關(guān)于會德豐私有化案例剖析

會德豐私有化案例剖析郎咸平、周云豪、李振安、溫正宇、葉浩銓、吳紅梅看似有利于小股東的私有化，實際上是大股東精心謀劃的一個“局”。在這個局中，零散的事件影響著小股東的判斷，當(dāng)我們將其貫穿起來，便可看出大股東私有化的真正用意。在香港，收購方通常會設(shè)計這樣一個“局”：當(dāng)一個上市公司即將被私有化之前，收購方會派人入駐公司管理層和董事局，也將委任獨立顧問公司，對公司資產(chǎn)進行重新估值，隨即公司業(yè)績由盈轉(zhuǎn)虧，并發(fā)出不利消息。在私有化建議提出后，股價上漲，但會出現(xiàn)大手沽空，將股價壓低在收購價之下。此后，收購方委任的獨立財務(wù)顧問公司提醒小股東，若私有化失敗，股價就會下跌，而不利消息也會再度出現(xiàn)。隨后大股東將輕微追加收購價，以顯示決心和慷慨，最終私有化完成，大功告成。本文將具體剖析“會德豐系”近年的重組案例，包括私有化、出售業(yè)務(wù)及系內(nèi)關(guān)聯(lián)交易，歸納出“會德豐”在香港上市公司常用的一套收購步驟及方法，并透視“會德豐”如何運用這些手法進行私有化，嘗試推測“會德豐”將來重組的進程，以及最終對公司股東價值的影響。本文首先將集中研究“會德豐”及其系內(nèi)7家上市子公司的背景及主要從事的業(yè)務(wù)。這有助于我們更全面分析之后的重組案例。文中還將分析吳光正的為人，因為吳光正對于整個集團的策略有著決定性的影響?！皶仑S”現(xiàn)狀：蜘蛛網(wǎng)結(jié)構(gòu)會德豐（下稱“會德豐”，0020.HK）是香港一家上市的大型綜合企業(yè)，1985年被“世界船王”包玉剛通過九龍倉集團（下稱“九龍倉”，0004.HK）以25億港元全面收購。包玉剛1991年病逝，二女婿吳光正在1993年正式接任“會德豐”主席?！皶仑S”主要從事的地產(chǎn)、酒店、零售、物流和通訊、媒體及娛樂等業(yè)務(wù)，遍及香港地區(qū)、中國內(nèi)地、新加坡及臺灣地區(qū)?！皶仑S”旗下有多家附屬及聯(lián)營公司：“九龍倉”的主要投資權(quán)益占“會德豐”資產(chǎn)總值近5成，而地產(chǎn)發(fā)展商之一的新亞置業(yè)信托（下稱“新亞置業(yè)”，0049.HK）占3成，這兩項投資為“會德豐”提供主要的收入。零售及分銷業(yè)務(wù)方面，“連卡佛”、Joyce及City’Super占“會德豐”資產(chǎn)總值的2%，“會德豐”其余的物業(yè)項目直接權(quán)益及證券投資占其資產(chǎn)總值約18%（如圖1）。“會德豐系”成為繼李嘉誠的“長實和黃系”之后另一家具舉足輕重影響力的綜合性華資大財團。其互控式架構(gòu)，有如蜘蛛網(wǎng)，沒有明顯的金字塔結(jié)構(gòu)（如圖2）。其主要直接持有3家上市公司股權(quán)，包括“九龍倉”、“新亞置業(yè)”及JoyceBoutique（下稱“Joyce”，0647.HK），除此之外還通過“九龍倉”持有海港企業(yè)（下稱“海港企業(yè)”，0051.HK）及有線電視寬頻通訊（下稱“i-cable”或“有線寬頻”，1091.HK），通過“新亞置業(yè)”持有聯(lián)邦地產(chǎn)（下稱“聯(lián)邦地產(chǎn)”，0077.HK）及馬可波羅發(fā)展（下稱“馬可波羅”，新加坡上市）。圖3中可以看出，“會德豐”附屬公司業(yè)務(wù)重疊，如多家公司經(jīng)營物業(yè)投資與發(fā)展，確有重組的必要?！熬琵垈}”1886年創(chuàng)立，原名為香港九龍貨倉，主要業(yè)務(wù)包括物業(yè)投資與發(fā)展、酒店投資與經(jīng)營、運輸、貨運、電訊等（如圖3）?！熬琵垈}”以香港地區(qū)和中國內(nèi)地為策略性據(jù)點，核心旗艦投資物業(yè)，包括海港城、時代廣場、“有線寬頻”、“九龍倉電訊”和現(xiàn)代貨箱碼頭，這些業(yè)務(wù)占集團業(yè)務(wù)資產(chǎn)總值的90%，提供了穩(wěn)健的經(jīng)常性收益和創(chuàng)優(yōu)增值機會。近年，“九龍倉”主力發(fā)展“三駕馬車”—通訊、媒體及娛樂，地產(chǎn)及中國內(nèi)地業(yè)務(wù)。分別由九龍倉通訊、九龍倉置業(yè)及九龍倉中國經(jīng)營。而交通系業(yè)務(wù)—天星小輪和香港電車則列作其它業(yè)務(wù)。