GLP1新適應(yīng)癥機(jī)會(huì)幾何

核心觀(guān)點(diǎn)2GLP-1作為經(jīng)典的降糖和減重靶點(diǎn)，在新適應(yīng)癥拓展上潛力顯現(xiàn)。諾和諾德SELECT研究的成功，證明通過(guò)GLP-1類(lèi)藥物進(jìn)行減肥不僅僅會(huì)帶來(lái)體重下降，同時(shí)還可讓CVD患者得到心血管保護(hù)。目前，GLP-1類(lèi)藥物還在向多項(xiàng)適應(yīng)癥進(jìn)行擴(kuò)充，其中包括：射血分?jǐn)?shù)保留性心衰、非酒精性脂肪性肝炎和阿爾茲海默病等適應(yīng)癥。隨著GLP-1類(lèi)藥物在多項(xiàng)前期臨床研究中展現(xiàn)積極性結(jié)果以及相關(guān)基礎(chǔ)研究的進(jìn)一步深入，未來(lái)GLP-1類(lèi)藥物有望讓更多適應(yīng)癥人群得到有效治療。我們認(rèn)為，GLP-1類(lèi)藥物在多個(gè)適應(yīng)癥中均可使患者獲益，可治療人群龐大，潛在市場(chǎng)空間廣闊。隨著GLP-1類(lèi)藥物向多個(gè)適應(yīng)癥進(jìn)行拓展，未來(lái)賽道熱情將有望進(jìn)一步被點(diǎn)燃。摘要心腦血管疾?。–VD）：中國(guó)CVD患者超3億，GLP-1類(lèi)藥物重新定義減重對(duì)心腦血管作用。中國(guó)CVD患者已有約3.3億人群且CVD是我國(guó)城鄉(xiāng)居民死亡的首要原因，如何能讓CVD患者得到更好的心腦血管保護(hù)是我國(guó)民生健康的重中之重。諾和諾德在SELECT研究中證實(shí)司美格魯肽可降低肥胖伴CVD患者M(jìn)ACE風(fēng)險(xiǎn)值達(dá)20%。我們認(rèn)為，這一研究結(jié)果證實(shí)了GLP-1藥物不僅能帶來(lái)減重效果，還可使肥胖人群得到心血管獲益，凸顯GLP-1類(lèi)藥物對(duì)肥胖伴CVD人群的心腦血管保護(hù)效果，進(jìn)一步拔高GLP-1類(lèi)藥物的臨床價(jià)值。非酒精性脂肪性肝炎（NASH）：中國(guó)NASH患者超8000萬(wàn)，GLP-1類(lèi)藥物有望成為NASH患者的新治療手段。目前中國(guó)成年人群中超25%的人群患有NAFLD，而NAFLD患者中超40%為NASH。GLP-1類(lèi)藥物司美格魯肽在早期研究中可顯著改善NASH患者的肝臟炎癥與肝細(xì)胞氣球樣病變，臨床價(jià)值初步得到證明。阿爾茲海默病（AD）：治療手段有限，GLP-1類(lèi)藥物有望成病患新選擇。目前阿爾茲海默病的治療藥物有限，新獲批的Aβ類(lèi)抗體藥物雖可減緩患者認(rèn)知下降，但存在ARIA類(lèi)副作用。GLP-1類(lèi)藥物在早期動(dòng)物實(shí)驗(yàn)中已展現(xiàn)出增強(qiáng)神經(jīng)元活性以及改善鼠認(rèn)知的能力，且安全性良好。我們認(rèn)為，若GLP-1類(lèi)藥物在III期AD患者的研究中達(dá)到統(tǒng)計(jì)學(xué)差異，GLP-1類(lèi)藥物的賽道熱情將進(jìn)一步被點(diǎn)燃。投資建議：GLP-1類(lèi)藥物不僅有降糖與減重功效，同時(shí)在多個(gè)適應(yīng)癥中可讓患者獲益，背后可治療的人群廣泛，市場(chǎng)空間大。我們認(rèn)為應(yīng)關(guān)注國(guó)內(nèi)管線(xiàn)價(jià)值高、臨床進(jìn)度靠前、渠道推廣能力強(qiáng)的公司。我們推薦關(guān)注信達(dá)生物、恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥，均維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：新藥研發(fā)推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；政策變化風(fēng)險(xiǎn)；審批不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；商業(yè)推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。3目錄46投資建議：看好信達(dá)生物、恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥2心腦血管疾?。–VD）：中國(guó)CVD患者超3億，肥胖是顯著風(fēng)險(xiǎn)因素4阿爾茲海默（AD）：全球AD患者超3000萬(wàn)，GLP-1或成AD患者新選擇5其他疾?。合蚨囗?xiàng)適應(yīng)癥拓展，GLP-1類(lèi)藥物有望產(chǎn)生更多臨床獲益3非酒精性脂肪性肝炎（NASH）：GLP-1藥物在NASH適應(yīng)癥上穩(wěn)步推進(jìn)7風(fēng)險(xiǎn)提示1GLP1：減重和降糖之外，還有更多可能GLP1：減重和降糖之外，還有更多可能全球GLP-1類(lèi)藥物新適應(yīng)癥探索主要由諾和諾德與禮來(lái)主導(dǎo)。諾和諾德和禮來(lái)作為GLP-1賽道的全球頭部企業(yè)，目前在GLP-1類(lèi)藥物新適應(yīng)癥的探索中也處于領(lǐng)先定位。23年上半年，諾和諾德宣布SELECT研究成功，證明通過(guò)GLP-1類(lèi)藥物進(jìn)行減肥不僅僅會(huì)帶來(lái)體重下降，同時(shí)還可讓CVD患者得到心血管保護(hù)。同時(shí)，宣布射血分?jǐn)?shù)保留性心衰（HFpEF）達(dá)到III期臨床終點(diǎn)。新適應(yīng)癥探索涵蓋GLP-1藥物主要為3款。目前向其他適應(yīng)癥拓展的藥物中，主要為3款：Semaglutide（諾和諾德）、Tirzepatide（禮來(lái)）、Retatrutide（禮來(lái)），探索適應(yīng)癥包括射血分?jǐn)?shù)保留性心衰、非酒精性脂肪性肝炎和阿爾茲海默病、阻塞性睡眠呼吸暫停、糖尿病伴慢病腎病等。資料來(lái)源：WHO，Pubmed，中國(guó)心血管健康聯(lián)盟，中國(guó)心血管健康與5疾病報(bào)告，非酒精性脂肪性肝病防治指南，中信建投證券NASH~80M中國(guó)T2D&CKD~135M全球OSA~1B

