匯添富中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題ETF投資價值分析：供需格局改善布局順周期品種

內(nèi)容目錄TOC\o"1-2"\h\z\u旺季來臨，關(guān)注順周期投資機會 5工業(yè)金屬：供需維持緊平衡，庫存處于歷史低位 7銅：將受益于全球制造業(yè)復(fù)蘇 7鋁：運行已見頂，供應(yīng)擾動多 8鋅：礦山增量低于預(yù)期，供需格局邊際向好 9黃金：央行購金持續(xù)，滬金價格強勢 11新能源金屬：商品價格回歸理性，成長性仍值得期待 15鋰：全球鋰資源供需矛盾逐步緩解，將回歸邊際成本定價 15鈷：全球鈷原料供應(yīng)相對寬裕，鈷價仍在磨底階段 16鎳：鎳價重心下移，關(guān)注一體化布局企業(yè) 18稀土：資源高度集中，價格窄幅震蕩 20細(xì)分有色投資價值分析 22細(xì)分有色編制方式及簡介 22今年細(xì)分有色表現(xiàn)在主流寬基指數(shù)中處于中間水平 23指數(shù)風(fēng)格：中大市值為主，持有工業(yè)金屬多 24指數(shù)估值：估值水平處于歷史低位 26有色50ETF：布局順周期標(biāo)的 27有色50ETF簡介 27管理公司：產(chǎn)品類型完善，長期業(yè)績領(lǐng)先 28基金經(jīng)理：投資經(jīng)驗豐富，業(yè)績優(yōu)異 29圖表目錄圖國內(nèi)房地產(chǎn)新開工、竣工和銷售數(shù)據(jù) 5圖國內(nèi)房地產(chǎn)價格指數(shù)（） 5圖2022年以來中國月度實際GDP同比增速測算 6圖2023年1-8月中國消費、投資、出口的兩年平均同比 6圖美國PMI 6圖歐元區(qū)PMI 6圖主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI和銅價走勢（美元/噸） 7圖美國耐用品庫銷比與銅價（美元/噸） 8圖全球銅礦山資本開支（億美元） 8圖全球銅礦山品位 8圖國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能接近頂部（萬噸） 9圖過去20年全球電解鋁增量主要來自中國（萬噸） 9圖鋅精礦產(chǎn)量總是低于預(yù)期（萬噸） 10圖高價格才能使礦山建設(shè)提速 10圖黃金價格走勢（美元/盎司，元/克） 12圖黃金境內(nèi)外價差（美元/盎司） 12圖美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)及職位空缺數(shù)（千人） 13圖失業(yè)率與勞動力參與率變化（） 13圖美國及歐元區(qū)CPI變化（） 13圖CPI住所項與房價變化（） 13圖申萬黃金板塊走勢與金價（點，美元/盎司） 15圖黃金價格與長短端利差（，美元/盎司） 15圖國產(chǎn)電池級碳酸鋰和氫氧化鋰價格（元/噸，含稅價） 15圖鈷價觸底后有所反彈 17圖中國鈷濕法冶煉中間品進口情況（噸） 17圖鎳價走勢 18圖鎳鐵轉(zhuǎn)產(chǎn)高冰鎳窗口關(guān)閉（當(dāng)硫酸鎳折噸鎳價格-鎳鐵折噸鎳價格<30000元/噸） 18圖氧化鐠釹及氧化釹價格（萬元/噸） 20圖氧化鏑及氧化鋱價格（元/千克） 20圖稀土進口情況（噸） 21圖MP和Lynas稀土氧化物產(chǎn)量（噸REO） 21圖細(xì)分有色行情回顧 24圖細(xì)分有色成分股規(guī)模分布(權(quán)重) 25圖細(xì)分有色成分股規(guī)模分布(數(shù)量) 25圖細(xì)分有色成分股行業(yè)分布(權(quán)重) 25圖細(xì)分有色成分股行業(yè)分布(數(shù)量) 26圖2012年4月以來細(xì)分有色PE走勢 27圖2012年4月以來細(xì)分有色PB走勢 27圖匯添富基金資產(chǎn)規(guī)模及基金數(shù)量 29圖匯添富基金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（截至2023年二季度末） 29表鋅精礦和精煉鋅供需平衡表（萬噸） 11表CME利率預(yù)測（9月26日） 12表全球黃金供需平衡表（噸） 14表預(yù)計將于2023年投產(chǎn)的非洲鋰礦項目信息匯總 16表全球鈷原料增量來源項目（2023年） 18表全球鎳行業(yè)供需平衡表 19表稀土礦指標(biāo)（噸） 21表中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)基本信息 23表細(xì)分有色今年收益-風(fēng)險 24表細(xì)分有色長期收益-風(fēng)險 24表細(xì)分有色權(quán)重前十成分股基本信息 26表有色50ETF基本信息 28表董瑾女士當(dāng)前在管產(chǎn)品（截至2023.9.25） 30表晏陽先生當(dāng)前在管產(chǎn)品（截至2023.9.25） 30旺季來臨，關(guān)注順周期投資機會724房民8國信地產(chǎn)團隊認(rèn)為，廣州、深圳、上海、北京相繼全域落地“認(rèn)房不認(rèn)貸”，反映出政策已由“因城施策”變成實質(zhì)性的“自上而下”；而央行等兩部門發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整優(yōu)化差別化住房信貸政策的通知》打開了限購城市首付比例調(diào)整的空間，后續(xù)一線城市放松政策圖國內(nèi)房地產(chǎn)新開工、竣工和銷售數(shù)據(jù) 圖國內(nèi)房地產(chǎn)價格指數(shù)（）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，8月國內(nèi)經(jīng)濟景氣回暖，內(nèi)生增長動能得以提振。國信宏觀固收團隊認(rèn)為，8月國78202188CPIPPI圖年以來中國月度實際GDP同比增速測算 圖年1-8月中國消費、投資、出口的兩年平均同比資料來源：，和測算 資料來源：，和測算海外市場方面：美國加息末期漸近，美元觸頂對商品價格較為有利。