謹討如圖用3所匠示，浮九龍凱倉通養(yǎng)訊有癢限公梯司主肢要業(yè)講務(wù)為蓄“冬有線監(jiān)寬頻壞”甚和索“本九倉寄電訊摟”壺。通緩訊、發(fā)媒體掘及娛牽樂業(yè)恥務(wù)合浪占療“吃九龍臣倉餅”闊業(yè)務(wù)個資產(chǎn)賓總值鵲的一清成。壩“同有線卸寬頻妖”恢主要納業(yè)務(wù)引則為束經(jīng)營昏香港矮收費抬電視君、寬排頻互啞聯(lián)網(wǎng)括、寬蘇頻上鬧網(wǎng)服鋼務(wù)和煉其它綿高速登有線縱調(diào)制冶解調(diào)光器上誼網(wǎng)服幻務(wù)業(yè)僅務(wù)。恭耍九龍餃倉置什業(yè)有野限公練司直您接控累制的堤核心軟物業(yè)萄包括雪海港給城和駐時代腥廣場補，二耳者共俊占秘“箭九龍繼倉謙”蘋業(yè)務(wù)邪資產(chǎn)齡總值涉的7俘成。瘦海船港城惠擁有息樓面仙面積枕共達搏82掏9萬憂平方旬尺的項寫字憂樓、糕服務(wù)報式住先宅、彼酒店昌、商帝場，唉海港任城的扶商場享更是超香港呀最成熟功的泄購物遲中心終。海皂港城禍20據(jù)01螞年為爆“潑九龍撕倉想”嗎提供野29扯.6附4億假港元旁的經(jīng)汪常性刊盈利供，約臨占集王團租位金收遼入總訊額的嘆60裝%?？隙鴷r烤代廣誓場坐置落于樣全港竭最繁其盛的阻銅鑼畜灣購撿物區(qū)擇，是撿區(qū)內(nèi)兩最具稀代表婚性的士建筑鑰物，徹20卸01挺年有斬超過瞎9億短港元執(zhí)的可卵觀經(jīng)果常性產(chǎn)租金初收入唯。時慧代廣川場的逐優(yōu)質(zhì)茂甲級蜘寫字宏樓樓禍面面怕積達駝10樸0萬癥平方嗎尺，絕而面伯積同剃樣為塔10結(jié)0萬衫平方險尺的替商場館亦廣進受歡寺迎。虛物業(yè)誠發(fā)展懼組合剖總樓炊面面幸積超紐過5笨00埋萬平虹方尺碎。剝來九龍煉倉中潛國有拿限公料司主途要業(yè)扒務(wù)包傭括中佩國房肝地產(chǎn)伐、馬蛋可波濱羅酒駱店和唐物流足（包車?yán)ㄕ紦酢案示琵埜鑲}抵”沃業(yè)務(wù)坡資產(chǎn)撲總值脊一成脖的現(xiàn)酸代貨未箱碼查頭）楊。馬極可波勢羅酒納店集毅團的文業(yè)務(wù)盤包括艱在香吹港及袖中國件內(nèi)地靈發(fā)展干酒店鳥業(yè)務(wù)徹，位感于海徐港城尊的3趣家馬古可波扯羅酒之店，衛(wèi)包括卵馬可廢波羅病香港究酒店別（集盲團占跟其6紐7%惑權(quán)益釣）、住馬可映波羅染港威藝酒店爸和馬麻可波胞羅太患子酒要店，反共有欄14賣99現(xiàn)間酒稼店房蓮間。跌染“高九龍矩倉聽”悅另一式主要善附屬消公司公“跌海港外企業(yè)久”葉主要災(zāi)業(yè)務(wù)嚼為擁異有及鵲管理躺酒店血、物陡業(yè)租擊賃及矩投資田，現(xiàn)羊持有墳馬可志波羅白香港金酒店絹全部稅權(quán)益漂及機跑鐵九蹈龍站匯二期不“丈擎天逮半島朝”椒20蕉%權(quán)禾益。漲隆“紙新亞敵置業(yè)評”狼主要黑業(yè)務(wù)朝為物返業(yè)投暴資與挖發(fā)展菊、酒劈店經(jīng)耗營、顛財務(wù)孩及投藝資，琴擁有劃逾2雪00贊萬平專方尺癢總樓山面面繞積的顆土地街儲備棚，并濃擁有圓“惜聯(lián)邦掙地產(chǎn)棚”河和刷“派馬可培波羅株”耕的控苗制性呼權(quán)益揪。耍逼旗下股“使聯(lián)邦知地產(chǎn)器”檢主要撤業(yè)務(wù)爹是物湯業(yè)投糖資與屠發(fā)展枕，擁掌有逾蠢10他0萬春平方墓尺總絡(luò)樓面存面積絨的土遺地儲論備，悅主要暑持有揉“喂擎天翁半島疑”撥和割“莖京士牢柏分”靈發(fā)展虜項目紐的權(quán)啊益。玉座另一因附屬紛公司版“薪馬可漢波羅搶”惰19倉81憐年在叨新加振坡交謹易所亮主板綠上市蓬。1賴98負8年腰，僑“窄九龍條倉陳”省向新價加坡中馬可愚波羅統(tǒng)酒店只提出坡全面毀收購落，將察持股左比例汪從4欲2%肚提高稻到7駐6.全1%紅。振“董馬可跡波羅數(shù)”壓主要婆業(yè)務(wù)渡是在搜新加隙坡進離行優(yōu)衣質(zhì)地苦產(chǎn)項賞目投匠資、蠟發(fā)展愚及物晉業(yè)管莖理。沫截至免20隸02油年3饞月，豪總投激資及輔發(fā)展涉物業(yè)腎總樓洽面面距積約很共2尚10抗萬平合方尺喊?，F(xiàn)陣正將慶新加勾坡馬復(fù)可波垮羅酒吐店舊藏址重選建為先擁有傍永久繩業(yè)權(quán)競的共盒管式疼豪華作公寓衡。罪臥Jo閣yc黨e創(chuàng)座辦于偉上世延紀(jì)7硬0年玉代初堤期，奮其主圍要業(yè)療務(wù)是是零售營及經(jīng)供銷名全師設(shè)提計的箱高級泳時裝印、家但居裝言飾品闊及出嫁版設(shè)律計師扯時裝孟雜志慰，是銅集團箱零售形及分綢銷業(yè)紐務(wù)的證重要屋一環(huán)肆。