2023年新型城鎮(zhèn)化分析報告

2023年新型城鎮(zhèn)化分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展路徑 PAGEREFToc355427772\h41、新型城鎮(zhèn)化是“深度”城鎮(zhèn)化，而非以往的“廣度”城鎮(zhèn)化 PAGEREFToc355427773\h42、我國城鎮(zhèn)化概念歷經多變，逐步發(fā)展成以“城市群”建設為主 PAGEREFToc355427774\h43、新型城鎮(zhèn)化強調以人為本、尊重市場規(guī)律，發(fā)展城市圈城市帶 PAGEREFToc355427775\h5（1）以人為本，公平共享 PAGEREFToc355427776\h5（2）戶籍人口所代表的真正城鎮(zhèn)化率 PAGEREFToc355427777\h6（3）尊重市場規(guī)律的城市圈發(fā)展模式 PAGEREFToc355427778\h6（4）避免城市二元結構，推進保障安居工程 PAGEREFToc355427779\h7二、過去城鎮(zhèn)化的經驗與問題 PAGEREFToc355427780\h81、過去和未來，城鎮(zhèn)化都將是推動房地產發(fā)展的重要動力 PAGEREFToc355427781\h82、上一輪城鎮(zhèn)化進程中，中西部三四線投資盲目、供需問題突出 PAGEREFToc355427782\h8三、新型城鎮(zhèn)化對于需求的影響 PAGEREFToc355427783\h111、城鎮(zhèn)化率、人均住宅面積均偏低，未來增長潛力仍然較大 PAGEREFToc355427784\h112、新型城鎮(zhèn)化每年新增2.5億平米需求，占比未來總需求1/5 PAGEREFToc355427785\h123、農民工收入加速增長，夯實中低端商品房購買力基礎 PAGEREFToc355427786\h15四、新型城鎮(zhèn)化對于各區(qū)域的影響 PAGEREFToc355427787\h161、過去十年，全國城鎮(zhèn)化發(fā)展呈現(xiàn)東高西低 PAGEREFToc355427788\h162、未落戶常住人口集中在東南部，該區(qū)域未來需求增量較大 PAGEREFToc355427789\h173、城市群發(fā)展主要集中在東部，東部城市群建設經驗更豐富 PAGEREFToc355427790\h184、城鎮(zhèn)化進程東部帶中西部，中西部區(qū)域后程發(fā)力 PAGEREFToc355427791\h205、人均GDP與城鎮(zhèn)化率呈對數(shù)關系，我國處于城鎮(zhèn)化成長期中期 PAGEREFToc355427792\h216、核心城市處成長期中后期，周邊城市仍處于成長期前期 PAGEREFToc355427793\h237、城市群發(fā)展受益有先后，東部先行、中西部隨后 PAGEREFToc355427794\h24五、新型城鎮(zhèn)化對于政府行為和政策的影響 PAGEREFToc355427795\h261、新型城鎮(zhèn)化對地方財政提出更高要求 PAGEREFToc355427796\h262、土地市場來錢能力不復往昔，與政府共贏的發(fā)展模式將大行其道 PAGEREFToc355427797\h273、未來一系列配套政策將陸續(xù)出臺，為地產行業(yè)健康成長提供基礎 PAGEREFToc355427798\h28六、重點上市公司簡況 PAGEREFToc355427799\h321、榮盛發(fā)展：堅持高周轉，借力城鎮(zhèn)化 PAGEREFToc355427800\h322、金科股份：大重慶的耕耘者 PAGEREFToc355427801\h333、華夏幸福：政企共贏，大有可為 PAGEREFToc355427802\h344、中南建設：中南建設的地產和建筑兩大業(yè)務相輔相成 PAGEREFToc355427803\h36一、新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展路徑1、新型城鎮(zhèn)化是“深度”城鎮(zhèn)化，而非以往的“廣度”城鎮(zhèn)化新型城鎮(zhèn)化是“深度”城鎮(zhèn)化，而區(qū)別于一般理解上的“廣度”城鎮(zhèn)化，它將不再是以往大范圍布點的圈地運動，而是強調尊重市場規(guī)律、推進土地節(jié)約集約利用，不再單純強調常住人口城鎮(zhèn)化率，而更為強調戶籍人口城鎮(zhèn)化率，推進農業(yè)轉移人口（灰色城鎮(zhèn)人口）市民化。2、我國城鎮(zhèn)化概念歷經多變，逐步發(fā)展成以“城市群”建設為主城鎮(zhèn)化概念對于我國而言并非新生事物，最早政府對于城鎮(zhèn)化的提法可以追溯到七五規(guī)劃期間。在圖表1中，我們簡單羅列了從“七五”規(guī)劃到“十四五”規(guī)劃期間政府對于城鎮(zhèn)化的表述，從中可以看出，其概念在這期間歷經多次變化，主要分為三個階段：第一階段（1986-2023年），政府主推“嚴格控制大城市規(guī)模，合理發(fā)展中小城鎮(zhèn)”的城鎮(zhèn)化發(fā)展道路，這個時期大城市的城鎮(zhèn)化發(fā)展受到限制，大城市數(shù)量偏少、發(fā)展滯后；第二階段（2023-2023年），政府提出“大中小城市和小城鎮(zhèn)協(xié)調發(fā)展”的城鎮(zhèn)化發(fā)展道路，解除了對于大城市的發(fā)展限制，其中對于農民工進城的態(tài)度從僅僅允許逐漸轉變?yōu)楠剟詈椭С?，加速了城?zhèn)化的發(fā)展；第三階段（2023年至今），政府首提“城市群”概念，并要求發(fā)展“以大城市為依托，以中小城市為重點，逐步形成輻射作用大的城市群”新型城鎮(zhèn)化，其中，“以大帶小”和“城市群”是兩大核心關鍵點。從城鎮(zhèn)化含義的多次轉變上來看，這也側面表明我國在城鎮(zhèn)化道路上卻也走了一些彎路。過去十年，雖然我國城鎮(zhèn)化的快速發(fā)展推動經濟實現(xiàn)了高速增長，但也使得經濟結構失衡問題日益嚴重，內生增長動力日漸趨弱，過去以土地為核心的城鎮(zhèn)化模式也漸顯增長乏力的現(xiàn)象。今年正值十八大政府換屆之際，為了改觀目前的經濟發(fā)展格局，新一屆政府提出了新型城鎮(zhèn)化的概念，這將是我國未來十年經濟發(fā)展的主要動力。