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目錄常用的美國經(jīng)濟景氣指數(shù)梳理 5美國PMI數(shù)據(jù)的異常”之一:標準普爾MarkitPMI與ISMPMI分歧 美國PMI數(shù)據(jù)的異常”之二:服務(wù)業(yè)和制造業(yè)的分歧 12美國經(jīng)濟周期仍處下行區(qū)間并可能對風險資產(chǎn)造成沖擊 15風險提示 18圖表目錄圖表1.常用美國景氣指數(shù)及其主要特征 5圖表2.ISM、MNI、MarkitPMI制造業(yè)Z-score 6圖表3.地區(qū)性聯(lián)儲制造業(yè)活動指數(shù)Z-score 6圖表4.ISM、MarkitPMI服務(wù)業(yè)Z-score 6圖表5.地區(qū)性聯(lián)儲服務(wù)業(yè)活動指數(shù)Z-score 6圖表6.制造業(yè)景氣指數(shù)Z-SCORE關(guān)聯(lián)度 7圖表7.服務(wù)業(yè)景氣指數(shù)Z-SCORE關(guān)聯(lián)度 7圖表8.制造業(yè)PMI:ISMvs.Markit 8圖表9.服務(wù)業(yè)PMI:ISMvs.Markit 9圖表10.制造業(yè)PMI滾動12個月標準差:ISMvs.Markit 9圖表服務(wù)業(yè)PMI滾動12個月標準差:ISMvs.Markit 10圖表12.制造業(yè)PMI的區(qū)別:MarkitvsISM 10圖表13.服務(wù)業(yè)PMI的區(qū)別:MarkitvsISM 圖表14.ISM制造業(yè)PMI同服務(wù)業(yè)PMI的差值vs美國經(jīng)濟周期 12圖表15.Markit制造業(yè)PMI同服務(wù)業(yè)PMI的差值vs美國經(jīng)濟周期 13圖表16.中美歐日服務(wù)業(yè)和制造業(yè)PMI走勢 13圖表17.中美歐日制造業(yè)PMI同服務(wù)業(yè)PMI的差值vs全球經(jīng)濟周期 14圖表18.MarkitPMI趨勢變動(12個月移動均值) 15圖表19.ISMPMI趨勢變動(12個月移動均值) 16圖表20.中美經(jīng)濟周期歷史和預(yù)期走勢 16圖表21.美國經(jīng)濟周期vs.納斯達克指數(shù)同步變動 17圖表22.基于經(jīng)濟周期模型的納斯達克未來走勢預(yù)測 1723.2007年之后趨勢性走高并呈現(xiàn)出一定的周期波動規(guī)律 19研究和判斷美國經(jīng)濟走勢離不開對于包括采購經(jīng)理指數(shù)(PurchasingManagersPMI)GDPPMI趨勢性變動來定義經(jīng)濟周期的,而這一經(jīng)濟周期不管是從邏輯上還是歷史數(shù)據(jù)上同大類資產(chǎn)都有著較好PMI在內(nèi)的美國經(jīng)濟景氣指數(shù)對于理解美國經(jīng)濟周期以及大類資產(chǎn)走勢有著重要意義。PMIPMIPMIPMI在內(nèi)的美PMI數(shù)據(jù)之間PMI常用的美國經(jīng)濟景氣指數(shù)梳理基于彭博的數(shù)據(jù),現(xiàn)有的研究文獻和市場觀察,我們找到市場重點關(guān)注的美國經(jīng)濟景氣指數(shù)包括:地區(qū)性聯(lián)儲公布的制造業(yè)(PMI(會)NFIB中小企業(yè)樂觀指數(shù)(全美獨立企業(yè)聯(lián)盟)指數(shù),也有全國性的經(jīng)濟景氣指數(shù)。PIPrcasingMaaers'Idex購買經(jīng)理人指數(shù)是經(jīng)濟指標的一種,MarkitISM(美國供應(yīng)管理協(xié)會的生產(chǎn)活動、新訂單、庫存水平、供應(yīng)商的交貨時間和就業(yè)狀況等,進而對企業(yè)經(jīng)濟活動的健康狀PMI53家是全區(qū)調(diào)查,2;是紐約聯(lián)儲和達拉斯聯(lián)儲。聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)是美聯(lián)儲發(fā)布的一個反映制造業(yè)表現(xiàn)的重要經(jīng)濟指標,這項調(diào)查不僅提供了美國地區(qū)商業(yè)周期波動的寶貴信息,而且也有利于理解全美經(jīng)濟體活動的邊際Markit也發(fā)布非制造業(yè)5家聯(lián)儲也發(fā)布服務(wù)部門的活動調(diào)查。這些報告可以提供關(guān)于服務(wù)業(yè)、農(nóng)業(yè)、采礦、公用事業(yè)、建筑服務(wù)、批發(fā)/1)NFIB(美國全國獨立商業(yè)聯(lián)盟)小企業(yè)樂觀指數(shù)。