宵曬“農(nóng)會德嬌豐怒”匆的發(fā)孩展賺腔包玉擦剛并塑不是林一下煎子便這入主級“貝會德脈豐勵”錄，他污首先叔控制卸“幅九龍巧倉填”累，并凡在1政98釋0年子透過熱旗下訂一家周不顯漸眼的里上市訊公司棕“依隆豐墳國際膽投資宴有限松公司棒”邊（安“展會德欺豐飛”倉的前鑒身）萍，作以蛇吞樸象式座的收國購，駛成功肆收購甜“廊九龍藝倉者”草49傭%圓的股冬權(quán)，生成為小其大屑股東靈，并崗與吳嫌光正觀一起譯加入晝董事臘會。晚經(jīng)過弊5年浴時間蔥，包索玉剛廊將范“觸九龍央倉健”通業(yè)務(wù)尖壯大廟后，宜于1突98岸5年菊成功恭透過跡“引九龍?zhí)總}斤”堂以2堤5億慰港元何全面狹收購肯“寨會德瞎豐青”鹿。翌龜年，切包玉擱剛身器體不批適宣河布正奉式退竊休，彼開始旗將其妙龐大純商業(yè)碗王國尺，分近交4閉位女燭婿掌設(shè)管，想其中亮，陸少上王舒國搖“螞隆豐數(shù)國際碌”汗、溪“畝九龍銅倉系童”周由吳疑光正竊主理好。忍綿19中91蒼年包竟玉剛洋病逝困，1覆99嗚3年霜9月抵吳光份正接剩任暴“歲會德炭豐腹”慕主席諷，宣綠布將把集團惰由慶“矩隆豐番國際夠投資武”漆易名洪為陶“裁會德獎豐有普限公刪司監(jiān)”瞧，以港配合謀集團輪投資滴策略率從過遲去的以控股夾公司復(fù)轉(zhuǎn)變?nèi)麨樯虒O行。澇所謂煌商行農(nóng)，是原指伍“斗會德嫂豐僵”謹要扮悼演中碰外兩懶地的叫橋梁星和窗瞧口的窮角色紙，與擴外資傍企業(yè)正共同巾發(fā)展錢區(qū)域月內(nèi)的預(yù)市場咬，合石作建郵立一敵盤生興意，清并參鼻與管易理、鑄開拓篩市場裂。愉餓“婦會德花豐違”鉗積極謀投資快地產(chǎn)完業(yè)務(wù)偵，以吵“訂九龍這倉寧”嚼為主針力，躺展開象一系番列令學(xué)香港嘴矚目森的投溫資活李動，脾包括認透過敬改建伸或重廈建旗振下原塌有物修業(yè)，汁擴大惰集團豎的優(yōu)騎質(zhì)資讓產(chǎn)規(guī)離模。療代表華作為冒19廢93副年成僅功將憑位于構(gòu)銅鑼品灣霎揭東街夏的香礙港電以車公釀司車虛廠，昨重建鮮成今紗日的夜時代勁廣場碎。其鉤它多博項大嚴(yán)型物職業(yè)重辮建計房劃包息括海飼港城緒一期歇重建逗工程扛，即云將兩益幢住養(yǎng)宅物腥業(yè)重謹建為仔兩幢蘆樓高宣3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掏不利嶼消息脊送大股肌東再歲雇用榨“爬獨立崖”貌財經(jīng)襲公關(guān)職公司算，透里過財舌經(jīng)分房析員禿在大秘眾媒依體如改電視棗、電降臺、柄報紙踩等詳蜜盡分要析是通次收似購或村私有詠化建龍議，至同時體提議具小股舒東接掩納收潛購建如議。挺借用洽第三杜者事“愉獨立胳公正僅”勸立場勿，游咽說小非股東否接受莊收購?fù)旖ㄗh炊（如蹦圖4奧-7盞）。凳闊另外伏大股鮮東在霸公開治場合負發(fā)言叨，再動重復(fù)栗是次鏈?zhǔn)召応P(guān)的條萬件非傲常吸侵引人你及對癢小股面東十漁分有止利。捕槍因基封金和劈機構(gòu)波投資垮者持遼有大邊量股匪份，路足以域左右屆大局押，因宗此，沉大股姜東會吵努力填游說遞基金嚇和機撓構(gòu)投載資者姓接受挨收購迷建議陡。賣鞭第八蹈步：徑輕微君追加禍?zhǔn)召徶葍r區(qū)蔬如市趟場對帥是次航收購撞作出艙強烈兵反對頑或發(fā)丈出不隙滿聲賴音，牛大股伍東最中后會何在表卵決會謊議數(shù)窮星期爐前，竄公布急輕微榴追加極收購濕價，趟并宣測稱這伶是最哄后決些定。魚一方蠻面顯干示大儀股東劃決心賀及其劃慷慨盾，另第一方爪面表巖示這托已是館大股惕東的塔最后晨決定層。如冷不接精受，網(wǎng)小股后東再明沒有艇機會伙待價水而沽?xí)ㄈ缣訄D4叨-8真）。篩顏第九攀步：仰大功慧告成勞箱收購驚或私蝶有化序在股扮東特溫別大洞會或督法院賢最終深獲得娛通過球。抄棉“膚會德凝豐系奪”方私有糕化典音型手罩法戒貨“煮會德節(jié)豐劫”逐過去釣幾年到企圖籌私有施化旗胃下幾希家上款市公且司，拜包括淹“槽連卡破佛筍”忌、去“置聯(lián)邦澇地產(chǎn)吩”拍、圣“練新亞巡置業(yè)悶”抄。當(dāng)丈中有掛成功濃也有抗失敗辟的例漲子。周我們潮會詳否盡分春析兩抄個成讀功的貞個案刮，包載括私價有化尾“博連卡各佛荒”笛及貧“毫新亞碌置業(yè)呀”孕私有切化傷“氣聯(lián)邦砍地產(chǎn)尤”晉，來尸引證廳上文腹所述分的典始型收巧購合登并手請法。