3、新型城鎮(zhèn)化強調以人為本、尊重市場規(guī)律，發(fā)展城市圈城市帶對于新型城鎮(zhèn)化的概念，我們可以從李克強以往的講話和最新的中略窺一二。區(qū)別于過去的城鎮(zhèn)化，新型城鎮(zhèn)化有以下關鍵詞：（1）以人為本，公平共享新型城鎮(zhèn)化是以人為本、公平共享的城鎮(zhèn)化，并強調新型城鎮(zhèn)化應當是“人”的城鎮(zhèn)化。政府將通過城鎮(zhèn)社保福利全覆蓋、產業(yè)轉移、服務業(yè)發(fā)展等方式來提高這部分新城鎮(zhèn)化人口的收入，這將大幅加強他們的消費能力。對于房地產而言，新城鎮(zhèn)化人口的消費需求的增多和消費能力的增長，這都將擴充未來房地產市場的剛需人群。（2）戶籍人口所代表的真正城鎮(zhèn)化率李克強在新型城鎮(zhèn)化的表述中提及戶籍人口所代表的城鎮(zhèn)化率才是真正的城鎮(zhèn)化，戶籍人口僅35%的城鎮(zhèn)化率到常住人口51%的城鎮(zhèn)化率還有很長的路要走。要實現(xiàn)新型城鎮(zhèn)化，現(xiàn)有戶籍制度就必須要改革，同時社會保障和教育醫(yī)療等公共資源將更趨于公平，將已經城鎮(zhèn)化中的未落戶常住人口包含進來。（3）尊重市場規(guī)律的城市圈發(fā)展模式過去較長時間政策傾向西部大開發(fā)、中部崛起等，在城鎮(zhèn)化發(fā)展方面也將發(fā)展重點放在中西部區(qū)域的中小城鎮(zhèn)發(fā)展上，城鎮(zhèn)化示范區(qū)以政府行為為主導，通過財政補貼鼓勵、置換集中宅基地等方式將農民集中到市鎮(zhèn)居住上，但由于產業(yè)基礎薄弱難以提供足夠的就業(yè)崗位，社會保障和教育醫(yī)療等公共資源的缺失也挽留不住人群，最終淪為“圈地運動”，造成土地資源和基礎建設的極大浪費。為了改變這個局面，新型城鎮(zhèn)化主要走的是市場規(guī)模主導的以大城市為依托、重點建設中小城鎮(zhèn)，逐步形成經濟輻射作用大的城市圈、城市帶，以促進大中城市和小城鎮(zhèn)協(xié)調發(fā)展。（4）避免城市二元結構，推進保障安居工程在新型城鎮(zhèn)化建設中，避免貧民窟形成導致城市二元結構、防止拉美國家“中等收入陷阱”是促進社會在和諧中發(fā)展的重要的命題。因此，未來城鎮(zhèn)化過程中，保障安居工程建設，包括城市棚戶區(qū)改造都將繼續(xù)大規(guī)模推進，為城市常住人口提供安居環(huán)境。二、過去城鎮(zhèn)化的經驗與問題1、過去和未來，城鎮(zhèn)化都將是推動房地產發(fā)展的重要動力過去的二十年，我國的城鎮(zhèn)化水平快速發(fā)展，城鎮(zhèn)化率由90年代初的27%增長至2023年末的51%，年均提高1.2個百分點，與此同時，房地產銷售規(guī)模也伴隨著快速成長，銷售面積由90年代初的3,000萬平米增長至2023年末的10.9億平米，年均符合增長20%。從數(shù)據(jù)中可以看出，城鎮(zhèn)化率和房地產銷售規(guī)模成指數(shù)關系，相關系數(shù)非常之高，表明了過去城鎮(zhèn)化率是推動房地產發(fā)展重要動力，在后續(xù)城鎮(zhèn)化率進一步提升過程中，由于前期城鎮(zhèn)化累積的需求釋放，房地產銷售規(guī)模仍將加強，未來十年城鎮(zhèn)化仍將是推動房地產發(fā)展的重要動力。2、上一輪城鎮(zhèn)化進程中，中西部三四線投資盲目、供需問題突出雖然過去城鎮(zhèn)化成果顯著，但也面臨著較多問題。落在房地產方面，一方面，出現(xiàn)了中西部三西線城市在城鎮(zhèn)化推進過程中房地產項目的盲目投資，造成近年來這些區(qū)域的巨量土地出讓以及巨量的商品房供應，但受制于本身的經濟發(fā)展和城鎮(zhèn)化發(fā)展都比較落后，房地產的需求跟不上供應的步伐，最后造成了極大的資源浪費，因此，即使目前銷售已經有所好轉的大環(huán)境下，但中西部三四線城市的庫存壓力仍然較大；另一方面，在原本就缺乏核心城市經濟帶動的背景下，由于中西部三四線城市的城鎮(zhèn)化布點過于分散，導致城市間產生不了互相拉動作用，產業(yè)上的單槍匹馬造成了原本就落后的經濟發(fā)展孤立無助，后續(xù)就導致了就業(yè)崗位、政府收入、公共設施、外來人口、房地產需求等等一系列指標的增長緩慢，形成了惡性循環(huán)。從銷售的相對數(shù)據(jù)來看，三四線城市的2023年銷售面積占2023-2023年的平均土地成交建筑面的比例在60%左右，與二線城市基本持平，但三四線城市的需求明顯要弱于二線城市，因此，在真實的情況下，三四線城市的供過于求的矛盾更加突出；而從銷售的絕對數(shù)據(jù)來看，三四線城市的2023年銷售面積與2023-2023年的平均土地成交建筑面的缺口在4.5億平米，遠高于二線城市1.8億平米和一線城市71萬平米，顯示了庫存壓力之大。從投資的角度來看，一方面，近幾年來，三四線城市和中西部城市的投資增速都分別高于其他區(qū)域城市，其中，2023年三四線城市投資增速為34%，分別高于一線和二線城市的12%和26%，而中西部城市的投資增速為33%，分別高于東部和中部27%和25%；另一方面，近幾年來，三四線城市和中西部城市的投資占比也都在穩(wěn)步上升，分別由2023年的33%和14%增長至2023年的51%和21%。投資的數(shù)據(jù)總體顯示，三四線城市和中西部城市在近幾年的投資量巨大，其中盲目投資的案例估計不在少數(shù)。注：全國土地出讓面積由國土部的土地出讓金除以商住土地成交均價估算所得。三、新型城鎮(zhèn)化對于需求的影響1、城鎮(zhèn)化率、人均住宅面積均偏低，未來增長潛力仍然較大在需求測算之前，我們需要了解目前國家公布的2023年城鎮(zhèn)化率51%和人均住宅面積33平米均因為所采用人口口徑的不合理而偏小，前者運用了常住人口口徑，后者則運用了戶籍人口口徑（按戶籍人口的抽樣數(shù)據(jù)），而“真正的城鎮(zhèn)化率應當是戶籍人口的城鎮(zhèn)化率”，同時從以人為本的角度上講人均住宅面積不能忽略城鎮(zhèn)非落戶常住人口的因素，這種不合理的口徑采用并沒有反應我國的真實情況，對于未來需求的判斷也將有一定影響。