-2020

年上半年，價(jià)值因子持續(xù)失效，AQR

受此影響，業(yè)績(jī)和管理規(guī)模出現(xiàn)一定波動(dòng)。AQR

的應(yīng)對(duì)首先是做價(jià)值因子的堅(jiān)守者，在

AQR

的可獲得公開(kāi)信息的共同基金產(chǎn)品線上，如市場(chǎng)中性基金、風(fēng)格溢價(jià)基金等都堅(jiān)持著價(jià)值因子的投資，同時(shí)

AQR

也發(fā)行了不同風(fēng)格的產(chǎn)品如小盤(pán)動(dòng)量基金，以求該工具化的產(chǎn)品能更適應(yīng)當(dāng)前的行情。2021

年以來(lái)

AQR

業(yè)績(jī)明顯修復(fù)，AQR

的堅(jiān)持或迎來(lái)曙光。最近一年收益來(lái)看，得益于去年股票市場(chǎng)成長(zhǎng)大盤(pán)風(fēng)格，股票型基金收益表現(xiàn)顯著好于另類投資基金。市場(chǎng)從

2020年末開(kāi)始，美債收益率持續(xù)上行，市場(chǎng)風(fēng)格出現(xiàn)了一定的再平衡，堅(jiān)持價(jià)值因子導(dǎo)向的

AQR旗下大多數(shù)基金實(shí)現(xiàn)正收益，AQR

的堅(jiān)持或在

2021

年迎來(lái)曙光。風(fēng)險(xiǎn)提示與聲明：本報(bào)告對(duì)于海外量化對(duì)沖基金公司

AQR

的研究分析均基于

AQR

官網(wǎng)、權(quán)益量化研究

商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

SEC、Bloomberg

以及對(duì)沖基金網(wǎng)站公開(kāi)信息，可能受分析樣本不同而產(chǎn)生一定偏差。本

報(bào)告不涉及對(duì)未來(lái)走勢(shì)的預(yù)測(cè)，不涉及基金評(píng)價(jià)業(yè)務(wù)，亦不涉及對(duì)基金產(chǎn)品的推薦，本報(bào)

告內(nèi)容僅供參考。分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究1.全球?qū)_基金現(xiàn)狀：規(guī)模增速放緩，業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健..........52.

AQR

介紹：發(fā)展史和創(chuàng)始人.............................................82.1

AQR

發(fā)展史：學(xué)術(shù)研究和投資應(yīng)用并重

............................................82.2

AQR

創(chuàng)始人：多因子選股策略踐行者

.............................................103.AQR

現(xiàn)狀：規(guī)模下降，重點(diǎn)布局另類投資和股票型基金.............................................................................................113.1

近兩年規(guī)模和管理賬戶數(shù)量均下降...................................................

113.2

公募基金自

2017

年以來(lái)規(guī)模遞減....................................................

133.3

私募基金規(guī)模集中度較高...................................................................153.4

股票和另類投資策略是重點(diǎn)布局方向...............................................

154.共同基金：股票型和另類投資基金表現(xiàn)優(yōu)異...................194.1AQR

業(yè)績(jī)明顯修復(fù)，股票和另類投資基金延續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)

..............

194.2

AQR

主要公募基金介紹

.....................................................................214.3.1AQR

風(fēng)格溢價(jià)另類投資基金：

AQR

Style

PremiaAlternative

Fund......................................................................................................................214.3.2AQR

股票市場(chǎng)中性基金：AQR

EquityMarket

Neutral

Fund....244.3.3

AQR

小盤(pán)動(dòng)量風(fēng)格基金:AQR

Small

Cap

Momentum

Style

Fund......................................................................................................................264.3.4AQR

小盤(pán)多風(fēng)格基金：AQR

Small

Cap

Multi-Style

Fund

........284.3.5AQR

多元套利基金：AQR

DiversifiedArbitrage

Fund...............294.3.6

AQR

管理期貨策略基金：AQR

Managed

Futures

Strategy

Fund......................................................................................................................305.總結(jié)與展望.......................................................................316.風(fēng)險(xiǎn)提示與聲明...............................................................32目錄商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究圖表目錄商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

圖

1：2008

年金融危機(jī)全球?qū)_基金規(guī)模大幅縮水，近兩年增速放緩

.................5

圖

2：Eurekahedge

對(duì)沖基金指數(shù)與標(biāo)普

500

指數(shù)年化收益比較

......................5

圖

3：Eurekahedge

對(duì)沖基金指數(shù)與標(biāo)普

500

指數(shù)

2020

年凈值比較................6

圖

4：標(biāo)普

500

歷史走勢(shì)與

AQR

發(fā)展史（1997

-2020）..................................9

圖

5：AQR

資產(chǎn)管理規(guī)模近兩年略有下降........................................................11

圖

6：AQR

管理賬戶數(shù)量

2020

年有所降低.....................................................12

圖

7：不同類型投資者數(shù)量占比.......................................................................13

圖

8：不同類型投資者

RAUM

占比

.................................................................13

圖

9：目前

AQR

共同基金仍有贖回跡象

..........................................................13

圖

10：AQR

每年新成立和清算的共同基金數(shù)量

...............................................14

圖

11：AQR

私募基金數(shù)量和

RAUM

..............................................................15

圖

12：AQR

私募基金不同規(guī)模數(shù)量分布

.........................................................15

圖

13：AQR

投資策略....................................................................................16

圖

14：AQR

每年成立基金數(shù)量

......................................................................17

圖

15：AQR

不同投資資產(chǎn)基金數(shù)量和規(guī)模占比

...............................................17

圖

16：2021

年以來(lái)

AQR

共同基金收益超過(guò)標(biāo)普

500.....................................19

圖

17：不同資產(chǎn)基金最近一年以及

2021

年以來(lái)收益情況

................................19

圖

18：公募基金不同資產(chǎn)規(guī)模占比

.................................................................19

圖

19：AQR

風(fēng)格溢價(jià)另類投資基金

16

種風(fēng)險(xiǎn)收益來(lái)源...................................21

圖

20：

2021

年以來(lái)

AQR

風(fēng)格溢價(jià)另類投資基金與美國(guó)

3

個(gè)月國(guó)庫(kù)券收益相比具備

優(yōu)勢(shì)

..............................................................................................................22

圖

21：AQR

風(fēng)格溢價(jià)另類投資基金風(fēng)險(xiǎn)各投資資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露情況