該指數(shù)匯總芝加哥全國活動指數(shù)圖表1.常用美國景氣指數(shù)及其主要特征資料來源:S&PGlobal,ISM,芝加哥聯(lián)儲,費城聯(lián)儲,里士滿聯(lián)儲,紐約聯(lián)儲,堪薩斯聯(lián)儲,達拉斯聯(lián)儲,NFIB,圖表2.ISM、MNI、MarkitPMI制造業(yè)Z-score 圖表3.地區(qū)性聯(lián)儲制造業(yè)活動指數(shù)Z-score資料來源:Ifind, 資料來源:Ifind,圖表4.ISM、MarkitPMI服務(wù)業(yè)Z-score 圖表5.地區(qū)性聯(lián)儲服務(wù)業(yè)活動指數(shù)Z-score資料來源:Ifind, 資料來源:Ifind,不同景氣指數(shù)之間存在較好的正關(guān)聯(lián)度。地區(qū)性聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)(費城聯(lián)儲,堪薩斯城聯(lián)儲,里士滿聯(lián)儲,紐約聯(lián)儲和達拉斯聯(lián)儲)PMI(ISM,MNIChicagoPMIS&PMarkitPMI)的變化呈PMI(PhillyFed)(RichmondISM結(jié)果密切相關(guān)ISMMNIChicagoPMI,ISMS&PMarkitPMIISMMarkitPMI數(shù)據(jù)的領(lǐng)先指標,同時它們也是衡量區(qū)域經(jīng)濟活動的良好指標。另一方面,NFIB中小企業(yè)樂觀指數(shù)與芝加哥聯(lián)儲全國活動指數(shù)(CFNAI)也與制造業(yè)指數(shù)的變化密切相關(guān)。CFNAI85PMICFNAI上升時,其他的經(jīng)濟指數(shù)(PMINFIB中小企業(yè)樂觀指數(shù))可能也會顯示出積極的趨勢,反之亦然。類似于制造業(yè)景氣指數(shù)的情況,美國不同服務(wù)業(yè)景氣指數(shù)之間也存在著較強的關(guān)聯(lián)度。1Harris,Matthew,RaymondE.Owens,andPierre-DanielG.Sarte."Usingmanufacturingsurveystoassesseconomicconditions."FRBRichmondEconomicQuarterly90.4(2004):65-92圖表6.制造業(yè)景氣指數(shù)Z-SCORE關(guān)聯(lián)度資料來源:Ifind,圖表7.服務(wù)業(yè)景氣指數(shù)Z-SCORE關(guān)聯(lián)度資料來源:Ifind,美國PMI數(shù)據(jù)的“異?!敝唬簶藴势諣朚ARKITPMI與ISMPMI分歧在前述的一系列經(jīng)濟景氣數(shù)據(jù)中,市場關(guān)注度和影響力最大的是標準普爾公布的PMI(標準普爾MarkitPMIMarkitPMI)PMI(ISMPMI)。從發(fā)布MarkitPMIISM發(fā)布終值的時間幾乎一致(都在次月的第一個工作日),但是MarkitPMI1PMIISMPMI1948PMI2012MarkitPMI是研究美國歷史經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律的更方便的景氣數(shù)據(jù)。近期,我們注意到無論是在服務(wù)業(yè)還是制造業(yè)PMIPMI以及MarkitPMIMarkitPMIISMPMIISMPMIMarkitPMI的歷史數(shù)據(jù)特征及其兩者數(shù)據(jù)分歧的可能原因。ISMvsMarkit歷史數(shù)據(jù)特征:數(shù)值水平,波動性以及歷史背離情況。PMI數(shù)值的水平來看,2015ISMPMIMarkitPMI2017、2018、2020ISM制造業(yè)PMIMarkitPMI業(yè)PMI服務(wù)業(yè)PMI則持續(xù)好于Markit服務(wù)業(yè)20233月以來,MarkitPMI數(shù)值的波動性來看,2013年至疫情前,ISMPMIMarkitPMI的波動性,但是疫情PMI的波動性也是類似的情況:2016年至疫情前,ISM服務(wù)業(yè)PMIMarkitPMI(12個月移動均值),ISMMarkitPMI(ISMMarkit數(shù)值的環(huán)比ISMMarkit環(huán)比走低PMI37個月。圖表8.制造業(yè)PMI:ISMvs.Markit資料來源:萬得,圖表9.服務(wù)業(yè)PMI:ISMvs.Markit資料來源:萬得,圖表10.