全球~180M中國(guó)CVD~520M

全球~330M

中國(guó)AD~40M

全球~10M

中國(guó)司美格魯肽

III期臨床:

口服14mg;入組1840患者伴有AD;預(yù)計(jì)2026Q3完成司美格魯肽

III期臨床:口服14mg;入組1840患者伴有AD;預(yù)計(jì)2026Q3完成司美格魯肽

III期臨床:皮下注射2.4mg;入組1200患者伴有NASH;預(yù)計(jì)2029Q3完成替爾泊肽

II期臨床:皮下注射15mg;入組196患者伴有NASH;預(yù)計(jì)2024Q1完成BI456906

II期臨床:

皮下注射;入組295患者伴有NASH;預(yù)計(jì)2023Q4完成司美格魯肽

III期臨床:皮下注射2.4mg;入組3508患者伴有T2D&CKD;預(yù)計(jì)2024Q3完成替爾泊肽

II期臨床:皮下注射15mg;入組140患者伴有Obesity&CKD±T2D;預(yù)計(jì)2025Q3完成替爾泊肽

III期臨床:皮下注射15mg;入組412患者伴有Obesity+OSA;預(yù)計(jì)2024Q1完成Retatrutide

II期臨床:

皮下注射;

2100入組患者伴有Obesity+OSA;預(yù)計(jì)2026Q1完成HFpEF~23M全球~4M中國(guó)司美格魯肽

III期臨床:

皮下注射2.4mg;

入組17609患者伴有CVD+Obesity;

2023.06已完成替爾泊肽

III期臨床:

皮下注射15mg;入組15000患者伴有CVD+Obesity;

預(yù)計(jì)2027Q3完成Retatrutide

III期臨床:

皮下注射;入組1800患者伴有CVD+Obesity;

預(yù)計(jì)2026Q1完成司美格魯肽

III期臨床:皮下注射2.4mg;

入組610患者伴有Obesity+HFpEF;

2023.04已完成司美格魯肽

III期臨床皮下注射2.4mg;

入組529患者伴有Obesity+HFpEF+T2D;預(yù)計(jì)2023Q3完成替爾泊肽

III期臨床:皮下注射15mg;

入組700患者伴有

Obesity+HFpEF;

預(yù)計(jì)2024Q2完成1心腦血管疾病（CVD）：中國(guó)CVD患者超3億，肥胖是顯著風(fēng)險(xiǎn)因素CVD（心血管疾病）為城鄉(xiāng)居民死亡首要原因，需重點(diǎn)關(guān)注資料來(lái)源：中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告，中信建投證券中國(guó)CVD（心血管疾?。┤巳阂殉?億人，且處于持續(xù)上升階段中國(guó)CVD患者現(xiàn)存約3.3億人，且患病率持續(xù)提升。根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告》中披露，我國(guó)目前CVD患者約3.3億人，且患病率處于持續(xù)上升狀態(tài)。城鄉(xiāng)居民死亡構(gòu)成比中，CVD占首位。根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告》中披露，2019年農(nóng)村、城市CVD分別占全部死因的46.74%與44.26%，約等于我國(guó)每5例死亡人群中就有2例死于CVD，因此對(duì)于CVD患者的健康狀況需要重點(diǎn)關(guān)注。7城鎮(zhèn)居民死亡分布44.26%55.74%因CVD死亡因其他原因死亡46.74%53.26%因CVD死亡因其他原因死亡農(nóng)村居民死亡分布CVD死亡率超250/十萬(wàn)，高于腫瘤死亡率。死亡率高于腫瘤，心血管健康不容忽視死亡構(gòu)成比中排名首位，CVD需重點(diǎn)關(guān)注。根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告》，中國(guó)農(nóng)村CVD死亡率323.29/十萬(wàn)，城市CVD死亡率為277.92/十萬(wàn)，均高于我國(guó)腫瘤死亡率（227.28/十萬(wàn)）。城市與農(nóng)村CVD患者中，心臟病死亡率均高于腦血管死亡率。中國(guó)農(nóng)村CVD患者中，心臟病死亡率為164.66/十萬(wàn)，腦血管死亡率為158.63/十萬(wàn)；城市患者中，心臟病死亡率為148.51/十萬(wàn)，腦血管病死亡率為129.41/十萬(wàn)。資料來(lái)源：中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告，《Chinese