....................22

圖

22：AQR

股票市場(chǎng)中性基金

2021

年以來(lái)收益修復(fù)明顯...............................24

圖

23：AQR

小盤(pán)動(dòng)量風(fēng)格基金在醫(yī)療、可選消費(fèi)和信息技術(shù)行業(yè)暴露最多

.......27

圖

24：AQR

小盤(pán)動(dòng)量風(fēng)格基金最近一年表現(xiàn)顯著好于羅素

2000

指數(shù)..............27

圖

25：AQR

小盤(pán)多風(fēng)格基金與羅素

2000

指數(shù)凈值比較..................................28

圖

26：AQR

小盤(pán)動(dòng)量風(fēng)格基金最近一年表現(xiàn)顯著好于羅素

2000

指數(shù)..............28

圖

27：AQR

多元套利基金多頭頭寸行業(yè)占比

..................................................29分析報(bào)告文檔

nMnOrPzQpOoOpQtQoRsOnM6M9R6MsQoOoMrQlOpPmPeRrRzQ6MoMmPuOoNnPNZqMqP商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告是指調(diào)查和收集有關(guān)商業(yè)市場(chǎng)需求、消費(fèi)者行為、競(jìng)爭(zhēng)狀況、市場(chǎng)趨勢(shì)等方面的信息，從而為企業(yè)決策者提供有助于確定市場(chǎng)方向和制定營(yíng)銷策略的實(shí)用數(shù)據(jù)和建議。在當(dāng)今商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的環(huán)境下，商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告對(duì)企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告的形式和內(nèi)容可因行業(yè)和目標(biāo)而異，通常包括市場(chǎng)情況、產(chǎn)品特色、消費(fèi)者行為和需求、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及其策略等方面的信息。針對(duì)不同的信息，企業(yè)可以采用各種方式來(lái)獲取市場(chǎng)數(shù)據(jù)，如調(diào)查問(wèn)卷、訪談、觀察等方式。在調(diào)研報(bào)告中，企業(yè)需要對(duì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)和信息進(jìn)行分析，得出結(jié)論和建議，并據(jù)此提供具體的市場(chǎng)營(yíng)銷策略和行動(dòng)方案。此外，企業(yè)還應(yīng)該對(duì)己行動(dòng)的效果及時(shí)追蹤和評(píng)估，并針對(duì)性地調(diào)整和完善市場(chǎng)策略。商業(yè)市場(chǎng)調(diào)研過(guò)程中，我們首先需要考慮的是需要確定的目標(biāo)。調(diào)研目標(biāo)應(yīng)據(jù)此制定市場(chǎng)調(diào)研方案。通常包括需求滿足度、市場(chǎng)規(guī)模、產(chǎn)品可行性和客戶類型等。調(diào)研計(jì)劃的其他方面包括調(diào)研方式、調(diào)研時(shí)期和成本等。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究圖

28：AQR

多元套利基金多頭頭寸資產(chǎn)占比

..................................................29圖

29：AQR

管理期貨高波動(dòng)率基金資產(chǎn)占比

..................................................30圖

30：AQR

管理期貨基金和美國(guó)

3M

國(guó)庫(kù)券收益相比稍顯劣勢(shì)

.......................31表

1：2020

年利潤(rùn)全球排名

TOP15

的對(duì)沖基金名單

.........................................6表

2：全球?qū)_基金管理人旗下對(duì)沖基金凈資產(chǎn)規(guī)模

TOP15

名單........................7表

3：AQR

美國(guó)共同基金規(guī)模排名前十

...........................................................13表

4：AQR

每年新成立和清算的共同基金數(shù)量

.................................................14表

5：AQR

私募基金規(guī)模排名前十..................................................................15表

6：AQR

投資策略以及釋義

........................................................................16表

7：股票、債券、另類投資和多元投資組合歷年收益......................................18表

8：AQR

共同基金

2021

年以來(lái)總收益

TOP10

...........................................20表

9：AQR

共同基金最近一個(gè)月收益總收益

TOP10.........................................20表

10：AQR

共同基金規(guī)模

TOP10

2021

年收益情況.......................................20表

11：AQR

風(fēng)格溢價(jià)另類投資基金行業(yè)暴露

..................................................23表

12：

AQR

風(fēng)格溢價(jià)另類投資基金不同基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)衍生品總利潤(rùn)（單位：億美元）

.....................................................................................................................23表

13：總回報(bào)一攬子互換美國(guó)股票多頭和空頭重倉(cāng)前十

...................................23表

14：AQR

股票市場(chǎng)中性基金地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)敞口

..................................................25表

15：AQR

股票市場(chǎng)中性基金行業(yè)占資產(chǎn)凈值比例變化..................................26表

16：總回報(bào)一攬子互換美國(guó)股票多頭和空頭重倉(cāng)前十

...................................26表

17：AQR

小盤(pán)動(dòng)量風(fēng)格基金行業(yè)暴露情況

..................................................27表

18：AQR

多元套利基金三種策略風(fēng)險(xiǎn)敞口中可轉(zhuǎn)換套利敞口最大

.................29表

19：AQR

管理期貨基金四大類資產(chǎn)細(xì)分目錄

TOP3

.....................................30商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究-30%-50%50%30%10%500

01,500

-10%1,0003,0002,5002,000

本篇報(bào)告旨在通過(guò)全球量化對(duì)沖基金代表——AQR

資本管理的介紹和研究，展

示

AQR在公募產(chǎn)品上的布局，分析它在面臨困境時(shí)選擇的解決之道，以供國(guó)內(nèi)管理

人參考。1.全球?qū)_基金現(xiàn)狀：規(guī)模增速放緩，業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健

海外的共同基金一般可以類比為我們的公募基金，而對(duì)沖基金則可以類比我們的

私募基金。根據(jù)

Statista

的數(shù)據(jù)，全球?qū)_基金管理規(guī)模在

2008

年之前快速增長(zhǎng)，

2008

年之后增速漸緩。從圖

1

可知，

2007

年之前全球?qū)_基金規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，

2008

年金融危機(jī)，對(duì)沖基金遭遇大幅回撤和贖回，AUM

縮水

36.84%，直到

2017

年對(duì)

沖基金的規(guī)模回到危機(jī)前水平。截至

2020

年

9

月

30

日，全球?qū)_基金

AUM3.38

萬(wàn)億美元，相比上一年

AUM

增速為

5.8%。

圖

1：2008

年金融危機(jī)全球?qū)_基金規(guī)模大幅縮水，近兩年增速放緩

4,000

70%

3,500AUM(十億美元）AUM增速(%)商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

資料來(lái)源：statista，申萬(wàn)宏源研究，截至

2020/9/30

總體來(lái)看，對(duì)沖基金與股票市場(chǎng)相關(guān)性較低，在熊市中抗跌能力更強(qiáng)，收益更為

穩(wěn)健。比較

Eurekahedge

對(duì)沖基金指數(shù)與標(biāo)普

500

指數(shù)，從近

10

年年化收益來(lái)看，

對(duì)沖基金表現(xiàn)弱于標(biāo)普

500，在時(shí)間維度更長(zhǎng)的近

20

年表現(xiàn)里，對(duì)沖基金指數(shù)要優(yōu)

于標(biāo)普

500。

圖

2：Eurekahedge

對(duì)沖基金指數(shù)與標(biāo)普

500

指數(shù)年化收益比較分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究

公司名稱Tiger

GlobalMillennium公司名稱（中文）

老虎環(huán)球基金千禧資本管理公司自成立以來(lái)凈利潤(rùn)

（億美元）

265

3602020年利潤(rùn)

（億美元）

104

102

成立

時(shí)間20011989

AUM（億美元）

412

420收益率25.2%24.3%Lone

Pine孤松資本42391199623538.7%25.0%Eurekahedge北美對(duì)沖基金指數(shù)標(biāo)普500指數(shù)

1.2

1.1

1.0

0.9

0.8

0.7

資料來(lái)源：Wind，Eurekahedge，申萬(wàn)宏源研究，數(shù)據(jù)區(qū)間：2020/1/1-

2021/2/26

全球?qū)_基金

2020

年凈利潤(rùn)出現(xiàn)分化，頭部對(duì)沖基金遭遇

“滑鐵盧”。根據(jù)

LCH

披露數(shù)據(jù)，2020

年老虎環(huán)球基金獲得

104

億美元凈利潤(rùn)，排名第一，具體到

量化對(duì)沖基金管理人來(lái)看，千禧資本管理公司

2020

年凈利潤(rùn)