制造業(yè)PMI滾動12個月標準差:ISMvs.Markit資料來源:萬得,資料來源:萬得,PMI的統(tǒng)計方式和統(tǒng)計樣本的差異:ISMvs.Markit。從樣本數(shù)量上看,Markit調(diào)查了美國800(400家公司的高級主管ISM350家制3,ISM跨國公司的業(yè)務(wù)狀況,而Markit的調(diào)查對象則涵蓋了各種規(guī)模的企業(yè),這可能使得ISM數(shù)據(jù)比MarkitISMPMI使用其五個分(5個單項調(diào)查問題的直接平均值,MarkitPMI的分項指數(shù)則使用一種權(quán)重系統(tǒng),使新訂單”和產(chǎn)出項目的權(quán)重更高。圖表12.制造業(yè)PMI的區(qū)別:MarkitvsISM資料來源:SP&ISM官網(wǎng),2根據(jù)不同信息來源,P80家制造業(yè)公司(80ences-Oct19.htmlSP官網(wǎng)提供的另一個數(shù)據(jù)為每個國家約400家公司:https://www./marketintelligence/en/mi/products/pmi.html3https://www./marketintelligence/en/mi/research-analysis/investigating-pmi-and-ism-divergences-230119.htmlPMI的統(tǒng)計方式和統(tǒng)計樣本的差異:ISMvs.Markit。從樣本數(shù)量上看,MarkitPMI調(diào)查了400(800(350家)服務(wù)業(yè)機構(gòu)4。從樣本構(gòu)成上看,MNI的報告5ISMPMI涵蓋了制造業(yè)以外的任何活動(包括農(nóng)零售貿(mào)易和公共管理Markit僅包含美國私人服務(wù)業(yè),這ISMPMIMarkit可能更直觀MarkitISM的報告都包含大ISMMarkit是一個單獨的商業(yè)活動(產(chǎn)出)ISM4個分項()相同的權(quán)重。圖表13.服務(wù)業(yè)PMI的區(qū)別:MarkitvsISM資料來源:SP&ISM官網(wǎng),MarkitPMIISMPMIPMI數(shù)值的差異。PMIMarkitPMIISMPMIPMIMarkitPMIISMPMI則持續(xù)回落。MarkitPMIISMPMI這一次不一樣”。因此,我們在相關(guān)專題報告中提到的基于長期歷史數(shù)據(jù)的理解和預(yù)測美國經(jīng)濟周期的框架仍然具有一定的指導意義。另外,整體來看,無論是服務(wù)業(yè)還是MarkitISMISMPMI數(shù)值的差異。MarkitISMPMI考慮到美國緊縮的貨幣政策影響仍將持續(xù)展現(xiàn)以及部分經(jīng)濟活動已然降溫的現(xiàn)實,我們預(yù)期未來數(shù)月美國經(jīng)濟活動整//不同企業(yè)反應(yīng)經(jīng)濟周期的程度和先后順序可能有MarkitISMPMIMarkitPMIISMPMI“回歸”。4根據(jù)不同信息來源,MNI提供數(shù)據(jù)為約800家公司;https://roar-assets-auto.rbl.ms/documents/20048/MNI%20ISM%20vs%20S&P%20Services%20PMI%20Anaysis%20221103.pdfRichmondFed提供數(shù)據(jù)為約350家公司:https://www./publications/research/economic_brief/2014/eb_14-035https://roar-assets-auto.rbl.ms/documents/20048/MNI%20ISM%20vs%20S&P%20Services%20PMI%20Anaysis%20221103.pdfPMI數(shù)據(jù)的“異?!盤MIPMI的分歧在前文中,我們談到了不同調(diào)查來源的(ISMvsMarkit)PMI的分歧。另一方面,在同一個調(diào)查來PMIPMIISMPMI數(shù)據(jù)中,2023PMIPMI7個月趨MarkitPMI數(shù)據(jù)中,2023PMI持續(xù)回升,并4PMI2022MarkitPMIPMI2014年以來的歷史最低水平。PMIPMIPMI更有韌性的ISM1998PMIPMI(PMI減去服務(wù)業(yè)PIMarkit2014年的數(shù)ISMPMI數(shù)據(jù)都呈現(xiàn)出服務(wù)PMIPMIPMIPMIPMI的韌性不相對更強的背后可能也有更具普遍規(guī)律的周期性因素,而不僅僅是由于疫情防控相關(guān)的擾動造成的。