孫另外祥，我贊們會輪從這傘兩次武事件蹲中，授觀察波“咐會德蓮豐樹”廈在私君有化盯旗下數(shù)子公罰司時熟，近沃年在禍部署拐上的校進步席。糊兆私有信化所“評連卡若佛藝”你敏步驟抽1富:燈消息述公布文恭19摟99榮年5宿月2躬5日鑄，乒“降會德莫豐粗”帝提出逝以每巷股A壇股1者1.薪8港僅元、剝B股飲1.虹1港嗚元的微價格慌收購寒其余辣25苦%響“稿連卡肚佛藥”就權(quán)益全，私瓶有化女“料連卡街佛境”致?；颓巡揭泽E2載:金由遠盈轉(zhuǎn)耳虧拜兔6月藏8日珍，斷“方連卡厚佛墳”炸宣布攻19夢98啟-1耕99訂9年峽度全當(dāng)年業(yè)迎績，貿(mào)業(yè)績婦轉(zhuǎn)盈屯為虧羅，全責(zé)年虧憤損6灶66來0萬變港元臥，當(dāng)應(yīng)中包紐括4穗25摧0萬顯港元懷的特撲殊虧虎損作陰為結(jié)駁束一末家附腫屬公決司的啄特殊絹撥備賠，但謝并沒暗有透四露該瓶公司本的詳盞情。奏另外保，改賽以往院派發(fā)礎(chǔ)高息政的政窗策，配宣布初首次信不派芝發(fā)末楊期息創(chuàng)。溝老步驟獅3友:旦再發(fā)張不利憑消息拌宰6驕月8牢日，介大股黨東在擋公布嘗業(yè)績匹的通鳳告中林，遲“忍罕有鑒”訪地指絹出在奧可以益預(yù)見碰的將左來，廈不大殿可能片即時運恢復(fù)頭派發(fā)拼任何紡股息攔，更陽警告井集團斑的投哈資物寺業(yè)租豬金收繁入將然大幅擠減少靈。另幅外，涉“沃連卡傲佛斥”柳百貨梢租用葡的物瓣業(yè)面俊對不識能成銀功續(xù)后約的殖風(fēng)險盟，如糕在新通的地武點開鉤鋪，口將要唇投入隙大量吧的資獵金。軍燕步驟將4早:藝輕微狐追加蓄收購趣價娘臭6畏月1壞3日窩，蓮“質(zhì)會德燒豐稅”券輕微銀提高鍵收購彩價，鞭每股鏟A股因至1街2.居5港矛元，逢每股堤B股思至1遷.2棚5港抄元，歷并表江示不襯會再罰提高娛收購誦價。褲餓步驟緩5航:隆發(fā)放堵獨立護人士價意見嗎旦6靈月1尋7日朗，珍“瀉會德鉗豐黑”測委任納的獨寸立財池務(wù)顧鉗問怡仁富證游券指楚出，團大股界東提失出的雄收購網(wǎng)價較紋資產(chǎn)助凈值片的折閣讓，違較同巨類型悲公司等“微迪生策創(chuàng)建芬”挺低。束烈但亡“綢迪生敵創(chuàng)建觀”而提出佳的收施購價駁較資杏產(chǎn)凈創(chuàng)值的拔折讓和，實轟則比蒜“霸連卡貿(mào)佛濾”浮的為忘低。摩附有睛機構(gòu)界投資闖者指才出，咽在計代算淡“悄連卡定佛鍋”恢的資態(tài)產(chǎn)凈撤值時領(lǐng)，應(yīng)有包括姐有1備49脹年歷籍史的滔“岡連卡濫佛衡”徐品牌輔/商榆譽的跡價值舊。但沈獨立勢財務(wù)柏顧問桌認為領(lǐng)“陶連卡臂佛傳”店并無艱本身廳的專摔利品賤牌，弟商品線是由勾第三李者供飯應(yīng)，兩而冶“殼連卡卡佛港”霧的百醫(yī)貨業(yè)萍務(wù)在膨過去想5年戀一直挨虧損駐，故盆“下連卡村佛騾”隔品牌幕的權(quán)裁益有倍限，關(guān)毋須乞為其國品牌律作出聲估值禿。綠嚇步驟廚6勝:沸大功效告成所欲7月佛12元日，顏私有手化方效案在蔑法院格及股吹東特爛別大平會上氧獲得損通過使。撿篇從這穗次私資有化稠的過默程中昂，可瘦觀察貓到區(qū)“俘會德政豐副”采在私姓有化茂其系臟內(nèi)公疊司時浙的策丑略：窩名1）價在泊適當(dāng)毀時候減提出膜私有搜化妖衫“愈會德稀豐莊”值在地狹產(chǎn)、傻零售念業(yè)低休迷的緒時候意提出核建議愛，務(wù)負求在咳市道悶最壞攻的時散候，轉(zhuǎn)能夠豈用最詳便宜今的價報格，減買下室有潛針力及眾優(yōu)質(zhì)抖資產(chǎn)井。并釀于大權(quán)股東鉛在公帆布1改99貝8-拌19先99請年業(yè)勇績前澇提出疤建議泉，再都公布合不如跳人意糟的業(yè)杯績，筒令小乒股東鴨看淡嬸公司惡前景校，減蓮少反鉗對私故有化貢的機膝會。閱竭2耽）竄涉嫌茶恐嚇籃小股參東雹按在公辜布業(yè)陸績的刮通告甲中逆，發(fā)翠放多光項不揮利消叮息。緒乖3甜）耕涉嫌陷提出禁誤導(dǎo)裕資料濁棕獨立鉛財務(wù)聰顧問濁涉嫌局提出挎誤導(dǎo)待資料殼，指窯“散連卡涌佛所”迎資產(chǎn)督凈值杰的折豬讓，撫比炸“為迪生主創(chuàng)建竊”撞為低綿，但初實際旱折讓訓(xùn)其實攜較咬“丙迪生沈”磨高。槳所以蛙大股茫東提筋出的直收購協(xié)價，費比同稼類公孤司，芝不算茄十分證吸引血人。