102

億美元，城堡資本

和德邵基金分別為

62

億和

54

億美元，點(diǎn)

72

投資也實(shí)現(xiàn)了

25

億美元凈利潤(rùn)。表

1：2020

年利潤(rùn)全球排名

TOP15

的對(duì)沖基金名單1.3Eurekahedge北美對(duì)沖基金指數(shù)標(biāo)普500指數(shù)商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

20.0%

15.0%

10.0%

5.0%

0.0%

-5.0%

-10.0%

-15.0%

-20.0%

-25.0%

資料來(lái)源：Wind，Eurekahedge，申萬(wàn)宏源研究，截至

2021/2/26

2020

年全球?qū)_基金指數(shù)收益

12%，創(chuàng)

2009

年以來(lái)歷史新高。2020

年全年

收益來(lái)看，北美對(duì)沖基金指數(shù)未跑贏標(biāo)普

500，2021

以來(lái)截至

2

月

26

日，基于美

債利率上行，股市持續(xù)震蕩，對(duì)沖基金指數(shù)發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，取得

4.1%的收益，同期標(biāo)普

500

收益僅

1.5%。從

2020

年以來(lái)凈值數(shù)據(jù)來(lái)看，對(duì)沖基金指數(shù)波動(dòng)顯著小于標(biāo)普

500

指數(shù)。

圖

3：Eurekahedge

對(duì)沖基金指數(shù)與標(biāo)普

500

指數(shù)

2020

年凈值比較分析報(bào)告文檔一、市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告是企業(yè)了解市場(chǎng)動(dòng)態(tài)的窗口。它有利于企業(yè)掌握市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，如市場(chǎng)供求情況、市場(chǎng)最新趨勢(shì)、消費(fèi)者的要求以及本企業(yè)產(chǎn)品的銷售情況等方面的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)。二、它為企業(yè)客觀判斷自身的競(jìng)爭(zhēng)能力，調(diào)整經(jīng)營(yíng)決策、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)計(jì)劃提供了依據(jù)，企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中要想明確自身所處的位置，就要做市場(chǎng)調(diào)查，從市場(chǎng)調(diào)查報(bào)告中獲取準(zhǔn)確的信息。企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)層在考慮開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，決定產(chǎn)品的生產(chǎn)數(shù)量、品種、花色時(shí)也要先做市場(chǎng)調(diào)查。三、有助于整體宣傳策略需要，為企業(yè)市場(chǎng)地位和產(chǎn)品宣傳等提供信息和支持。四、通過(guò)市場(chǎng)調(diào)查所獲得的資料，除了可供了解目前市場(chǎng)的情況之外，還可以對(duì)市場(chǎng)變化趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)，從而可以提前對(duì)企業(yè)的應(yīng)變作出計(jì)劃和安排，充分地利用市場(chǎng)的變化，從中謀求企業(yè)的利益。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究Viking維京資本36670199931122.5%Citadel城堡資本41862199028921.5%

D.E.Shaw

Elliott

Associates

TCI

Egerton

Brevan

Howard

Farallon

SAC/Point72

Och-Ziff/Sculptor

AppaloosaKing

Street

Capital

德邵基金

艾略特管理

TCI

基金管理

埃格頓資本

霍華德資產(chǎn)管理

法拉龍資本

SAC/點(diǎn)

72

奧氏資本/雕塑家阿帕盧薩資產(chǎn)管理公司金街資本管理有限公司373333270226225293259298286176545042373029252319161988197720041995200319871992199419931995291405350198

8027617234813119918.6%12.3%12.0%18.7%37.5%10.5%14.5%

6.6%14.5%

8.0%資料來(lái)源：LCH

Data、申萬(wàn)宏源研究；收益數(shù)據(jù)截至

2020/12/31；AUM

為基金凈資產(chǎn)，數(shù)據(jù)截至

2019/12/31；收益率=2020

年收益/AUM。

從規(guī)模來(lái)看，截至

2020

年

6

月

30

日，近一年橋水基金、AQR

的管理規(guī)模都出

現(xiàn)了較大幅度下降，尤其是

AQR資本，對(duì)沖基金規(guī)模減少近

50%。表

2：全球?qū)_基金管理人旗下對(duì)沖基金凈資產(chǎn)規(guī)模

TOP15

名單排名

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

15

公司名稱

Bridgewater

Associates

Renaissance

Technologies

Man

Group

Millennium

Mgmt.

Elliott

Mgmt

BlackRockTwo

Sigma

Investments/Advisers

TCI

Fund

Mgmt.

Citadel

D.E.

Shaw

Group

AQR

Capital

Mgmt.

DavidsonKempnerCapitalMgmt.

Farallon

Capital

Mgmt.

Baupost

Group

Marshall

Wace

公司名稱中文

橋水聯(lián)合基金公司

文藝復(fù)興科技公司

曼氏集團(tuán)

千禧資本管理公司

艾略特管理

黑石集團(tuán)

雙西投資

TCI

基金管理

城堡資本

德邵基金

AQR

資本管理公司戴維森肯普納資本管理公司

法拉龍資本

Baupost

集團(tuán)

馬歇爾偉世投資公司對(duì)沖基金規(guī)模（百萬(wàn)美元）

$98,918

$70,000

$62,300

$43,912

$42,000

$39,907

$38,842

$35,000

$34,340

$34,264

$32,100

$31,850

$30,000

$29,100

$27,80012

個(gè)月規(guī)模變化

-25.10%

2.90%

0.50%

13.20%

11.20%

21.30%

-9.50%

40.00%

6.50%

19.50%

-47.20%

3.10%

8.70%

0.70%

2.60%商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

資料來(lái)源：Pensions

&

Investments

surveys、申萬(wàn)宏源研究；數(shù)據(jù)截至

2020/6/30；注：以上規(guī)模僅包含管理人旗下對(duì)

沖基金凈資產(chǎn)規(guī)模，不包含非對(duì)沖基金；粗體為量化對(duì)沖基金管理人

AQR

一直是量化對(duì)沖基金的典型代表，在

2000

年科技泡沫破裂后一戰(zhàn)成名，

并因其出色業(yè)績(jī)和豐富學(xué)術(shù)研究成果而受到關(guān)注，管理規(guī)模常年占據(jù)市場(chǎng)前三。但

2017

年以來(lái)其規(guī)模明顯下降，主要是價(jià)值因子失效所致。本篇報(bào)告后面部分將聚焦

于

AQR

的介紹以及特色產(chǎn)品的研究，供國(guó)內(nèi)投資者借鑒。分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究2.