美國從短期來看核心CPI存在粘性月CPI同比增長3.7核心CPI同比增長4.3通脹水平較美聯(lián)儲目標(biāo)仍有距離，同時經(jīng)濟韌性較強。經(jīng)濟數(shù)據(jù)變化下，降息節(jié)奏預(yù)期放緩。但從中長期角度來看，地緣因素復(fù)雜，高利率環(huán)境增加市場對未來經(jīng)濟展望的擔(dān)憂，隨著貨幣緊縮政策邊際放緩，利率下行趨勢確定性較強。另外在高高利率背景下，美元持續(xù)處于高位，隨著加息節(jié)奏邊際放緩，美國經(jīng)濟放緩預(yù)期提升，美元存在走弱預(yù)期，將有利于商品價格走強。91425個BP71045089PMIPMI月11日發(fā)布的最新預(yù)測歐元區(qū)20個國家2023年GDP增長0.8而之前預(yù)測為1.1。2024年的預(yù)期也下調(diào)至1.3。目前市場普遍相信這是該央行本輪周期中的最后一次加息。綜上，美國和歐洲本輪加息周期已接近尾聲，后面有望逐步開啟降息通道，將有利于提振美國和歐洲制造業(yè)復(fù)蘇，刺激國內(nèi)出口，進而拉動有色金屬需求。圖美國PMI 圖歐元區(qū)PMI資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，旺季來臨，關(guān)注順周期投資機會。根據(jù)前文的分析，當(dāng)前時點我們建議配置：1）（和貴金屬板塊；2)受益于國內(nèi)需求政策刺激出臺的新能源金屬（鋰、鎳等）以及稀土永磁板塊。工業(yè)金屬：供需維持緊平衡，庫存處于歷史低位）2022年全球銅的需求結(jié)構(gòu)為：電網(wǎng)28，建筑27，消費品22，交通運輸12，機械制造11，需求領(lǐng)域較為分散，與宏觀經(jīng)濟走勢息息相關(guān)。參照歷史數(shù)據(jù)較ISMPMIPMI20238PMI47.6，PMIPMIPMI30PMI圖7：主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI和銅價走勢（美元/噸）資料來源：iFinD回溯發(fā)達(dá)經(jīng)濟體的耐用品庫存或庫銷比與銅價關(guān)系，庫銷比的拐點也是銅價的拐200820207圖8：美國耐用品庫銷比與銅價（美元/噸）資料來源：iFinD銅礦產(chǎn)量釋放速度放緩。全球銅礦山上一輪資本開支高峰是在2012年前后，隨后42021-20222010WoodMackenzie2025圖全球銅礦山資本開支（億美元） 圖全球銅礦山品位資料來源：CRU， 資料來源：WoodMackenzie，）為電解鋁產(chǎn)能設(shè)定上限4500而工業(yè)行業(yè)難以做到100滿產(chǎn)，假設(shè)做到95水平的高開工率，則運行產(chǎn)能上限為4275萬噸。國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量可能提前見頂：供給側(cè)改革后，河南、山東地區(qū)的電解鋁迫于成本或碳排放壓力，將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到火力發(fā)電成本低的內(nèi)蒙古地區(qū)，或擁有廉價水電資源的云南、四川、廣西等地區(qū)，云南、廣西水電裝機容量占比均在70以上。我國西南部水電的季節(jié)性明顯，導(dǎo)致電解鋁開工率受限，國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能以及產(chǎn)量可能已經(jīng)見頂或接近頂部。20本世紀(jì)以來全球電解鋁擴張主要在中國及亞洲的印度等地，除此之外其他大洲的電解鋁產(chǎn)能不增反降，如右圖所示，歐洲202008圖國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能接近頂部（萬噸） 圖過去20年全球電解鋁增量主要來自中國（萬噸）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，地產(chǎn)鏈竣工端及新能源持續(xù)拉動鋁需求：國內(nèi)鋁的需求結(jié)構(gòu)當(dāng)中27來自地產(chǎn)，地產(chǎn)竣工端對鋁需求影響大。鋁的需求集中在地產(chǎn)鏈竣工端，包括鋁合金門窗、20211380（可能存在重復(fù)統(tǒng)計），占比31。因此國內(nèi)鋁的需求與地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)呈現(xiàn)一定的相關(guān)性。年初至今地產(chǎn)竣工端成為拉動需求的主要力量之一，今年以來房地產(chǎn)開工面積和在建面積同比繼續(xù)下跌，但受保交樓、保竣工推動，1-820。新能源領(lǐng)域的光伏、電動汽車、風(fēng)電繼續(xù)形成正向貢獻。因此今年的工業(yè)金屬需求增速預(yù)計好于去年。）2019年之后普遍認(rèn)為未來幾年將處于2016-2018年鋅價牛市帶來的擴產(chǎn)周期，導(dǎo)2009-2013我們往往高估未來礦山的產(chǎn)量。5201820192020202120202021145620211331相差125萬噸。并且對于遠(yuǎn)期產(chǎn)量的預(yù)期也總是在下調(diào)，如2018年末預(yù)測202215672021139916820242025開發(fā)新礦山或現(xiàn)有礦山擴建需要價格激勵。2004-2007202330左右，然而截至今年5月份，全球鋅精礦產(chǎn)量非但沒有增量，反而同比下降1。5-6BolidenNewmontPe?asquito圖鋅精礦產(chǎn)量總是低于預(yù)期（萬噸） 圖高價格才能使礦山建設(shè)提速資料來源：Bloomberg， 資料來源：WoodMackenzie，看好穩(wěn)增長預(yù)期下的鋅需求國內(nèi)外鋅消費結(jié)構(gòu)類似有60以上用于鋼材鍍鋅，包括鍍鋅板帶、鍍鋅鋼絲繩鋼絞線、鍍鋅焊管及鍍鋅鋼結(jié)構(gòu)等。