左另外枯獨立敲財務(wù)烘顧問膛指濫“鉗連卡護佛只”指品牌藏的權(quán)晃益有譜限，目無須史為其位品牌礙作出貍估。賀但乏“蜜連卡豬佛滋”壽有1庭49阿年歷胳史，集其品慣牌/成商譽神有一煉定的墾價值瞇，應(yīng)佩為其抱品牌佳/商停譽作孕出估頌值，柜并應(yīng)弊計算凱入公準(zhǔn)司的悅資產(chǎn)茅凈值座內(nèi)。椒片大盼股東卻警告具“富連卡稱佛誘”論百貨零租用去的物貴業(yè)面終對不淚能成僑功續(xù)錫約的似風(fēng)險帶，但占在搖“溪連卡騰佛汪”罷百貨標(biāo)租用凡的三華間物先業(yè)中妻，有蛇兩間鋤是向怪關(guān)聯(lián)凝公司登“染九龍羽倉贊”誕租用亦的，慧而租顫約到鄭3年畫多后織（2侍00廳2年雄11歐月3券0日散）才走到期脾，所賞以沒咱有即闊時不擔(dān)能續(xù)助約的甚風(fēng)險羞。者恨另外跑，坐哀落于漆中環(huán)壟商業(yè)侵區(qū)的寶“芝連卡蠻佛大印廈針”脖的額碗外重軌建價俘值（挪高達團5.越22鹽億港敬元）并，并困沒有參計算劍在公也司的征資產(chǎn)追凈值辯內(nèi)。辟海“扭會德芒豐草”悅成功駐私有戚化賢“弊連卡必佛園”厭，獲勞利甚浪豐：潮岔總轎收購粥價1點4.特13版億港捏元（戒每股村收購纏價1蕩2.飾5港改元私×園11彎30蔬4萬確股）嘩，因春大股絮東擁斯有7蜜5%榮權(quán)益缸，所球以只撤需向院小股輔東付亮出3元.5罩3億梅港元語現(xiàn)金側(cè)，就悶?zāi)塬@和得資享產(chǎn)凈迫值價牙值高桿達1突8.序68脾億港鍬元（寨每股侵16終.5志港元催，收督購價蜂12史.5令港元急較之旅折讓蜂24攻%）樓的螺“爐連卡帽佛慘”饒權(quán)益減。這質(zhì)些資茄產(chǎn)包賠括每黃股價皆值4炊.6御港元祥的股泰票投剃資組呢合（話全為御大藍談籌）尚，及袍每股虜價值國8.荒1港牙元的謎投資兵物業(yè)歷（包斬括在末中環(huán)慣的連擱卡佛壩大廈反），致這兩騎項每塞股價襲值已畜高達顧12證.7兆港元棕，還恭有價畫值高滾達5槳.2事2億鞏港元禁連卡躍佛大膠廈重糟建的旦額外互價值于，以艷及潤“批連卡的佛薄”爹的商融譽沒昨有計乏算在淋資產(chǎn)得凈值改內(nèi)。職械“扔會德粒豐聯(lián)”匆只需欲在私網(wǎng)有化怒后立鞭即出云售股開票，脾就能散套現(xiàn)饒5.腳19不9億激港元譜（每虹股價裁值4哲.6抬港元桌的股遮票床×水11嗓30敘4萬轟股）鉗，這豐比向甘小股哲東支糕付3適.5燦3億邊港元限現(xiàn)金忌還多助。所糾以實升際上鼓，挑“逗會德既豐量”梢不動敘一分錘一毫省現(xiàn)金帶，就臘能買炭下整談家公江司，腎實在搬物超買所值放。隱箏“三聯(lián)邦洽地產(chǎn)槐”線私有謀化碧:奔砍典型叛手法絮的完潤美演腸繹外透在私廳有化稻“診連卡春佛繡”巴后，上“催會德酸豐幸”饒在2逝00蒜0年粱曾宣棵布私陰有化貝“且新亞情”齡，但占在公已告發(fā)睜出1卷2小酷時后叉，就恒取消傘是次買行動諷，原扁因不聾明。嶼自此街以后描，再階沒有池進行冷任何焰私有較化系攔內(nèi)子登公司仆的行罵為，挨直至腹20擔(dān)02厚年1提2月儲，容“益新亞淋置業(yè)男”經(jīng)宣布距私有伏化旗哪下的笛“勉聯(lián)邦海地產(chǎn)蘋”章。在黎這次鋒私有白化過殘程中沖，可釣以看險到女“副會德領(lǐng)豐適”式在部狡署及船策略想上有簡明顯槳進步炸。我論們更鬼可看漏到朱“腎會德輩豐笑”壤對前分文所驚述的級典型膨收購柔合并生手法挑的完呼美演替繹。即舞步驟監(jiān)1笑:覽管理閃層變爪動蹤掙20駐00尿年2孫月，辭即正鵲式公差布私消有化串前1祖0個純月，講吳光鍛正的擾愛將陡洪承對禧辭廉去既“構(gòu)會德哨豐壘”邀常務(wù)汗董事桂、班“籃九龍瞇倉擱”研執(zhí)行贏董事渠、寧“響有線刺寬頻螞”血及新現(xiàn)加坡刪“搶馬可汗波羅都”箱董事葛職務(wù)憐，改繁任園“寄聯(lián)邦疏地產(chǎn)胡”煮董事木及非惹執(zhí)行色主席顛。掩納步驟內(nèi)2切:術(shù)資產(chǎn)拜重估努絞20捷02鐮年中聚，隊“腎聯(lián)邦遮地產(chǎn)問”除為興遣建中渡的物救業(yè)作繞出巨究額撥罩備及醬罕有蔥地為希公司陣名下渠的農(nóng)飼地減親值撥則備4荷.3幕5億帽港元鄰。因昨農(nóng)地執(zhí)在市納場上掉成交初不太織活躍俗及透補明度滑低，島兩塊陰位置室相近劉及規(guī)奧劃用包途相牌同的抄農(nóng)地久，在眉同時員間內(nèi)揮的成拔交價灘也可獄有很嶼大的本差距霧。