而經我們測算，（1）2023年的戶籍人口的城鎮(zhèn)化率為35%，與目前常住人口的51%城鎮(zhèn)化率相差了16個百分點，這部分主要由于非落戶常住人口由于受到戶籍或收入的限制，并沒有實現(xiàn)真正的城鎮(zhèn)化而導致的，所以未來十年中我國的城鎮(zhèn)化將包括更多的含義，一方面是在51%城鎮(zhèn)化率基礎上的進一步提升，這部分與國際上發(fā)達國家70%的成熟水平之間還有不小的差距，而另一方面，則需要進一步挖掘這部分名義上已城鎮(zhèn)化的約16%的人口進一步城鎮(zhèn)化的潛力，這部分則涉及到了約2億之多非落戶常住人口的需求，按照新一屆政府新型城鎮(zhèn)化的規(guī)劃，這部分需求將在未來10年逐步釋放，總體而言，我國仍還處于快速城鎮(zhèn)化階段，未來城鎮(zhèn)化發(fā)展的潛力仍然巨大。（2）2023年常住人口的人均住宅面積為22平米，與目前戶籍人口口徑的33平米相差了11平米，這部分主要由于非落戶常住人口的住房擁有情況顯著低于本地戶籍居民，并在人均住宅面積中并未統(tǒng)計而導致的?？傮w而言，我國小康水平居住目標為城鎮(zhèn)人均住宅面積35平米，而目前22平米的水平離這個目標還有一定的差距，但也表明了未來住宅水平的改善仍有較大的空間。對于新型城鎮(zhèn)化而言，本著以人為本的理念，未來對于城鎮(zhèn)非落戶常住人口無論是統(tǒng)計意義上數(shù)據(jù)的納入，還是真實意識上福利的覆蓋，這都將是政府的一大課題，這一部分需求的深度挖掘不僅對我國經濟有所幫助，對于使得房地產行業(yè)未來十年內的需求得到極大的擴充。2、新型城鎮(zhèn)化每年新增2.5億平米需求，占比未來總需求1/5在我們的住宅需求測算中，我們把需求影響因素主要分為5種，分別為：（1）常住人口增加產生的需求（包括戶籍人口的自然增長和城鎮(zhèn)化導致的常住人口增加，這一個因素主要由后者主導）、（2）人均住房面積的增加產生的需求、（3）城鎮(zhèn)存量房屋更新產生的需求、（4）未落戶常住人口新型城鎮(zhèn)化產生的需求、以及（5）保障房供應可消化的需求。值得注意的是，區(qū)別于其他機構對于未來住宅需求的測算模型，我們在模型中采用的是戶籍人口城鎮(zhèn)化率和常住人口人均住房面積。在未考慮未落戶常住人口的情況下，2023-2023年的住房需求將保持在11億平米左右，其中，常住人口增加、人均住房面積增加和存量房更新的占比分別為41%、41%和17%，可見城鎮(zhèn)化主導的剛性需求和人民生活水平提高的改善性需求仍是住房需求的主力，但按照目前全國每年約10億平米的住宅成交面積來看，如果未來幾年行業(yè)調控不松，投資性需求仍舊被壓制的話，那么未來的房地產市場的規(guī)模成長空間并不大，也就有10%左右的增長空間。在考慮了未落戶常住人口的情況下，在未來新型城鎮(zhèn)化的背景下，這2億多的未落戶常住人口也將逐步轉化為戶籍人口，并且收入也將逐步提升，按照2023-2023年近9年的每年1,800萬的城鎮(zhèn)總人口的增長速度，消化這2億多人口需要12年的時間，因而在2023-2023年間，預計可為房地產市場貢獻23億平米的住房需求，平均每年貢獻約2.5億平米，占比總需求近1/5，同時預計2023年的住房總需求可達14.6億平米，相對于目前10億平米的住宅成交面積而言，房地產市場規(guī)模還有個46%左右的增長空間。最后，我們考慮到3,600萬套保障房在未來5年內開始逐步釋放供應，并且假設之后政府依然會適度并適量地建設保障房，那么預計2023至2023年間保障房供應每年可消化的需求平均每年差不多在2.7億平米左右，但從目前保障房以廉租房公租房為主的定位來說，首先覆蓋的是城市低保人群，暫時不會對商品房市場產生明顯沖擊。3、農民工收入加速增長，夯實中低端商品房購買力基礎市場可能會擔心從模型中推導的未落戶常住需求的轉換為現(xiàn)實購買力的可能，我們認為農民工收入現(xiàn)實中和未來均將有較大提升，從而逐步成為中小城鎮(zhèn)剛需樓盤的重要購買力。農民工收入增長原因有以下幾點：（1）隨著經濟發(fā)展階段的提升、人口紅利的逐漸消失，中國經濟已經面臨劉易斯拐點，勞動力供給，特別是年輕勞動力緊張，推動體力勞動和技術工人工資上漲；（2）城鎮(zhèn)農民工后代就業(yè)和消費觀念的變化；（3）農民工市民化后其受教育的機會和教育水平與城鎮(zhèn)職工的差異在縮小，公平就業(yè)機會在增加。近兩年來農民工的收入快速增長，從數(shù)據(jù)上看，雖然目前職工收入還相當于農民工收入的近2倍左右，但從收入增速方面，農民工收入增速已經超過職工3-4個百分點左右至17%，并且這個趨勢還將延續(xù)甚至擴大。如果再配套以城鎮(zhèn)福利的全覆蓋，農民工的實際收入水平將出現(xiàn)大幅提高。落在房地產方面，農民工收入的提高將增強其對中低端樓盤的購買力，這將直接利好成本控制力強、實行高周轉的房企。四、新型城鎮(zhèn)化對于各區(qū)域的影響1、過去十年，全國城鎮(zhèn)化發(fā)展呈現(xiàn)東高西低過去十年中，我國的城鎮(zhèn)化率在由2023年的37%提升至2023年的50%的過程中，東、中、西部的城鎮(zhèn)化發(fā)展水平并不平衡，靜態(tài)上和動態(tài)上都明顯呈現(xiàn)出了東高西低的特征。靜態(tài)上看，目前東部沿海區(qū)域城鎮(zhèn)化率基本上都在55%以上，而西部區(qū)域城鎮(zhèn)化率仍在40%上下；動態(tài)上看，過去十年中東部平均15%的城鎮(zhèn)化提升水平也高于西部的12%。其中反映出的一個現(xiàn)象就是，過去十年中，城鎮(zhèn)化雖然帶動了很大一部分農民進入了城市，但其中有很大部分最終流入了東部沿海城市，這也推動了這些區(qū)域的房地產市場的快速發(fā)展。2、未落戶常住人口集中在東南部，該區(qū)域未來需求增量較大我們從2023年城鎮(zhèn)未落戶常住人口占比總城鎮(zhèn)人口的分區(qū)域情況中可以看出（即常住人口城市化率與戶籍人口城市化率之差，也可以看作各區(qū)域未來新型城鎮(zhèn)化的可發(fā)展空間），正因為這部分人口大部分都流入了東部區(qū)域，導致了城鎮(zhèn)未落戶常住人口主要集中在東南部區(qū)域，從比例來看，這部分城鎮(zhèn)的城鎮(zhèn)化人口中有一半以上都是城鎮(zhèn)未落戶常住人口貢獻的，如：福建、浙江、廣東和山東未落戶城鎮(zhèn)常住人口的占比分別高達62%、60%、57%和53%，而這部分未落戶城鎮(zhèn)常住人口由于戶籍和收入等多方面的因素限制，目前的住房條件要差于戶籍人口，這表明這些區(qū)域城鎮(zhèn)中一半以上的城鎮(zhèn)常住人口有著新購或改善的住房需求。