其他使用形態(tài)還有銅鋅合金、壓鑄鋅合金、氧化鋅等。國外鋅消費地主要位于北半球，大多是鋼鐵大國，如日本、印度、韓國、美國、德國等。中國是鋅消費大國，鋅消費占全球53，而且占比仍在緩慢提高，因此中國是全球鋅消費的主要變量之一。鋅的主要應(yīng)用形態(tài)之一是鍍鋅，鍍鋅鋼材廣泛應(yīng)用于基建、建筑、汽車和家電，1/3，鐵塔、電器設(shè)備、板房、鋼結(jié)構(gòu)、公路護欄、橋梁等需要大量鍍鋅管、板、線材和結(jié)構(gòu)件。我們看好國家穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，傳統(tǒng)領(lǐng)域?qū)︿\需求有一定韌性。按照季節(jié)性需求延展預(yù)計今年國內(nèi)精煉鋅需求增速5.3海外需求增速0附近；下半年過剩并不多，鋅價不會長期維持在礦山90成本分位線下方，預(yù)計下半年鋅價筑底反彈，更長期的供需格局良好。表（萬噸）201820192020202120222023E境外礦產(chǎn)量823833788826800803境內(nèi)礦產(chǎn)量398421415423413418-境外鋅錠產(chǎn)量750732736733688704-境內(nèi)鋅錠產(chǎn)量599640646656645667+全球再生鋅調(diào)整量-145-150-162-168-170-170鋅精礦平衡1732-17285020國儲拋備18全球鋅錠消費139113971348142513241354-中國消費680703703735655689-海外消費711694645690669.3665中國進口前平衡-81-63-57-79-10-22海外出口前平衡1939精煉鋅錠平衡-42-2534-18917資料來源：金瑞期貨、黃金：央行購金持續(xù)，滬金價格強勢黃金擁有商品屬性、金融屬性及貨幣屬性，兼具抗通脹功能和避險功能。從黃金20232048.5美元/67CPI1900/盎司上方。而滬金受到人民幣貶值470/克，較年初上漲15.58月來境內(nèi)外黃金價差也在持續(xù)擴大除人民幣貶值預(yù)期外，國內(nèi)市場黃金資產(chǎn)相對配置價值較高以及國內(nèi)實物黃金需求景氣等原因也助推價差的擴大。圖黃金價格走勢（美元/盎司，元/克） 圖黃金境內(nèi)外價差（美元/盎司）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，后續(xù)加息與否仍存博弈。9219FOMC5.25-5.50區(qū)間符合市場預(yù)期聲明同時上修經(jīng)濟增長預(yù)期，6COMEX3目前CME預(yù)測顯示月不加息概率為81.5加息25BP概率為18.5。表2：CME利率預(yù)測（9月26日）MEETINGDATE350-375375-400400-425425-450450-475475-500500-525525-550550-575575-600600-6252023/11/10.00.00.00.00.081.518.50.00.02023/12/130.00.00.00.00.00.00.060.934.44.70.02024/1/310.00.00.00.00.00.00.057.136.16.50.32024/3/200.00.00.00.00.00.011.452.930.25.30.22024/5/10.00.00.00.00.03.423.746.222.83.80.22024/6/120.00.00.00.01.210.932.037.515.82.40.12024/7/310.00.00.00.65.620.534.527.69.71.40.12024/9/180.00.00.33.413.828.230.717.85.10.70.02024/11/70.00.21.88.420.829.424.511.63.00.30.02024/12/180.11.36.316.826.626.115.85.81.20.10.0資料來源：CMEGroup，關(guān)注就業(yè)數(shù)據(jù)變化。經(jīng)驗顯示“泰勒規(guī)則”主導(dǎo)著美聯(lián)儲利率決策，隨著市場變20202％；對于就業(yè)目標(biāo)將就業(yè)置于通脹之前，尋求確保就業(yè)不會低于最高水平，不會設(shè)定就業(yè)目標(biāo)。目前美國83.83.53.52022262.862.662.62020218.71718.7（15.7居民發(fā)放的財政補貼、人口老齡化、新冠疫情導(dǎo)致的提前退休以及照顧兒童需求3圖美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)及職位空缺數(shù)（千人） 圖失業(yè)率與勞動力參與率變化（）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，通脹回落但仍然過高。美國8月CPI同比3.7，預(yù)期3.6，前值3.2，有所反彈；核心CPI同比4.3，預(yù)期4.3，前值4.7，保持回落。通脹水平較峰值有明顯回落，但較美聯(lián)儲目標(biāo)仍有距離，通脹問題仍然頑固。分項來看，883.6目前供給側(cè)原因?qū)τ谟蛢r形成較強支撐后續(xù)能源項回落貢獻或邊際減弱。對利率敏感的地產(chǎn)行業(yè)在很久前就出現(xiàn)弱化，而因租賃周轉(zhuǎn)CPI急減后出復(fù)跡象服相方8勞力與回至62.，仍低于疫情前水平，勞動力供應(yīng)不足導(dǎo)致供需偏緊，80.2，預(yù)期0.3，前值0.4，雖有所放緩，但仍持續(xù)上漲，或促使服務(wù)通脹保持較高粘性。