因鎖此，勤在香哀港上希市的奶地產(chǎn)晃公司灑甚少寄為農(nóng)閑地作稈出減斥值撥粥備。串很明毯顯，粗“階會德喇豐宏”定此舉希是將秩“如聯(lián)邦爬地產(chǎn)調(diào)”絮的資薄產(chǎn)凈炕值減蜓低，蒼為將法來私球有化欺作準(zhǔn)貞備。齊裕步驟朝3觀:殃由盈斯轉(zhuǎn)虧珍笑貨20慧02展年6傭月，薯“宣聯(lián)邦誼地產(chǎn)稍”廁公布涂中期紛報告稀，業(yè)仙績由搖盈轉(zhuǎn)酸虧，抗虧損耕81但30波萬港騙元。族另外角，壓“夾聯(lián)邦寫地產(chǎn)賄”您還在凈上年獸償還默大量巷負債蝴，總語負債授由2砍00俘1年燥的1火0.獵08然8億愈港元榴降至谷20窩02啞年的結(jié)6.趁11倡98槍億港烈元，遍負債液比率堂由1位4.尿39寒%大墊幅減賓至9青.2輔9%制。此結(jié)舉為臉降低秤公司竿負債棚比率侍作準(zhǔn)勤備，畏減少秀將來筒成功法收購萬后，皮對母召公司手負債加比率恐的負蛛擔(dān)。錄在年雞初大嘆幅減蝴值撥臨備興哥建中撒的物淋業(yè)及模農(nóng)地憲后，慢資產(chǎn)彈凈值鑄由2欄00庸1年漏的6才4.瞞71舍3億視港元島降至燃20軋02晚年的初59玉.7艱46菜億港擠元。演魂步驟碑4初:渠消息悠公布靈忘20肆02劇年1侄2月讀9日澇，晃“閘會德賞豐食”深與嫌“心新亞處置業(yè)聞”碌及鉆“類聯(lián)邦您地產(chǎn)壇”需停牌更。1侮2月句18藏日，開“超會德嶺豐滾”搜公布信重組共計劃腦，并狼提出輪以每縮股3贈.2固港元膜，由踏“辯新亞刮置業(yè)桶”躺斥資被10壓.2托億港煎元私江有化輕“屢聯(lián)邦漿地產(chǎn)交”脫。饅“貍聯(lián)邦晶地產(chǎn)兼”毫每股殊資產(chǎn)鐵凈值獲為4揭.3看2港省元，憐收購升價較齊這一瓣凈值累折讓杯約2茫5.傷9%源。釋珠步驟龍5而:文操控匆股價低學(xué)停牌曾前的櫻20蘋02幣年1沖2月緒9日踏，劈“襲聯(lián)邦際地產(chǎn)洗”備收市祥價2邊.5倦港元飄。1兼2月承18秤日，暢三家矛公司綢復(fù)牌皇時，衡“攀聯(lián)邦爬地產(chǎn)斜”逝股價吩急升錄至3讓.1慘2港炒元，兩比公堤布的某每股歪3.砍2港起元收曲購價包稍低朽。蝕甚20宇03削年1瀉月2穴日及寇9日距，有頸兩次沫不知吧名的疏大手冰沽貨擴（在舒這兩卻天，牙每天花總成找交量墨有3唐00還多萬型股，別而公攀布私斷有化慈計劃愿前每抓天大蓬約幾糟萬股用的成輛交量裹）將屋股價料由接櫻近收觀購價篇的3傾.1應(yīng)75假港元黑壓低抓至3凡.1栽25浮港元就，其脈后股牌價橫蟲行，活在3淋.1夕25隊港元示至3樂.1畢75陶港元例間窄斜幅振互蕩（參如圖艷5）臭。膀配步驟曬6汪:語發(fā)放煩獨立綱人士朽意見厘層2陶00盛3年組1月途24那日，艦“適會德免豐伴”尋委任材的獨途立財漁務(wù)顧捷問新艷百利燒指出狠，私盒有化繁條款玉公平聞合理苗，建悲議小會股東勉接受務(wù)。更桃“謝提醒攜”謀小股孤東，猾若私彩有化朵不成盜功，淺股價拖在將叮來不班太可落能維隱持現(xiàn)哲有水摘平。愚俱“幕聯(lián)邦嬸地產(chǎn)心”虜所持渣的物喇業(yè)在拋再估捷值后計，到稍20渾02絨年1得1月嬸底的迅總值軌再減高少4凱.7鴨億港志元，悟經(jīng)調(diào)白整后盜每股矮資產(chǎn)群凈值靠減少齒至每桐股3怎.9杜4港套元。務(wù)另外降，財火務(wù)顧富問披劇露捕“窗聯(lián)邦悲地產(chǎn)梅”鳳所持惡有的成證券肅投資仗組合汗，總靠值約鑄11胡.0侄4億禾港元徐。露榮步驟督7鍵:塘再發(fā)屯不利幟消息誓鄙“盡聯(lián)邦定地產(chǎn)橡”孩宣布騙委任河最終堡控股問公司外“田會德珍豐碼”懼為總榮代理營，為婦期3泄年，偏期內(nèi)填“融會德丹豐后”浸將收杜取索“鉛聯(lián)邦斯地產(chǎn)年”各純利限的5用%及鵲每月蝦2萬籌港元筒。蛇“爬會德脖豐睬”源此舉逃可謂布一舉域兩得聽，一蛛方面口，可溝帶給董小股忘東一拿個訊同息，法如不輛接納狐私有隆化建個議，揚將來茂公司療的實銜際盈妖利會勢至少禿減少敬5%范。另醫(yī)一方非面，毛如私材有化贊失敗裝，險“芒會德姨豐凱”短除可色獲得棋應(yīng)有絞的股碎息外苗，還申可獲胃得來線自馳“姑聯(lián)邦甩地產(chǎn)闊”蜘額外兇5%掏的純馳利收冷入。寸過步驟荒8您:縱大功褲告成莊燕不出連所料冷，2岡月2隱8日物，柜“翼新亞抬置業(yè)丸”錄私有匠化頁“鳴聯(lián)邦弓地產(chǎn)交”拍的方豈案在今法院洗及股無東特餅別大烈會上栽獲得話通過繼。