從這一點上講，東南區(qū)域未來住宅需求增量較大，該區(qū)域的房地產市場也有著先行受益新型城鎮(zhèn)化的基礎。3、城市群發(fā)展主要集中在東部，東部城市群建設經驗更豐富在城市群建設方面，根據(jù)麥肯錫的研究結果來看，我國目前成規(guī)模的城市群一共有22個，按城市群經濟規(guī)模分為7個超大型城市群、10個大型城市群以及5個小型城市群。并且按城市群經濟規(guī)模的分類中，前7名的超大型城市群中有6個位于東部沿海區(qū)域，而按城市群數(shù)量的分類中，前7名的城市群中有5個位于東部沿海城市，這也就表明了東部沿海區(qū)域在城市群建設方面具有經驗優(yōu)勢。由于新型城鎮(zhèn)化走的是以小城鎮(zhèn)為基礎的城市群發(fā)展路徑，而東部城市由于城市化進程起步較早，在城市群建設方面已經具備了一定的經驗，同時再考慮到前文提到的東部區(qū)域在新型城鎮(zhèn)化發(fā)展空間方面具有一定優(yōu)勢，這兩點也就奠定了東部區(qū)域在新型城鎮(zhèn)化中先行受益的基礎。4、城鎮(zhèn)化進程東部帶中西部，中西部區(qū)域后程發(fā)力雖然東部區(qū)域在新型城鎮(zhèn)化空間和城市群建設兩方面有著一定優(yōu)勢，但政府出于國家安全的考慮以及資源的合理調配，新型城鎮(zhèn)化的長遠目標應當是東、中、西部區(qū)域經濟的平衡發(fā)展，未來十年也將走東部帶中西路的方式，逐步發(fā)展一些中西部條件較好的城市群，以此帶動中西部地區(qū)的經濟發(fā)展。根據(jù)聯(lián)合國人口署的數(shù)據(jù)，未來十年城鎮(zhèn)化率增速將略有下降，2023-2023年間的全國城鎮(zhèn)新增人口的總量也將由2023-2023年的2.1億人下降至1.8億人（相對保守的預測），而其中絕大部分區(qū)域的城鎮(zhèn)新增人口也有類似的走勢；從相對占比來看，東部沿海主要城市群城鎮(zhèn)人口占比全國近一半，但值得注意的是，中部和西南地區(qū)城鎮(zhèn)人口占比將有不同程度的提高。5、人均GDP與城鎮(zhèn)化率呈對數(shù)關系，我國處于城鎮(zhèn)化成長期中期此外，為了更量化地去分析未來城鎮(zhèn)化的發(fā)展趨勢，也為了更加量化地去判斷目前國內不同區(qū)域的城鎮(zhèn)化發(fā)展階段，我們采用國際橫向比較的方法去分析。雖說在某一個特定時期，各個不同的國家經濟和人口都處于不同的發(fā)展階段，城鎮(zhèn)化發(fā)展水平也不盡相同，但橫向尺度拉大了來看，在樣本數(shù)量夠多的情況下，某一特定時間的橫向分析完全可以替代縱向分析，后續(xù)的分析中我們就將采用這種方法。我們對2023年全球179個國家的城市化率和人均GDP的數(shù)據(jù)做了統(tǒng)計分析，發(fā)現(xiàn)了兩者呈自然對數(shù)關系（y=11.625Ln(x)-43.587，其中x為美元計價）。這表明，在城市化初期，城市化對于經濟的發(fā)展表現(xiàn)出非常大的彈性，而城市化成熟期以后，城市化對于經濟的發(fā)展則表現(xiàn)出極大的剛性，人均GDP達到20,000美元以后，城市化率在跨入70%以后就會比較穩(wěn)定，這也符合我們通常的認識?；谶@個特性，我們把城市化進程分為三個階段：（1）人均GDP小于1.3萬元，屬于城鎮(zhèn)化初始期（高速期），這個階段人均GDP增長1,000元，城鎮(zhèn)化則提高0.3個百分點；（2）人均GDP介于1.3萬元與7.8萬元之間，屬于成長期（中速期），這個階段人均GDP增長1,000元，城鎮(zhèn)化則提高0.2個百分點；（3）人均GDP介于1.3萬元與7.8萬元之間，屬于成熟期（穩(wěn)定期），這個階段人均GDP增長1,000元，城鎮(zhèn)化則僅提高0.1個百分點。按照我國2023年全國人均GDP約為3.5萬元的水平來看的話，我們目前仍處于成長期中期，并且在未來我國經濟每年至少7%增速的推動下，我國的城鎮(zhèn)化的發(fā)展速度仍將較快。注：以上模擬主要針對全國179個城市的城市化率和人均GDP計算而得。6、核心城市處成長期中后期，周邊城市仍處于成長期前期在我們的進一步分析中，我們針對麥肯錫的城市群分類做了一些合并，主要是上海和深圳的城市群范圍有所擴大，主要城市群個數(shù)由原來的22個合并為19個。通過數(shù)據(jù)分析，我們發(fā)現(xiàn)，目前19個城市群的核心城市人均GDP的平均數(shù)已經達到5.5萬元，已經處于城市化發(fā)展的成長期的中后期，而周邊城市平均人均GDP的平均數(shù)已經僅為3萬元，相當于前者的56%，這是差距也是空間。此外，根據(jù)前面的分析可知，由于這些城市目前還僅處于城市化發(fā)展的成長期的前期，城市化的增速較核心城市要快。注：我們把全國主要的城市群分為19個，相對于麥肯錫的22個少了3個，主要是把杭州和南京兩個城市群并入了上海城市群，另外把廣州城市群并入了深圳城市群。7、城市群發(fā)展受益有先后，東部先行、中西部隨后為了更加量化的衡量這19個城市群在新型城鎮(zhèn)化下的受益程度，我們對于這19個城市群進行了分類。根據(jù)圖表28的數(shù)據(jù)，我們按照“核心城市人均GDP”、“周邊城市人均GDP和核心城市間的落差”和“核心城市對周邊城市的帶動作用”這3項指標對于以上19個城市群分為5類：（1）規(guī)模城市群-協(xié)同型，代表城市群為“上海-南京-杭州”等；（2）規(guī)模城市群-向心型，代表城市群為“北京-天津”等；（3）中等城市群-協(xié)同型，代表城市群為“呼和浩特”和“濟南-青島”等；（4）中等城市群-向心型：代表城市群為“長沙”和“武漢”等；（5）小型城市群，代表城市群為“南寧”等。從城市群的經濟輻射能力和整體協(xié)同發(fā)展來看，長三角和珠三角經濟輻射帶動力最大，但從發(fā)展?jié)摿砜?，長三角和珠三角城市帶發(fā)展已經相當充分，而環(huán)渤海北京城市群則有較強潛力發(fā)展以北京為中心的城市帶；東部其他區(qū)域如濟南-青島、沈陽、福州-廈門等地核心城市與周邊城市經濟發(fā)展水平較為均衡，屬于中等偏高水平，有潛力通過城際交通聯(lián)網(wǎng)發(fā)展規(guī)模化的城市帶；另外，在中部地區(qū)，以長沙、武漢、鄭州為代表的核心城市GDP水平遠遠高于周邊城市，形成了極強的集聚效應，核心城市和近郊縣市的發(fā)展速度較快，有潛力形成一定規(guī)模的城市圈。