圖美國及歐元區(qū)CPI變化（） 圖住所項與房價變化（）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，202220.899.64.73.63.1202210822023284210381082165噸，較去年11月已增加217噸。表3：全球黃金供需平衡表（噸）第1季度第2季度第3季度第4季度第1季度第1季度第2季度第3季度第4季度第1季度第2季度供應(yīng)量金礦產(chǎn)量3,582.63,626.6 889.3950.4948.5857.1923.4生產(chǎn)商凈套保-5.4-11.9 2.0-26.5-13.336.19.5回收金1,136.21,140.6 285.3268.6290.7311.7322.3總供應(yīng)量4,713.44,755.3 1,176.61,192.51,225.91,204.91,255.2需求量2,230.32,195.4 493.5582.6601.9511.5491.3科技330.2308.7 78.377.372.170.170.4投資1,004.01,126.8 213.8103.8250.8275.9256.1金條和金幣總需求量1,193.01,237.2 261.2347.9340.4304.5277.5黃金ETFs及類似產(chǎn)品-189.0-110.4 -47.4-244.1-89.6-28.7-21.3各國央行和其他機構(gòu)450.11,081.6 82.4158.6458.8381.8284.0102.9黃金需求（制造基礎(chǔ)）4,014.74,712.5 944.21,222.51,306.61,141.5920.7順差/逆差698.842.8 232.5-30.1-80.763.4334.5總需求4,713.44,755.3 1,176.61,192.51,225.91,204.91,255.2LBMA黃金價格 1798.611800.09 1,870.61,728.91,725.91,890.21,975.9

2022年

2022年

2022年

2023年

2023年（美元/盎司）資料來源：世界黃金協(xié)會，加息壓力邊際趨緩，黃金價格易漲難跌。隨著加息終點臨近，對黃金價格的壓制2004-2006172006年6月最后一次加息至5.25在2007年9月迎來降息期間黃金價格上漲21其后的一輪大衰退從2007年12月持續(xù)到2009年6月黃金價格大幅上漲。2015-2018，美聯(lián)儲加息9次，2018年12月最后一次加息至2.5。在2019年7月降息前黃金價格上漲13。此外，在全球經(jīng)濟格局變化下，央行持續(xù)增儲，或可成為金價的中長期推力。黃金股易出現(xiàn)“戴維斯雙擊”，關(guān)注相對配置價值。因為黃金供應(yīng)相對穩(wěn)定，又具備強金融屬性，與美元實際利率的變化密切相關(guān)，金價上行過程會提振黃金的投資需求，黃金股容易出現(xiàn)“戴維斯雙擊”，表現(xiàn)出較金價更大的彈性。從歷史情況來看，大多數(shù)情況下黃金股與金價走勢趨同，并且隨著金價上漲，業(yè)績、估圖申萬黃金板塊走勢與金價（點，美元/盎司） 圖黃金價格與長短端利差（，美元/盎司）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，新能源金屬：商品價格回歸理性，成長性仍值得期待）鋰：全球鋰資源供需矛盾逐步緩解，將回歸邊際成本定價72192716.65/15.35/噸。圖23：國產(chǎn)電池級碳酸鋰和氫氧化鋰價格（元/噸，含稅價）資料來源：百川資訊，2-3其中，非洲鋰礦是今年供給端增量非常重要的部分，將打破此前主要由澳洲鋰礦所主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)格局，非洲大陸未來將有望成為中資企業(yè)開發(fā)鋰輝石礦的主賽場。非洲鋰礦資源儲量豐富，礦石品位高，過去兩年中資企業(yè)大規(guī)模進入到非洲大陸的鋰礦項目，主要是因為非洲的礦業(yè)環(huán)境對于中資企業(yè)更加友善，到目前為止中資企業(yè)開發(fā)非洲鋰礦總體進展速度還是比較快的，中資企業(yè)在礦山資源開發(fā)的效率優(yōu)勢充分體現(xiàn)出來，且上半年投產(chǎn)的項目，考慮到一定的運輸周期，預(yù)計將于今年下半年開始陸續(xù)到港，形成有效產(chǎn)出。表4：預(yù)計將于2023年投產(chǎn)的非洲鋰礦項目信息匯總公司 礦山 國家 礦石(Mt)

資源量

品位產(chǎn)能規(guī)劃項目建成后原礦處理規(guī)模將達(dá)到15,000噸/天，年產(chǎn)能23萬噸透鋰長華友鈷業(yè)/TIMGO Arcadia 津巴布韋 72.7 190 1.06

石精礦+29.7520233Arcadia盛新鋰能/Liujun薩比星鋰鉭礦津巴布韋 —— —— ——項目設(shè)計原礦生產(chǎn)規(guī)模90萬噸/年，折合鋰精礦約20萬噸，項目于2023年5月試車投產(chǎn)。新建200萬噸/年透鋰長石精礦(技術(shù)級和化學(xué)級透鋰長石柔性生產(chǎn)線)選礦改擴建工程和200萬噸/年鋰輝石精礦選礦工程，兩個項目于中礦資源 Bikita 津巴布韋65.42 183.78 1.16雅化集團控股公司 Kamativi 津巴布韋18.22 57 1.25KMC