聾鳴“悶會德延豐桂”缸成功碗私有賺化可“巷聯(lián)邦耕地產(chǎn)婆”掠，獲沸利也勺甚豐允：黑隊私有千化成勾本：曾72淘%聞“姥聯(lián)邦撫地產(chǎn)玉”墻（以草收購駛價3衰.2蓋港元內(nèi)/股眨計算屢，市客值2賢6.沒52乳億港愿元）漿+晴1威0.忽2億君港元建收購葬現(xiàn)金旋=渴36鄭.7裁2億桿港元頓鎮(zhèn)私有抱化收稍益：環(huán)以收升購價灰3.蓮2港覺元/剛股計筋算，揭“汪聯(lián)邦啟地產(chǎn)奶”栗總市閑值4持5.達36愉億港膽元字泄獲利淚：4餃5.辜36蓮億港蒙元爹－成獸本3胸6.瓶72欺億港碎元頑=娘8.蜘64蕉億港臥元肢蹄出售誼零售截業(yè)務(wù)甩，吳掩光正曲真正臥動機愛是什拼么拜萄20完03鴿年2顯月1剖4日那，航“秩會德季豐緒”凳宣布信退出奶零售演業(yè)務(wù)周發(fā)展觸，以塑近5綿.9闊億妥港元那出售告旗下英包括跟“倍連卡疊佛狼”健（跌LC稿I完）、興Jo犬yc浸e（煩06板47得.H笛K）琴及C拒it躲y全Su遠pe包r的堆零售旱業(yè)務(wù)亮組合啦。容共Wi撒sd激om碼G韻at涂ew唐ay剩L萬im涼it定ed鐮（成以吳罩光正追為財概產(chǎn)授艦予人符的信忙托公貞司）裳出價透4.瞇22絕8億仆港元年買入吊An役se毒tt爆L米im唇it爛ed呆（前會德客豐子唱公司撐）持羨有的奧LC虧I集貪團股候份（顛持有瞞“趨連卡鏈佛候”缺但不平包括斑連卡壯佛大蛇廈）倦（如嫌圖6海）。城赤交易業(yè)價格狀是否地合理段？在堂“川會德攜豐挺”能公布昨的文削件中謠，說庫明在糟19眾99歲年6腸月私倦有化來的價錦錢較倚現(xiàn)在殘的綜股合資絕產(chǎn)凈智值有紅折讓哀，所勝以稅“尤會德店豐凝”悠獲得久微利葡。另揮外，騾最終姨應(yīng)付架金額螞以最塞終審列核修井定的棋綜合夫資產(chǎn)葵正凈轉(zhuǎn)值為于準(zhǔn)，偵上調(diào)云上限返為5峽00淚0萬優(yōu)港元芹。另搖外，悉19世95風(fēng)年3何月3鉤1日婚至2莫00救1年兵3月種31艙日止拿7個糠財政竊年度名（除渾20寫00料年及仆20屢01拆年）加，L貍CI幕集團磚的零與售業(yè)坐務(wù)每狗年均腳出現(xiàn)消虧損眨，虧碼損合脊共4提.0翼11絲億港儀元。包遼從表討面看主來，減吳光著正以街市價指買入材年年慌虧損貸的公工司，柴但出忘售資蹄產(chǎn)包搖括L聽CI炒全部姐己發(fā)荷行股母份，行沒有閑資料夫顯示悄其價旁值；默另外拒，財裙務(wù)表稠現(xiàn)每爺況愈酸下屬素未經(jīng)峽審核沈數(shù)目魔。表蘋1表拒明，超因零提售業(yè)渣務(wù)于蜘20吉00電年夕及2睡00頁1年劍轉(zhuǎn)虧阿為盈漂，不止排除灑經(jīng)審稀核后政，2鄭00服2/尼20毒03奉業(yè)績信轉(zhuǎn)虧勝為盈浩。所刮以售腎價是酸否合胞理，盟現(xiàn)在館不得雁而知床，要掌待日間后公辣布最連終的夫經(jīng)審瘡核財嬌務(wù)報變告及欄最終薪修定當(dāng)?shù)木C咳合資感產(chǎn)凈擾值，醫(yī)才能仗知曉姑。創(chuàng)?！暗缕藏S麗”飾為何廢不出涉售有范盈利隸的業(yè)耗務(wù)（傻如C小it專y星Su篇pe購r）臥給吳崗光正銷，反瞞而出跌售虧贏損的扯業(yè)務(wù)牲（如剃“儀連卡用佛嶼”呢及J觸oy暗ce模）？老鹿“怒會德染豐曠”割公布撤的原榴因是系“仍Ci殊ty豐S中up魚er潑為海經(jīng)港城厭及時姜代廣柏場的州主要末租戶喚，能丸確保打九龍京倉與旨Ci融ty田S燦up誕er客的關(guān)惰系得猾以維隱持，側(cè)亦能災(zāi)惠及蔽小股欺東。森”釘?shù)策~可能梨是吳禁光正抱已掌鑄握重誤要資唉料，催“愛連卡石佛浪”荷及J證oy票ce梯業(yè)務(wù)貸已上尤軌道豎，或紛吳光犬正看乎好高禾檔次膠零售夾業(yè)務(wù)知前景凈，趁盞市道疲低迷畝時平升價收膽購零確售業(yè)穴務(wù)，慣等市矮場環(huán)續(xù)境好饑轉(zhuǎn)再仆重新濟組合懸、包媽裝上正市。魄有但我頁們相物信背劣后的皇玄機里是為鑄將來盒整個戴“鑼會德螞豐系旁”兵重組噴造勢題，顯煙示沒估有剝紡削小著股東網(wǎng)權(quán)益練。吳慕光正語此舉硬實為麗“水一石枯二鳥鄙”漆。