圖表14.ISM制造業(yè)PMI同服務(wù)業(yè)PMI的差值vs美國經(jīng)濟周期資料來源:萬得,圖表15.Markit制造業(yè)PMI同服務(wù)業(yè)PMI的差值vs美國經(jīng)濟周期資料來源:萬得,圖表16.中美歐日服務(wù)業(yè)和制造業(yè)PMI走勢資料來源:萬得,圖表17.中美歐日制造業(yè)PMI同服務(wù)業(yè)PMI的差值vs全球經(jīng)濟周期資料來源:萬得,服務(wù)業(yè)PMI或?qū)⒅鸩匠幱谑湛s區(qū)間的制造業(yè)PMI“回歸”。Markit以ISMPMIPMI(PMI已經(jīng)處于歷史較低水平??紤]到美國緊縮的貨幣政策影響仍將持續(xù)展現(xiàn)以及部分經(jīng)濟活動已然降溫的現(xiàn)實,我們預(yù)期未來數(shù)PMIPMIPMI“回歸”PMIPMI之間的差值。美國經(jīng)濟周期仍處下行區(qū)間并可能對風險資產(chǎn)造成沖擊PMI制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI持續(xù)高于ISM制PMIPMIMarkitPMIPMI的情況也是存在的。從歷史來看,上述情況并非是特例,反而是屢屢發(fā)生。從理解大類資產(chǎn)價格走勢的角度,我們PMI(PMI)趨勢變動所代表的經(jīng)濟周期的運行方向(具2022127日發(fā)布的《大類資產(chǎn)交易深度報告:基于經(jīng)濟周期的大類資產(chǎn)價格趨PMI數(shù)據(jù)的異常202368日《2023年下半年宏觀經(jīng)濟與大類資產(chǎn)配置展望》以及我們定期發(fā)布的周報)圖表18.MarkitPMI趨勢變動(12個月移動均值)資料來源:萬得,圖表19.ISMPMI趨勢變動(12個月移動均值)資料來源:萬得,圖表20.中美經(jīng)濟周期歷史和預(yù)期走勢55 54605352 51 5045492006-122007-082008-042006-122007-082008-042008-122009-082010-042010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-122019-082020-042020-122021-082022-042022-122023-082024-04中國經(jīng)濟周期 美國經(jīng)濟周期(右軸)資料來源:萬得,202372023721日PMI數(shù)據(jù)的異常17圖表21.美國經(jīng)濟周期vs.納斯達克指數(shù)同步變動6050% 30%555045圖表21.美國經(jīng)濟周期vs.納斯達克指數(shù)同步變動6050% 30%55504540資料來源:萬得,中銀證券2007-092008-06美國經(jīng)濟周期2009-03美國經(jīng)濟周期2009-122010-092011-062012-032012-122013-09美國:納斯達克綜合指數(shù)月度均值同比_領(lǐng)先6個月2014-06美國:納斯達克綜合指數(shù)月度均值同比_領(lǐng)先6個月2015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-0670%10%-10%-30%-50%2024-0370%10%-10%-30%-50%圖表22.基于經(jīng)濟周期模型的納斯達克未來走勢預(yù)測17000150001300011000900070005000資料來源:萬得,中銀證券2017-01圖表22.基于經(jīng)濟周期模型的納斯達克未來走勢預(yù)測17000150001300011000900070005000資料來源:萬得,中銀證券2017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-05美國:納斯達克綜合指數(shù)2019-09美國:納斯達克綜合指數(shù)2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-05風險提示我們未來市場交易主題的判斷面臨著經(jīng)濟實際運行情況偏離預(yù)期,預(yù)測模型失效以及黑天鵝事件沖擊這三個層面的風險。經(jīng)濟基本面和風險資產(chǎn)表現(xiàn)好于我們的預(yù)期:“軟著陸交易”取代“衰退交易”。從宏觀數(shù)據(jù)來看,更弱的衰退交易”/更早更強的復蘇交易”可能意味著美國乃
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