Medical

8Journal》，中信建投證券中國(guó)農(nóng)村/城市CVD與腫瘤死亡人數(shù)/十萬(wàn)350300250200150100500農(nóng)村CVD死亡人數(shù)/十萬(wàn)城市CVD死亡人數(shù)/十萬(wàn)中國(guó)腫瘤死亡人數(shù)/十萬(wàn)預(yù)測(cè)2023年中國(guó)超重與肥胖人群超8億，產(chǎn)生的醫(yī)療費(fèi)用超4000億資料來(lái)源：中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告，中信建投證券超重與肥胖增加心血管事件發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，且?guī)?lái)高額醫(yī)療費(fèi)用支出約12%的CVD死亡歸因于高體重指數(shù)（BMI），年死亡人數(shù)已超50萬(wàn)。根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告》,2019年中國(guó)歸因于高體重指數(shù)的CVD死亡人數(shù)為54.95萬(wàn)，11.98%的CVD死亡歸因于高BMI。預(yù)測(cè)2030年肥胖及超重人群超8億，體重控制是中國(guó)人健康的重中之重。根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告》,2030年中國(guó)成人、7-17歲青少年和≤6歲兒童的超重與肥胖率可達(dá)65.3%、31.8%和15.6%，對(duì)應(yīng)人群為7.90億、0.59億、0.18億，加和后達(dá)到8.67億。中國(guó)超重肥胖產(chǎn)生的直接費(fèi)用已超80億美元，2030年時(shí)或?qū)⒊?000億元。根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告》,中國(guó)因超重與肥胖產(chǎn)生的直接費(fèi)用在84-239億美元，間接費(fèi)用為626億美元；在未考慮醫(yī)療費(fèi)用長(zhǎng)期增長(zhǎng)的情況下，2030年因肥胖與超重產(chǎn)生的醫(yī)療費(fèi)用預(yù)計(jì)為4180億元人民幣。我們認(rèn)為，中國(guó)目前超重與肥胖人群已超5億，考慮到2030年獲將超8億，由于超重與肥胖將增加人群心血管事件以及多項(xiàng)疾病的發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，帶來(lái)巨額的醫(yī)療費(fèi)用支出，因此減少超重與肥胖人群數(shù)量是需要持續(xù)重視的社會(huì)健康問(wèn)題。9司美格魯肽率先突圍，成為首個(gè)降低CVD患者心血管風(fēng)險(xiǎn)的GLP-1藥物減重+降低心血管事件風(fēng)險(xiǎn)，GLP-1類(lèi)藥物或?qū)⒅匦露x“減肥”降低患者M(jìn)ACE（主要不良心血管事件）風(fēng)險(xiǎn)達(dá)20%，司美格魯肽重新定義“減重”。今年8月8日，諾和諾德公布其核心臨床SELECT的3期臨床結(jié)果，相較于安慰劑組，每周一次皮下注射司美格魯肽可有效降低超重與肥胖患者的MACE風(fēng)險(xiǎn)，降幅值達(dá)20%且具有統(tǒng)計(jì)學(xué)差異。我們認(rèn)為，這一臨床研究結(jié)果證明了使用GLP-1類(lèi)藥物不僅能帶來(lái)減肥的效果，還可以使肥胖人群得到心血管獲益，證明了GLP-1類(lèi)藥物的減肥效果可以改善患者健康。為肥胖患者提供更多保護(hù)，司美格魯肽III期心衰臨床試驗(yàn)已完成。根據(jù)Clinicaltrails上披露，諾和諾德司美格魯肽針對(duì)肥胖與射血分?jǐn)?shù)保留的心衰（HFpEF）患者的3期臨床研究已于2023年4月完成，使用司美格魯肽的受試者KCCQ-KS評(píng)分在52周時(shí)高于安慰劑組7.8分，司美格魯肽組患者得到更好改善。資料來(lái)源：Novo

Nordisk，Clinicaltrials，中信建投證券10產(chǎn)品劑量與給藥方式適應(yīng)癥入組患者特征入組人數(shù)結(jié)束時(shí)間肥胖+HFpEFBMI≥30kg/m2&

Age≥185292023-04-18HFpEF&NYHAClass

II-IV司美格魯肽2.4mg

QW超重/肥胖+CVDBMI≥27kg/m2&

Age≥45176092023-06-21患有心血管疾病超重/肥+HFpEF+T2DBMI≥30kg/m2&

Age≥186102023-10-13HFpEF&NYHAClassII-IV

T2D圖表：

諾和諾德司美格魯肽CVD適應(yīng)癥布局禮來(lái)雙靶與三靶藥物臨床持續(xù)推進(jìn)，未來(lái)幾年有望持續(xù)催化資料來(lái)源：Eli