2023730/30/年或技15/6LCE/年的產(chǎn)能規(guī)模。2023920243礦石約230萬噸、產(chǎn)出鋰精礦35萬噸以上。AbyssinianMetals Kenticha埃塞俄比亞——1001.0320/20234資料來源：各家公司公告，安泰科，202330LCE年全球新能源汽車產(chǎn)銷量規(guī)模的預(yù)估普遍在1300萬輛，同比增長20-30，850200Gwh2022202315/91215/噸的鋰價會形成一定的支撐；而從更長時12-15/噸左右的水平，因為這個價格所對應(yīng)的是一些資源品質(zhì)相對來說比較差的資源所開發(fā)出來的碳酸鋰的成本，有一定的成本支撐。）鈷：全球鈷原料供應(yīng)相對寬裕，鈷價仍在磨底階段截止至9月25日，MB標(biāo)準(zhǔn)級鈷報價16.25美元/磅，年內(nèi)跌幅約25；國產(chǎn)電鈷報價23.80萬元/噸，年內(nèi)跌幅約24；目前原料主流供應(yīng)商計價系數(shù)維持在55-60左右國內(nèi)鋰鹽廠生產(chǎn)成本壓力有所減少在全球鈷原料供應(yīng)相對寬裕的背景之下，鈷價的影響因素主要在于需求端，海外市場需求仍較為平淡，而國內(nèi)市場金九銀十來臨，下游需求無明顯改善，原料價格下跌過程中，大部分企業(yè)以消耗前期庫存為主，采購也較為謹(jǐn)慎。另外市場對遠(yuǎn)期供需格局信心不足，預(yù)計鈷價后市或仍會偏弱運行。圖鈷價觸底后有所反彈 圖中國鈷濕法冶煉中間品進口情況（噸）資料來源：MB，亞洲金屬網(wǎng)， 資料來源：海關(guān)總署，全球鈷原料供應(yīng)相對寬裕。安泰科數(shù)據(jù)顯示，202219.8同比增長約21其中剛果(金)產(chǎn)量14.2萬噸印尼產(chǎn)量1.2萬噸預(yù)計2023年全年鈷原料產(chǎn)量將達(dá)到22.7萬噸，同比增長14.6。全球兩大鈷礦龍頭仍有較大增長潛力：①嘉能可作為全球最大鈷礦供應(yīng)商，旗下MutandaKatangaKatanga2018Mutanda2019Mutanda礦2018年產(chǎn)鈷2.7萬噸約占全球總產(chǎn)量的21.6目前Mutanda銅鈷礦已逐步復(fù)產(chǎn)，其爬產(chǎn)的進度會對全球鈷供給端產(chǎn)生較大的影響。②洛陽鉬業(yè)擁有全球頂級銅鈷礦山，兩大世界級項目建設(shè)及投產(chǎn)將使公司成為全球最大的鈷生產(chǎn)商。公TFMKFMTFMTFM201.7KFM93能將實現(xiàn)大幅度提升，其中鈷產(chǎn)能將超過7萬噸/年。印尼鎳鈷項目的推進將重塑行業(yè)格局：印尼是全球鎳資源儲量最豐富、鎳礦產(chǎn)量HPAL(HighPressureAcidLeach)工藝可以處理印尼低品位紅土鎳礦，可以回收其中的有價元素鈷，能耗低、碳排放量少，較其他工藝路HPALHPALHPAL表5：全球鈷原料增量來源項目（2023年）公司礦山增產(chǎn)（噸）類型洛陽鉬業(yè)TFM800-3800銅鈷礦洛陽鉬業(yè)KFM24000-30000銅鈷礦五礦資源Kinsevere1000銅鈷礦ChemafMotoshi-銅鈷礦華友鈷業(yè)華越鎳鈷2800紅土鎳礦濕法冶煉華友鈷業(yè)華飛鎳鈷5000紅土鎳礦濕法冶煉力勤OBIPTHalmaheraPersadaLygend2000紅土鎳礦濕法冶煉格林美青美邦2000紅土鎳礦濕法冶煉嘉能可/Vale等Mutanda/Katanga-8000銅鈷/鎳鈷礦合計30000取低幅資料來源：安泰科，）鎳金屬交易活躍，基本面偏弱格局下主要是由宏觀情緒主導(dǎo)價格走勢，今年鎳價總體表現(xiàn)疲軟。基本面方面：供給端，國內(nèi)電解鎳產(chǎn)量有所增加，海外純鎳項目與中間品項目逐步放量，進口資源增加；需求端，電解鎳消費環(huán)比提升，不銹鋼產(chǎn)量提升，新能源車三元前驅(qū)體企業(yè)仍以去庫存為主，供大于求格局下需求不及20000/噸左右的價位。圖26：鎳價走勢

圖27：鎳鐵轉(zhuǎn)產(chǎn)高冰鎳窗口關(guān)閉（當(dāng)硫酸鎳折噸鎳價格-鎳鐵折噸鎳價格<30000元/噸）資料來源：， 資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，鎳產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)相對比較復(fù)雜，存在二元供應(yīng)結(jié)構(gòu)——22-232023MHP和高冰鎳，22-23202220231-34月份排產(chǎn)預(yù)計環(huán)比前一個月都有20左右的增長但總體到目前2023持在30以上。另外短期磷酸鐵鋰因為性價比更高，裝機占比快速提升，所以高鎳價其實并不利于動力電池三元材料體系的發(fā)展。印尼成為全球鎳生產(chǎn)中心，將成為主要鎳供應(yīng)增長極。印尼是全球鎳礦資源儲量20198決定加快對鎳礦石的出口禁令，自2020年1月1日起，鎳礦品位低于1.7以下2013NPI22-23MHP2022年開始產(chǎn)能逐步進入到快速放量階段；高冰鎳主要是將過剩的鎳鐵產(chǎn)能通過硫化工藝生產(chǎn)高冰鎳，進而生產(chǎn)硫酸鎳，打破了原有的二元供應(yīng)結(jié)構(gòu)。MHPHPAL60綜上我們認(rèn)為鎳價中長期價格重心將逐步下移，但是鎳價的波動并不是直接影響股票價格的核心驅(qū)動因素，在印尼有鎳冶煉項目規(guī)劃以及在國內(nèi)有正極材料產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局的企業(yè)仍值得重點關(guān)注，這些企業(yè)在前期股票有比較明顯的調(diào)整，表6：全球鎳行業(yè)供需平衡表萬噸20192020202120222023全球產(chǎn)量236.8248.9260.6302.4330.0全球消費量240.5238.5277.3291.1297.0全球平衡(=產(chǎn)量-消費量)-3.710.4-16.711.333.0中國產(chǎn)量83.074.467.580.291.0中國消費量130.8135.4154.4167.6171.5均價(美元/噸)1394213863185152622319000資料來源：安泰科，整稀土：資源高度集中，價格窄幅震蕩鐠釹價格窄幅震蕩。202220232543.6/噸，廢料及獨居石原料成本出現(xiàn)倒掛，疊加北方稀土掛牌價仍高于市場價，稀土價格筑底50.4/噸。但因需求支撐不足，6743.0/噸。近期，需求表現(xiàn)平淡，但預(yù)期向92552.1/噸，267.0/852.5/947.67/8漲0.67萬元/噸。