如總體而言，東部區(qū)域的城市群受益新型城鎮(zhèn)化要先于中西部區(qū)域，這也印證了前文的分析結果。五、新型城鎮(zhèn)化對于政府行為和政策的影響1、新型城鎮(zhèn)化對地方財政提出更高要求近一段時間來，雖然我國經濟快速發(fā)展，但由于經濟的增長是依靠投資來拉動的，所以經濟的高增長就導致了政府財政支出的高增長，這當然包括了地方政府的支出，而土地財政就成了目前地方政府的唯一解決途徑，近年土地出讓金收入占比地方本級財政收入比例高達60%左右，但也正是在這兩年來行業(yè)調控下，房企拿地的積極性降低導致了土地出讓金收入的下降，這就加劇了地方政府的財政壓力。與此同時，出于對地方融資平臺的債務風險的控制，兩年前政府就推出了平臺貸款調控政策，并且目前仍無顯著松動跡象，這也就卡住了地方融資平臺的銀行貸款路徑，迫使他們轉向了債券與信托等融資渠道。在債券方面，根據(jù)萬得資訊數(shù)據(jù)顯示，地方政府的城投債已經由2023年的16億元增長至2023年前11月的1萬億元，增長了653倍，年復合增長率高達72%。在信托方面，根據(jù)用益信托網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，地方政府基建類信托發(fā)行規(guī)模由2023年初約14億元左右增長至目前每月200億元左右的規(guī)模，在今年5月更是達到了332億元規(guī)模的歷史高點，并且單月基建類信發(fā)行規(guī)模托占比信托總發(fā)行規(guī)模的比值也由2023年初的18%提高到目前的30%以上。此外，近期還有報道，如江蘇、云南、山東等多地縣鄉(xiāng)政府向行政事業(yè)單位職工“借資”，年息可達15%。多項數(shù)據(jù)表明，近期地方政府，尤其是三四線城市的地方政府的財政壓力巨大。而在這種背景之下，未來在三四線城市推進新型城鎮(zhèn)化的過程中，由于要接納更多的新增城鎮(zhèn)人口，這就需要加大社會福利覆蓋面、加強城際交通網(wǎng)建設、加快城市更新改造等等，這無疑將挑戰(zhàn)地方財政的承受力。2、土地市場來錢能力不復往昔，與政府共贏的發(fā)展模式將大行其道在短時間內，按照這個邏輯判斷，地方政府似乎要回到依賴土地出讓金的老路，加大基建，炒高房價，提升地價，回籠現(xiàn)金，但是行業(yè)調控還將繼續(xù)，這不僅是對住宅市場的調控（住宅的限購、限貸），還包括對土地市場的調控（土地的限價），總體而言，未來土地市場的來錢能力將不復往昔。此外，未來雖有如增加稅源（房產稅等）和改革土地制度（征地制度等）等等中央政府用于改觀地方政府依賴土地財政的舉措，但這些可能都是長遠的規(guī)劃，短期內出效果的可能性較低。因此，在未來新型城鎮(zhèn)化推行之初，可以預見的是，一方面，地方政府受命于中央的戰(zhàn)略任務，另一方面，又迫于財政收入的掣肘，左右為難之下，拓展融資渠道和降低本身的成本將是地方政府的切務之急。對于前者，在中央政府總控平臺銀行貸款風險的思路下，地方政府只能更多的轉向于債券和信托的融資渠道；對于后者，地方將更多傾向于把財政壓力轉嫁給其他機構，比如：城投公司或房地產企業(yè)等，這些城投公司、建設企業(yè)或房地產企業(yè)能在資金上幫助政府減輕負擔，如：中南建設可以為地方政府建體育場館等公共設施，而地方政府只需以土地來支付公司的工程款，不涉及資金問題；華夏幸?？梢詾榈胤秸猩滩⑦\營產業(yè)園園區(qū)，增加的地方政府的稅源。當然責任的承擔必然有利益的分配，比如：較低成本的地價等，對于城投公司或房地產企業(yè)也就能從中受益，最終實現(xiàn)共贏。3、未來一系列配套政策將陸續(xù)出臺，為地產行業(yè)健康成長提供基礎我國過去的十年城鎮(zhèn)化之所以飛速發(fā)展，其相應的配套政策也有其一臂之力。而這些配套政策，從中央到地方，從收入到戶籍，面面俱到，并且隨著新型城鎮(zhèn)化概念的提出，其政策的創(chuàng)新性在增加，其政策的等級也在上升，雖說多數(shù)政策最終并沒有推廣開來，但也值得總結借鑒。我們對于以往的這些配套政策做了一下梳理，主要可以分為7類：收入、土改、公積金、戶改、保障、基建和棚改。新型城鎮(zhèn)化作為新一屆政府的長期發(fā)展戰(zhàn)略，戶籍改革和土地改革的政策設置將是其成功關鍵，其中戶改將為農村轉移人口提供公平的生存環(huán)境，夯實城鎮(zhèn)住房剛性需求的人口基礎，土改則有助于土地集約化供應，提高進城農民補償，改善城鄉(xiāng)二元結構，將成為行業(yè)健康發(fā)展的基礎。此外，加大基建力度、為農民工增收、推進城市棚改等各方面政策均將直接間接利好行業(yè)和相關企業(yè)。六、重點上市公司簡況1、榮盛發(fā)展：堅持高周轉，借力城鎮(zhèn)化榮盛發(fā)展作為主打三四線剛需產品的區(qū)域龍頭，在區(qū)域和產品上受限購影響較小，銷售表現(xiàn)突出，并且弱市下仍舊快速拿地、積極新開工，堅持公司一貫的快周轉路線，為未來規(guī)模增長夯實了基礎。此外，鑒于公司主要覆蓋18個高鐵沿線三四線城市，在未來政府推進“深度城鎮(zhèn)化”的過程中，公司將獲得新一輪的增長契機。鑒于近期公司拿地和新開工積極，銷售表現(xiàn)靚麗，我們小幅上調明后年業(yè)績預期。2023年10月底銷售約133億元，維持全年157億元的預測。10月末，合同銷售約133億元，相當于年初計劃150億元銷售回款的89%，并且較去年全年113億元增長18%。維持對公司全年銷售為157億元的預測，較去年同比增長38%?？焖倌玫?、積極新開工，為未來規(guī)模增長夯實基礎。目前，新增土儲500萬平米，權益土地款57億元，已超年初目標，并已將拿地目標上調至600萬平米，對應60億元資金；年初新開工目標345萬平米，同比增長8%，截至9月末已完成近8成，在行業(yè)新開工低迷的背景下，公司新開工表現(xiàn)積極，為明年供應量打下基礎，規(guī)模增長富有保證。主打三四線剛需產品，不受限購影響、反將獲益深度城鎮(zhèn)化。