Lilly，中信建投證券減重+降低心血管事件風(fēng)險(xiǎn)，GLP-1類(lèi)藥物或?qū)⒅匦露x“減肥”Tirzepatide（GLP-1/GIP）：作為一款GLP-1類(lèi)雙靶點(diǎn)藥物，Tirzepatide上半年銷(xiāo)售額超15億美元，全年有望超40億美元，是名副其實(shí)的“重磅炸彈”藥物。目前產(chǎn)品也在CVD與HFpEF人群中開(kāi)展兩項(xiàng)3期臨床研究，積極拓展適應(yīng)癥。Retatrutide（GLP-1/GIP/GCG）：作為一款GLP-1類(lèi)三靶點(diǎn)藥物，Retatrutide（12mg）在給藥48周后可降低患者體重幅度達(dá)24.2%，療效突出。目前產(chǎn)品也在CVD人群中開(kāi)展臨床3期研究。我們認(rèn)為，禮來(lái)的兩款多靶點(diǎn)產(chǎn)品不僅較重效果出色，同時(shí)也在積極向其他適應(yīng)癥拓展，未來(lái)幾年“催化劑”事件將有望接踵而至。11產(chǎn)品劑量與給藥方式適應(yīng)癥入組患者特征入組人數(shù)預(yù)計(jì)完成時(shí)間超重/肥胖+HFpEFBMI≥30kg/m2&

Age≥40HFpEF&NYHAClass

II-IV7002024-06-30Tirzepatide15mg

SCT2D+CVDT2D&BMI≥25kg/m2&

Age≥40患有心血管疾病132992024-10-17超重/肥胖+CVDBMI≥27kg/m2&

Age≥40患有心血管疾病150002027-10-01Retatrutide12mg

SC肥胖+CVDBMI≥35kg/m2&

Age≥18患有心血管疾病18002026-01-20圖表：

禮來(lái)CVD適應(yīng)癥布局2非酒精性脂肪性肝炎（NASH）：GLP-1類(lèi)藥物在NASH適應(yīng)癥上穩(wěn)步推進(jìn)NAFLD屬代謝性疾病，危害人民健康資料來(lái)源：非酒精性脂肪性肝病防治指南，中信建投證券NAFLD已成中國(guó)第一大慢性肝病，肥胖患者患病率超60%NAFLD（非酒精性脂肪性肝病）已成中國(guó)第一大慢性肝病，可導(dǎo)致NASH（非酒精性脂肪性肝炎）與HCC（肝細(xì)胞癌）。NAFLD是一種與胰島素抵抗相關(guān)的代謝性疾病，疾病譜中包括NASH、HCC、肝硬化和非酒精性肝脂肪變。肥胖已成為NAFLD高風(fēng)險(xiǎn)因素，60%-90%的肥胖人群患有NAFLD。根據(jù)《非酒精性脂肪性肝病防治指南》，肥胖是NAFLD的高風(fēng)險(xiǎn)因素，60%-90%的肥胖人群患有NAFLD，這一比例高于高脂血脂與2型糖尿病人群中NAFLD占比。NAFLD與多種疾病高發(fā)密切相關(guān)，危害人民健康。NAFLD

不僅可以導(dǎo)致肝病殘疾和死亡，還與代謝綜合征（metabolicsyndrome，MetS）、2型糖尿?。╰ype

2

diabetes

mellitus，T2DM）、動(dòng)脈硬化性心血管疾病以及結(jié)直腸腫瘤等的高發(fā)密切相關(guān)。13疾病定義NAFLD肝臟病理學(xué)和影像學(xué)改變與酒精性肝病相似，但無(wú)過(guò)量飲酒等導(dǎo)致肝脂肪變的其他原因非酒精性肝脂肪變又稱(chēng)單純性脂肪肝，是

NAFLD

的早期表現(xiàn)，大泡性或大泡為主的脂肪變累及

5%以上肝細(xì)胞，可以伴有輕度非特異性炎癥NASHNAFLD

的嚴(yán)重類(lèi)型，5%以上的肝細(xì)胞脂肪變合并小葉內(nèi)炎癥和肝細(xì)胞氣球樣變性。NAFLD相關(guān)肝硬化有肥胖癥、代謝綜合征、2

型糖尿病和（或）NAFLD

病史的隱源性肝硬化肝細(xì)胞癌肝臟部位癌癥圖表：

NAFLD等相關(guān)疾病定義肝活檢為NASH診斷金標(biāo)準(zhǔn)，通過(guò)NAS評(píng)分來(lái)判斷患者有無(wú)NASH中國(guó)NASH成人患者超8000萬(wàn)，NAS評(píng)分為主要判斷依據(jù)NAFLD進(jìn)展至中后期可發(fā)展為NASH，中國(guó)NASH患者超8000萬(wàn)。根據(jù)《非酒精性脂肪性肝病防治指南》及Science披露，中國(guó)成年人中NAFLD患者占比超25%，其中樣本調(diào)查中NASH檢出率超40%，測(cè)算下來(lái)我國(guó)成年NASH患者已超8000萬(wàn)，患者數(shù)量龐大。肝穿病理組織活檢依舊為NASH診斷金標(biāo)準(zhǔn)。在目前的臨床中，肝穿病理組織活檢依舊為NASH診斷的金標(biāo)準(zhǔn)?；诨顧z組織來(lái)進(jìn)行NAS評(píng)分仍是判斷患者有無(wú)NASH的主要診斷標(biāo)準(zhǔn)。通過(guò)NAS評(píng)分來(lái)判斷患者有無(wú)NASH。NAS評(píng)分涵蓋三項(xiàng)，分別為肝細(xì)胞脂肪病變（0-3分）、肝細(xì)胞氣球樣變（0-2分）和肝小葉內(nèi)驗(yàn)證（0-3分），三項(xiàng)指標(biāo)加和后大于等于4分則可判斷為NASH。資料來(lái)源：《Nonalcoholic