AQR

介紹：發(fā)展史和創(chuàng)始人2.1

AQR

發(fā)展史：學(xué)術(shù)研究和投資應(yīng)用并重

AQR

是一家國(guó)際投資管理公司，成立于

1998

年，全稱

Applied

Quantitative

Research(應(yīng)用量化研究)，總部在美國(guó)康涅狄格州的格林尼治，由克里夫·阿斯內(nèi)斯

（Cliff

Asness）、大衛(wèi)·卡比勒（David

Kabiller）、約翰·劉（John

Liew）和羅伯特·克萊爾（RobertKrail）共同創(chuàng)辦。AQR專注于定量投資分析，依賴專有數(shù)量模型，利用價(jià)值、動(dòng)量和其他因子，構(gòu)建投資組合，投資過(guò)程系統(tǒng)且嚴(yán)謹(jǐn)。AQR

學(xué)術(shù)研究和投資應(yīng)用并重，在短短

20

多年內(nèi)，實(shí)現(xiàn)螺旋式快速成長(zhǎng)。

根據(jù)

AQR官網(wǎng)資料，AQR

資本發(fā)展歷史可以劃分為以下六個(gè)主要階段：1989-1997

年：創(chuàng)始人克里夫·阿斯內(nèi)斯的學(xué)術(shù)研究經(jīng)歷和在高盛的工作實(shí)踐經(jīng)歷為

AQR

的投資以及經(jīng)營(yíng)模式奠定了基礎(chǔ)。創(chuàng)始人阿斯內(nèi)斯在賓夕法尼亞大學(xué)取得商學(xué)院和工程與應(yīng)用科學(xué)院的兩個(gè)學(xué)士學(xué)位后，1988

年進(jìn)入芝加哥大學(xué)，師從

2013

年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者、著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家尤金·法瑪教授(Eugene

Fama)。在三因子模型的基礎(chǔ)上，阿斯內(nèi)斯發(fā)現(xiàn)了一個(gè)顛覆其導(dǎo)師法瑪教授的觀點(diǎn)，即價(jià)格動(dòng)量/趨勢(shì)效應(yīng)。在完成博士論文后，阿斯內(nèi)斯帶著這個(gè)重大發(fā)現(xiàn)，前往高盛成立了“全球阿爾法”對(duì)沖基金，進(jìn)行實(shí)踐。取得巨大回報(bào)后，阿斯內(nèi)斯聯(lián)合

3

位同事創(chuàng)立了

AQR資本。1998

年：在市場(chǎng)動(dòng)蕩非常的年份，AQR

資本管理成立。成立初期，AQR募集到

10

億美元資金。8

月份，時(shí)值俄羅斯政府違約、長(zhǎng)期資本管理公司破產(chǎn)、MSCI

世界指數(shù)下跌

13.4%，AQR推出了第一只絕對(duì)回報(bào)基金。1999-2000

年：在科技泡沫導(dǎo)致業(yè)績(jī)虧損的壓力下，AQR

堅(jiān)持價(jià)值導(dǎo)向的投資理念，絕處逢生。AQR

成立幾個(gè)月后，成長(zhǎng)風(fēng)格的科技股市場(chǎng)一片繁榮，價(jià)值因子出現(xiàn)連續(xù)

8

個(gè)季度跑輸科技成長(zhǎng)，AQR以價(jià)值為導(dǎo)向的市場(chǎng)中性策略遭遇巨大虧損，業(yè)績(jī)下降近

40%，管理資產(chǎn)縮水至

4

億美元。AQR

逆勢(shì)而為，做空高科技股并買(mǎi)入其他行業(yè)的低價(jià)股，堅(jiān)定價(jià)值導(dǎo)向，并發(fā)表一篇名為《泡沫邏輯》的論文向市場(chǎng)表達(dá)自己的觀點(diǎn)。2000

年，科技股泡沫破裂，AQR

絕對(duì)回報(bào)基金漲幅

16.7%，同期納斯達(dá)克綜合指數(shù)跌去

4

成。AQR總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理和策略多樣化的投資理念，并于

2000

年推出了第一個(gè)公募基金多頭產(chǎn)品。2004-2010

年：AQR

開(kāi)始全球化進(jìn)程，成功化解量化行業(yè)模型和策略高度集中導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，快速?gòu)娜蚪鹑谖C(jī)導(dǎo)致的困境中恢復(fù)。

2000年之后，AQR的資產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)大，

2004年資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)120億美元。

2005年，AQR

在澳大利亞開(kāi)設(shè)了第一個(gè)國(guó)際辦公室。但

AQR

的成長(zhǎng)并不是一帆風(fēng)順，2007

年

8

月份，由于量化對(duì)沖基金使用的計(jì)算機(jī)模型和交易策略高度商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究集中，導(dǎo)致持有的投資組合相似度較高，當(dāng)模型發(fā)出退出信號(hào)，大量資金同時(shí)退出，導(dǎo)致

AQR

的賬面損失一度高達(dá)

13%，當(dāng)月的損失最終為

3.4%。但

AQR

依然是這次“量化危機(jī)”的幸存者。隨后，2008

年金融危機(jī)接踵而至，對(duì)量化對(duì)沖行業(yè)幾乎造成毀滅性的影響。根據(jù)

AQR

官網(wǎng)披露數(shù)據(jù)，2007

和

2008

年短短兩年，AQR

的絕對(duì)回報(bào)基金損失超過(guò)

50%，在擠兌效應(yīng)下，管理規(guī)模也從

2007

年

9

月的

391

億美元降至

2009

年

3

月的

172億美元。面對(duì)如此困境，

AQR積極改善策略，發(fā)行多種不同策略的新基金，AQR的絕對(duì)回報(bào)基金在

2009

年漲幅達(dá)

38%，快速?gòu)睦Ь持谢謴?fù)。2011-2015

年：AQR

加大在學(xué)術(shù)研究方面的資金投入力度，成為“量化投資+學(xué)術(shù)研究”雙輪驅(qū)動(dòng)型的公司。AQR

通過(guò)和院校合作設(shè)立各種學(xué)術(shù)獎(jiǎng)項(xiàng)來(lái)鼓勵(lì)創(chuàng)新研究，2011

年，AQR

設(shè)立

AQR

Insight

獎(jiǎng)項(xiàng)以鼓勵(lì)做出優(yōu)秀學(xué)術(shù)成就的員工；一年后，在哥本哈根商學(xué)院設(shè)立

AQR頂級(jí)金融研究生獎(jiǎng)以表彰作出杰出學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)的博士畢業(yè)生；2015

年，在倫敦商學(xué)院設(shè)立AQR

資產(chǎn)管理學(xué)院，旨在表彰年輕的研究人才以及從業(yè)者。AQR

也設(shè)立了自己的

QU?NTA

學(xué)院，為員工和客戶提供相關(guān)專業(yè)課程，以期能更好服務(wù)客戶，滿足客戶的投資需求。2016-2017：AQR

實(shí)現(xiàn)

20

年的曲折發(fā)展。AQR

繼續(xù)加大在學(xué)術(shù)研究方面的資金投入，聘用學(xué)術(shù)高級(jí)研究人員，持續(xù)發(fā)表論文，擴(kuò)大市場(chǎng)影響力。但

AQR在學(xué)術(shù)上研究上的投入并沒(méi)有帶來(lái)應(yīng)有的回報(bào)。創(chuàng)始人和工作人員的經(jīng)歷使得其投資策略過(guò)于依賴學(xué)術(shù)研究成果和長(zhǎng)期有效的多因子模型。當(dāng)學(xué)術(shù)研究成果與市場(chǎng)風(fēng)格偏離時(shí)，他們?nèi)匀贿x擇相信學(xué)術(shù)研究結(jié)果。2018-至今：AQR

面臨困境，業(yè)績(jī)下滑，規(guī)模銳減。AQR

創(chuàng)始人始終堅(jiān)信商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

低估值股票具有投資價(jià)值，這幾乎是市場(chǎng)共識(shí)。但

2018

年以來(lái)，衡量低估

值的價(jià)值因子持續(xù)失效，而成長(zhǎng)動(dòng)量因子表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，導(dǎo)致