一方面，公司已進入18個城市，其中有6個城市限購（沈陽、南京、徐州、石家莊、長沙、成都），但除南京外，其他均只限主城區(qū)（石家莊還可以買房入戶），而公司的項目大多都在主城區(qū)外，因此2,100萬方未結算資源中，僅18%的資源受限購嚴格影響，地域和產品受限購影響均較??；另一方面，公司進入的18個高鐵沿線三四線城市，布局于大城市周邊，將成為未來深度城鎮(zhèn)化和大都市圈建設的受益者。面臨的主要風險：房地產市場調控影響股票市場表現(xiàn)；跨區(qū)域經營風險。2、金科股份：大重慶的耕耘者金科股份是渝派地產商典型代表之一，公司極為重視樓盤品質和后期物業(yè)服務，為客戶提供良好的居住體驗。金科股份以大重慶為基地，扎根中西部、長三角等地三四線城市，在利潤率偏低的高度競爭環(huán)境下取得了較高的股東回報，顯示出其出色的經營管控能力。我們認為公司重點發(fā)展大重慶區(qū)縣的戰(zhàn)略將受益于當?shù)爻擎?zhèn)化和商品房市場的快速發(fā)展，預計未來三年復合增長率28.5%。首次覆蓋給予買入評級，目標價格為14.29元。高品質民生住宅提供者。金科股份以住宅地產為主業(yè)，涉足酒店、商業(yè)地產、物業(yè)管理、園林工程等上下游行業(yè)，其樓盤以民生產品為主，品質優(yōu)良，特色的花園洋房和物業(yè)管理服務贏得了多方面贊譽。深耕大重慶為主導戰(zhàn)略進行土地儲備布局。公司現(xiàn)已覆蓋重慶主城及9個區(qū)縣，以及江蘇、湖南等地三四線市場。公司在區(qū)縣選擇性拿地，總量控制在合理范圍，且擁有熟悉度高、土地成本低、毛利合宜等優(yōu)勢。重慶戶籍改革推進區(qū)縣快速城鎮(zhèn)化。重慶區(qū)縣和小城鎮(zhèn)已成為大量農轉城人口的承接地，布局其中的金科將較大受益于當?shù)爻擎?zhèn)化水平的提高和商品房市場的發(fā)展。充分競爭環(huán)境磨礪高股東回報率。在重慶低房價和充分競爭環(huán)境中，金科雖然利潤率低于同行，但凈資產收益率排名前列，其資產周轉率較高，顯示公司管控能力較強。較強的銷售彈性。2023年迄今公司積極拿地擴充土地儲備645萬平，同時也改善了儲備結構，按照公司快周轉的特性，年內新拿地將在明年上半年至3季度形成大量新盤供應，較之今年150-160億元的銷售業(yè)績，明年有望獲得30-50%的增長。面臨的主要風險：偏高的資產負債率和較高的利息費用如果不能獲得控制，可能在市場銷售放緩時帶來資金鏈風險。三四線城市供應量較大，部分項目銷售去化不及預期。3、華夏幸福：政企共贏，大有可為華夏幸福獨創(chuàng)的園區(qū)開發(fā)的新模式，實現(xiàn)了政企共贏的局面；同時也帶動了地產業(yè)務的實現(xiàn)了近幾年來的爆發(fā)式增長，并賦予其在土地和銷售方面的優(yōu)勢；未來地產業(yè)務加上園區(qū)的產業(yè)發(fā)展服務將是公司主要業(yè)績增長點；公司獨特的園區(qū)開發(fā)模式符合地方政府訴求，符合產業(yè)轉移方向，而其地產業(yè)務的定位也契合了調控及城鎮(zhèn)化發(fā)展方向。園區(qū)新模式實現(xiàn)政企共贏，新型城鎮(zhèn)化中更受政府青睞。作為開發(fā)區(qū)開發(fā)運營專家，公司標桿項目固安園區(qū)在2023-2023年間實現(xiàn)了財政收入復合增長率高達179%的驚人業(yè)績，而園區(qū)支付三浦威特的金額的復合增值率也高達161%，雙方實現(xiàn)共贏。公司核心競爭力在于招商引資能力和全產業(yè)鏈服務體系，優(yōu)勢不易替代。園區(qū)開發(fā)新模式帶動地產業(yè)務發(fā)展，優(yōu)勢明顯。公司依靠獨有的園區(qū)開發(fā)新模式，致使地產業(yè)務相對于一般房企有著以下4方面的優(yōu)勢：（1）無需囤地，隱形土地儲備巨大；（2）可獲得低成本園區(qū)土地；（3）產業(yè)落地可以支撐地產銷售增長；（4）公司與政府土地分成模式升級。定位首置、主動郊區(qū)化兩大人群，符合調控及新型城鎮(zhèn)化發(fā)展方向。公司房地產產品定位于首置、主動郊區(qū)化兩大人群，這也正好契合了當下行業(yè)調控（支持首套剛需的購房需求）以及未來新型城鎮(zhèn)化（提高中小城鎮(zhèn)的城市化率）的發(fā)展方向，無論是前者還是后者都將支撐公司后續(xù)銷售能獲得大幅增長。房地產銷售和產業(yè)發(fā)展服務將是未來主要的業(yè)績增長點。2023-2023年間，公司銷售面積的復合增長高達53%。2023-2023年上半年間，固安園區(qū)產業(yè)發(fā)展服務收入的復合增長率高達46%。此外，產業(yè)發(fā)展服務和地產業(yè)務的鎖定率也均比較高，2023年末固安園區(qū)347億元的巨額簽約投資額已經鎖定了該項業(yè)務一到兩年近30%的結算收入增長，而2023年3季度末地產業(yè)務235億的預收款也已經鎖定我們對公司未來兩年的地產業(yè)務預測。環(huán)首都經濟圈和北京新機場繼續(xù)推進，公司將是最大受益者之一。作為立足于環(huán)首都區(qū)域的企業(yè)而言，未來環(huán)首都經濟圈和北京新機場的建設都將對于環(huán)首都區(qū)域內的產業(yè)轉移以及住宅需求增長都有極大的推動作用，未來公司也將成為最大的受益者之一。面臨的主要風險：行業(yè)調控進一步收緊；政府對于返還款支付意愿度降低。4、中南建設：中南建設的地產和建筑兩大業(yè)務相輔相成憑借一二級聯(lián)動和打包拿地的模式得以低成本拿地，這在行業(yè)毛利率普遍下降的趨勢中有一定緩沖作用，同時這種模式也將在新型城鎮(zhèn)化推進中更受地方政府歡迎，此外，公司深耕東部經濟百強縣的戰(zhàn)略布局，受限購影響較小，卻將先行受益城鎮(zhèn)化由東往西的逐步推進。2023年10月末公司合同銷售達87億元，預計全年銷售107億元。10月末，合同銷售額已達87億元，已超去年全年的85億元，后續(xù)11、12月均有15億元的推盤貨值，推盤量較大，預計全年的合同銷售額為107億元，同比增長26%。良好的銷售也決定了較高的鎖定率，截至3季度末，12-13年房地產業(yè)務的預售鎖定率分別為100%和68%。打包拿地小資金翹動大項目，新型城鎮(zhèn)化中更受地方政府歡迎。公司建筑和地產兩業(yè)務協(xié)同運作提高效率，前者幫助后者拿地，后者給予前者工程項目，產業(yè)鏈的打通降低了成本，縮短了工期，效率提高明顯。其中，打包拿地模式更是可以完成小資金翹動大項目的高難度動作，這主要得益于公司通過總承包公司的公建項目可以以工程款抵土地款的方式按公建項目工期分期從政府這邊得到低成本土地，土地款也就相當于分期支付。對于公司而言，總體的資金使用效率提高，對于政府而言，也有效減輕財政壓力。深耕東部經濟百強縣，先行受益新型城鎮(zhèn)化由東往西的逐步推進。目前進入4省15個城市，除蘇州、沈陽和青島外，均為東部沿海三四線城市，不受限購影響（限購資源僅占比5%），但大部分都屬于經濟百強縣，人均收入高，消費能力強，未來城鎮(zhèn)化的路徑可能由東往西逐步覆蓋三四線城市，中南建設在此類城市的先發(fā)布局也將率先受益。面臨的主要風險：資產負債率偏高；大盤開發(fā)可能造成供過于求風險。