Fatty

Liver

Disease:

Definitions,

Risk

Factors,

and

Workup》，中信建投證券14圖表：

NAS評(píng)分與肝纖維化評(píng)分肝脂肪變NAS評(píng)分肝小葉內(nèi)炎癥肝細(xì)胞氣球樣變肝纖維化評(píng)分評(píng)分特征評(píng)分特征評(píng)分特征評(píng)分特征0＜5%0無(wú)0無(wú)0無(wú)纖維化15%-33%1＜2壞死灶1少量1匯管區(qū)或中央靜脈纖維化234-66%22-4壞死灶2許多或顯著2匯管區(qū)和中央靜脈纖維化3＞66%3＞4壞死灶3橋接區(qū)纖維化4假小葉形成（肝硬化）FDA基于生物標(biāo)志物建立加速獲批標(biāo)準(zhǔn)，基于多終點(diǎn)建立完全批準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)資料來(lái)源：Pubmed，F(xiàn)DA，中信建投證券FDA為NASH類(lèi)藥物建立加速獲批標(biāo)準(zhǔn)，針對(duì)不同情況FDA基于生物標(biāo)志物改善建立加速批準(zhǔn)準(zhǔn)側(cè)，具體涵蓋兩項(xiàng)指標(biāo)：NASHresolution：1）肝小葉內(nèi)炎癥為0-1分；2）肝細(xì)胞氣球樣變?yōu)?分；3）肝纖維化無(wú)進(jìn)展Fibrosis

improvement：1）肝小葉內(nèi)炎癥、肝細(xì)胞氣球樣變和肝細(xì)胞脂肪變無(wú)進(jìn)展；2）肝纖維化評(píng)分減少1分及以上FDA基于多項(xiàng)終點(diǎn)指標(biāo)來(lái)評(píng)估加速獲批藥物是否可以完全批準(zhǔn)，然而目前尚未有一款藥物得到完全批準(zhǔn)。在NASH藥物獲得完全批準(zhǔn)后，需開(kāi)展臨床獲益研究來(lái)證明藥物可有效控制NASH疾病進(jìn)展，然目前暫未有藥物得到完全批準(zhǔn)。15加速獲批完全批準(zhǔn)1）NASHresolution2）Fibrosis

improvementLivertransplantProgressiontocirrhosison

histopathology3）All-cause

mortalityReductioninhepaticdecompensation

eventsChangeinMELDscorefromlessthanorequalto12tomorethan(Thisendpoint326approximateslistingforlivertransplant.)

327圖表：美國(guó)FDA在NASH（非肝硬化）適應(yīng)癥的審評(píng)標(biāo)準(zhǔn)司美格魯肽可改善脂肪性肝炎，GLP-1類(lèi)藥物III期臨床持續(xù)推進(jìn)中資料來(lái)源：Pubmed，Clinical

trials，中信建投證券早期研究中GLP-1類(lèi)藥物可改善脂肪性肝炎，III期研究進(jìn)行中司美格魯肽可有效緩解脂肪性肝炎。在一項(xiàng)II期研究中，相較于安慰劑組，司美格魯肽組（0.4mg）可顯著消除患者脂肪性肝炎（59%

vs

17%，P＜0.001）；司美格魯肽組也可改善患者肝纖維化，但與對(duì)照組無(wú)統(tǒng)計(jì)學(xué)差異（43%

vs

33%，P=0.48）。GLP-1類(lèi)藥物在NASH適應(yīng)癥上持續(xù)推進(jìn)中。司美格魯肽與替爾泊肽在NASH上的III期與II期臨床均在持續(xù)推進(jìn)中，初始結(jié)果有望于2028年及2024年揭曉。16產(chǎn)品患者入組入組人數(shù)分期給藥方式結(jié)果司美格魯肽NASHFibrosisStage

I-III320II司美格魯肽

0.4mgQD

vs

安慰劑NASHresolution：59%vs17%，P<0.001Fibrosisimprovement：43%vs33%，P=0.048圖表：司美格魯肽在NASH適應(yīng)癥上的II期研究結(jié)果產(chǎn)品分期入組患者特征入組人數(shù)預(yù)計(jì)結(jié)束時(shí)間司美格魯肽IIINASHFibrosisStage

II-III12002029-07-20替爾泊肽IINASHFibrosisStage

II-III1962024-01-01圖表：

GLP-1類(lèi)產(chǎn)品在NASH適應(yīng)癥上的臨床進(jìn)度3阿爾茲海默病（AD）：全球AD患者超3000萬(wàn)，GLP-1或成AD患者新選擇AD賽道目前處于藍(lán)海市場(chǎng)，動(dòng)物模型證明GLP-1可改善認(rèn)知能力資料來(lái)源：

Molecular

Metabolism，WHO，中信建投證券治療手段有限，全球千萬(wàn)患者急需新治療方案治療藥物有限，AD患者急需新療法。目前AD類(lèi)疾病主要應(yīng)用藥物有膽堿酯酶抑制劑、谷氨酸受體拮抗劑和Aβ抗體類(lèi)藥物等。代表產(chǎn)品有多奈哌齊、美金剛和Lecanemab。Lecanemab