圖氧化鐠釹及氧化釹價格（萬元/噸） 圖氧化鏑及氧化鋱價格（元/千克）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，行業(yè)集中度持續(xù)提升，塑造一南一北新格局。長期以來，稀土產(chǎn)業(yè)發(fā)展受到高度重視，行業(yè)管控不斷加強，資源配置愈發(fā)合理。為利于政府監(jiān)管，加強國內(nèi)資源201320212022稀土開采、冶煉分離總量指標(biāo)有序增長。稀土是國家實行生產(chǎn)總量控制管理的產(chǎn)品，國內(nèi)稀土開采和冶煉分離總量受到嚴(yán)格管控，任何單位和個人不得無指標(biāo)超指標(biāo)生產(chǎn)，指標(biāo)由工信部、自然資源部每年分批下達(dá)。20239252023為12.0萬噸和11.5萬噸，同比分別增長9.9、9.7；全年分別為24萬噸和23萬噸同比分別增長14.313.9分品種來看下半年輕稀土指標(biāo)11.2萬噸，同比增長10.1中重稀土指標(biāo)0.8萬噸同比增長7.1全年輕稀土指標(biāo)22.1萬噸，同比增長15.7，中重稀土指標(biāo)1.9萬噸，同比持平。分集團來看，北方稀土指標(biāo)全年同比增長17.6，占比提升至69.4；稀土集團指標(biāo)同比增長8，占比為28同時文件中指出2023年設(shè)有預(yù)留指標(biāo)全年指標(biāo)數(shù)量將綜合考慮市場需求變化和各稀土集團指標(biāo)執(zhí)行情況等因素最終確定?！队猩饘傩袠I(yè)穩(wěn)增長工作方案》中提出要科學(xué)調(diào)控稀土、鎢等礦產(chǎn)資源的開發(fā)利用規(guī)模，有效保障國內(nèi)市場供應(yīng)?？紤]到稀土的戰(zhàn)略資源定位，總量指標(biāo)管控或?qū)㈤L期存在，其增長將與市場需求增長以及環(huán)境承載能力密切相關(guān)，彈性有限。表7：稀土礦指標(biāo)（噸）稀土礦指標(biāo) 中國稀土集團有限公司中國北方?。瘓F科技股份有限公

廣東省稀土產(chǎn)業(yè)集團有限公司

廈門鎢業(yè)股份有限公司 合計2021年第一批巖礦型稀土28380441300072510離子型稀土780601620206411490合計361864413016202064840002021年第二批巖礦型稀土20120562200076340離子型稀土52040108013767660合計253245622010801376840002022年第一批巖礦型稀土29100602100089310離子型稀土780601620206411490合計3690660210162020641008002022年第二批巖礦型稀土2010081440101540離子型稀土5204108013767660合計2530481440108013761092002023年第一批巖礦型稀土281148094300109057離子型稀土743401543196610943合計3554880943154319661200002023年第二批巖礦型稀土260868570700111793離子型稀土55760115714748207合計316628570711571474120000資料來源：工信部，海外稀土資源豐富，但短期難見增量。稀土元素在地殼中的含量并不低，近年來在多國陸續(xù)有新發(fā)現(xiàn)大型礦體，但仍難改變其稀有性。一是因為可開采礦床中的含量低、分布散，導(dǎo)致規(guī)?；I(yè)開采難度大。二是稀土礦組成復(fù)雜，往往伴生有鈾、釷等天然放射性元素，導(dǎo)致稀土開采加工過程需要面對復(fù)雜的流程，處理嚴(yán)重的環(huán)境污染問題。三是短期會受到融資進展、開發(fā)建設(shè)周期限制。因此，雖然在稀土資源的戰(zhàn)略定位以及較高的市場價格吸引下，開采動力充足，但短期內(nèi)MoutainPasMontWeld，以及緬甸礦。2023MountainPass21534噸，同比增長1.9；MountWeld產(chǎn)量為8823噸，同比增長2.7。圖稀土進口情況（噸） 圖和Lynas稀土氧化物產(chǎn)量（噸REO）資料來源：百川資訊， 資料來源：MP，Lynas，稀土應(yīng)用廣泛，磁材需求高速增長。稀土具有無法取代的優(yōu)異磁、光、電性能，對改善產(chǎn)品性能，增加產(chǎn)品品種及提高生產(chǎn)效率起到巨大的作用，被廣泛應(yīng)用于永磁材料、拋光材料、催化材料等領(lǐng)域。其中永磁材料用量占比最大，增速也最快。釹鐵硼永磁材料作為第三代稀土永磁材料，是目前磁性能最好、綜合性能最優(yōu)的磁性材料。用稀土永磁材料制造的電機具有效率高、功率密度高、力矩（轉(zhuǎn)矩20231-8源車銷量達(dá)537.4萬輛，同比增長39.2。新能源汽車產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展帶動稀在工業(yè)電機領(lǐng)域，20226年新增高效節(jié)能電機占比達(dá)到70以上。在節(jié)能降耗導(dǎo)向下，永磁電機未來也有望在工業(yè)領(lǐng)域得到廣泛應(yīng)用，帶動的稀土消費不容忽視。20232024100410稀土供需有序，價值有望得到重估。短期來看，行業(yè)需求相對平淡，但進口礦量有所下降，行業(yè)供需平衡，價格堅挺。中長期來看，行業(yè)基本面已發(fā)生根本性變化，黑稀土出清，供給有序，產(chǎn)業(yè)高度集中，稀土開采冶煉嚴(yán)格按照配額管控。同時，新能源產(chǎn)業(yè)的發(fā)展加速以及節(jié)能降耗要求提升磁材需求，稀土消費多點開花，高速增長。稀土永磁行業(yè)是我國優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，稀土作為戰(zhàn)略金屬，預(yù)期中長期合理價格將充分反映資源的稀缺性以及對生態(tài)環(huán)境損失的合理補償，價值有望得到重估。