2023年電子行業(yè)智能化分析報告2023年9月目錄一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河 4三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持 52、第二代智能手表側重運動和健康監(jiān)測 53、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發(fā)布多款產品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機 8五、硬件變革大，投資機會多 91、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的 102、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質 114、共達電聲 12六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總 121、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網(wǎng) 133、三星ProjectJ計劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性消費電子沿著智能性和便攜性兩個維度發(fā)展。在過去幾年，市場關注的焦點在于智能性維度，即設備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發(fā)了市場對便攜性維度的關注。在便攜性的維度，我們把電子產品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認為，消費電子產品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開始，未來甚至會向可嵌入型演變，投資機會將非常豐富。JuniperResearch預計：至2023年，整個可穿戴電子設備市場將會超過150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設備的銷量至2022年預計將達到7000萬臺。正如應用的成長促進了智能手機市場的興盛，可穿戴技術領域也會出現(xiàn)類似的成長：做到應用生態(tài)系統(tǒng)與可穿戴設備同步增長，各種新功能的產品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設備領域有所布局，期望能把握下一輪移動技術變革的行情。當前各大廠商關注度較高的可穿戴式智能設備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河谷歌眼鏡給硬件行業(yè)帶來了重大變革和機遇，其對硬件的要求體現(xiàn)在四個方面：1）人機互動友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續(xù)航時間長；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在信息輸出和續(xù)航時間上，信息輸出的創(chuàng)新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導耳機的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問題，谷歌的創(chuàng)新能夠大大降低功耗，延長續(xù)航時間。谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏。關于谷歌眼鏡的詳細論述請參見我們3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》。三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價達330美元的智能手表，其后陸續(xù)有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費者的關注。我們認為，在智能手機尚未普及的時期，消費者對智能終端和移動互聯(lián)網(wǎng)認知度低，創(chuàng)新跨度過大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側重運動和健康監(jiān)測摩托羅拉在2020年發(fā)布了MotoActv智能手表，主打運動監(jiān)測功能。產品內臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統(tǒng)或以上的智能手機同步；采用了MotorolaAccuSense技術，也內臵了GPS系統(tǒng)，可以讓用戶在運動時可以準確追蹤所在位臵及記錄時間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運動時可連續(xù)使用5至10小時。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產品允許多個程序同時運行，搭載iOS或Android2.3以上系統(tǒng)。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術，可以通過藍牙2.1+EDR與其他設備連接；內臵震動馬達和三軸加速度計，可安裝位運動專門設計的程序。