已獲得FDA完全批準(zhǔn)，

然而ARIA

（

淀粉樣蛋白相關(guān)影響異常）

類(lèi)副作用依舊是隱患。Aβ

類(lèi)藥物（

以L(fǎng)ecanemab與Donanemab為代表）目前已證實(shí)可有效減緩AD患者認(rèn)知下降，然而會(huì)發(fā)生ARIA類(lèi)副作用。ARIA主要有以下兩種副作用：ARIA-E：腦組織血管性水腫、滲出ARIA-H：大腦實(shí)質(zhì)、軟腦膜微出血或含鐵血紅素沉積（表明有出血）18圖表：

Aβ類(lèi)藥物療效與副作用整理公司產(chǎn)品臨床分期 療效ARIALillyDonanemabIII給藥組vs對(duì)照組iADRS：-10.9

vs

-13.11，差值=2.92，p＜0.01CDR-SB：差值=-0.7，p＜0.001給藥組vs對(duì)照組ARIA-E：24%vs

2.1%ARIA-H：31.4%vs

13.6%Biogen/AmgenLecanemabIII給藥組vs對(duì)照組CDR-SB：1.21

vs1.66，差值=0.45，p＜0.0001給藥組vs對(duì)照組ARIA-E：12.5%

vs1.7%ARIA-H：17%vs

8.7%AducanumabIII給藥組vs對(duì)照組CDR-SB：1.59

vs

1.56，差值=0.03，p＞0.05給藥組vs對(duì)照組ARIA（綜合）：29%

vs

5%諾和諾德全球多中心AD臨床已開(kāi)啟，GLP-1新適應(yīng)癥有望拓展資料來(lái)源：Clinical

trials，中信建投證券口服司美格魯肽III期臨床全速推進(jìn)中，結(jié)果有望于2025年揭曉臨床前研究中已展現(xiàn)GLP-1類(lèi)藥物可改善認(rèn)知能力。在一項(xiàng)發(fā)表在《Molecular

Metabolism》上的文章中提到，GLP-1可通過(guò)促進(jìn)有氧糖降解等方式來(lái)改善神經(jīng)元活力，并且在5×FAD小鼠中觀(guān)察到使用利拉魯肽后，小鼠的認(rèn)知能力有所提高，為GLP-1類(lèi)藥物治療AD提供可行性支持。兩項(xiàng)全球多中心臨床已開(kāi)啟，口服司美格魯肽向AD適應(yīng)癥拓展。諾和諾和已開(kāi)啟兩項(xiàng)全球多中心AD臨床，均預(yù)計(jì)納入1840名患者，結(jié)果有望于2025年披露。CVOT后下一個(gè)催化劑，AD適應(yīng)癥有望開(kāi)啟GLP-1新成長(zhǎng)。諾和諾德此前披露的CVOT臨床中，GLP-1藥物可降低CVD患者發(fā)生MACE風(fēng)險(xiǎn)達(dá)20%，為GLP-1藥物開(kāi)啟新階段。未來(lái)若在AD適應(yīng)癥中達(dá)到良好療效，則有望進(jìn)一步催化GLP-1賽道。19產(chǎn)品臨床編號(hào)入組人數(shù)初始結(jié)束時(shí)間口服司美格魯肽NCT04777396NCT04777409184018402026-10-232026-10-23圖表：

口服司美格魯肽在AD適應(yīng)癥的臨床進(jìn)度圖表：

利拉魯肽可改善小鼠記憶與認(rèn)知能力4其他疾?。合蚨囗?xiàng)適應(yīng)癥拓展，GLP-1類(lèi)藥物有望產(chǎn)生更多臨床獲益禮來(lái)與諾和諾德均開(kāi)展III期臨床研究，最早結(jié)果有望24年披露2型糖尿病伴慢性腎病（T2D&

CKD）：GLP-1類(lèi)藥物有望成為新治療方案腎病是糖尿病主要并發(fā)癥，GLP-1類(lèi)藥物有望成為這部分患者的新臨床選擇。據(jù)《中國(guó)2型糖尿病防治指南》報(bào)告，腎病是糖尿病的主要并發(fā)癥，目前針對(duì)2型糖尿病并發(fā)腎病的患者，主要推薦使用SGLT2i類(lèi)藥物來(lái)降低血糖與心血管風(fēng)險(xiǎn)。隨著GLP-1類(lèi)藥物司美格魯肽已在CVOT臨床中證實(shí)其可降低心腦血管風(fēng)險(xiǎn)，GLP-1類(lèi)藥物將有望成為2型糖尿病并發(fā)腎病患者的新選擇。禮來(lái)與諾和諾德均已開(kāi)展III期臨床研究，最早結(jié)果有望于24年中旬揭曉。禮來(lái)與諾和諾德均開(kāi)展在2型糖尿病伴慢性腎?。–KD）患者中的III期臨床研究，其中諾和諾德司美格魯肽有望于2024年中旬完成試驗(yàn)，禮來(lái)替爾泊肽有望于2025年下旬完成試驗(yàn)。資料來(lái)源：中國(guó)2型糖尿病防治指南，Clinical

Trials，中信建投證2券1藥物臨床分期入組人群入組人數(shù)初始結(jié)束時(shí)間司美格魯肽替爾泊肽IIIIIT2D+CKDObesity+CKD±T2D35081402024-08-192025-11-07圖表：