細(xì)分有色投資價值分析中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)（000811.CSI，簡稱細(xì)分有色）反映滬深兩市細(xì)分有色產(chǎn)業(yè)公司股票整體走勢，該指數(shù)從有色金屬及采礦等細(xì)分產(chǎn)業(yè)中挑選規(guī)模較大、流動性較好的公司股票組成樣本股。今年初以來，細(xì)分有色表現(xiàn)弱于大部100億以下的成份股僅1只從行業(yè)權(quán)重分布上看細(xì)分有色成分股94.09集中在申萬二級行業(yè)工業(yè)金屬小金屬能源金屬和貴金屬上其中工業(yè)金屬44.37小金屬19.01，能源金屬18.77，貴金屬11.95。從個股情況來看，細(xì)分有色主PE20124細(xì)分有色編制方式及簡介細(xì)分有色反映滬深兩市細(xì)分有色產(chǎn)業(yè)公司股票的整體走勢，該指數(shù)從有色金屬及采礦等細(xì)分產(chǎn)業(yè)中挑選規(guī)模較大、流動性較好的公司股票組成樣本股。2004123110002012411每年6月和12月的第二個星期五的下一交易日。表8：中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)基本信息指數(shù)名稱中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)英文名稱CSInon-ferrousmetalSub-industryIndex指數(shù)代碼000811.CSI指數(shù)類型股票類基日2004年12月31日基點1000發(fā)布日期2012年4月11日發(fā)布機構(gòu)中證指數(shù)有限公司成分?jǐn)?shù)量50收益處理方式價格指數(shù)指數(shù)簡介中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)反映滬深兩市細(xì)分有色產(chǎn)業(yè)公司股票的整體走勢，該指數(shù)從有色金屬及采礦等細(xì)分產(chǎn)業(yè)中挑選規(guī)模較大、流動性較好的公司股票組成樣本股。樣本空間及選樣方法中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)樣本空間為中證全指樣本股，具體選樣方法如下：20對剩下的樣本進行主題證券篩選，有色金屬采礦等行業(yè)歸為細(xì)分有色主題；50券數(shù)量少于50只，則將其全部納入相應(yīng)主題指數(shù)。資料來源:，今年細(xì)分有色表現(xiàn)在主流寬基指數(shù)中處于中間水平過去20年有色板塊有三輪大行情：①2003.7-2008.7，中國經(jīng)濟騰飛。2001WTO重業(yè)高推進GDP速10上為動球色屬求主力量，2001911PMI200372004561.4②2009.1-2011.220082008112011③2020.3-2021.9，疫后經(jīng)濟復(fù)蘇。此輪上漲行情始于2020年3月疫情暴發(fā)，美2009年之后，再次成為拉動大宗商品需求的主要力量。圖32：細(xì)分有色行情回顧資料來源：，今年初以來截至2023年9月27日，細(xì)分有色年化收益率為-7.67，在上證指數(shù)（0.81）、深證成（-11.25創(chuàng)業(yè)板指和萬得全A（-2.34等市場指數(shù)中處于中間水平。2006112023年9月27日細(xì)分有色年化收益率為10.91高于上證指（5.87和深證成指（7.58），略低于萬得全A（11.86）。表9：細(xì)分有色今年收益-風(fēng)險細(xì)分有色上證指數(shù)深證成指創(chuàng)業(yè)板指萬得全A年化收益率（）-7.670.81-11.25-19.47-2.34年化波動率（）20.3111.2716.1118.7813.10最大回撤（）-20.62-9.75-17.90-24.72-11.05資料來源：，注：時間范圍為2023年1月1日-2023年9月27日表10：細(xì)分有色長期收益-風(fēng)險細(xì)分有色上證指數(shù)深證成指創(chuàng)業(yè)板指萬得全A年化收益率（）10.915.877.58—11.86年化波動率（）38.6023.4927.7029.2026.35最大回撤（）-87.15-71.98-70.98-69.74-70.59資料來源：，注：其他指數(shù)統(tǒng)計時間范圍為2006年1月1日-2023年9月27日指數(shù)風(fēng)格：中大市值為主，持有工業(yè)金屬多細(xì)分有色成分股市值的權(quán)重分布以中大盤股為主。2023925有色總市值1000億以上成分股共4只，權(quán)重占比為28.83；總市值500億以上成分股合計11只，權(quán)重占比為55.09；市值100億以下的成份股共1只，權(quán)重占比僅0.58。圖細(xì)分有色成分股規(guī)模分布(權(quán)重) 圖細(xì)分有色成分股規(guī)模分布(數(shù)量)資料來源：， 資料來源：，小金屬和貴金屬具體來看截至2023年9月25日工業(yè)金屬占比44.37，小金屬占比19.01，能源金屬占比18.77，貴金屬占比11.95。其他細(xì)分行業(yè)占比較小，合計僅5.70。圖資料來源：，2023925191385他細(xì)分行業(yè)數(shù)量分布較小，總計僅為5只。