AQR部分基金未

跑贏大盤(pán)。2020

年初的疫情更是雪上加霜，針對(duì)市場(chǎng)對(duì)多因子模型和價(jià)值

因子的質(zhì)疑，創(chuàng)始人多次發(fā)聲，認(rèn)為價(jià)值因子失效是市場(chǎng)“非理性”行為，

隨著盈利修復(fù)，價(jià)值因子將會(huì)卷土重來(lái)；多因子模型是經(jīng)過(guò)時(shí)間檢驗(yàn)的長(zhǎng)期

有效模型，不能因?yàn)殡A段性失效而被拋棄。

圖

4：標(biāo)普

500

歷史走勢(shì)與

AQR

發(fā)展史（1997

-2020）分析報(bào)告文檔商品和服務(wù)是由生產(chǎn)者轉(zhuǎn)移到消費(fèi)者而形成市場(chǎng)行銷活動(dòng)的鏈接方式，或投資者對(duì)自己確立的項(xiàng)日存有疑惑，而委請(qǐng)專業(yè)的調(diào)查人員或第三者，作有系統(tǒng)地、客觀地、廣泛地且持續(xù)地搜集相關(guān)資料，加以記錄，分析，衡量與評(píng)估，提供相關(guān)分析，結(jié)論與建議，以供企業(yè)經(jīng)營(yíng)者決策參考之行為。市場(chǎng)調(diào)研范圍1·市場(chǎng)研究：市場(chǎng)潛在需求量，消費(fèi)者分布及消費(fèi)者特性研究。2.產(chǎn)品研究：產(chǎn)品設(shè)計(jì)，開(kāi)發(fā)及試驗(yàn)；消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品形狀、包裝、品味等喜好研究；現(xiàn)有產(chǎn)品改良建議，競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品的比較分析。3,銷售研究：公司總體行銷活動(dòng)研究，設(shè)計(jì)及改進(jìn)。4.消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)行為研究：消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)動(dòng)機(jī)，購(gòu)買(mǎi)行為決策過(guò)程及購(gòu)買(mǎi)行為特性研究。5.廣告及促銷研究：測(cè)驗(yàn)及評(píng)估商品廣告及其它各種促銷之效果，尋求最佳促銷手法，以促進(jìn)消費(fèi)者有效購(gòu)買(mǎi)行為。6.行銷環(huán)境研究：依人口、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、政治及科技等因素變化及未來(lái)變化走勢(shì)，對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)及企業(yè)行銷策略的影響。7.銷售預(yù)測(cè)：研究大環(huán)境演變，競(jìng)爭(zhēng)情況及企業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，對(duì)于市場(chǎng)銷售量作長(zhǎng)期與短期預(yù)測(cè)，為企業(yè)擬定長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)計(jì)劃及短期經(jīng)營(yíng)計(jì)劃之用。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究年金融危機(jī)，AQR

的旗艦——絕對(duì)回報(bào)基金兩年下跌

50%以上。但阿斯內(nèi)斯并沒(méi)有

(1.0)

資料來(lái)源：Wind，AQR

官網(wǎng)，申萬(wàn)宏源研究，截至

2021/1/29

經(jīng)過(guò)

20

多年的研究和經(jīng)驗(yàn)，

AQR形成了自己的投資理念，主要基于三項(xiàng)核心原

則：基本分析、系統(tǒng)應(yīng)用和精心設(shè)計(jì)。

基本分析：AQR依靠可靠的經(jīng)濟(jì)理論和分析，形成長(zhǎng)期可持續(xù)的研究成果。

系統(tǒng)應(yīng)用：AQR

的一切工作都依規(guī)則而行，經(jīng)過(guò)

20

多年不斷設(shè)計(jì)、完善、測(cè)試

和重復(fù)，形成獨(dú)有的投資過(guò)程。

精心設(shè)計(jì)：在投資組合構(gòu)建過(guò)程中，AQR

在做好風(fēng)險(xiǎn)管理和交易前提下，積極

為客戶尋找額外收益。同時(shí)使用定性和定量的工具，精心設(shè)計(jì)投資流程的每個(gè)環(huán)節(jié)。2.2

AQR

創(chuàng)始人：多因子選股策略踐行者

AQR

創(chuàng)始人阿斯內(nèi)斯是公司的靈魂人物，在研究領(lǐng)域十分活躍，甚至在官網(wǎng)上

開(kāi)設(shè)專欄，輸出對(duì)市場(chǎng)的看法。1988

年，阿斯內(nèi)斯本科畢業(yè)于賓西法尼亞大學(xué)，獲

得計(jì)算機(jī)科學(xué)和金融專業(yè)雙學(xué)位，后來(lái)到芝加哥大學(xué)完成金融學(xué)博士學(xué)位，師從諾貝

爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者尤金法瑪。1992

年，阿斯內(nèi)斯協(xié)助尤金·法瑪完成了金融界最負(fù)盛

名的論文之一《股票回報(bào)的交叉選擇》，并且完成了他的博士論文《動(dòng)量交易的表現(xiàn)

——購(gòu)買(mǎi)價(jià)格上漲的股票》，他在論文中表示，通過(guò)利用價(jià)值和動(dòng)量，可以獲得始

終超過(guò)市場(chǎng)平均水平的收益，這一觀點(diǎn)得到了尤金·法瑪?shù)母叨日J(rèn)同。

1994

年，阿斯內(nèi)斯取得博士學(xué)位，并開(kāi)始了他的職業(yè)生涯，加入高盛并且負(fù)責(zé)

建立量化團(tuán)隊(duì)。阿斯內(nèi)斯通過(guò)算法和計(jì)算機(jī)模型將尤金·法瑪?shù)男”P(pán)價(jià)值股理論付諸

應(yīng)用于交易，這個(gè)模型在

1996

年為高盛全球阿爾法基金帶來(lái)了

140%的收益。直到

1997

年，阿斯內(nèi)斯離開(kāi)高盛，創(chuàng)立自己的量化基金管理公司——AQR

資本。阿斯

內(nèi)斯執(zhí)掌的

AQR，投資策略異于華爾街其他機(jī)構(gòu)，他喜歡持有低估值股票。

2000

年，

阿斯內(nèi)斯對(duì)科技股泡沫的準(zhǔn)確判斷讓他一戰(zhàn)成名，他發(fā)表了一篇題為“泡沫邏輯”的

論文，粉碎了支持科技股高估值的理論。2007

年

8

月初，由于市場(chǎng)上量化模型和投

資標(biāo)的極度相似，大量模型發(fā)出賣出信號(hào)，大批股票因?yàn)榫蘖繏伇P(pán)而重挫。加之

2008(0.5)0.50.01.51.02.05.04.54.03.53.02.55.51998年8月，俄羅斯債務(wù)危機(jī)，長(zhǎng)期資本管理公司違約，AQR在動(dòng)蕩中發(fā)展

2000年，

科技泡沫破裂，

AQR絕處逢生1998年1月，AQR成立2004年，AQR資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到120億美元2005年，AQR在澳大利亞開(kāi)設(shè)第一個(gè)國(guó)際辦公室2007-2008年，量化危機(jī)+金融危機(jī)，AQR資產(chǎn)規(guī)模從391億美元降至172億美元

2009年，

AQR從困境中快速恢復(fù)，

積極改善策略2011-2018年，AQR規(guī)模穩(wěn)步增加，并加大在學(xué)術(shù)研究方面的資金投入2018-至今，價(jià)值因子失效,AQR陷入困境2020Q1，新冠疫情爆發(fā)，AQR遭受打擊商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究動(dòng)搖基本模型，而是通過(guò)改善交易策略和發(fā)行新基金等一系列積極舉措，使得絕對(duì)回商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