醉雄由于縣看似摘大股賣東吳錄光正紹出高糊價替寨“付會德貞豐立”揚減債插和市周場憧熄憬吳寺氏將胖進一之步私渣有化婆或重堤組掌“競會德閥豐惹”內(nèi)，蘆“災(zāi)會德追豐棋”瀉和J誕oy瓜ce染的股壞價都去急升批，J夾oy鼓ce東股價騰翌日螺開市斤勁升翻72余%、女全天貓漲4擺3%碌，喚“星會德碎豐粉”糧升6鉤.4工%及紡成交芒量大咽增（系如圖勉7）墓。艙哲對主“菠會德棟豐花”幅未來吩叔私有淹化策堅略的夢推演界靠從圖田2中職可看丑見，揭現(xiàn)時右“篩會德冶豐高”防的組炒織結(jié)噸構(gòu)是櫻一個存?zhèn)鹘y(tǒng)銷的蜘甲蛛網(wǎng)普狀架員構(gòu)，恢其中干可看宇見公纏司與滑公司宇之間糊互控遼關(guān)系御緊密銀。但真除J許oy臘ce假外，慨屬下雅各上昂市公愁司均卡涉及琴物業(yè)岸發(fā)展馬，甚筋至共怠同發(fā)賄展一慧個項箏目，寸故市放場仍氧期待經(jīng)“秩會德最豐系攔”駱會出菊現(xiàn)大妥規(guī)模拔的重糊組及斑私有番化，壓以提斥升資脂產(chǎn)凈割值和時股東當(dāng)權(quán)益搶。被悟在惜“昂會德芒豐系場”撕內(nèi)，化“舒九龍館倉公”遣分別姿由伯“病會德盜豐下”萍持有擴48燙%，破“霸新亞摘置業(yè)漂”丘持有期7%壇，朗“奇聯(lián)邦兄地產(chǎn)氏”芽持有深1.票3%吃；另崖一方聰面，慣“俗聯(lián)邦碧地產(chǎn)棗”婆又分源別由尿“架會德徐豐坦”套持有慨1.塊75歸%及瓣“瘦新亞奴置業(yè)罵”筒持有乖72副.4司7%爹，形貝成一沃個關(guān)殖系非停常復(fù)屯雜的喚蜘蛛鬼網(wǎng)狀寒架構(gòu)搏。個考“遙會德威豐系訊”腔內(nèi)的跌業(yè)務(wù)落重疊梅非常哄嚴(yán)重串，單扔是地攪產(chǎn)業(yè)破務(wù)就跟已經(jīng)蹈有5婚家上滲市公繁司，式蜘蛛孤網(wǎng)狀恩架構(gòu)軋有利柳于譜“咽會德曬豐尖”弓合法咸地控欺制推“盞九龍孩倉嚼”優(yōu)的絕周對控浸股權(quán)敬，但慰另一沫方面援，要器對這次蜘蛛睡網(wǎng)狀伸架構(gòu)燕進行碎重組恨則非旺常復(fù)批雜。干比方津說，?！罢鏁驴谪S這”療現(xiàn)在幼就不傻能直暑接私紅有化除“誼新亞浩置業(yè)吉”撥，因混為柳“房新亞刺置業(yè)顛”慚擁有類“好九龍千倉特”國7%旋股權(quán)辦，加刮上飼“壟會德盞豐西”始擁有黑“意九龍訴倉枯”換48猛%股脆權(quán)，總“倆會德峰豐落”桃收購洋“特新亞抽置業(yè)畫”作將因簡持有顆“奇九龍參倉雨”籃超過蜂50厘%股塘權(quán)，勺按香淡港的宜上市宋法律智將強范制亂“守會德猛豐烘”叼提出償另一陸次全位面收攏購齊“零九龍莊倉舅”右，資拒金的梁需求鋤將大棕得多教。這遷比金濾字塔腫式公倚司架染構(gòu)重客組的命簡單多“嗓一買攀一賣趣”距要更圖為復(fù)森雜。襖扮因此燥，我境們推后測吳曾光正妹將按扁以下叉的重晃組日移程表翅，將劣“糟會德召豐系甲”榴的架良構(gòu)由豪蜘蛛道網(wǎng)狀喂重組赴至金瘦字塔眠式。惜金字秋塔式叮公司喝架構(gòu)窯，將腥更有盆利于隙大股域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供另外姐，如克果香勻港的怨地產(chǎn)蔽市場防將來美回復(fù)楚升勢搖，持浩有的含大量且優(yōu)質(zhì)覽收租役物業(yè)安將為悶“濃會德妹豐寶”壽帶來耐極顯鹽著的唇股東譜價值購提升般。正彼是進燈可攻凱，退聽可守同。誰辮會德傅豐系權(quán)內(nèi)各璃個業(yè)燈務(wù)的進策略橋定位移基要研導(dǎo)究這矩個課機題，主我們葛將利求用業(yè)巷務(wù)策座略學(xué)貼中的潮成長訓(xùn)占有示率矩想陣（泥Gr咽ow革th予-S偵ha虜re孝M尊at尼ri斥x）尖來作呼說明腹（如摸圖1崖7）決。這家個矩泉陣縱變坐標(biāo)種是該糧產(chǎn)品濫市場錫的成即長率機，橫角坐標(biāo)況則是砍相對絡(luò)于最氣大競醬爭者滲的占配有率法。浪啦圖1仙7中庫右上瓦角這嗓塊指紗的是約“殿明星柔”合，就侵是市滑場成斬長快較、占歡有率篩又大原的產(chǎn)膝品，給例如盾有線師寬頻慕就是蚊這一義類，但在香召港只倚有伯“冠有線名寬頻濁”沙擁有參有線切電視缸業(yè)務(wù)閘的單編一商功業(yè)公漠司，穩(wěn)完全曠占有餡整個鼻香港蜓有線峰電視嚴(yán)的市餃場，箏并已畝收支衰平衡戰(zhàn)和稅沿后盈雅余。狠偏“黃明星薯”稀的左醬邊那縣塊稱怠為撕“縮問題厚兒童表”語區(qū)，額落在摧這個賴區(qū)域播的產(chǎn)底品，汗通常盤在市譯場上付是