圖資料來源：，表11：細(xì)分有色權(quán)重前十成分股基本信息個股名稱權(quán)重細(xì)分行業(yè)總市值(億元)自由流通市值(億元)PE(TTM)PB(LF)紫金礦業(yè)17.22工業(yè)金屬3,404.01,867.319.23.4天齊鋰業(yè)5.12能源金屬916.6553.64.51.8北方稀土4.81小金屬797.5504.420.43.9華友鈷業(yè)4.67能源金屬650.6465.717.42.1贛鋒鋰業(yè)4.61能源金屬919.8491.14.81.9山東黃金4.08貴金屬1,141.2402.772.74.9中國鋁業(yè)4.04工業(yè)金屬1,110.4504.030.72.0洛陽鉬業(yè)3.49小金屬1,315.4426.550.22.5中金黃金2.78貴金屬546.8296.223.02.1云鋁股份2.59工業(yè)金屬516.7299.215.12.2資料來源：，指數(shù)估值：估值水平處于歷史低位2023927PE(TTM15.6201242023927PB(LF2.220124PB圖37：2012年4月以來細(xì)分有色PE走勢資料來源：，注：數(shù)據(jù)截至2023年9月27日圖38：2012年4月以來細(xì)分有色PB走勢資料來源：，注：數(shù)據(jù)截至2023年9月27日有色50ETF：布局順周期標(biāo)的50ETF0.50，托管費率為0.10。有色50ETF簡介匯添富中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題ETF（159652.OF，簡稱有色50ETF）是緊密跟蹤細(xì)分有色收益率的基金產(chǎn)品，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差的最小化。該基金力爭日均跟蹤偏離度的絕對值不超過0.2年跟蹤誤差不超過2費率端來看該基金的管理費率為0.50（同類平均為0.52托管費率為0.10（同類平均為0.10）。表12：有色50ETF基本信息基金全稱匯添富中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題交易型開放式指數(shù)證券投資基金基金簡稱匯添富中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題ETF基金代碼159652.OF成立日期2023年1月16日上市日期2023年2月8日基金管理人匯添富基金管理股份有限公司基金經(jīng)理董瑾,晏陽基金托管人中國工商銀行股份有限公司上市板深圳證券交易所運作方式契約型開放式投資類型股票型基金,被動指數(shù)型基金比較基準(zhǔn)中證細(xì)分有色金屬產(chǎn)業(yè)主題指數(shù)收益率投資目標(biāo)緊密跟蹤標(biāo)的指數(shù)，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差的最小化。投資范圍該基金主要投資于標(biāo)的指數(shù)成份股，備選成份股。為更好地實現(xiàn)投資目標(biāo)，該基金可少量投（（包括國債，金融債，企業(yè)債，公司債，次級債，可交換債券，可轉(zhuǎn)換債券，分離交易可轉(zhuǎn)債，央行票據(jù)，中期票據(jù)，地方政府債券，政府支持債券，政府支持機構(gòu)債券，短期融資券（含超短期融資券）等），資產(chǎn)支持證券，債券回購，銀行存款，同業(yè)存單，貨幣市場工具，衍生工具（包括股指期貨，國債期貨，股票期權(quán)等）以及法律法規(guī)或中國證監(jiān)會允許基金投資的其他金融工具（但須符合中國證監(jiān)會相關(guān)規(guī)定）。該基金可根據(jù)法律法規(guī)的規(guī)定參與融資及轉(zhuǎn)融通證券出借業(yè)務(wù)，如法律法規(guī)或監(jiān)管機構(gòu)以后允許基金投資其他品種，基金管理人在履行適當(dāng)程序后，可以將其納入投資范圍?；鸬耐顿Y組合比例為：投資于標(biāo)的指數(shù)成份股和備選成份股的比例不得低于基金資產(chǎn)凈值的90且不低于非現(xiàn)金基金資產(chǎn)的80因法律法規(guī)的規(guī)定而受限制的情形除外。如法律法規(guī)或監(jiān)管機構(gòu)變更投資品種的投資比例限制，基金管理人在履行適當(dāng)程序后，可以調(diào)整上述投資品種的投資比例。管理費率0.50托管費率0.10認(rèn)購費率金額<50萬0.8050萬≤金額<100萬0.50100萬≤金額1000元/筆資料來源:，管理公司：產(chǎn)品類型完善，長期業(yè)績領(lǐng)先20052QDIIRQFIIQFII目前，匯添富基金已經(jīng)發(fā)展成為長期業(yè)績亮眼、產(chǎn)品布局完善、業(yè)務(wù)領(lǐng)域全面、20232978,600.9684988.241031,750.53671,833.69億元；貨幣市場型基金8只，規(guī)模3,805.31億元。圖匯添富基金資產(chǎn)規(guī)模及基金數(shù)量 圖匯添富基金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（截至2023年二季度末）資料來源：， 資料來源：，基金經(jīng)理：投資經(jīng)驗豐富，業(yè)績優(yōu)異20108201212122015992016102016112017121820191231300(LOF)的基金經(jīng)理助理。2017121820191231券公司指數(shù)型發(fā)起式證券投資基金(LOF)的基金經(jīng)理助理。2017121820191231金經(jīng)理助理。201912430020191231300投資基金(LOF)的基金經(jīng)理。20191231指數(shù)型發(fā)起式證券投資基金(LOF)的基金經(jīng)理。20191231202035202121500202189券投資基金的基金經(jīng)理。20218112022523池主題指數(shù)型發(fā)起式證券投資基金的基金經(jīng)理。2022126202210月11500202233金的基金經(jīng)理。2022428指數(shù)證券投資基金的基金經(jīng)理。2022523易型開放式指