報(bào)基金在

2009

年取得了

38%的正回報(bào)。阿斯內(nèi)斯用漂亮的成績(jī)單告訴投資者：模

型雖然不是萬(wàn)能的，但模型不會(huì)因?yàn)橐粓?chǎng)危機(jī)就此死去。在成功度過(guò)

2008

年金融危

機(jī)后，阿斯內(nèi)斯將公司的戰(zhàn)略中心逐步轉(zhuǎn)向?qū)W術(shù)研究領(lǐng)域，引入大批學(xué)術(shù)研究人員。

由于創(chuàng)始人經(jīng)歷，AQR

奉行多因子投資策略，且無(wú)論價(jià)值因子表現(xiàn)如何，始終

在投資策略中占有一席之地。2018

年以來(lái)，價(jià)值因子表現(xiàn)不佳，2020

年

AQR連續(xù)

發(fā)表關(guān)于價(jià)值因子的文章表明對(duì)價(jià)值因子的信心。2020

年

2

月

19

日，阿斯內(nèi)斯發(fā)

表文章《Never

Has

a

Venial

Sin

Been

Punished

This

Quickly

and

Violently!》，

表明由于價(jià)值因子在歷史上有效時(shí)間較長(zhǎng)，短期虧損情有可原；沒(méi)有拋棄價(jià)值因子看

似逆勢(shì)而行，但其實(shí)這是長(zhǎng)期回報(bào)很重要的一部分；時(shí)隔一周，阿斯內(nèi)斯再次發(fā)表觀

點(diǎn)《The

Valuesburg

Address》，鼓勵(lì)因價(jià)值因子失效造成損失的管理者們不要改

變既定策略。2020

年

5

月

8

日，價(jià)值因子無(wú)恢復(fù)跡象，阿斯內(nèi)斯在文章《Is

(Systematic)

Value

Investing

Dead?》中調(diào)整了價(jià)值因子的結(jié)構(gòu)，表明價(jià)值因子在

中期具有顯著有效性。2020

年

10

月以來(lái)，價(jià)值因子短暫復(fù)蘇，但市場(chǎng)大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)

格依然強(qiáng)勢(shì)，2020

年

12

月

22

日，阿斯內(nèi)斯發(fā)表博客文章《A

Gut

Punch》，表明

堅(jiān)信多因子選股模型和價(jià)值因子的長(zhǎng)期有效性。很顯然，阿斯內(nèi)斯長(zhǎng)期堅(jiān)持的多因子

模型和價(jià)值因子近期正在恢復(fù)，阿斯內(nèi)斯認(rèn)為：沒(méi)有完美的長(zhǎng)期策略，策略不應(yīng)因?yàn)?/p>

短期失效而被拋棄。

價(jià)值因子始終在

AQR

投資策略決策過(guò)程中占有一席之地，但

AQR

產(chǎn)品豐富，

投資策略廣泛。在目前大宗商品價(jià)格高漲、高通脹預(yù)期和流動(dòng)性收緊預(yù)期的市場(chǎng)背景

下，市場(chǎng)風(fēng)格一改去年大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格，2021

年

2

月中旬以來(lái)，小盤(pán)股逐漸走強(qiáng)，市

場(chǎng)維持震蕩行情，價(jià)值因子有復(fù)蘇跡象，AQR

某些產(chǎn)品業(yè)績(jī)也開(kāi)始改善，本文將聚

焦于

AQR特色產(chǎn)品的介紹，供國(guó)內(nèi)投資者提供借鑒。

3.AQR

現(xiàn)狀：規(guī)模下降，重點(diǎn)布局另類投資和

股票型基金

3.1

近兩年規(guī)模和管理賬戶數(shù)量均下降

AQR

資產(chǎn)管理規(guī)模

2018

年及以前穩(wěn)步增長(zhǎng)，近兩年略有下降。2016

年前，

AQR

規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，平均增速為

26%；2017

年規(guī)模略有增長(zhǎng)，增速僅

3%；2018

年，AQR

資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)到峰值

3077

億美元；2019

年和

2020

年，AQR

業(yè)績(jī)不

盡如人意，導(dǎo)致規(guī)模持續(xù)減少，根據(jù)

SEC-ADV

表格披露數(shù)據(jù)，截至

2020

年

3

月，

AQR資本

RAUM

總計(jì)

2489

億元，相比

2019

年減少

7.8%。

圖

5：AQR

資產(chǎn)管理規(guī)模近兩年略有下降分析報(bào)告文檔文檔手冊(cè)行業(yè)權(quán)益量化研究資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究，注：RAUM

是美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）定義的“監(jiān)管”管理資產(chǎn)；包括為客戶提供連續(xù)且定期的監(jiān)督或管理服務(wù)的證券投資組合；RAUM計(jì)算總資產(chǎn)，而非凈資產(chǎn)。

AQR

管理賬戶數(shù)量出現(xiàn)下降，投資者對(duì)于

AQR

業(yè)績(jī)信心有所降低。管理賬戶

數(shù)量和管理資產(chǎn)規(guī)模走勢(shì)基本一致。截至

2020

年

3

月，AQR

管理賬戶數(shù)量為

429

個(gè)，低于

2019

年的

470

個(gè)。一些大型美國(guó)公共養(yǎng)老金計(jì)劃因

AQR業(yè)績(jī)不佳和分配

變更而取消授權(quán)。例如，2020

年，堪薩斯城雇員退休系統(tǒng)贖回了其對(duì)

AQR

多元化

對(duì)沖基金的

1900

萬(wàn)美元投資。圖

6：AQR

管理賬戶數(shù)量

2020

年有所降低(0.1)(0.2)0.40.3500

02500

0.22000

0.11500

0.0100035003000201220132014201520162017201820192020RAUM(億美元)RAUM增速(0.2)0.30.20.10.60

0.0100

(0.1)300200

0.5400

0.4500201220132014201520162017201820192020管理賬戶管理賬戶增速商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究

在

AQR

服務(wù)的客戶中，集合投資工具（Pooled

investment

vehicles）數(shù)量

和規(guī)模最多，其次為投資公司。AQR

為投資公司（investment

companies）、集

體投資工具（Pooled

investment

vehicles（other

than

investment

companies

and

business

development

companies））、養(yǎng)老金或利潤(rùn)分配計(jì)劃(Pension

and

profit

sharing

plans

(but

not

the

plan

participants

or

government

pension

plans))、州市等政府實(shí)體（State

or

municipal

government

entities

(including

government

pension

plans)）以及主權(quán)財(cái)富基金或外國(guó)官方機(jī)構(gòu)(Sovereign

wealth

funds

and

foreign

official

institutions)等客戶提供服務(wù)。根據(jù)

SEC-ADV

數(shù)據(jù)，截至

2020Q1，AQR

資本

RAUM

總計(jì)