司美格魯肽與替爾泊肽在CKD上的進(jìn)度被人忽視的睡眠型經(jīng)，重度OSA患者病死率約是普通人的4倍OSA發(fā)病率2%-4%，影響人體多項(xiàng)健康。OSA是一種以睡眠打鼾伴呼吸暫停的臨床疾病，相關(guān)研究表明該疾病可導(dǎo)致高碳酸血癥、高血壓、冠心病、心律失常、認(rèn)知功能障礙、2型糖尿病等多種疾病。因此，對(duì)于OSA對(duì)人體的危害的嚴(yán)重性與廣泛性，我國(guó)醫(yī)師和患者都應(yīng)予以重視。重度OSA患者病死率為普通人的3.8倍。根據(jù)《成人阻塞性睡眠呼吸暫停多學(xué)科診療指南》，重度OSA患者的病死率為普通人的3.8人，OSA人群發(fā)生卒中的概率是對(duì)照組的4.33倍，因此OSA是潛在的嚴(yán)重影響人類(lèi)健康的睡眠型疾病。OSA與肥胖高度相關(guān)，GLP-1藥物或有望使肥胖伴OSA患者得到生活改善。根據(jù)《成人阻塞性睡眠呼吸暫停多學(xué)科診療指南》，肥胖是OSA的主要原因，而OSA又可進(jìn)一步加重肥胖。在臨床治療中，推薦超重伴OSA（BMI≥24）的患者進(jìn)行減重，而GLP-1類(lèi)藥物作為減重類(lèi)藥物的代表，或有望降低患者體重并改善OSA。資料來(lái)源：Clinical

Trials，《成人阻塞性睡眠呼吸暫停多學(xué)科診療指南》，中信建投證券22產(chǎn)品適應(yīng)癥人群入組人數(shù)預(yù)計(jì)結(jié)束時(shí)間Tirzepatide肥胖+OSA4122024-03-29Retatrutide肥胖+OSA10002026-05-21圖表：GLP-1藥物在肥胖伴OSA適應(yīng)癥上的進(jìn)度阻塞性睡眠呼吸暫停（OSA）：肥胖是主要原因5投資建議：看好信達(dá)生物、恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥232025年前GLP-1賽道催化劑適應(yīng)癥公司產(chǎn)品靶點(diǎn)劑型分期催化事件預(yù)計(jì)時(shí)間備注Obesity信達(dá)生物信達(dá)生物恒瑞醫(yī)藥IBI-362IBI-362HRS-9531GLP-1/GCGGLP-1/GCGGLP-1/GIPSCSCSCIIIIIII遞交上市申請(qǐng)啟動(dòng)III期數(shù)據(jù)讀出2023H2-2024H12023Q42024Q26mg規(guī)格9mg規(guī)格——信達(dá)生物IBI-362GLP-1/GCGSCIII遞交上市申請(qǐng)2024H26mg規(guī)格T2DHRS-9531GLP-1/GIPSCII數(shù)據(jù)讀出2024Q3——恒瑞醫(yī)藥HRS-7535GLP-1OralII數(shù)據(jù)讀出2024Q4——CVD禮來(lái)TIrzepatideGLP-1/GIPSCIII數(shù)據(jù)讀出2024Q4T2D&CVDHFpEF禮來(lái)諾和諾德Tirzepatide司美格魯肽GLP-1/GIPGLP-1SCSCIIIIII數(shù)據(jù)讀出遞交上市申請(qǐng)2024

Q2-Q32024H1Obesity+HFpEFObesity+HFpEF±H2DNASH禮來(lái)BI/ZealandTirzepatideBI456906GLP-1/GIPGLP-1/GCGSCSCIIII數(shù)據(jù)讀出數(shù)據(jù)讀出2024Q12023Q4————T2D&CKD諾和諾德司美格魯肽GLP-1SCIII數(shù)據(jù)讀出2024Q3T2D&CKDOSA禮來(lái)TirzepatideGLP-1/GIPSCIII數(shù)據(jù)讀出2024Q1——兩項(xiàng)心衰適應(yīng)癥結(jié)果即將讀出，有望進(jìn)一步佐證GLP-1類(lèi)藥物的心臟獲益。禮來(lái)與諾和諾德將陸續(xù)公布各自GLP-1藥物在肥胖伴心衰患者中的III期臨床數(shù)據(jù)，若結(jié)果積極，將有望進(jìn)一步證明GLP-1類(lèi)藥物可有效保護(hù)肥胖患者心血管。兩項(xiàng)NASH

II期臨床數(shù)據(jù)有望披露。BI與禮來(lái)各自的GLP-1產(chǎn)品在NASH適應(yīng)癥上的兩項(xiàng)II項(xiàng)臨床研究結(jié)果有望于2023年底至2024年初披露，若數(shù)據(jù)積極則有望提高GLP-1類(lèi)藥物在NASH賽道上的潛力。圖表：GLP-1類(lèi)藥物未來(lái)一年研發(fā)及監(jiān)管活動(dòng)催化劑資料來(lái)源：公司公告，Clinical

Trials，中信建投證券信達(dá)生物：療效與安全性俱佳，IBI-362向超重磅藥物邁進(jìn)6mg中劑量組減重?cái)?shù)據(jù)優(yōu)于Tirzepatide，9mg組數(shù)據(jù)媲美Retatrutide。以24周為截點(diǎn)，