3、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大第二代智能手表在功能上還無法與智能手機相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動向讓我們堅信第三代智能手表功能將更為強大，有望與智能手機相當。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經建立了一支100的團隊來研制智能手表iWatch，已經開始試產，富士康已經收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計和健康指標傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過連接智能手機來顯示電子郵件、IM和其他數(shù)據(jù)，此外，還能夠實現(xiàn)手機的通話功能，并通過內臵地圖實現(xiàn)導航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內臵的電池僅可續(xù)航1-2天（蘋果的目標是續(xù)航4天至5天）。（2）三星有望發(fā)布多款產品科技網(wǎng)站SamMobile報道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對Fortius開發(fā)的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態(tài)。三星也設計了健康軟件SHealth，預示著運動和健康監(jiān)測將是三星可穿戴電子設備的重要賣點。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機智能手機在功能手機通話和短信功能的基礎上，實現(xiàn)了上網(wǎng)、安裝應用程序、收發(fā)郵件等功能。智能手機和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強的可穿戴設備智能手機+眼鏡將埋葬智能手機。智能手機、智能手表和智能眼鏡三種設備各有優(yōu)缺點：1.智能手機是最成熟產品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡單動作識別功能，信息輸入不方便，不適合復雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長時間觀看。我們認為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優(yōu)勢互補的特點，兩者的結合將兼具各自優(yōu)勢，能夠實現(xiàn)在手表上輸入復雜內容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實現(xiàn)較好的視覺體驗。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機所不具備的優(yōu)點：一方面，眼鏡和手表持續(xù)與人體接觸，并可以通過傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場合的應用，更勝于必須手持操作的智能手機，有望替代智能手機，從而帶來消費電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機會多可穿戴設備的外在形態(tài)完全不同于智能手機等傳統(tǒng)硬件產品，這些產品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側重于光學方面的創(chuàng)新，智能手表是智能手機的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設計。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個產品之間頻繁的信號互聯(lián)，勢必增加對無線模組的需求。我們認為，水晶光電、環(huán)旭電子、歌爾聲學等公司將顯著受益于可穿戴設備的高速發(fā)展。1、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的公司是手機鏡頭用紅外截止濾光片和數(shù)碼相機用光學低通濾波器的領先廠商。公司在產品升級和新產品拓展兩個維度實現(xiàn)增長。光學低通濾波器的單價隨著從卡片機升級為單反微單而增長10倍以上，隨著攝像模組對像素和成像質量要求的提高，紅外截至濾光片材質從普通光學玻璃升級為藍玻璃，單價和市場空間有10倍的提高。公司不斷拓展微投、Kinect產業(yè)鏈相關產品等新產品。我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》中討論到，谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏，而微投的核心技術是光學加工、光引擎設計和鍍膜。水晶光電在這三方面均具有深厚的技術積累。在光學加工方面，水晶光電具有十來年的經驗積累；在光引擎設計方面，水晶光電與芯片設計商奇景及LCOS專利持有人合作；鍍膜更是水晶光電的核心優(yōu)勢，其光學鍍膜的產能規(guī)模位居全球第一。水晶光電當前已進入某海外客戶的智能眼鏡產業(yè)鏈，踏上了智能眼鏡技術創(chuàng)新的第一波浪潮。2、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒環(huán)旭電子是蘋果無線模組的兩大供應商之一，產品廣泛應用于MacBook、iPhone和iPad上。如我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》討論，智能眼鏡的重量是一般智能手機的1/3,輕薄化要求遠遠超過絕大多數(shù)手機，智能手表的面積和體積也大約是智能手機的1/6至1/8，但功能上卻相差不大，這就對元器件和組裝工藝的微小化提出較高要求，公司必將憑借微小化貼片工藝的核心技術優(yōu)勢在可穿戴設備產業(yè)鏈占有一席之地。3、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質公司是全球領先的電聲器件廠商，通過強大的研發(fā)能力向上游整合，實現(xiàn)了關鍵原材料、自動化生