2489

億元，管理賬戶

429

個(gè)。其中集分析報(bào)告文檔隨著各種問(wèn)題的不斷出現(xiàn)，對(duì)策建議類調(diào)研報(bào)告成為了越來(lái)越重要的工具，可以幫助企業(yè)和組織制定有效的戰(zhàn)略和方案。本次調(diào)研共收集了31篇有關(guān)對(duì)策建議類調(diào)研報(bào)告，發(fā)現(xiàn)了一些有趣且關(guān)鍵的共性和差異。首先，從研究?jī)?nèi)容來(lái)看，這些報(bào)告所關(guān)注的問(wèn)題是非常多樣化的。其中有些報(bào)告關(guān)注的是社會(huì)問(wèn)題和政策，如貧困和教育問(wèn)題，而另外一些報(bào)告則更加關(guān)注企業(yè)和組織的內(nèi)部問(wèn)題，如管理和市場(chǎng)營(yíng)銷。這種多樣性并不能算是這些報(bào)告的缺陷，相反，它說(shuō)明我們的社會(huì)和組織面臨的挑戰(zhàn)十分繁多，需要我們從各個(gè)方面入手才能夠解決問(wèn)題。其次，這些報(bào)告在調(diào)查方法和數(shù)據(jù)分析方面也存在差異。大部分的報(bào)告采用了定性和定量結(jié)合的方式，通過(guò)問(wèn)卷調(diào)查、實(shí)地考察和專家訪談等方式收集數(shù)據(jù)。然而，也有一些報(bào)告采用了更為創(chuàng)新的技術(shù)，如大數(shù)據(jù)分析和人工智能技術(shù)。這些新技術(shù)雖然還處于試驗(yàn)階段，但它們可能會(huì)以越來(lái)越多的方式成為調(diào)研方法的重要組成部分。最后，這些報(bào)告在對(duì)策和建議方面表現(xiàn)出了不同的風(fēng)格和實(shí)用性。有些報(bào)告提出了具有長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略的行動(dòng)方案，而另外一些則更注重于針對(duì)特定問(wèn)題提供現(xiàn)實(shí)可行的解決方案。這些不同的風(fēng)格反映了報(bào)告的作者們的不同經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)背景，并吸引了各個(gè)方面的讀者。商業(yè)調(diào)研分析報(bào)告作用業(yè)行文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究合投資工具數(shù)量和

RAUM

均超過(guò)一半，投資公司次之，養(yǎng)老金和利潤(rùn)分配計(jì)劃客戶數(shù)量較多但管理資產(chǎn)較少，主權(quán)財(cái)富基金和外國(guó)官方機(jī)客戶數(shù)量較少但管理資產(chǎn)較多。3.2

公募基金自

2017

年以來(lái)規(guī)模遞減

自

2017

年以來(lái)，

AQR

美國(guó)共同基金規(guī)模遞減。

根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，截至

2021/2/26，

AQR

美國(guó)共同基金總資產(chǎn)規(guī)模

159.40

億美元，相比

2020

年底規(guī)模相差不大。

2017

年規(guī)模達(dá)到峰值

378.04

億美元，此后歷年規(guī)模遞減。

圖

9：目前

AQR

共同基金仍有贖回跡象資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究，單位：億美元，數(shù)據(jù)截至

2021/2/26

規(guī)模排名前十的共同基金規(guī)?？傆?jì)

129.61

億美元，占共同基金規(guī)模

81.31%，

集中度較高。其中

7

個(gè)為股票基金，3

個(gè)為另類投資基金，規(guī)模最大為大盤(pán)防御風(fēng)格

基金，規(guī)模達(dá)

58.70

億美元。

表

3：AQR

美國(guó)共同基金規(guī)模排名前十基金排名

1

2

基金名稱AQR

Large

Cap

Defensive

Style

FundAQR

Managed

Futures

Strategy

Fund基金總資產(chǎn)

58.70

18.94投資資產(chǎn)

股票另類投資投資公司

18.6%

配計(jì)劃,

9.4%

集合投資工具,

55.2%資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究州或市政府實(shí)體基金計(jì)劃,

8.3%圖

7：不同類型客戶數(shù)量占比

主權(quán)財(cái)富基金和

外國(guó)官方機(jī)構(gòu),8.5%投資公司,

16.8%集合投資工具,

55.1%

養(yǎng)老金和利潤(rùn)分

配計(jì)劃,

5.6%資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究州或市政府實(shí)體

基金計(jì)劃,

8.0%養(yǎng)老金和利潤(rùn)分圖

8：不同類型客戶

RAUM

占比

主權(quán)財(cái)富基金和

外國(guó)官方機(jī)構(gòu),14.5%161.53223.10322.47378.04222.34167.03159.40150100

50

0200250300

256.8540035020142015201620172018201920202021/2/26商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究3AQR

Large

Cap

Multi-Style

Fund11.40股票

4

5

6

7

8

910

AQR

Diversified

Arbitrage

Fund

AQR

Large

Cap

Momentum

Style

Fund

AQR

Style

Premia

Alternative

FundAQR

International

Momentum

Style

Fund

AQR

TM

Emerging

Multi-Style

Fund

AQR

Global

Equity

Fund

AQR

TM

Large

Cap

Multi-Style

Fund10.57

8.06

6.77

4.49

4.01

3.50

3.15另類投資

股票另類投資

股票

股票

股票

股票

資料來(lái)源：Bloomberg、申萬(wàn)宏源研究，單位：億美元，數(shù)據(jù)截至

2021/2/26

近兩年，公募基金清算數(shù)量多于新成立基金數(shù)量。2009

年，AQR發(fā)行第一只共

同基金——AQR

多元套利基金，開(kāi)啟私募和公募并行發(fā)展之路。以

2017

年為分界

點(diǎn)，2017

年之前新發(fā)基金數(shù)量較多，幾乎沒(méi)有清算基金；2017

年后新發(fā)基金的數(shù)

量明顯減少，清算基金數(shù)量增多。圖

10：AQR

每年新成立和清算的共同基金數(shù)量

資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究，單位：億美元，數(shù)據(jù)截至

2021/2/26

AQR

從

2016

年開(kāi)始陸續(xù)清算基金，清算基金的規(guī)模大多小于

1

億美元。2020

年清算了5只基金，其中包括

3只另類投資基金，

1只股票基金和

1只混合配置基金。

2020

年

AQR新成立

1

只另類投資基金——AQR多元策略基金，目前

AQR

正在發(fā)

行

1

只商品型基金——AQR

Risk-Balanced

Commodities

Strategy

LV

Fund。表

4：AQR

每年新成立和清算的共同基金數(shù)量名稱

AQR

Volatility

Risk

Premium

Fund

AQR

Multi-Strategy

Alternative

Fund

AQR

Risk

Parity

II

HV

Fund

AQR

Emerging

Defensive

Style

Fund

AQR

Style

Premia

Alternative

LV

FundAQRInternationalRelaxedConstraintEquityFund

AQR

Emerging

Relaxed

Constraint

Equity

Fund

AQRSmallCapRelaxedConstraintEquityFund

AQR

Large

Cap

Relaxed

Constraint

Equity

Fund投資資產(chǎn)另類投資另類投資混合配置

股票另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資策略

多策略

多策略全球配置

混合

多策略股票對(duì)沖股票對(duì)沖股票對(duì)沖股票對(duì)沖清算年份

2020

2020

2020

2020

2020

2019

2019

2019

2019基金總資產(chǎn)

0.12

0.21

0.18

0.08

0.15

0.18

0.05

0.02

0.01AQR

Emerging

Momentum

Style

Fund股票混合20180.0610

9

8

7

6

5

4

3

2

1

0200920102011201220132014201520162017201820192020成立基金清算基金商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究AQR

Global

Equity

Fund股票混合20163.55AQR

International

Equity

Fund股票混合20161.30資料來(lái)源：SEC，申萬(wàn)宏源研究，基金總資產(chǎn)單位：億美元

3.3

私募基金規(guī)模集中度較高

AQR

私募基金規(guī)模集中度較高，20

億美元以下基金數(shù)量最多。根據(jù)

SEC-ADV

最新數(shù)據(jù)，截至

2020Q1，私募基金

RAUM

總計(jì)