6mg組IBI-362組患者體重降幅達(dá)12.6%（

安慰劑組校正后），

優(yōu)于Tirzepatide的12%；

9mg

組IBI-362

減重幅度超15%，

達(dá)到15.4%

，

略低于Retatrutide的15.8%。與此同時(shí)，相較于Tirzepatide與Retatrutide，IBI-362在臨床中未出現(xiàn)患者因副作用退出試驗(yàn)的情況，安全性良好。糖尿病與減重適應(yīng)癥均進(jìn)入臨床3期，減重適應(yīng)癥最早有望24年底獲批。目前6mg組IBI-362在國(guó)內(nèi)已經(jīng)開(kāi)展了糖尿病與減重患者的3期臨床研究，其中減重適應(yīng)癥將于24年底25年初獲批上市，進(jìn)度位于國(guó)內(nèi)前列。健康需求推動(dòng)產(chǎn)品成長(zhǎng)，IBI-362有望成為爆款產(chǎn)品。2023年中國(guó)超重與肥胖成年人群已接近5億人，隨著超重與肥胖已經(jīng)成為危害中國(guó)居民健康的嚴(yán)重公共衛(wèi)生問(wèn)題，我們認(rèn)為“健康需求”將持續(xù)推動(dòng)IBI-362銷(xiāo)售額增長(zhǎng)。我們基于人口數(shù)量、肥胖與超重人群占比、GLP-1藥物滲透率、IBI-362市占率、患者年用藥月數(shù)、GLP-1藥物月用藥價(jià)格和性別為基礎(chǔ)變量，預(yù)估IBI-362將在2030年實(shí)現(xiàn)93億元銷(xiāo)售額（超重與肥胖適應(yīng)癥），成為超重磅產(chǎn)品。盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：綜合來(lái)看，信達(dá)生物已擁有10個(gè)商業(yè)化產(chǎn)品及優(yōu)秀的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)，并預(yù)計(jì)未來(lái)兩年拓展至超過(guò)12個(gè)商業(yè)化產(chǎn)品，同時(shí)具備一流的臨床隊(duì)伍，運(yùn)營(yíng)35條臨床管線(xiàn)，基于信達(dá)國(guó)清院研發(fā)平臺(tái)構(gòu)建超80個(gè)BIC/FIC臨床前項(xiàng)目。同時(shí)考慮到，信達(dá)擁有專(zhuān)業(yè)的初具規(guī)模的國(guó)際化團(tuán)隊(duì)布局，公司實(shí)力也得到多家MNC認(rèn)可并達(dá)成戰(zhàn)略合作。預(yù)計(jì)信達(dá)生物2023-2025年收入為57.9億元、74.5億元與117.4億元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)分析：醫(yī)保控費(fèi)及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致創(chuàng)新藥定價(jià)不達(dá)預(yù)期，新藥研發(fā)及審評(píng)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，核心團(tuán)隊(duì)人員變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，海外臨床運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。25資料來(lái)源：Pubmed，公司公告，中信建投證券恒瑞醫(yī)藥：管線(xiàn)豐厚，減重領(lǐng)域布局全面26資料來(lái)源：Pubmed，公司公告，中信建投證券多管線(xiàn)布局減重領(lǐng)域，梯隊(duì)明確，續(xù)航能力強(qiáng)。公司在糖尿病/減重領(lǐng)域有多個(gè)布局，分布I期到III期，靶點(diǎn)覆蓋范圍包括GLP-1RA、GLP-1/GIP、GCGR-GLP1、GLP-1（口服）、胰島素/GLP-1等。從臨床進(jìn)度和適應(yīng)癥來(lái)看，（1）諾利糖肽（GLP-1RA）進(jìn)度最快，肥胖適應(yīng)癥處于III期；（2）HRS9531（GLP-1/GIP）肥胖適應(yīng)癥處于II期，2型糖尿病適應(yīng)癥處于I期；（3）SHR-1816（GCGR-GLP1）糖尿病適應(yīng)癥處于I期；（4）HRS7535（GLP-1口服）糖尿病適應(yīng)癥處于II期；（5）HR17031（胰島素/GLP-1）糖尿病適應(yīng)癥處于II期。國(guó)際大會(huì)嶄露頭角，安全有效未來(lái)可期。2023年6月23日-26日，美國(guó)糖尿病協(xié)會(huì)第83屆年會(huì)科學(xué)會(huì)議（ADA2023）召開(kāi)，本次會(huì)議上多家國(guó)內(nèi)外企業(yè)公布了其

GLP-1

類(lèi)藥物的最新減重相關(guān)臨床數(shù)據(jù)。恒瑞醫(yī)藥兩款在研創(chuàng)新藥——新型口服小分子GLP-1RA（HRS-7535）和GLP-1/GIP雙受體激動(dòng)劑（HRS9531）最新研究成果精彩亮相。這兩項(xiàng)研究均為隨機(jī)、雙盲、安慰劑對(duì)照、單次遞增劑量（SAD）和多次遞增劑量（MAD）的I期研究，在健康受試者中觀(guān)察兩種藥物的安全性、耐受性、藥代動(dòng)力學(xué)（PK）和藥效學(xué)（PD），整體表現(xiàn)令人鼓舞。（1）新型口服小分子GLP-1RA（HRS-7535）：SAD和MAD均具有可接受的安全性和良好PK/PD，且受試者體重明顯下降。（2）GLP-1/GIP雙受體激動(dòng)劑（HRS9531）：耐受性良好，明顯降低血糖和體重。盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2023、2024、2025年?duì)I業(yè)收入分別為239.