1110

億美元，基金數(shù)量

103

只。

10

億以下基金數(shù)量最多，占比

70%；50

億以上基金

6

只，但

RAUM

達(dá)到

598.4

億

美元。圖

11：AQR

私募基金數(shù)量和

RAUM圖

12：AQR

私募基金不同規(guī)模數(shù)量分布資料來(lái)源：SEC、申萬(wàn)宏源研究，數(shù)據(jù)截至

2020Q1資料來(lái)源：SEC、申萬(wàn)宏源研究，數(shù)據(jù)截至

2020Q1

RAUM

排名前十基金規(guī)?？傆?jì)

732.6

億美元，占私募基金

RAUM

66%。規(guī)模最

大基金為

AQR風(fēng)格溢價(jià)基金，達(dá)

239.8

億美元。表

5：AQR

私募基金規(guī)模排名前十規(guī)模排名

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

基金名稱AQR

Style

Premia

Master

Account,

L.P.AQR

Delta

Master

Account,

L.P.AQR

Delta

XN

Master

Account,

L.P.AQR

Global

Risk

Premium

Master

Account

LTD.AQR

Absolute

Return

Master

Account,

L.P.AQR

GRP

El

Master

Account

LTD.AQR

Real

Return

Master

Account,

L.P.AQR

Global

Alternative

Premia

Master

Account,

L.P.AQR

Liquid

Enhanced

Alternative

Premia

MasterAccount,

L.P.AQR

Emerging

Equities

Fund,

L.P.

RAUM239.890.079.577.559.452.238.032.632.131.5資產(chǎn)類別另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資另類投資資料來(lái)源：SEC、申萬(wàn)宏源研究，單位：億美元，數(shù)據(jù)截至

2020Q1

3.4

股票和另類投資策略是重點(diǎn)布局方向

AQR

策略極為豐富，包括股票、債券、固定收益和另類投資，四種策略也可進(jìn)行混合配置。AQR

策略總體分為兩類，傳統(tǒng)投資策略和另類投資策略，傳統(tǒng)投資策3020100405040302010

0605070數(shù)量RAUM(十億美元)(右軸）1000萬(wàn)以下,

7.0%1000萬(wàn)-1億,

27.0%1-10億,

43.0%10-20億,

11.0%20-50億,

6.0%50億以上,

6.0%商業(yè)分析研究報(bào)告文檔分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究略分權(quán)益投資和固定收益兩個(gè)子類，另類投資策略分絕對(duì)收益和總收益兩個(gè)子類。

絕

對(duì)收益策略使用賣空、杠桿等工具，追求穩(wěn)定收益和較小波動(dòng)率，使之相對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)

險(xiǎn)敞口為零；總收益策略使得投資組合與市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)敞口保持一致。2021

年，為幫

助客戶實(shí)現(xiàn)他們的

ESG

目標(biāo)，AQR將

ESG

策略納入到資產(chǎn)選擇和已有策略中。

圖

13：AQR

投資策略

資料來(lái)源：AQR，申萬(wàn)宏源研究表

6：AQR

投資策略以及釋義

策略釋義提供高度多元化的投資組合，幾乎匯總了

AQR

的所有策略。包括可轉(zhuǎn)換，合并和事件驅(qū)動(dòng)的套利策略，提高結(jié)合這些策略的多元化投資組合。利用多種信貸工具建立多頭和空頭組合，尋求正的絕對(duì)回報(bào)。采用多因素、市場(chǎng)中性的投資方式，基于AQR獨(dú)有的資產(chǎn)選擇模型，在全球資產(chǎn)中構(gòu)建投資組合。使用各種定量和定性輸入，根據(jù)價(jià)格和宏觀經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)主要資產(chǎn)類別進(jìn)行投資。以對(duì)沖基金為投資標(biāo)的，有效捕捉多樣化的經(jīng)典對(duì)沖基金風(fēng)格在全球資產(chǎn)類別中利用價(jià)格趨勢(shì)的多元化策略。根據(jù)量化模型以及全面的定性評(píng)估，識(shí)別出被嚴(yán)重低估的證券。力求通過(guò)各種策略和資產(chǎn)的組合來(lái)提供對(duì)沖通脹后的正收益。在不同種類資產(chǎn)和不同地區(qū)資產(chǎn)中，基于價(jià)值、動(dòng)量、利差和防御等風(fēng)格尋找超額收益。在投資者的投資組合中尋找稅收有效的和帶來(lái)潛在的稅收效益的另類投資策略。投資波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，可以用作獨(dú)立策略，買(mǎi)入策略或用于增強(qiáng)傳統(tǒng)策略。提供廣泛的收益來(lái)源，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，另類風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和

Alpha，并且與傳統(tǒng)多元化成長(zhǎng)策略不同，此策略對(duì)傳統(tǒng)資產(chǎn)價(jià)格上漲依賴更少?；贏QR多因子投資模型，以全球資產(chǎn)為股票池構(gòu)建投資組合，保持對(duì)市場(chǎng)的凈多頭暴露。通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)分配而非資本分配來(lái)對(duì)全球資產(chǎn)類別進(jìn)行投資，以尋求建立既廣泛分散的投資組合。通過(guò)多種另類投資方法，在同一時(shí)間提供對(duì)幾種不同

AQR

策略的廣泛敞口。單一風(fēng)格的策略，例如防御，動(dòng)量和價(jià)值通過(guò)多種風(fēng)格的結(jié)合，提供多元化投資組合和潛在的回報(bào)效益。策略旨在持續(xù)跑贏基準(zhǔn)，結(jié)合了常見(jiàn)信號(hào)與專業(yè)信號(hào)，這些信號(hào)均有研究支撐。商業(yè)分析研究報(bào)告文檔

策略名稱

絕對(duì)收益策略

套利策略

信用策略

股票市場(chǎng)中性策略

全球宏觀策略

對(duì)沖基金溢價(jià)

管理期貨策略

機(jī)會(huì)主義策略

實(shí)際回報(bào)策略

風(fēng)格溢價(jià)策略

稅收管理股票市場(chǎng)中性策略

波動(dòng)率策略

多元化成長(zhǎng)策略

股票多空策略

風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)策略

多策略

單一風(fēng)格策略

多風(fēng)格策略

增強(qiáng)策略分析報(bào)告文檔行業(yè)文檔手冊(cè)權(quán)益量化研究放松約束策略建立在增強(qiáng)策略之上，在130/30的環(huán)境中使用有限的賣空來(lái)擴(kuò)大策略實(shí)施范圍，同時(shí)保留

beta-1

產(chǎn)品。

3-阿爾法策略

絕對(duì)收益信用策略新興市場(chǎng)硬通貨策略

全球匯總策略

全球政府策略

高收益企業(yè)策略

投資級(jí)企業(yè)策略

美國(guó)核心資產(chǎn)+策略的特殊之處在于能夠識(shí)別全球股票投資的特有風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇。將增強(qiáng)型策略與特定宏觀模型結(jié)合起來(lái)，以提供集成

alpha。一種市場(chǎng)中立的信貸策略，通過(guò)投資企業(yè)信貸和股權(quán)建立多頭和空頭的多元化投資組合，旨在與傳統(tǒng)股票和信貸市場(chǎng)保持低相關(guān)性并提供正的絕對(duì)回報(bào)。在硬通貨和本幣市場(chǎng)上，投資于不同國(guó)家，不同期限以及不同貨幣以尋求超額收益。雖然該策略包括本幣投資，但它不承擔(dān)本幣債